1、22 . 供给端：海外巨头长期垄断高世代基板，国产替代亟需提升 3.3 21 . 面板需求，本土市场占比持续提高LCD需求端：紧随 3.2 17 . 技术与资本密集打造玻璃工业皇冠明珠 3.1 17 . 玻璃基板产业概况：玻璃工业皇冠明珠，国产替代空间巨大LCD 3. 15 . 面板涨价进入顺周期，本土厂商迎来业绩收获期 2.3 12 . 产能进入扩产尾声，配套元器件短缺加剧供不应求局面LCD供给端：全球 22. 8 . 需求端：在线办公催生市场扩容，下游复苏带动面板需求超预期 2.1 8 . 面板产业概况：面板产业进入顺周期，供需关系改善推动价格维持上行LCD 2. 6 . 司进入业绩收获期
2、受益面板价格回暖上行，公 1.2 4 . 始于玻璃基板，延伸至面板业务 1.1 4 . ”基板+面板“公司概况：深耕显示领域，一体化布局 1. 请参考最后一页评级说明及重要声明 3长城证券 公司深度报告 vYyUcXmWoWrRmQ7N9RaQsQrRtRmNfQmMnOlOmMxObRoPsPuOmQqMxNmPrO cz99 目录目录 4.面板业务进入收获期，玻璃基板引领高世代国产化进程.24 4.18.6 代线面板高性价比优势凸显，产能进入快速爬坡期.24 4.28.5+代玻璃基板投产打破国外垄断.25 （持股比例）（持股比例）公司架构图公司架构图彩虹彩虹：1图图 混切技术生产导入，产品
3、错位竞争优势进一步凸显。 液晶面板项目达产，实现了上下游配套及产业协同效应。随着G8.6年实现2018伸，于 ，公司顺应显示产业发展趋势，近年来公司积极向下游高世代显示面板产业延面板方面 厚度的系列化产品。0.4mm到0.7mm目前玻璃基板已形成从，高世代领域实现关键突破 基板玻璃产品成功下线，公司基板玻璃产业向G8.5+月1年2020打破了国际垄断。随着 代基板玻璃制造能力， 填补了国内在该领域的空白，8.5代、7.5代、6代、5面， 公司具备 动效应的企业，主要业务为液晶面板和液晶玻璃基板的研发、生产与销售。玻璃基板方 基板” ，具备上下游产业联+一体化布局“面板 器件领域)平板显示FPD
4、(彩虹股份是我国 始于玻璃基板，延伸至面板业务始于玻璃基板，延伸至面板业务 1.1 基板”基板”+“面板“面板 公司概况：深耕显示领域，一体化布局公司概况：深耕显示领域，一体化布局 1. 4长城证券 公司深度报告 公司深度报告 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 公司股权结构相对集中。 2017 年 10 月公司定增完成后，咸阳金控取代咸阳中电彩虹集团 成为公司第一大股东，持股比例达到 31.01%，咸阳市国资委成为公司实际控制人。原第 一大股东咸阳中电彩虹集团成为第二大股东，控股比例 23.66%。 图图 3：公司股权架构公司股权架构 公司于 2017 年非公开发行募集资金 190
5、.41 亿元，其中 140 亿元投入 8.6 代薄膜晶体管液 晶显示器件（TFT-LCD）项目，52.2 亿元投入 8.5+代液晶基板玻璃生产线项目。 图图 4：募募集资金具体投资项目概况集资金具体投资项目概况 序号 募投项目名称 投资总额(亿元) 拟投入募集资金 （亿元） 1 增资咸阳彩虹光电科技有限公司，建设 8.6 代薄膜晶体管 液晶显示器件（TFT-LCD）项目 280.00 140.00 2 增资彩虹（合肥）液晶玻璃有限公司，建设 8.5 代液晶基 板玻璃生产线项目 60.03 52.20 合计 340.03 192.20 公司深度报告 长城证券6 请参考最后一页评级说明及重要声明
6、定增最终发行价格为 6.74 元/股，发行股票数量为 28.52 亿股，共包括 10 名发行对象，其 中咸阳金控配售金额达到约 75 亿元，发行完成后成为公司控股股东。 图图 5：2017 年公司定增发行概况年公司定增发行概况 序号序号 发行对象发行对象 配售股数（股）配售股数（股） 配售金额（亿元）配售金额（亿元） 1 咸阳市金融控股有限公司 1,112,759,643 75.00 2 咸阳中电彩虹集团控股有限公 司 667,655,786 45.00 3 咸阳市城市建设投资控股集团 有限公司 370,919,881 25.00 4 陕西电子信息集团有限公司 148,367,952 10.0
