1、1专题专题2 2 并购战略的选择并购战略的选择2一、决策者的战略思维一、决策者的战略思维二、并购的基石二、并购的基石三、收购还是联盟？三、收购还是联盟？四、纵向、横向还是混合收购？四、纵向、横向还是混合收购？五、并购策略的选择五、并购策略的选择3一、决策者的战略思维一、决策者的战略思维1 1、决策者、决策者2 2、决策者的战略思维、决策者的战略思维3 3、决策者的局限性、决策者的局限性4 贝恩公司专家通过对美国、欧洲和日本等地贝恩公司专家通过对美国、欧洲和日本等地17001700多多家公司家公司1515年（自年（自19861986年至年至20012001年）的数据的分析年）的数据的分析,250
2、,250名名CEOCEO进行了深入访谈，并参与了数十家大公司并购项进行了深入访谈，并参与了数十家大公司并购项目的计划和实施。认为在下列两种情况下实施并购目的计划和实施。认为在下列两种情况下实施并购才是明智的：才是明智的：1.1.锦上添花的并购锦上添花的并购加强公司目前的竞争基础加强公司目前的竞争基础2.2.脱胎换骨的并购脱胎换骨的并购公司竞争基础发生变化，通过公司竞争基础发生变化，通过 并购形成新的竞争基础并购形成新的竞争基础二、并购的基石二、并购的基石1.1.并购成功的基石并购成功的基石5 兼并和收购会使公司迅速壮大，但主要目的是兼并和收购会使公司迅速壮大，但主要目的是为了让公司去做它们更拿
3、手的业务。为了让公司去做它们更拿手的业务。这也就意味着，一些公司永远都不应该进行大这也就意味着，一些公司永远都不应该进行大型并购。像耐克，西南航空公司和戴尔电脑这些型并购。像耐克，西南航空公司和戴尔电脑这些真正具有独特竞争优势的国际公司，应该远远地真正具有独特竞争优势的国际公司，应该远远地避开大型并购。大规模的并购通常不会带来积极避开大型并购。大规模的并购通常不会带来积极的成效。它们还会稀释公司原有的独特优势，阻的成效。它们还会稀释公司原有的独特优势，阻碍公司未来的成长。碍公司未来的成长。6 对对250250名从事过大型并购交易的企业高层主管进行调查，名从事过大型并购交易的企业高层主管进行调查
4、，(1)(1)有有40%40%以上的人说他们当时对于将要实施的并购会对以上的人说他们当时对于将要实施的并购会对利润和股价产生什么样的影响不清楚利润和股价产生什么样的影响不清楚 (2)(2)另有一半的人在完成并购后不到三年就发现自己的另有一半的人在完成并购后不到三年就发现自己的原来设想是错误的。原来设想是错误的。(3)(3)仅有三分之一的高管在决定购买一家公司时，有站仅有三分之一的高管在决定购买一家公司时，有站得住脚的并真正经受住时间考验的理由。得住脚的并真正经受住时间考验的理由。他们大多数人都犯了这样的错误：所实施的收购与他们大多数人都犯了这样的错误：所实施的收购与公司当前的竞争基础有根本的冲
5、突。公司当前的竞争基础有根本的冲突。7竞争基础竞争基础 每个行业的竞争基础都不一样每个行业的竞争基础都不一样明智的收购者在开始并购之前会先弄清楚自己的竞争基础明智的收购者在开始并购之前会先弄清楚自己的竞争基础 竞争基础竞争基础 公司公司 成本优势成本优势纽威尔公司、沃尔玛（纽威尔公司、沃尔玛（Wal-MartWal-Mart）品牌力品牌力 宝洁（宝洁（Procter&GambleProcter&Gamble）、家乐氏）、家乐氏 消费者忠诚度消费者忠诚度 EnterpriseEnterprise汽车租赁公司、美信银汽车租赁公司、美信银行行 资产优势资产优势 哈罗德百货公司、哈罗德百货公司、IMC
