1、股权融资的法律规治股权融资的法律规治2022-8-16股权融资的法律规治第1页，共63页。陈志武法学博士/副教授中国大陆执业律师/美国纽约州执业律师股权融资的法律规治第2页，共63页。主要内容 股权融资的不同法律制度调整 政策与法律制度的转变 发行与审核制度概述 IPO中的法律实务问题（以创业板为例）股权融资的法律规治第3页，共63页。不同法系下的制度差异 普通法系 公司法上 证券法上 机构设置 大陆法系 公司法 证券法 机构设置股权融资的法律规治第4页，共63页。美国公司与证券法的认识美国公司与证券法的认识 美国公司法和证券法上著名的美国公司法和证券法上著名的Rule 10b-5Rule 1
2、0b-5 来源来源 19331933年年证券法证券法1717条与条与19341934年年证券交易法证券交易法1010（b)b)19421942年的新情况年的新情况 表述表述股权融资的法律规治第5页，共63页。It shall be unlawful for any person,directly or indirectly,It shall be unlawful for any person,directly or indirectly,by the use of any means or instrumentality of interstate by the use of any mea
3、ns or instrumentality of interstate commerce,or of the mails or any facility of any national commerce,or of the mails or any facility of any national securities exchange,securities exchange,（a)to employ any device,scheme,or artifice to defraud,a)to employ any device,scheme,or artifice to defraud,（b
4、b）to make any untrue statement of a material fact or to omit to state to make any untrue statement of a material fact or to omit to state a material fact necessary in order to make the statements made,in the a material fact necessary in order to make the statements made,in the light of the circumsta
5、nces under which they were made,not light of the circumstances under which they were made,not misleading,ormisleading,or （c c）to engage in any act,practice,or course of business which to engage in any act,practice,or course of business which operates or would operate as a fraud or deceit upon any pe
6、rson,operates or would operate as a fraud or deceit upon any person,In connection with the In connection with the purchase or salepurchase or sale of any security.of any security.股权融资的法律规治第6页，共63页。联邦法院的推动联邦法院的推动鼓励私人诉讼（鼓励私人诉讼（private suit)private suit)默示的诉权默示的诉权 突破传统的侵权理论突破传统的侵权理论nominal damagesnomin
7、al damages巨额的赔偿责任巨额的赔偿责任 保障投资者而非政府得到充分的救济保障投资者而非政府得到充分的救济 传统的惩罚性赔偿金的运用传统的惩罚性赔偿金的运用19951995年的年的证券私人诉讼改革法案证券私人诉讼改革法案 法案的由来法案的由来主要内容主要内容 程序上程序上实体上实体上 评述评述股权融资的法律规治第7页，共63页。20022002年的年的萨班斯法案萨班斯法案Sarbanes-Oxley Act of 2002 法案的由来法案的由来 主要内容主要内容 审计监管审计监管 强化公司报告责任强化公司报告责任 公司高管和白领的刑事责任公司高管和白领的刑事责任 评述和争论评述和争论
