《普通股票估值》幻灯片PPT.ppt

1、普通股票估值幻灯片PPT一、股票估值的过程 1938年，威廉姆斯（Williams）在其投资价值学说中提出：股票的价值是其全部股息资本还原的现在价值之和。因此：估计未来的股息，就成为估计普通股投资价值的前提。（一）对公司未来的预期 怎样对公司的未来盈利进行预期？一是通过过去及现在历史资料，找出公司的优势及劣势所在，从而判断公司的发展前景。二是市场的发展状况及产品的特点，合理估计产品的利润率的变化及销售收入的变化。1、对未来收入和利润的预期可用下面的公式估计：t 年的税后利润=t 年的销售收入预期t 年的利润率预期估计彩色电视机需求量变化案例：如果假设1991年的家庭户数为3.8亿户，假设有70

2、%的家庭有购买彩色电视机的需求，则彩电市场的需求约为 2.66 亿台，如果彩色电视机的有效使用寿命为八年，且使用寿命一结束，这些用户马上更换新的电视机。如果当年的电视机供给为500万台，且此后保持40%的增长速度，则：大约仅需16年，国内彩色电视机市场将饱和，此后的需求主要来自更新换代的需求。如果当年的供给为1000万台，保持20%的增长速度，则需要18年市场将饱和。2、对未来股利和股价的预期（1）对未来每股收益的预期年的普通股股数未来第年的税后收益未来第每股收益的预期tt也可以用下面的公式来表示：每股账面价值股本回报率每股收益的预期（2）对市盈率的预期 在市盈率和每股收益确定的情况下，预期的

3、股价就能够确定下来。当市场达到均衡的时候，P（价格）=V（投资价值）。由固定增长模型：PgkDgkgDV10)1(又因为：D1=预期的每股收益（E1）股利支付率（b）所以：gkbEgkbEEgkDEP)(1 从上式可见：市盈率的大小取决于股利分派率、贴现率和股利增长率三个因素。a）在b一定时，公司收益增长率越高，市场前景越乐观，市盈率越大。b）通胀率越高，或投资者承担的风险越大，即k越大，则市盈率越小。c）在k g不变时，b 越大，市盈率越大。（3）对相对市盈率的预期 a）可用市场平均市盈率来代替 b）可用行业平均市盈率来代替（4）对股价的预期市盈率预期年每股收益预期第年股价预期第tt 3、对

4、公司未来几年每股盈利及股价的预期 （1）根据产品特点及市场需求的变化，估计出未来几年的销售额及其变化趋势。（2）估计出公司的销售净利率及公司净利润及其变化趋势。（3）根据公司的股利政策，估计出未来的每股收益及其变化趋势。（二）股票投资价值的估计过程 1、股票估值的定义 股票估值是指在给定的预期收益和潜在的风险数量的条件下，估计股票的内在价值（投资价值）的过程。2、满足下列条件的股票具有投资价值 （1）预期收益率 必要收益率。（2）股票的内在价值 股票的市场价格。二、股利贴现模型（一）理论基础及运用该模型应满足的条件1、股利贴现模型的理论基础 任何金融资产的内在价值等于该项资产所带来的未来现金流

5、的现值。如果 V 为普通股内在价值；Dt为普通股第 t 期支付的股息和红利，k 为贴现率，又称资本化率。则：ttkDkDkDV)1()1(12211)1(nttrD 2、运用该模型应满足的条件 （1）具有稳定的股利政策，可以较准确地预计未来的股利；（2）股利的多少与公司的盈利能力成正比；（3）投资者处于非控股股东的地位，很难影响到公司的股利政策。（二）利用股息贴现模型进行证券投资分析 1、计算净现值 NPVPrDPDNPVttt1)1(如果NPV 0，说明该种股票的价格被低估。如果NPV 投资者所要求的必要收益率，说明该种股票的价格被低估。如果IRR 投资者所要求的必要收益率，说明该种股票的价

6、格被高估。如果IRR=投资者所要求的必要收益率，说明该种股票的价格反映了其内在价值。（三）不同类型的股息贴现模型 1、零增长模型 假定股息是固定不变的，即D0=D1=D2=D3=D。根据股息贴现模型 kkrDrDrDV)1()1(122110)1(1ttrD （1）股息零增长的股票的内在价值的计算公式为:（2）股息零增长的股票的内部收益率IRR为:rDV000PIRRDPVNPVPIRRD0PDIRR0因为：所以：（3）应用 案例1：假定某投资者预期瑞星公司在未来无限期内，每年将支付固定的现金股利0.58元/股。投资者所要求的必要收益率（贴现率）为10%。则：瑞星公司股票的内在价值为：假设瑞星

