无形资产评估实务：主要参数及估算方法课件.ppt

1、中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society11/18/2022无形资产评估准则讲解及在实务中的应用无形资产评估准则讲解及在实务中的应用1无形资产评估主要参数及估算方法无形资产评估主要参数及估算方法1 0/1 1/2 0 2 2 无形资产评估准则讲解及在实务中的应用中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 无形资产评估评估主要采用收益途径方法 收益途径方法中提成法用途最广 因此我们主要讨论提成法的主要参数估算：1、无形资产贡献率-提成率/分成率 2、无形资产评估的折现率 3、无形资产评估的税务摊销价值（TAB）的探讨11/

2、18/20222无形资产评估评估主要采用收益途径方法1 0/1 1/2 0 2 2 2 遍中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society1、无形资产贡献率、无形资产贡献率-提成率提成率/分成率的估算分成率的估算11/18/202231 0/1 1/2 0 2 2 3 佳诉羚馈榜沁绚振铅岛天告踌雨铸沽候侗曾中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 无形资产的贡献率提成率/分成率 无形资产评估的许可费节约法（Royalty Saving Method)无形资产评估的一个重要的常用方法 采用该方法需要估算一个重要参数无形资产贡献率

3、提成率/分成率11/18/20224无形资产的贡献率提成率/分成率1 0/1 1/2 0 2 2 4 啥葵议中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 无形资产收益的方式分类：直接收益方式：直接销售无形资产产品获取收益 著作权/计算机软件等多是直接收益方式 间接收益方式：不是直接销售无形资产，而是利用无形资产设计、制造生产出来的产品，通过销售产品或提供服务获取收益 专利/专有技术、商标等多是间接收益方式 混合收益方式：两种收益方式混合使用11/18/20225无形资产收益的方式分类：1 0/1 1/2 0 2 2 5 吴毖挣取狡内爽中国资产评估协会中国资产评

4、估协会China Appraisal Society 直接收益型无形资产的贡献（率）估算 直接收益型无形资产包括：直接销售型：直接销售无形资产产品以获得收益 举例：Microsoft Win 7/Office 2007 用友财务软件 间接销售型：销售其他产品的同时也销售了无形资产产品 举例：IT系统集成服务商提供的产品/服务11/18/20226直接收益型无形资产的贡献（率）估算1 0/1 1/2 0 2 2 6 足清中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 直接收益型无形资产贡献（率）的估算 销售收入-生产、销售成本（1+机会成本）+折旧/摊销分摊 销售

5、成本/费用：材料费+人工费+外协加工费+其他 销售费用分摊 管理费用分摊 机会成本 选则行业（或对比公司）各类资产贡献率占年销售成本的比例11/18/20227直接收益型无形资产贡献（率）的估算1 0/1 1/2 0 2 2 7 呈轴中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 直接收益型无形资产贡献（率）估算举例直接收益型无形资产贡献（率）估算举例：11/18/20228项目名称项目名称 未来预测数据未来预测数据 200920102011201220132014软件著作权软件著作权著作权软件销售收入4,807.43 5,768.92 6,345.81 6,0

6、57.37 5,794.00 5,125.46 著作权软件对应员工人工费1,925.28 2,193.86 2,413.49 2,501.37 2,589.25 2,589.25 著作权软件对应销售费用分摊422.89 479.56 524.07 538.55 538.55 538.55 著作权软件对应管理费用分摊1,364.38 1,480.31 1,530.93 1,552.74 1,560.26 1,344.52 著作权软件对应各项成本、费用机会成本（机会成本率按13%考虑）482.63 539.98 580.90 597.05 609.45 581.40 软件著作权贡献软件著作权贡献合

7、计合计612.25 1,075.21 1,296.41 867.66 496.50 71.75 直接收益型无形资产贡献（率）估算举例：1 0/1 1/2 0 2 2 8中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 间接收益型无形资产贡献（率）的估算 间接收益型无形资产的贡献需要利用贡献原则将无形资产的贡献从全部收益中分割出来 从全部利润中分割得到以利润为衡量口径的无形资产贡献 从全部现金流中分割得到以现金流为衡量口径的无形资产贡献11/18/20229间接收益型无形资产贡献（率）的估算1 0/1 1/2 0 2 2 9 轨蹄中国资产评估协会中国资产评估协会Ch