8、重点突出、逻辑混乱重点突出、逻辑混乱 市场和政府监管市场和政府监管 法律责任的适度性法律责任的适度性股权融资的法律规治第8页，共63页。国会总统证监会NASD交易所交易商机构投资者场外市场（1）美国监管架构）美国监管架构股权融资的法律规治第9页，共63页。国务院发改委财政部其他部委登记结算公司交易所自律组织证券公司会计师事务所律师事务所咨询机构评估机构国资委证监会上市公司A股B股H股红筹股民营红筹股（2 2）中国监管架构）中国监管架构股权融资的法律规治第10页，共63页。中国股票发行上市制度的演变 额度管理 指标管理 通道制 保荐制股权融资的法律规治第11页，共63页。造壳与买壳上市 造壳上市
9、 造壳 设立境内公司和境外BVI公司 引资 境外BVI公司的VC的进入 收购 境外公司对境内公司的收购 上市 装入BVI-IBC公司完成上市股权融资的法律规治第12页，共63页。For purposes of this Act,an International Business Company is a company that does not carry on business with persons resident in the British Virgin Islands;own an interest in real property situated in the Britis
10、h Virgin Islands,other than a lease referred to in paragraph(e)of subsection(2);carry on banking or trust business,unless it is licensed under the Banks and Trust Companies Act,1990;carry on business as an insurance or reinsurance company,insurance agent or insurance broker,unless it is licensed und
11、er an enactment authorizing it to carry on that business;carry on the business of company management unless it is licensed under the Company Management Act,1990;or carry on the business of providing the registered office or the registered agent for companies incorporated in the British Virgin Island
12、s.股权融资的法律规治第13页，共63页。买壳上市 壳的选择 非上市的交易公司 股权置换 结果股权融资的法律规治第14页，共63页。政策转变 中国证券市场历程 93年-建立社会主义市场经济体制若干问题 的决定 2003-完善社会主义市场经济体制若干问题的决定股权融资的法律规治第15页，共63页。建立现代企业制度是一项艰巨复杂的任务，必须积累经验，创造条件，逐步推进。当前，要继续贯彻全民所有制工业企业法和全民所有制工业企业转换经营机制条例，把企业的各项权利和责任不折不扣地落到实处。现代企业按照财产构成可以有多种组织形式。国有企业实行公司制，是建立现代企业制度的有益探索。规范的公司，能够有效地实现
13、出资者所有权与企业法人财产权的分离，有利于政企分开、转换经营机制，企业摆脱对行政机关的依赖，国家解除对企业承担的无限责任；也有利于筹集资金、分散风险。公司可以有不同的类型。具备条件的国有大中型企业，单一投资主体的可依法改组为独资公司，多个投资主体的可依法改组为有限责任公司或股份有限公司。上市的股份有限公司，只能是少数，必须经过严格审定。股权融资的法律规治第16页，共63页。推行公有制的多种有效实现形式。坚持公有制的主体地位，发挥国有经济的主导作用。积极推行公有制的多种有效实现形式，加快调整国有经济布局和结构。要适应经济市场化不断发展的趋势，进一步增强公有制经济的活力，大力发展国有资本、集体资本
