1、第7章 筹资原理本章学习要点：l基本筹资方式l加权资本成本l财务杠杆原理l最佳资本结构2022-8-6财务管理原理-第7章1课前阅读材料 澳柯玛的投、融资：危险的“游戏”！讨论题：澳柯玛投、融资决策存在哪些问题？从资本结构角度分析2022-8-6财务管理原理-第7章27.1基本筹资方式 筹资管理是指企业根据其生产经营、对外投资及调整资本结构的需要，对比分析所拟定的不同筹资方案的资金成本高低与财务风险大小，选择最佳筹资方案，通过金融机构和金融市场筹措企业所需资金的一种财务决策活动。2022-8-6财务管理原理-第7章37.1基本筹资方式2022-8-6财务管理原理-第7章47.1基本筹资方式 吸
2、收直接投资是指企业以协议（如共同投资、共同经营、共担风险、共享利润）等形式吸收国家、其他法人单位、个人和外商直接投人的资金，形成企业资本金的一种筹资方式。这种筹资方式不以股票为媒介，主要适用于非股份制企业，是非股份制企业取得权益资本的基本方式。2022-8-6财务管理原理-第7章57.1基本筹资方式 股票是股份制企业为筹措股本而发行的有价证券，是持有人拥有公司股份的凭证。这种筹资方式是股份有限公司筹措股权资本的主要方式。2022-8-6财务管理原理-第7章67.1基本筹资方式 发行债券 债券是企业为筹集债务资本而发行的、约定在一定期限内向债权人还本付息的有价证券。这种筹资方式是企业负债经营时筹
3、集借入资金的重要方式。目前企业债券类型很多：公司债券、企业债券、短期融资券、中期票据，中小企业集合债券等，发行条件各不相同2022-8-6财务管理原理-第7章77.1基本筹资方式 银行或非银行金融机构借款是指企业向银行或非银行金融机构借人的、按规定期限还本付息的款项。这种筹资方式也是企业负债经营时常采用的筹资方式之一。灵活方便2022-8-6财务管理原理-第7章87.1基本筹资方式 融资租赁是出租人按照承租企业的要求筹资购买资产，并以收取租金为条件，在契约或合同规定的期限内，将资产租借给承租人使用的一种经济行为。融资租赁直接涉及的是物而不是钱，但它在实质上具有借贷属性，是承租企业筹借长期资金的
4、一种特殊方式。2022-8-6财务管理原理-第7章97.1基本筹资方式 商业信用是指商品交易中的延期付款或预收货款所形成的借贷关系，是企业之间的一种直接信用关系。它是商品交易中钱与货在时间上的分离而产生的，因为商业信用与商品买卖同时进行，属于一种自然性融资，无需做非常正规的安排，因而筹资较为便利，是企业筹措短期资金的重要方式。2022-8-6财务管理原理-第7章107.1基本筹资方式 可转换债券又简称可转债，是指由公司发行并规定债券持有人在一定期限内按约定的条件可将其转换为发行公司普通股的债券。从筹资企业的角度看，可转换债券具有债务与权益筹资的双重属性，是一种混合性的筹资方式。可转换债券是企业
5、筹措长期资本的一种特殊的筹资方式。2022-8-6财务管理原理-第7章117.2资金成本 资金成本是指资本的价格，它是企业为取得和使用资本而支付的各种费用 资金成本是企业投融资决策的主要依据，也是衡量企业经营业绩的基准。估测资金成本的一般公式%100*(1筹资费用率）筹资数额每年的用资费用资金成本2022-8-6财务管理原理-第7章127.2资金成本 影响企业资金成本的因素 总体经济状况 证券市场条件 企业经营决策和筹资决策 筹资规模 2022-8-6财务管理原理-第7章137.2资金成本 个别资金成本是指各种筹资方式的成本。个别资金成本主要包括银行借款成本、债券成本、优先股成本、普通股成本和