7、0 5 合肥芯屏产业投资基金 （有限合 伙） 237,388,724 16.00 6 陕西如意广电科技有限公司 194,078,635 13.00 7 汇安基金管理有限责任公司 51,928,783 3.50 8 北信瑞丰基金管理有限公司 20,675,074 1.40 9 陕西延长石油财务有限公司 14,000,000 0.94 10 财通基金管理有限公司 33,857,566 2.28 合计 2,851,632,044 192.20 1.2 受益面板价格回暖上行，公司进入业绩收获期受益面板价格回暖上行，公司进入业绩收获期 公司产品主要分为玻璃基板和面板， 其中玻璃基板在2017-2019年
8、营收分别为2.85亿元、 2.15 亿元、 3.21 亿元， 2018 年公司 8.6 代 TFT-LCD 面板产品实现批量销售， 营收为 12.05 亿元，2019 年营收 46.59 亿元，同比大增，主要原因是 G8.6 液晶面板项目 2018 年末达 产后，产能规模、产线良率及产品品质逐步提升，产销量大幅增长所致。2019 年产品收 入结构来看，液晶面板占比接近 80%，玻璃基板占比 5.5%，2020 年随着公司 G8.6 代线 面板及 G8.5 代线玻璃基板产能逐步释放，公司整体营收呈现快速增长态势。 图图 6：公司各产品收入情况（亿元）公司各产品收入情况（亿元） 图图 7：公司公司
9、 2019 年各产品收入占比年各产品收入占比 公司深度报告 长城证券7 请参考最后一页评级说明及重要声明 2019 年公司实现营收 58.6 亿元，同比增长 203.75%， 归母净利润 0.65 亿元，同比上升 6.35%，扣非后归母净利润-21.37 亿元。公司营收大幅增长主要由于液晶面板一期、二期 项目均已转固运营，且面板产销量大幅增加，归母净利润为正主要来自政府补贴，扣非 后归母净利润下滑主要原因是全球面板产能大量释放导致面板价格逐步走低。2020 年 Q1-Q3 公司实现营业收入 68.78%，同比增长 68.33%，归母净利润-16.7 亿元，同比下降 138.80%， 主要原因是
10、疫情对面板业绩冲击以及上半年对第5代玻璃基板计提7.7亿减值。 根据公司 2020 年业绩预告，归母净利润为-7.2 亿到-8.8 亿元；扣非归母净利润-8.2 亿元 到-9.8 亿元，对应 2020Q4 归母净利润 7.9 亿-9.5 亿元，同比+5%到+25%，环比+1596% 到 1896%；实现扣非归母净利润 7.3 到 8.9 亿元，4Q20 起公司业绩反转进入爆发期，同 比以及环比均呈现明显增幅，实现大幅扭亏。 在 2020 年 5 月以来面板价格快速上涨的背景下，公司自 2020Q4 起业绩呈爆发式增长， 预估 21 年面板供需关系仍旧紧张， Q1 面板价格持续上涨并有望持续维持
11、高位， 预计 2021 年公司面板业务将迎来利润爆发期，玻璃基板业务将保持稳健向上发展趋势。 图图 8：公司营业收入（亿元）、增速及毛利率公司营业收入（亿元）、增速及毛利率 图图 9：公司公司净利润、净利润、ROE 及净利率及净利率 图图 10：公司公司经营活动现金流量净额（亿元）及占营收比经营活动现金流量净额（亿元）及占营收比 图图 11：公司公司总资产及剔除预收账款后的资产负债率总资产及剔除预收账款后的资产负债率 2.852.153.21 12.05 46.59 1.35 5.09 8.8 0 10 20 30 40 50 60 70 201720182019 玻璃基板液晶面板其他业务 7
12、9.5% 5.5% 15.01% 液晶面板玻璃基板其他业务 -100.00% 0.00% 100.00% 200.00% 300.00% 400.00% 0 20 40 60 80 2017201820192020Q3 营业收入（亿元）同比增速（%） 毛利率（%) -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% -20 -15 -10 -5 0 5 2017201820192020Q3 归母净利润（亿元）净利率（%） ROE（%） 公司深度报告 长城证券8 请参考最后一页评级说明及重要声明 。 2. LCD 面板产业概况：面板产业进入顺面板产业概况：面板产业进入顺 周
13、期， 供需关系改善推动价格维持上行周期， 供需关系改善推动价格维持上行 2.1 需求端：在线办公催生市场扩容，下游复苏带动面板需求端：在线办公催生市场扩容，下游复苏带动面板 需求超预期需求超预期 LCD 面板的下游应用分为电视、显示器、手机、笔记本电脑、商用显示、车载及其它应 用品类。其中电视面板是液晶面板最主要的下游应用，占据液晶面板出货面积约 70%。 图图 19：2019 年年 LCD 下游需求占比下游需求占比 从液晶电视面板的出货量来看，2020 年度受疫情影响，电视需求短期内受到冲击，预计 2020 年全球液晶电视面板出货量为 2.58 亿片，同比下降 10%，但在 2020 年 Q
