1、 第十章 期权的基本应用学习目标n期权的保值应用n期权的增值应用n利用期权来改善市场状况n合成期权n价差组合第一节 期权的保值应用1)看跌期权的保值应用 有保护的看跌期权 (Protective put):n持有股票 n买入以该股票为基础的看跌期权 这两种交易策略组合起来, 就得到了类似买入一份看涨期权的效果. 例如: 假定投资者持有波音公司的股票, 价格$46, 同时买入波音公司股票的看跌期权, 期限为3个月, 协定价格为45美元, 期权费为 2 美元. 画出该投资者的盈亏图. 0-3赢利亏损多头股票最大赢利(无限)机会损失最大亏损=345 4648(盈亏平衡点)避免的亏损2) 看涨期权的保
2、值应用 应用看涨期权来对股票价格上涨而产生的风险进行保值. 空头股票出售商的盈亏图与多头看跌期权的盈亏图相类似,但两者也存在着差别. 在可以购买看跌期权的条件下, 投资者不应该空头出售股票.n如何对空头出售股票的风险进行保值呢? 我们就要使用看涨期权来对空头股票进行保值, 也就是将空头出售股票与多头看涨期权组合起来 . 例如:市场价格是$46, 看涨期权的协定价格是$50, 期权费每股$ 1. 投资者空头出售股票, 同时买入该股票的看涨期权. 这种策略的盈亏图由下面的图示来表示: 看涨期权的保值效果看涨期权的保值效果空头股票$46(盈亏平衡点)0亏损最大赢利 $45机会损失$1最大亏损$545
3、 46赢利50(股票每股价格$46,期权协定价格$50,期权费每股$1)空头股票与多头看涨期权组合的盈亏表 期权到期时的股票价格 0 25 35 45 50 65空头出售股票$46 +46 +21 +11 +1 -4 -19多头看涨期权$50期权费$1 -1 -1 -1 -1 -1 +14净值 +45 +20 +10 0 -5 -5 第二节第二节 期权的增值应用期权的增值应用 7.2.1 出售看涨期权来获得收益(1) 出售抵补看涨期权 ( Writing covered calls) 采取这种方式的情况是: 持有股票; 出售以股票为基础资产的看涨期权. 例如: 持有价格为46美元的股票,出售看
4、涨期权,协定价格是50美元,期权费1.25美元, 期限为5个月. 该交易策略为: 多头股票 + 空头看涨期权 = 空头看跌期权 出售抵补看涨期权的盈亏表 期权到期时的股票价格 0 25 44.75 50 55多头股票 $46 -46 -21 -1.25 +4 +9空头看涨期权$50 期权费 $ 1.25 +1.25 +1.25 +1.25 +1.25 3.75 净值 -44.75 -19.75 0 +5.25 +5.25 出售抵补看涨期权的盈亏图最大赢利5.25盈亏平衡点盈亏平衡点44.7546500最大亏损44.75多头股票(股票每股价格$46,期权协定价格$50,期权费每股$1.25) 出
5、售抵补看涨期权但有的时候, 我们却不宜采用出售抵补看涨期权的策略, 主要是因为:a. 期权费较高的状况, 主要是在预期市场易变性很大时才会出现.b. 不宜出售期限较长的抵补看涨期权, 它的易变性较高, 风险较大. (2) 出售无保护的看涨期权 (Writing naked calls) 这种交易策略是: 出售看涨期权; 按市场价格买入股票, 进行交割. 这是一种 “卖空”的行为, 即出售手中并没有的股票. 因此, 这是一种充满风险的业务, 它存在着无限亏损的可能性. 7.2.2 出售看跌期权获取收益(1) 无保护看跌期权与抵补看跌期权 无保护的看跌期权 (naked puts) 表示空头看跌期
6、权本身; 抵补看跌期权 (covered puts) 表示空头看跌期权和空头股票头寸的组合结构, 即: 空头看跌期权 + 空头股票 = 空头看涨期权 (2) 过度出售看跌期权 (Put overwriting) 这种策略是指投资者在持有股票的同时再出售以这种股票为基础资产的看跌期权. 这种投资策略一般应用得不太广泛. 第三节第三节 改善市场状况改善市场状况 7.3.1出售看涨期权改善市场状况 投资者如果决定出售手中所持有的股票, 又不着急使用出售股票所得现金, 他可以采用出售以这种股票为基础的严重溢价期权来增加从出售股票中所获得的现金收益.n投资者到期的收益为: 1.期权费 2.按协定价格出售
7、股票的收入 7.3.1出售看涨期权改善市场状况例7.3.1 假定在9月25日某机构持有10000股波音公司的股票,该机构已决定出售这批股票. 波音公司股票现价$46,在当日,期限为两个月,协定价格为$40的波音股票看涨期权费为$6.25,那么公司可以:1.直接出售股票10000股,得收入$460000.2.出售波音公司股票的看涨期权,协定价$40,期权费收入$62500,总收入$462500.出售严重溢价期权对于投资者的风险:1. 如果基础资产的市场价格变化超过了期权费所能承受的范围, 投资者将要面临风险.2. 期权的实际成交价有可能要低于报价. 7.3.2 出售看跌期权来改善市场状况v 投资
8、者或投资机构也可以在购买股票的同时, 出售看跌期权来改善现状. 采用这种交易策略可以减少投资者的交易成本. 1. 当股票价格下跌时, 投资者的现金流情况是: 期权费收入 + 按协定价格买入股票的支出 2. 当股票价格上涨时, 投资者的现金流情况是: 期权费收入 + 按市场价格买入股票的支出例7.3.2 某基金管理者决定要购买1000股IBM公司的股票, 每股价格为71美元; 同时, 他还可以出售10份3月期的看跌期权, 协定价格为80美元, 期权费每股10.5美元. 现比较两种投资策略: 1. 投资者购买股票的总支出为71000美元; 2. 出售看跌期权总支出是 69500 美元(80000-
