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1、INVESTMENTS2005年年第二章INVESTMENTS2005年年1. 1. 金融工具概述金融工具概述INVESTMENTS2005年年n金融工具（Financial instrument）可以分为原生金融工具和衍生金融工具，原生金融工具的价格和收益直接取决于发行者的经营业绩。衍生工具（Derivative instrument）其价值是原生金融工具的价值派生出来，是或有要求权（Contingent claim）。n任何金融工具都是标准化的资本证券，标准化的目的是增强流动性。一般要把期限、交易条款、交易金额标准化，只剩下交易价格需要由市场决定，从而买卖双方之间只要讨论价格，这样就减少交

2、易成本。INVESTMENTS2005年年n传统上，按照金融工具的期限：可以分为货币市场（Money market）工具和资本市场（Capital market）工具。n货币市场上的金融工具包括短期的、可交易的、流动的、低风险的债券。货币市场工具有时被称作是现金的等同物。相反，资本市场上的金融工具包括一些长期的、风险较大的固定收益证券和股票等。INVESTMENTS2005年年金融工具金融工具货币市场工具货币市场工具资本市场工具资本市场工具固定收益证券固定收益证券股票股票基金基金衍生市场工具国际化证券工具INVESTMENTS2005年年货币市场工具n国库券(treasury Bill)n商业

3、本票（CP）n承兑汇票（Acceptances)n大额可转让存单(CD)n货币市场共同基金(MMMF)INVESTMENTS2005年年资本市场工具证券的概念 证券是一个涵义相当广泛的概念。它是各类经济权益凭证的统称，用来证明证券持有者可以按照证券所规定的内容取得相应的权益。例如钞票、支票、票据、公司债券等，它们被用来证明或规定某些权益，是人们的权益的具体表现形式。证券的票面要素-持有人-证券的票面标的物-标的物的价值-权利证券的种类：-凭证证券无价证券：本身不能使持有人或第三者取得一定收入的证 券。如：借据和收据-有价证券：标有票面金额，证明持有人有权按期取得一定收入并可自由转让的所有权或债

4、权凭证。种类繁多。证券特征：法律特征和书面特征INVESTMENTS2005年年n有价证券的分类商品证券货币证券资本证券 狭义：证券有价证券资本证券n有价证券的特征产权性收益性流通性风险性INVESTMENTS2005年年资本市场工具（中长期贷款证券市场工具）n债券(Bond) (1)普通债券 (2)可转换债券(Convertible Bond) n股票(Stocks) (1)普通股(Common Stock) (2)优先股(Preferred Stock)n共同基金(Mutual Fund)INVESTMENTS2005年年Historical ReturnsAnnualized Month

5、lyTotal Return,Total Return,Standard Deviation,Investment1929-19931984-19931984-1993U.S. Treasury Bills3.7%6.4%2.2%Intermediate-term T-bonds5.3%11.4%5.6%Long term T-bonds5.0%14.4%11.7%U.S. Corporate bonds (AAA)5.6%14.0%8.9%Non-U.S. bonds (AAA)n/a15.4%14.5%U.S. common stocks (S&P 500)9.5%14.9%18.0%U.

6、S. common stocks (small cap)12.0%10.0%19.9%Non-U.S. common stocks (in $ terms)n/a17.9%23.7%U.S. real estaten/a9.3%24.0%U.S. inflation rate (annual rate)3.2%5.5%n/aINVESTMENTS2005年年衍生市场工具n远期(Forwards)n期货(Futures) 商品期货(Commodity) 金融期货(Financial)n期权(Options)n互换或掉期(Swaps) 货币互换(Currency) 信用互换(Credit) 利率互

7、换(interest)INVESTMENTS2005年年国际化证券工具n海外托存证(Deposit Receipt) (1) 一种权益证券(Equity)； (2) ADR；GDR；CDRn海外债券 (1) 一种固定收益证券(Fixed Income) (2) 外国债券(Foreign Bond) (3) 欧洲债券(Euro-Bond)INVESTMENTS2005年年资产证券化工具nMBS Mortgage-backed Securitization 住房抵押贷款证券化nABS Asset-backed securitization 资产证券化INVESTMENTS2005年年2. 2. 常

