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1、授课人：XX XX XX学院 XX 专业【全套课件全套课件】FUNDAMENTALS Of INVESTMENSFUNDAMENTALS Of INVESTMENSMayo/Basic Investments,1e2教材简介：投资学基础p是简明的投资学基础教程，阐述投资学的基本知识与理论。p经典的投资学入门教材。内容上减少了数理知识与公式推导，但没有忽视现代投资理论与实践的纷繁性和多样性。p共十六章，分为六个部分：n第一、二部分介绍基本的金融知识，及个人作出投资决策时面对的市场环境。n第三部分概述了现代投资理论的基础，及主要现代投资理论。n第四、五部分描述了主要证券的估值方法。介绍了绩效考评方

2、法。n第六部分介绍期权和期货的主要特性。Mayo/Basic Investments,1e3教材的切入点p视角：作为视角：作为个人投资者和投资管理人个人投资者和投资管理人，从如何进行从如何进行投资决策的角度投资决策的角度出发，深入出发，深入浅出地讲述投资学的基本原理。浅出地讲述投资学的基本原理。Mayo/Basic Investments,1e4作者简介作者简介p威廉威廉夏普夏普(1934.6.16)资本资本资产定价模型的奠基者。资产定价模型的奠基者。由于其在金融经济学方由于其在金融经济学方面的贡献，与默顿面的贡献，与默顿米勒和米勒和哈里哈里马克维茨三人共同获马克维茨三人共同获得得1990年第

3、十三届诺贝尔经年第十三届诺贝尔经济学奖。济学奖。Mayo/Basic Investments,1e5诺贝尔经济学奖 1990,1997 及 2013p1990年诺贝尔经济学奖授予了默顿米勒(MertonMMiller)、哈里马柯维茨(Harry MMarkoxitz)和威廉夏普(WilliamFSharpe),用于表彰他们“在金融经济学方面做出了开创性工作”。p1997年诺贝尔经济学奖授予了罗伯特默顿(Robert CMerton)和迈伦斯科尔斯(MyronSscholes)，用于表彰：n“前者对布莱克斯科尔斯公式所依赖的假设条件做了进一步减弱,在许多方面对其做了推广；n后者给出了著名的布莱克

4、斯科尔斯期权定价公式，该法则己成为金融机构设计金融新产品的思想方法”。Mayo/Basic Investments,1e6PART 1 IntroductionpChapter 1 Introduction Mayo/Basic Investments,1e7PART 2 The Investment EnvironmentpChapter 3 Efficient Market,Investment Value and Markets PriceMayo/Basic Investments,1e8PART 3 Modern Investment TheorypChapter 4 Portfol

5、io selection problempChapter 5 Portfolio analysispChapter 6 Riskfree lending and borrowingpChapter 7 The capital asset pricing model Mayo/Basic Investments,1e9PART 4 Common StockspChapter 9 Common stockspChapter 10 Dividend discount modelspChapter 11 Portfolio performance evaluationbackMayo/Basic In

6、vestments,1e10PART 5 Fixed Income SecuritiespChapter 12 Fundamentals of Bond valuationpChapter 13 Bond analysispChapter 14 Bond portfolio managementMayo/Basic Investments,1e11PART 6 Other InvestmentspChapter 15 OptionspChapter 16 FuturesChapter 1IntroductionMayo/Basic Investments,1e13 Chapter 1 Cont

7、ents 1.1 Investments environment1.2 Investments Process1.3 GlobalizationBack 目录目录Mayo/Basic Investments,1e141.1 Investments Environment 1.1.1 Securities -Preliminary Definitionsp1 InvestmentsnUsage in economics 1.投资学投资学与与金融学金融学的关系：的关系：投资投资可定义为任何涉及牺牲一定水平的可定义为任何涉及牺牲一定水平的即期消即期消费费以换取以换取未来未来更多更多预期消费预期消费的