14、和非公有资本等参股的混合所有制经济，实现投资主体多元化，使股份制成为公有制的主要实现形式。完善国有资本有进有退、合理流动的机制，进一步推动国有资本更多地投向关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域，增强国有经济的控制力。其他行业和领域的国有企业，通过资产重组和结构调整，在市场公平竞争中优胜劣汰。大力发展和积极引导非公有制经济。个体、私营等非公有制经济是促进我国社会生产力发展的重要力量。清理和修订限制非公有制经济发展的法律法规和政策，消除体制性障碍。放宽市场准入，允许非公有资本进入法律法规未禁入的基础设施、公用事业及其他行业和领域。非公有制企业在投融资、税收、土地使用和对外贸易等方面，与其
15、他企业享受同等待遇。支持非公有制中小企业的发展，鼓励有条件的企业做强做大。股权融资的法律规治第17页，共63页。公司制度转变 公司设立与资本制度的变化 设立 资本 出资 对外投资 尊重意思自治强化章程作用 扩大权利能力与行为能力股权融资的法律规治第18页，共63页。便利融资 强化股份有限公司募集设立制度 增设股份有限公司向特定对象募集制度 增加发起人数量 删除股份公开发行原则，便利私募 新股发行无实质要求 多层次证券市场制度 缩短非公开发行股份锁股期股权融资的法律规治第19页，共63页。股东权保护与授信责任加强 股东知情权细化 公司法上诉讼制度的完善 撤销与无效诉讼 派生诉讼 公司解散诉讼 回
16、赎请求权 累积投票制 高管的忠实与勤勉义务股权融资的法律规治第20页，共63页。强化治理结构 股东会与董事会的议事程序 独立董事制度 董事会秘书 关联交易的规范股权融资的法律规治第21页，共63页。效率优先原则 公司合并、分立 债权人保护 人格否认 股东清算义务的加强股权融资的法律规治第22页，共63页。证券法的变化 完善市场 扩大品种 分业经营 完善交易方式 拓宽资金入市渠道 融资融券服务 T+0交易股权融资的法律规治第23页，共63页。健全发行制度 界定公开发行 肯定募集设立 实行保荐制度 降低发行门槛 实行预先披露股权融资的法律规治第24页，共63页。强化监管 现场检查 调查取证 查阅复
17、制与证据保全 冻结查封 限制交易股权融资的法律规治第25页，共63页。强化私权救济 虚假陈述 内幕交易 欺诈客户 操纵市场 最高法院的司法介入股权融资的法律规治第26页，共63页。对象是否特定有无承销公开发行私募发行直接发行间接发行发行地域国内发行境外/全球发行发行工具股票发行债券发行基金发行溢价发行平价发行面值与售价比折价发行不特定对象其他发行行为累计超过二百人以上特定对象设立公开发行新股公开发行公开发行与审核制度公开发行与审核制度发行分类发行分类股权融资的法律规治第27页，共63页。发行部综合处处理申请材料（5日决定是否受理）根据发审委意见修改材料，完善定稿申请材料部内初审反馈会讨论向企业
18、和保荐人出具反馈意见审核二处征求省级政府和国家发改委意见审核一处企业和中介机构根据反馈意见进行修改或说明提交发行审核委员会审核对仍有问题的企业反馈补充意见，要求企业修改或说明根据发审委意见，证监会核准发行反馈发审委意见，要求企业修改或说明接发行监管处通知，领取核准文件发行人将发行情况报发行部备案同意行政诉讼不同意在中国证监会网站预先披露招股说明书（申报稿）股权融资的法律规治第28页，共63页。组织形式与财务审核 持续盈利能力的审核 股权结构与资产审核 独立性审核 诚信守法审核 公司治理与内控审核 连续性与稳定性的审核 募集资金的管理和使用审核审核要点股权融资的法律规治第29页，共63页。公司上
19、市的法律体系公司上市的法律体系股票发行及上市交易的基本规范股票发行及上市交易的基本规范创业板的基本条件创业板的基本条件具体的法律实务问题具体的法律实务问题 主体的合规性问题主体的合规性问题 上市前的重组问题上市前的重组问题 董事高管问题董事高管问题 担保的合规性及潜在风险问题担保的合规性及潜在风险问题主营业务的合法性与重大违法行为主营业务的合法性与重大违法行为 公司治理问题公司治理问题股权融资的法律规治第30页，共63页。有关创业板上市的法律依据有关创业板上市的法律依据 公司法公司法-公司形式与公司治理的基本要求公司形式与公司治理的基本要求 证券法证券法-公开发行股份及交易的基本要公开发行股份
