1、第第3章章 财务估价原理财务估价原理 核心内容：核心内容：1货币时间价值货币时间价值2债券估价债券估价3股票估价股票估价4公司估价公司估价想想想想今天的一元钱与一年后的一元钱相等吗？今天的一元钱与一年后的一元钱相等吗？如果一年后的如果一年后的1 1元变为元变为1.11.1元，元，这这0.10.1元代表的是什么？元代表的是什么？ 第一节第一节 货币时间价值货币时间价值一、货币时间价值一、货币时间价值(time value of money)(time value of money)借贷关系的产生是货币时间价值存在的前借贷关系的产生是货币时间价值存在的前提。提。概念：概念：货币拥有者因货币拥有者因
2、放弃货币使用放弃货币使用权权而因时间长短所获得的一种报酬。而因时间长短所获得的一种报酬。投资或贷出投资或贷出第一节第一节 货币时间价值货币时间价值 货币时间价值是指不考虑通货膨胀和货币时间价值是指不考虑通货膨胀和风险情况下的社会平均资金利润率。风险情况下的社会平均资金利润率。 实务中实务中，通常以相对量（利率或称贴，通常以相对量（利率或称贴现率）代表货币的时间价值，人们常常将现率）代表货币的时间价值，人们常常将政府债券利率政府债券利率视为货币时间价值。视为货币时间价值。第一节第一节 货币时间价值货币时间价值第一节第一节 货币时间价值货币时间价值二、单利与复利二、单利与复利l单利单利(simpl
3、e interest)：货币时间价值中的利息：货币时间价值中的利息不再计息。不再计息。l复利复利(compound interest)：货币时间价值中的利：货币时间价值中的利息要在时间序列下计息。它是一种利上加利或息要在时间序列下计息。它是一种利上加利或连续复利连续复利(continuous compounding)的计息方式。的计息方式。第一节第一节 货币时间价值货币时间价值例：某储户存入银行例：某储户存入银行10001000元，假定元，假定1 1年期的存年期的存款利率为款利率为3%3%，则一年以后该笔存款的本息，则一年以后该笔存款的本息和为和为10301030元。假定存入期限为元。假定存入
4、期限为2 2年且利率不年且利率不变，要求分别计算单利、复利两种计息方变，要求分别计算单利、复利两种计息方式下的本利和是多少？式下的本利和是多少？单利下：单利下：10001000(1+2(1+23%)=1060(3%)=1060(元元) )复利下：复利下：10001000(1+3%)(1+3%)(1+3%)=1060.9(1+3%)=1060.9(元元) )第一节第一节 货币时间价值货币时间价值三、终值与现值三、终值与现值（一）终值（一）终值(future value) 复利计息下复利计息下某项资产某项资产现在价值的将来值，现在价值的将来值，一般用一般用FVFV表示表示 (1)nFVPVi（3-
5、1） FV-终值，PV-现值， -复利终值系数(1)ni复利终值举例复利终值举例: :l例例1 1：将：将10001000元存入银行，年利率是元存入银行，年利率是5%5%，1010年后的终值？年后的终值？lFV=1000FV=1000（1+5%)1+5%)1010l = 1000 = 10001.629=1629=1000+6291.629=1629=1000+629l = =本金本金+ +利息利息. .终值计算再举例终值计算再举例 假设某公司管理层决定将假设某公司管理层决定将140,000元存入银行以元存入银行以备兴建一栋仓库。根据预算整个工程需要备兴建一栋仓库。根据预算整个工程需要300,
6、 000元。假定银行存款利率为元。假定银行存款利率为8%，每年复利一次，每年复利一次，那么需要存多少年才能获得建仓库所需要的资金？那么需要存多少年才能获得建仓库所需要的资金？ 解：依题意，可以列出：解：依题意，可以列出： 300 000=140 000 =300 000/140 000=2.143(1 8%)n(1 8%)n终值计算举例终值计算举例 查查“复利终值系数表复利终值系数表”，可得，可得i=8%i=8%栏中找到最接近栏中找到最接近2.1432.143但比但比2.1432.143小的终值系数为小的终值系数为1.9991.999，相，相应的期数为应的期数为9 9；再在此栏中找到；再在此栏
