1、证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 3 页 共 23 页 目录目录 1、国内蜂窝陶瓷龙头企业 . 5 1.1 公司介绍 . 5 1.2 公司主营业务概述 . 6 1.3 公司财务状况分析 . 7 2、国六标准全面落地在即，尾气处理行业进入爆发期 . 9 2.1 环保需求迫在眉睫，国六标准即将落地 . 9 2.2 国六标准加速尾气处理技术革新 . 12 2.3 尾气处理技术升级推动蜂窝陶瓷载体市场迎来爆发期 . 14 3、聚焦柴油车尾气处理，市场份额有望快速提升。 . 16 3.1 核心技术突破，打破国外垄断 . 16 3.2 公司核心优势 . 17 3.3 产能释放助力
2、市场份额提升 . 18 4、公司市场估值分析 . 19 5、盈利预测及假设 . 19 6、风险提示 . 20 图表 1：公司发展历程 . 5 图表 2：公司股权结构 . 5 图表 3：公司主要产品介绍 . 6 图表 4：2016-2020 年公司营业收入及毛利率 . 7 图表 5：公司归母净利润及增长率 . 7 图表 6：公司各产品营收占比 . 8 图表 7：公司各产品毛利率情况 . 8 图表 8：各项费率：销售费用率、管理费用率、财务费用率 . 8 图表 9：在建工程与固定资产 . 8 图表 10：公司研发人员数量及比例 . 9 图表 11：公司研发支出情况 . 9 图表 12：不同类型汽车
3、 NOx 分担量占比 . 10 图表 13：各类型柴油汽车 NOx 分担量占比 . 10 图表 14：不同类型汽车 PM 分担量占比 . 10 图表 15：各类型柴油汽车 PM 分担量占比 . 10 图表 16：环保及尾气处理相关法律法规 . 10 图表 17：我国汽车尾气排放标准实施情况 . 11 图表 18：国六排放标准分车型实施时间 . 12 图表 19：汽油车与柴油车尾气治理技术差异 . 13 图表 20：国五与国六标准重型柴油车主要污染物排放限值比较 . 13 图表 21：国五与国六标准轻型汽车主要污染物排放限值比较 . 13 图表 22：不同排放标准下，柴油车和汽油车尾气处理技术路
4、线及催化器单元 . 13 图表 23：国六排放标准的柴油车采用 DOC-DPF-SCR-ASC 串联的技术路线示意图 . 14 图表 24：柴油车尾气处理催化器单元说明 . 14 图表 25：内燃机尾气后处理产业链及代表性公司 . 14 图表 26：2011-2020 年乘用汽油车销量情况 . 15 图表 27：2011-2020 年商用车销量情况 . 15 图表 28：国五、国六标准下蜂窝陶瓷载体在各类车辆中的单车使用体积变化（L） 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 4 页 共 23 页 . 15 图表 29：公司参与的国家技术课题项目 . 16 图表 30：蜂窝陶
5、瓷系列产品工艺流程 . 17 图表 31：奥福环保国内外客户分布 . 18 图表 32：公司产能扩张与技改项目 . 19 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 5 页 共 23 页 1 1、国内蜂窝陶瓷龙头企业国内蜂窝陶瓷龙头企业 1.1 1.1 公司介绍公司介绍 山东奥福环保科技股份有限公司成立于2009年，是国内蜂窝陶瓷技术研发与应用的 王牌企业。公司自成立以来，主营业务及主要产品未发生重大变化，始终专注于蜂窝 陶瓷技术的研发及应用， 不断延伸蜂窝陶瓷技术的应用领域。 公司产品从节能蓄热体 开始，持续向技术和工艺要求更高、更严格的内燃机尾气处理催化剂载体领域拓展。 随
6、着公司技术与研发能力的不断提升， 公司业绩取得了快速发展， 并于2019年11月登 陆科创板。 图表 1：公司发展历程 公司前三大股东为潘吉庆、于发明、王建忠，其分别直接持有公司13.9%、12.15%、 11.95%的股权，三人为一致行动人，直接持有公司共计2937万股，股权占比38%，是 公司的实际控制人。 图表 2：公司股权结构 奥福环保设立 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 6 页 共 23 页 1.2 1.2 公司主营业务概述公司主营业务概述 公司专注于蜂窝陶瓷技术的研发与应用，以此为基础，面向大气污染治理领域，为客 户提供蜂窝陶瓷系列产品及以蜂窝陶瓷核心部
