1、正文目录正文目录1.1.国国际际叉叉车车格格局稳定局稳定，国国内内行业行业需需求求持持续旺盛续旺盛 61.叉车起于美国，兴于日本，中国增长迅速 61.美国 Clark 为叉车先驱，日本叉车后来居上 62.中国叉车行业迅速成长，成为世界叉车主要消费市场 63.叉车下游应用广泛，不同品类对应不同需求 72.国际品牌格局稳定，国内企业成长空间巨大，行业集中度不断提升 91.全球叉车行业集中度较高，国内企业更具成长性 92.海外品牌在国内市占率下降趋势明显 123.国内叉车行业竞争激烈，2019-2020 年行业集中度大幅提升 124.国产品牌性价比优势带来全球市占率提升，海外市场拓展空间巨大 133
2、.行业景气度有望持续，电动智能化大势所趋，后市场业务有待崛起 131.叉车行业景气度上行周期可达 2-3 年，未来两年行业景气度有望持续 132.叉车电动化、智能化大势所趋，行业毛利率有望提升 143.后市场业务有待崛起：维修和零部件配套更换、叉车租赁 154.2022 年国内叉车销量有望突破 100 万台 162.2.两两大大龙龙头头内内生经营生经营各各有有千千秋：秋：合合力力运运输成输成本本占占优优；杭；杭叉叉运运营营效率效率更更高高 181.商业模式、产品定位几乎相同，双龙头市占率接近 192.不同的股东背景：合力为国企，杭叉为民企 193.合力运输成本占优，杭叉用人效率更高 204.合
3、力杭叉营销服务体系完善，杭叉线上布局是亮点 225.合力杭叉在新能源叉车、智能叉车领域走在行业前列 236.杭叉的激励方式更灵活 243.3.两两大大龙龙头头财财务比较务比较杭杭叉叉略略优：优：合合力力营营收及收及资资产产规规模领模领先先；杭杭叉盈叉盈利利能能力力较强较强 251.合力营收规模保持领先；杭叉盈利水平高，业绩增速快于合力 252.合力固定资产规模较大；杭叉快速扩张，回款情况好于合力 273.两者净利润兑现情况均良好，合力收现比高于杭叉 284.杭叉 2020 年前三季度业绩增长更超预期，近期市场表现较好 281图表目录图表目录图 1：1917 年第一台 Clark 装载机 6 图
4、 2：1926 年 Clark 宣传片中的 Duat 叉车 6 图 3：2009-2019 年国内销量年均增速高于全球 7 图 4：2019 年中国叉车销量占比提升至 41%7 图 5：叉车分类 7 图 6：叉车下游应用广泛，制造业和物流业占比 75%8 图 7：叉车销量变动与制造业 PMI 指数变动高度相关 8 图 8：快递业务量近三年增速仍维持较高水平 9 图 9：仓储叉车销量与快递业务量具有相关性 9 图 10：国内叉车企业营收仅为丰田 10%左右（亿美元）9 图 11：2019 年全球销量前五企业占比超 60%9 图 12：海外品牌在国内市占率降至 10%以下 12 图 13：合力和杭
5、叉的合计销量占全国市场份额快速提升 12 图 14：2019 年国产品牌全球销量市占率提升至 36.2%13 图 15：国产品牌海外销量份额持续提升 13 图 16：叉车行业每轮完整周期一般为 3-4 年 14 图 17：2019 年电动叉车占比达 49.1%14 图 18：类车增速高于其他类型叉车 14 图 19：杭叉集团 AGV 叉车 15 图 20：平衡重式叉车销量与制造业 GDP 增速相关性较大 16 图 21：制造业投资增速变化与叉车单一品类增速吻合度较低 16 图 22：2020-2022 年叉车行业有望维持较高速度增长 18 图 23：近年两家公司市占率差距在 0.5%-2.5%
6、之间 19 图 24：两家公司发展历程 19 图 25：安徽合力股权结构 20 图 26：杭叉集团股权结构 20 图 27：2019 年安徽合力成本结构（万元）21 图 28：2019 年杭叉集团成本结构（万元）21 图 29：合力人员工资花费较大（万元）21 图 30：杭叉运输成本高于合力（万元）22 图 31：安徽合力海外布局 22 图 32：杭叉海外营销服务网络 22 图 33：杭 叉 网 络 平 台 主 页 23 图 34：杭 叉 网 络 直 播 画 面 23 图 35：合 力 研 发 投 入 较 大 23 图 36：合 力 智 能 车 队 管 理 系 统 APP 界 面 24 图 3
