工业机器人行业发展分析报告课件.pptx

1、基本结论54 家工业机器人上市公司多维度深度剖析。1）发展历程：2012-2018 年政策补贴下工业机器人产业经历产业风起、快速发展、回落调整三个阶段。2）市场热度：根据券商报告数量筛选出 21 家高热度公司，市场关注业绩、也关注技术。3）财务分析：机器人收入偏低，整体毛利率 35%，集成增速高、零部件盈利强、本体估值高。4）产业链分析：零部件稀缺未规模放量，本体、系统集成竞争激烈，综合筛选出 19 家核心上市公司。从企业、资本两视角剖析产业发展。1）企业：顶层设计传导，地方产业园低端重复建设严重，企业质量增长滞后于数量增长。尽管国产企业努力追赶，份额有所提高但和外资巨头差距仍然较大，销售应用

2、以低端为主。2）资本：2015 年以来工业机器人创企爆发增长，股权市场融资持续火热，但融资集中在 A 轮以前，大浪淘沙后持续融资的企业极少。对比来看，一级市场对技术关注度不断提高，上市公司持续以本体/集成切入为主。目前资本过热后已逐渐理性，更加关注技术积累，产业正进入理性发展阶段。从巨头经验看国产企业突围之道1）巨头经验：核心运控技术决定潜力，业务协同延伸决定体量。运动控制技术是工业机器人基础/核心技术，四大家族中 FANUC 最具有运动控制基因，ABB 和安川电机处于中等，KUKA 最弱。ABB 和安川电机的运动控制技术都比较单一，只有 FANUC 通过数控系统，将其连接在一起，产生了 1+

3、1 远大于 2 的协同作用，因此 FANUC 是最为成功的工业机器人公司。2）国产突围：短期抓住产品和市场差异化机会，长期突破核心技术。我们认为在外资垄断局面下，国产机器人企业的机会在于产品和市场的差异化。竞争策略上不应对标外资巨头，活下去才能看到春天。核心零部件应抓住巨头产能不足机遇，加快应用迭代进度。本体应抓住差异化机会，AGV 以及高性价比低端本体是方向。系统集成应深耕细分，抓住定制化高的长尾市场。投资建议：市场、技术两条主线1）中短期看好差异化市场机会：产品方面关注 AGV 技术不断迭代创新的公司，市场方面关注深耕细分、把握差异化市场机会的公司，如高性价比本体的快克股份，深耕汽车电子的

4、克来机电。2）长期看好核心零部件技术：关注运控技术领先拓展本体和集成协同的埃斯顿，RV 减速器放量的中大力德。重点公司估值表证券代码603203.SH002896.SZ603960.SH002747.SZ证券简称快克股份中大力德克来机电埃斯顿收盘价（2018/11/09）19.4633.3029.819.0620170.970.840.470.09EPS2018E0.991.090.660.152019E1.261.420.970.23201723458282PE2018E203045602019E15233139风险提示市场增速趋缓、行业竞争加剧、技术突破不达预期-1-工业机器人行业发展分析

5、报告2018 年 11 月 11 日内容目录1.上市公司盘点 .51.1 发展历程：政策补贴带来工业机器人产业繁荣，过热发展后回落.71.2 市场热度：关注业绩增速，也关注核心零部件技术.101.3 财务分析：收入偏低，整体毛利率 35%，集成增速高、零部件盈利强 121.4 产业链分析：零部件稀缺未放量，本体、系统集成竞争激烈.181.4.1 零部件：控制和伺服系统国产占比逐步提高，减速器仅有 4 家量产.181.4.2 本体：单纯本体竞争激烈、盈利差，多进行下游一体化.221.4.3 系统集成：盈利较好但竞争最为激烈，渠道、资金是核心竞争力.251.5 总结：工业机器人核心上市公司 19

6、家.282.一级产业发展 .282.1 企业：产业园低端重复建设严重，企业小而散、努力追赶.282.2 资本：过热后逐渐回归理性，产业正进入理性发展阶段.313.产业模式思考 .353.1 巨头经验：核心运控技术决定潜力，业务协同延伸决定体量.353.2 国产突围：短期抓住产品和市场差异化机会，长期突破核心技术.404.投资建议及风险提示.454.1 投资建议.454.2 风险提示.47图表目录图表 1：54 家涉及工业机器人业务的上市公司梳理总表.6图表 2：2009-2018 年进入工业机器人业务上市公司数量.7图表 3：2009-2018 年上市公司介入工业机器人领域发展演变.8图表 4