20、及交易的基本要求求 首次公开发行股票并在创业板上市管理办首次公开发行股票并在创业板上市管理办法法 创业板股票上市规则创业板股票上市规则 其他的相关规章、文件、指引等等其他的相关规章、文件、指引等等股权融资的法律规治第31页，共63页。公开发行行为的界定公开发行行为的界定-证券法证券法 什么是公开发行行为什么是公开发行行为 募集设立募集设立 公开发行新股公开发行新股 良好的组织机构良好的组织机构 财务状况与盈利能力财务状况与盈利能力 无违法行为无违法行为 其他条件其他条件股权融资的法律规治第32页，共63页。股票上市交易的基本要求股票上市交易的基本要求证券法证券法 已经公开发行已经公开发行 股本
21、总额不少于股本总额不少于30003000万元万元 公众持股比例不少于公众持股比例不少于25%25%最近三年无违法行为与虚假财务报告最近三年无违法行为与虚假财务报告股权融资的法律规治第33页，共63页。1 1组织形式与财务要求组织形式与财务要求 三年持续时间的股份公司三年持续时间的股份公司 盈利要求盈利要求 资产要求资产要求 股本要求股本要求股权融资的法律规治第34页，共63页。2 2持续盈利能力的要求持续盈利能力的要求 经营模式与结构的重大变化及影响经营模式与结构的重大变化及影响 行业地位与行业环境的重大变化行业地位与行业环境的重大变化 工业产权的重大变化工业产权的重大变化 收入与盈利的重大依
22、赖收入与盈利的重大依赖 其他投资收益的依赖其他投资收益的依赖股权融资的法律规治第35页，共63页。3 3股权结构与股权、资产瑕疵股权结构与股权、资产瑕疵 股权清晰股权清晰 股权无重大权属纠纷股权无重大权属纠纷 出资无瑕疵出资无瑕疵 资产无重大权属纠纷资产无重大权属纠纷股权融资的法律规治第36页，共63页。4 4独立性要求独立性要求 业务、机构、财务独立业务、机构、财务独立 无同业竞争无同业竞争 关联交易关联交易股权融资的法律规治第37页，共63页。5 5公司及股东、高管诚信守法公司及股东、高管诚信守法 业务合法业务合法 三年内无重大违法行为三年内无重大违法行为 高管资格合法高管资格合法 三年内
23、无违法发行证券行为三年内无违法发行证券行为 合法纳税合法纳税股权融资的法律规治第38页，共63页。6 6良好的公司治理和内控机制良好的公司治理和内控机制 组织机构健全组织机构健全 会计制度规范会计制度规范 严格的资金管理制度严格的资金管理制度 无违规担保无违规担保 内控机制健全且有效内控机制健全且有效 高管具备基本的法律知识高管具备基本的法律知识 无重大偿债风险或或有风险无重大偿债风险或或有风险股权融资的法律规治第39页，共63页。7 7连续控制时间与业务稳定性符合要求连续控制时间与业务稳定性符合要求 实际控制人没有变化实际控制人没有变化 高管无重大变化高管无重大变化 主营业务无重大变化主营业
24、务无重大变化股权融资的法律规治第40页，共63页。8 8募集资金的使用和管理募集资金的使用和管理 使用使用 管理管理股权融资的法律规治第41页，共63页。合法合规性合法合规性 主体合规性主体合规性 独立性独立性 运营的规范性和合法性运营的规范性和合法性经营能力经营能力 持续赢利能力持续赢利能力 经营管理能力经营管理能力 募集资金的投向情况募集资金的投向情况股权融资的法律规治第42页，共63页。1 1主体的组织形式主体的组织形式 股份公司的设立股份公司的设立 设立方式设立方式 设立条件设立条件 设立程序设立程序 有限公司的整体改制有限公司的整体改制 整体性整体性 折股基础折股基础 减少注册资本减
25、少注册资本 转增资本转增资本股权融资的法律规治第43页，共63页。2 2出资瑕疵问题及其处理出资瑕疵问题及其处理 法律允许的出资形式法律允许的出资形式原则原则 可转让性与可估价性可转让性与可估价性 方式与比例要求方式与比例要求几种非货币出资问题几种非货币出资问题 债权债权 股权股权 信用信用 技术与劳务技术与劳务 用益物权用益物权 专利与商标专利与商标 特许经营权特许经营权股权融资的法律规治第44页，共63页。出资行为的完成出资行为的完成 交付交付 登记登记 批准与备案批准与备案 出资瑕疵的法律责任出资瑕疵的法律责任 出资瑕疵的补救与审核出资瑕疵的补救与审核股权融资的法律规治第45页，共63页
26、。3 3国企改制与集体资产转让问题国企改制与集体资产转让问题 国企改制国企改制 关注程序关注程序 集体资产转让集体资产转让 困境与补救困境与补救 政府确认政府确认 律师意见律师意见股权融资的法律规治第46页，共63页。4 4股东人数股东人数 职工持股会与工会持股职工持股会与工会持股 委托持股与信托持股委托持股与信托持股 性质性质 处理处理 单独持股公司的合并计算单独持股公司的合并计算 股权转让股权转让 转让目的转让目的 是否自愿是否自愿 是否有合理对价及其支付是否有合理对价及其支付 自然人股东多次增资的资金来源审查自然人股东多次增资的资金来源审查股权融资的法律规治第47页，共63页。5 5控股