6、留存收益成本。前两者可统称为负债资金成本，后三者统称为权益资金成本。2022-8-6财务管理原理-第7章147.2资金成本 长期借款成本包括借款利息和筹资费用。借款利息可在企业所得税前列支，减少应交企业所得税额，从现金流量角度看，这一节税效应降低了企业的用资费用，故长期借款成本计算公式为：Ki=Ii(1-T)/I(1-Fi)式中：Ki为长期借款成本；Ii为长期借款年利息；T 为企业所得税税率；L为长期借款总额；为长期借款筹资费用率；i为长期借款年利息率。2022-8-6财务管理原理-第7章15例例1设设A公司向银行借了一笔长期贷款，年公司向银行借了一笔长期贷款，年利率为利率为8%，A公司的所得
7、税率为公司的所得税率为25%，问问A公司这笔长期借款的成本是多少？若银行公司这笔长期借款的成本是多少？若银行要求按要求按季度季度结息，则结息，则A公司的借款成本又是公司的借款成本又是多少？多少？Ki=Ri（1-T）=8%（1-25%）=6%若按季度进行结算，则应该算出年实际利若按季度进行结算，则应该算出年实际利率，再求资本成本。率，再求资本成本。Ki=Ri（1-T）=（1+i/m）m-1（1-T）=（1+8%/4）4-1（1-25%）=6.17%2022-8-6财务管理原理-第7章167.2资金成本 债券成本包括债券利息和筹资费用。债券利息亦可在企业所得税前列支，故债券成本中利息处理与长期借款
8、利息的处理相同，即依据税后债务成本计算。债券筹资费用主要包括申请发行债券的手续费、债券注册费、印刷费、上市费及推销费用等，该类费用一般较高，不可忽略不计。式中：Kb 为债券成本；Ib 为债券年利息；B为债券发行总额；Fb 为债券筹资费用率。100%)1()1(bbbFBTIK2022-8-6财务管理原理-第7章17 例例2某公司按面值发行年利率为某公司按面值发行年利率为7%的的5年年期债券期债券2500万元万元，发行费率为，发行费率为2%，所得税所得税率为率为25%，试计算该债券的资本成本。试计算该债券的资本成本。Kb=Rb（1-T）/（1-F）=7%（1-25%）/（1-2%）=5.44%2
9、022-8-6财务管理原理-第7章18 考虑货币的时间价值考虑货币的时间价值 其中其中P0是发行净价格（等于发行价格扣除发行成是发行净价格（等于发行价格扣除发行成本），本），It表示定期按票面利率支付的利息，表示定期按票面利率支付的利息，Pn表表示债券面值，示债券面值，n表示债券期限，表示债券期限，t表示第表示第t期。期。Kb=Rb（1-T）ntnbntbtRPRIP10112022-8-6财务管理原理-第7章19 例例3某公司采用溢价某公司采用溢价20元发行为期元发行为期2年、票面利年、票面利率为率为7%、面值面值1000元的债券元的债券3000万元，发行费万元，发行费用为用为60万元万元，
10、公司所得税率为，公司所得税率为25%，问该公司发问该公司发行债券的成本是多少？行债券的成本是多少？首先计算出按溢价发行债券的收益：首先计算出按溢价发行债券的收益：P0=（1000+20）（1-60/3000）=999.6（元）（元）根据计算公式，得 Rb=7.02%债券成本债券成本Kb=Rb（1-T）=7.02%(1-25%)=5.265%221110001%710001%710006.999bbbRRR2022-8-6财务管理原理-第7章207.2资金成本 优先股成本计算不同于债券成本。由于优先股股利是税后支付，Kp属税后成本。优先股筹资时需支付筹资费用，按上述计算公式，优先股成本可计算如下
11、：式中：Fp 为优先股筹资费用率。100%)1(ppppFPDK2022-8-6财务管理原理-第7章217.2资金成本 普通股成本 股利增长模型法 公司预期股利如按一固定比率G增长，则：)1(1ttctcKDP 1GKDPcc2022-8-6财务管理原理-第7章227.2资金成本 资本资产定价模型法（CAPM法）。按照资本资产定价模型，普通股股东对某种股票期望收益率，即Kc为：KcRF+(KmRF)式中：RF 为无风险收益率；为股票的贝他系数（即系统风险）；Km 为证券市场预期收益率。2022-8-6财务管理原理-第7章237.2资金成本 风险溢价法。对股票未上市或非股份制企业，以上两种方法都