7、：2018年 1-9 月中国工业机器人产量及增速.9图表 5：2009-2018 年中国工业机器人产业发展三阶段.9图表 6：2014 起地方政府大规模补贴工业机器人产业.9图表 7：2014-2017 年代表机器人公司补贴（万元）.10图表 8：2014-2017 年代表机器人公司补贴占利润比.10图表 9：54 家工业机器人上市公司市场热度排序.11图表 10：市场热度 VS 业务占比.11图表 11：市场热度 VS 营收增速.12图表 12：21 家市场关注度较高的工业机器人公司.12图表 13：54 家工业机器人上市公司 1H2018 营收排序（亿元） .13图表 14：54 家上市公

8、司 1H2018 工业机器人业务营收排序（亿元）.13图表 15：上市公司 1H2018 机器人收入分布（亿）.13图表 16：1H2018 机器人业务平均收入产业链对比（亿）.13图表 17：54 家工业机器人上市公司 1H2018 营收增速排序（%） .14图表 18：机器人上市公司 1H2018 收入增速分布.14图表 19：机器人上市公司 1H2018 收入产业链增速对比.14图表 20：54 家工业机器人上市公司 1H2018 毛利率排序（%）.15图表 21：机器人上市公司 1H2018 毛利率分布.15图表 22：1H2018 机器人上市公司毛利率对比 .15图表 23：54 家

9、工业机器人上市公司 1H2018 净利率排序（%）.15图表 24：54 家工业机器人上市公司 ROE(TTM)排序（%） .16图表 25：机器人上市公司 1H2018 净利率产业链对比.16图表 26：机器人上市公司 ROE(TTM)产业链对比 .16图表 27：54 家工业机器人上市公司总市值排序（亿元）.17图表 28：54 家工业机器人上市公司 PE（TTM）排序.17图表 29：机器人上市公司 1H2018 市值对比（亿）.17图表 30：机器人上市公司 PE（TTM）产业链对比.17图表 31：工业机器人产业链上市公司数量.18图表 32：工业机器人产业链企业分布 .18图表 3

10、3：工业机器人核心零部件及本体成本占比.18图表 34：中国工业机器人控制系统市场格局.19图表 35：中国工业机器人伺服系统市场格局.19图表 36：上市公司工业机器人控制系统&伺服系统发展情况.20图表 37：谐波及 RV减速器技术参数及难度.21图表 38：中国工业机器人减速器市场格局 .21图表 39：上市公司工业机器人减速器发展情况.22图表 40：2017 年中国工业机器人市场格局.23图表 41：外资品牌垄断的工业机器人细分领域.23图表 42：本体上市公司机器人业务和主业关系分布.23图表 43：本体上市公司机器人技术/业务来源分布.23图表 44：工业机器人本体核心上市公司.

11、24图表 45： 2017 年中国工业机器人应用行业分布.25图表 46：2017 年中国工业机器人应用环节分布.25图表 47：手机生产的各个环节要用到不同类型的机器人.26图表 48：集成上市公司机器人业务和主业关系分布.26图表 49：集成上市公司机器人技术/业务来源分布.26图表 50：工业机器人系统集成核心上市公司.27图表 51：19 家工业机器人核心上市公司.28图表 52：中国机器人产业园区遍地开花.29图表 53：中国机器人产业园区重复建设严重.30图表 54：中国机器人企业数量爆发增长.30图表 55：1H2017 国产工业机器人销售结构改善.31图表 56： 1H2017

12、 国产工业机器人应用结构依旧低端.31图表 57：2014-1H2018 中国机器人领域融资金额.31图表 58：2014-1H2018 中国机器人领域融资次数.31图表 59： 2016-2018 年机器人领域融融资轮次变化.32图表 60：2016-2017 年工业机器人融资领域分布.32图表 61： 2018 年工业机器人融资领域分布.32图表 62：2016-2018 年工业机器人领域重要融资事件.33图表 63：2014-2018 年上市公司工业机器人一级并购案例.34图表 64：工业机器人和数控机床对比.35图表 65：工业机器人四大家族优势及业务模式比较.36图表 66：发那科发

