《金融的逻辑》解析课件.ppt

1、Yale School of Management金融和市场如何解放个人金融和市场如何解放个人？陈志武陈志武耶鲁大学管理学院金融经济学教授耶鲁大学管理学院金融经济学教授清华大学人文社会科学院访问教授清华大学人文社会科学院访问教授Yale School of Management五四运动:陈独秀l“要拥护那德先生，便不要拥护那德先生，便不得不反对孔教、礼法、贞得不反对孔教、礼法、贞节、旧伦理、旧政治；节、旧伦理、旧政治；要拥护那赛先生，便不得要拥护那赛先生，便不得不反对旧艺术、旧宗教；不反对旧艺术、旧宗教；要拥护德先生又要拥护赛要拥护德先生又要拥护赛先生，便不得不反对国粹先生，便不得不反对国粹和

2、旧文学。和旧文学。”Yale School of Management胡适l现在有人对你们说：牺牲你们个人的自由，去求国家的自由！我对你们说：争你们个人的自由，便是为国家争自由！争你们自己的人格，便是为国家争人格！自由平等的国家不是一群奴才建造起来的！Yale School of Management胡适l1918年易卜生主义，引用，“我所最期望于你的是一种真实纯粹的为我主义。要使你有时觉得天下只有关于我的事最要紧，其余的都算不得什么。.你要想有益于社会，最好的法子莫如把你自己这块材料铸造成器。”胡适解读说，“这种为我主义，其实是最有价值的利人主义。”Yale School of Manage

3、ment既然都追求自由和民主，为什么开出的药方截然不同?l陈独秀、李大钊：选择了共产主义、公有制。他们的“自由”更多是“freedom from”l胡适：反对“国家主义”、反感集体主义。他的“自由”更多是“liberty to do”和“individualism”Yale School of Management过去过去90年的经历告诉我们什么年的经历告诉我们什么?l光从文化、观念上光从文化、观念上“打倒孔家店打倒孔家店”、要自由，还不够，、要自由，还不够，还必须建立私有产权、发展市场还必须建立私有产权、发展市场经济、特别是金融市场经济、特别是金融市场Yale School of Manag

4、ement为什么“市场”优于“权力”主导的资源配置方式？权力，可以来自权力，可以来自“政府政府”，也可来自，也可来自“三三纲五常纲五常”等文化与道德规范等文化与道德规范“市场化市场化”不只是相对于不只是相对于“政府政府”权力，权力，也是相对于也是相对于“社会道德与文化价值社会道德与文化价值”权力权力“市场化”对于解放个人、声张权利，意义何在？Yale School of ManagementPage-8婚姻数婚姻数百分比百分比泰国最大泰国最大150家族企业，子女结家族企业，子女结婚对象统计：婚对象统计：1991-2006Bunkanwanicha,Fan&Wiwattankantang(200

5、8),“Do shareholders value marriage?”,Table 2 关系婚姻关系婚姻 pk 爱情婚姻爱情婚姻Yale School of Management泰国家族企业，子女结婚对象统计：1991-2006Page-9婚姻总数婚姻总数Bunkanwanicha,Fan&Wiwattankantang(2008),“Do shareholders value marriage?”,Table 4“关系关系”婚姻婚姻占比占比Yale School of Management日本家族企业传承方式日本家族企业传承方式 如果儿子无能或不愿接管，老板在公司年轻人中如果儿子无能或不愿

6、接管，老板在公司年轻人中物色一个能力最强小伙子，物色一个能力最强小伙子，把女儿嫁他，婚满一年，再通过仪式把女婿收养把女儿嫁他，婚满一年，再通过仪式把女婿收养为儿子，改姓成为儿子，改姓成养子养子。再后，再后，女婿女婿+养子养子成家族和企业掌门人。成家族和企业掌门人。例子：松下集团（1918年），第二任董事长松下正治是创始人的女婿养子，于1973年继位；三井集团（1673年），历代掌门人中几位是女婿养子；丰田汽车，创始人丰田佐吉，有亲生儿子，但，选择将家业由丰田利三郎（原名山利三郎）Yale School of Management“养子防老养子防老”更是把更是把“人人”的价值的价值定位在定位在“

