1、第三章 套期保值第一节 套期保值 第二节套期保值的应用第三节 套期图利【学习目标】：了解套期保值的实践意义、原理及简单分类，理解套期图利相关理论及三种常用套利方法的原理、适用范围和方法。【技能训练】：熟悉买入套保和卖出套保的在企业中的具体应用范围，下载模拟套利交易程序，尝试掌握常用的三种套利方法的简单基本操作流程。第一节 套期保值一、套期保值的定义 套期保值(Hedging)就是在期货市场上买进或卖出与现货数量相等但交易方向相反的商品期货合约，以期在未来某一时间通过卖出或买进相同的期货合约对冲平仓，结清期货交易带来的盈利或亏损，以此来补偿或抵消现货市场价格变动所带来的实际价格风险或利益。（1）
2、卖出保值：卖出保值是指市场经营者预先在期货市场上卖出与将来打算在现货市场卖出的现货数量相当的期货，来进行保值的一种套期保值方式，是为了避免未来价格下跌而给自己带来的经济损失。（2）买入保值：买入保值是指市场经营者预先在期货市场买入期货，以便将来在现货市场买进现货时不致因价格上涨而给自己造成经济损失的一种套期保值方式。这种用期货市场盈利对冲现货市场亏损的做法,实际上是把远期价格固定在承诺订单时的现货价格水平上。二、套期保值的原理和特征（一）套期保值的原理（1）同种商品的期货价格与现货价格尽管变动幅度不会完全一致，但因为受相同的经济因素和非经济因素影响和制约，变动的趋势基本一致。（2）现货市场与期
3、货市场价格随期货合约到期日的临近，两者将大致相等。（3）在相关的两个市场中，反向操作，必然有相互冲销的效果。（二）套期保值的交易特征（1）交易方向相反原则（2）商品种类相同原则（3）买卖商品数量相等原则（4）月份相同或相近原则。三、套期保值的基本功能（1）稳定社会生产成本（2）节约企业资本（3）形成合理的价格水平 四、套期保值的理论基础 （一）传统套期保值理论 品种相同、数量相等、方向相反（二）期货套期保值理论的演变与创新 1基差逐利型套期保值理论 该理论由Working提出，是指通过选择现货与期货、或期货不同时间跨度合约之间，或有生产关系的不同品种之间的套期图利行为，以规避一段时间范围内的过
4、程风险问题。2现代套期保值理论 该理论由Johnson、Ederington较早提出，通过采用马科维茨的组合投资理论来解释套期保值概念，即将现货市场和期货市场的头寸作为企业资产来看待，套期保值实际上是资产组合。第二节 套期保值的应用一、套期保值的适用范围 （一）买入套期保值的适用范围 准备在将来某一时间内必须购进某种商品时价格仍能维持在目前认可的水平的商品者。因为他们最大的担心是当实际买入现货商品时价格上涨。（1）加工制造企业为了防止日后购进原材料时价格上涨的情况。（2）供货方已经跟需求方签订好现货供货合同，将来交货，但供货方此时尚未购进货源，担心日后购进货源时价格上涨。（3）需求方认为目前现
5、货市场的价格很合适，但由于目前资金不足或者仓库已满等原因，不能立即买进现货。由于担心日后购进时价格上涨，稳妥的办法是进行买入保值。（二）卖出套期保值适用范围 准备在未来某一时间内在现货市场上售出实物商品的生产经营者。为了日后在现货市场售出实际商品时所得到的价格仍能维持在当前合适的价格水平上，他们最大的担心就是当实际在现货市场上卖出现货商品时价格下跌，应当采取卖期保值方式来保护其日后售出实物的收益。卖期保值主要用在如下一些领域：（1）直接生产商品期货实物的生产企业如农场、工厂等，由于手头有库存产品尚未销售或即将生产、收获某种商品期货实物，担心日后出售时价格下跌。（2）储运商、贸易商手头有库存现货
6、尚未出售或储运商、贸易商已签订将来以特定价格买进某一商品但尚未转售出去，担心日后出售时价格下跌。（3）加工制造企业担心库存原料价格下跌，导致生产成本上升。二、买入套保的应用【例3-1】广东某铝型材厂的主要原料是铝锭，某年3月铝锭的现货价格为13000元吨，该厂计划在两个月后购进600吨铝锭。由于担心届时价格上涨而提升成本，决定进行买入套期保值。现货市场期货市场3月初价格13000，计划5月初购入600吨以13200元吨的价格买入600吨5月份到期的铝锭期货合约5月初以15000元吨的价格在现货市场上购进了600吨铝锭以15200元吨的价格买入600吨5月份到期的铝锭期货合约套利结果损失：200