8、规证券工具常规证券工具INVESTMENTS2005年年n固定收益证券(Fixed-Income Securities)-债券、优先股、住房抵押贷款证券化n权益证券 (equities)-股票、美国预托存证(ADR)n基金(Funds)常见传统证券工具INVESTMENTS2005年年固定收入证券（Fixed-Income Securities）n收入固定且定期得到支付，主要是指一些债务类工具，如中长期国债、公司债券，一般期限较长（1年以上）。n注意：短期国债是货币市场工具，是贴现发行，到期时一次性付息，而平时不付息，而固定收入证券按合约提供固定的现金流（Cash flow），故有其名称。n一

9、般意义上的固定收入证券指债券。INVESTMENTS2005年年债券INVESTMENTS2005年年性质u购买债券实际上等于将资金借给发行者，所以债券本质上只是借款的凭证（借据）。但一般的借据由于是个性化，因此不可转让，但债券是一种非个性化（标准化）的借据。u金融工具的首要条件：标准化u债券仍是反映债券债务关系。借款人出具债务凭证是向很多不知名的投资者借钱，因此，每个人的条件都是标准化的，格式相同、内容相同、责任义务相同这样债券才具有可分割、可转让。债券(Bonds)INVESTMENTS2005年年债券的要素n债券面值（币种和金额）n偿还期限（130年）n票面利率(固定利率和浮动利率)n债

10、券价格（发行价格、交易价格）INVESTMENTS2005年年债券与股票的区别：u收益固定；u有限的期限，因此要归还本金；u债权债务关系，无权参与公司的内部管理，是外部人（股东是内部人）。n债券与存款的异同点-同点: 1.利息预定（这也是与股票的根本区别）2.有期限，因此期满后归还本金。-异点：1.提前变现的方式不同2.提前变现的对象不同3.可转让性4.期限INVESTMENTS2005年年债券特点1.收益性：筹资和投资的角度银行贷款利率债券的利率银行存款利率债券融资是直接融资，中介费用少，而银行存贷款是间接融资讨论：为什么债券的利率处于居中的位置？2.安全性 ：债券银行存款4.偿还性INVE

11、STMENTS2005年年债券的分类n按发行的主体-政府债券、金融债券、公司债券-思考：收益 政府债券金融债券 基金债券存款。INVESTMENTS2005年年投资基金的分类（1）按照是否可以追加投资或赎回投资份额-开放式基金（Open-end fund）：自由俱乐部基金规模可变，可赎回，投资资产流动性强，没有期限，风险小，一般不能上市。-封闭式基金（Close-end fund）：发行期满后封闭，不再追加新的发行单位，类似股票。u规模不变，不可赎回，可以上市，转让价格由市场供求决定，流动性相对较低，有时期限制（515年期满后，按照基金份额分配剩余资产）INVESTMENTS2005年年开放式

12、基金与封闭式基金比较封闭式基金开放式基金期限5年以上，多数15年没有固定存续期规模不变可变交易场所可以上市不可上市价格形成方式主要是供求关系完全取决于净值投资策略没有赎回的压力，可长期投资有赎回压力，资金不能完全用于长期投资INVESTMENTS2005年年（2）按照组织形式分-契约型（Contractual-type fund）基金：三方签订基金契约基金管理人、投资者、托管人。他们之间是合同关系，基金本身不是一个法人，是虚拟企业。-公司型（Corporate-type fund）：投资者双重身份，既是持有人，又是股东，基金本身是一个独立法人。投资者相当于认购股票。-注意：无论哪种形式，投资者

13、为基金的所有人。INVESTMENTS2005年年它们之间的差别：-资金性质：契约型受益凭证，公司型股票。-投资者地位：公司型基金投资者是基金的股东，有经营权。契约型基金中只是合同关系，无经营权。所以，前者权利大。-营运依据：契约型基金契约，公司型公司章程u中国：全部是契约型基金。中国没有基金公司，只有基金管理公司u美国：大部分是公司型基金。INVESTMENTS2005年年四种组合形态的投资基金封闭式开放式契约型封闭契约型（中国）单位信托基金 （英国）公司型封闭公司型共同基金（美国）INVESTMENTS2005年年几种重要的基金简介n伞型基金（Umbrella Fund） 一个母基金下再设

14、立若干个子基金，各子基金独立进行投资决策，且投资者可以在各子基金中自由转换，一般不收取或只收取较低的费用，以吸引投资者购买。 如美国Fidelity基金，有200多种基金，其中36种可自由转换，手续费1%。n指数基金（Index Fund） 试图与一个主板市场的指数业绩相匹配，按照所追踪指数的样本及其构成组建自己的投资组合。INVESTMENTS2005年年基金中基金（Funds of Funds） 以其他投资基金作为投资组合的一种基金，它的特点是双重保护的功能（双重专家管理、双重风险分散），但投资成本较大，因为承担双重认购的费用。对冲基金（Hedge Fund） 流行于美国的一种私人投资管理