7、交易工具交易工具”上上“子女子女”和和“金融产品金融产品”：是可以互：是可以互相替代、实现跨期价值交换的工具相替代、实现跨期价值交换的工具 当然，前者是有血有肉的当然，前者是有血有肉的“人人”，后，后者是纯粹的工具者是纯粹的工具Page-11Yale School of Management例子：“养老”金融契约 原来是“养子防老养子防老”“人寿年金人寿年金”（life annuity)、养老基养老基金金壮年生儿，负学费等壮年生儿，负学费等老年后由儿养着老年后由儿养着Yale School of Management文化、伦理道德是隐性金融交易得以执行的制度架构 基于基于“三纲五常三纲五常”的

8、的“名分名分”等级秩序等级秩序、“孝道孝道”家、家族就像是家、家族就像是“内部金融市场内部金融市场”。这种体系虽然腌割个性与个人自由，但这种体系虽然腌割个性与个人自由，但使传统人的生存能力最大化使传统人的生存能力最大化Yale School of Management问题是，问题是，“养子防老养子防老”以人格化方式实现以人格化方式实现经济安全，不只是衍生出经济安全，不只是衍生出“孝道孝道”文化文化l比如，还衍生出比如，还衍生出“七出休妻七出休妻”法则法则l汉朝戴德，汉朝戴德，大戴礼记：本命篇大戴礼记：本命篇：不：不顺父母，为其逆德也；无子，为其绝世顺父母，为其逆德也；无子，为其绝世也；淫，为其

9、乱族也；妒，为其乱家也也；淫，为其乱族也；妒，为其乱家也；有恶疾，为其不可与共粢盛也；口多；有恶疾，为其不可与共粢盛也；口多言，为其离亲也；窃盗，为其反义也。言，为其离亲也；窃盗，为其反义也。Yale School of Management唐朝疏议“婚律”“七出者，依令，一无子，二七出者，依令，一无子，二淫佚，三不事舅姑，四口舌淫佚，三不事舅姑，四口舌，五盗窃，六嫉妒，七恶疾，五盗窃，六嫉妒，七恶疾”结果：女人成了为夫家生子的工具结果：女人成了为夫家生子的工具Yale School of Management休妻案例l江西安义周元炳供：30岁。乾隆52年小的承娶刘家明侄女刘氏为妻，因是石女，

10、不能生育，当欲送回。妻母袁氏、妻叔刘家明不肯收回，只说听任小的别嫁。五十三年五月由小的托人为媒将刘氏嫁与新建县人杨以定为妻，得彩礼8千文。（议政大臣喀宁阿等，54.5.12。引自王跃生清代中期婚姻冲突透析p.111）Yale School of Management明代万历年间的纳妾文书范本（郭松义、定宜庄（郭松义、定宜庄清代民间婚书研究清代民间婚书研究p.204）Yale School of Management“童养妾”案例（郭松义、定宜庄（郭松义、定宜庄清代民间婚书研究清代民间婚书研究p.208）Yale School of Management除了纳妾是必然的结果外，还衍生出“典妻”、

11、“租妻”，等风俗和相应的文化。（郭松义、定宜庄（郭松义、定宜庄清代民间婚书研究清代民间婚书研究p.197）Yale School of Management妾的买卖价与粮价妾的买卖价与粮价（相关系数（相关系数=-0.4）0100200300400500172417251726172717331737174017691779177917901832183318411852188419201929粮价粮价（彭凯祥（彭凯祥清代以来粮价的历史清代以来粮价的历史解释与再解释解释与再解释）妾的交易价妾的交易价妾交易价数据来自郭松义、定宜庄妾交易价数据来自郭松义、定宜庄清代民间婚书研究清代民间婚书研究第二章

12、第五节收第二章第五节收集的案例，集的案例，1920-1929数据来自夏方明数据来自夏方明民国时期自然灾害与乡村社会民国时期自然灾害与乡村社会（中华书局（中华书局2000），），P173Yale School of Management乾隆晚期1781-91年间的财礼1011.7119.821.580510152025童养媳童养媳初婚初婚寡妇再嫁寡妇再嫁卖妻卖妻数据来源：王跃生数据来源：王跃生十八世纪中国婚姻家庭研究十八世纪中国婚姻家庭研究，表，表6-1至至6-4.Yale School of Management金融如何改变中国的文化传统？l为看出其趋势，我们对以下地方做抽样调查:大都市：北京