6、IMC全球公司全球公司 政府保护政府保护 葛兰素葛兰素-史可公司史可公司（GlaxoSmithKlineGlaxoSmithKline）、）、ComcastComcast公司公司 2.2.什么是竞争基础什么是竞争基础8 公司若想实施并购，无论规模是大是小，是战略性公司若想实施并购，无论规模是大是小，是战略性的还是战术性的，都必须先搞清楚自己靠什么来赚的还是战术性的，都必须先搞清楚自己靠什么来赚钱，即公司的竞争基础是什么。此外，还要搞清楚钱，即公司的竞争基础是什么。此外，还要搞清楚把某个收购对象增加到业务组合中去，对公司充分把某个收购对象增加到业务组合中去，对公司充分利用竞争基础的战略有何促进作
7、用，以及这将如何利用竞争基础的战略有何促进作用，以及这将如何提升公司的价值。提升公司的价值。93.3.锦上添花的并购锦上添花的并购加强公司目前的竞争基础加强公司目前的竞争基础 联想收购联想收购IBM PCIBM PC 家乐氏公司买下奇宝公司是第一种并购的成功范例。家乐家乐氏公司买下奇宝公司是第一种并购的成功范例。家乐氏很清楚自己买的是什么以及为什么要买；而且收购后丰氏很清楚自己买的是什么以及为什么要买；而且收购后丰硕的回报也证明了他的做法是正确的。在行业发展的过程硕的回报也证明了他的做法是正确的。在行业发展的过程中，家乐氏顶住了来自其他公司的成本压力，坚守自己的中，家乐氏顶住了来自其他公司的成
8、本压力，坚守自己的品牌优势不动摇，并花大气力做到好上加好，把原有的品品牌优势不动摇，并花大气力做到好上加好，把原有的品牌优势扩展到新产品和新增加的分销渠道。结果，此项并牌优势扩展到新产品和新增加的分销渠道。结果，此项并购使家乐氏的销售收入增长了购使家乐氏的销售收入增长了43%43%，营业利润几乎翻了一番。，营业利润几乎翻了一番。10 TCLTCL收购法国汤姆逊公司收购法国汤姆逊公司 清晰频道通信公司则是第二种并购的成功范例。在清晰频道通信公司则是第二种并购的成功范例。在2020世纪世纪9090年代整个无线广播业的竞争基础发生巨变的时候，该公年代整个无线广播业的竞争基础发生巨变的时候，该公司巧妙
9、地通过了一系列小规模的并购活动，向新的竞争基司巧妙地通过了一系列小规模的并购活动，向新的竞争基础转变础转变从原来依靠政府保护到关注成本优势，保持了从原来依靠政府保护到关注成本优势，保持了公司强劲增长的势头。清晰频道公司公司强劲增长的势头。清晰频道公司“通过并购驱动增长通过并购驱动增长”的战略为它带来了丰硕的财务成果。从的战略为它带来了丰硕的财务成果。从19951995年到年到20032003年间，年间，该公司的收入和利润都以每年该公司的收入和利润都以每年55%55%的惊人速度增长，同期，的惊人速度增长，同期，股东的平均年回报率也高达股东的平均年回报率也高达28%28%。4.4.脱胎换骨的并购脱
10、胎换骨的并购公司竞争基础发生变化，公司竞争基础发生变化，通过并购形成新的竞争基础通过并购形成新的竞争基础115.5.并购要遵循章法并购要遵循章法 从战略思路出发进行并购，公司内部必须要有从战略思路出发进行并购，公司内部必须要有一套系统缜密的并购管理流程。在机会到来之一套系统缜密的并购管理流程。在机会到来之前，要牢记公司的竞争基础，并制定周密的战前，要牢记公司的竞争基础，并制定周密的战略充分利用自己的竞争基础；要对并购目标排略充分利用自己的竞争基础；要对并购目标排定优先次序，并有的放矢地与各个目标公司发定优先次序，并有的放矢地与各个目标公司发展关系。这样当机会来临时，对目标公司早已展关系。这样当