15、体制下的有限合伙企业，是一种形式最简单、费用最低、最隐蔽灵活的私人投资管理方式。INVESTMENTS2005年年n对冲基金（Hedge fund）的含义-“风险对冲过的基金”，原意是利用期货、期权等金融衍生产品，对相关联的不同股票买空卖空，但现在是有名无实。n对冲基金的投资特点-筹资方式不同 （私募、合伙制度，人数100人，门槛仍锁定在100万美元 ）-信息不公开-投资策略不确定：大量使用衍生工具，大量使用保证金等扩大杠杆，全球化运作。INVESTMENTS2005年年n截至1998年底，全世界共有5830家对冲基金。对冲基金管理的资产值达3110亿美元，年平均增长率接近20%。n目前对冲基

16、金33.9%设在美国本土，53.6%为离岸基金（通常设在避税所如开曼群岛、英属处女岛、百慕大等）。虽然在欧洲一些国家如英国、荷兰也有类似的基金，但也多由美国人设立，目的是逃避监管。INVESTMENTS2005年年对冲基金共同基金投资人数严格限制，个人资产在500万无操作无限制，由管理人决定，用杠杆等有监管不足100人组成的投资机构不监管严格监管筹资方式私募公募能否离岸设立离岸设立有避税、避开监管的好处不能信息披露程度信息不公开，不披露财务及资产状况信息公开基金管理人报酬固定管理费1%-5%，年利润5%-25%奖励 固定管理费管理人参股问题能不能投资者撤资问题有明显限制，提前30天3年无限制或

17、很少INVESTMENTS2005年年LTCM危机事件n长期资本管理公司：成立于1994年，前4年，平均每年资产收益达到了32%，资本金由12.5亿增到1998年的48亿美元。n1998年，公司根据投资模型，看好欧洲债市，俄罗斯等国利率将上升，发达国家的利率将降低。22亿美元的资本金作抵押，借款购买250亿美元的债券，然后再用这些债券作抵押，借贷再以借款作保证金，投资总额达12500亿美元的金融衍生工具，总杠杆比率达到568倍。INVESTMENTS2005年年n大量持有德国和美国国债的空头，持有新兴市场经济国家证券多头（如俄罗斯政府债券）。它的投资决策，完全依赖于计算机，根据各种投资模型计算

18、出不同工具的利差，观察两种证券非正常利差，然后进行套利。n98年8月14日，俄罗斯政府宣布停止国债交易，导致新兴市场债券大跌，德美两国国债大涨，公司投资失败。短短150天，净亏损43亿美元，资产净值下降90%。9月24日16家大银行出资36.5亿美元收购了公司的90%的股权。INVESTMENTS2005年年交易所基金（Exchange Traded Funds,ETF） 是一种在交易所上市交易的证券投资基金,交易手续与股票完全相同。ETF管理的资产是一揽子股票组合,这一组合中的股票种类与某一特定指数,如上证50指数,包涵的成份股票相同,每只股票的数量与该指数的成份股构成比例一致。上市型开放式

19、基金（Listed Open-end Fund,LOF） LOF发行结束后,投资者既可以在指定网点申购与赎回基金份额,也可以在交易所买卖该基金。不过投资者须办理一定的转托管手续。INVESTMENTS2005年年投资基金的治理结构（1）基金持有人与管理人关系-委托人与受托人-管理人：经营资产，收取管理费，不参与分红（2）持有人与托管人关系-委托人与受托人-托管人：保管资产，收取托管费，不参与分红（3）管理人与托管人关系-共同的受托人（平行委托）-互相监督、过错责任-托管人与管理人严格分开INVESTMENTS2005年年基金持有人基金持有人 （投资者）（投资者） 托管人托管人（银行）（银行）基

20、金管理人基金管理人（基金管（基金管理公司）理公司）信托信托（所有者与（所有者与经营者）经营者）信托信托（委托与受（委托与受托）托）互相监督互相监督INVESTMENTS2005年年基金管理人基金管理人托管人托管人投资者投资者资金资金收益收益指令复核指令复核证券市场证券市场 证券证券基金所有的财产：包括各种证券、现金、印章都存基金所有的财产：包括各种证券、现金、印章都存放在托管人处，基金管理人只有指令权，而没有控放在托管人处，基金管理人只有指令权，而没有控制实际的资产。制实际的资产。INVESTMENTS2005年年美国预托存证INVESTMENTS2005年年America Depositar