14、2 过后，受 在线办公需求拉动，液晶电视面板出货量同比下降幅度收窄。2020 年 Q4 全球液晶电视 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 0 10 20 30 2017201820192020Q3 经营性现金流金额（亿元） 占营收比（%） 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 320 340 360 380 400 420 440 2017201820192020Q3 总资产（亿元） 资产负债率（剔除预收账款） 67% 13% 7% 3% 5% 1%1% TV 显示器 手机 商用显示 笔电 车载 其他 公司深度报告 长城证券9 请参考最后一页评级
15、说明及重要声明 面板的出货数量为 6920 万片，同比下滑 2.4%；出货面积为 4468.2 万平方米，同比增长 0.06%。 图图 12：全球全球 LCD TV 面板出货量面板出货量(百万片百万片) 图图 13：全球全球 LCD TV 面板出货面积（万平方米）面板出货面积（万平方米） 从液晶电视面板的出货尺寸来看，根据群智咨询（Sigmaintell）数据显示，2020 年全球 LCD TV 面板出货平均尺寸大幅增长了 1.8 英寸，预计 2021 年增长 1.5 英寸，达到 48.6 英寸。平均尺寸超 1.5 英寸的增长，预计可去化超 200K G8.5 代线的产能。大尺寸化依然 是去化
16、高世代面板产能的有效途径。 图图 14：全球全球 LCD TV 面板平均出货尺寸（单位：英寸）面板平均出货尺寸（单位：英寸） 2019 年，65 寸及以上电视市占率为 11.3%，50 寸以下的电视占据接近 60%的份额，预计 2020 年 65 寸及以上电视市占率可达 13.7%，同比提升 2.4pct，大尺寸电视市场份额的提 升有望带动电视平均出货尺寸增长。 图图 15：全球全球 TV 市场主要尺寸市占率情况市场主要尺寸市占率情况 -12% -10% -8% -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 58 60 62 64 66 68 70 72 74 2019Q12019Q2
17、2019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q4 出货量YOY -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 3600 3800 4000 4200 4400 4600 4800 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 出货面积YOY 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 2017201820192020（E）2021（F） 出货尺寸 公司深度报告 长城证券10 请参考最后一页评级说明及重要声明 展望 2021 年，预计全球 TV 面板出货量将迎来恢复性增长，LC
18、D TV 加权平均面板尺寸 将从 2019 年的 45.4 英寸增长到 2021 年的 49.2 英寸， 2021 年全球 TV 面板需求有望持续 复苏。 图图 16：2020 年年 LCD TV 面板分型号出货面积预测面板分型号出货面积预测 除液晶电视类面板外，IT 类面板亦展示需求向好的态势。从终端需求来看，2020 年全球 笔记型电脑出货量好于预期，主要原因为： （1）中国国内复工速度较快，来自中国本土 的需求影响较小，笔记本 Q1 出货量 3430 万台，同比仅下降 4%。 （2）笔记本供应链大部 分位于中国，受到疫情影响，3-4 月要送到欧美通路的笔记本电脑出现供货短缺。加上疫 情的
19、隔离政策使得在家办公需求激增，企业大量采购欧美通路商的笔记本库存使得库存 快速下降，欧美通路商出现较大补库存需求。 （3）为了配合远程教育需求，欧美教育电 脑需求激增。 （4）随着全球陆续解封，品牌与终端通路商要挽回 2020 年上半年流失的业 绩。 6.1% 4.3%4.0% 31.1% 28.2% 26.8% 7.3% 6.8% 6.3% 14.0% 16.2% 18.5% 6.5% 3.5% 1.6% 6.7% 9.8% 10.2% 16.3% 16.3% 16.1% 6.0% 8.3% 10.1% 1.6% 2.8%3.6% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%