7、0吨获利：2000吨三、卖出套保的应用【例3-2】2013年12月4日，沪深300指数经过多日反弹上涨至2460点左右，某私募基金持有一股票组合，市值为5000万元。由于不看好后市，担心股市下跌导致股票组合价值损失，于是卖出了68手IF1403合约，成交价2465点。现货市场期货市场2013年12月4日2460点，市值为5000万元卖出了68手IF1403合约，成交价2465点2014年3月14日2 1 2 0 点，市 值 为4300万元平仓68手IF1403合约平仓，价格为2105点套利结果损失700万盈利734万四、基差变动与套保效果（一）基差的定义 基差=现货价格-期货价格 基差有时为正
8、(反向市场)，有时为负(正向市场)（二）持有成本理论 康奈尔和弗伦奇1883年提出的持有成本理论认为，现货价格和期货价格的差=持有成本，由三部分组成：融资利息、仓储费用和持有收益（持有现货获得的好处）。该理论基本假设如下：1.无风险利率相同且维持不变。2.无信用风险，即无远期合约的违约风险及期货合约的保证金计算风险。3.基础资产可以无限分割，基础资产卖空无限制。4.期货和现货头寸均持有到期期货合约到期日。如果上述条件都到成立，则期货价格的构成如下：F=S+W-R（三）基差变动与套期保值效果 基差变化套期保值效果卖出套期保值基差不变完全套期保值，两个市场盈亏相抵基差走强不完全套期保值，两个市场盈
9、亏相抵后存在盈利基差走弱不完全套期保值，两个市场盈亏相抵后存在亏损买入套期保值基差不变完全套期保值，两个市场盈亏相抵基差走强不完全套期保值，两个市场盈亏相抵后存在亏损基差走弱完全套期保值，两个市场盈亏相抵后存在盈利第三节 套期图利一、套期图利 套期图利又叫套利交易（Arbitrage），是指期货市场参与者利用不同月份、不同市场、不同商品之间的差价，同时买入和卖出两张不同类的期货合约以从中获取风险利润的交易行为。（一）套期图利的功能作用 1.为交易者提供了风险对冲机会 2.有助于促进合理价格水平的形成（二）套期图利的特点 1.从不同的两个期货合约彼此间的相对价格差异套取利润，同时扮演多头和空头的
10、双重角色。2.套期图利风险较小。由于同类商品,不同交割月份的两张期货合约价格在运动方向上总是一致的,通过两张合约之间的套利交易,可以避免始料不及的损失提供某种保护,这种交易所造成的损失,将比直接交易来得要小。3.交易成本较低，利润较为稳定。二、跨期套利 1.牛市套利(Bull Spread)【例3-3】2015年7月1日，投资者认为短期利好因素可能导致油价上涨，9月纽约商品交易所WTI原油期货合约（1手=1000桶）和11月WTI原油期货合约价差为6美元，高于历史平均值，为防止方向判断失误，决定采用牛市套利策略：7月1日买入10手9月WTI原油期货合约，价格54美元/桶卖出10手11月份WTI
11、原油期货合约：价格60美元/桶 价差6美元/桶8月1日卖出10手9月WTI原油期货合约，价格58美元/桶买入10手11月份WTI原油期货合约：价格62美元/桶 价差4美元/桶每桶的盈亏状况盈利4美元/桶亏损2美元/桶价差缩小2美元最终结果盈利2美元/桶，总盈利为110000=20000美元2.熊市套利(Bear Spread)【例3-4】2016年7月1日，投资者认为短期利空因素可能导致油价下跌，9月纽约商品交易所WTI原油期货合约和11月WTI原油期货合约价差为2美元，低于历史平均值，为防止方向判断失误，决定采用熊市套利策略：7月1日卖出10手9月WTI原油期货合约，价格54美元/桶买入10
12、手11月份WTI原油期货合约：价格56美元/桶 价差2美元/桶 8月1日买入10手9月WTI原油期货合约，价格50美元/桶卖出10手11月份WTI原油期货合约：价格53美元/桶 价差3美元/桶每桶的盈亏状况盈利4美元/桶亏损3美元/桶价差扩大 1美元最终结果盈利1美元/桶，总盈利为110000=10000美元 3.蝶式套利(Butterfly Spread)蝶式套利是利用不同交割月份的价差进行套期获利，由两个方向相反、共享居中交割月份合约的跨期套利组成。它是一种期权策略，它的风险有限，盈利也有限，是由一手牛市套利和一手熊市套利组合而成的。它是套利交易中的一种组合形式，整个套利涉及三个合约。顾名