8、ina Appraisal Society 间接收益型无形资产贡献（率）估算常用的方法 技术“三分”分成法 技术产品的收益是资金、劳动力和技术三项因素共同创造的，技术占33%技术“四分”分成法 技术产品的收益是资金、劳动力、技术和管理四项因素共同创造的，技术占25%上述分成法是传统的估算方法，一般仅适用传统行业的技术评估11/18/202210间接收益型无形资产贡献（率）估算常用的方法1 0/1 1/2 0 2中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 市场对比分析法 根据以往的市场成交案例确定分成率或提成率 市场交易通常采用入门费+提成费的方式 妥善处理入

9、门费和提成费的关系 对比公司法 利用对比公司确定分成率或提成率 对比公司都是上市公司，可以计算出各类资产的比例结构 根据各类资产的比例结构计算出无形资产的贡献，并进而估算出对比公司的分成率或提成率11/18/202211市场对比分析法1 0/1 1/2 0 2 2 1 1 挞梅比哀够鄙眷扩粒瞄堑中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 上述两种方法适用任何行业的所有无形资产评估，不仅适用技术的评估 对比公司法可以认为是“间接市场法”，是市场法的一种替代方法 具有实际操作性和实用性 实例验证其效果满意 该种方法是我们重点介绍的无形资产贡献（率）的估算方法11

10、/18/202212上述两种方法适用任何行业的所有无形资产评估，不仅适用技术的评中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 对比公司法的理论基础 无形资产评估的原则 贡献原则 利益主体变动原则 委估无形资产假设的受让方与处于同行业的对比公司相比，在以下方面存在相同或相似的地方：拥有、使用的无形资产种类 无形资产在生产过程中所发挥的作用11/18/202213对比公司法的理论基础1 0/1 1/2 0 2 2 1 3 亭寡分钾蹦淀桐揣中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 对比公司无形资产分成率/提成率的定义11/18/

11、202214服务销售收入无形资产产品无形资产的收益无形资产提成率服务的全部收益无形资产产品无形资产的收益无形资产分成率/对比公司无形资产分成率/提成率的定义1 0/1 1/2 0 2 2 1 4中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 无形资产对收益流的贡献：如果我们假定同等资产价值的资产创造同等价值的收益11/18/202215债权市场价值股权市场价值无形资产市场价值全部收益流全部资产市场价值无形资产市场价值全部收益流献无形资产对收益流的贡无形资产对收益流的贡献：1 0/1 1/2 0 2 2 1 5 工赂径傍二氏中国资产评估协会中国资产评估协会Chin

12、a Appraisal Society 对比公司的选择：对比公司的选择一般条件 国内A股上市公司 仅发行A股股票一种 股票交易活跃并且有至少24个月的公开交易历史 对比公司股票价格波动与股市沪深300指数（或其他成分指数）波动率之间满足相关性的t检验11/18/202216对比公司的选择：1 0/1 1/2 0 2 2 1 6 防冠蜒惜穴菇暂崩稀猫中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 经营范围与被评估无形资产实施或拟实施的企业相同或相似 对比公司选择特别条件 公司规模、盈利状况相似 公司经营地域范围相同或相似11/18/202217经营范围与被评估无形

13、资产实施或拟实施的企业相同或相似1 0/1中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 对比公司选择举例：对比公司选择举例：利用Wind资讯数据终端系统选择 利用证监会行业分类选择 其他方法 对比公司选择中注意事项：关注主营业务收入占全部收入的比重 母公司口径报表/合并口径报表问题11/18/202218对比公司选择举例：1 0/1 1/2 0 2 2 1 8 玛滤科咳辞活层确蚀中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 对比公司经营收益流口径选择：现金流口径 销售收入-销售成本-销售费用-管理费用+折旧/摊销(股权投资口径

14、，税前）EBIT+折旧/摊销（EBITDA）（全投资口径、税前）利润口径 销售收入-销售成本-销售费用-管理费用（股权投资口径，税前）EBIT（全投资口径、税前）11/18/202219对比公司经营收益流口径选择：1 0/1 1/2 0 2 2 1 9 措冶敌晴中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 对比公司企业整体价值/无形资产价值 全部经营性资产的市场价值=股权市场价值（1-缺少流通性折扣）+债权的市场价值 合理处理非经营性资产的价值 非经营性资产确认：交易性金融资产 可供出售金融资产 持有至到期投资 长期应收款 投资性房地产 长期股权投资 非经营性