7、件的工业废气处理设备。公司生产的 直通式载体主要给尾气处理催化剂提供附着位置;ACT-DPF、 DPF、 GPF产品主要应用于 过滤内燃机尾气处理中产生的碳烟颗粒；VOCs废气处理设备主要用于石化、印刷、医 药、电子等行业挥发性有机物的处理。 图表 3：公司主要产品介绍 类别类别 名称名称 图样图样 功能介绍功能介绍 蜂蜂 窝窝 载载 体体 陶陶 瓷瓷 直 通 式 载 体 车用 SCR 载体 用于汽车内燃机尾气后处理系统中，为选择 性催化还原反应的催化剂提供附着位置，以 处理尾气中的 NOx 船机 SCR 载体 用于船用内燃机尾气后处理系统中，为选择 性催化还原反应的催化剂提供附着位置，以 处
8、理尾气中的 NOx DOC 载体 用于汽车内燃机尾气后处理系统中，为氧化 催化反应的催化剂提供附着位置，以处理尾 气中的 HC 、CO 等 DPF 对称孔 DPF 壁流式颗粒捕集器，通过内壁微细的空隙过 滤尾气中的碳烟颗粒（即 PM 或黑烟），其他 气体穿过陶瓷壁进入下一环节继续处理 非对称孔 DPF 壁流式颗粒捕集器，大孔进气，小孔出气， 通过内壁微细的空隙过滤尾气中的碳烟颗粒 （PM），其他气体穿过陶瓷壁进入下一环节 继续处理 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 7 页 共 23 页 节能蓄热体节能蓄热体 工业热工设备和蓄热式氧化装置（RTO）的核 心部件，具有良好
9、的蓄热功能和耐高温性 能，可充分利用废气热能并作为燃烧部位， 减少燃料使用量 RTORTO 设备设备 采用热氧化技术处理工业废气中包含的挥发 性有机物（VOCs） RCORCO 设备设备 采用低温氧化技术在贵金属催化剂作用下将 有机气体加热分解 1.3 1.3 公司财务状况分析公司财务状况分析 随着公司产品市场认可度的不断提升及公司技术实力不断突破，公司营业收入快速公司营业收入快速 增长增长，毛利率保持在较高水平，毛利率保持在较高水平，近五年公司平均毛利率达51%。2017年，公司成功研 发适用于国五标准的SCR载体，当年度公司业绩及归母净利润实现均实现大幅增长。 根据公司公告显示，公司202
10、0年实现营业收入3.14亿元，同比2019年增长17.19%，毛 利率为52.32%；实现归母净利润8002万元，同比2019年增长55.02%。 图表 4：2016-2020 年公司营业收入及毛利率 图表 5：公司归母净利润及增长率 从各产品的营收规模来看， 公司公司蜂窝陶瓷载体产品在公司营业收入中占比最大， 是公蜂窝陶瓷载体产品在公司营业收入中占比最大， 是公 司营业收入的主要来源。司营业收入的主要来源。同时，近三年来，公司蜂窝陶瓷载体产品的营收占比不断升 高， 主要原因在于公司根据发展战略和市场情况调整产品结构， 生产经营重心转移至 蜂窝陶瓷载体上。2020年，公司蜂窝陶瓷载体产品营收达
11、到2.82亿元，占营业总收入 的89.83%，VOCs废气处理设备营收达到2496万元，占营业总收入的7.95%。 毛利率方面，公司蜂窝陶瓷载体产品的毛利率最高公司蜂窝陶瓷载体产品的毛利率最高，近五年来均保持在较高水平，近五年来均保持在较高水平。 2020年，公司蜂窝陶瓷载体产品毛利率约为55.85%，VOCs废气处理设备的毛利率为 22.08%。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 50 100 150 200 250 300 350 20162017201820192020 营业收入（百万）毛利率 -200% 0% 200% 400% 600% 800% 10
12、00% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 20162017201820192020 归母净利润（百万）增长率 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 8 页 共 23 页 图表 6：公司各产品营收占比 图表 7：公司各产品毛利率情况 各项费用上来看，公司的费用控制水平较好，报告期内，公司公司费率水平始终保持在费率水平始终保持在健健 康水平康水平。2017年以来，公司销售费用率、管理费用率均基本保持稳定，财务费用呈下 降趋势。 根据公司年报显示， 2020年， 公司销售费用率为4.33%， 管理费用率为9.47%， 财务费用率为1.56%。 图表 8：
