1、内容内容目目录录1.美国基美国基建建 REITs 发展发展情况情况 61.美国基建 REITs 市场情况：市值占比最大，泛基建领域 REITs 数量多 62.美国基建和泛基建 REITs 一览：无线通信设施、数据中心受到追捧 93.美国基建和泛基建 REITs 案例分析 111.美国电塔：转型基建 REITs 市场反应正面，发展稳健 112.大众仓储：公募 REIT 上市后迎来大发展成为行业龙头 153.易昆尼克斯：转型数据中心 REIT 享受税收优惠，更专注于主业 182.日本基日本基建建 REITs 发展发展情况情况 211.日本基建 REITs 发展情况：新生事物，交易所单列，目前规模较
2、小 212.日本基建及泛基建 REITs 一览：主要以太阳能电站、物流设施 REITs 为主 243.日本基建和泛基建 REITs 案例分析 251.Ichigo-green：REIT 助力集团公司再生资源业务持续拓展 252.GLP J-REIT：第三方物流快速发展背景下顺势上市 283.澳大利澳大利亚亚基基建建 REITs 发展发展情情况况 311.单列为基础设施基金，市值普遍较大 312.Transurban Group：高速公路运营商，增长稳健 334.国外基国外基建建及泛及泛基建基建 REITs 发展启示发展启示 351.新型基建领域更受追捧，后续再融资更轻松 352.国外高速公路
3、REIT 很少，高速公路运营是否是好 REITs 产品？383.仓储、医疗保健等泛基建 REIT 经验成熟可借鉴，纯基建 REIT 案例较少 394.基建 REIT 平均收益率普遍优于股票平均水平，对投资者较有吸引力39图表图表目目录录图 1：美国上市 REITs 市值情况 6 图 2：美国上市 REITs 市值分布（单位%）6 图 3：REITs 指数和标普 500、罗素 2000 指数收益比较 6 图 4：FTSE 全美 REITs 指数分红收益率和美国 10 年期国债比较 8 图 5：股利支付率 8 图 6：股利收益率 8 图 7：美国电塔的铁塔分布 12 图 8：美国电塔业务存在一定规
4、模经济效应 12 图 9：美国电塔财务指标 13 图 10：美国电塔市盈率通道 13 图 11：美国电塔前十大股东 14 图 12：公司存储空间分布 15 图 13：大众仓储典型的仓储空间 1512图 14：大众仓储资本开支方向 16图 15：大众仓储市盈率通道 16图 16：Equinix 年报 18 图 17：Equinix 在环境方面的贡献 18 图 18：Equinix 财务数据 19 图 19：Equinix 市盈率通道 19 图 20：J-REIT 市场规模和只数 21 图 21：东证 REIT 指数和 TOPIX 指数走势 21 图 22：J-REIT 股利收益率比较 22 图
5、23：J-REIT 的只数分布 23 图 24：日本基础设施 REIT 和 J-REIT 的区别 23 图 25：Ichigo-green 组织结构 25 图 26：Ichigo-green 发电设施分布 26 图 27：Ichigo-green 股价表现 27 图 28：Ichigo-green 分红情况 27 图 29：GLP J-REIT 股权结构图 28 图 30：GLP J-REIT 物业分布 28 图 31：GLP J-REIT 的物流租出率和租金水平 29 图 32：GLP J-REIT 股价表现 30 图 33：GLP J-REIT 分红情况 30 图 34：GLP J-REI
6、T 前十大股东 30 图 35：A-REIT 个数和市值 31 图 36：Infrastructure Funds 个数和市值 31 图 37：各类 A-REITs 占比 32 图 38：TCL 公司未来新修建公路进度 33 图 39：新冠疫情影响公司收费公路车流量 34 图 40：TCL 公司股价表现 34 图 41：美国电塔有效税率、经营活动产生现金净流量 36 图 42：美国电塔资产负债率 36 图 43：美国电塔股价走势（2012.1.1 至今）36 图 44：易昆尼克斯有效税率 37 图 45：易昆尼克斯资产负债率和增发情况 37 图 46：易昆尼克斯股价表现（2015.1.1 至今
7、）37 图 47：TCL 营业总收入（百万美元）39 图 48：TCL 运 营 公 路 数 量 39 图 49：我 国 高 速 公 路 里 程（万 公 里）39表 1：美国上市泛基建 REITs 各板块收益率（%）7 表 2：可作为基础设施 REITs 的领域 9 表 3：美国上市基础设施 REITs 一览 9 表 4：美国上市自助仓储 REITs 一览 103表 5：美国上市医疗保健 REITs 一览 10表 6：美国上市数据中心 REITs 一览 11表 7：美国上市工业物流 REITs 一览 11 表 8：主要客户和区域占比 12 表 9：公司分红情况和财务情况 14 表 10：大众仓储