13、展历史.36图表 67：发那科一体三翼的核心业务模式.37图表 68：ABB发展历史 .37图表 69：ABB和贝加莱各自优势明显而又互补.38图表 70：GE 工业北美渠道资源深厚，助力 ABB 拓展业务.38图表 71：安川电机发展历史.38图表 72：KUKA发展历史.39图表 73：KUKA系统集成业务收入占比最高 .39图表 74：2017 年四大家族主要财务数据对比.40图表 75：中国工业机器人企业商业模式分析.41图表 76：四大家族及零部件巨头在华布局不断深化.42图表 77：2013-2018 年中国 AGV机器人销量.43图表 78：中国 AGV 市场国产占据主导地位.4

14、3图表 79：2016 年 AGV在各行业销售比例.43图表 80：2016 年电商仓储 AGV 市场规模高速增长.43图表 81：四大家族和国内机器人企业研发费用及增速.44图表 82：四大家族和国内机器人企业研发费用占比.44图表 83：伯朗特收入快速增长、盈利下滑.45图表 84：伯朗特应用商渠道收入占比大幅提高.451. 上市公司盘点筛选 54 家工业机器人上市公司，构建多维度分析框架业务相关性是第一筛选原则：在筛选上市公司时，主要考虑公司现在/曾经是否涉及到工业机器人业务（包括核心零部件、本体的研发生产销售，以及涉及到工业机器人使用的下游自动化系统集成）。具体筛选时，我们以Wind

15、机器人概念股、Choice 机器人板块、同花顺机器人概念股等口径合并的 100 多家机器人相关公司为基础，具体根据公司年报等公告信息、官网信息以及产业调研信息，对公司产品业务进行界定，剔除不相关公司，最终得到 54 家现在/曾经涉及工业机器人业务的上市公司进行后续的分析。（注：一些上市公司在工业机器人热潮时介入，近年来经营不善又退出，也被纳入样本统计，是为了全面分析工业机器人在二级市场的发展历史。）构建多维度分析框架，进行关联分析。对 54 家上市公司，我们细致梳理了所处产业链位置、工业机器人及相关业务收入占比、工业机器人业务和主业关系、工业机器人业务/技术来源、工业机器人业务切入时间、1H2

16、018营收、1H 2018 毛利率、市盈率（TTM）、市场关注热度关键指标，在后面几节，我们将根据这些指标进行关联分析。1）产业链位置：零部件/本体/系统集成。上市公司工业机器人业务涉及到的产业链环节，包括上游核心零部件（包括工业机器人用控制系统、伺服系统、RV/谐波减速器。控制器、伺服电机和减速器在机器人和其他工控领域都可使用，非工业机器人使用的业务及公司已被剔除），中游工业机器人本体（也称机械手，类型上包括多关节型、直角坐标型、平面多关节型SCARA、圆柱坐标型、球坐标型等），以及下游工业机器人系统集成（工业机器人是自动化集成的组成部分，工业机器人的使用需要结合客户情况，配套其他软硬件定制

17、成生产线。另外自动化可以用工业机器人，也可以不用工业机器人，机器人、机床等其他专用装备都可以用在自动化集成中。）2）1H2018 工业机器人相关业务占比。根据上市公司 2018 年中报业绩拆分，工业机器人及相关业务收入（包括零部件、本体销售收入，以及下游做系统集成的项目收入（涵盖工业机器人本体及配套软硬件带来的收入）在营业收入中的占比。（注：占比为 0 的公司为工业机器人业务已经剥离，或者零部件及本体未放量，收入占比极低且无法拆分。）3）工业机器人业务和主业关系：主业/相关业务延伸/跨界。主业，即工业机器人业务是上市公司主营业务（都要求工业机器人业务收入占比在 50%以上，另外对于零部件和本体

18、公司，主业意味着上市公司一开始就从事工业机器人核心零部件及本体的研发生产销售，如机器人、埃斯顿。对于系统集成公司，主业意味着公司一开始就从事自动化集成业务，随着自动化升级，在集成中越来越多采用工业机器人，如克来机电、今天国际）；相关业务延伸，即公司主业和机器人关系较为紧密（如零部件的双环传动主业是汽车行业等其他机械齿轮，切入工业机器人减速器。本体的拓斯达主业是注塑机及集成，在集成业务基础上做了机器人本体业务）；跨界，即公司传统主业和工业机器人相关性不大，属于跨界进入机器人领域（大多通过并购/合资进入，如爱仕达主业为厨具家电，收购钱江机器人、索鲁馨、松盛机器人。长盈精密主业为 3C 零部件制造，