7、中找到一个最接近一个最接近2.1432.143但比但比2.1432.143大的大的终值系数为终值系数为2.1592.159，其相应的期，其相应的期数为数为1010。因此，要求的。因此，要求的n n值介于值介于9 9和和1010之间。之间。 用插值法用插值法(或称试错法或称试错法)进行计算：进行计算： x/(10-9)=(2.143-1.999)/(2.159-1.999) 解之得解之得x=0.9（年）（年） n=9.9（年）（年）9nx101.9992.1432.1590.1441年复利终值系数插值法示意图0.16第一节第一节 货币时间价值货币时间价值（二）现值（二）现值(present va
8、lue) 复利计息下某项资产的将来值的现在价值，复利计息下某项资产的将来值的现在价值，一般用一般用PVPV表示表示 （3-23-2）(1)nnFVPVi FV-终值，PV-现值， -复利现值系数(1)nil复利现值复利现值是复利终值的逆运算，它是指今后某是复利终值的逆运算，它是指今后某一一 规定时间收到或付出的一笔款项，按贴现率规定时间收到或付出的一笔款项，按贴现率i i所计算的货币的现在价值。将未来的现金折成所计算的货币的现在价值。将未来的现金折成现在的值。因此，贴现时所用的利息率现在的值。因此，贴现时所用的利息率i i也称为也称为贴现率或折现率。贴现率或折现率。lPV FVPV FVl l
9、0 1 2 3 n0 1 2 3 n 例例1: 101: 10年末的年末的10001000元元, ,在年利率为在年利率为5%5%下下, ,现值现值? ? PV= = 1000 PV= = 10000.614=6140.614=614复利现值系数复利现值系数,查表得查表得第一节第一节 货币时间价值货币时间价值四、普通年金与即付年金四、普通年金与即付年金 年金年金(annuity)指间隔期限相等的等额现指间隔期限相等的等额现金流入或流出。年金的主要形式金流入或流出。年金的主要形式:普通年金普通年金(ordinary annuity)即付年金即付年金(annuity in advance)永续年金永
10、续年金(perpetuity)增长年金增长年金(growing annuity) 第一节第一节 货币时间价值货币时间价值（一）普通年金（一）普通年金 普通年金普通年金(ordinary annuity)又称后付年又称后付年金金(annuity in arrears)，指每期期末收，指每期期末收付等额款项的年金。付等额款项的年金。 1.1.普通年金现值普通年金现值 每期期末收入或支出等额款项的复利现值每期期末收入或支出等额款项的复利现值之和，一般用之和，一般用PVA表示，表示，A为每期的收付为每期的收付额。额。第一节第一节 货币时间价值货币时间价值 普通年金现值计算过程示例（年金为普通年金现值计
11、算过程示例（年金为1元，假元，假定利率为定利率为10%，期数为，期数为4年）年）1111120340.90910.82640.75130.68303.1698第一节第一节 货币时间价值货币时间价值 （3-3）12111111(1 )(1 )(1 )(1 )111(1 )(1 )nnnntntPVAAAAAiiiiAAiii11(1)ntti111(1)nii式中， 或 为年金现值系数公式（公式（3-3）的推导过程：）的推导过程：1 i将上式两边同乘以（ + ）得：123(1)(1)(1)(1)nnPVAAiAiAiAi12(2)(1)(1 )(1 )(1 )(1 )nnnPVAA AiAiAi
12、Ai 并 将 上 述 两 式 相 减 得 ：(1)(1)nnnPVAiPVAAAi11(1)nnAPVAii则得到：普通年金现值举例普通年金现值举例l例例1 1：设你在未来：设你在未来3030年内每年年末得到年内每年年末得到2000020000元，银行利率为元，银行利率为5%5%，问该年金现值，问该年金现值为多少？为多少？lPVA=20000PVA=2000015.372=307,44015.372=307,440元元. . l（15.372为期限为期限30年、年利率为年、年利率为5%的年金现值的年金现值系数）系数）普通年金现值举例普通年金现值举例 假设你准备买一套公寓住房，总计房款为假设你准