8、分红情况 17 表 11：大众仓储前十大股东 17 表 12：Equinix 分红派息情况 20 表 13：Equinix 前十大股东 20 表 14：基础设施类别 22 表 15：日本基础设施 REITs 明细 24 表 16：泛基建领域 J-REIT 信息 25 表 17：Ichigo-green 前十大股东 27 表 18：GLP J-REIT 财务情况 29 表 19：基础设施基金公司情况 32 表 20：TCL 目前收费公路情况 33 表 21：TCL 公司财务和分红情况 35 表 22：TCL 公司前十大股东 35 表 23：各国泛基建 REITs 小结 40 表 24：我国发行的
9、类 REITs 产品 401.美国美国基基建建 REITs 发展情况发展情况1.美美国国基基建建 REITs 市场情市场情况况：市市值占值占比比最最大大，泛，泛基基建建领领域域 REITs 数量多数量多美国是 REITs 的发源地，始于 20 世纪 60 年代。截至 3 月 31 日，在美国上市的 REITs 市值 共计 9931 亿美元，持有相关物业价值约 2 万亿美元。其中，基础设施 REITs 市值占比最大，目前占 18.96%，市值 1883 亿美元。由于我国近期出台的关于推进基础设施领域不动产 投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知中在基础设施覆盖的领域中也提到了仓储物 流、信
10、息网络、新兴产业、特色园区等泛基建领域，所以如果把美国上市 REITs 中工业仓 储物流、自助仓储、医疗保健、数据中心也作为泛基建领域，则整个基建领域上市 REITs 市值 5365 亿美元，占比 54.02%，比例和市值都非常之高。图图 1：美国上市美国上市 REITs 市值情况市值情况图图 2：美国上市美国上市 REITs 市值分布市值分布（单位单位%）资料来源：NareitREITWatch，天风证券研究所注：截至 2020 年 3 月 31 日资料来源：NareitREITWatch，天风证券研究所注：截至 2020 年 3 月 31 日美国上市 REITs 的市场表现跑赢了标普 50
11、0 和罗素 2000 指数，据 Nareit 统计，1990 年至 今年 3 月 31 日 FTSE 全美 REITs 指数涨幅 1695%，而标普 500 涨幅 1467%，罗素 2000 涨幅1099%。但也要看到受到疫情影响指数回撤也很大，2020 年前三个月 FTSE 全美 REITs 指数 已下跌 23.44%，而后两者分别下跌 19.60%和 30.61%。图图 3：REITs 指数和标普指数和标普 500、罗素、罗素 2000 指数收益比较指数收益比较4资料来源：Nareit,FactSet.、天风证券研究所从泛基建的各个板块指数收益率表现来看，医疗保健板块收益率近年跑输了 FT
12、SE 全美REITs 指数，私人仓储收益率时好时差，自 2012 年起，工业物流、基础设施、数据中心收 益率绝大多数时候跑赢 FTSE 全美 REITs 指数。表表 1：美国上市泛基建美国上市泛基建 REITs 各各板板块收益率块收益率（%）年份年份医医疗保健疗保健私私人仓储人仓储工工业物流业物流基基础设施础设施数数据中心据中心FTSE Nareit All REITs200151.8643.247.4215.520024.820.5617.325.22200353.5938.1433.1338.47200420.9629.734.130.4120051.7926.5515.418.29200
13、644.5540.9428.9234.3520072.13-24.820.38-17.832008-11.985.05-67.47-37.34200924.628.3712.1727.45201019.229.2918.8927.58201113.6335.22-5.167.28201220.3519.9431.2829.9120.142013-7.069.497.44.83.21201433.3231.442120.1527.152015-7.2540.652.643.741.542.2920166.41-8.1430.7210.0426.419.2820170.873.7420.5835.