20、 80% 90% 100% 201820192020E 65 111.2 47 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 20 40 60 80 100 120 65寸以下65寸及以上 出货面积（百万平米）YoY 公司深度报告 长城证券11 请参考最后一页评级说明及重要声明 图图 17：全球笔记本电脑出货量及预测全球笔记本电脑出货量及预测 在显示器方面，2020 年 Q4 显示器面板出货量 4400 万片，同比增长 19.89%；2020 年全 球显示器面板出货量 16450 万片，同比增长 14.4%。从显示器面板的尺寸来看，2020Q1 显示器面板平均尺寸
21、为 24.0 英寸，同比增加 0.7 英寸，环比增加 0.2 英寸，显示器面板平 均出货尺寸持续提升。 图图 18：全球液晶显示器面板出货量（单位：百万片）全球液晶显示器面板出货量（单位：百万片） 图图 19：全球液晶显示器面板出货平均尺寸 （单位：全球液晶显示器面板出货平均尺寸 （单位： Inch） 在手机市场方面， 据 IDC 数据， 2020 年全球智能手机出货量约 12.9 亿台， 同比下降 5.9%。 5G换机潮将为 2021 年智能手机市场复苏带来强劲动力， 根据高通的预测， 预计 2020-2022 年 5G 手机出货量分别为 2 亿、5 亿、7.5 亿部。随着全球经济复苏，智能
22、手机出货量有 望整体恢复， 预计叠加 5G 换机潮的因素， 2021 年智能手机的出货量有望达到约 14 亿部。 从国内手机市场来看，2021 年 1 月国内智能手机出货量 3957.2 万部，同比增长 94.3%， 增速较上个月提高了 107.1 个百分点， 1 月出货量环比增长 56.9%。 1 月份国内 5G 手机出 货量达 2727.8 万部， 环比增长 49.9%。 本土市场率先走出疫情影响， 展示较强复苏趋势。 图图 20：全球智能手机出货量全球智能手机出货量 图图 21：国内国内智能手机出货情况智能手机出货情况（万台）（万台） -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15
23、% 20% 25% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 出货量YOY 20 21 22 23 24 25 201520162017201820192020E 平均尺寸 公司深度报告 长城证券12 请参考最后一页评级说明及重要声明 此外车载领域也为显示市场扩容提供动力。车载显示器是液晶显示行业重要分支，随着 抬头显示、 车载娱乐等人车交互方式增多， 车载显示应用日益增多。 据 Omdia 数据， 2020 年由于疫情影响，全球车载显示器出货量同比
24、下降 16%至 1.36 亿台。但其中，10 英寸以 上的大尺寸车载显示器出货量 0.31 亿台，同比增长 32.7%。2020 年，电动汽车占所有新 车销量的近 5%。预计 2021 年，电动汽车将占全球新车销量的 7% 以上，进一步增长 66%，销量有望超过 500 万辆。随着新能源汽车的销售量提升推升人车交互应用，车载显 示器尺寸逐渐变大，有望带动车载显示屏市场快速增长。 图图 22：全球乘用车销量（百万辆）全球乘用车销量（百万辆） 图图 23：国内全球车载显示器市场出货量预测国内全球车载显示器市场出货量预测 2.2 供给端：全球供给端：全球 LCD 产能进入扩产尾声，配套元器件产能进入
25、扩产尾声，配套元器件 短缺加剧供不应求局面短缺加剧供不应求局面 面板行业属于重资本投资行业，据国内面板企业京东方、TCL 科技、彩虹股份等国内面 板厂商 8.5/8.6 代线项目建设规划，一条 10 万片/月左右产能的规模 8.6 代 LCD 产线建设 周期约 2 年，总投资额约 250300 亿元。面板行业扩产周期长，资金壁垒高。此种行业 特征导致面板周期趋势较为持久。 表表 1：国内面板厂商国内面板厂商 TFT-LCD 项目投资产出情况项目投资产出情况 -20.0% -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 0 50 100 150 200 250 300 3