13、各项费率：销售费用率、管理费用率、财务费用率 近年来，公司积极推进扩产计划，公司在建工程及固定资产规模大幅增加。公司的在 建工程主要集中在蜂窝陶瓷载体产品上。根据公告数据显示，2020年，公司拥有的固 定资产约为2.59亿元，近五年固定资产的年复合增速约为21.89%。 图表 9：在建工程与固定资产 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20162017201820192020 蜂窝陶瓷载体VOCs废气处理设备节能蓄热体其它业务 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 20162017201820192020 蜂窝陶瓷载体
14、VOCs废气处理设备节能蓄热体 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 20162017201820192020 销售费用率管理费用率财务费用率 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 9 页 共 23 页 公司公司在科研上不断投入在科研上不断投入。公司研发人员数量占比稳定，且研发支出连年提升，研发费 用占营收比重维持在较高水平。 近年来， 为了满足蜂窝陶瓷从国五到国六标准的技术 要求提升，公司不断加大研发投入，研发人员数量不断增加。2020年年报显示，公司 共有研发人员93名，研发支出3506万元，占营收比例高达11.16%。持续的研发投入使 奥福环
15、保的技术能力始终保持在国内先进水平。 图表 10：公司研发人员数量及比例 图表 11：公司研发支出情况 2 2、国六标准全面落地在即，国六标准全面落地在即，尾气处理行业进入爆发期尾气处理行业进入爆发期 2.12.1 环保需求迫在眉睫，环保需求迫在眉睫，国六标准国六标准即将落地即将落地 与所有的工业化国家一样，我国的环境污染问题是与工业化相伴而生的。50年代前， 我国的工业化刚刚起步，工业基础薄弱，环境污染问题尚不突出。50年代后，随着工 业化的大规模展开，重工业的迅猛发展，环境污染问题初见端倪。但这时候污染范围 仍局限于城市地区，污染的危害程度也较为有限。到了80年代，随着改革开放和经济 的高
16、速发展，我国的环境污染渐呈加剧之势，特别是乡镇企业的异军突起，使环境污 染向农村急剧蔓延，同时，生态破坏的范围也在扩大。时至如今，环境问题与人口问时至如今，环境问题与人口问 题一样，成为我国经济和社会发展的两大难题。题一样，成为我国经济和社会发展的两大难题。我国环境保护工作虽然取得多项进 展，但形势仍然非常严峻。据我国专家偏保守的估计，每年由于环境污染和生态破坏 0 50 100 150 200 250 300 20162017201820192020 在建工程（百万）固定资产（百万） 0% 5% 10% 15% 20% 0 20 40 60 80 100 201620172018201920
17、20 研发人员数量研发人员数量占比 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 0 10 20 30 40 20162017201820192020 研发支出（百万）研发支出占营收比重 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 10 页 共 23 页 所造成的经济损失高达2000亿元。 根据生态环境部发布的中国生态环境状况公报（2017） ，2017年全国338个地级及 以上城市中，239个城市环境空气质量超标，占70.7%。其中，338个城市发生重度污 染2311天次、 严重污染802天次， 以PM2.5为首要污染物的天数占重度及以上污染天数 的74.2%，以PM10为首
18、要污染物的占20.4%。以北京市为例，2017年北京市源解析结果 表明：北京市全年PM2.5本地排放污染中，移动源占比45%，移动源中在京行驶的柴油 车污染最大。柴油车对环境的污染日益被人民所重视。 根据生态环境部公布的中国机动车环境管理年报（2018） ，我国的大气污染主要来我国的大气污染主要来 源于机动车尤其是柴油车尾气源于机动车尤其是柴油车尾气。在汽车尾气氮氧化物（NOx）的排放量中，柴油车占 比达到68.30%，大型柴油客车及大型柴油货车的排放量分别占柴油车总排放量的 12.72%和67.22%。在颗粒物（PM）排放量中，柴油车占比达到99%，大型柴油客车及 大型柴油货车的排放量分别占