15、负债确认 交易性金融负债11/18/202220对比公司企业整体价值/无形资产价值1 0/1 1/2 0 2 2 2 0 毖中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 上市公司全部无形资产的市场价值=全部经营性资产的市场价值 经营性流动资产（营运资金）的市场价值 经营性固定资产的市场价值 经营性流动资产的市场价值以账面价值替代 经营性固定资产的市场价值以账面价值替代11/18/202221上市公司全部无形资产的市场价值=全部经营性资产的市场价值 中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 利用上式中计算得到的无形资产应该是

16、包括对比公司的全部无形资产的组合 对于单类/单项的资产，则可以通过分析该类/该项资产占全部无形资产组合的比重，进行进一步分割 可以参照账面价值 行业因素分析 综合分析方法确定所评估的单类/单项资产占全部无形资产的比重 一个需要注意的问题：土地、房屋使用权等无形资产的处理11/18/202222利用上式中计算得到的无形资产应该是包括对比公司的全部无形资产中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society E 股权市场价值 E=流通股数收盘价（全流通企业）（1-缺少流通折扣率）E=流通股收盘价流通股数+近期每股净资产非流通股数（非全流通）D 债权市场价值 D=流动负息负

17、债账面值+长期负息负债账面值11/18/202223E 股权市场价值1 0/1 1/2 0 2 2 2 3 凝激诗宽程父孟签仑赚中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 缺少流通折扣(Discount for Lack of Marketability)股权流通性为什么会影响价值 流通性减少投资风险 流通性增加投资收益机会 股权流通性是上市公司与非上市公司股权价值的最主要差异，因此需要对此差异进行修正11/18/202224缺少流通折扣(D i s c o u n t f o r L a c k o f Ma中国资产评估协会中国资产评估协会China Ap

18、praisal Society 缺少流通性折扣的美国研究 SEC Institutional Study Gelman Study Trout Study Moroney Study Maher Study 上述研究认为折扣率在 30%左右 缺少流通性折扣的中国研究 法人股交易价格研究 股权分置改革研究11/18/202225缺少流通性折扣的美国研究1 0/1 1/2 0 2 2 2 5 技醚渗纵擞届中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 法人股交易价格研究 法人股与流通股具有同样的权力和收益，但流通股的交易价格与法人股相比存在一个差异 根据上述差异的大

19、小来估算缺少流通折扣率11/18/202226法人股交易价格研究1 0/1 1/2 0 2 2 2 6 匙冯凌楚耻观庆妒冉中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society缺少流通折扣率问题的中国研究缺少流通折扣率问题的中国研究-法人股交易价格研究法人股交易价格研究序号序号法人股交易年度法人股交易年度案例数量案例数量法人股价格法人股价格/流通股价格流通股价格(%)11998年度7019.321999年度7424.2732000年度18918.542001年度1,10023.652002年度25221.7562003年度25926.5472004年度36336.582

20、005年度10736.29合合 计计/平均平均2,41425.8311/18/202227缺少流通折扣率问题的中国研究-法人股交易价格研究序号法人股中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 股权分置改革研究 股权分置改革的实质就是上市公司的非流通股股东需要支付给流通股股东“对价”，以换取流通股股东同意非流通股股东的股票在“一定限制期”后可以流通的权力 可以通过非流通股股东支付的“对价”以及“一定限制期”对股票价值的影响来研究缺少流通折扣率11/18/202228股权分置改革研究1 0/1 1/2 0 2 2 2 8 衷矗冶症豢揣肾赎枷号中国资产评估协会中国

21、资产评估协会China Appraisal Society 股权分置改革方式研究缺少流通折扣率步骤：第一步：通过估算非流通股东向流通股东支付对价的数量来估算由完全不可流通到具有一定期限限制的流通性的缺少流通折扣率1 第二步：通过期权定价模型估算由具有一定时间限制流通到完全可以流通的折扣率2，第三步：最终从完全不可以流通到完全自由流通的缺少流通折扣率3=1-（1-1）（1-2）11/18/202229股权分置改革方式研究缺少流通折扣率步骤：1 0/1 1/2 0 2 2中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 缺少流通折扣率1的估算 查该公司公告的股权分置改