14、3828.439.2720187.582.94-2.516.99-14.11-4.1201921.213.748.7141.9544.2128.07资料来源：NareitREITWatch，天风证券研究所从分红收益率来看，FTSE 全美 REITs 指数的分红收益率绝大部分时间也要比无风险收益率（美国十年期国债）要高，平均来看高出 0.5%-1%。5图图 4：FTSE 全美全美 REITs 指数分红收益率和美国指数分红收益率和美国 10 年期国债比较年期国债比较资料来源：Nareit,FactSet.、天风证券研究所各板块的股利支付情况和股利收益情况来看，股利支付率普遍超过 50%。不同于美国
15、税法 要求的应税收入 90%以上应该分红的概念，Nareit 用的口径为支付的股利/营运现金流（FFO）。一般 FFO 的数据要大于应税收入，而且目前有些公司亏损或者处于资不抵债的情 况也会影响股利支付率，所以部分行业股利支付率低于 90%。基础设施、物流仓储、自动 仓储、医疗保健、数据中心的股利支付率分别为 51.6%、59.0%、80.4%、95.1%、67.8%，股 利收益率分别为 1.55%、2.05%、2.74%、3.50%、2.12%。和股价的收益率正好相反，医疗保 健、自助仓储的股利收益率要好于其他泛基建类。图图 5：股利支付率股利支付率图图 6：股利收益率股利收益率资料来源：N
16、areitREITWatch，天风证券研究所注：截至 2020 年 3 月 31 日资料来源：NareitREITWatch，天风证券研究所注：截至 2020 年 3 月 31 日美国基础设施 REITs 的发展时间不算很长，2007 年，美国国内税务局在给美国电力基础设 施联盟的批复函（PLR200725015）中确认了基础设施可以成为 REITs 的适格投资对象，这 一批复函确立了 REITs 投资基础设施项目的合法地位，由此开启了 REITs 投资基础设施的 序幕。基础设施 REITs 若要享受 REITs 的税收优惠待遇，也要满足美国国税局的相关要求。即（1）将 75%以上的总资产投资
17、于不动产相关领域；（2）75%以上的营业收入来自于不动产租金、转让所得或者抵押贷款利息；（3）年末必须将 90%以上的应税收入分配给股东。所以，批 复函指出：第一，该机构的目标资产必须在本质上属于永久性构造物，且其各个组成部分6无论在物理上还是在功能上都不可分割，需要满足第一条对投资领域的要求；第二，资产 的用途只能是被动地运输或储存产品，并不涉及相关产品的生产或加工过程，需要也满足 第二条关于收入比例的要求。所以，总结下来可以作为基础设施 REITs 的资产见下表。在基础设施 REITs 出现之前，这 类资产多以主导型有限合伙基金（MLPs）形式出现。这类产业基金目前有较多能源油气公 司，目
18、前也可以选择转换为 REIT 形态，来获得一些结构上和法律上的优惠。REITs 相对于MLPs，因为有强制分红（90%应税收入要求分红）的要求和股权比例（股权结构分散，前 五大股东持股比例不超过 50%）的限制，治理结构上更透明，资本市场的关注度更高。表表 2：可作为基础设施可作为基础设施 REITs 的的领领域域可可以作为以作为基基础设施础设施 REITs 的的资产资产地地上储存上储存罐罐、液液化天化天然然气接收气接收站站、公公路路、地地下储下储藏藏、配配 电电系统、系统、风风力发力发电电、电、电网网、无、无线线通信设施通信设施不可以作为基础设施 REITs 的资产货运驳船、铁路机车、卡车需