11、机会来临时，对目标公司早已了如指掌的收购方便可迅速行动，立即进入谈了如指掌的收购方便可迅速行动，立即进入谈判阶段，比竞争对手早一步抓住机会。判阶段，比竞争对手早一步抓住机会。126.6.缓慢而稳定的增长缓慢而稳定的增长 研究表明，不断进行小规模交易的收购者所获取的回报远远高于研究表明，不断进行小规模交易的收购者所获取的回报远远高于那些进行少量大规模交易的收购者。那些进行少量大规模交易的收购者。交易的数量交易的数量平均超额回报平均超额回报0.00.51.01.52.00145910141519 2024252930+美国收购者进行的并购交易数量（美国收购者进行的并购交易数量（1986-2001）
12、94 228 155 79 58 33 37 50平均指数平均指数=1=1公司数量公司数量13 交易的相对规模交易的相对规模 平均超额回报平均超额回报0.00.51.01.50%-5%5%-10%10%-15%15%-20%20%-25%25-35%35%+平均交易金额占市值的比（平均交易金额占市值的比（1986-2001）173 201 69 33 17 29 33 平均指数平均指数=1=1公司数量公司数量14 只要这些交易建立在一个正确合理的竞争只要这些交易建立在一个正确合理的竞争基础之上，并且与你公司的基本赢利模式基础之上，并且与你公司的基本赢利模式相适应，那么它们就能给你带来增长。相适
13、应，那么它们就能给你带来增长。结论：并购也要少吃多餐结论：并购也要少吃多餐15三、三、收购还是联盟收购还是联盟？联盟的概念联盟的概念 股权式股权式-合资合资 联盟联盟 契约式契约式-联营联营16 选择动机的区别选择动机的区别 收购具有竞争性，以市场价格为基础，具收购具有竞争性，以市场价格为基础，具有风险；而联盟则具有合作性，由双方谈有风险；而联盟则具有合作性，由双方谈判达成，风险不那么大。判达成，风险不那么大。1.1.企业习惯上都是以收购来扩大规模或削减企业习惯上都是以收购来扩大规模或削减成本；成本；2.2.通过联盟进入新的市场、细分客户群及地通过联盟进入新的市场、细分客户群及地区。区。17
14、不同选择在组织上的区别不同选择在组织上的区别1.1.在许多公司里，处理收购事务的通常是在许多公司里，处理收购事务的通常是向财务主管汇报的一个并购团队；向财务主管汇报的一个并购团队；2.2.而负责联盟事务的则往往是由业务开发而负责联盟事务的则往往是由业务开发主管或副总裁领导的独立部门。主管或副总裁领导的独立部门。18所做与所说所做与所说 20022002年，对年，对200200家美国公司进行调查，以弄清高级经理家美国公司进行调查，以弄清高级经理们对于收购和联盟嘴上是怎么说的，实际上又是怎么做的。们对于收购和联盟嘴上是怎么说的，实际上又是怎么做的。你是否将收购和结盟看你是否将收购和结盟看做是完成相
15、同增长目标的两做是完成相同增长目标的两种不同方式？种不同方式？82%82%18%18%是是 不不 24%76%24%76%是是 不不 贵公司在上一次实施收购贵公司在上一次实施收购时，是否考虑过结成联盟这一时，是否考虑过结成联盟这一选择？选择？14%86%14%86%是是 不不 在与潜在目标公司联盟或对在与潜在目标公司联盟或对其收购这两者之间选择时，贵公其收购这两者之间选择时，贵公司是否有具体的指导方针或准则？司是否有具体的指导方针或准则？19 研究表明，经理人在选择合作方式之前，必研究表明，经理人在选择合作方式之前，必 须分析五组因素：须分析五组因素：1.1.协同效应；协同效应；2.2.资源特