19、柴油车总排放量的15.37%和59.84%。 柴油车， 尤其是重 型柴油货车，成为机动车大气污染治理的重中之重。 图表 12：不同类型汽车 NOx 分担量占比 图表 13：各类型柴油汽车 NOx 分担量占比 图表 14：不同类型汽车 PM 分担量占比 图表 15：各类型柴油汽车 PM 分担量占比 为了满足人民群众对美好生活、 美丽环境的诉求， 我国政府针对空气污染问题以及汽 车尾气处理问题，出台了相应的环境保护及空气污染治理法律法规。 图表 16：环保及尾气处理相关法律法规 名称名称 颁布部门颁布部门 颁布时间颁布时间 相关内容相关内容 26.80% 68.30% 4.90% 汽油车柴油车燃气
20、车 0.49%2.86% 12.72% 0.05% 5.14% 11.49% 67.22% 小型柴油客车 中型柴油客车 大型柴油客车 微型柴油货车 小型柴油货车 中型柴油货车 大型柴油货车 0.50% 99% 0.50% 汽油车柴油车燃气车 1.43%5.33% 15.37% 0.20% 10.25% 7.58% 59.84% 小型柴油客车 中型柴油客车 大型柴油客车 微型柴油货车 小型柴油货车 中型柴油货车 大型柴油货车 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 11 页 共 23 页 中华人民共和中华人民共和 国大气污染防治国大气污染防治 法（法（20152015 年年
21、8 8 月月 2929 日修订）日修订） 全国人民 代表大会 2015 年 8 月 第二条规定：防治大气污染，应当加强对燃煤、工业、机动车船、扬尘、农业等 大气污染的综合防治，推行区域大气污染联合防治，对颗粒物、二氧化硫、氮氧 化物、挥发性有机物、氨等大气污染和温室气体实施协同控制。 第四十四条规定：生产、进口、销售和使用含挥发性有机物的原材料和产品的， 其挥发性有机物含量应当符合质量标准或者要求。 第五十一条规定：机动车船、非道路移动机械不得超过标准排放大气污染物。禁 止生产、进口或者销售大气污染物排放超过标准的机动车船、非道路移动机械。 中华人民共和中华人民共和 国环境保护法国环境保护法
22、20142014 年年 4 4 月月 2424 日修订）日修订） 全国人民 代表大会 2014 年 4 月 第三十二条规定：国家加强对大气、水、土壤等的保护，建立和完善相应的调 查、监测、评估和修复制度。 第三十六条规定：国家机关和使用财政资金的其他组织应当优先采购和使用节 能、节水、节材等有利于保护环境的产品、设备和设施。 柴油货车污染柴油货车污染 治理攻坚战行动治理攻坚战行动 计划计划 生态环境 部、发改 委、财政 部等 2019 年 1 月 计划指出到 2020 年，柴油货车排放达标率明显提高，柴油和车用尿素质量明显 改善，柴油货车氮氧化物和颗粒物排放总量明显下降；鼓励自主研发传统内燃机
23、 高效节能减排技术，提升发动机热效率，优化尾气处理工艺；鼓励自主研发柴油 车（机）高压共轨燃油喷射系统、高效增压中冷系统、废气再循环系统、选择性 催化还原系统、柴油颗粒物捕集器等技术。 非道路移动机非道路移动机 械污染防治技术械污染防治技术 政策政策 生态环境 部 2018 年 8 月 鼓励非道路移动机械生产企业通过机内净化技术降低原机排放水平，装用压燃式 发动机的非道路移动机械安装壁流式颗粒物捕集器 DPF）、选择性催化还原装置 SCR）等，提前达到国家下一阶段的非道路移动机械排放标准。加强在用非道路 移动机械的排放检测和维修。加快包括 SCR、DPF 在内的各类先进污染控制技术 的自主研发
24、和国产化。 打赢蓝天保卫打赢蓝天保卫 战三年行动计战三年行动计 划划 国务院 2018 年 7 月 计划指出生态环境的重点防控因子是 PM2.5；重点行业和领域是钢铁、火电、建 材等行业以及散乱污企业、散煤、柴油货车、扬尘治理等领域。在机动车污染方 面，优化运输结构，按照车、油、路三大要素三个领域齐发力来解决机动车污染 问题；抓紧治理柴油货车污染，加快老旧车船淘汰。全面供应国六标准汽柴油， 实现车用柴油、普通柴油和部分船舶用油三油并轨。继续大力推进 VOCs 和氮氧 化物排放治理，尤其要着力实施十三五 VOCs 污染防治工作方案。 20182018 年重点地年重点地 区环境空气挥发区环境空气挥
25、发 性有机物监测方性有机物监测方 案案 原环保部 2017 年 12 月 方案对于 VOCs 监测的城市、监测项目、时间频次及操作规程等做了详细规定。 监测城市包括北京、天津、上海等共计 78 个城市；监测项目包括光化学反应活 性较强或可能影响人类健康的 VOCs，包括烷烃、烯烃、芳香烃、含氧挥发性有 机物 OVOCs）、卤代烃等。 机动车污染防机动车污染防 治技术政策治技术政策 原环保部 2017 年 12 月 技术政策提到，将逐步加严新生产机动车一氧化碳（CO）、总碳氢化合物、氮氧 化物和颗粒物等污染物排放限值。对于新生产机动车，由环境保护部统一制定国 家排放标准，并鼓励地方提前实施更严格