19、要依据实际情况认定的基础设施 REITs 的资产钻井平台、油气集输系统、管道资料来源：PROSKAUER ROSE LLP、天风证券研究所1.2.美美国国基基建和建和泛泛基建基建 REITs 一一览览：无无线线通信设通信设施施、数数据中据中心心受受到到追捧追捧目前美国上市的基础设施 REITs 一共有 6 只 REITs，其中最大的 4 只都是无线通信基础设施 的建设和运营方。其中最大的一只是美国电塔（AMT.N），他其实早在 1998 年就已经上市，在 2011 年时，时值 4G 通信基础设施正在大规模建设，美国电塔资本支出很高同时税率比 较重；但美国电塔本身是重资产运营，各项条件都符合转换
20、为 REITs 的要求。所以考虑到 税率上的减免和给资本市场一个“公司在 4G 领域资本支出投资很大”的一个形象，在 2011 年时决定转变成 REITs，并于 2011 年最后一天正式转为 REITs。公司这一举动也受到了资 本市场的青睐，从 2011 年的 40 美元一直上涨至 2019 年的 230 美元，期间走势非常稳健，截至 3 月 31 日市值为 963 亿美元，也是美国市场市值最大的 REITs。受到行业老大美国电塔的影响，其他无线通信基础设施建设和运营方 Crown Castle、SBACommunications 也纷纷效仿，在其后也陆续转变成了 REITs。之前获得批复函的
21、电力基础 设施行业却没有 REITs 上市。目前这些 REITs 除 PW.A 为信托型外，其他都是公司型 REITs。表表 3：美国上市基础设施美国上市基础设施 REITs 一览一览7公公司名称司名称公公司代司代码码上上市时间市时间市市值值（百万（百万美美元）元）五五年年化年年化回回报率报率%最最新一新一年年股利股利 收收益率益率%资资产负债率产负债率（Nareit 口口 径）径）资产资产负债负债 率率资资产情况产情况American TowerAMT.N1998/2/2796,250.6020.601.86 24.5%88.7%在全美等 19 个国家拥有并运营超过 18 万个Corpora
22、tion无线和电信通信单位（美国接近 4.1 万个，亚洲 7.5 万个，非洲 1.8 万个，拉丁美洲 4.1万个，欧洲 4700 个）。CorEnergyCORR.N2007/2/28248.8-3.2116.32 38.0%26.8%专注于收购美国中上游能源基建资产（管道、Infrastructure存储槽罐、传输线以及收集系统等），同时与Trust,Inc.能源公司进入长期三方净租赁。Crown CastleCCI.N1998/8/1860,033.0016.183.32 28.5%73.8%拥有、租赁和经营无线基础设备，包括信号International塔和其他结构，如屋顶(信号塔)、分
23、布式天线Corp系统(DAS)以及各种形式的第三方信号塔下的土地权益。Power REITPW.A2011/12/219.53.810 55.5%65.4%专注收购租赁予可再生能源项目的地产，诸如公共事业级太阳能发电厂，风能电厂之类低技术风险的项目相关地产。SBASBAC.O1999/6/3030,574.4018.280.52 29.6%137.4%在全美、南非等 14 个国家拥有并运营无线通Communications信相关基础设施，包括铁塔、楼宇屋顶等分Corp.Class A布式天线系统Uniti Group IncUNIT.O2017/2/281,164.70-9.9581.4%12
24、8.6%持有，收购，以及租赁通信配电系统，业务 范围主要在全美5.3342.9%合计188,291.00 11.13资料来源：NareitREITWatch，天风证券研究所 注：截至 2020 年 3 月 31 日8Nareit 公布的资产负债率口径是负债与负债和权益市场价值之比，我们认为存在低估资产 负债率的情况。若用正常的资产负债率公式来看，这些无线通信基础设施建设运营公司资 产负债率普遍很高，甚至有些公司已经资不抵债。变成 REITs 后是否对公司后续资金投融 资产生不利影响需要再探讨。属于泛基建类的自助仓储有 6 只 REITs 上市，截至 3 月 31 日总市值为 584 亿美元，其