26、50 400 450 出货量（百万台）YoY -100% -50% 0% 50% 100% 150% 0 1000 2000 3000 4000 5000 国内智能手机出货量（万台）5G手机出货量（万台） YoY5G渗透率 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 0.5 1 1.5 2 201820192020E2021E2022E 出货量（亿块）同比增长（%） 公司深度报告 长城证券13 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资方投资方 项目地点项目地点 规划时间规划时间 项目名称项目名称 月产能月产能 建设周期建设周期 投资总额投资总额 京东方京东方 A
27、 A 合肥 2014 第 8.5 代薄膜晶 体管液晶显示器件 （TFT-LCD）项目 9 万片 22 个月 285 亿元 京东方京东方 A A 重庆 2014 重庆京东方第 8.5 代新型半导体显示 器件及系统项目 （含触摸屏） 9 万片 24 个月 328 亿元 TCLTCL 科技科技 深圳 2014 第 8.5 代 TFT-LCD 生产线建 设项目（t2 项目） 10 万片 17 个月 244 亿元 彩虹股份彩虹股份 咸阳 2017 8.6 代薄膜晶体管 液晶显示器件 （TFT-LCD）项目 12 万片 24 个月 280 亿元 行业产能退出方面， 2019 年由于液晶面板价格下跌较大，
28、面板厂商业绩持续下滑， 三星、 LGD 从 2019 年 Q3 开始逐步退出液晶面板业务， 预计 LGD 将在 2021 年底之前停止韩国 液晶电视面板的生产，三星预计将在 2021 年底停止韩国 LCD 面板生产。 LGD 在韩国有三条 LCD 产线，包括 P7、P8、P9，此次退出的主要是 P7 和 P8 产线，设 计月产能分别为 230K 和 240K， 2019 年底已经降至 180K 和 100K， 预计 P7、 P8 将在 2021 年底完全停产。 三星此次退出产线主要是 L7-2、 L8-1、 L8-2 产线， 设计月产能分别为 170K、 150K、200K，2019 年底产能
29、分别为 170K、120K、100K，预计三条产线将在 2021 年底 停产。 根据测算，此次韩国厂商的产能合计退出的产能约占全球面板总产能的 17%。 表表 2：韩国面板厂商韩国面板厂商 LCD 产能退出计划产能退出计划 企业企业 产线产线 世代世代 设计月产能设计月产能 20192019 年底月产能年底月产能 停产计划停产计划 LGD P7 7 230K 180k 2021 年底停产 P8 8 240K 100k 20201 年底停产 三星 L7-2 7 170k 170k 2021 年底停产 L8-1 8 150k 120k 2021 年底停产 L8-2 8 200k 100k 2021
30、 年底停产 松下 Himeji1 8 50K 15K 2021 年 Q1 停产 在大陆液晶面板厂方面，大部分厂商已经进入了扩产的尾声，2020 年新增产能主要来自 于京东方的武汉 10.5 代线（120K/月）和惠科的滁州 8.6 代线（120k/月） ，2021 年新增产 能主要来自于华星光电的 T7 的 11 代线（105K）以及惠科绵阳 8.6 代线（60k/月） 、鸿海 广州二期 10.5 代线（45K） 。 表表 3：国内主要国内主要 LCD 面板厂商扩产计划面板厂商扩产计划 公司深度报告 长城证券14 请参考最后一页评级说明及重要声明 产线 世代 设计月产能 投产时间 扩产进度 京
31、东方 B9 10.5 120K 2018Q2 2020 年计划建设 Phase4 产线， 再扩 15K 产能 B17 10.5 120k 2020Q1 2020年底90k， 2021Q1达到120k 华星光电 T7 11 105K 2020Q4 预计 2021 上半年释放产能 惠科 滁州 H2 8.6 120K 2019Q3 原计划 150K，后来下调至 120K 绵阳 H4 8.6 60K 2020Q3 原计划 120K，后来下调至 60K 夏普 广州 10.5 90K 2020Q1 一期 45K 爬坡中， 二期 45K 建设 中 友达 L8B 8 105K 2016Q1 计划在 2021