21、y Receiptn美国存托凭证，在一国证券市场流通的代表外国公司有价证券的可转让凭证，1927年首次出现；nADR业务中的三个关键机构： 1. 存券银行：ADR的发行人和ADR市场中介 2. 托管银行：存券银行在基础证券发行国安排的银行，负责保管ADR所代表的基础证券 3. 存券信托公司：在美国负责ADR保管与清算的机构nADR的发行nADR的交易：内部交易和ADR取消nADR种类：一、二、三级公开募集和144A的私募INVESTMENTS2005年年ADR的发行流程存券信托公司存券银行当地证券市场投资者经纪人托管银行经纪人美国证券市场非美国证券市场INVESTMENTS2005年年三级AD

22、R的比较一级一级ADR二级二级ADR三级三级ADR交易交易柜台交易NYSENASDAQNYSENASDAQ注册要求注册要求1933年证券法 F-6报表1933年证券法1934年证券交易法 20-F报表1933年证券法IPO专用的F-1报表1934年证券交易法20-F报表、F-2、F-3会计准则会计准则不需要部分符合GAAP符合GAAP筹资能力筹资能力不可以不可以可以INVESTMENTS2005年年2. 2. 衍生证券工具衍生证券工具INVESTMENTS2005年年n远期与期货(Forwards & Futures)n期权(Options)n互换(Swaps)n认股权证(warrants)n

23、可转换公司债(convertible)常见衍生证券工具INVESTMENTS2005年年Conceptsn金融衍生工具是指在原生性金融工具，如股票、债券、货币、外汇等的基础上派生出来的金融工具或金融商品。n通常以双边合约的形式出现，合约的价值取决于相应的原生性金融工具的价格及其变化。合约规定交易双方的权利或义务，并依照约定在日后进行交易。INVESTMENTS2005年年产生与发展n主要的目的是为了规避市场风险（利率风险、外汇风险、汇率风险以及股价波动等）而产生的。n20世纪70年代以来，汇率、利率的频繁、大幅波动，全面加剧了金融商品的内在风险。n按合约类的标准分类，金融衍生工具可分为远期、期

24、货、期权和互换。 INVESTMENTS2005年年远期与期货INVESTMENTS2005年年Forwards & Futuresn远期与期货的概念一样，都是合约双方约定在未来某一日期按约定的价格买卖约定的数量的相关资产。 n远期通常来说是在两个金融机构之间或金融机构与其客户之间签署的。远期合约的交易一般不在规范的交易所内进行。n期货交易实质上是一种标准化的远期交易。 一般在规范的交易所内进行 。INVESTMENTS2005年年利率期货n指以利率为标的物的期货合约n主要包括以长期国债为标的物的长期利率期货和以二个月短期存款利率为标的物的短期利率期货。n世界上最先推出的利率期货是于1975年

25、由美国芝加哥商业交易所推出的美国国民抵押协会的抵押证期货。INVESTMENTS2005年年货币期货n指以汇率为标的物的期货合约。n是适应各国从事对外贸易和金融业务的需要而产生的，目的是借此规避汇率风险。n1972年美国芝加哥商业交易所的国际货币市场推出第一张货币期货合约并获得成功。 INVESTMENTS2005年年股指期货n指以股票指数为标的物的期货合约。n股票指数期货是目前金融期货市场最热门和发展最快的期货交易。n股票指数期货不涉及股票本身的交割，其价格根据股票指数计算，合约以现金清算形式进行交割。nS&P500 NIKKEI225 HangsengINVESTMENTS2005年年期权

26、INVESTMENTS2005年年Options n是一种选择权，期权的买方向卖方支付一定数额的权利金后，就获得这种权利，即拥有在一定时间内以一定的价格（执行价格出售或购买一定数量的标的物（实物商品、证券或期货合约）的权利。n期权的买方行使权利时、卖方必须按期权合约规定的内容履行义务。相反，买方可以放弃行使权利此时买方只是损失权利金，同时卖方则赚取权利金。n总之，期权的买方拥有执行期权的权利、无执行的义务；而期权的卖方只有履行期权的义务。 INVESTMENTS2005年年期权构成因素n执行价格（又称履约价格n权利金（期权费）n履约保证金n看涨期权和看跌期权。看涨期权，是指在期权合约有效期内按