25、中最大的是大众仓储（PSA.N），其在 1984 年就已上市。自助仓储最近五年年化回报率都不高，甚至低于最近一年股利收益率，但之前的 1998-2001、2003-2007、2009-2016 年是他们 发展的黄金时期。这些公司的资产负债率都比较健康。表表 4：美国上美国上市市自助仓储自助仓储 REITs 一览一览公公司名称司名称公公司代码司代码市市值（百值（百万万美元）美元）五五年年化回年年化回报报率率%最最新一年股新一年股利利收益收益率率%资资产负债率产负债率（Nareit 口口径）径）资资产负产负债率债率CubeSmartCUBE.N5,155.705.954.9327.5%53.6%E
26、xtra Space Storage Inc.EXR.N12,401.9011.123.7629.1%65.8%Global Self Storage,Inc.SELF.O276.387.4146.8%-Life Storage,Inc.LSI.N4,409.104.354.5330.9%49.0%National Storage Affiliates TrustNSA.N1,755.20-4.4633.0%53.2%Public StoragePSA.N34,661.803.744.035.2%23.6%合计58,410.706.314.8528.8%资料来源：NareitREITWatch
27、，天风证券研究所 注：截至 2020 年 3 月 31 日属于泛基建类的医疗保健有 17 只 REITs 上市，截至 3 月 31 日总市值为 781 亿美元，其中 最大的是 Welltower,Inc.（WELL.N），其在 1984 年就已上市。医疗保健 REITs 最近五年年 化回报率很多为负，但股利回报率普遍很高。这些公司的资产负债率普遍在 40%-60%之间，比较健康。表表 5：美国上美国上市市医疗保健医疗保健 REITs 一览一览公公司名称司名称公公司代司代市市值（百万值（百万五五年年化回年年化回最最新一年股新一年股 资资产负债率产负债率资资产负产负码码美美元）元）报报率率%利利收
28、益收益率率%（Nareit 口口径）径）债率债率CareTrust REIT IncCTRE.O1,413.706.666.76 28.2%38.9%Community Healthcare Trust,Inc.CHCT.N772.4-4.36 20.1%37.2%Diversified Healthcare TrustDHC.O862.9-23.6716.53 80.2%56.8%Global Medical REIT IncGMRE.N438.487.737.91 46.5%54.3%Healthcare Realty Trust IncorporatedHR.N3,735.204.214
29、.3 29.0%46.7%Healthcare Trust of America,Inc.Class AHTA.N5,255.501.325.19 35.5%48.3%Healthpeak Properties,Inc.PEAK.N12,054.10-4.526.21 34.8%52.5%LTC Properties,Inc.LTC.N1,227.90-2.937.38 36.1%48.1%Medical Properties Trust,Inc.MPW.N8,946.5010.386.25 44.2%54.2%National Health Investors,Inc.NHI.N2,176.