13、备买一套公寓住房，总计房款为100万元。如首付万元。如首付20%，年利率为，年利率为8%，银，银行提供行提供20年按揭贷款，则每年应付款多少？年按揭贷款，则每年应付款多少？如果每月不计复利的话，每月的付款额是如果每月不计复利的话，每月的付款额是多少？多少？解：依题意，解：依题意，购房总共需贷款额购房总共需贷款额=100（1-20%）=80（万元）（万元）每年分期付款额每年分期付款额=80/9.818=8.15（万元）（万元）（9.818为期限为期限20年、年利率为年、年利率为8%的年金现值系数）的年金现值系数）则每月付款额则每月付款额=8.15/12=0.68（万元）（万元）PVAA第一节第一
14、节 货币时间价值货币时间价值 2. 2.普通年金终值普通年金终值 每期期末收入或支出等额现金流的复利终值之每期期末收入或支出等额现金流的复利终值之和，一般用和，一般用FVA表示，表示，A为每期的收付额。为每期的收付额。 例：某公司有一个基建项目，分例：某公司有一个基建项目，分5年投资，每年年末投年投资，每年年末投入入400 000元，预计元，预计5年后建成。若该项目投资所需款年后建成。若该项目投资所需款项来自银行借款，借款利率为项来自银行借款，借款利率为10%，则该项目的投资，则该项目的投资总额是多少？总额是多少？解：解： 6.1051可通过查期限可通过查期限5年、年利率为年、年利率为10%的
15、年金终值系数表求得。的年金终值系数表求得。5(1 10%)1400000400000 6.1051244204010%nFVA（元）第一节第一节 货币时间价值货币时间价值 普通年金终值计算过程示例（年金为普通年金终值计算过程示例（年金为1元，假定元，假定利率为利率为10%，期数为，期数为4年）年）11111203411.11.211.3314.641第一节第一节 货币时间价值货币时间价值012210122111(1)(1)(1)(1)(1)(1)(1)(1)(1)(1)(1)1(1)nnnnnnnttFVAAiAiAiAiAiAiiiiiiAiAi （3-4）上式中， 或 为年金终值系数11(
16、1)ntti(1)1nii公式（公式（3-4）的推导过程：）的推导过程：01221(1)(1)(1)(1)(1)nnnFVAAiAiAiAiAi 由于将(1)式两边同乘以(1+i)得：121(1)(1)(1)(1)(1)nnniAiAiAiAiFVA（1）（2）(1)(1)(1)1nnnnniAAiiAi 将(2)-(1)得:FVAFVAFVA第一节第一节 货币时间价值货币时间价值. .偿债基金偿债基金(sinking fund) 是指为在未来某一时点清偿某一数额债务而在是指为在未来某一时点清偿某一数额债务而在事前每期应建立的等额偿债数。它是年金终值事前每期应建立的等额偿债数。它是年金终值的逆
17、运算。的逆运算。(1)1nniAiFVA（3-5）(1)1nii偿债基金系数年金终值系数年金终值系数的倒数的倒数偿债基金举例偿债基金举例: :l拟在拟在5 5年后还清年后还清10,00010,000元债务元债务, ,从现在起每年从现在起每年等额存入银行一笔款项等额存入银行一笔款项. .假设从银行存款利率假设从银行存款利率10%,10%,问每年需要存入多少元问每年需要存入多少元? ?lA=10,000/6.1051=1,638元l或10,000 0.1638 =1,638元(1)1nniAiFVA第一节第一节 货币时间价值货币时间价值（二）即付年金（二）即付年金 即付年金即付年金(annuity
18、 in advance)指每期期初指每期期初支付的年金。支付的年金。l即付年金终值系数：即付年金终值系数： 普通年金终值系数普通年金终值系数“期数加期数加1,系数减系数减1”l即付年金现值系数：即付年金现值系数： 普通年金现值系数普通年金现值系数“期数减期数减1,系数加系数加1”普通年度、即付年金差异的示图解释普通年度、即付年金差异的示图解释普通年金普通年金PMTPMTPMT0123i%PMTPMT0123i%PMT即付年金即付年金即付年金举例即付年金举例 某公司欲出租设备，设备出租期某公司欲出租设备，设备出租期20年，且每年年，且每年租金为租金为5万元。依合同规定，承租方需要在每年万元。依合