13、市 大城市：山东济南、四川成都 中等城市：临沂、潍坊、内江 小城市：长庆、曲阜、隆昌 五个农村村Yale School of Management你为什么要生小孩？样本样本出于爱出于爱“养子防老养子防老”传宗接代传宗接代其他原因其他原因(Number)(%)(%)(%)(%)全样本全样本106346.234.820.55.2大都市大都市15261.8 16.4 21.1 6.6 大城市大城市22956.4 18.1 23.5 6.6 中等城市中等城市23945.2 34.9 26.6 4.1 小城市小城市22851.6 38.0 14.0 5.0 乡村乡村21520.5 62.1 17.8 4

14、.0 Yale School of Management生孩子原因的概率回归生孩子原因的概率回归Out of LoveFor Old Age&InsuranceTo Continue Family LineMetropolitan City0.642*-0.943*0.416*3.75-5.062.37(0.000)(0.000)(0.018)Big City0.308*-0.560*0.458*2.01-3.592.93(0.044)(0.000)(0.003)Mid-size City0.327*-0.314*0.442*2.28-2.233.08(0.023)(0.025)(0.002)

15、Small City0.413*-0.112-0.0462.87-0.80-0.30(0.004)(0.424)(0.762)Log_income0.017-0.064*0.0250.36-1.280.52(0.720)(0.201)(0.600)Age-0.0030.012*-0.008*-0.752.90-2.17(0.455)(0.004)(0.030)Married-0.0520.0720.159-0.390.481.10(0.694)(0.633)(0.272)Male-0.027-0.1220.553*-0.30-1.285.75(0.763)(0.199)(0.000)#of S

16、iblings-0.079*0.072*0.028-2.952.601.05(0.003)(0.009)(0.295)Years of Education0.062*-0.055*-0.041*3.95-3.15-2.50(0.000)(0.002)(0.012)Pension0.853*-0.957*-0.0338.69-8.89-0.31(0.000)(0.000)(0.753)Medical Insurance0.173*-0.277*-0.191*1.77-2.49-1.79(0.076)(0.013)(0.073)Life Insurance0.469*-0.629*-0.264*3

17、.65-3.74-1.83(0.000)(0.000)(0.068)Other insurance0.467*-0.784*-0.562*1.83-2.30-1.81Yale School of Management所以l金融发展对个人自由、对文化有着决定性的作用l中国家庭的经济交易功能会逐渐淡化，其感情交流功能会强化，更会以感情为基础l儒家孝道文化将终结，个人将更自由Yale School of Management发展金融的第二种意义：发展金融的第二种意义：促进中国经济增长模式的转型促进中国经济增长模式的转型Yale School of Management但是，各国受冲击程度各异：但是，

18、各国受冲击程度各异：制造业占制造业占GDP比重越高，受冲击越大比重越高，受冲击越大Page-27Yale School of Management金融危机金融危机挑战挑战中国的出口经济模式中国的出口经济模式0%5%10%15%20%25%30%35%40%1952195419561958196019621964196619681970197219741976197819801982198419861988199019921994199619982000200220042006出口额占出口额占GDP之比之比Yale School of Management 最核心的挑战：个人收入随年龄增长而增加

19、最核心的挑战：个人收入随年龄增长而增加，但消费意愿却随年龄增长而下降？，但消费意愿却随年龄增长而下降？必须靠消费者金融带动消费必须靠消费者金融带动消费年龄年龄收入曲线收入曲线消费意愿消费意愿Yale School of ManagementPage-30为了促进消费，就必须解决一个核心问题为了促进消费，就必须解决一个核心问题A 1920s ad by Julian Goldman Stores Inc.“Wouldnt it be nice if Jim Jones could use some of that money now?”Yale School of Management也就是：如

20、何缩小也就是：如何缩小“未来钱未来钱”和和“现在钱现在钱”的差距？的差距？l 金融产品的核心是实现不同时间、不同空间之间金融产品的核心是实现不同时间、不同空间之间的价值配置，的价值配置，l 目的：帮助个人按照自己目的：帮助个人按照自己“一辈子一辈子”的收入，而的收入，而不只是按照过去的收入，来安排消费和投资：不只是按照过去的收入，来安排消费和投资：“Life time budget constraint”l 这样做，优化一辈子的消费、促进经济增长这样做，优化一辈子的消费、促进经济增长Yale School of Management美国的经历l美国的美国的“金融金融=消费消费=增长增长”的经济