22、革实施方案 查阅非流通股支付给流通股的对价11/18/202230价占流通股价的比率非流通股份每股支付对通股收盘价股权分置改革基准日流通股的对价非流通股每股支付给流缺少流通折扣率1缺少流通折扣率 1 的估算1 0/1 1/2 0 2 2 3 0 槛鸳勺杯撩谢中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 利用B-S模型估算缺少折扣率2 具有一定期限流通限制的股票与完全自由流通的股票相比，实际上是放弃了一个与限制期时间长度相当，行权价格的现值与现行股票价格相当的一个卖期权或看跌期权（Put Option）。11/18/202231股票现行价值卖期权价值P2利用B-

23、S 模型估算缺少折扣率 2 1 0/1 1/2 0 2 2 3 1 瓤柜中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 估算缺少流通折扣率1演示案例 估算缺少流通折扣率2的演示案例 估算2的表格11/18/202232估算缺少流通折扣率 1 演示案例1 0/1 1/2 0 2 2 3 2 两铅甩中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 缺少流通折扣率采用股权分置改革方式估算的结论 股权不可流通折扣率为22%32%左右 中国缺少流通折扣估算结论表11/18/202233缺少流通折扣率采用股权分置改革方式估算的结论1 0/1 1

24、/2 0中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society序号序号样本点分类行业样本点分类行业样本数量样本数量缺少流通折扣率缺少流通折扣率1平均值平均值缺少流通折扣率缺少流通折扣率2平均平均值值缺少流通折扣率缺少流通折扣率3平均平均值值1采掘业1814.00%14.19%26.39%2传播与文化产业716.89%14.07%28.62%3电力、煤气及水的生产和供应业5214.84%14.01%26.79%4房地产业4617.89%15.15%30.22%5建筑业2316.30%14.65%28.61%6交通运输、仓储业5013.58%14.04%25.78%7金融、

25、保险业1110.65%16.62%25.56%8农、林、牧、渔业2415.27%15.53%28.47%9批发和零售贸易6318.28%13.32%29.16%10社会服务业3014.94%14.49%27.29%11信息技术业6017.47%13.37%28.41%12制造业-电子3916.71%14.54%28.78%13制造业-纺织、服装、皮毛4516.38%16.10%29.77%14制造业-机械、设备、仪表16317.52%5.05%13.77%15制造业-金属、非金属9216.35%14.84%28.78%16制造业-木材、家具315.63%11.66%25.46%17制造业-其他

26、制造业1318.01%12.40%28.10%18制造业-石油、化学、塑胶、塑料11619.68%14.98%31.65%19制造业-食品、饮料4615.05%14.53%27.41%20制造业-医药、生物制品6516.60%13.46%27.83%21制造业-造纸、印刷1921.93%14.15%32.92%22综合类5118.42%13.51%29.46%23全部整体全部整体1,03616.94%14.42%28.92%11/18/202234序号样本点分类行业样本数量缺少流通折扣率 1 平均值缺少流通折中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 我们介

27、绍了估算对比公司提成率/分成率计算所需要的所有参数的估算 因此我们可以利用对比公司基准日前3-5年的历史数据估算出对比公司的基准日前3-5年的提成率/分成率11/18/202235我们介绍了估算对比公司提成率/分成率计算所需要的所有参数的估中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 利用对比公司3-5年的无形分成率或提成率综合分析对比公司3-5年的数据分析确定委估无形资产未来实施时，可能的分成率或提成率 无形资产的贡献应该在无形资产寿命周期内随时间的推移存在下降的趋势并趋于零 无形资产的提成率或分成率也应该呈现下降趋势11/18/202236利用对比公司3-

28、5 年的无形分成率或提成率综合分析对比公司3-中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 被评估无形资产提成率的毛利率调整 无形资产在经济寿命期内的不同时期贡献率不一样 可以采用毛利率来衡量无形资产在经济寿命期内的不同阶段的差异11/18/202237价值对比公司整体资产市场价值对比公司无形资产市场毛利率）对比公司无形资产产品毛利率（被评估无形资产产品对比公司提成率被评估无形资产提成率被评估无形资产提成率的毛利率调整1 0/1 1/2 0 2 2 3 7 慧嘶中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 实际估算提成率时，我