8、的活动活动。公司金融学、投资学、金融市场学、金融工程学、商业公司金融学、投资学、金融市场学、金融工程学、商业银行管理学、货币经济学、国际金融银行管理学、货币经济学、国际金融 international finance 2.金融学在金融学在经济学经济学中的位置：中的位置：Mayo/Basic Investments,1e151.1.1 SecuritiespInvestment：为了获得可能但并不确定的未来值（Future value）而作出牺牲确定的现值（Present value）的行为。（William F.Sharpe）n1.时间性：牺牲当前消费（Reduced current cons

9、umption）换取计划的未来消费（Planned later consumption）n资金的时间价值n2.不确定性（Uncertainty）风险性n如果证券没有风险是否意味着没有收益？n3.收益性：增加投资者的财富来满足未来的消费Mayo/Basic Investments,1e161.1.1 Securitiesp2.Wealth、Valuation、AssetsnWealth（财富）：现时收入（Present income）与未来收入（Future income）的现值（Present value）的和。nAssets（资产）：所有能储存的财富nReal assets（实际资产）nFi

10、nancial assets（金融资产）Mayo/Basic Investments,1e171.1.1 Securitiesp3 Financial Investment 金融（资产）投资nReal assets（实际资产）：n创造收入的资产，且一旦拥有就可以直接提供服务。包括土地、建筑、机器、知识等。代表一个经济的生产能力，决定一个社会的财富。nFinancial assets：Claims on real assets（实际资产的要求权）n整个社会财富的总量与金融资产数量无关，金融资产不是社会财富的代表。Mayo/Basic Investments,1e181.1.1 Securitie

11、sp4 Financial Investment 在经济中的作用1.Consumption Timing（消费的时间安排）：个人现实消费与现实收入分离，将高收入期的购买力转移到低收入期。2.Allocation of Risk（风险的分配）：风险来源于实际资产，风险在全社会的分散和优化配置。问题：金融工具能否减少总体经济的风险？3.Separation of Ownership（所有权与经营权分离），复合所有权：变不可分割的资产为可分割的资产。Mayo/Basic Investments,1e191.1.1 Securitiesp5 securities P3ntreasury bills n

12、note-bondsnLong term bondsncommon stocksnFundpP45 数据分析：初步的结论bondsFixed income securitiespreferred stockMayo/Basic Investments,1e201.1.2 Risk,Return,And Diversificationp1.Return 收益 nIncome 分红和股息 nCapital gains 资本利得，价差收入p2.Rate of return 收益率n一般是红利、资本利得之和与本金的比率n收益率有很多种类 Mayo/Basic Investments,1e21Risk,

13、Return,And Diversificationp3.Risk&SpeculationuRisk：standard deviations 标准差uSpeculation 投机：高风险的投资；投机与投资可以相互转化；没有投机者市场将无法转让高风险；u套期保值者和投机者u投资级和投机级债券uArbitrage 套利：投资和投机都是与市场打赌，有风险，但套利是无风险的。Mayo/Basic Investments,1e22Risk,Return,And Diversificationp4.Returns over time 到期收益率n1.Consistency（一致）with market r

14、eturnReason:CAPM的基本表达：的基本表达：risk and return ri=rf+(rm-rf)i SML:Securities Market Linen2.Amount of risk assumed by the investorMayo/Basic Investments,1e23CAPM的基本表达的基本表达p对单个证券而言，其收益是()iiifmfirrrrr无风险收益无风险收益系统风险补偿系统风险补偿特有风险补偿特有风险补偿Mayo/Basic Investments,1e24Securities Market LineE(R)0rfM SML市场收益率无风险利率1

15、Mayo/Basic Investments,1e251.1.3 Security markets and financial intermediaries p P9 figure 1.3 图表内容 Direct method：Corporation General PublicIndirect method：Corporation Financial Intermediary General PublicpPrimary marketspSecondary marketsMayo/Basic Investments,1e261.2 Investments Process p Portfoli

16、o Construction and Planningp1 Investment policy -投资者的首先考虑投资者的首先考虑p2 Security analysis Technical analysis fundamental analysisMayo/Basic Investments,1e271.2 Investments Process p3 Portfolio constructionp4 Portfolio revision p5 Portfolio performance evaluationMayo/Basic Investments,1e28Investments Pro