16、征；资源特征；3.3.资源冗余程度；资源冗余程度；4.4.市场的不确定性；市场的不确定性；5.5.竞争层次。竞争层次。假如公司想要发展壮大，就必须培养实施收假如公司想要发展壮大，就必须培养实施收购和联盟这两方面的能力。购和联盟这两方面的能力。201 1、协同效应的类型、协同效应的类型（1 1）模块化协同效应：非股权联盟通常最）模块化协同效应：非股权联盟通常最 适合创造这种协同效应。适合创造这种协同效应。21（2 2）连续性协同效应）连续性协同效应 两家公司的资源具有前后连续的相两家公司的资源具有前后连续的相互依存关系。并且只有当合作伙伴签订互依存关系。并且只有当合作伙伴签订严格的合同，非常谨慎
17、地监督遵守合同，严格的合同，非常谨慎地监督遵守合同，或建立基于股权的联盟关系时，这种协或建立基于股权的联盟关系时，这种协同效应才可能产生。同效应才可能产生。22（3 3）互惠性协同效应）互惠性协同效应 企业不仅进行资源组合，还在很大企业不仅进行资源组合，还在很大程度上有针对性地配置资源，使资源之程度上有针对性地配置资源，使资源之间产生互惠的依存关系。对于想获得这间产生互惠的依存关系。对于想获得这种协同效应的企业来说，收购比联盟更种协同效应的企业来说，收购比联盟更好。好。23 2 2、资源特性资源特性(1)(1)硬性资源硬性资源 当产生协同效应的资源是工厂这样当产生协同效应的资源是工厂这样的硬性
18、资源时，收购是更好的选择，的硬性资源时，收购是更好的选择，因为硬性资产容易估价，而且公司能因为硬性资产容易估价，而且公司能相对较快地从中获得协同效应。相对较快地从中获得协同效应。24(2)(2)软性资源软性资源 当企业必须通过组合人力资源来产生协当企业必须通过组合人力资源来产生协同效应时，最好避免收购，因为被收购企同效应时，最好避免收购，因为被收购企业的员工会变得工作效率低下，且经常在业的员工会变得工作效率低下，且经常在收购之后离开公司。在涉及人力资源的合收购之后离开公司。在涉及人力资源的合作中，股权联盟也许是比收购更好的选择。作中，股权联盟也许是比收购更好的选择。253 3、资源的冗余程度、
19、资源的冗余程度 当公司拥有大量的冗余资源时，它当公司拥有大量的冗余资源时，它们就应该选择收购或兼并。这样，企们就应该选择收购或兼并。这样，企业高级主管就能完全控制决策过程，业高级主管就能完全控制决策过程，很容易消除冗余资源。很容易消除冗余资源。264 4、市场的不确定性程度、市场的不确定性程度 对于潜在合作伙伴讨论的技术和产对于潜在合作伙伴讨论的技术和产品，管理人员应该评估与之相关的不确品，管理人员应该评估与之相关的不确定性；同时还应评估消费者是否会使用定性；同时还应评估消费者是否会使用该技术、产品或服务，以及要花多长时该技术、产品或服务，以及要花多长时间才会广泛接受。间才会广泛接受。27 当
20、公司估计某项合作最终的不确定性程度当公司估计某项合作最终的不确定性程度很高或者中等时，应该建立非股权联盟或者股很高或者中等时，应该建立非股权联盟或者股权联盟，而不是收购可能的合作伙伴。此外，权联盟，而不是收购可能的合作伙伴。此外，如果合作显露成效，则可深化这一关系，如果如果合作显露成效，则可深化这一关系，如果合作没有成效，则可以中止联盟。合作没有成效，则可以中止联盟。285 5、竞争层次、竞争层次 (1)(1)企业并购市场非常成熟，所以在交易之前企业并购市场非常成熟，所以在交易之前应该先看看有没有收购潜在伙伴的竞争对手。应该先看看有没有收购潜在伙伴的竞争对手。如果有好几个买家，公司可能别无选择