19、同规定，承租方需要在每年年初支付租金，假定利率为年初支付租金，假定利率为8%。问：该租金收。问：该租金收入的现值总额是多少？入的现值总额是多少？解解：两种处理方法：两种处理方法（1）将该即付年金当作两部分：第一年为期初支）将该即付年金当作两部分：第一年为期初支付，而后付，而后19年看成是普通年金，则年看成是普通年金，则 现值现值=50 000+50 0009.604（利率为（利率为8%，期，期限为限为19年的普通年金现值系数）年的普通年金现值系数） =530 200（元）（元）即付年金举例即付年金举例（）将该即付年金直接转化为计息（）将该即付年金直接转化为计息期数多一年的期数多一年的20年期普
20、通年金，其现年期普通年金，其现值为在值为在20年普通年金现值系数的基础年普通年金现值系数的基础上乘以（上乘以（1+i） 现值总额现值总额=50 0009.818（利率为利率为8%，期限为期限为20年的普通年金现值系数年的普通年金现值系数）（1+8%） =530 172（元）（元）l举一例计算即付年金终值举一例计算即付年金终值.？第一节第一节 货币时间价值货币时间价值五、永续年金与增长年金五、永续年金与增长年金（一）永续年金（一）永续年金永续年金永续年金(perpetuity)指计息期数永远持续的年金。指计息期数永远持续的年金。211(1)(1)(1)nttAAAPViiiAAii（3-6）l例
21、：广州大学为了鼓励学生学习，设立奖例：广州大学为了鼓励学生学习，设立奖学金，每年年末需要学金，每年年末需要500万元（准备一直万元（准备一直实行下去），银行利率为实行下去），银行利率为5%，问广大现，问广大现在一次要存入多少到银行？在一次要存入多少到银行？lPVA=500/5%=10000万元（1亿元）。第一节第一节 货币时间价值货币时间价值（二）增长年金（二）增长年金 增长年金增长年金(growing annuity)指以不变的增长指以不变的增长率增长的年金。率增长的年金。 (1)1(1)nnAgPVigi（3-7） A-第一年年末现金流 i-折现率 g-年金增长率 n-年金期数第一节第一节
22、 货币时间价值货币时间价值（三）永续增长年金（三）永续增长年金 永续增长年金永续增长年金(growing perpetuity)指永远指永远以稳定增长率增长的年金。以稳定增长率增长的年金。APVig（3-8） A-第一年年末现金流 i-折现率 g-年金增长率第二节第二节 债券估价债券估价一、债券的概念一、债券的概念 债券债券(bond)是企业或政府发行的一种债务是企业或政府发行的一种债务性证券。性证券。 债券的三要素：债券的三要素：l票面金额，债券到期后的还本额票面金额，债券到期后的还本额l票面利率，用于确定债券的每期利息票面利率，用于确定债券的每期利息l债券期限债券期限注意注意l同学们一定要
23、学会查表同学们一定要学会查表第二节第二节 债券估价债券估价二、债券到期收益率与持有期间收益率二、债券到期收益率与持有期间收益率 债券到期收益率债券到期收益率(yield to maturity, YTM)指自指自债券购买以后一直持有至到期日的收益率。债券购买以后一直持有至到期日的收益率。 每期期末付息，到期一次还本的债券，其到期每期期末付息，到期一次还本的债券，其到期收益率收益率 ( )可以根据下面公式计算求得：可以根据下面公式计算求得：1(1)(1)ntntddIMKK购买价格dK（3-9）M-券面价值：I-每期利息；n-付息总期数； -到期收益率。dK第二节第二节 债券估价债券估价 持有期
24、间收益率，是投资者持有的债券持有期间收益率，是投资者持有的债券未至到期日便中途转卖时，其持有期内未至到期日便中途转卖时，其持有期内的收益率。的收益率。-+=100%卖出价格买入价格 债券持有期间利息持有期间收益率买入价格 持有年数第二节第二节 债券估价债券估价三、债券估价：未来现金流的现在值三、债券估价：未来现金流的现在值（一）复利计息下的内含价值（一）复利计息下的内含价值 1P(1)(1)ntntddIMKK（3-10）P-债券内含价值I-每期利息额（债券计息期内的票面利率债券面值） -折现率（即市场利率）n-付息期数dK第二节第二节 债券估价债券估价（二）不复利计息下的内含价值（二）不复利