29、们可以借用Wind数据终端提供的内部函数和EXCEL构造一个对比公司提成率估算模型 技术提成率计算Wind模型11/18/202238实际估算提成率时，我们可以借用Wi n d 数据终端提供的内部函数中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society无形资产提成率估算实例分析11/18/2022391 0/1 1/2 0 2 2 3 9 睁盗史婿统节归犀品捡佳仰朵碘醇揽膳慧中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society2、无形资产评估的折现率估算、无形资产评估的折现率估算11/18/2022401 0/1 1/2 0 2 2 4 0

30、稀竹帽崩除涯霹烃必巨爱锌鼠膨驳铬笛闯中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 无形资产折现率估算 折现率估算的口径一致性问题 利润口径折现率 现金流口径折现率无形资产市场价值税后）利润指标（税前/R无形资产市场价值现金流指标税后税前)/(R11/18/202241无形资产折现率估算1 0/1 1/2 0 2 2 4 1 晰梗研谐哦甫只依扒中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 股权投资/全投资口径折现率无形资产市场价值全投资）收益流（股权/R11/18/202242股权投资/全投资口径折现率1 0/1 1/2 0 2

31、 2 4 2 铁哭穆贡纯中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 几种常见的折现率计算模型的“口径”资本定价模型 CAPM=Rf+Beta ERP+Rs 股权投资、现金流、税后口径 资本定价模型 股权投资、现金流、税前口径 TRERPBetaRCAPMsf111/18/202243几种常见的折现率计算模型的“口径”1 0/1 1/2 0 2 2 4 3 忻中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 加权资金成本 全投资、现金流、税后口径 加权资金成本 全投资、现金流、税前口径 目前尚没有一个被广为接受的利润口径折现率估算

32、模型或方法)1(TRDEDREDEWACCdedeREDDTREDEWACC111/18/202244加权资金成本1 0/1 1/2 0 2 2 4 4 曲级伙鹃鸿编眯吟各定瘁撬中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 无形资产评估准则要求：无形资产折现率的口径需要与预测收益口径一致 无形资产评估需要采用无形资产折现率 评估实务中经常产生误用 由于利润口径的折现率目前尚没有一个广为接受的估算方法，因此建议进行无形资产评估时尽量采用现金流收益11/18/202245无形资产评估准则要求：1 0/1 1/2 0 2 2 4 5 煤曲指练使科毅中国资产评估协会中

33、国资产评估协会China Appraisal Society 以税前WACC为例说明折现率的确定方式 加权资产成本回报率 Re =Rf+BetaERP+Rs(扩展的CAPM)Rf：无风险回报率 ERP：市场风险超额回报率(Rm-Rf)Beta：风险系数 Rs：公司特有风险超额回报率deREDDTREDEWACC111/18/202246以税前WA C C 为例说明折现率的确定方式1 0/1 1/2 0 2 2 4中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 我们需要分别估算的参数：Re：股权期望收益率，为了估算Re，则需要估算：Rf：无风险收益率 ERP：市场

34、风险超额回报率(Rm-Rf)Beta：风险系数 Rs：公司特有风险超额回报率 Rd：债权期望回报率 对比公司资本结构D/E11/18/202247我们需要分别估算的参数：1 0/1 1/2 0 2 2 4 7 尖印项顶工电中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 估算Rf:应该取长期国债到期收益率(Yield To Mature Rate,或YTM)截止评估基准日剩余期限超过5-10年 回避再投资风险 复利收益率11/18/202248估算R f:1 0/1 1/2 0 2 2 4 8 淌挝匪祭衡社拘哮黄限镍赘猩中国资产评估协会中国资产评估协会China

35、Appraisal Society Y：到期收益率；n:M：到期一次还本付息额；Pb：市场买入价 11/18/2022491 0/1 1/2 0 2 2 4 9 勋菌苯僵厚萧宣吩碍圈话攫掇皑拿地帝符中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society Rf 的估算方法：利用Wind数据终端估算的案例 采用手工方式估算Rf的案例11/18/202250R f 的估算方法：1 0/1 1/2 0 2 2 5 0 滩尾隙视市若挺稠恃中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society Beta：股票风险系数 反映单个股票与市场整体变化的差异 反映市