27、执行价格买进一定数量标的物的权利；看跌期权，是指卖出标的物的权利。INVESTMENTS2005年年期权种类n按执行时间的不同，期权主要可分为两种，欧式期权和美式期权。n欧式期权，是指只有在合约到期日才被允许执行的期权，它在大部分场外交易中被采用。n美式期权，是指可以在成交后有效期内任何一天被执行的期权，多为场内交易所采用。 INVESTMENTS2005年年a）购买看涨期权）购买看涨期权b）出售看涨期权）出售看涨期权c -C0 E ST c C0 E ST 期权交易基本策略（一）INVESTMENTS2005年年 p P0 c）购买看跌期权）购买看跌期权 d）出售看跌期权）出售看跌期权E S

28、T p P0 E ST期权交易基本策略（二）INVESTMENTS2005年年互换INVESTMENTS2005年年Swapsn是当事人之间约定在未来某一期间内相互交换认为具有等价价值的现金流(Cash Flow)交易。 n较为常见的是货币互换交易和利率互换交易。n货币互换是指两种货币之间的交换交易、在一般情况下，是指两种货币资金的本金交换。n利率互换交易，是相同种货币资金的不同种类利率之间的交换交易，一般不伴随本金的交换。 INVESTMENTS2005年年Currency Swapsn1981年，IBM公司和世界银行进行了一笔瑞士法郎和德国马克与美元之间的货币掉期交易。n世界银行在欧洲美元

29、市场上能以较为有利的条件筹集到美元，但是实际需要的却是瑞士法郎和德国马克。持有瑞士法郎和德国马克的IBM公司，正好希望换成美元，以回避利率风险n所罗门兄弟公司中介下，世界银行将以低息筹集到的美元提供给IBM，IBM将持有的瑞士法郎和德国马克提供给世界银行INVESTMENTS2005年年Interest Swapsn1982年德意志银行进行了一项利率掉期交易。n德意志银行对某企业提供了一项长期浮动利率的贷款。当时德意志银行为了进行长期贷款需要筹集长期资金，同时判断利率将会上升，以固定利率的形式筹集长期资金可能更为有利。n德意志银行用发行长期固定利率债券的方式筹集到了长期资金，通过进行利率掉期交

30、易把固定利率变换成了浮动利率，再支付企业长期浮动利率贷款。 INVESTMENTS2005年年认股权证INVESTMENTS2005年年认股权证(warrants) 由股份有限公司发行的、能够按照特定的价格，在特定的时间内购买一定数量该公司股票的选择权凭证。 和期权类似 不同之处： 1. 由公司发行而非券商等第三者 2. 通常附属于股票或债券的发行 3. 稀释效果(Dilution) 4. 到期期限较长(如5年)INVESTMENTS2005年年bond with warrants & convertiblenWarrants可以单独出售nConvertible在执行后bond消失nWarra

31、nts执行后，总资产增加 V = E + BPricing of Warrants95warrant pricestock priceactual marketvalue45maximum value (= stock price)exercise price45minimum value(= stock price minusexercise price)INVESTMENTS2005年年Warrants的的杠杆效果杠杆效果INVESTMENTS2005年年可转换公司债INVESTMENTS2005年年convertiblen可转债的持有者有权有权将此债券兑换成预定数量的发行公司的股本。n可

32、转债券性质(equity-like debt)首先是债股票期权性质同时参与股价升值 (appreciation participation)信用 + 利率 + 股价nConvertible Fair PriceStraight Bond Value + Option Value INVESTMENTS2005年年1. 发行者的好处 a. low coupon b. 以较高价格出售股票(转换价格高1520%) c. 不影响现有股价 2. 发行者的不利因素 a. 转换的稀释效果 b. 转换后利息支出减少，tax增加可转债筹资INVESTMENTS2005年年可转债基本要素n票面利率n面值n发行规模n期限n转股价格和调整n赎回条款(Callable)n回售条款(Putable)n标的股票n偿还以及利率支付方式n强制性转股条款n担保以及资信评级n还款保障以及违约责任INVESTMENTS2005年年最小价值原理n转换价格（转换比率）n转换价值 转换价值股票市价转换比率n转换价值溢价(Premium)n直接价值（Straight Bond Value） n最小价值原理 max(纯债券价值，转换价值)INVESTMENTS2005年年转债价格与转债价值