7、7：杭 叉 FIMS 云 智 能 叉 车 管 理 系 统 24 图 38：合 力 与 杭 叉 高 管 平 均 薪 酬 水 平 较 为 一 致 24 图 39：合 力 规 模 较 大，杭 叉 增 速 较 快 25 图 40：2020 前 三 季 度 杭 叉 净 利 润 实 现 反 超 25 图 41：杭 叉 毛 利 率 水 平 高 于 合 力 26 图 42：杭 叉 净 利 率 水 平 高 于 合 力 2623图 43：杭叉 ROE 水平高于合力 26图 44：杭叉资本开支近两年增多 27 图 45：合力固定资产较大 27 图 46：合力、杭叉资产负债率比较 28 图 47：合力、杭叉应收账款周
8、转天数比较 28 图 48：合力销售收到现金比例高于杭叉 28 图 49：合力、杭叉净利润兑现较好 28 图 50：合力分红比例更高 29表 1：2020 世界前十叉车制造企业 10 表 2：主营业务为叉车的上市公司比较 11 表 3：2022 年国内叉车销量有望突破 100 万台 17 表 4：2022 年国内叉车整车市场规模有望达到近 480 亿元 17 表 5：合力杭叉内生经营各有千秋 18 表 6：杭叉财务综合表现优于合力 25 表 7：杜邦连环替代分析两家公司 2019 年 ROE 的差距 26 表 8：合力杭叉在建项目情况 27 表 9：杭叉市值及估值水平较高 291.1.国际国际
9、叉叉车格局稳定，国车格局稳定，国内内行业需行业需求求持续旺盛持续旺盛1.1.叉叉车车起起于美于美国国，兴兴于日于日本本，中中国增国增长长迅速迅速1.美美国国 Clark 为叉为叉车车先驱先驱，日，日本叉车本叉车后后来居来居上上叉车的出现是二十世纪对世界工业发展影响重大的事件之一。美国 Clark 公司在 1916-1917 年用于运输沙子和生料的机器成为工业叉车先驱，1926 年生产的 Duat 叉车被 认为是平衡重式叉车的鼻祖。1960 年代中期，日本叉车凭借低廉的价格及新车型的推出 渗透欧洲、美国市场。面对市场竞争和美国制裁，日本叉车提早布局，在欧洲美国设厂，外销持续扩张。近年来，日本叉车
10、成为世界上最受欢迎的物料搬运工具之一，丰田公司成 长为全球叉车制造业领军者。图图 1：1917 年年第第一台一台 Clark 装装载载机机图图 2：1926 年年 Clark 宣传片中的宣传片中的 Duat 叉车叉车1.1.2.中国叉中国叉车车行业行业迅迅速成速成长长，成成为世界为世界叉叉车主车主要要消费消费市场市场中国叉中国叉车车起起步步虽虽晚晚，但但发发展展迅速迅速。我国叉车行业起步于 50 年代末，当时主要以仿制 苏联叉车为主；70 年代末至 80 年代全行业进行了两次设计整合，开始引进日本、德国等 发达国家叉车生产技术；90 年代起，国内叉车领先企业在消化吸收引进技术的基础上积 极对产
11、品进行更新研发，行业技术进步飞速；近年来，国内叉车生产数量迅速增加，出口 流向德国、美国等机械制造强国市场，生产质量得到世界认可。国内销国内销量量增速增速高高于全球于全球，年年销量占销量占比超比超 40%。2009-2019 年，全球叉车销量由 56.6 万 台增至 149.3 万台，年均复合增速为 10.2%；国内叉车销量由 13.9 万台增至 60.8 万台；年均复合增速为 15.9%，增长快于全球，占全球销量比重由 2009 年的 24.6%增至 2019 年 的 40.7%，市场总规模近 400 亿元，成为世界叉车主要消费市场，随着我国经济持续中高 速增长，预计这一比例仍将进一步提升。
12、41.1.3.叉叉车车下下游游应用应用广广泛泛，不不同同品品类对应类对应不不同需同需求求叉车主叉车主要要有四有四类类，不不同品同品类类对应不对应不同同需需求求。叉车主要类型包括：内燃平衡重式叉车、电动平衡重叉车、电动乘驾式仓储叉车、电动步行式仓储叉车，分别对应欧美分类标准的/、类叉车。电动叉车运行平稳、噪声小、无污染废气，但牵引力量、续航能力相比内燃叉车较差，主要应用于搬运距离短、重量小、作业环境要求高的室内环境。出 于环保节能方面考虑，电动平衡重叉车主要作为室外内燃平衡重式叉车的替代。图图 5：叉叉车分类车分类叉车下叉车下游游应用应用广广泛泛，需求需求稳稳定定，制制造业造业及及物流物流业业占
13、比占比较较大大。叉车广泛应用于港口、车 站、机场、货场、工厂车间、仓库、流通中心和配送中心等，其中制造业和物流业对叉车 需求最大，合计需求占叉车下游行业需求 75%左右，而销售到制造业和物流业的比例约 为 2:1。总体来看，叉车覆盖面广，下游应用“东方不亮西方亮”，需求较为稳定。图图 3：2009-2019 年年国国内销内销量量年年均均增速高增速高于于全球全球图图 4：2019 年年中中国叉国叉车车销量占销量占比比提升至提升至 41%16080%14070%12060%50%10040%8030%6020%4010%0%20-10%0-20%全球销量（万台）中国销量（万台）全球增速中国增速45