26、的新生产机动车国家排放标准及油品质 量标准，鼓励研发排放控制技术及装置，包括 SCR、DPF 等技术及关键零部件。 汽车尾气排放标准的规范化，是大气污染治理的重要环节。汽车尾气排放标准的规范化，是大气污染治理的重要环节。在汽车尾气排放标准方 面，从2000年至今，为了控制汽车尾气污染物的排放、降低汽车尾气对环境的污染， 我国按照欧盟的汽车排放标准体系，相继制定了一系列符合中国国情及发展需要的 排放法规，完成了从国一到国六的跨越。 图表 17：我国汽车尾气排放标准实施情况 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 12 页 共 23 页 2 2. .2 2 国六标准加速尾气处理
27、国六标准加速尾气处理技术革新技术革新 治理汽车污染排放，除提高油品质量、发动机燃烧效率之外，主要是在尾气排出发动 机之后、排入大气之前进行净化处理，即通过加装尾气处理系统净化，使之符合国家通过加装尾气处理系统净化，使之符合国家 排放标准。排放标准。 2016年及2018年，我国分别发布了轻型汽车污染物排放限值及测量方法（中国第六 阶段） 及重型柴油车污染物排放限值及测量方法（中国第六阶段） ，标志着我国 机动车尾气排放标准正式进入国六时代， 国六标准的推广及落实逐渐提上日程。 标准 规定，我国轻型车、重型车国六标准均采取分步实行的方式。根据我国的国六标准， 现阶段，所有轻型汽车尾气排放均需满足
28、国六a标准；2021年7月1日起，所有重型汽 车尾气排放均需满足国六a标准。 图表 18：国六排放标准分车型实施时间 排放标准阶段排放标准阶段 车辆类型车辆类型 实施时间实施时间 国六国六 A A 轻型汽车 所有车辆 2020 年 7 月 1 日 重型汽车 燃气汽车 2019 年 7 月 1 日 城市车辆 2020 年 7 月 1 日 所有车辆 2021 年 7 月 1 日 国六国六 B B 轻型汽车 所有车辆 2023 年 7 月 1 日 重型汽车 燃气汽车 2021 年 7 月 1 日 所有车辆 2023 年 7 月 1 日 在汽油车与柴油车尾气治理的技术要求上，由于两种车型排放尾气的主要
29、成分不同， 故需采用不同的治理技术原理。需采用不同的治理技术原理。 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 13 页 共 23 页 图表 19：汽油车与柴油车尾气治理技术差异 类别类别 尾气主要成分尾气主要成分 治理技术原理治理技术原理 汽油车汽油车 一氧化碳（CO）、碳氢化合物（HC） 排放量高，而颗粒物排放量低，氮氧 化合物（NOx）排放与柴油车基本相 同 TWC 载体通过三元催化处理 CO、HC、 NOx，国六阶段还需加装 GPF 载体捕集过 滤颗粒物 柴油车柴油车 颗粒物和氮氧化物（NOx）0 排放量 多，一氧化碳（CO）和碳氢化合物 （HC）排放量少 DOC 载体
30、通过氧化催化处理 CO、HC，DPF 载体捕集过滤颗粒物，SCR 载体通过还原 催化处理 NOx，ASC 载体处理 SCR 反应逃 逸的氨 在主要污染物的排放限上，汽油车与柴油车的标准也不尽相同。相比国五标准，相比国五标准，国六国六 标准标准对主要污染物的排放限提出了更高标准的要求。对主要污染物的排放限提出了更高标准的要求。 图表 20：国五与国六标准重型柴油车主要污染物排放限 值比较 图表 21： 国五与国六标准轻型汽车主要污染物排放限值 比较 污染物污染物 国五国五 国六国六 NOxNOx（mg/kWhmg/kWh） 2000 460 PMPM（mg/kWhmg/kWh） 30 10 PN
31、PN（个（个/kWh/kWh） - 6.00E+11 污染物污染物 国五国五 国六国六 a a 国六国六 b b NOxNOx（mg/kmmg/km） 60 60 35 PMPM（mg/kmmg/km） 4.5 4.5 3 COCO（mg/kmmg/km） 1000 700 500 HCHC（mg/kmmg/km） 100 100 50 PNPN（个（个/km/km） - 6.00E+11 6.00E+11 由于柴油车与汽油车在尾气成分、 尾气处理技术路线、 以及主要污染物排放限上的差 异,相应地，在不同排放标准下，其在不同排放标准下，其所需的所需的催化器单元也不相同。催化器单元也不相同。 图