25、计息下的内含价值 一次还本付息，且不计复利的债券内一次还本付息，且不计复利的债券内含价值计算公式为：含价值计算公式为：P(1)ndMMinK （3-11）第二节第二节 债券估价债券估价四、债券内含价值、发行价格与债券投资决策四、债券内含价值、发行价格与债券投资决策l内含价值是根据债券票面利率、投资期限和内含价值是根据债券票面利率、投资期限和投资者必要报酬率等因素确定的。投资者必要报酬率等因素确定的。l债券发行价格总是围绕其内含价值上下波动。债券发行价格总是围绕其内含价值上下波动。l债券发行价格的波动取决于供求关系和投资债券发行价格的波动取决于供求关系和投资者对该债券的收益预期。者对该债券的收益
26、预期。第二节第二节 债券估价债券估价债券投资决策原理：债券投资决策原理：l当债券发行价格高于其内含价值时，债券投资当债券发行价格高于其内含价值时，债券投资的实际收益率将低于投资者预期收益率（必要的实际收益率将低于投资者预期收益率（必要报酬率）；报酬率）；l当债券发行价格低于其内含价值时，债券投资当债券发行价格低于其内含价值时，债券投资的实际收益率将高于投资者预期收益率；的实际收益率将高于投资者预期收益率；l当债券发行价格与其内含价值相等时，债券投当债券发行价格与其内含价值相等时，债券投资的实际收益率等于投资者预期收益率。资的实际收益率等于投资者预期收益率。第三节第三节 股票估价股票估价一、股票
27、及其收益率一、股票及其收益率l股票股票(stocks)是一种有价证券，投资者购买公司是一种有价证券，投资者购买公司股票后即成为公司股东。股票后即成为公司股东。l股东投资于股票所取得的未来现金流回报，有股东投资于股票所取得的未来现金流回报，有两种基本形式：两种基本形式： （1）从公司定期取得股利）从公司定期取得股利(dividends)。 （2）通过出售股票取得收入。出售股票收入大）通过出售股票取得收入。出售股票收入大于购入成本的差额为资本利得于购入成本的差额为资本利得(capital gains)。第三节第三节 股票估价股票估价 股票投资收益可以看作股利收益与资本股票投资收益可以看作股利收益与
28、资本利得之和，即利得之和，即 代表股票在代表股票在 时的每股价格；时的每股价格； 代表预期股票在代表预期股票在 时的未来价格；时的未来价格； 代表股票的当期每股红利；代表股票的当期每股红利； 代表在代表在 时的股票收益率。时的股票收益率。110101000eDPPPPDKPPP1DeK0T0P1P1T1T（3-12）股票估值原理：未来现金流的现在值股票估值原理：未来现金流的现在值l股票价值就是股票投资所取得的未来预期股票价值就是股票投资所取得的未来预期收益（现金流入）的现在值。收益（现金流入）的现在值。l因此，在本质上，股票估值是对未来预期因此，在本质上，股票估值是对未来预期收益（每股现金股利
29、）的预测和判断。收益（每股现金股利）的预测和判断。第三节第三节 股票估价股票估价二、股利折现模型及其推导二、股利折现模型及其推导对公式（对公式（3-12）进行变换，可以得出：）进行变换，可以得出：同样的同样的将上式中的将上式中的P1代入公式（代入公式（3-13）可以求得：）可以求得：将此过程一直延续下去可得：将此过程一直延续下去可得：1101eDPPK2211eDPPK1220221(1)(1)eeeDDPPKKK31202311(1)(1)(1)ttteeeeDDDDPKKKK（3-13）（3-14）第三节第三节 股票估价股票估价股利折现模型股利折现模型(dividend discount
30、model, DDM)示意图示意图01(1)ttteDPK0(1)ttDDg(1)ttteDPVDK0D0tPPVD0金额年(t)第三节第三节 股票估价股票估价三、股票估价模型的变形三、股票估价模型的变形（一）零增长股利假定下的估价模型（一）零增长股利假定下的估价模型 零增长股利零增长股利(zero growth dividend)假定股票的假定股票的未来各期股利为零增长，即未来各期股利为零增长，即D1=D2=D3=D 因此，股票现值可估计为：因此，股票现值可估计为： 代表股东的必要报酬率代表股东的必要报酬率3120231(1)(1)eeeeDDDDPKKKKeK（3-15）第三节第三节 股票