14、%40.7%40%37.2%35%33.3%33.7%31.4%30.9%30.8%30%24.6%25%20%5图图 6：叉叉车下游车下游应应用广用广泛泛，制，制造造业和物业和物流流业占比业占比 75%受益制受益制造造业业、物物流业流业高高景景气气，行业行业需需求十求十分分旺旺盛盛。叉车销量主要受宏观经济影响，其 增速与“晴雨表”制造业 PMI 指数增速高度相关；其中仓储叉车（、类车）销量增速与 快递业务量增速相关，快递业 2011-2016 年爆发式增长后，近三年业务量增速仍维持在24%以上。2020 年疫情得到控制后，3-9 月份制造业 PMI 指数连续 7 个月站上荣枯线，企 业信心持
15、续增强。受益制造业回暖及物流业维持高增长，2020 年前三季度叉车销量同比 增速达 24.1%，需求十分旺盛。图图 7：叉叉车销量车销量变变动与动与制制造业造业 PMI 指指数数变动高变动高度度相关相关20.48%12.39%9.79%7.09%8.25%4.54%5.45%4.05%27.97%交通运输、仓储物流电气机械 汽车食品饮料 批发零售 石油化工电子设备制造 造纸其他7531-1 -3-5-7-99070503010-10-30-502018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-0
16、92019-112020-012020-032020-052020-07叉车销量同比增速(%)PMI同比增速（%,右轴）6图图 8：快快递业务递业务量量近三近三年年增速增速仍仍维持较维持较高高水平水平图图 9：仓仓储叉车储叉车销销量与量与快快递业递业务务量具有量具有相相关性关性2.2.国国际际品品牌格牌格局局稳稳定定，国，国内内企企业业成长成长空空间间巨巨大，大，行行业业集集中中度度不不断断提升提升1.全全球球叉叉车车行业行业集集中度中度较较高高，国内企业更具国内企业更具成成长长性性国内叉国内叉车车龙头龙头规规模仅模仅为为国国际际龙龙头头 10%左左右右，提提升升空间空间巨巨大大。根据 202
17、0 年美国现代 物料搬运杂志发布数据，日本丰田叉车在 2019 年共销售 28.2 万台叉车，占到全球销量 比重为 18.9%，实现收入 133.6 亿美元，稳居世界第一。国内叉车企业安徽合力、杭叉集团营收分列第 7、第 8，仅为丰田 10%左右。从销量 来看，2019 年全球销量前五企业占比超过 60%，行业集中度较高。合力、杭叉 2019 年分 别销售叉车 15.2 万台、13.9 万台，位居世界第 3、第 4。中国叉车单价较低，后市场尚未 充分开发，加之国内叉车市场需求持续旺盛，国内叉车企业规模提升空间巨大。部分地区由多家企业竞争部分地区由多家企业竞争演演变为寡头格局，目变为寡头格局，目
18、前前世界世界前前十叉车日、德、美、中、十叉车日、德、美、中、韩韩 各占其各占其二二。叉车发展已有百年历史，行业初期各国车辆及机械设备制造商纷纷入行探索。随着行业不断成熟，龙头企业凭借资源优势积极并购扩张，逐渐拉开差距，部分国家叉车 业已由多家企业竞争演变为寡头格局。目前世界前十叉车企业分别由日本、德国、美国、中国、韩国五个国家的两家企业组 成。其中，美国、中国、韩国叉车行业呈现双龙头格局，前两大企业均排名相邻，规模相70%60%50%40%30%20%10%0%7006005004003002001000规模以上快递业务量（亿件）YOY-500501001502002012-012012-08
19、2013-032013-102014-052014-122015-072016-022016-092017-042017-112018-062019-012019-082020-03仓储叉车同比增速（%）规模以上快递业务量同比增速（%）图图 10：国内：国内叉叉车企车企业业营收仅为丰田营收仅为丰田 10%左右左右（亿美亿美元元）图图 11：2019 年年全球全球销销量前量前五五企企业业占比超占比超 60%160 133.614012010071.7806045.8 41.5 37.2 32.94014.5 12.7 11.7 7.8200丰田,18.9%其他,39.7%凯傲,14.3%永恒力,