32、表 22：不同排放标准下，柴油车和汽油车尾气处理技术路线及催化器单元 汽车类型汽车类型 排放标准排放标准 精华措施精华措施 主要技术路线及催化器单元主要技术路线及催化器单元 柴油车柴油车 国一至国三 发动机内净化技术 降低发动机燃烧室的面容比、改进点火系统、采用燃油喷射技术、引入 废气再循环、改善燃料供给系统等 国四至国五 通过加装尾气后处理 系统的机外净化技术 国六 汽油车汽油车 国一至国五 通过加装尾气后处理 系统的机外净化技术 国六 对柴油车而言，国六阶段需在国五标准基础上加装柴油机颗粒捕集器（DPF） 。柴油车 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 14 页 共
33、23 页 一般排量较大，重型柴油车排量动辄10升以上，处理此类污染物浓度高、排量大的尾 气， 需要大尺寸高规格高性能蜂窝陶瓷载体组成处理系统， 分别涂覆不同催化剂或具 有过滤结构，以处理NOx、PM、CO、HC等污染物以及催化反应过程中泄露的NH3。现阶 段，柴油车普遍采用DOC-DPF-SCR-ASC串联的技术，以满足国六排放标准。 图表 23：国六排放标准的柴油车采用 DOC-DPF-SCR-ASC 串联的技术路线示意图 SCR载体、DOC载体、ASC载体和DPF所采用的技术原理、处理对象、应用场景及实现功 能如下表所示： 图表 24：柴油车尾气处理催化器单元说明 产品名称产品名称 技术原
34、理技术原理 处理对象处理对象 应用场景应用场景 实现功能实现功能 SCRSCR 载体载体 SCR 载体为催化剂提供超大附着空间，使 NOx 在催化剂作用下，通过尿素水溶液分解生成 的氨，还原为 N2 NOx 柴油车尾气后处 理系统 处理尾气中的 NOx 污染物 DOCDOC 载体载体 DOC 载体为催化剂提供超大附着空间，使 HC、CO 在催化剂的作用下被氧化为 CO2和 H2O CO、HC 柴油车尾气后处 理系统 处理尾气中的 HC、 CO 污染物 ASCASC 载体载体 ASC 载体为催化剂提供超大附着空间，使 SCR 反应后逃逸的氨进行氧化 NH3 柴油车尾气后处 理系统 处理尿素还原
35、NOx 过程中逃逸出来的 NH3 DPFDPF 通过交替封堵蜂窝状多孔陶瓷过滤体，排气 流被迫从孔道壁面通过，过滤碳烟颗粒物 碳烟颗粒物 柴油车尾气后处 理系统 捕集过滤碳烟颗粒 物 2.32.3 尾气处理技术升级推动尾气处理技术升级推动蜂窝陶瓷载体市场蜂窝陶瓷载体市场迎来爆发期迎来爆发期 内燃机尾气后处理产业可具体分为以下五个步骤：催化剂涂覆厂商为蜂窝陶瓷载体 的直接使用方； 涂覆厂商进行活性组分及催化助剂的涂覆处理； 封装公司对催化剂载 体进行包裹并完成内燃机尾气后处理系统的集成；最终尾气后处理系统应用于终端 客户内燃机主机厂商、整车厂商或船机厂商等。 图表 25：内燃机尾气后处理产业链及
36、代表性公司 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 15 页 共 23 页 目前，我国是最大的汽车生产国，也是最大的汽车销售国。根据汽车工业协会数据显 示，2020年，我国汽车总生产量为2348万量，总销售量为2356万量。其中，商用柴油 车的销售量约为348万辆，同比2019年增长23%。 图表 26：2011-2020 年乘用汽油车销量情况 图表 27：2011-2020 年商用车销量情况 除我国商用柴油车销量上涨之外， 在国六标准要求下， 尾气后处理技术要求不断提升， 尾气处理的技术路线和技术要求决定了蜂窝陶瓷载体单机用量的增加，在国五标准 下，汽油车仅需安装TWC载
37、体，柴油车仅需安装SCR载体，而国六标准执行后，汽油车 及柴油车均需要更多尾气处理载体体积，同时，汽油车需加装GPF催化器，柴油车需 加装DOC、DPF、ASC催化器，导致单车载体价格的增加。导致单车载体价格的增加。 图表 28：国五、国六标准下蜂窝陶瓷载体在各类车辆中的单车使用体积变化（L） 国五标准国五标准 平均排量平均排量 SCRSCR DOCDOC DPFDPF TWCTWC GPFGPF 重型商用柴油车重型商用柴油车 10 15 - - 轻型商用柴油车轻型商用柴油车 3 4.5 - - 汽油乘用车汽油乘用车 1.8 1.5 - 国六标准国六标准 重型商用柴油车重型商用柴油车 10 2