32、年建设 Phase4，增 加 60K 产能 随着韩国厂商的退出以及大陆厂商的新增产能的释放，预计全球液晶面板竞争格局将发 生重要变化，大陆厂商在大尺寸液晶面板产能的市占率有望从 2019 年的 41.1%提升至 2021 年的 57.8%，韩国厂商市占率将从 2019 年的 28.4%下降至 2021 年的 9.7%，全球液 晶面板市占率更趋集中，大陆厂商在全球液晶面板的话语权进一步加强。 图图 24：大尺寸液晶面板产能面积市占率大尺寸液晶面板产能面积市占率 从行业集中度来看， 京东方和华星光电在 2019 年分别占据液晶电视面板市场份额的 18% 和 12%，合计份额为 30%，预计未来市场
33、份额有望进一步提升，2021 年合计市场份额有 望达到 40%，行业集中度的提高有望降低面板价格波动性。 图图 25：20192023 年全球年全球 LCD TV 面板产能面积分厂商占比走势（单位：面板产能面积分厂商占比走势（单位：%） 43.0% 40.5% 36.8% 32.9% 28.4% 20.4% 9.7% 30.2% 28.9% 30.0% 28.2% 25.7% 25.0% 25.0% 19.4% 23.7% 27.5% 33.7% 41.1% 48.7% 57.8% 7.5%6.9% 5.7%5.2%4.9%5.9% 7.5% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80
34、.0% 100.0% 120.0% 201520162017201820192020（E） 2021（E） 韩国台湾地区大陆日本 公司深度报告 长城证券15 请参考最后一页评级说明及重要声明 对比来看，大陆面板厂商成本优势明显。国内液晶面板厂商由于积极导入国产原材料、 持续压缩原材料成本，人力成本、土地、水电成本较低，具有比较明显的成本优势。从 大陆液晶面板厂与韩国、台湾的面板厂对比来看，大陆面板厂在成本管控方面的能力较 强， 盈利能力较好。 2019 年以来， 京东方毛利率在11%-18%之间波动， TCL 毛利率在 6%-18% 之间波动，深天马在 13%到 19%之间波动。相比之下，台湾
35、面板双雄群创和友达 2019 年 以来毛利率在 0%附近波动，2019 年 Q4 开始同时转入负毛利率。LGD 毛利率自 2019 年 以来维持在 5%-11%之间，低于大陆面板厂商的水平。 从营业利润率来看，大陆面板厂商同样要领先于海外厂商。2019 年以来，京东方营业利 润率为-3%-5%之间，TCL 的在 1%-13%之间，深天马在-2%到 13%之间。相比之下，台 湾面板双雄群创和友达 2019 年以来营业利润陷入深度负值，在-13%到-4%之间波动。韩 国面板制造商 LGD 也处于负值区间，在-8%到-2%之间波动。2020 年下半年以来，受益 面板价格上涨，京东方、TCL、群创、友
36、达等主要面板厂商毛利率与净利率大幅提升， 行业上行周期加速龙头厂商利润释放。 图图 26：全球全球主要面板厂商季度毛利率情况主要面板厂商季度毛利率情况 图图 27：全球主要面板厂商季度营业利润率情况全球主要面板厂商季度营业利润率情况 2.3 面板涨价进入顺周期，本土厂商迎来业绩收获期面板涨价进入顺周期，本土厂商迎来业绩收获期 17% 18% 25% 26%26% 6% 6% 1% 0%0% 4% 5% 6%6%5% 12% 15% 18% 20% 20% 4% 7% 12% 15%16% 11% 10% 8% 8%8% 13% 12% 11% 10%10% 17% 10% 10% 6%6% 1
37、4%11% 3%0%0% 4%5% 8%9%9% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 201920202021E2022E2023E 京东方中电熊猫彩虹股份华星光电惠科 友达群创LGD三星显示夏普 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3 京东方TCL深天马群创友达LGD -15% -10% -5% 0% 5% 10% 2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3 京东方TCL深天马群创友达LGD 公司深度报