20、杭叉,7.6%9.3%安徽合力,10.2%78近；日本的丰田、三菱力至优分列全球第一、第四，规模相差 2-3 倍；德国的凯傲、永恒 力规模差距明显。全球战略布局奠定丰田全球战略布局奠定丰田、凯、凯傲领先优傲领先优势势，国际品牌，国际品牌的成的成长之路值得我们借鉴参长之路值得我们借鉴参考考。纵观前十大叉车企业成长发展史，历史悠久和积极并购是共同特点，而丰田、凯傲的绝对 领先优势是由其全球战略布局所决定的。丰田公司早年间凭借低廉的价格及新车型的推 出渗透欧洲、美国市场，且在日本，美国、法国、中国、瑞典都设有自己的工厂。凯傲一 方面巩固和扩大欧洲市场，另一方面向东南亚、南亚、南美、中国等地区快速拓展
21、：成立 南亚凯傲、与印度波尔塔斯物料搬运有限公司合作、在南美圣保罗建工厂、发展成我国最 大的外资叉车生产商。由此可见，除国内旺盛的市场需求之外，尚待进一步拓展的海外市 场同样构成了中国叉车龙头企业潜在的成长空间。表表 1：2020 世世界界前十前十叉叉车制造车制造企企业业排名排名公司名称公司名称国家国家公司简介及收购史公司简介及收购史1丰田工业公司日本日本丰田成立于 1926 年，总部位于日本爱知县，旗下拥有 TOYOTA，BT，RAYMOND、CESAB 和台励福品牌和全系列产品线。丰田自 2000 年收购欧洲 著名叉车制造商瑞典 BT 公司以来，已经连续 19 年位居全球销量领先地位，在全
22、球拥有 100 多个总代理商，超过 750 个经销商和 9 个生产基地。2019 年叉 车收入为 133.6 亿美元，同比增长 0.5%。收购史收购史：2000 年丰田收购瑞典的 BT Industries AB 及意大利叉车制造商 CESAB；2012 年丰田收购卡斯卡特；2015 年收购台湾机械设备制造商“台励福”叉车业务；2017 年收购 Bastian Solutions 系统公司及荷兰 Vanderlande；2019 年收购美国Hoist 重叉公司。（Hoist 前身为美国叉车交易所，2000 年 Hoist 收购美国 Elwell-Parker 叉车公司）2凯傲集团德国凯傲集团成
23、立于 1904 年，总部位于德国威斯巴登，包括林德、Still、宝骊、Fenwick 和 OMVoltas 等品牌，在全球 100 多个国家设有分支机构。2019 年叉 车收入为 71.7 亿美元，同比增长 8%。收购收购史史：1977 年林德收购贝克材料处理公司；1984 年林德收购法国最大的叉车 制造商 Fenwick；1989 年林德收购英国叉车制造商 Lansing Bagnall；2012 年潍 柴动力成为凯傲集团的投资者；2016 年收购德马泰克；2018 年凯傲集团与浙江 中力机械同意达成战略伙伴关系3永恒力集团德国德国永恒力成立于 1953 年，总部位于德国汉堡，在全球 30
24、多个国家和地区 设有销售和售后服务公司。2019 年收入为 45.8 亿美元，同比增长 5%。收购史收购史：1994 年永恒力收购英国的 Boss 集团；2015 年收购德国 MIAS Group；2019 年收购德国 ISI 自动化公司。4三菱 Logisnext日本公司总部位于日本东京，由三菱力至优叉车株式会社与 UniCarriers Corp.合并而成，2019 年公司收入为 41.5 亿美元，同比下降 3%。收购收购史史：2015 年三菱重工收购美国 UniCarriers（2014 年 UniCarriers 收购了荷兰 叉车销售公司 CrepaBV 和新英格兰工业卡车公司）5科朗
25、设备集团美国美国科朗成立于 1946 年，总部位于美国俄亥俄州，是北美地区最大的电动叉车供应商，在全球的服务和分销网络超过 500 个零售地点，遍布 80 多个国家。2019 年收入为 37.2 亿美元，同比增长 7%。96海斯特-耶 鲁 物 料 搬 运 设 备 公 司美国公司总部位于美国克利夫兰，是海斯特和耶鲁品牌叉车的母公司。2019 财年收入为 32.9 亿美元，同比增长 4%。收购史收购史：1968 年海斯特收购 Lewis-Shepard；2016 年收购澳大利亚 Speedshield科技有限公司及意大利上市公司博索尼；2018 年收购浙江美科斯叉车有限公司.7安徽合力中国安徽合力