38、0 7 15 0 5,000,000 10,000,000 15,000,000 20,000,000 25,000,000 30,000,000 0 500,000 1,000,000 1,500,000 2,000,000 2,500,000 3,000,000 3,500,000 4,000,000 商用车：柴油车销量商用车：汽油车销量 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 16 页 共 23 页 轻型商用柴油车轻型商用柴油车 3 6 2.1 4.5 汽油乘用车汽油乘用车 1.8 2.16 2.16 以一台10L排量的重型商用柴油车为例，根据奥福环保招股书公布的20
39、19年蜂窝陶瓷 载体价格数据推算，国六标准下重型柴油车SCR/DOC/DPF载体用量分别为20/7/15升， 按照每升单价33/40/82元的价格进行估算， 该柴油车尾气处理所需的蜂窝陶瓷费用约 为2140元，相比国五标准下495元的蜂窝陶瓷载体单车价格大幅增加。 我国汽车产销量世界第一的地位， 以及国六标准下， 单车尾气处理载体产品价值大幅 增加， 将推动将推动蜂窝陶瓷载体市场迎来爆发期。蜂窝陶瓷载体市场迎来爆发期。 公司的蜂窝陶瓷业绩将迎来快速增长期。 3 3、聚焦柴油车尾气处理，市场份额有望快速提升。、聚焦柴油车尾气处理，市场份额有望快速提升。 3.13.1 核心技术突破，打破国外垄断核
40、心技术突破，打破国外垄断 蜂窝陶瓷载体是汽车尾气治理的关键核心部件，一定程度上决定了尾气污染治理的 技术路线， 并影响排放法规的制定与实施。 美国康宁公司自上世纪70年代发明蜂窝陶 瓷载体并应用于汽车尾气净化领域以来，逐渐与日本NGK公司共同垄断蜂窝陶瓷载体 市场至今，二者合计占据全球90%市场份额，在大尺寸蜂窝陶瓷载体领域占据的份额 更高。 国外巨头发挥自身技术和市场优势，通过以下途径，形成了较为牢固的垄断优势： 建立与整车厂直接合作的商业模式，主导尾气后处理产业链。康宁和NGK两家载 体厂商越过催化剂涂覆、 封装等中间环节直接向整车厂供应蜂窝陶瓷载体， 与整 车厂建立了紧密的合作关系，取得
41、了整车厂的信任，在业内赢得了口碑和信誉。 形成产业同盟，掌握市场定价权。历史上康宁首先发明了蜂窝陶瓷载体，NGK在 取得康宁的授权之后开始生产蜂窝陶瓷载体， 在发展过程中两家公司相互竞争又 相互促进，掌握了更多的市场定价权。 进行海外扩张，巩固市场地位。随着全球蜂窝陶瓷载体的需求量越来越大，康宁 和NGK近年来趋向于在海外投资和建厂，两家公司均将中国作为重要的市场，在 中国投资建设了蜂窝陶瓷载体生产基地。 大尺寸载体技术基本由国外垄断厂商掌握。除排放法规升级需基于国外垄断技术之 外，因蜂窝陶瓷载体具有法规属性，国内汽车厂商在采购国外垄断厂商载体时，普遍 处于弱势地位，议价能力较低。因此，彻底掌
42、握蜂窝陶瓷载体，特别是大尺寸载体的彻底掌握蜂窝陶瓷载体，特别是大尺寸载体的 技术体系与生产体系， 成为我国重大战略需求， 既有污染防治的紧迫性， 又具有产业技术体系与生产体系， 成为我国重大战略需求， 既有污染防治的紧迫性， 又具有产业 安全的重要性。安全的重要性。 公司及技术研发带头人多年来在大气污染治理行业深耕细作，将技术与研发作为企 业发展的源动力， 逐渐成长为具有领先技术与研发优势的高新技术企业。 凭借在蜂窝 陶瓷载体领域突出的研发与创新能力， 公司持续承担“十一五”、 “十二五”和“十 三五”期间，国家“863计划”和“国家重点研发计划”汽车尾气污染治理领域中的 关键课题。公司重点研
43、发并产业化柴油车尾气处理核心部件大尺寸蜂窝陶瓷载 体，打破多年来国外厂商对大尺寸蜂窝陶瓷载体制造技术的垄断，填补了国内空白。 图表 29：公司参与的国家技术课题项目 项目项目 课题名称课题名称 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 17 页 共 23 页 “十一五”期间“国家“十一五”期间“国家 863863 计划”项目计划”项目 重型柴油车整体催化剂制备工艺开发和催化净化器产业化研究 重型柴油车整体催化剂制备工艺开发和催化剂产业化研究 柴油车颗粒物捕集器关键技术与产业化 柴油车过滤体材料和技术开发与产业化 “十二五”期间“国家“十二五”期间“国家 863863 计划”项
44、目计划”项目 重型柴油车用大尺寸催化剂载体开发与生产线建设 重型柴油车用大尺寸催化剂载体开发与生产线建设 “十三五”期间“国家“十三五”期间“国家 重点研发计划”重点研发计划” 柴油车 NOx 后处理关键技术 柴油车 PM 后处理关键技术 柴油机后处理关键部件评价与产业化技术 汽油车颗粒捕集器及其催化剂技术研究 国六汽油车后处理系统的工程示范和规模化应用 公司研发带头人成功攻克了大尺寸蜂窝陶瓷载体技术，并完成产业化建设。公司的 “重型柴油车污染排放控制高效SCR技术研发及产业化”成果被评价为“打破国外垄 断，填补国内空白” ，公司公司及其研发带头人潘吉庆作为该项目的第三完成单位及个人及其研发带