13、思义，蝶式套利像蝴蝶一样，翅膀是要对称于身体两侧的。在期货套利中的三个合约是较近月份合约，远期合约以及更远期合约，我们称为近端、中间、远端。蝶式套利在头寸的布置上，采取1份近端合约、2份中间合约、1份远端合约的方式。其中近端、远端合约的方向一致，中间合约的方向则和它们相反。即一组是：买近月、卖中间月、买远月(多头蝶式套利)；另一组是：卖近月、买中间月、卖远月(空头蝶式套利)。两组交易所跨的是三种不同的交割期，三种不同交割期的期货合约不仅品种相同，而且数量也相等，差别仅仅是价格。三、跨市场套利【例3-5】2015年7月1日纽约商品交易所WTI原油期货12月合约为53美元/桶，英国国际石油交易所(
14、IPE)的布伦特原油期货12月合约为48美元/桶，价格差达到5美元/桶，远远大于历史同期价差水平，存在套利空间，投资者认为其价格差将会缩小回到正常水平。交易市场NYMEXIPE价差 7月1日卖出10手WTI原油12月合约，价格为53美元/桶买入10手布伦特原油12月合约，价格为48美元/桶价差5美元/桶 8月1日买入10手WTI原油12月合约，价格为52美元/桶卖出10手布伦特原油期货12月合约，价格为49美元/桶价差3美元/桶每手的盈亏状况盈利1美元/桶盈利1美元/桶 最终结果（1美元/桶+1美元/桶）10000桶20000美元四、跨商品套利 1.相关商品间的套利 【例3-6】2010年7月
15、19日以来，有色金属品种摆脱前期震荡态势，走出上扬行情。沪铜经过连续多日反弹之后，在压力位附近明显受阻，短期存在回调可能。故在此情况下，并结合对铜铝两品种以往的比价统计来看，沪铜1011合约与沪铝1011 合约出现买铝抛铜的投机性套利机会。第一步：历史数据分析 比价分析：根据对2006年-2010年沪铜及沪铝主力合约比价的统计可见，在1182个比价样本数据中，两品种期货价格比价低于3.63倍的概率为95%，也即当比价高于3.63时，铜铝比价缩小的概率为95%，有较强的下行动能。波动率分析：通过2006年-2010年沪铜以及沪铝的波动率分析，我们计算得出沪铜波动率为0.021525，沪铝波动率为
16、0.013792。根据分析结果我们可知，虽然铜铝长期价格走向趋于一致，但其间波动幅度并不相同，其中铜的上升或下跌的速度会快于铝，这为铜铝套利提供了空间上的差异。有色金属价格的回调，势必也会造成铜铝比价的下调，之后将开始逐步回归。总之，铜铝间相对价值的变动将很快调整和矫正其失衡的比价关系，并带来套利操作的可观收益。第二步：套利机会分析 截止8月3日收盘，上海期货交易所沪铜1011与沪铝1011合约之间的比价为3.6627处于历史比价较高区域。根据2006年至今的数据统计，沪铜与沪铝主力合约之间的收盘价历史比价大于或等于3.6627的概率为3.53%，即比价缩小的的概率为96.47%。这一比价已接
17、近上升通道的上轨，上升的动能已经衰竭，短期存在回落的可能。因此，认定两者比价回归的可能性较大。第三步：套利操作建议 投资方案：建议在沪铜 1011 与沪铝 1011 比价在 3.63 以上时，以沪铜：沪铝=1:3 作为套利头寸配置，即卖出5手沪铜1011合约，买入15手沪铝1011合约。结果一：比价继续上升，判断失误。建议在沪铜 1011 与沪铝 1011 的比价在（1.05*建仓时比价）位置，止损出局。结果二：比价缩小至3.52附近，建议半仓止盈；比价盘整或扩大至3.56附近全部止盈比价缩小至3.47，建议全部止盈。2.原料与成品间的套利 利用原材料和它的制成品之间的价格关系进行套利。最典型
18、的是大豆与其两种制成品豆油和豆粕之间的套利。在榨油厂里，用大豆做原料来榨油，能够生产出两种不同的商品，一种是豆油，另外一种就是豆粕。豆粕是大豆提炼豆油后的副产物,它最主要的用途是用做牲畜的饲料。豆粕和大豆之间有着紧密的价格联系。制约大豆和豆粕价格关系的根本性因素是现实压榨过程中的压榨利润值，英文为Crush，简记为C，其计算公式如下：C=豆油价格出油率豆粕价格出粕率大豆价格加工费 在CBOT的交易模型中，就存在“大豆提油套利”以及“反向提油套利”正反两种模型。大豆提油：就是买入大豆卖出豆粕和豆油；反向提油套利：就是卖出大豆买入豆粕和豆油。他们之间的分配比例：在美国公布的是1莆式耳大豆=11磅豆