7、公司的股票在二级市场上的交易价格为8元/股，则说明该公司股票的价格被高估了。（元）80.51.058.00rDV 净现值 NPV=5.8-8=-2.2（元）内部收益率 由于该公司股票的内部收益率为7.25%，小于投资者所要求的必要收益率10%，说明了该公司的股票价格被高估了。%25.7858.00PDIRR 2、不变增长（固定增长）模型Gordon公式 （1）不变增长模型的假定条件：股利的支付时间是永久性的；股息的增长速度是一个常数；模型中的贴现率 r 大于股息的增长率 g。（2）不变增长模型的计算公式 由于股利永远按固定不变的增长率 g 增长，假设今年的股利为D0，则第t年的股利Dt为:Dt

8、=D0(1+g)t，将其带入股息贴现模型的一般公式中，得：grDgrgDV10)1(（3）应用 案例2：假设华能公司股票今年支付的股利为2元/股，而预计未来的无限期内股利将保持5%的年增长速度，假设投资者要求的必要收益率为10%，则：华能公司股票的内在价值为：股）（元/42%5%10%)51(2)1(0grgDV即：101011)1/()1(tttttrgDrgDV 假设华能公司股票当前的市场交易价格为38元/股，则说明该种该公司股票价格被低估了。净现值为:NPV=42-38=4（元）内部收益率 根据前面的公式，可以推导出其内部收益率公式为:0)1(0PgIRRgDPDNPVgIRRgDP)1

9、(0PgDgIRR)1(0 从例 2 可以计算出：其内部收益率为：gPgDIRR)1(0%538%)51(2%53.10 由于该公司股票的内部收益率为 10.53%，大于投资者所要求的必要收益率 10%，说明了该公司的股票价格被低估了。gPgDIRR)1(0所以：3、三阶段增长模型 （1）模型的假设 股息的增长分成了三个不同的阶段：第一阶段，股息的增长率为一常数ga，期限为 0 到 A；第二阶段，股息的增长率以线性的方式从常数ga变化为gn，期限为 A+1 到 B；第三阶段，股息的增长率也为一常数gn，且能够以此增长率持续增长下去。（2）三阶段增长模型的理论依据 公司有生命周期，在生命周期的不

10、同阶段股利分配的特点会有所不同。早期，公司有充足的高盈利性再投资机会，这时公司股利的支付率低，增长速度相应地快；后期，公司成熟之后，生产能力已能足够满足市场需求，竞争者也进入了市场，要发现较好的投资机会较难。在这个成熟阶段，公司可能会选择提高股利支付率，而不是保留盈余。虽然股利水平提高，但今后会由于增长机会较少而增长缓慢。由于第一阶段与第三阶段的增长率已经知道，而第二阶段的增长率由（A，ga）与（B，gn）这两点所决定的直线方程所决定。如果用gt表示第二阶段的增长率，则gt随时间 t 变化的方程可表示为：)(AtABgggganat即：ABAtggggnaat)(（3）三阶段增长模型的第二阶段

11、的增长率（4）三阶段增长模型的计算公式 在满足三阶段增长模型假定的条件下，如果A、B、ga、gn及初期的股息水平D0已知。则三阶段增长模型的计算公式为：BAtnBnBtAttAatAtagrrgDrggDrgDV1010)()1()1()1()1()1(11BAtnBnBtAttAtAtagrrgDrgDrgDV110)()1()1()1()1(11BAtnBnBttttAtagrrgDrgDrgDV1110)()1()1()1()1(11能否用下面两个式子来表示？所以：案例3：假设宏达公司今年支付的股利为2元/股。预计在今后的三年内股利将保持8%的增长速度，从第四年开始股息的增长速度将下降；

12、到第八年时股息的增长速度降为2%，此后将一直保持这一增长速度。假设贴现率为10%。问：该公司股票的内在价值为多少？解：已知：A=3，B=8，ga=8%，gn=2%，D0=2元，r=10%。3834%)2%8(%8)(4ABAtggggnaa%8.6%6.53835%)2%8(%85g%4.43836%)2%8(%86g%2.33837%)2%8(%87g则：该公司未来的股利可表示如下：第一阶段第二阶段第三阶段时间12345678910增长率(%)8886.85.64.43.2222股息（元)2.162.332.522.692.842.973.063.123.193.25 所以该公司股票的内在价