17、cessInvestment policySecurity analysisPortfolio constructionPortfolio revisionPortfolio performance evaluationMayo/Basic Investments,1e291.2.1 Investment policy 确定投资策略确定投资策略p对外是对外是证券投资组合及投资管理者特征证券投资组合及投资管理者特征的反映的反映p对外发行时为投资管理者对外发行时为投资管理者吸引特定的投资者群体吸引特定的投资者群体，便于投资者根据自身的需要和情况选择。便于投资者根据自身的需要和情况选择。nFinan

18、cial goalsnRisk tolerancenTaxation ：tax-exempt、preferred stocknKnowledge of alternative investments 如养老金基金：如养老金基金：a 定期相对固定货币支出的需要，故要求有稳定的资定期相对固定货币支出的需要，故要求有稳定的资产收入，收入目标就是最基本的。产收入，收入目标就是最基本的。b 此外需考虑的？此外需考虑的？tax-exemptMayo/Basic Investments,1e301.2.2 Security analysis 证券投资分析证券投资分析p为实现投资目标、指导投资活动而为实现投资

19、目标、指导投资活动而设立方案设立方案 1、规定投资范围、规定投资范围，确定证券组合所包含证券市场，确定证券组合所包含证券市场的范围和种类。的范围和种类。全球化投资、区域性投资还是本土投资全球化投资、区域性投资还是本土投资 是只包括股票是只包括股票,还是进行股票、债券等多种证券的投资。还是进行股票、债券等多种证券的投资。决定投资于哪些行业或板块的股票、哪些种类的债券及决定投资于哪些行业或板块的股票、哪些种类的债券及资产在它们之间的分配。资产在它们之间的分配。2、考虑客户要求和市场监管机构限制、考虑客户要求和市场监管机构限制,考虑税收因考虑税收因素素,如免税基金就应该把避税证券排除在外。如免税基金

20、就应该把避税证券排除在外。Mayo/Basic Investments,1e311.2.3 Portfolio construction 组合构建组合构建p投资组合构建知识中需要了解的一些范畴：投资组合构建知识中需要了解的一些范畴：p积极进取与消极保守积极进取与消极保守n积极进取型积极进取型-投资估价投资估价-对冲基金对冲基金n消极保守型消极保守型-分离定理分离定理-大型基金大型基金 n混合型混合型l积极进取型投资策略的组合管理者会在选择资产和积极进取型投资策略的组合管理者会在选择资产和时机上下大功夫，努力寻找时机上下大功夫，努力寻找价格偏离价值的资产价格偏离价值的资产。-“天才人物的超人能力

21、天才人物的超人能力”l消极保守型投资策略组合管理者相反，只求获得消极保守型投资策略组合管理者相反，只求获得市市场平均的收益率场平均的收益率，一般模拟某一主要的市场指数进，一般模拟某一主要的市场指数进行投资。行投资。-职业化分析职业化分析 -孰优孰劣？孰优孰劣？Mayo/Basic Investments,1e32Portfolio construction：Fundamental Analysis and Technical Analysis 基本分析和技术分析基本分析和技术分析p基本分析和技术分析基本分析和技术分析p1 Fundamental Analysis 基本分析方法基本分析方法 以证

22、券价值为研究对象以证券价值为研究对象-投资估价投资估价 方法：方法：价格与价值的偏离价格与价值的偏离 基本分析家有两类基本分析家有两类：a 价值管理者价值管理者 盯住证券盯住证券当前价值当前价值b 增长管理者增长管理者 看重证券看重证券未来价值未来价值Mayo/Basic Investments,1e33Portfolio construction：Fundamental Analysis and Technical Analysisp2 Technical Analysis 技术分析方法技术分析方法 a.把供求视为市场价格的把供求视为市场价格的惟一决定因素惟一决定因素，认为，认为供求是由无数

23、理性和非理性的因素控制的，而供求是由无数理性和非理性的因素控制的，而不论供求是因何而起不论供求是因何而起的变化，都迟早会在市场的变化，都迟早会在市场价格价格走势图走势图上被发现。上被发现。b.认为价格运动在长时期内的认为价格运动在长时期内的走势是有规律可走势是有规律可循循的，供求变动则会对价格走势产生影响。的，供求变动则会对价格走势产生影响。Mayo/Basic Investments,1e34p组合管理和风险管理组合管理和风险管理p1 组合管理方法组合管理方法 数量化的组合管理方法以数量化的组合管理方法以数学、统计学数学、统计学的知识的知识和和计算机技术计算机技术为工具，以证券的历史价格为基