26、始建于 1958 年，总部位于安徽合肥，在线生产产品型号达 1700 多种。安徽合力在国内建立了 23 个省级营销网络和近 400 家销售网点，在海外 70多个国家地区建立了海外代理关系，主要产品销往世界 150 多个国家和地区。2019 年收入 14.5 亿美元，同比增长 5%。收购史收购史：2018 年安徽合力收购宁波力达；2020 年收购加力股份。8杭叉集团中国杭叉集团始建于 1956 年，总部位于浙江杭州，在国内有 70 多家控股子公司，300 多家销售网点；在海外有 5 家分公司，230 多家代理商，产品远销俄罗斯、巴西、波兰、法国、土耳其、美国等 150 多个国家和地区。2019
27、年收入 12.7亿美元，同比增长 5%。收购史收购史：2011 年巨星控股入主杭叉；2019 年巨星科技、杭叉集团联合收购中策 橡胶。9斗山工业车辆 公司韩国斗山工业车辆公司 1968 年推出韩国首款叉车，至今已发展成为韩国最大的工业车辆制造厂商。2019 年收入 11.7 亿美元，同比增长 4%。收购史收购史：2005 年斗山收购大宇重工；2007 年斗山收购美国山猫；10克拉克物料搬 运公司韩国克拉克制造了全球第一台叉车，有超过 100 年的历史。2019 年收入为 7.8 亿美元，略低于 2018 年的 7.9 亿美元。收购史收购史：1998 年收购韩国三星叉车公司，2003 年被韩国
28、Youngan Hat Company公司收购。与主营业务为叉车与主营业务为叉车的的海外海外上上市公司相比，国内市公司相比，国内叉叉车龙车龙头头估值低，盈利水平估值低，盈利水平好好。2019 年合力、杭叉的净资产收益率分别为 13.1%、15.0%，高于凯傲、海斯特-耶鲁的 12.7%、6.6%，盈利水平优于排名领先的海外叉车公司。截至 2020 年 11 月 25 日，合力、杭叉估 值水平分别为 15 倍、22 倍，而凯傲、海斯特-耶鲁分别为 33 倍、37 倍。国内叉车龙头估 值水平低，盈利能力好，且规模提升空间大，与国际企业相比更具成长性。表表 2：主主营业务营业务为为叉车叉车的的上市上
29、市公公司比较司比较公公司名称司名称排名排名总总市市值值（亿元亿元人人民币）民币）PE(TTM)PB(MRQ)营业营业收收入入(TTM，亿，亿元元人民人民币币)ROE(2019)ROA(2019)凯傲集团2654332.466612.7%6.2%海斯特-耶鲁666371.22156.6%3.8%安徽合力7114152.210513.1%11.9%杭叉集团8178223.89415.0%13.5%1.2.2.海外品海外品牌牌在国在国内内市占市占率率下下降降趋势明趋势明显显经过多年技术积累及持续性的研发投入，国内品牌产品系列完整性、核心技术掌控 能力、试验检测水平、设计研发流程等技术质量管理方面赶超
30、国际行业水平，在电动、智 能化方面，国内龙头公司处于国际领先。国产叉车价格低廉，性价比高，2020 年疫情爆 发，国内叉车龙头积极复工复产，降价促销，抢占外企份额，1-8 月海外品牌占国内销量 份额下降至 7.9%。图图 12：海外：海外品品牌在牌在国国内市占率降至内市占率降至 10%以下以下外企销量占比20.0%17.5%15.2%15.0%12.7%12.2%11.2%10.0%7.9%5.0%0.0%201520162017201820192020年1-8月1.2.3.国国内内叉叉车车行业行业竞竞争激争激烈，烈，2019-2020 年行年行业业集中集中度度大大幅幅提提升升相比其他工程机械
31、，叉车行业壁垒较低，竞争趋于白热化。根据中叉网数据显示，2019 年有 15 家工业车辆制造商年销售量超过 10000 台，21 家超过 5000 台，29 家超过3000 台，33 家超过 2000 台，截至目前行业内仍存续约 130 家企业。但大型叉车企业生 存能力强于中小企业，伴随竞争，行业格局将持续优化。从销售数量来看，国内龙头企业安徽合力和杭叉集团在 2019 年占全国叉车市场份额 提升至 48%，销量前 10 名企业约占全国总销量的 76%以上。2020 年前三季度龙头公司之间竞争加剧，大幅降价，挤压中小企业生存空间，行业集中度进一步提升，合力杭叉市 占率超 54%。其中，/类车两