21、，只能如果有好几个买家，公司可能别无选择，只能买下该企业，以便在竞争中抢得先机。买下该企业，以便在竞争中抢得先机。29(2)(2)当业务上的不确定性程度很高时，公当业务上的不确定性程度很高时，公司还是应该避免收购。公司应该通过谈司还是应该避免收购。公司应该通过谈判来联盟，使自己在一些不确定性因素判来联盟，使自己在一些不确定性因素消退之后的将来某一天取得大部分股权消退之后的将来某一天取得大部分股权。30在收购和联盟之间的选择在收购和联盟之间的选择因素因素 战略战略1 1、协同效应的类型、协同效应的类型模块化模块化 非股联盟非股联盟连续性连续性 股权联盟股权联盟互惠性互惠性 收购收购2 2、资源的
22、特性、资源的特性软性、硬性资源的相对价值比软性、硬性资源的相对价值比低低 非股权联盟非股权联盟低低/中中 收购收购高高 股权联盟股权联盟31因素因素 战略战略3 3、资源的冗余程度、资源的冗余程度低低 非股联盟非股联盟中中 股权联盟股权联盟高高 收购收购4 4、市场不确定性的程度、市场不确定性的程度低低 非股权联盟非股权联盟低低/中中 收购收购高高 股权联盟股权联盟5 5、竞争层次、竞争层次低低 非股权联盟非股权联盟中中 股权联盟股权联盟高高 收购收购32横向并购在战略并购中的重要性提高。以横向并购在战略并购中的重要性提高。以19991999年为例，该年度横向并购占跨国并购总价值的年为例，该年
23、度横向并购占跨国并购总价值的70%70%，而，而1010年前这一比例只有年前这一比例只有59%59%；纵向并购在纵向并购在2020世纪世纪9090年代中期以来一直在增长，年代中期以来一直在增长，但仍低于但仍低于10%10%；混合并购在混合并购在2020世纪世纪8080年代末期的并购高潮中非年代末期的并购高潮中非常普遍，但是由于企业越来越倾向于关注其核常普遍，但是由于企业越来越倾向于关注其核心业务以应对日益激烈的国际竞争，因此重要心业务以应对日益激烈的国际竞争，因此重要性已经逐渐降低，其比例从性已经逐渐降低，其比例从19911991年的年的42%42%降至降至19991999年的年的27%27%
24、四、纵向、横向还是混合收购？四、纵向、横向还是混合收购？33:优先投资。优先投资。即大力投资发展，即大力投资发展，寻求行业支配地寻求行业支配地位。位。：择优投资。：择优投资。增强竞争能力，增强竞争能力，力争行业领先地力争行业领先地位。位。：投资发展以：投资发展以增强竞争力，或增强竞争力，或退出。退出。：择优投资。：择优投资。保持行业领先地保持行业领先地位。位。：识别有前途：识别有前途的业务进行投资。的业务进行投资。：减少投资，：减少投资，逐步退出逐步退出：近量回收现：近量回收现金，适度投资以金，适度投资以维持竞争地位。维持竞争地位。：减少投资，：减少投资，逐步投资。逐步投资。：回收投资，：回收
25、投资，及时退出。及时退出。业务实力业务实力 强强 中中 弱弱行业吸引力行业吸引力 大大 中中 小小行业引力行业引力业务实力矩阵业务实力矩阵1 1、纵向还是横向收购？、纵向还是横向收购？34扩张战略扩张战略横向并购横向并购维持战略维持战略纵向并购纵向并购收缩战略收缩战略分拆剥离分拆剥离业务实力业务实力 强强 中中 弱弱行业吸引力行业吸引力 大大 中中 小小行业引力行业引力业务实力矩阵在并购中的应用业务实力矩阵在并购中的应用35 2 2、关于多元化的研究、关于多元化的研究 BergerBerger和和OfekOfek（19951995）发现，多元化经营的公司的市）发现，多元化经营的公司的市场价值比