30、90-1.848.91 39.8%50.8%New Senior Investment Group IncSNR.N212.8-23.9520.31 88.2%87.4%Omega Healthcare Investors,Inc.OHI.N6,014.80-1.2410.1 45.4%55.7%Physicians Realty TrustDOC.N2,625.500.536.6 38.6%42.3%Sabra Health Care REIT,Inc.SBRA.O2,209.30-12.9916.48 52.2%42.5%Universal Health Realty Income Tru
31、stUHT.N1,385.9017.032.72 17.2%62.8%9Ventas,Inc.VTR.N9,985.30-11.3211.83 55.2%56.2%Welltower,Inc.WELL.N18,785.00-5.397.6 45.0%49.1%合计78,102.102.58.79 43.3%资料来源：NareitREITWatch，天风证券研究所 注：截至 2020 年 3 月 31 日属于泛基建类的数据中心有 5 只 REITs 上市，截至 3 月 31 日总市值为 1044 亿美元，其中最大的是 Equinix（EQIX.O），其在 2003 年就已上市，在 2015 年
32、1 月 1 日起正式转变 REIT。另外 CyrusOne 在 2013 年就已 REIT 的形式上市了。数据中心 REITs 最近五年年化回报率非常好，很受投资者青睐，这些公司普遍介于盈利和非盈利之间，市盈率较高。另一方面股 利回报率普遍一般。这些公司的资产负债率都在 50%以上。表表 6：美国上美国上市市数据中心数据中心 REITs 一览一览公公司名称司名称公公司代码司代码市市值值（百（百万万美美元元）五五年年化回年年化回报报率率%最最新一年股新一年股利利收益收益率率%资资产负债率产负债率（Nareit 口口径）径）资资产负债率产负债率CoreSite Realty Corporation
33、COR.N4,367.9023.424.2122.6%89.8%CyrusOne,Inc.CONE.O6,988.4018.493.2430.8%62.4%Digital Realty Trust,Inc.DLR.N36,441.2020.543.2322.6%53.8%Equinix,Inc.EQIX.O53,262.6025.371.720.0%63.1%QTS Realty Trust,Inc.Class AQTS.N3,370.7013.583.2431.5%55.2%合计104,430.8020.283.1225.5%资料来源：NareitREITWatch，天风证券研究所 注：截至
34、 2020 年 3 月 31 日属于泛基建类的工业物流有 14 只 REITs 上市，截至 3 月 31 日总市值为 1073 亿美元，其 中最大的是安博（PLD.N），其在 1997 年就已上市，市值占了整个物流仓储 REITs 一半以 上。工业物流 REITs 最近五年年化回报率比较好，股利回报率也不错。这些公司的资产负 债率很少有超过 60%的，比较健康。表表 7：美国上美国上市市工业物流工业物流 REITs 一览一览公公司名称司名称公公司代码司代码市市值值（百（百万万美美元）元）五五年年化年年化回回报率报率%最最新一年股新一年股利利收益收益率率%资资产负债率产负债率（Nareit 口口
35、径径）资资产负债产负债率率Americold Realty TrustCOLD.N6,519.70-2.4722.9%56.0%Duke Realty CorporationDRE.N11,901.9012.432.919.8%39.7%EastGroup Properties,Inc.EGP.N4,064.4015.302.8722.7%53.8%First Industrial Realty Trust,Inc.FR.N4,203.3012.183.0127.7%48.9%Industrial Logistics Properties TrustILPT.O1,141.40-7.5355.
36、2%59.3%Innovative Industrial Properties IncIIPR.N1,293.50-5.279.5%26.5%Lexington Realty TrustLXP.N2,461.407.234.2335.1%45.8%Monmouth Real Estate InvestmentMNR.N1,178.706.765.6442.3%46.0%Corporation Class APlymouth Industrial REIT,Inc.PLYM.N149.6-13.4471.2%64.5%Prologis,Inc.PLD.N59,174.8016.642.8920.
37、5%33.1%PS Business Parks,Inc.PSB.N3,715.7013.423.10.0%4.1%Rexford Industrial Realty,Inc.REXR.N4,666.7023.882.115.3%27.9%STAG Industrial,Inc.STAG.N3,348.604.966.3932.6%43.2%Terreno Realty CorporationTRNO.N3,467.8021.102.0912.4%28.0%合计107,287.5013.394.5727.7%资料来源：NareitREITWatch，天风证券研究所 注：截至 2020 年 3