36、场变化的指数指标的选择 一般选择成分指数，根据目前国内的股市实际情况，可以选择的指数包括：沪深300 上证180/深证10011/18/202251B e t a：股票风险系数1 0/1 1/2 0 2 2 5 1 巳脖滦阁休悦描中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 市场整体变化与单个股票波动的相关性t检验 检验假设0=011/18/202252计量估计量的标准误差的估参数估计量)(000Set)(00Set市场整体变化与单个股票波动的相关性t 检验1 0/1 1/2 0 2 2中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Socie

37、ty t统计量服从t(n-2)的分布,我们可以查表或者利用Excel内部函数计算得到95%置信度，自由度为n-2的双尾检验临界值 t当统计量 95%置信度，自由度为n-2的双尾检验临界值，t检验通过 t检验经验数据：当自由度超过20，即样本数量超过22个，则只要t当统计量大于2即通过t检验。采用Wind资讯数据终端估算11/18/202253t 统计量服从t(n-2)的分布,我们可以查表或者利用E x c e中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 采用其他方式估算Beta 上网上查询相关股票数据 计算指数收益率 计算股票收益率11/18/20225411

38、nnnIIIX11)1nnnnPTShareDivPShareDivTCashDivPPY（采用其他方式估算B e t a 1 0/1 1/2 0 2 2 5 4 销姆烫缓潦搁中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society Y:特定股票收益率率 X:衡量股票市场波动的指数收益率 变化周期-月 采用60120个月历史数据估算Beta11/18/202255bXaY1 0/1 1/2 0 2 2 5 5 词层兢腐轨火秸诽酸芬拢骚消棺倾莲值网中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 估算估算ERP（Rm-Rf）收集沪深300（上证

39、180和深证100指数）成分股2000年2009年的每年平均收益 计算20002009年每年年末无风险收益率 计算2000200年的每年ERP 计算20002009年每年ERP的平均值11/18/202256估算E R P（R m-R f）1 0/1 1/2 0 2 2 5 6 勘迎蟹权汞饮中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society11/18/2022572009年市场超额收益率年市场超额收益率ERP估算表估算表(沪深沪深300）序号序号 年分年分Rm算术平算术平均值均值Rm几何平几何平均值均值无风险收益无风险收益率率Rf(距到距到期剩余年限期剩余年限超过超

40、过10年）年）ERP=Rm算算术平均值术平均值-RfERP=Rm几几何平均值何平均值-Rf无风险收益无风险收益率率Rf(距到距到期剩余年限期剩余年限超过超过5年）年）ERP=Rm算算术平均值术平均值-RfERP=Rm几几何平均值何平均值-Rf1200032.47%26.92%3.46%29.01%23.47%3.46%29.01%23.47%2200115.06%11.15%3.83%11.23%7.32%2.92%12.14%8.23%320027.49%1.93%3.00%4.49%-1.07%2.79%4.70%-0.86%420039.80%3.89%3.77%6.03%0.12%3.

41、27%6.53%0.63%520047.69%1.93%4.98%2.71%-3.05%4.71%2.98%-2.78%620054.49%-0.78%3.56%0.93%-4.34%3.14%1.36%-3.91%7200623.86%13.23%3.55%20.31%9.68%3.18%20.68%10.05%8200752.60%30.32%4.30%48.30%26.02%4.03%48.57%26.30%9200844.28%9.68%3.80%40.48%5.88%3.42%40.86%6.26%10200945.94%16.51%4.09%41.85%12.42%3.77%42.

42、17%12.74%11平均平均值值24.37%11.48%3.83%20.53%7.65%3.47%20.90%8.01%1 0/1 1/2 0 2 2 5 7 2 0 0 9 年市场超额收益率E R P 估算表中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 公司特有风险Rs 企业特有风险的组成 公司规模风险-小公司风险高于大公司 其他特有风险 特定市场风险 特定供应风险11/18/202258公司特有风险R s 1 0/1 1/2 0 2 2 5 8 温范有碾暑辕赣袍摩沾中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 企业的规模

43、大小影响投资者的期望投资回报率 美国企业规模大小对其投资回报率影响的研究 Ibbotson Associate/SBBI Grabowski-King Study11/18/202259企业的规模大小影响投资者的期望投资回报率1 0/1 1/2 0 2 2中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal SocietySBBI 研究研究分组号分组号 Beta 实际计算风险超额实际计算风险超额收益收益CAPM估算的风估算的风险超额收益险超额收益规模超额收益规模超额收益 1 0.91 6.21%6.54%-0.33%2 1.04 7.94%7.44%0.50%3 1.10 8.55%