12、不适用于计算普通股资金成本，这时可采用债务成本加风险报酬率的方法。若公司发行债券，债务成本为债券收益率，若无公司债券，则可用企业的平均负债成本。根据风险与收益匹配的原理，普通股股东对企业的投资风险大于债券投资者，因而会在债券投资者要求的收益率上再加上一定的风险溢价。依据这一原理，普通股成本表述如下：KcKbRPc 式中：RPc为股东比债权人承担更大风险所要求追加的风险溢价。2022-8-6财务管理原理-第7章24 例例4某公司发行普通股共计某公司发行普通股共计800万元万元，预，预计第一年股利率计第一年股利率14%，以后每年增长以后每年增长1%，筹资费用率筹资费用率3%，求该股票的资本成本是多
13、求该股票的资本成本是多少？少？P0=800（1-3%）=776 元元 Kc=D1/P0+G =80014%/776+1%=15.43%2022-8-6财务管理原理-第7章25 例例5设设C股票的股票的系数等于系数等于0.4,D股票的股票的系数等于系数等于2,如果无风险收益率为如果无风险收益率为9%，市场期望的收益率为市场期望的收益率为13%，那么那么C股票和股票和D股票的预期收益率为多少？股票的预期收益率为多少？由公式由公式:KC=Rf+（Rm-Rf）i KC=9%+（13%-9%）0.4 =10.6%KD=9%+（13%-9%）2 =17%2022-8-6财务管理原理-第7章267.2资金成
14、本 留存收益成本的计算与普通股基本相同，但不用考虑筹资费用。以股利增长模型法为例，计算公式如下：式中：Kr 为留存收益成本。G%100crPDK2022-8-6财务管理原理-第7章277.2资金成本 综合资金成本 综合资金成本是以各种资金所占的比重为权数，对个别资金成本进行加权平均计算出来的，故也称为加权平均资金成本。其计算公式为：式中：Kw 为综合资金成本，即加权平均资金成本；Kj为第j种个别资金成本；Wj为第j种个别资金成本占全部资金的比重。njjjwWKK1 2022-8-6财务管理原理-第7章28 例例66某公司拟筹资某公司拟筹资500500万元万元,现有甲、乙两个备选现有甲、乙两个备
15、选方案如下表方案如下表:试确定哪一种方案较优试确定哪一种方案较优?筹资方式筹资方式甲方案甲方案乙方案乙方案筹资筹资金额金额资金资金成本成本筹资筹资金额金额资金资金成本成本长期借款长期借款80807%7%1101107.5%7.5%公司债券公司债券1201208.5%8.5%40408%8%普通股普通股30030014%14%35035014%14%合计合计5005005005002022-8-6财务管理原理-第7章29 甲方案甲方案的加权平均资本成本为：的加权平均资本成本为：K甲甲=WdKd+WeKe+WbKb=80/5007%+120/5008.5%+300/50014%=11.56%乙方案
16、乙方案的加权平均资本成本为：的加权平均资本成本为：K乙乙=110/5007.5%+40/5008%+350/50014%=12.09%甲方案成本低于乙方案，故甲方案优于乙甲方案成本低于乙方案，故甲方案优于乙方案。方案。2022-8-6财务管理原理-第7章307.2资金成本 边际资金成本是指增加一个单位筹资，资金成本的增加数额。是企业追加筹措资本的成本，也即企业追加筹资时所使用的加权平均资金成本。2022-8-6财务管理原理-第7章317.2资金成本 边际资金成本规划步骤如下：确定公司最优资本结构 确定个别资金成本 计算筹资总额分界点 计算边际资金成本 2022-8-6财务管理原理-第7章32