19、与日本机器人巨头安川电机成立合资公司天机机器人）。4）工业机器人业务/技术来源：自主研发/并购/合资/集成。自主研发，即机器人技术/业务是通过公司研发及联合其他机构合作研发获得的；并购，即机器人技术/业务为公司通过外延并购获得；合资，即机器人技术/业务通过与其他机器人公司成立合资公司介入；集成，即公司机器人业务是通过自动化集成升级，涉及到工业机器人的使用，属于纯做系统集成业务，没有自主本体和零部件技术。5）切入时间：上市公司切入工业器人业务的年份，时间口径涵盖研发时间。6）市场热度：以公司在二级市场券商研报数量来衡量，范围 0-5。 “0”代表 2017-2018 年没有研报； “1”代表 2

20、018 年没有研报，2017 年有较少研报（0-10）； “2”代表 2018 年没有研报，2017 年有较多研报（10）； “3”代表 2018 年有少量研报（0-5）； “4”代表 2018 年有中量研报（5-20）； “5”代表 2018 年有大量研报（20）。图表 1：54 家涉及工业机器人业务的上市公司梳理总表证券代码证券简称产业链位置1H2018 工业机器人业务占比和主业关系业务/技术来源1H2018 1H2018 营 1H2018 1H2018营收 收增速 毛利率 净利率（亿） （%） （%） （%）PE 切入 市场（TTM） 时间 热度002747.SZ埃斯顿全产业链100.0

21、0%主业自主研发7.2572.8736.157.9971.77 2012 5300097.SZ 智云股份系统集成100.00%主业集成5.0748.3039.76 18.1215.44 2009 5300024.SZ机器人本体、系统集成95.60%主业自主研发12.3119.8833.94 17.4745.06 2000 5300276.SZ 三丰智能603283.SH 赛腾股份300532.SZ 今天国际300124.SZ 汇川技术603960.SH 克来机电002380.SZ 科远股份603203.SH 快克股份系统集成系统集成系统集成零部件、本体系统集成系统集成本体、系统集成90.93%

22、88.00%87.48%86.55%84.72%79.00%77.18%相关业务延伸主业主业主业主业主业相关业务延伸集成集成集成自主研发集成集成自主研发4.924.432.8424.732.402.542.06214.40100.1367.3827.66106.866.9025.1926.58 14.3846.52 10.2334.19 15.2344.74 21.0728.69 16.1243.73 21.7655.63 35.8023.91 2011 031.52 2009 424.47 2011 531.80 2014 553.51 2012 523.72 2010 519.76 201

23、0 4300278.SZ华昌达系统集成77.17%主业集成12.08-27.0016.930.16208.66 2009 1002527.SZ新时达全产业链74.62%主业研发/并购 18.2012.1420.511.51108.28 2011 4300607.SZ拓斯达本体、系统集成53.36%相关业务延伸自主研发5.2364.1332.80 14.6524.22 2012 5300222.SZ 科大智能300161.SZ 华中数控本体、系统集成全产业链51.21%44.37%相关业务延伸相关业务延伸并购自主研发12.463.3235.23-17.5635.82 12.5632.56 -3.

24、1529.46 2014 3-87.56 2012 2000584.SZ 哈工智能300173.SZ 智慧松德系统集成系统集成44.16%43.59%跨界跨界并购并购11.931.85110.96-25.6929.3933.725.778.4636.53 2017 351.92 2014 3002209.SZ达意隆系统集成43.02%相关业务延伸集成5.2525.4223.183.0940.58 2011 0002698.SZ 博实股份本体、系统集成40.00%相关业务延伸自主研发4.0737.5740.83 16.9834.37 2013 3002611.SZ 东方精工002559.SZ 亚

25、威股份603901.SH 永创智能603611.SH 诺力股份600775.SH 南京熊猫系统集成系统集成系统集成系统集成本体、系统集成37.84%32.33%31.50%25.45%21.58%相关业务延伸相关业务延伸相关业务延伸相关业务延伸相关业务延伸集成并购集成并购自主研发22.657.657.5311.9719.94115.9519.6931.0820.2213.8221.6126.2129.6323.8814.549.857.484.428.423.7613.92 2012 421.24 2015 440.80 2011 315.45 2016 538.72 2013 0002031