31、估价股票估价（二）股利固定增长率假定下的估价模型（二）股利固定增长率假定下的估价模型 固定增长率固定增长率(constant growth)假定公司未来股利将按假定公司未来股利将按某一固定增长率某一固定增长率(g)增长，在这种情况下：增长，在这种情况下： 因此：因此：221321(1),(1)(1),Dg D Dg DgD31202321122311(1)(1)(1)(1)1(1)(1)eeeeeeeDDDPKKKDg DgDKKKDKg（3-16）前提： geK第三节第三节 股票估价股票估价（三）股利变动增长率假定下的估价模型（三）股利变动增长率假定下的估价模型 变动增长率变动增长率(dif
32、ferential growth)假定在股票的前几年，假定在股票的前几年，可以通过正常预计来判断其未来各期股利的增长，而可以通过正常预计来判断其未来各期股利的增长，而之后的各期股利则假定将按某一固定增长率之后的各期股利则假定将按某一固定增长率(g)增长。增长。 其估价模型可表达为：其估价模型可表达为：01120211(1)(1)1(1)(1)(1)(1)eetttetteeDgDgPKKDDgKgKK （3-17）第三节第三节 股票估价股票估价四、预期股利、增长率与公司股票价值四、预期股利、增长率与公司股票价值 从股利折现模型可以看出，确定公司股票现值从股利折现模型可以看出，确定公司股票现值的
33、主要变量有三个：的主要变量有三个：l预期股利预期股利l市场必要报酬率市场必要报酬率l增长率增长率g 因此，如果不考虑市场必要报酬率，则预期股利和公司因此，如果不考虑市场必要报酬率，则预期股利和公司增长率是决定公司股票价值的主要变量。增长率是决定公司股票价值的主要变量。思考？思考？l股市上经常提及公司成长性这一概念。成股市上经常提及公司成长性这一概念。成长性到底是什么？你是如何理解成长性对长性到底是什么？你是如何理解成长性对公司股票价值的意义的？公司股票价值的意义的？第四节第四节 公司估价公司估价( (不多讲不多讲) )一、公司估价的意义一、公司估价的意义 公司估价公司估价(business v
34、aluation)是对公司整体内含是对公司整体内含价值进行评估。从财务上看，公司价值同样是价值进行评估。从财务上看，公司价值同样是公司各项活动产生未来预期现金流量的现在值。公司各项活动产生未来预期现金流量的现在值。公司估值的主要作用体现为：公司估值的主要作用体现为：用于资本市场及融资需要用于资本市场及融资需要用于并购市场用于并购市场用于经营者业绩评价用于经营者业绩评价用于价值基础管理用于价值基础管理第四节第四节 公司估价公司估价二、以现金流量为基础的公司估价法二、以现金流量为基础的公司估价法公司估价有很多方法。但最基础的方法是现金流量折现法。公司估价有很多方法。但最基础的方法是现金流量折现法。
35、 （一）整体价值与股东价值（一）整体价值与股东价值（二）债权人价值的确定（二）债权人价值的确定债权人价值可以用资产负债表中的债务账面价值替代。债权人价值可以用资产负债表中的债务账面价值替代。第四节第四节 公司估价公司估价（三）现金流量折现模型（三）现金流量折现模型. .基本模型及解释基本模型及解释 是公司未来期剩余现金流量；是公司未来期剩余现金流量； 是由于公司剩余现金流量本身具有风险而对其是由于公司剩余现金流量本身具有风险而对其进行调整所用的折现率，在财务中即为公司加权平均进行调整所用的折现率，在财务中即为公司加权平均资本成本率；资本成本率； t t 是公司创造现金流的预期所涵盖的生命周期。
36、是公司创造现金流的预期所涵盖的生命周期。()(1)tttiwCFVK企业价值wKCF（3-18）第四节第四节 公司估价公司估价2.2.公司估价模型中用现金流而不用利润额的公司估价模型中用现金流而不用利润额的原因原因（1 1）利润的主观性、可操纵性；现金流的客观性）利润的主观性、可操纵性；现金流的客观性（2 2）会计利润与现金流对于投资者具有不同的财）会计利润与现金流对于投资者具有不同的财务含义。务含义。（3 3）从长期看，两者的信息含量应当是相等的。）从长期看，两者的信息含量应当是相等的。3. 3. 估价模型的修正估价模型的修正 企业价值企业价值= =可预见期内现金流量的折现值可预见期内现金流