32、家公司占比达 68%；类车合计占比为 44%；类车占比 略低，不到 20%。预计未来两年内两家公司合计销量占全国市场份额有望突破 60%。图图 13：合力合力和和杭叉杭叉的的合计销量合计销量占占全国市全国市场场份额份额快快速提升速提升60%54.5%55%50%48.0%45.1%44.3%43.4%45%40%35%30%20162017201820192020前三季度101.2.4.国产品国产品牌牌性价性价比比优势优势带带来来全全球市占球市占率率提升提升，海外海外市市场场拓拓展空间展空间巨大巨大海海外市外市场场国产国产叉叉车性车性价价比高比高。我国国产叉车出口基本为高端产品，质量与国际知名
33、 品牌相差无几，出口至美国、欧洲价格通常高出国内价格的 20-50%，但相比国际龙头价 格仍然低廉。一辆常用款式的国产内燃叉车出口价格约 1-1.5 万美元，而丰田内燃叉车价格为 1.6-3 万美元，最高价格多出国产出口叉车一倍；型号相同的电动叉车价格同样多出 国产叉车的 50%-100%。国国产产叉车全叉车全球球市占率市占率逐逐步提升步提升，海外市海外市场场拓展空拓展空间间巨大巨大。随着国产叉车国际认可度 不断提高，凭借性价比优势，国产品牌全球市占率逐步提升，2009-2019 年增长 15 个百 分点至 36.2%。根据工程机械工业协会数据，2010-2019 年我国出口叉车数量由 241
34、22 台 增至 152825 台，年均复合增速为 20.3%，占海外销量份额由 7.4%增至 17.3%。其中，国产品牌在发达国家中占比略低，约 5-10%；在发展中国家较高，约 20%-50%，主要是产品定位和客户需求有所不同。对于国内叉车品牌而言，未来的海外市场具有巨大 拓展空间。我们预期后续海外市场规模将维持 6-8%的年均增速，到 2022 年海外总销量将 增至 110 万台；预计国产叉车将加速渗透，未来三年可实现出口台量年均增长 20%以上，2022 年出口数量有望超 25 万台，占海外销量份额有望超 24%。3.3.行行业业景景气度气度有有望望持持续，续，电电动动智智能化能化大大势
35、势所所趋，趋，后后市市场场业务业务有有待待崛崛起起1.叉车行叉车行业业景气景气度度上行上行周周期期可达可达 2-3 年，年，未未来两来两年年行业行业景景气度有气度有望望持持续续受下游制造业及宏观经济波动影响，叉车销量增速具有明显的周期性，景气度上行 周期约为 2-3 年，本轮周期于 2019 年到达拐点，2020 年增速回暖。目前行业下游景气度 仍处于上升通道，未来两年叉车行业景气度有望持续。国际销量（万台）国产品牌销量（万台）图图 14：2019 年国产年国产品品牌全牌全球球销销量量市占率市占率提提升至升至 36.2%图图 15：国产：国产品品牌海牌海外外销量份额销量份额持持续提升续提升国产
36、占比16036.2%40%14032.5%35%12025.1%25.9%28.2%.4%30%25100 20.9%25%8020%6015%4010%205%00%出口量（万台）国外叉车销量（万台）出口占国外销量份额24.1%12025%10017.3%20%8015%6010%40205%00%111.3.2.叉车电叉车电动动化、化、智智能能化化大大势势所所趋，行趋，行业业毛利毛利率率有望有望提升提升电动叉电动叉车车占比占比呈呈上升上升趋趋势势，类车增类车增速速最高最高。受环保政策及室内作业环境要求驱动，电动叉车需求持续增长，2013-2019 年电动叉车销量占比由 27.1%逐年递增至
37、 49.1%。在 发达国家的叉车销售结构中，电动叉车占比均超 60%，未来我国电动叉车比例将持续提 升。在四种类型叉车中，电动步行式仓储叉车（类车）近五年增速最快。类车主要替 代传统手动板车，技术壁垒低，能够大幅降低人工劳动强度，1 台类车相当于 10 台手 动板车，但价格只有手动车的 4-5 倍。目前全球手动板车销量约为 300 万台，几乎全部来 自中国，未来类车至少能够替代其中 10%，具有较好成长属性。电电动动平衡重叉车平衡重叉车渗渗透透率率逐步提逐步提升升，内燃叉车内燃叉车未未来仍将占有来仍将占有一一席之地席之地。内燃平衡重式 叉车与电动平衡重式叉车使用场景相同，各有优缺点。内燃叉车均
38、价在 5.5-6 万左右，相 对便宜，采购方便，柴油发动机较为可靠、动力强劲，但其加柴油使用成本高，排放烟尘 容易造成环境污染；电动叉车价格约为内燃叉车的两倍，但其噪声小，满足环保要求，使 用成本仅为内燃叉车的 1/3。目前平衡重叉车电动占比约接近 30%，内燃占比约 70%。随 着环保政策趋严和用户习惯的改变，电动平衡重叉车比例将进一步提升，但在某种场景下内燃平衡重式叉车占比电动平衡重乘驾式叉车占比图图 17：2019 年电动年电动叉叉车占比达车占比达 49.1%图图 18：类类车增速车增速高高于其于其他他类类型型叉车叉车电动乘驾式仓储叉车占比电动步行式仓储叉车占比 电动叉车占比120%70