21、模式是如何出现的？的经济模式是如何出现的？l危机之后，这种模式是否会终结？危机之后，这种模式是否会终结？Page-32Yale School of Management第一件进入美国家庭的工业革命第一件进入美国家庭的工业革命“大件大件”Page-33Yale School of Management缝纫机大大提升“生产力”Page-34“你奶奶那辈你奶奶那辈用手制衣，你用手制衣，你妈这辈用机器妈这辈用机器制衣！制衣！”Yale School of Management但是，缝纫机的价格太高！Page-35Yale School of Management怎么促进民间消费？l1856年，年，I.

22、M.Singer公司市场营销总监公司市场营销总监Edward Clark出一招：出一招：“我们为什么不让美我们为什么不让美国家庭先用上缝纫机，然后分期付款呢？国家庭先用上缝纫机，然后分期付款呢？”l首付首付5美元，然后，月付美元，然后，月付3至至5美元，付完为止美元，付完为止。l这种金融创新今天看，当然简单，但执行之这种金融创新今天看，当然简单，但执行之后，公司到后，公司到1876年，共售年，共售26万多台缝纫机，万多台缝纫机，远超过所有其它缝纫机公司的总和！远超过所有其它缝纫机公司的总和！Yale School of Management金融创新不仅为生产提供需求，而且也金融创新不仅为生产提

23、供需求，而且也降低社会阶层间的距离，让社会和谐降低社会阶层间的距离，让社会和谐l同期，钢琴制造公司也用分期付款的金融手段促销，让本来只有富有家庭才享受的钢琴，进入许多中等收入家庭。l就这样，金融创新不仅把更多“大件”带进普通美国家庭，而且也降低了高收入跟中低收入家庭的差别。Page-37Yale School of Management最后，我们也可看到：金融市场金融市场具体讲，股票市场提供具体讲，股票市场提供的退出机制，的退出机制，从根本上催化创新文化、创业精神。从根本上催化创新文化、创业精神。Yale School of Management39首日瘋漲首日瘋漲353.85 百度百度CEO

24、身價超身價超9億美元億美元 李彥宏在纳斯达克留影。（百度图）李彥宏在纳斯达克留影。（百度图）Yale School of Management40百度奇迹的意义在哪里？l 一位年前做最粗淺工作的程式員昨天驚一位年前做最粗淺工作的程式員昨天驚訝地發現，一覺醒來之後，自己已成了千訝地發現，一覺醒來之後，自己已成了千 萬富翁，締造這場奇跡的是中國最大網路萬富翁，締造這場奇跡的是中國最大網路搜索公司百度。因為百度在美上市，名搜索公司百度。因為百度在美上市，名億萬富翁、上百名千萬富翁與數量更多的億萬富翁、上百名千萬富翁與數量更多的百萬富翁在昨天誕生，他們中多數年前百萬富翁在昨天誕生，他們中多數年前還是學

25、生。還是學生。Yale School of Management41全方位的股权交易市场全方位的股权交易市场证券化了的股权证券化了的股权=未来收入流的定价器未来收入流的定价器=未来收入流的贴现器未来收入流的贴现器l改变了商业模式改变了商业模式公众公众股市股市私人股权、企私人股权、企业间并购市场业间并购市场VC创投资本、创投资本、个人风险资本个人风险资本Yale School of Management相比之下，相比之下，l国有企业里，即使创新成功，未必有奖励国有企业里，即使创新成功，未必有奖励l更重要的：即使像中石化、工商银行成功更重要的：即使像中石化、工商银行成功上市，也不能激发年轻人去创业、创新上市，也不能激发年轻人去创业、创新l效果：效果：“神五神五”上天带动不了创新文化，上天带动不了创新文化，而一个百度、分众传媒、腾讯却能！而一个百度、分众传媒、腾讯却能！42Yale School of Management因此l金融市场不是要不要发展的问题，而是要发展得更好、更快，因为现代社会的方方面面，从个人权利到家庭、到企业、到社会和谐，都离不开金融l市场经济最终是实现人类自由的最佳安排