45、头人潘吉庆作为该项目的第三完成单位及个人 荣获荣获“国家科学技术进步二等奖国家科学技术进步二等奖”。 现阶段， 公司拥有SCR、 DPF、 DOC大载体配方技术、 DPF非对称孔结构大载体配方技术、 GPF配方技术等，围绕国四、国五和国六各阶段排放标准，构建了蜂窝陶瓷载体配方 技术体系，使公司蜂窝陶瓷载体产品的膨胀系数、壁厚、孔密度、孔隙率、背压、吸 水率控制、耐热冲击等关键性能和指标达到国际先进水平。 图表 30：蜂窝陶瓷系列产品工艺流程 3.3.2 2 公司公司核心核心优势优势 公司深耕蜂窝陶瓷领域多年， 市场占有率排在国内企业前列。 公司的生产经营活动主 要有以下几点优势： 证券研究报告
46、证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 18 页 共 23 页 技术优势 公司自主研发构建了以“堇青石材料结构及结晶控制技术”和“高性能蜂窝陶瓷载 体制备工艺技术”为核心的技术体系和生产体系，全面掌握大尺寸蜂窝陶瓷载体从全面掌握大尺寸蜂窝陶瓷载体从 原材料配方、 模具制造到烧成控制等规模化生产各环节的关键核心技术， 达到国内领原材料配方、 模具制造到烧成控制等规模化生产各环节的关键核心技术， 达到国内领 先、国际先进的水平，先、国际先进的水平，改变了关键核心部件依赖国外垄断厂商的被动局面，实现了关 键核心技术的自主可控。 同时， 公司在蜂窝陶瓷技术领域具有多年的研发经验， 累积了多达数
47、万配方及样品的 科学实验数据，并据此建立了实验数据库。并据此建立了实验数据库。研发人员从公司设立开始研发SCR载体并 于2013年正式投产， 积累了大量研发经验数据， 随后进行的从厚壁载体改进为薄壁载 体的研发仅历时半年，研发效率获得了极大的提升。随着排放标准不断提高，蜂窝陶 瓷载体升级换代速度也越来越快，公司的研发经验曲线优势更趋凸显。 区位优势 公司的蜂窝陶瓷载体产品主要销售给机动车尾气净化催化剂厂商，最终应用于柴油 车整车厂商或主机厂商等终端用户，整车和主机厂商通常对零部件供应商有就近配 套的要求。 奥福环保与中国重汽、 潍柴动力等整车或主机厂商的附属催化剂企业同位 于山东省， 子公司重
48、庆奥福则与玉柴动力、 云内动力以及为其配套的催化剂厂商中自 环保、 贵研催化等同处西南地区。 产业聚集的特点使得公司在生产经营成本控制、行产业聚集的特点使得公司在生产经营成本控制、行 业信息收集、 新产品研发、 市场开拓、 满足客户需求及时性等方面具有良好的区域便业信息收集、 新产品研发、 市场开拓、 满足客户需求及时性等方面具有良好的区域便 捷优势。捷优势。 客户资源优势 通过多年的研发以及生产销售，公司获得了大量国内外优质客户资源通过多年的研发以及生产销售，公司获得了大量国内外优质客户资源。公司与优美 科、庄信万丰和巴斯夫等全球领先的外资催化剂厂商及重汽橡塑、威孚环保、中自环 保、贵研催化
49、和艾可蓝等国内柴油车整车厂的配套催化剂企业建立起了长期稳定的 合作关系，成功进入中国重汽、潍柴动力、玉柴动力、康明斯、戴姆勒等知名整车或 主机厂商的供应商名录。 图表 31：奥福环保国内外客户分布 3.33.3 产能释放助力市场份额提升产能释放助力市场份额提升 证券研究报告证券研究报告| |化工化工 万联证券研究所 第 19 页 共 23 页 自上市以来，公司积极募集资金，扩大生产能力，以提升业务规模，增强公司盈利能 力。一方面，公司加快募集资金投资项目建设，引进国内外先进生产设备，扩大DPF 和SCR载体生产规模，建设DOC载体、TWC载体以及GPF生产基地，进一步完善公司产品 系列，扩大蜂窝陶瓷产品产能。另一方面，公司将对现有生产基地进行技术改进和升 级，实现技术水平和品质管控的进一步提升，进而提高产品质量、降低经营成本、提 高生产效率、提升公司盈利能力和市场竞争力。 在建项目方面， “年产400万升DPF载体山东生产基地”项目部分设备已安装完毕， 并 正式投入生产并形成有效产能；“年产200万升DOC、160万升TWC、200万升GPF载体重 庆生产基地项目”主体建筑已完工， 部分设备已安装完毕； “山东生产基地汽车蜂窝 陶瓷载体自动化技改项目”及“技术研发中心建设项目”目前正在建设中。根据公 开数据测算，预计到2023年，公司蜂窝陶瓷总产能