26、.SZ 巨轮智能零部件、本体16.43%相关业务延伸自主研发6.6331.9736.99 11.1163.39 2009 0600172.SZ 黄河旋风系统集成16.12%跨界并购17.3232.7432.110.000.002015 3002896.SZ 中大力德零部件15.00%相关业务延伸自主研发2.7818.2729.91 12.6733.96 2012 4603131.SH 上海沪工本体、系统集成14.00%相关业务延伸并购3.440.5421.247.3251.78 2017 3002334.SZ英威腾零部件10.00%相关业务延伸自主研发10.3517.0536.118.9313

27、.59 2015 4300466.SZ 赛摩电气本体、系统集成10.00%跨界并购2.1240.4243.657.1186.54 2015 0300201.SZ海伦哲系统集成9.94%跨界并购6.4611.6424.319.3126.81 2015 2002337.SZ 赛象科技本体、系统集成8.92%跨界并购1.42-19.5731.68 -11.18 -28.43 2014 0002870.SZ 香山股份系统集成7.57%跨界并购4.341.0425.883.5947.37 2018 1002403.SZ爱仕达本体、系统集成6.36%跨界并购15.307.8937.625.3515.21

28、2016 4002008.SZ 大族激光300307.SZ 慈星股份零部件、本体系统集成5.00%3.60%相关业务延伸跨界并购/研发 51.07并购/合资 10.02-7.7536.4439.45 16.4332.00 11.5717.68 2015 518.75 2014 1600835.SH 上海机电零部件2.70%相关业务延伸合资103.087.2320.00 11.8810.31 2010 4002689.SZ 远大智能本体2.29%跨界并购4.64-20.6926.07 -1.43 -249.44 2014 1300193.SZ 佳士科技本体、系统集成2.04%相关业务延伸自主研发

29、4.5112.4933.02 18.9721.64 2010 3000913.SZ 钱江摩托002472.SZ 双环传动本体零部件1.74%1.50%跨界相关业务延伸自主研发自主研发19.1116.0053.2042.7419.1021.402.788.0438.30 2012 015.03 2013 5603416.SH 信捷电气零部件1.00%相关业务延伸自主研发2.8227.0340.44 22.5620.46 2017 5300115.SZ 长盈精密603015.SH 弘讯科技本体、系统集成本体、系统集成1.00%0.85%跨界相关业务延伸并购/合资自主研发36.243.99-1.99

30、5.2922.0138.492.239.6424.50 2015 329.47 2015 3证券代码证券简称产业链位置1H2018 工业机器人业务占比和主业关系业务/技术来源1H2018 1H2018 营 1H2018 1H2018营收 收增速 毛利率 净利率（亿） （%） （%） （%）PE 切入 市场（TTM） 时间 热度002577.SZ 雷柏科技000837.SZ 秦川机床002073.SZ 软控股份300293.SZ 蓝英装备600560.SH 金自天正300048.SZ 合康新能000601.SZ 韶能股份300358.SZ 楚天科技系统集成零部件系统集成系统集成系统集成零部件零部

31、件本体、系统集成0.60%0.50%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%跨界相关业务延伸跨界相关业务延伸相关业务延伸相关业务延伸相关业务延伸相关业务延伸集成自主研发并购集成自主研发自主研发自主研发自主研发2.3316.5112.217.792.606.5316.637.68-19.124.48-2.1237.06-7.827.26-7.6843.6725.0519.3223.4028.0527.5328.8723.6135.143.341.112.871.244.100.879.837.70133.52 2013 1164.46 2013 346.10 2014 323

32、6.40 2014 180.70 2015 168.29 2018 311.84 2016 030.17 2016 3300126.SZ 锐奇股份本体0.00%跨界合资2.9814.7810.68 -3.28-99.18 2015 0600520.SH 文一科技系统集成0.00%相关业务延伸集成1.492.1318.68 -2.36 -268.80 2016 0，注：3Q2018 财务数据均未披露机器人收入拆分，因此采用 1H2018 中报的财务数据进行分析1.1 发展历程：政策补贴带来工业机器人产业繁荣，过热发展后回落我国工业机器人产业发展较为滞后，上市公司介入工业机器业务历史并不政策补贴是

