1、财务管理财务管理 主讲人：周小春主讲人：周小春 上节要点回顾 n报酬率的两个启示报酬率的两个启示 n有效市场及其三个类型有效市场及其三个类型 n期望报酬率期望报酬率& &方差方差 n投资组合投资组合 n系统风险和非系统风险系统风险和非系统风险 n风险分散风险分散 n系统风险与贝塔系数系统风险与贝塔系数 n证券市场线证券市场线 n资本资产定价模型资本资产定价模型 第六部分第六部分 资本成本与长期财务政策资本成本与长期财务政策 第十四章第十四章 资本成本资本成本 本章内容 n资本成本：一些预备知识资本成本：一些预备知识 n权益成本权益成本 n债务成本和优先股成本债务成本和优先股成本 n加权平均资本
2、成本加权平均资本成本 n部门和项目资本成本部门和项目资本成本 n发行成本和加权平均资本成本发行成本和加权平均资本成本 学习目标： 如何决定一个公司的权益、债务资本成本 如何决定一个公司的总资本成本 如何确定哪些计入发行成本 与公司总资本成本相关的一些陷阱及处理 资本成本 n假设：公司总裁假设：公司总裁 n决策要不要推行一项修缮公司仓储配送系统的计划决策要不要推行一项修缮公司仓储配送系统的计划 n花费：花费：50005000万美元万美元 n接下来接下来6 6年，每年节省年，每年节省12001200万美元万美元 n如何决策？如何决策？ nNPVNPV为正接受为正接受 资本成本 nNPV=-C+AN
3、PV=-C+A* *(P/A,i(P/A,i，n n） n贴现率怎么确定？贴现率怎么确定？ n贴现率取决于此项计划的风险贴现率取决于此项计划的风险 n只有新项目的报酬率高于资本市场同等风险下的报酬时，只有新项目的报酬率高于资本市场同等风险下的报酬时， 才可以为正才可以为正 n市场同等风险下项目的最小报酬率：资本成本市场同等风险下项目的最小报酬率：资本成本 资本成本：一些预备知识 n必要报酬率必要报酬率 n人们愿意进行投资（购买资产）所必需赚得的最低报酬率人们愿意进行投资（购买资产）所必需赚得的最低报酬率 n投资人对于等风险投资所要求的收益率，是准确反映未来现金流量风投资人对于等风险投资所要求的
4、收益率，是准确反映未来现金流量风 险的报酬险的报酬 n资本成本资本成本 n必须给投资者必要报酬率以上的回报，才可以筹集到资金必须给投资者必要报酬率以上的回报，才可以筹集到资金 n因此这部分回报就形成资本成本因此这部分回报就形成资本成本 n企业取得和使用资本时所付出的代价企业取得和使用资本时所付出的代价 资本成本取决于资金的用途，而不是其来源！ 资本成本取决于项目风险的大小！ 财务管理决策 n资本预算资本预算 n资本结构资本结构 n营运资本管理营运资本管理 n财务政策确定时财务政策确定时 n如何确定公司的负债权益比如何确定公司的负债权益比 n总的资本成本总的资本成本= =权益资本成本权益资本成本
5、+ +负债资本成本负债资本成本 权益成本 n两种方法两种方法 n股利增长模型法股利增长模型法 n证券市场线法（资本资产定价模型）证券市场线法（资本资产定价模型） 股利增长法 n假设公司股利以固定比例增长假设公司股利以固定比例增长 n股票的必要报酬率股票的必要报酬率( (权益资本成本）权益资本成本） 方法运用 n需要三个信息需要三个信息 n假设一大型公司去年每股派发股利假设一大型公司去年每股派发股利4 4元，当前股票价格为每元，当前股票价格为每 股股6060元，假设增长率为元，假设增长率为6%6%，无限期增长，则权益资本成本，无限期增长，则权益资本成本 为多少？为多少？ 估计g n预估增长率预估
6、增长率 n历史增长率历史增长率 n分析师预测的增长率分析师预测的增长率 n逐年增长率求均值：算术增长率逐年增长率求均值：算术增长率 n股利增长率：几何平均增长率股利增长率：几何平均增长率 nP359P359，表，表 股利增长模型的优缺点 n优点优点 n简单，容易理解并运用简单，容易理解并运用 n缺点缺点 n股利增长模型只适合支付股利的公司股利增长模型只适合支付股利的公司 n估计的权益成本对估计的增长率很敏感估计的权益成本对估计的增长率很敏感 n没有明确得考虑风险和不确定性（股利固定）没有明确得考虑风险和不确定性（股利固定） SML方法（资本资产定价） n资本资产定价模型资本资产定价模型 n若假
7、定期望报酬率为必要报酬率若假定期望报酬率为必要报酬率 n则则 方法的应用及优缺点 n三个参数即可得到三个参数即可得到 n优点优点 n对风险进行了调整对风险进行了调整 n对非股利稳定增长的公司适用对非股利稳定增长的公司适用 n缺点缺点 n预测依赖于市场风险溢价和贝塔系数预测依赖于市场风险溢价和贝塔系数 n依赖于历史数据依赖于历史数据 解决方案 同时与股利增长 模型进行比较 若两者较为接近 则可参考性更强 例 nSMLSML nRe=6%+1.2Re=6%+1.2* *8%=15.6%8%=15.6% n股利增长股利增长 nRe=2Re=2* *（1+8%1+8%）/30+8%=15.2%/30+