27、股东与实际控制人问题控股股东与实际控制人问题 认定实际控制人的标准认定实际控制人的标准 实际控制人变化的问题实际控制人变化的问题 家族成员之间的转让家族成员之间的转让 国有股的划转国有股的划转 最大股东的变化最大股东的变化 离岸公司控股问题离岸公司控股问题 中间公司的去除与实际控制人的认定中间公司的去除与实际控制人的认定 交叉持股问题交叉持股问题 平行的交叉持股平行的交叉持股 垂直的交叉持股垂直的交叉持股股权融资的法律规治第48页，共63页。1 1同一实际控制人下的资产重组同一实际控制人下的资产重组重组的法律性质重组的法律性质 原则原则 鼓励整体上市鼓励整体上市业务相关性要求业务相关性要求 重
28、组的方式重组的方式 股权收购股权收购资产收购资产收购 增资增资吸收合并吸收合并 重组的影响评估重组的影响评估2 2非同一实际控制人下的资产重组非同一实际控制人下的资产重组股权融资的法律规治第49页，共63页。董事、监事、高管的问题董事、监事、高管的问题 人员变化人员变化 范围范围 数量数量 性质性质 守法要求守法要求 1818条第三款的要求条第三款的要求股权融资的法律规治第50页，共63页。1 1担保的合规性要求担保的合规性要求 公司法的要求公司法的要求 对他人担保的情形对他人担保的情形 对股东或者实际控制人担保的情形对股东或者实际控制人担保的情形 创业板的要求创业板的要求 完善的公司章程完善
29、的公司章程 增加了实际控制人控制的企业增加了实际控制人控制的企业股权融资的法律规治第51页，共63页。2 2潜在风险潜在风险 重大偿债风险重大偿债风险 担保风险担保风险 诉讼仲裁风险诉讼仲裁风险 资产的权属确认资产的权属确认 动产动产 不动产不动产 知识产权知识产权股权融资的法律规治第52页，共63页。主营业务的合法性 是否具有相应资质 是否构成对他人权利的侵权 是否符合市场监管的各种要求经营中的重大违法行为审查股权融资的法律规治第53页，共63页。1 1公司治理与现代观念的修正公司治理与现代观念的修正 公司权力及其分配公司权力及其分配 传统的公司治理理念及其构架传统的公司治理理念及其构架 现
30、代公司治理的框架及其构架现代公司治理的框架及其构架 高管与控股股东的受信责任高管与控股股东的受信责任 勤勉义务勤勉义务 忠实义务忠实义务 关联交易形式审查与交易公平关联交易形式审查与交易公平 自我交易自我交易 救济机制救济机制 公司程式的遵守与违反公司程式的遵守与违反股权融资的法律规治第54页，共63页。我国公司治理的基本结构我国公司治理的基本结构 独立董事与监事会独立董事与监事会 专门委员会及其权力来源专门委员会及其权力来源股权融资的法律规治第55页，共63页。1控股股东和实际控制人的规范问题 规范问题-26条要求 要求：三年内没有损害投资人权益、违反社会公共利益重大违法行为、擅自发行股份行
31、为 问题：什么是重大违法 是否一定要取得相关部门证明 中介机构的核查义务股权融资的法律规治第56页，共63页。2 控股股东和实际控制人的变更问题 主板原标准（1号）立法意图 控制权的认定标准 股权投资关系 股东大会、董事会决议的实质影响 董事、高管的提名、任免影响 共同控制人股权融资的法律规治第57页，共63页。不存在拥有控制权的或者控制权归属难以判断的 国有资产划拨 创业板的问题 共同控制人的认定 同业竞争问题 控股股东与实际控制人的重新审视问题 控股股东范围公司法 实际控制人-公司法、会计准则、特别纳税调整实施办法 创新型企业的特殊性 股权分散企业的实际控制人股权融资的法律规治第58页，共
32、63页。3知识产权与无形资产 出资问题 作价问题 比例限制中的历史问题 无形资产的交付问题 权属确认问题 实质审核 权利完整性 权属争议诉讼的判断 创新能力的专项意见股权融资的法律规治第59页，共63页。4对赌协议问题 合法性 应考虑的因素 外资、国资转让的特殊性 有限公司改制为股份公司发起人的限制 董事、监事、高管任职及离任后的转让限制 导致实际控制人变化 非企业因素的合法性股权融资的法律规治第60页，共63页。IPO中的态度 对赌协议导致股权不稳定 现金对赌会导致募集资金偿还债务 对赌协议披露上是否完整 对赌中的赢利空间预测与上市公司预测发生冲突股权融资的法律规治第61页，共63页。5股权激励问题 税收问题 拟上市企业上市前的股权激励 高管离职后怎么处理 新加盟高管的激励股份来源 能否继承 上市前后的对接-保持稳定性 应上市前执行完毕 不接受对上市后的股权做出安排股权融资的法律规治第62页，共63页。2022-8-16股权融资的法律规治第63页，共63页。