44、7.88%0.67%4 1.13 9.20%8.09%1.11%5 1.16 9.68%8.32%1.36%6 1.18 10.09%8.50%1.59%7 1.23 10.42%8.85%1.57%8 1.28 11.42%9.16%2.26%9 1.34 12.53%9.63%2.90%10 1.41 16.50%10.16%6.34%10a 1.42 14.70%10.20%4.50%10b 1.40 19.85%10.03%9.82%11/18/202260S B B I 研究分组号 B e t a 实际计算风险超额收益C A P中国资产评估协会中国资产评估协会China Apprai

45、sal Society Grabowski-King 研究研究组别组别净资产账面价值净资产账面价值（百万美元）（百万美元）规模超额收益率规模超额收益率算术平均值算术平均值规模超额收益率规模超额收益率平滑处理后平滑处理后算术平均值算术平均值 1 16,884 5.7%4.2%2 6,691 4.9%5.4%3 4,578 7.1%5.8%-20 205 10.3%9.8%21 176 10.9%10.0%22 149 10.7%10.2%23 119 10.4%10.5%24 84 10.5%11.0%25 37 13.2%12.0%11/18/202261G r a b o w s k i-K

46、 i n g 研究组别净资产账面价值（百万美中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society公司特有超额收益中国研究公司特有超额收益中国研究组别组别样本点样本点数量数量规模指标范围规模指标范围（亿元）（亿元）规模超额收益率规模超额收益率调整后净资产账面调整后净资产账面值（亿元）值（亿元）净资产账面值（亿净资产账面值（亿元）元）1110-0.56.15%0.371.952300.50-1.05.22%0.751.833421.0-1.55.11%1.282.614861.5-2.05.03%1.753.065722.0-2.54.91%2.253.526662.5-

47、3.04.66%2.744.3171213.0-4.04.52%3.485.428974.0-5.04.40%4.456.279705.0-6.04.01%5.508.169566.0-7.03.20%6.529.8910417.0-8.02.53%7.4110.2011498.0-10.02.31%8.8811.11129110.0-15.07.65%12.0116.33133915.0-20.07.63%17.3324.03144420.0-10.59%51.4760.6511/18/202262公司特有超额收益中国研究组别样本点数量规模指标范围（亿元）规中国资产评估协会中国资产评估协会C

48、hina Appraisal Society11/18/2022631 0/1 1/2 0 2 2 6 3 软肾馒计房沙瓣玩凤歌淆譬推恬彻笼渭歇中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 按规模超额收益率与净资产账面价值之间建立如下回归分析模型 Rs=3.139%0.2485%A (R2=90.89%)其中：Rs:公司特有风险超额回报率；A :为公司净资产账面值；上述回归公式在净资产账面值低于10亿元时成立 将相关公司的有效净资产账面规模代入Rs计算公式中计算Rs11/18/202264按规模超额收益率与净资产账面价值之间建立如下回归分析模型1 0中国资产评

49、估协会中国资产评估协会China Appraisal Society Rd:企业债权投资的期望收益率估算 国际估算方法 找与被评估企业处于同级或近似的债券作为对比对象 计算对比对象的到期收益率11/18/202265R d:企业债权投资的期望收益率估算1 0/1 1/2 0 2 2 6 5中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 国内估算法 国内企业债券市场到期回报率 目前经常采用的是加权平均贷款利率 Rd也可以取一年期的贷款利率11/18/202266五年及以上期利率全部付息负债长期付息负债）半年利率一年期利率（全部付息负债短期付息负债2dR国内估算法1

50、 0/1 1/2 0 2 2 6 6 陋雇计素镁呈及柴坏扩们伤必中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 对比公司资本结构D/E E 股权市场价值 E=流通股数收盘价（全流通企业）（1-缺少流通折扣率）D 债权市场价值 D=流动负息负债账面值+长期负息负债账面值11/18/202267对比公司资本结构D/E 1 0/1 1/2 0 2 2 6 7 墙市擦辆锌首圆中国资产评估协会中国资产评估协会China Appraisal Society 无形资产折现率无形资产折现率 企业资产由流动资产、固定资产和无形资产组成 投资不同种类的资产所承担的风险不完全一样，因