24、本分为工具，以证券的历史价格为基本分析对象，寻找规律、预测未来、指导投资行为。析对象，寻找规律、预测未来、指导投资行为。p2 风险管理方法风险管理方法 风险管理是指风险管理是指利用衍生金融工具利用衍生金融工具及一定的交易及一定的交易策略对策略对投资组合的头寸状态进行有效的修订投资组合的头寸状态进行有效的修订，以求，以求化解组合管理无法克服的系统风险。化解组合管理无法克服的系统风险。数量化、电子化的方法是未来投资管理的大趋势：骑士数量化、电子化的方法是未来投资管理的大趋势：骑士公司公司-证券证券买卖买卖“选择选择”的电子化的电子化Portfolio construction：组合管理法和风险管理

25、法组合管理法和风险管理法Mayo/Basic Investments,1e35Portfolio construction：构建组合的程构建组合的程序序:p主流职业化分析主流职业化分析 确定整体收益和风险目标确定整体收益和风险目标 进行资源配置进行资源配置 确定个别证券投资比例确定个别证券投资比例 资源配置利用马柯维茨模型资源配置利用马柯维茨模型,个别证券投资比例的确定可以利用单个别证券投资比例的确定可以利用单一指数模型。一指数模型。p传统的证券投资管理程序传统的证券投资管理程序:证券分析证券分析 资产选择资产选择 自发形成组合自发形成组合 -基本分析方法、技术分析方法基本分析方法、技术分析方

26、法Mayo/Basic Investments,1e361.2.4 Portfolio revision 修订投资组合修订投资组合p证券组合的证券组合的目标的目标的相对稳定相对稳定与与个别证券价格个别证券价格及及收益风险收益风险特征特征可变的可变的冲突。冲突。n某一企业可能出现购并事件，导致生产和经营策某一企业可能出现购并事件，导致生产和经营策略发生变化等。当某种证券收益和风险特征的变略发生变化等。当某种证券收益和风险特征的变化足以影响到组合整体发生不利的变动时，就应化足以影响到组合整体发生不利的变动时，就应当对证券组合的资产结构进行修订，或剔除，或当对证券组合的资产结构进行修订，或剔除，或增

27、加有抵消作用的证券。增加有抵消作用的证券。Mayo/Basic Investments,1e371.2.5 Portfolio performance evaluation 业绩评估业绩评估p组合管理组合管理最后一环最后一环，涉及对过去一个时期组，涉及对过去一个时期组合管理业绩的评价，也关系下一个时期组合合管理业绩的评价，也关系下一个时期组合管理的管理的方向评价方向评价。经济效果不仅仅比较收益率，还看资产组合所经济效果不仅仅比较收益率，还看资产组合所承担的风险风险度不同承担的风险风险度不同。在同一风险水平上的收益。在同一风险水平上的收益率数值才具有可比性。率数值才具有可比性。对于收益的获得也应

28、区分哪些是组合管理者主对于收益的获得也应区分哪些是组合管理者主观努力的结果，哪些是市场客观因素造成的。观努力的结果，哪些是市场客观因素造成的。Mayo/Basic Investments,1e38Portfolio performance evaluation 与与“全市场组合模拟全市场组合模拟”相比：相比：在强劲的牛市中在强劲的牛市中,市场平均收益率为市场平均收益率为50%,那那么么,即使某资产组合即使某资产组合盈利率为盈利率为35%,组合管理者组合管理者的经营能力仍然要被评为不合格的经营能力仍然要被评为不合格;在大熊市中在大熊市中,如果市场指数下跌了如果市场指数下跌了50%,即使即使某资产