38、月 31 日3.美美国国基基建和建和泛泛基建基建 REITs 案案例例分分析析1.美国电美国电塔塔：转：转型型基基建建 REITs 市场反市场反应应正面正面，发展发展稳健稳健美国电塔（AMT.N）于 1995 年创建，最初是 AmericanRadio Systems 的子公司，后于 1998年被拆分独立上市。它是目前美国最大的 REITs，主要业务是向无线服务提供商、广播电视公司、无线数据和数据提供商、政府机构和市政当局及其他行业提供空间通信站点租赁 业务，也提供顶棚通信站点和室外分布式天线系统（“DAS”）网络租赁管理和服务。目前 在全美等 19 个国家拥有并运营超过 18 万个无线和电信
39、通信单位（美国接近 4.1 万个，亚洲 7.5 万个，非洲 1.8 万个，拉丁美洲 4.1 万个，欧洲 4700 个）。图图 7：美国电塔的铁塔分布美国电塔的铁塔分布资料来源：American Tower Overview Presentation、天风证券研究所公司的主要客户是世界各地的电信运营商，全球各地的主要电信运营商基本都是他的主要 客户。表表 8：主要客户和区域占比主要客户和区域占比区域区域主主要客户要客户和和区域区域占占比比美国AT&T、Verizon Wireless,T-Mobile,Sprint，收入占比超过 89%亚洲Vodafone Idea Limited,Airtel
40、,Reliance Jio,收入占比超过 83%非洲MTN，Airtel，收入占比超过 74%欧洲Telefonica，Bouygues，Free，收入占比超过 70%拉丁美洲Telefonica，AT&T，America Movil，收入占比超过 58%资料来源：AMT2019 年报、天风证券研究所公司的主要业务是将拥有或者长期租赁的无线通信铁塔以及提供无缝连接的分布式天线 系统(DAS)网络出租给电信运营商使用，并提供一系列无线通讯覆盖解决方案。对于公司来 说，存在一定的规模经济效应，一座铁塔可出租给三个租户，随着租户提升，投资回报率 会快速提升，如下图所示。图图 8：美国电塔业务存在一定
41、规美国电塔业务存在一定规模模经济效应经济效应10资料来源：American Tower Overview Presentation，天风证券研究所美国电塔早在 1998 年就已经上市，在 2011 年时，时值 4G 通信基础设施正在大规模建设，美国电塔资本支出很高同时税率比较重；但美国电塔本身是重资产运营，各项条件都符合 转换为 REITs 的要求。所以考虑到税率上的减免和给资本市场一个“公司在 4G 领域资本支 出投资很大”的 一个形象，在 2011 年时决定转变成 REITs，并于 2011 年最后一天正式转 为 REITs。这一转变对于公司经营有一定的变化，公司净利率增加，公司的资本支出
42、也比 之前更加激进。公司这十年年化收入增速达 16.2%，年化运营现金流增速达 15.2%。图图 9：美国电塔财务指标美国电塔财务指标资料来源：American Tower Overview Presentation，天风证券研究所公司转变为 REITs 的举动也受到了资本市场的青睐，从 2011 年的 40 美元一直上涨至 2019年的 230 美元，期间走势非常稳健，而之前的股价横向波动较多，也不稳定。从市盈率通 道也可以看到，公司 PE 估值常年在 50-70 倍之间。近年由于 5G 的推广，公司从 2018 年 开始就积极向大家宣传公司在 5G 上的投入。近年每年通过新建或并购方式增加
43、近 1 万个 铁塔。图图 10：美国电塔市盈率通道美国电塔市盈率通道11资料来源：wind、天风证券研究所从公司发放股利的情况来看，每个季度股利逐季增加，非常稳定，由于每股企业自由现金 流比较高，股利支付率基本在 100%左右。但另一方面，公司的资产负债率也在逐季升高，一方面公司加大资本开支，负债端借款开始增加，另一方面公司不断实施股票回购，公司 的权益不断减少。非流动资产占总资产比例在 90%以上，符合相关 REITs 的要求。表表 9：公司分红情况和财务情况公司分红情况和财务情况财财报期（报期（单单季）季）每每股派息股派息每每股收益股收益股股利支付率利支付率每每股企业股企业自自由由现现金流
44、金流资资产负债率产负债率非非流动资流动资产产占占总总资产比例资产比例2020-03-311.08000.94114.9%1.7888.71%93.9%2019-12-311.01001.2779.5%1.6884.61%94.0%2019-09-300.95001.1384.1%2.2583.79%94.0%2019-06-300.92000.9794.8%2.4283.02%94.3%2019-03-310.90000.90100.0%3.2583.33%94.7%2018-12-310.84000.63133.3%2.9679.08%92.8%2018-09-300.79000.8395.