17、例例7某公司拥有长期资本1000万元，其中长期借款200万元，债券200万元，普通股600万元。现需要筹集一笔资金用于项目投资，其边际资本成本的计算如下：筹资方式个别资本筹资突破点(万元）资本成本长期借款0-2007%200-5008%5009%发行债券0-10010%10011%发行普通股0-60010%600-150012%150015%2022-8-6财务管理原理-第7章33 确定公司目标资本结构 长期借款20%，债券20%，普通股60%计算筹资总额突破点,确定筹资范围 不同筹资范围的资本成本种筹资方式所占的比例目标资本结构中第点种筹资方式的成本分界第筹资总额的分界点ii2022-8-6
18、财务管理原理-第7章34筹资方式资本成本个别资本筹资突破点资本结构筹资总额突破点筹资范围长期借款7%20020%200/20%=10000-10008%500500/20%=25001000-25009%-2500以上发行债券10%10020%100/20%=5000-50011%-500以上普通股10%60060%600/60%=10000-100012%15001500/60%=2500 1000-250015%-2500以上2022-8-6财务管理原理-第7章35筹资范围资本种类资本结构个别资本成本wiki综合资本成本0-500长期借款20%7%0.0149.4%债券20%10%0.02
19、普通股60%10%0.06500-1000长期借款20%7%0.0149.6%债券20%11%0.022普通股60%10%0.061000-2500长期借款20%8%0.01611%债券20%11%0.022普通股60%10%0.0722500以上长期借款20%9%0.01813%债券20%11%0.022普通股60%15%0.09不同筹资范围的资本成本不同筹资范围的资本成本2022-8-6财务管理原理-第7章367.3杠杆原理 自然科学中的杠杆原理，是指通过杠杆的使用，只用一个较小力量便可以产生更大的效果。财务管理中的杠杆原理，则是指由于生产经营或财务方面固定成本（费用）的存在，当业务量发生
20、较小的变化时，利润会产生更大的变化。自然科学中杠杆作用产生的条件是杠杆压力下不变形；财务管理中杠杆原理要求固定费用对业务的支持作用不变化2022-8-6财务管理原理-第7章377.3杠杆原理 成本习性，是指成本与业务量之间的依存关系，也称成本性态。业务量是指企业在一定的生产经营期内投入或完成的经营工作量的统称。它可以使用绝对量和相对量加以衡量。绝对量可细分为实物量、价值量和时间量三种形式，相对量可以用百分比或比率形式反映。在最简单的条件下，业务量通常是指生产量或销售量。按成本习性可将成本划分为固定成本、变动成本和混合成本三类。2022-8-6财务管理原理-第7章387.3杠杆原理 固定成本是指
21、成本总额在一定时期和一定业务量范围内，不受业务量增减变动影响而能保持不变的成本。其特点可概括为：（1）固定成本总额的不变性；（2）单位固定成本的反比例变动性。比如，制造费用中不随产量变动的办公费、差旅费、折旧费，销售费用中不受销量影响的广告费，等等。2022-8-6财务管理原理-第7章397.3杠杆原理 变动成本是指在一定时期和一定业务量范围内，其总额随业务量成正比例变化的那部分成本。其特点可概括为：（1）变动成本总额的正比例变动性；（2）单位变动成本的不变性。比如，直接用于产品制造的、与产量成正比的原材料、燃料及动力、外部加工费、外购半成品、按产量法计提的折旧费、生产工人计件工资等。2022
22、-8-6财务管理原理-第7章407.3杠杆原理 混合成本是指介于固定成本和变动成本之间、既随业务量变动又不成正比例的那部分成本。如检验人员工资、企业电话费等。混合成本可以按一定方法分解为变动成本和固定成本。企业总成本习性模型可用下式表示：y=a+bx 其中：y为总成本；a为固定成本；b为单位变动成本；x为产量。可通过一定的方法计算出a和b的值，并利用该直线方程进行成本预、决策和其他短期决策。2022-8-6财务管理原理-第7章417.3杠杆原理 边际贡献是指销售收入减去变动成本以后的差额，计算公式为：M=S-V=（p-v）Q=mQ 其中：M为边际贡献总额；S为销售收入总额；V为变动成本总额；P