38、告 长城证券16 请参考最后一页评级说明及重要声明 从液晶电视面板的价格来看，随着下游需求从 2020 年 Q3 开始强劲复苏，以及产能的收 缩， TV 面板价格迎来强劲上涨， 根据 WitsView 数据， 截止 21 年 3 月上旬 65 寸、 55 寸、 43 寸、32 寸价格分别为 245 美元、195 美元、123 美元、72 美元，相比 2020 年 6 月上旬 的低点分别上涨 49.4%、89.3%、83.6%、125.0%。 。 图图 28：主要尺寸液晶电视面板价格变化主要尺寸液晶电视面板价格变化 从行业产能分配来看，2019 年国内液晶面板厂商扩产使得行业供应大幅提高，平板显
39、示 器（FPD）在 2019 年的平均产能过剩，平均供求比达 13.6。随着韩国厂商在液晶面板 领域的退出，有望抵消大陆厂商的扩产带来的产能增加，预计面板供求的水平将从 2019 年的较大供过于求转变为 2021 年较为偏紧的供求局面，平均供求比为 6.5。 图图 29：大尺寸平板显示器供求比季度变化大尺寸平板显示器供求比季度变化 行业自身供求局面改善有望维持面板价格的健康状态。此外由于半导体领域产能持续紧 张，面板产业的配套元器件供给呈现相对短缺状态。此因素有望延长面板供给偏紧的状 态。总体观察而言，液晶面板行业作为电子产业的重要产品种类，其复苏与供求明显改 善状态受全球经济复苏气候的影响，
40、紧跟整体电子产业复苏的趋势。 图图 30：主要主要电子元器件近期电子元器件近期价格价格上涨概况上涨概况 0 50 100 150 200 250 300 65寸55寸43寸32寸 公司深度报告 长城证券17 请参考最后一页评级说明及重要声明 ， LCD 行业摆脱扩产带来的价格低潮，本土厂商有望乘产业复苏东风，进入业绩收获期， 京东方 A、TCL 科技、彩虹股份从 2020 年 Q3 开始业绩均显著改善，各家公司的情况分 别如下： 表表 4：主要面板企业归母净利润对比主要面板企业归母净利润对比 企业企业 项目 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 京东方 A 归母净利润 （亿元） 5.67 5
41、.69 13.40 23.24-26.24 同比 -46.10% -7.78% 628.26% 1163.04%-1326.09% 环比 759.09% 0.35% 135.50% 73.43%-95.82% TCL 科技 归母净利润 （亿元） 4.08 8.00 8.17 2224.6 同比 -47.63% -39.07% 68.45% 5400.00%-6050.00% 环比 920.00% 96.08% 2.13% 169.28%-201.10% 彩虹股份 归母净利润 （亿元） -5.81 -10.97 0.05 7.9-9.5 同比 74.47% -1292.39% 去年同期亏损 4.
42、59 亿元 3.27%-24.00% 环比 -175.95% 88.81% 上季亏损 10.97 亿元 15700%-18900% 展望 2021 年，由于全年的业绩都将体现面板涨价效应，并且面板价格仍处于上升趋势， 2021 年面板公司业绩有望持续向好。 3. LCD 玻璃基板玻璃基板产业概况：产业概况：玻璃工业皇冠明玻璃工业皇冠明 珠，珠，国产替代空间巨大国产替代空间巨大 3.1 技术与资本密集打造玻璃工业皇冠明珠技术与资本密集打造玻璃工业皇冠明珠 玻璃基板是液晶面板必备的零部件之一，一张液晶面板需要用两张玻璃基板，分别作为 底层玻璃基板和彩色滤光片底板使用。玻璃基板的质量对面板成品的分辨
43、率、透光度、 厚度、重量、可视角度等指标都有重要影响。 图图 31：液晶面板结构液晶面板结构 公司深度报告 长城证券18 请参考最后一页评级说明及重要声明 玻璃基板上游原材料主要是一些基础的化工原料，包括石英粉、碳酸锶、碳酸钡、硼酸、 硼酐、氧化铝、碳酸钙、硝酸钡、氧化镁、氧化锡、氧化锌等，下游应用主要为 LCD 面 板。 图图 32：液晶面板玻璃基板制造上下游液晶面板玻璃基板制造上下游 液晶玻璃基板属于电子玻璃的范畴，电子玻璃相比普通玻璃，要求极其严苛，主要具有 以下突出特点： 大尺寸：随着液晶面板世代的提高，配套的玻璃基板面积持续提高，其中为 G7.5： 1950 x2250mm、G8.5
44、 为 2200 x2500mm、G10.5 为 3370 x2940mm。 轻薄化：轻薄化是玻璃基板追求目标，厚度一般在 0.1mm0.7mm。 平整：假设存在足球场面积大小的一块玻璃基板，高差起伏仅 1mm 。 透光性好：可见光平均透过率92%。 韧性高：杨氏模量72GPa，抗拉强度 300900kg/c ，抗压强度是抗拉强度的 15 倍， 韧性十足、堪比弯弓。 热稳定：热膨胀率 3.38 10-6 /，耐受高温且尺寸变化微乎其微（低 TPV） 。 公司深度报告 长城证券19 请参考最后一页评级说明及重要声明 纯度高：杂质缺陷100m，肉眼不可见；原料纯度100ppm。 坚硬：维氏硬度600