29、组合资产净值某资产组合资产净值下跌下跌35%,也可以说是表现也可以说是表现相当不错的。相当不错的。Mayo/Basic Investments,1e39 西方投资管理职能分工简史西方投资管理职能分工简史 p1 20世纪五六十年代世纪五六十年代-介绍投资法规和程序介绍投资法规和程序的基础上，着重讲述的基础上，着重讲述投资的基本分析与技术投资的基本分析与技术分析分析，以此为依据进行投资管理。，以此为依据进行投资管理。p 2 七八十年代，投资理论日益成熟，形成体七八十年代，投资理论日益成熟，形成体系，挤入教科书，但投资分析的地位仍未受系，挤入教科书，但投资分析的地位仍未受到影响，投资理论总是被放在最

30、后。到影响，投资理论总是被放在最后。Mayo/Basic Investments,1e40 西方投资管理职能分工历史西方投资管理职能分工历史 p3 20世纪世纪90年代年代,资产价格波动和投资管理的历史使资产价格波动和投资管理的历史使人们认识到凭借资产价格预测来进行投资管理是不人们认识到凭借资产价格预测来进行投资管理是不可靠的可靠的,还是应把重点放在科学地选择资产、确定最还是应把重点放在科学地选择资产、确定最佳资产组合上佳资产组合上 投资理论便取代了投资分析投资理论便取代了投资分析,跃居教科书之首要地位跃居教科书之首要地位,而投资管理的内容也做了相应的调整。而投资管理的内容也做了相应的调整。p

31、 4 当今当今 基本分析和技术分析方法基本分析和技术分析方法-昨日黄花昨日黄花 投资理论及其应用投资理论及其应用-大行其道大行其道 衍生资产及其市场的发展衍生资产及其市场的发展-风险管理的热门话题风险管理的热门话题 Mayo/Basic Investments,1e41p5 我国我国,基本分析和技术分析是我国目前主基本分析和技术分析是我国目前主要的投资管理工具。要的投资管理工具。我国证券市场上我国证券市场上机构投资者的增加机构投资者的增加，组合管理组合管理正正受到机构投资者的普遍重视、对风险管理的需要受到机构投资者的普遍重视、对风险管理的需要也在增强。也在增强。西方投资管理职能分工历史西方投资

32、管理职能分工历史 Mayo/Basic Investments,1e421.3 GlobalizationpWall street:1Chapter 3Efficient Market,Investment Value and Markets PriceMayo/Basic Investments,1e44Chapter 3 Contentsp3.1 Demand and supply schedulesp3.2 Market efficiencyp3.3 Testing for market efficiencyp3.4 Market efficiency test resultsBack

33、目录目录Mayo/Basic Investments,1e453.1 Demand and Supply Schedulesp1 Demand and Supply Mayo/Basic Investments,1e46SupplyMayo/Basic Investments,1e47 Demand and Supply Schedulesp2.Price of securityMayo/Basic Investments,1e483.2.Market Efficiency Hypothesis 413.2.1 EMH(Fama)要研究的内容包括：p什么是市场有效性p包括哪三个次级假说？各次级

34、假说含义是什么？p如何检验弱有效市场（半强有效市场、强有效市场）假说？检验结果是什么？p有效市场假说的实证结果：假说的意义Mayo/Basic Investments,1e49尤金法玛（Eugene F.Fama）p全世界引用率最高的经济学家之一、金融经济学领域的思想家 p人类思想的发展历史中，伟大的思想家总是走在时代前面，即他的思想总是超越或是领先他所处的时代。他的思想刚产生时也许不是那么轰动，但是随时间推移，会日益显示出其影响力和深远意义，并被实践证明。p1964年因其博士论文“股票市场价格走势”而著名。21年后，即1991年，法玛在金融杂志第50年年庆时又发表了与该文相关的一系列的后续研

35、究成果。Mayo/Basic Investments,1e50What is The Efficient Capital Market 什么是市场有效性p“市场有效”的本质是信息有效n1 市场效率指的是信息效率指在一个有效的市场里，价格能够根据信息作出迅速调整，且现有市价能充分反映被交易资产所有可能的信息。有效的资本市场含义:“（信息）有效”即资本市场中投资品的价格对信息的敏感程度的和反应的速度。Mayo/Basic Investments,1e51n2 市场效率是一种相对效率证券价格作为一种正确的信号反映了一切当前可能获得的信息，可获得的有关信息的范围、程度和时效就成为价格是否能够作为正确信

36、号的决定因素。What is The Efficient Capita Market 什么是市场有效性Mayo/Basic Investments,1e523.2.2 Degree of Market EfficiencypThe forms of the efficient market hypothesis:P41nThe weak formnThe semi-strong formnThe strong formpEven if financial markets are efficient,that does not answer the question“How efficient?