19、油+44磅豆粕+4磅残渣，大豆单位是5000莆式耳/手，豆粕单位是20万磅/手，豆油是6万磅/手，因此5000莆式耳大豆能生产220000磅豆粕以及55000磅豆油，因此一手大豆相对应1.1手豆粕和0.92手豆油，如果是10手大豆对应11手豆粕和9手豆油。至于压榨毛利的数据，经过价格换算后，每莆式耳大豆理论压榨毛利=11*豆油价格+0.022*豆粕报价-大豆报价。思考与练习 1.套期保值对那些类型的企业有重要实践意义？2.套期保值的买入方和卖出方在实际交易的目的有什么不同？3.基差变动中的反向市场的出现是由于期货市场中出现了什么情况。能否在当前市场中举实例说明。4.什么是持有成本理论，它主要解
20、释了什么问题？什么是无套利理论，怎么理解套利机会出现的真正原因？5.如何进行跨市场套利，观察纽约金属交易所和上海期货交易所的黄金价格，为什么投资者不进行两个市场间的套利活动？6.在期货市场中，有哪些品种具有跨商品套利的可能性，试举例说明？7.期货交易中最容易理解的是股指期货合约，尝试观察IH不同月份的合约价差，参考加油站1的操作，了解套利的整个流程。加油站1:模拟套利交易操作流程 同学们请先下载文华财经睿期wh7模拟软件体验套利功能，模拟与实盘软件功能相同，且套利授权可免费使用，通过尝试模拟交易先了解套利交易的具体操作。下载网址：http:/ 该软件只能用做模拟交易，不需要授权账号/密码即可登
21、录行情。双击桌面快捷方式，弹出登录界面，直接点登录按钮即可打开行情；如需交易单击“期货户/外盘户/股票户/美股户”按钮，在弹出的窗口中输入在文华注册的模拟资金账号及密码，即可登录交易。一、国内跨期套利 睿期wh7软件提供国内市场跨期套利，在右上角【个性化菜单】下选择【自设套利合约】，设置国内跨期套利，系统将列出该市场中所有符合条件的套利对表达式，选择要交易的套利对后单击确定。本文以大家容易理解的股指期货跨期套利为例。（1）单击【自设套利合约】界面系统会自动跳出自设套利框，单击添加按钮；（2）单击左上角国内跨期套利按钮，选择交易市场：中国金融期货交易所；选择品种：IH,出现所有IH合约可能的套利
22、对；如IH1801-IH1803，然后单击确定键。其中交易方向由系统根据合约的近远月设定。正向：第一腿近月，第二腿远月；反向：第一腿远月，第二腿近月。主力相关：只显示与主力合约相关的套利对，为了防止瘸腿（某个合约流动性差，你只买到一个合约）问题，建议选择主力相关合约进行匹配。（3）单击【自设套利合约报价列表】中找到已经设置好的国内跨期套利对。（4）单击IH1801-IH1803合约对，进入价差分时走势图，即两个合约价差变动走势图，如我们刚才所做的是正向套利，价差扩大即可盈利。二、下单界面 在右上角【账户】下选择【自设套利合约下单】栏目框，软件会同时以对价买入IH1801，卖出IH1803,。并
23、且两条腿的交易过程会完完全全在交易栏目框左下方展示出来，让你明白交易是否成交。（1）在交易界面套利持仓栏中，鼠标左键双击想平仓的套利对即可。（2）如果发送的委托未成交或部分成交，未成交的委托可以执行撤单操作。（3）单击“撤单”后再单击“清理未配对持仓”，是指立即终止这次的套利交易行为，但是在点这个按钮之前已经完成配对的套利对保留，并自动撤掉挂单，并平掉没有配对的持仓。三、其他套利 请同学们在掌握简单的股指期货跨期套利交易操作流程以后，还可以在【自设套利合约】界面上方找到其他跨市场套利和跨品种套利等多种套利交易界面，具体操作同上。（1）国内跨品种套利：软件提供国内市场跨品种套利，具体操作流程参见国内跨期套利设置。（2）跨市场套利：软件提供各市场间自由组合套利的快捷设置，可做内外盘跨品种、跨市场套利。（3）蝶式套利：软件支持蝶式套利，可以实现大豆提油等套利策略。大豆提油是基于目前压榨利润公式设计的大豆提油套利对。设置好套利合约后，可以在套利K线图上监控压榨利润是否合理，从而找到套利机会。如果在操作中有疑问，直接单击右上方【帮助】键，选择软件说明书仔细阅读。套利交易需要对期货相关品种有一定的了解，本文操作建议同学们先学完第七章期货交易实验及股指期货日内交易技巧后再进行。