13、值为：)02.010.0()10.01()02.01(12.3)10.01(12.3)10.01(06.3)10.01(97.2)10.01(84.2)10.01(69.210.0108.01288765431ttBAtnBnBttttAtagrrgDrgDrgDD1110)()1()1()1()1(115732.183043.88922.22（元）66.32 如果该公司股票当前的市场价格为40元，则说明该公司的股票价格被高估了。4、多元增长模型 （1）多元增长模型的假设条件 在未来的某一时点 T 之后增长率固定为一常数g；在未来的 T 时期之前股利的增长率是可变的，即为D1、D2、D3、DT

14、。（2）多元增长模型的计算公式 由于在未来T期前的股利分别为D1、D2、D3、DT；T 期之后的增长率固定为一常数g，则未来第 T+t 期的股利应为：DT+t=DT（1+g）t。221221)1()1()1()1()1()1(1TTTTTTrgDrgDrDrDrDD)1()1()1()1()1()1(2211rgrgrDrDTTTttt)()1()1()1(1grrgDrDTTTttt则股票内在价值的多元增长模型的计算公式为：（3）应用 案例4：根据过去的财务资料，预计巨人公司2006年的股利为0.36元/股，2009年的股利预计为0.65元/股。如果在2006年至2009年之间使用线性插值法

15、，对未来股利的预计如下表：时间股利（元）20060.36020070.45720080.53320090.650 如果2010年的股利增长率为16.1%，资本化率为16.65%。问：巨人公司股票的内在价值是多少？)()1()1()1()1()1(1420094200932008220072006grrgDrDrDrDrD)161.01665.0()1665.01()161.01(650.0)1665.01(650.0)1665.01(553.0)1665.01(457.01665.01360.04432)()1()1()1(1grrgDrDDTTTttt（元）47.75 如果当前二级市场上巨人

16、公司的股票价格为85元/股，则说明该公司的股票价格被高估了。5、预期股利增长率的确定 案例5：假设有A、B两家公司，两家公司未来一年的预期收益都是5元/股。两家公司在原则上都可将收益当作股利分配给股东，从而保持5元/股的永续股利现金流。如果市场的资本化率为12.5%。则这两家公司的股价都将为：没有一家公司的股价将会增长。股）（元/40125.050kDP 现在假设 A 公司，致力于一项投资收益率为15%的项目。假设 A 公司将其股利的支付率从100%降低到40%，从而维持60%的再投资率。假设 A 公司最初的资产总值为10亿元。如果投资收益率为15%，则会产生 100.15=1.5亿元的收益。

17、如果公司在外发行的股本为3000万股，所以每股收益为5元。如果公司没有外部融资，只是将收益中的 60%用于再投资。则公司的权益将增加：0.61.5=9000（万元）权益增长率为：收益将增加：900015%=1350（万元）每股收益将增加：1350/3000=0.45（元）如果仍维持 40%的股利支付率，则每股股利将增加：0.4540%=0.18（元）%9%100000,1009000 股利的增长率为：所以：股利的增长率 9%=权益收益率 15%再投资率 60%权益增长率=权益收益率 再投资率 股利增长率 g=权益收益率再投资率%9%100%40518.0三、股票的其他估值方法1、股利收益法 设

18、持有期为 t，在持有期内，获得的股息和红利分别为D1、D2、Dt，此后将该股票出手，其售价为SPN，投资者要求的必要收益率为 k，则其投资价值为：tNttkSPkDkDkDV)1()1()1()1(221该模型可用于：对分派股利很少或无股利的股票进行估值；可以用来确定预期的收益率。2、市盈率法 （1）市盈率估价的原理 市盈率是每股价格与每股收益之比。则：EP每股收益每股市价市盈率所以：预期每股市价=市盈率 预期每股收益（2）市盈率模型优点 市盈率模型可直接用于不同收益水平的股票价格之间的比较。对于在某段时间内没有支付股利的股票，也能够用市盈率模型对其进行估价。市盈率模型所涉及的对变量的预测比股

19、息贴现模型简单。（3）市盈率模型缺点 市盈率模型的理论基础较为薄弱。在进行股票之间的比较时，市盈率模型只能决定不同股票市盈率的相对大小，却不能决定股票绝对的市盈率水平。3、价格现金流比率每股现金流普通股市价比率 CFP/现金流可以用经营活动现金流，也可以用自由现金流（即息税前及折旧与摊销前的现金流EBITDA）每股现金流每股价格CFP/所以 4、价格收入比与市净率（1）价格收入比（P/S）对于当前利润很少或根本没有利润的公司来说，可以用这两个比率。每股收入普通股市价比率 SP/（2）市净率每股净资产普通股市价比率 SP/（该比率越小越好）（该比率越小越好，但当P/S 1，说明资产质量较差；当P/S达到 3 时，公司可以树立良好的市场形象）。完