45、，是纯铁维氏硬度的 5 倍。 图图 33：电子玻璃主要特性电子玻璃主要特性 从玻璃基板的发展趋势来看，高世代和轻薄化是玻璃基板未来的主要趋势。玻璃基板需 要与下游 TFT-LCD 面板生产线相配套， TFT-LCD 面板生产线向高世代线发展决定了玻 璃基板生产线相同的发展趋势。目前，全球玻璃基板主要厂商均已将重心转移至高世代 线，中低世代线不再开出新增产能。 另外，移动终端显示产品对 TFT-LCD 面板轻薄化的要求日益增加。在影响 TFT-LCD 面 板厚度的因素中，玻璃基板的厚度尤为关键，在 TFT-LCD 面板厂商的积极推动下，8.5 代线玻璃基板产品厚度已经进入 0.5mm 及以下的水
46、平。 从玻璃基板的生产工艺来看，主要包括浮法、流控下引法、溢流熔融法，目前主流的为 浮法和溢流熔融法。浮法的玻璃基板是将熔融玻璃液传输至装有熔融液态锡的沟槽，利 用锡和玻璃的密度差，在玻璃液表面张力和重力作用下自然摊平，再进入冷却室冷却成 型，之后再进一步研磨、抛光等加工。浮法工艺易于扩大基板玻璃面积，降低单位成本， 但在锡槽成型时接触液态锡的一面仍需要抛光处理去除锡层，采用该技术的代表厂商为 旭硝子。 溢流熔融法是将熔融玻璃液导入导管，玻璃液从导管两侧沿管壁向下溢流而出形成玻璃 基，溢流法全程不需要接触任何介质，后端不需要抛光等加工。溢流熔融法的优点在于 形成自然表面，表观质量很高，但产能相
47、对较小，采用溢流法的代表厂商为康宁，还包 括 NHT、彩虹股份、东旭光电等，现在已经成为 TFT-LCD 基板玻璃制造工艺的主流。 图图 34：玻璃基板生产方法对比玻璃基板生产方法对比 公司深度报告 长城证券20 请参考最后一页评级说明及重要声明 玻璃基板属于技术密集型行业，进入壁垒很高，主要存在工艺壁垒、配方比例和装备壁 垒。 工艺壁垒：液晶面板用的基板玻璃对玻璃表面平整度和杂质含量要求极高，使用浮法工 艺需要在后段进行研磨抛光，研磨抛光的加工难度高，目前浮法做的比较成功的只有旭 硝子。基板玻璃主流工艺溢流熔融法工艺壁垒高于浮法，需要准确调整温度、流速等多 个参数。 配方壁垒：配方是基板玻璃
48、制造的核心技术，溢流法稳定成型需要正确的玻璃液配方， 同时玻璃液配方对基板玻璃的光学、化学特性有重要影响，也关系到基板玻璃成品的良 率。 装备壁垒：玻璃基板生产使用的设备关系到成品良率，目前基本都是厂商自主研发和生 产，新进入者很难买到现成的装备。 图图 35：玻璃基板产业壁垒玻璃基板产业壁垒 方法浮法流孔下引法溢流熔融法 产能300-7005-205-20 投资额150 Millions $100 Millions $100 Millions $ 拉引方向水平垂直垂直 成型介质锡液铂合金狭缝漏板溢流砖 成形原理利用锡和玻璃的密度差重力重力 玻璃厚度 的关键 熔窖的拉引量、拉边机作用力 、主传
49、动速度等 熔窖的拉引量、流孔开口大小 和下拉速度 玻璃液的溢流量和下拉速度 玻璃厚度0.2-25mm0.03-1.1mm0.3-2.5mm 玻璃尺寸大面积、高世代中小面积中大面积 后续加工 程度 适中、一面需要处理较高、两面需要处理最低、不需要处理 代表厂商AGCNEGCorning、NHT、东旭、彩虹 玻璃 板产 工 方 主流工 溢流 熔 工 高 需要 度、流速 等 度大 、 、 、 、平 度要 产 玻璃厂商 主 产 成 关键 的 质 成 的 公司深度报告 长城证券21 请参考最后一页评级说明及重要声明 3.2 需求端：紧随需求端：紧随 LCD 面板需求，面板需求，本土市场本土市场占占比持续
50、提比持续提 高高 从液晶面板的成本构成来看，原材料玻璃基板在液晶面板成本结构中占比较高，占比高 达 11%，6 代以上占比更高，达到 15%-20%。一张液晶面板需要用到两张同等面积的玻 璃基板，玻璃基板的出货规模与液晶面板的出货面积密切相关，根据我们的测算，2020 年全球市场规模约 60 亿美元。 图图 36：液晶面板成本结构液晶面板成本结构 从玻璃基板的下游需求 LCD 面板来看，在 TV 以及显示器面板出货平均尺寸的拉动下， LCD 的出货面积有望持续增长，其中 LCD 玻璃基板出货面积预计将从 2020 年的 5.5 亿 平米增长至 2025 年的 6.3 亿平米。 从玻璃基板的需求