37、量的折现值+ +可预见期外终可预见期外终值的折现值值的折现值 t t指可预见期（如指可预见期（如1010年以内）；年以内）； 指可预见期末时点的终值。指可预见期末时点的终值。(1)(1)tttttiwwCFTVKKtTV（3-19）主要估计的参数：剩余现金流量主要估计的参数：剩余现金流量l剩余现金流量是什么？剩余现金流量是什么？l如何预测未来期的剩余现金流量？如何预测未来期的剩余现金流量？第四节第四节 公司估价公司估价三、剩余现金流量定义及其估算三、剩余现金流量定义及其估算（一）剩余现金流量的概念（一）剩余现金流量的概念 剩余现金流量指公司经营活动所产生的现金流剩余现金流量指公司经营活动所产生
38、的现金流量在满足资本支出、营运资本净增加额后的剩量在满足资本支出、营运资本净增加额后的剩余额，它是公司可自由支配的现金流量。余额，它是公司可自由支配的现金流量。 剩余现金流量剩余现金流量=经营活动现金流量经营活动现金流量-(本期资本支本期资本支出额出额+本期营运资本净增加额本期营运资本净增加额)（3-20）第四节第四节 公司估价公司估价（二）剩余现金流量的计算（二）剩余现金流量的计算1.经营活动现金流量经营活动现金流量 指公司经营活动直接产生的现金流（不包括投资和筹资指公司经营活动直接产生的现金流（不包括投资和筹资活动所产生的现金流）活动所产生的现金流）经营活动现金流量经营活动现金流量=息税前
39、利润息税前利润+折旧和摊销折旧和摊销-所得税费用所得税费用 “息税前利润息税前利润+折旧和摊销折旧和摊销”通常被定义为通常被定义为EBITDA，则，则上式可以写为：上式可以写为：经营活动现金流量经营活动现金流量= EBITDA-T（3-21）（3-22）第四节第四节 公司估价公司估价2.本期资本支出额本期资本支出额 本期资本支出额本期资本支出额=本期购置固定资产等的现金流本期购置固定资产等的现金流出出-本期处置固定资产等的现金流入本期处置固定资产等的现金流入3.本期营运资本净增加额本期营运资本净增加额 营运资本净增加额营运资本净增加额=期末营运资本期末营运资本-期初营运资本期初营运资本 “营运
40、资本营运资本”是指流动资产减去无息流动负债后的是指流动资产减去无息流动负债后的余额，即：余额，即： 营运资本营运资本=流动资产流动资产-无息流动负债无息流动负债（3-23）（3-24）（3-25）第四节第四节 公司估价公司估价（三）剩余现金流量的等式（三）剩余现金流量的等式 剩余现金流量在属性上分别归属于债权剩余现金流量在属性上分别归属于债权人和股东，因此：人和股东，因此： 公司剩余现金流量公司剩余现金流量=债权人的现金流量债权人的现金流量+股东的现金流量股东的现金流量（3-26）1.债权人现金流量债权人现金流量 债权人现金流量债权人现金流量 =债权人现金流入量债权人现金流入量-债权人现金流出
41、量债权人现金流出量 =(利息利息+当期本金偿还当期本金偿还)-当前新债融资当前新债融资（3-27）第四节第四节 公司估价公司估价2.股东现金流量股东现金流量股东的现金流量股东的现金流量 =股东现金流入量股东现金流入量-股东现金流出量股东现金流出量 =（现金股利（现金股利+股票回购、股本返回）股票回购、股本返回）-新增资本投入或股票增发新增资本投入或股票增发（3-28）3.债权人现金流量、股东现金流量与公司价债权人现金流量、股东现金流量与公司价值：三者关系值：三者关系 （1）如果剩余现金流量持续为正，则债权人）如果剩余现金流量持续为正，则债权人债息和股东股利有保障。债息和股东股利有保障。 （2） 债权人价值是依据未来利息确定的，且债权人价值是依据未来利息确定的，且归属于债权人的现金流量相对固定，因此，最归属于债权人的现金流量相对固定，因此，最大化剩余现金流量也就间接等于最大化股东现大化剩余现金流量也就间接等于最大化股东现金流量，从而最大化股东价值。金流量，从而最大化股东价值。第四节第四节 公司估价公司估价四、公司估价模型的应用（参见教四、公司估价模型的应用（参见教材案例，略）材案例，略）公司估价分析过程公司估价分析过程宏观经济环境商品市场、资本竞争环境行业分析其他收集信息、盈利模式判断及经营假设公司定位业绩预测公司治理与管理折现率企业估价模型现金流量估值分析估值结果