39、%100%49.1%60%80%50%60%40%40%30%20%20%0%10%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019内燃平衡重式叉车增速电动平衡重乘驾式叉车增速电动乘驾式仓储叉车增速电动步行式仓储叉车增速55%45%35%25%15%5%-5%-15%-25%20152016201720182019图图 16：叉车：叉车行行业业每每轮轮完整周期完整周期一一般为般为 3-4 年年叉车销量增速80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%12更为适用的内燃叉车未来仍将占有一席之地。国国四四标标准准实实施及电动施及电动替替代将带代将带
40、来来行业行业毛毛利率的提利率的提升升。目前市面上的内燃叉车销售仍 以 3.5 吨的国三排放标准为主，标准车型销售均价约为 5.5 万元，高端车售价可达 6.5-7 万元但占比较低。国四排放标准预计将于明年实施，届时内燃标准叉车的销售均价有望提 升 10-15%至 6.1-6.3 万元，发动机成本及销售毛利率均将有所提升。此外，内燃车排放标 准的提升将促进电动车的替代需求，电动叉车毛利率较高，叉车电动化趋势也将促进行业 的毛利率提升。智能化智能化无无人叉人叉车车前景前景广广阔阔。与传统叉车相比，AGV 叉车无需人工驾驶运行，除了充 电，可以 24 小时工作，具有低成本、高效率、生产柔性化等基本特
41、征，可以解决传统叉 车难以在恶劣天气、危险环境中作业的问题，可以减少废气和噪音，也可满足企业的个性 化需求定制，具有很广阔的市场前景。图图 19：杭叉集团：杭叉集团 AGV 叉车叉车1.3.3.后市场后市场业业务务有有待待崛起崛起：维维修修和零部和零部件件配套配套更更换换、叉叉车车租赁租赁维维修和零修和零部部件配件配套套更换更换市市场场将将迎来繁迎来繁荣荣。国内消费者和西方消费者消费习惯不同。西方消费者习惯于长时间使用叉车，直到报废为止；国内消费者习惯使用便宜产品，在叉 车发生较大故障时，更换新叉车。随着国内叉车不断迭代，整体质量不断提升，“以换代 修”的现象将逐步减少，叠加叉车保有量的增长，
42、维修和零部件配套更换市场将迎来繁荣。国内叉国内叉车车租赁租赁业业务占务占比比较较小小。国际叉车龙头丰田整车收入只占到 42%左右，其余收 入来源皆为服务业务，租赁服务占较大比重；而中国叉车企业服务业务收入比例不到 10%，占比较小，还有较大提升空间。叉车租叉车租赁赁发展发展未未来可期来可期。对于租赁公司来讲，叉车租赁业务固定成本投资回收期短，仅为 1 年左右，加上运营成本，2-2.5 年即可实现盈利。对于企业来讲，叉车租赁能够使 企业有效规避叉车换型、维修信息不对称等风险，在灵活性上也颇具优势。随着参与租赁 业务的叉车公司不断增加，租赁市场不断成熟，与二手叉车销售市场不断融合，叉车租赁 发展未
43、来可期，叉车行业生态圈将愈发健康。131.3.4.2022 年国年国内内叉车叉车销销量有量有望望突突破破 100 万台万台未来两未来两年年国内国内叉叉车销车销量量预预测测假设假设：1）按照各类叉车内在成长逻辑不同，将叉车拆分成三类分别预测：平衡重式叉车（包 括内燃和电动）、电动乘驾式仓储叉车、电动步行式仓储叉车。2）平衡重式叉车与制造业景气度有较大相关性，在此考虑两个变量：制造业 GDP、制造业投资额。经过对比分析，制造业 GDP 与平衡重式叉车销量更为相关，2020 年叉车 销量增速显著高于制造业 GDP 增速，主要系今年疫情复工复产后，由龙头为首发起的降 价竞争市占率带动需求刺激、劳动力替
44、代加速、制造业投资前置等因素所致。制造业投资 中，厂房、产线、车辆等不同类型差异较大，投资增速波动范围较制造业 GDP 更广，我 们选取占比最高的最有代表性的平衡重销量增速历史数据作为指标和制造业投资增速做 比较，发现两者变动趋势吻合度较低。因此我们选用制造业 GDP 作为影响因子。2015-2019 年，制造业 GDP 带来的叉车销 量比分别为 1.2 台/亿元、1.3 台/亿元、1.5 台/亿元、1.5 台/亿元、1.4 台/亿元。基于市场 竞争及电动替代刺激下平衡重式叉车的超预期增长，我们假设 2020-2022 年该比例分别为1.6 台/亿元、1.7 台/亿元、1.7 台/亿元。202