37、”Mayo/Basic Investments,1e53The Weak Formp如果股价已经反映了全部能从市场交易数据得到的信息，则称这样的资本市场为弱式有效的或者满足弱有效形式nStudying past price and volume data will not lead to superior investment resultsnWhile the weak form suggests that using price data will not produce superior results,using financial analysis may produce super

38、ior returnsMayo/Basic Investments,1e54The Semi-Strong Formp如果价格反应了所有公开可得的信息，则市场是半强式有效的。n Studying economic and accounting data will not lead to superior investment returnsnStudying inside information may lend to superior returnsMayo/Basic Investments,1e55The Strong Formp一个市场如果是强有效的，则价格反应了所有的信息，不管是公共

39、的、私有的。n股价反映了全部与公司有关的信息，甚至包括仅为内幕人士所知道的信息。nUsing inside information will not lead to superior investment returnsMayo/Basic Investments,1e56The forms of the efficient market hypothesis 汇总Mayo/Basic Investments,1e57 所有可获得的信息所有可获得的信息 包括内幕信息包括内幕信息 与私人信息与私人信息Strong form 全部公开的信息全部公开的信息Semi-strong form全部交易信息

40、全部交易信息Weak formP42证券价格变动的随机性证券价格变动的随机性Mayo/Basic Investments,1e583.2.3 Efficient capital market 有效市场含义pEfficient capital market：现时市场价格能够反映所有相关信息的资本市场。在这个市场中，不存在利用可预测的信息获得超额利润的机会。信息集分类 n不同的信息集对证券价格影响的速度不一样。n为了处理不同的反应速度，把信息集分成：1.过去交易的信息2.可获得的公开信息3.所有可获得的信息Mayo/Basic Investments,1e59完美的效率市场应包含的4个内容：p1）

41、价格反映信息u 有效市场假说是基于证券价格与可获得信息这两者之间关系的理论假说，其基本命题是：价格反映信息。Mayo/Basic Investments,1e60完美的效率市场应包含的4个内容：u2）证券价格是证券内在价值的最适评估）证券价格是证券内在价值的最适评估 Earning a higher return is not necessarily outperforming the market 证券的内在价值是由众多因素决定和影响的，这些因素构成证券市场所有可能获得的信息。证券价格不是任何时候都与其内在价值完全重合，原因在于市场上总是不断地有新的信息出现。在新的信息出现并导致证券的内在价

42、值产生变化之初，证券价格将与其内在价值发生偏离。因而证券价格总是沿证券内在价值呈随机波动状态。Mayo/Basic Investments,1e61完美的效率市场应包含的4个内容：p3）价格随机游走）价格随机游走l随机游走(random walking)是统计学描述数列上相互独立的一系列元素随机的和不可预测的运动过程的术语。l随机游走用于证券价格变动方式和特征时的含义：1.信息的不可预测性信息的不可预测性，导致证券价格的未来运动轨迹如同随机数字的运动一样不可预测，每一次价格变动都是独立的，变化方向都是随机的。2.证券价格的每一次变动都与前一次价格的变动毫毫无关系无关系，对下一次价格的变动也没有

43、任何影响。Mayo/Basic Investments,1e623）价格随机游走 随机游走用于证券价格变动方式和特征时的含义：3.不要将股票价格变化的随机性，等同于市场的非理性非理性（无序性）4.如果股价是理性确定的，则只有新信息才导致股价变化，表现为市场的无序性。Mayo/Basic Investments,1e63或：Random Walk 随机游走pWhat is Random Walk?lAnother term for efficient marketslImplies day-to-day price changes are randomSuccessive prices chan