45、2%1.5479.19%92.6%2018-06-300.77000.70110.0%2.6778.51%93.6%2018-03-310.75000.63119.0%0.576.71%91.9%2017-12-310.70000.51137.3%1.7276.05%93.9%2017-09-300.66000.7094.3%1.5374.45%93.9%2017-06-300.64000.8080.0%1.7374.48%94.4%2017-03-310.62000.6891.2%1.7773.44%94.7%2016-12-310.58000.48120.8%1.4873.87%94.5%
46、2016-09-300.55000.5698.2%1.6274.31%95.5%2016-06-300.53000.37143.2%1.5574.22%95.7%2016-03-310.51000.5986.4%1.1474.13%96.2%2015-12-310.49000.49100.0%0.7575.05%96.3%2015-09-300.46000.17270.6%1.675.18%96.5%资料来源：wind、天风证券研究所公司目前前十大股东比较分散，最大的股东是美国先锋集团，占比 13.2%，是全球第二大 基金管理公司，其他股东也基本上是共同基金公司或信托公司。图图 11：美国电塔
47、前十大股东美国电塔前十大股东12资料来源：wind、天风证券研究所1.3.2.大众仓大众仓储储：公：公募募 REIT 上上市市后迎来后迎来大大发展发展成成为行为行业业龙龙头头大众仓储信托（PSA.N）成立于 1980 年，注册地美国马里兰州，在 1995 年被重组成一只 公募 REIT，是一只自助仓储 REIT。大众仓储在美国和欧洲提供自助存储设施的并购、开发、持有和经营，其提供的业务包括：（1）自助存储服务；（2）辅助经营性业务；（3）股权投 资运营服务。自助仓储服务是指企业收购，开发，拥有和运营自助仓储设施，为个人和商 业用途提供每月租赁的存储空间。大众仓储是美国最大的自助仓储设施的所有者
48、和运营商，目前拥有超过 2800 个自助仓储设施的直接和间接股权，并有超过 100 万的客户，存储空间超过 2.09 亿平方英尺。图图 12：公司存储空间分布公司存储空间分布资料来源：大众仓储年报、天风证券研究所以下是公司的一个典型仓储空间，可供存放帆船、汽车、户外大件家具、小件家具等器材，收费从 50 美金一个月起步。美国人一生会经常搬家，并且有积极的消费倾向，所以存在 很大的自助仓储需求。图图 13：大众仓储典型的仓储空间大众仓储典型的仓储空间13资料来源：大众仓储官网、天风证券研究所公司近年来在资本支出的投入上也在逐年增加，但新建的比例在下降，更多的是改建和扩 建（电子锁和远程实施管理）
49、。自助仓储行业在 2008 年经济危机后发展很快，很多美国人 住房需求从自有变成了租房，搬家行为增加，增加了这一市场的需求，自助仓储被大量的 建设，到 2016 年到达一个顶峰。其后失业率减少、出租者逐渐定居、快递物流的快速发 展对这个行业都产生了不利影响。目前大量的新建自助仓储稀释了整个行业的利润，因此 也导致公司近几年自助仓储收入有所放缓。图图 14：大众仓储资本开支方向大众仓储资本开支方向资料来源：大众仓储年报、天风证券研究所从股价的表现上也能看出，2016 年之后公司股价处于波动状态，与之前表现有很大差异。公司在 1995 年上市后股价在 1995-1998 年、2001-2007 年
50、、2009 年-2016 年迎来过三轮 长周期的持续上涨。公司的估值中枢也从之前的 45 倍左右降到 28 倍左右。目前美国失业 率再次快速增加，会不会再次增加美国人的搬家频率从而增加这个行业的需求？可以持续 关注。图图 15：大众仓储市盈率通道大众仓储市盈率通道14资料来源：wind、天风证券研究所从分红情况来看，公司每股派息比较固定，也与今年业绩缓慢增长有关；估计支付率超过100%。公司资产负债率较低，因为主要是 C 端消费者，现金回款情况良好不需要太多债务。非流动资产占总资产比例在 90%以上，符合相关 REITs 的要求。表表 10：大众仓储分红情况大众仓储分红情况财财报期报期单单季每