23、为销售单价；V为单位变动成本；Q为产销数量；m为单位边际贡献。研究杠杆问题所涉及的利润一般指息税前利润，即支付利息和交纳企业所得税之前的利润。成本按习性分类后，息税前利润可用下列公式计算：EBIT=S V a=（p-v）Q a=M-a 其中：EBIT为息税前利润，其它符号含义同上。2022-8-6财务管理原理-第7章427.3杠杆原理 由于存在固定成本而造成的息税前利润变动率大于产销量变动率的现象，称为经营杠杆或营业杠杆(Operating Leverage)2022-8-6财务管理原理-第7章437.3杠杆原理 所谓经营杠杆系数，是指息税前利润变动率相当于产销量变动率的倍数。其计算公式为：式
24、中：DOL为经营杠杆系数；EBIT为变动前息税前利润；Q为变动前的产销量；EBIT为息税前利润变动额；Q为产销量的变动额。经推导，经营杠杆系数简化计算公式为：式中：M为边际贡献总额；a为固定成本总额。QQEBITEBITDOL/aMMDOL2022-8-6财务管理原理-第7章44 例例8某企业生产某企业生产A产产品，固定成本品，固定成本60万元万元，单位变动成本率单位变动成本率40%，当企业的销售额分别当企业的销售额分别为为400万元、万元、200万元万元和和100万元时，计算营万元时，计算营业杠杆系数，并说明业杠杆系数，并说明其意义。其意义。FQVQPQVQPFVPQVPQDOL)()(33
25、.160%40400400%404004001FQVQPQVQPDOL260%40200200%402002002DOL60%40100100%401001003DOL2022-8-6财务管理原理-第7章457.3杠杆原理 由于筹集资金的成本固定引起的普通股每股收益的变动幅度大于息税前利润变动幅度的现象，称为财务杠杆(Financial Leverage)。2022-8-6财务管理原理-第7章467.3杠杆原理财务杠杆系数，是普通股每股收益的变动率相当于息税前利润变动率的倍数，又称财务杠杆度。其计算公式为：式中：DFL 为财务杠杆系数；EPS为普通股每股收益变动额；EPS为普通股每股收益。经推
26、导，财务杠杆系数的简化计算公式为：在有优先股的情况下，上列公式应改为：式中：I为债务利息；D为优先股股利；T为企业所得税税率。EBITEBITEPSEPSDFL/IEBITEBITDFL)1/(TDIEBITEBITDFL2022-8-6财务管理原理-第7章4767.1%84000008000080000IEBITEBITDFLA108000080000IEBITEBITDFLB例例9下表是某公司的负债、股本和相关数据下表是某公司的负债、股本和相关数据2022-8-6财务管理原理-第7章487.3杠杆原理 通常把经营杠杆与财务杠杆的联合效应称为复合杠杆（Combined Leverage），也
27、称为总杠杆。复合杠杆系数，是指普通股每股收益变动率相当于业务量变动率的倍数，计算公式如下：式中：DCL为复合杠杆系数。QQEPSEPSDCL/2022-8-6财务管理原理-第7章497.3杠杆原理 上式可作以下变换：经推导，复合杠杆系数的简化计算公式是：DFLDOL EBIT/EBITEBIT/EBIT/QQEPSEPSDCL)1/(TDIEBITMDCL2022-8-6财务管理原理-第7章50 例例1010某企业某企业20042004年资产总额是年资产总额是10001000万元，资万元，资产负债率是产负债率是40%40%，负债的平均利息率是，负债的平均利息率是5%5%，实现，实现的销售收入是