8、8%=15.2% n权益资本成本大约为权益资本成本大约为15.4%15.4% 债务成本与优先股成本 n债务成本债务成本 n企业债权人对新借款所要求的报酬率企业债权人对新借款所要求的报酬率 n债券的到期收益率即为公司债务的必要报酬率债券的到期收益率即为公司债务的必要报酬率 n与票面利率无关与票面利率无关 n债券到期收益率的计算债券到期收益率的计算 nP361P361，例，例14-214-2 n优先股成本优先股成本( (与优先股收益率一致）与优先股收益率一致） n每年股利相同每年股利相同 优先股和债券成本 还可以通过查表， 查找相同风险等级 的债券或优先股风 险的回报率作为资 本成本 加权资本成本
9、 n资本结构权重资本结构权重 n公司市值公司市值= =权益市值权益市值+ +债务市值债务市值 n债务权益百分比称为资本结构权重债务权益百分比称为资本结构权重 税和资本加权平均成本 n利息抵税作用，利息减少了资本成本利息抵税作用，利息减少了资本成本 n税后利率税后利率 n加权资本成本加权资本成本 n将优先股单列将优先股单列 例题 n权益成本：权益成本：8%+0.748%+0.74* *7%=13.18%7%=13.18% n债券成本：债券成本：11%11% n权益权重：权益权重：140140* *20/(14020/(140* *20+50020+500* *0.93)=85.76%0.93)=
10、85.76% n债券权重债券权重:500:500* *0.93 /(1400.93 /(140* *20+50020+500* *0.93)=14.24%0.93)=14.24% n加权资本成本：加权资本成本： n85.75%85.75%* *13.18%+14.24%13.18%+14.24%* *11%11%* *(1-34%)=12.34%(1-34%)=12.34% 伊斯特曼化工公司WACC计算 nP364P366P364P366 解决仓储配送系统问题&绩效评估 n解决类似仓储配送问题解决类似仓储配送问题 nP367P367 n通过资本成本计算净现值通过资本成本计算净现值 n若净现值若
11、净现值00，则可以接受，则可以接受 n绩效评估绩效评估 n关注企业创造新的现金流量与资本成本的关系关注企业创造新的现金流量与资本成本的关系 n如企业投资如企业投资1 1亿美元，加权资本成本为亿美元，加权资本成本为12%12% n企业创造的现金流量必须大于企业创造的现金流量必须大于12001200万，才可以创造价值万，才可以创造价值 nEVAEVA 部门和项目资本成本 n公司单个部门或项目的资本成本与公司的资本成本不一致公司单个部门或项目的资本成本与公司的资本成本不一致 表面上，A项目的期望报酬率低于公司加权资本成本，因此拒绝 事实上，A项目的必要报酬率仅11.8%，14%11.8%，因此，此项
12、目应该接受 部门和项目资本成本 n如何找出合适的资本成本如何找出合适的资本成本 n专注法专注法 n在典型的相似公司里面找公司的资本成本在典型的相似公司里面找公司的资本成本 n找相似行业的资本成本找相似行业的资本成本 n比如农鲜超市：从生产到出售一条龙比如农鲜超市：从生产到出售一条龙 n主观法主观法 n对项目根据风险级别调整对项目根据风险级别调整 发行成本和加权资本成本 n发行成本发行成本 n接受新项目，发行新的股票和债券形成的成本接受新项目，发行新的股票和债券形成的成本 n计算发行成本计算发行成本 n完全权益公司完全权益公司 nSpattSpatt公司权益成本公司权益成本20%20%，发行权益
13、融资，发行成本为筹集金额的，发行权益融资，发行成本为筹集金额的10%10% n直接计算项目资金成本：直接计算项目资金成本：1/(1-0.1)=1.1111/(1-0.1)=1.111亿美元。亿美元。 n既有债券又有权益既有债券又有权益 nSpattSpatt公司目标资本结构公司目标资本结构60%60%权益，权益，40%40%债券，权益成本债券，权益成本10%10%，债券成本，债券成本 5%5% n计算平均发行成本：计算平均发行成本： n计算项目资金成本：计算项目资金成本： 例题 n首先计算加权平均发行成本首先计算加权平均发行成本 n总共募集资金需要总共募集资金需要65006500 发行成本与NPV、内部权益与发行成本 n发行成本与发行成本与NPVNPV nP374P374例子例子 n考虑发行成本后，项目的实际价值会降低考虑发行成本后，项目的实际价值会降低 n内部权益与发行成本内部权益与发行成本 n若全部从内部的现金流量进行，不存在发行成本若全部从内部的现金流量进行，不存在发行成本 n内部融资成本较低内部融资成本较低 本章小结 n资本成本资本成本 n权益成本权益成本 n债务成本债务成本 n加权平均资本成本加权平均资本成本 n部门和项目资本成本部门和项目资本成本 n发行成本和加权资本成本发行成本和加权资本成本 请阅读： nROSSROSS等，公司理财，第等，公司理财，第1414章章