45、0 年前三季度制造业 GDP 同比降幅由 Q1 的-11%收窄至-1%，年底增速有望转正。在此假设 2020-2022 年制造业 GDP 增速分别为 1%、9%、8%。3）电动乘驾式仓储叉车所占比例较小，除 2019 年销量下滑外，2015-2018 年呈稳定 增长趋势，2020 年前三季度同比增速为 9%。我们假设 2020-2022 年该类叉车销量增速分 别为 10%、20%、20%。4）电动步行式仓储叉车销量增长来源于对人力板车的替代以及下游行业对步行式叉 车需求的增长。2015-2019 年，电动步行式仓储叉车销量年平均增速为 32%，2020 年前三 季度同比增速为35%。基于此我们
46、假设2020-2022 年该类叉车销量增速分别为35%、30%、30%。图图 20：平衡：平衡重重式叉式叉车车销量与制造业销量与制造业 GDP 增速增速相相关性关性较较大大图图 21：制造：制造业业投资投资增增速变化与速变化与叉叉车单一车单一品品类增类增速速吻合吻合度度较低较低平衡重式增速制造业GDP增速（右轴）35%14%30%12%25%10%20%15%8%10%6%5%4%0%-5%2%-10%0%-15%-20%-2%平衡重式增速制造业投资增速（右轴）35%20%30%15%25%20%10%15%10%5%5%0%0%-5%-10%-5%-15%-20%-10%1415表表 3：2
47、022 年年国国内叉内叉车车销量有销量有望望突破突破 100 万台万台201520162017201820192020前前三季度三季度2020E2021E2022E制造业 GDP（亿元）199,436209,509233,877255,937269,175192,683271,867296,335320,042YOY2.0%5.1%11.6%9.4%5.2%-1.3%1.0%9.0%8.0%平平衡重式衡重式叉叉车销车销量量（台）（台）245,675268,527346,033379,110373,166338,517434,987503,769544,071YOY-15.7%9.3%28.9%
48、9.6%-1.6%18.3%16.6%15.8%8.0%销售密度（台/亿元）1.231.281.481.481.391.761.601.701.70电电动乘驾动乘驾式式仓储仓储车车销量销量（台）台）7,6618,47710,24712,0889,3237,53310,25512,30614,768YOY24.0%10.7%20.9%18.0%-22.9%8.8%10%20%20%电电动步行动步行式式仓储仓储车车销量销量（台）台）74,29093,063140,458205,954225,852214,978304,900396,370515,281YOY19.7%25.3%50.9%46.6%
49、9.7%35.3%35%30%30%叉叉车销量车销量合合计（计（台台）327,626370,067496,738597,152608,341561,028750,142912,446 1,074,120YOY-8.9%13.0%34.2%20.2%1.9%24.1%23.3%21.6%17.7%未来两未来两年年国内国内叉叉车单车单台台价价格格假设假设：1）叉车各品类型号众多，且相同型号不同品牌价格不一，在此选用各品类畅销款的 市场均价。2）内燃叉车在国四标准实施后，标准车均价有望提升 10-15%至 6.1-6.3 万元，我们 取中间数 6.2 万元，同时假设 2022 年平衡重式叉车中内燃叉
50、车占比降至 60%。3）电动平衡重叉车中，锂电池占比提升（铅酸电池价格便宜但实用效率较低），2022年均价将提高到 10 万元。4）电动乘驾式仓储车均价稳定在 5 万元；电动步行式仓储叉车受激烈竞争及技术升 级成本下降等因素影响，2022 年均价降至 0.9 万元。表表 4：2022 年年国国内叉内叉车车整车市整车市场场规模有规模有望望达到近达到近 480 亿元亿元现价现价（万元）万元）预预计价格计价格（万元万元，2022E）预预计销量计销量（万台万台，2022E）预预计规模计规模（亿元亿元，2022E）内燃平衡重叉车5.56.233.6208电动平衡重叉车91021.8218电动乘驾式仓储叉