33、上市公司介入机器人业务数量和方式波动的主导因素2009-2011 年：市场应用放量，介入公司以系统集成商为主。13 家上市公司开始介入工业机器人业务，以集成商为主（62%），少数前瞻性公司也开始研发布局（占比 31%），并购介入的比例为 0（因为当时股权市场机器人公司数量也很少，仅有数十家）。原因是 2009-2011 年工业机器人在中国的市场应用逐渐打开（国内工业机器人销量从 2009 年的 5500 台增长 3 倍到2011 年的 23000 台），自动化系统集成商跟随市场趋势和客户需求逐步介入工业机器人的集成应用。2012 年：政策扶持带来第一个高峰，介入公司以自主研发的本体为主。201

34、2 年 7 家上市公司介入工业机器人业务，以自主研发本体的企业为主 5家（71%），集成商 2 家（29%）。高峰的原因主要是政策驱动，2012 年机器人产业发展数个顶层设计政策出台，包括国务院十二五国家战略性新兴产业发展规划、科技部智能制造科技发展十二五专项规划、工信部智能制造装备产业“十二五”发展规划，大力扶持。同时，对机器人产业开始补贴，吸引上市公司介入机器人领域。长。除了新松机器人，上市公司介入工业机器人业务主要在 2009-2016 年：2009 年到 2012 年上市公司介入工业机器人业务数量持续增加，2012 年达到小高峰，2013 年有所回落，2014-2015 继续增长达到

35、2015 年最高峰，2016-2018 年新进入公司数量持续回落。图表 2：2009-2018 年进入工业机器人业务上市公司数量121086420公司个数2013-2014 年：补贴力度加大带来继续高增长，跨界并购、集成业务主导。介入方式上，13 家上市公司介入，跨界并购占比 46%，自主研发占比39%。2013 年短暂回落后，2014 年介入公司数量 8 家，超过 2012 年，这是因为顶层设计向下传导，2014 年开始地方政府对机器人产业开始大规模补贴。2012 年以前公司介入方式多为主业或相关业务延伸到机器人，2013-2104 年上市公司介入方式转为跨界并购主导，这是因为机器人产业几年

36、的发展使得并购池增大，同时通过并购方式能更快的速度享受产业补贴红利；业务内容上，系统集成主导（69%），原因包括市场快速增长（2013 年销量 3.68 万台，2014 年销量 5.3 万台）和地方政府开始进行应用补贴。2015 年：政策扶持+补贴力度达到顶峰，带来第二个高峰，并购方式、本体/集成业务主导。2015 年，中国制造 2025再次从顶层设计明确工业机器人的国家战略地位，地方政府对机器人应用补贴达到顶峰，以 3C 聚集的珠三角九城市为代表（广州、深圳、东莞等），“机器换人”相关专项资金约 12.7 亿元，也推动市场应用继续爆发，2015 年我国工业机器人销量 7.5 万台，相比 20

37、12 年的 2.7 万台增长了近 2 倍；结构来看，并购方式继续主导（70%），本体和集成继续主导（80%）。形成原因和 13-14 年类似，企业通过并购快速切入，本体和集成商都可享受产业的应用补贴红利，另外 2015 年发改委主导的首套产品补贴政策促进本体企业数量大增。2016-2018 年：过热发展问题显现，政策继续扶持但产业热度回落。2017-2018 年仅有 10 家公司新介入，并购和自主研发各占一半，系统集成占比 70%，零部件业务依旧不多。多方面原因导致上市公司介入工业机器人领域热情回落。第一，2014-2015 年的补贴力度大但审查监管不足，导致机器人数量暴增，骗补套补事件频发，

38、因此 2017 年以来虽然补贴力度依旧不减，但监管趋严，企业骗补难度加大；第二，技术难度低的本体和集成领域市场竞争已经较为激烈，核心零部件技术难度提高，目前都不是进入的好机会；第三，前期介入的公司大部分业绩释放不达预期，过度依靠补贴，补贴趋严后介入动力不足；第四，当前二级市场资金匮乏，且市场对机器人的故事逻辑越来越怀疑，并购环境较差。图表 3：2009-2018 年上市公司介入工业机器人领域发展演变以小见大，补贴导向下我国工业机器人产业发展起伏三阶段1）2010-2012 年，产业风起。伴随我国汽车、3C 产业自动化浪潮，集成商介入工业机器人业务，市场出现跨越增长。2012 年工业机器人顶层设