26、其各组成部门的价值之和大约要低场价值比其各组成部门的价值之和大约要低13%-15%.13%-15%.RajanRajan、ServaesServaes、ZingalesZingales(2000)(2000)则发现约有则发现约有40%40%的的公司因多元化而获得了市场溢价，但平均来看，多元公司因多元化而获得了市场溢价，但平均来看，多元化公司的股票在进行折价交易。化公司的股票在进行折价交易。导致多元化常常损害而非提升股东价值的原因：导致多元化常常损害而非提升股东价值的原因：一是种无效内部资本市场假说，即多元化经营激一是种无效内部资本市场假说，即多元化经营激化了公司内部的利益争夺，导致公司资源流向
27、低效率化了公司内部的利益争夺，导致公司资源流向低效率部门，从而降低了企业内部的资源配置和资金使用效部门，从而降低了企业内部的资源配置和资金使用效率。率。另一种解释是，公司管理层为了分散个人的人力另一种解释是，公司管理层为了分散个人的人力资本风险，采取了不恰当的多元化战略，这种战略可资本风险，采取了不恰当的多元化战略，这种战略可以分散风险，但不能提升股东价值。多元化降低了公以分散风险，但不能提升股东价值。多元化降低了公司的经营风险，因此在降低股东价值的同时，提高了司的经营风险，因此在降低股东价值的同时，提高了债权人的价值债权人的价值36 有关研究结果显示，与同行业兼并相比，对其他行业有关研究结果
28、显示，与同行业兼并相比，对其他行业特别是无关联行业的企业进行兼并的成功率很低。进特别是无关联行业的企业进行兼并的成功率很低。进入入2020世纪世纪9090年代后，绝大多数企业中的大规模并购主年代后，绝大多数企业中的大规模并购主要集中在本行业内进行。要集中在本行业内进行。通过对通过对财富财富500500强企业进行研究发现：实行多元化强企业进行研究发现：实行多元化战略的企业按经济效益排名从最好到最差依次是：战略的企业按经济效益排名从最好到最差依次是：内在相关多元化内在相关多元化 外在相关多元化外在相关多元化 内在非相关多元化内在非相关多元化 外在非相关多元化外在非相关多元化 中国企业多元化战略效益
29、研究及经验性思考中国企业多元化战略效益研究及经验性思考37竞价者采用善意的方式竞价者采用善意的方式接近目标公司董事会接近目标公司董事会竞价者采用更为激进的方式接近目竞价者采用更为激进的方式接近目标公司的董事会标公司的董事会目标公司目标公司董事会反应董事会反应同意同意继续谈判继续谈判解决问题解决问题不同意不同意走开走开竞价者选择竞价者选择A A、B B、C C、D D或或以上这些方式的某种组合以上这些方式的某种组合 熊抱（熊抱（A A）目标公司董事会反应目标公司董事会反应同意同意继续谈判继续谈判解决问题解决问题不同意，不同意，开始收购开始收购代理对抗代理对抗公开市场收公开市场收购（购（1 1）代
30、理代理对抗（对抗（B B）公开市场公开市场收购（收购（C C）要约收购要约收购（2 2）要约收购与代要约收购与代理对抗（理对抗（3 3）要约要约收购（收购（D D）目标公司反应目标公司反应同意同意不同意不同意撤回要约收购并继撤回要约收购并继续谈判解决问题续谈判解决问题实施要约实施要约收购收购（1 1）用来支持代理对抗和要约收购。）用来支持代理对抗和要约收购。（2 2）目标公司收购防御措施被收购方认为是软弱无力的。）目标公司收购防御措施被收购方认为是软弱无力的。（3 3）目标公司的收购防御措施被认为是强大的；）目标公司的收购防御措施被认为是强大的；进行代理战来瓦解防御系统。进行代理战来瓦解防御系统。五、并购策略的选择五、并购策略的选择1、要约收购：、要约收购：全面要约全面要约 部分要约部分要约2、协议收购、协议收购3、其他：行政划转或变更、其他：行政划转或变更 执行法院裁定执行法院裁定 拍卖拍卖（豁免申请）（豁免申请）3839谢谢 谢谢 诸诸 位！位！