9、10500). 第四节第四节 合成期权合成期权 7.4.1 跨立式跨立式 (Straddles) 1)买入跨立式组合买入跨立式组合 投资者同时买入同一种股票的看涨期权和看跌期权. 期权购买者付给期权出售方两个期权费用的和: C + P (最大损失) 买入跨立式组合的盈亏图盈利XSTX-(C+P)X+(C+P) 跨立式期权的损益状态表跨立式期权的损益状态（不考虑期权费）股票价格 看涨期权损益 看跌期权损益 组合的损益ST XST X 0X ST X - STST X0ST - X 买入跨立式组合的应用情况 当投资者预期股票价格会有重大变动, 但却不知道变动方向时, 他可以应用跨立式期权策略. 最
10、典型的情形就是在企业合并前夕或者企业面临重大事项, 如面临法律诉讼等事项时, 将要对该公司的股票价格产生重大影响, 这个时候, 投资者就可以采用买入跨立式期权组合的方式从股票价格波动中获取收益. 2) 出售跨立式组合 与买入跨立式组合的情况相反, 跨立式组合的出售方或空头则希望股票价格的波动幅度越小越理想. 它的盈亏图如下: 0盈利XST7.4.2 对轭式对轭式 （Strangles） 1)买入对轭式 买入对轭式期权组合是指投资者购买相同到期日但执行价格不同的一个看跌期权X1和一个看涨期权X2 (X1 X2 )。 投资者买入对轭式的动机与买入跨立式的动机是一样的： 他预期构成期权的基础资产的价
11、格将出现大幅度的波动（上涨或下跌). 买入对轭式期权组合的盈亏图 0盈利X1X2STX-(C+P)X+(C+P) 买入对轭式期权组合的损益状况表股票价格 看涨期权损益 看跌期权损益 组合的损益ST X1 X1 ST X2 ST X2 0X1 STX1 - ST000ST X20ST X2 2) 出售对轭式X1X2收益ST 第五节第五节 价差组合价差组合 7.5.1垂直价差组合 （Vertical Spreads） 它是通过不同的协定价格构造的价差期权。这个术语来源于我们将协定价格在期权报价表中垂直排列的习惯。 在西方金融报刊上,习惯的做法是将期权的月份按水平排列,而期权的协定价格按垂直排列。
12、看涨期权 看跌期权 2月 3月 5月 2月 3月 5月股票 协定价格 0.2 0.3 0.5 46 1.25 2.5 3.5 0.3 0.6 1.75 46 0.5 0.65 1.25 4.2 4.5 4.75404550垂直价差垂直价差6.5 7.56水平价差水平价差1)牛市价差牛市价差 （Bull SpreadsBull Spreads） 构成: 购买一个较低协定价格(X1)的股票看涨期权和出售一个相同股票的较高执行价格(X2)的看涨期权; 两个期权的到期日相同; 成本为(C2 C1). X1X20盈利ST 牛市价差期权的损益状况表股票价格 买入看涨期权 卖出看涨期权 总盈利 (X1) (
13、X2)ST X2 X1 ST X1STX2 X1STX2 ST X1 ST X2X1 ST-（X2X1） 0 X1 ST-（STX1）0 00 7.5.2 水平价差期权组合水平价差期权组合 1)1)( (水平水平) )牛市价差期权牛市价差期权 牛市投资者买入期限较长的看涨期权, 同时出售期限较短的看涨期权. 例如,我们买入2003年1月IBM的协定价格为$105的看涨期权, 同时卖出2002年12月IBM的协定价格同样为$105的看涨期权. 2)(2)(水平水平) )熊市价差期权熊市价差期权 与牛市投资策略正好相反, 水平熊市价差期权是买入短期看涨期权, 同时出售长期看涨期权. 看涨期权的正向
14、差期组合看涨期权的正向差期组合n表表5.15.1看涨期权的正向差期组合的盈亏状况看涨期权的正向差期组合的盈亏状况ST的范围的范围 看涨期权多头的盈亏看涨期权多头的盈亏 看涨期权空头的盈亏看涨期权空头的盈亏 总盈亏总盈亏 ST 趋近趋近STXc1 XST+c2 趋近趋近 c2c1ST=X c1Tc1 c2 c2c1+c1TST0 趋近趋近-c1 c2 趋近趋近 c2c1图图5.14 5.14 看涨期权的正向差期组合看涨期权的正向差期组合 7.5.3 对角价差期权组合对角价差期权组合 是指买入一种期权的同时; 再卖出同类型的期权, 但期权的协定价格和到期期限均不相同. 对角价差期权组合一般不太常用
15、, 而且它的损益情况较为复杂. 图图5.165.16看涨期权的牛市正向对角组合看涨期权的牛市正向对角组合 7.5.4 蝶式价差期权蝶式价差期权 1)多头蝶式价差组合多头蝶式价差组合 构造:购买一个较低执行价格X1的看涨期权, 购买一个较高协定价格X3的看涨期权, 出售两个执行价格X2的看涨期权, 其中X2为X1和X3的中间值. 一般来讲, 中间值X2非常接近股票的现价. 多头蝶式价差期权的盈亏图X1X2X3ST0盈利 多头蝶式价差期权的损益状况表股票价格 第一个看涨期权 第二个看涨期权 看涨期权 组合 (X1)多头的损益 (X3)多头的损益 空头损益 损益 ST X1 X1 ST X2 X2 ST X3 0 0 0 0ST X1 00ST X1ST X10-2 (ST X2)X3 - - STST X1ST X3-2 (ST X2)0