39、计出台，大力扶持，迎来发展小高峰；2）2013-2015 年，快速发展。顶层设计往下传导，地方政府密集出台应用补贴政策，一级企业数量爆发增长，上市公司通过并购入场，市场呈现爆发增长，迎来发展高峰；3）2016-2018 年，回落调整。盲目补贴过热发展的问题凸显，骗补问题严重，低端重复建设严重，技术积累不足。一级市场及上市公司业绩兑现均不达预期，市场热度出现回落，2018 年产量增速下滑，9 月产量 11448 套（同比下降 16.4%），1-9 月累计产量 113165 套（同比增长 9.3%）。同时，政策补贴趋严、结构优化，一级市场面临融资难估值贵，行业开始洗牌，产业进入调整期，寻找新的突破

40、方向。图表 4：2018 年 1-9 月中国工业机器人产量及增速图表 5：2009-2018 年中国工业机器人产业发展三阶段2014 年起，地方政府补贴政策密集出台。2012 年顶层设计之后往地方政府传导，地方政府在 2013 年观望之后，2014 年开始密集出台地方配套补助政策，补贴主要集中在地方政府层面，特别是珠三角、长三角和京津冀地区。根据中国机器人产业联盟的统计，全国超过 36 个城市将机器人作为当地产业发展重点，财政补助额度大幅增长，2014-2015 年，一共出台了 77项地方政府支持机器人的政策。结构来看，2014-2015 年应用补贴远远大于研发补贴。创新研发补贴多为中央主导但

41、金额较少，主要集中在京津冀地区，额度一般为几十万，例如863 计划、“智能制造装备发展专项资金”，发改委主导的“首台（套）”补贴政策等；地方政府偏应用补贴，规模庞大，集中在长三角和珠三角地区，补贴额度为百万规模，有的地区甚至达上千万。2016-2018 年补贴结构开始优化，研发补助提高，监管趋严。2014-2015 年补贴细则不足、监管宽松，骗补套补频发，机器人企业如雨后春笋暴增，造成低端重复建设严重。2017 年开始补贴政策结构优化并加强监管，研发补助的比例不断上升。图表 6：2014 起地方政府大规模补贴工业机器人产业补贴主体发改委863 计划智能制造装备发展专项资金广东广州补贴时间201

42、5-持续持续20162014-2016补贴类型研发补助研发补助研发补助应用补助应用补助补贴政策首套产品补贴售价/成本的 10%，关键零部件最高补贴 50 万元，单机产品最高补贴200 万元，成套设备最高补贴 400 万元“863 计划”，2014 年机器人的三个领域的拨款经费总额累计不超过 4000 万元“智能制造装备发展专项资金”，国家将根据项目的具体情况安排适当研发补助资金，国家补助资金原则上 50补贴用户，50补贴制造商2016 年工业与信息化发展专项资金中，机器人发展专题资金约 3.6 亿元本市采购或租赁，补助 20%（最高 3 万元/台）；非本市采购租赁项目，补助 10%（最高 50

43、 万元/套）40%30%20%10%0%-10%-20%20,00018,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000产量单月同比累计同比附注一：工业机器人补贴政策梳理补贴主体深圳东莞顺德柳州浙江省苏州佛山补贴时间2014-20202014-20162015-2015-2015-2016-20182018-2020补贴类型应用补助应用补助应用补助应用补助应用补助应用补助研发+应用补助补贴政策市财政每年预算 5 亿元补助机器人、可穿戴设备和智能装备产业市财政每年预算 2 亿元，资助企业利用先进自动化设备进行新一轮技术改造，镇一级还有 20、30

44、、50不等的配套补贴营业额、税收上规模企业最高 1000 万资金奖励，购买机器人补助 1 万元/台企业购买机器人补贴 20%-30%省级财政安排近 6 亿资金支持“机器换人”技术改造，出台工业机器人购置奖励补贴政策，省与地方 1：2 配套，购置工业机器人按价格 10补贴市级财政每年安排新增不低于 5000 万元的工业转型升级扶持资金，支持工业企业实施装备升级改造；企业采用工业机器人，最高可获 500 万元设备投入补贴经认定机器人本体企业，补助 50 万元；经认定机器人系统集成企业，补助 30 万元；突破机器人本体制造重大技术瓶颈的骨干企业，每年最高补助 800 万元东莞2017-应用补助购买莞