28、的销售收入是10001000万元，变动成本率万元，变动成本率30%30%，固定，固定成本和财务费用总共是成本和财务费用总共是220220万元。如果预计万元。如果预计20052005年销售收入会提高年销售收入会提高50%50%，其他条件不变。，其他条件不变。（1 1）计算）计算20042004年的经营杠杆、财务杠杆和联合年的经营杠杆、财务杠杆和联合杠杆杠杆;（2 2）预计）预计20052005年每股利润增长率。年每股利润增长率。2022-8-6财务管理原理-第7章51(1)(1)计算计算20042004年的经营杠杆、财务杠杆和联合杠杆年的经营杠杆、财务杠杆和联合杠杆 利息利息=1000=1000
29、40%40%5%=205%=20 固定经营成本固定经营成本=220=22020=20020=200 变动成本变动成本=销售收入销售收入变动成本率变动成本率 =1000=100030%=30030%=300 边际贡献边际贡献=销售收入变动成本销售收入变动成本=1000=1000300=700300=700 DOL=700/DOL=700/（700700200200）=1.4=1.4 DFL=EBIT/(EBIT-I)=500/(500-20)=1.04 DFL=EBIT/(EBIT-I)=500/(500-20)=1.04 DCL=DOL DCL=DOLDFL=1.46DFL=1.46(2)(2
30、)预计预计20052005年每股利润增长率年每股利润增长率20052005年每股利润增长率年每股利润增长率=DCL=DCL收入变动率收入变动率=1.46=1.460.5=73%0.5=73%2022-8-6财务管理原理-第7章527.4资本结构 资本结构主要是指企业全部资本来源中权益资本与负债资本的比例关系 资本结构理论是西方财务管理理论体系中的三大核心理论之一，在西方已有相当广泛的研究，并形成了各种各样的理论流派，主要包括MM理论、权衡理论、不对称信息理论等。2022-8-6财务管理原理-第7章537.4资本结构 最佳资本结构决策 资本结构理论为企业融资决策提供了有价值的参考。但在现实中，由
31、于融资活动及融资环境的复杂性，难以找到最佳的资本结构，而只能通过一定的方法判断、选择相对较为合理的资本结构。通常运用的方法有比较资金成本法、每股收益分析法、比较公司价值法等，进行资本结构决策选优。2022-8-6财务管理原理-第7章547.4资本结构 比较资金成本法 根据资本结构理论，当资本结构处于最佳点时，企业综合资金成本最低。比较资金成本法，就是通过计算及比较各种资本结构的加权平均资金成本，以判别并选择理想的资本结构。这种方法是实务中的常用方法，其优点是通俗易懂，缺点是容易遗漏最优方案。2022-8-6财务管理原理-第7章557.4资本结构 每股收益无差别点，是指每股收益不受融资方式影响的
32、息税前利润水平。N)1)(I-EBIT()1)(222111DTNDTIEBIT2022-8-6财务管理原理-第7章56可见，如果息税前利润低于每股收益无差别点240万元时，运用权益融资可获得较高的每股收益，这就是权益融资的优势；反之，如果息税前利润高于每股收益无差别点240万元时，运用债务融资可获得较高的每股收益，这就是负债融资的优势。2022-8-6财务管理原理-第7章57比较公司价值法2022-8-6财务管理原理-第7章587.4资本结构1 1企业成长与销售稳定性企业成长与销售稳定性2 2企业风险状况企业风险状况 3 3企业的获利能力企业的获利能力4 4企业的资产结构企业的资产结构 5 5企业的融资灵活性企业的融资灵活性 影响资本结构的因素影响资本结构的因素2022-8-6财务管理原理-第7章596 6企业管理者的态度企业管理者的态度 7 7企业的控制权企业的控制权 8 8贷款人和信用评级机构的影响贷款人和信用评级机构的影响 9 9所得税税率的高低所得税税率的高低 1010其他因素（利率水平的变动趋势其他因素（利率水平的变动趋势 、行业因素行业因素 ）7.4资本结构影响资本结构的因素影响资本结构的因素2022-8-6财务管理原理-第7章60