44、ges are independentTodays price does not forecast tomorrows priceCurrent price embodies all known informationMayo/Basic Investments,1e64完美的效率市场应当包含的4个内容：p4）零超额收益的存在）零超额收益的存在 Hard to beat the market on a risk-adjusted basis consistentlyp 如果证券价格能够在很短时间内充分地反映所有可获得的信息，从而价格与内在价值的偏离会很快消失，证券价格不存在套利空间，并且新的信

45、息披露引致的价格变动完全是随机的和不可预测的，那么，投资者无论使用何种分析方法、采用何种投资操作策略，都不可能获得超额受益。p 零超额收益并不意味着投资者在证券投资活动中不能获得任何收益，它只是内含着这样的规定，即投资者只能获得与风险对称的收益。Mayo/Basic Investments,1e653.3 Testing for market efficiency见郎咸平的郎氏炒股秘笈p有效市场对零超额收益的规定，是从长期统计平均的角度而言的，不排除投资者在极短的时间内实现套利以及利用某种方法在个别投资活动中获得超额收益，它排除的是投资者通过某种既定的分析模式或操作策略长期持续地超额收益。pE

46、mpirical（经验主义）results generally supportnThe weak formnThe semi-strong form EMH是信息有效、投资者理性、市场理性的统一。Mayo/Basic Investments,1e66为什么要对市场有效性进行验证？p1 理论意义n它阐明了竞争是如何推动资产均衡价值的形成问题。n这一概念及由其引申出的结论成为许多理论性和实验性研究的基础。Mayo/Basic Investments,1e67有效市场假说的意义p2 实践意义p 接受市场效率理论的投资者，通常都采取消极投资策略。因为，既然在激烈的竞争中任何价格偏差都会迅速被纠正，搜集

47、分析信息很可能就是得不偿失的，不如随大流，能获得市场平均收益就行了。p 指数基金就是在此原则下，本着降低成本、获取平均利润的原则建立的。Mayo/Basic Investments,1e68有效市场假说的意义p3 局限性p市场效率是一个很矛盾的概念，因为市场效率是市场参与者搜集、分析信息，竞争市场的结果;p但如果市场真的有效率的话，市场参与者的这种努力又会是徒劳的。p解决这一矛盾，只能把市场效率理解为一个过程，效率水平的三种状态只是过程的终点。p在终点没到达之前，证券分析还是有可能有效率的。p市场有效率是相对的，市场无效率却是绝对的。Mayo/Basic Investments,1e693.4

48、 Market Efficiency Test Results面对弱有效或半有效的市场，我们能够做什么？p1 对公司经营的意义n即：若市场非有效，公司经营者如何能够提高其股价？p2 对企业融资的意义n公司发行证券时，不应该期望得到超过公平价值的价格，这里所说的公平价值指的是发行证券的现值。n在整个市场上，风险调整后的融资成本相同。Mayo/Basic Investments,1e701.Technical Analysis-using prices and volume information to predict future prices若市场弱式有效，则技术分析是无用的2.Fundame

49、ntal Analysis-using economic and accounting information to predict stock prices.若市场半强式有效，基本分析也是无用的3.市场越有效，资产组合的积极管理(Active management)越无效。4.市场完全有效时，市场组合(Market portfolio)是最优投资组合，意味组合的被动管理（Passive management）是有效的。市场组合是“上帝”CML。3 对投资的意义Mayo/Basic Investments,1e71有效市场理论的违背现象1.小公司效应n1981年，Benz对所有在纽交所上市的股

50、票收益情况进行了研究，他将公司按规模分成五组，发现最小规模组的平均年收益率比那些最大规模组的公司要高19.8%，而且无论是在风险调整之前还是调整之后，小规模组的公司股票的收益率都系统地高。人们称这一现象为小公司效应（Small-firm effect)。n这意味着：小公司具有可预见的相对高收益！Mayo/Basic Investments,1e722.一月份效应nKeim等在1983年又分别证明了小公司效应在一月份最明显，特别是在一月的头两个星期，称为小公司1月份效应。n凯姆将公司按规模分成10组，比较了每月最小规模和最大规模公司组的平均超额收益情况，从1963-1979年的平均月差额显示一月