45、产机器人的项目，补助提高到 25%，莞产机器人投入占 50%以上，最高资助500 万元；智能化改造项目，补贴 20%（最高 400 万元）；首台(套)工业机器人，长沙2017-研发+应用补助奖励销售额 15%（最高 800 万元）长沙每年整合财政资金 5000 万元（每年增加 10%），设立长沙市智能制造发展专项扶持资金，获评国家级、省级智能制造示范企业，奖励 100 万元、10 万元；对获安徽省2017-应用补助得工信部智能制造专项扶持的企业，奖励 100 万元。获得国家智能制造试点示范项目企业奖补 200 万元；经省认定的智能工厂、数字化车间，奖补 100 万元、50 万元；对通过国家信息

46、化和工业化融合管理体系标准评定的企业奖补 50 万元；对年度购置 10 台及以上工业机器人企业，补贴 20%（最陕西省2017-研发+应用补助高 100 万元）。对重大技术改造和新产业培育项目给予 300 万元-1000 万元支持；优先在新能源汽车、机器人、无人机、新材料、智能终端、增材制造、生物医药、电力装备、节能环保等领域形成一批示范企业，给予每户 300 万元-500 万元支持河南省2017-应用补助重点企业建设智能车间智能工厂，补助 8%（最高 1000 万元），每年滚动培育 50个智能工厂、100 个智能车间；先进物流装备购置补贴 30%（最高 300 万元）。附注二：四大机器人公司

47、政府补贴占比利润超 30%基于营收体量大，产业链能力强，工业机器人收入占比高为依据，我们选取机器人、埃斯顿、拓斯达、新时达四家工业机器人上市公司代表，2014-2017 年政府补贴规模巨大，除拓斯达外，占比净利润比例超过 30%。1.2 市场热度：关注业绩增速，也关注核心零部件技术市场热度“4”以上公司 21 家，主要是业绩和技术导向1）产业链分布，高热度公司零部件、本体、系统集成均涉及，其中一半公司涉及核心零部件研发，凸显了市场对技术的关注；图表 7：2014-2017 年代表机器人公司补贴（万元）18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,

48、00002014机器人2015埃斯顿2016拓斯达2017新时达图表 8：2014-2017 年代表机器人公司补贴占利润比80%70%60%50%40%30%20%10%0%20172014机器人2015埃斯顿2016拓斯达新时达大族激光汇川技术双环传动机器人诺力股份科远股份埃斯顿拓斯达智云股份今天国际信捷电气克来机电上海机电东方精工新时达爱仕达英威腾亚威股份赛腾股份中大力德快克股份长盈精密黄河旋风秦川机床科大智能软控股份哈工智能楚天科技永创智能合康新能佳士科技博实股份弘讯科技上海沪工智慧松德海伦哲华中数控华昌达慈星股份蓝英装备远大智能香山股份金自天正雷柏科技南京熊猫钱江摩托韶能股份巨轮智能达

49、意隆三丰智能锐奇股份赛摩电气文一科技赛象科技埃斯顿智云股份机器人今天国际克来机电科远股份拓斯达诺力股份大族激光汇川技术双环传动信捷电气赛腾股份快克股份新时达东方精工亚威股份中大力德英威腾爱仕达上海机电科大智能哈工智能智慧松德博实股份永创智能黄河旋风上海沪工佳士科技长盈精密弘讯科技秦川机床软控股份楚天科技合康新能华中数控海伦哲华昌达香山股份慈星股份远大智能雷柏科技蓝英装备金自天正三丰智能达意隆南京熊猫巨轮智能赛摩电气赛象科技钱江摩托韶能股份锐奇股份文一科技2）介入方式，高热度公司均为主业或相关业务延伸到机器人领域，侧面凸显工业机器人的高技术壁垒，跨界公司发展普遍不行；3）业务占比，工业机器人业务

50、占比在 25%以上的有 13 家（占比 62%）。另外中大力德、汇川技术、上海机电、双环传动等业务占比低但关注度也较高，均涉及核心零部件，反映市场对上游核心技术的关注；4）营收增速，1H2018 营收增速 20%以上的 13 家（占比 62%）。另外核心零部件公司中大力德、上海机电等营收增速较低，但也是市场热点关注，反应市场对上游核心技术的关注。市场对工业机器人公司关注业绩，同样很关注核心技术。埃斯顿、拓斯达、克来机电、机器人等公司业务占比高、增速高，受到市场追捧。但中大力德、双环传动、上海机电等公司收入占比低、业绩一般，由于涉及核心零部件技术研发，也是市场关注热点。另外，还有许多系统集成公司