1、金融市场学金融市场学第二章第二章 金融市场的制度性体系金融市场的制度性体系第一节第一节 金融市场的制度性体系（一）：金融市场的制度性体系（一）：金融中介机构金融中介机构第二节第二节 金融市场的制度性体系（二）：金融市场的制度性体系（二）：金融市场工具金融市场工具第三节第三节 金融市场的制度性体系（三）：金融市场的制度性体系（三）：市场结构及其有效性市场结构及其有效性第一节第一节 金融市场的制度性体系：金融市场的制度性体系：金融中介机构金融中介机构l金融市场的主体：金融市场的主体：个人与家庭：交易、防范、投机 企业：进行股权和债权融资，投资 政府：债权融资，公开市场操作进行宏观调 控，外汇市场干
2、预 金融中介 存款性金融机构 非存款性金融机构l金融市场媒体金融市场媒体：金融市场经纪人（两种）投资银行 证券公司 证券交易所 信托投资公司 基金公司等一为什么存在着金融中介机构？一为什么存在着金融中介机构？1直接金融和间接金融：直接金融和间接金融：间接金融在现代金融体系中的地位 现代金融体系的结构性转变重要事实：重要事实：美国：公司融资中，金融机构的贷款几乎是证券市场融资的两倍。德国和日本：通过金融中介机构的融资几乎是证券市场融资总量的十倍。2金融中介机构存在的理由一：金融中介机构存在的理由一：交易成本交易成本l金融中介机构的存在降低投资者的交易成本。l个人投资者的劣势：1搜寻成本、2考察信
3、用的困难、3保证投资收益的困难、4设计和签订合约的成本l金融中介机构的优势：规模效应（降低签订合约的成本）辨别信用和风险的能力 知识和专业化3金融中介机构存在的理由二：金融中介机构存在的理由二：信息不完全信息不完全l道德风险 事后风险(adverse selection)l逆向选择 事前风险 (moral hazard)逆向选择：逆向选择：l在交易之前，信息不对称造成的问题会导致逆向选择。金融市场上的逆向选择指：那些最可能造成不利（逆向）结果即造成信贷风险的借款者，常常就是那些寻找贷款最积极、而且是最有可能得到贷款的人。l由于逆向选择可能招致信贷风险，贷款者可能决定不发放任何贷款，即使市场上有
4、信贷风险很小的选择。道德风险道德风险l道德风险是在交易之后由信息不对称而导致的风险。金融市场上的道德风险指：借款者可能从事从贷款者的观点来看不希望看到的那些活动的风险，因为这些活动使得这些贷款可能不能归还。l由于道德风险降低了贷款归还的可能性，因此贷款者可能决定宁愿不做贷款。金融中介减少道德风险和逆向选择金融中介减少道德风险和逆向选择#金融中介的一个主要功能是搜集分析与潜在借款人有关的信息。信息传送和监督是创造贷款和投资的过程中一种非常重要的行为。#金融中介机构可以比较有效地防范这些问题发生。比起单个人来说，金融中介机构在甄别贷款风险、防范由逆向选择造成的损失方面，其经验要丰富得多。#金融中介
5、可以通过投资组合获得较高收益，同时有效监管借款人，从而减少道德风险造成的损失。讨论：金融中介机构本身是否存讨论：金融中介机构本身是否存在道德风险和逆向选择问题？在道德风险和逆向选择问题？银行的道德风险：日本泡沫经济的教训美国金融危机中的商业银行/2011年9月14日穆迪对法国农业信贷银行和兴业银行的信用评估 我国国有银行在一定程度上通过一定的制度设计鼓励国有企业的逆向选择三金融中介的功能结构三金融中介的功能结构1金融中介的基本功能：金融中介的基本功能：金融中介的基本功能是把投资大众不喜欢的金融资产形式转换为受投资大众欢迎的另一种金融资产也就是金融中介对投资大众的负债。2金融中介的四种经济功能：
6、金融中介的四种经济功能：（1）期限中介过程：克服借短贷长的矛盾）期限中介过程：克服借短贷长的矛盾（2）分散化投资以降低风险：）分散化投资以降低风险：（3）降低签约成本和信息处理成本：）降低签约成本和信息处理成本：（4）提供支付机制：支付手段的多元化背后是）提供支付机制：支付手段的多元化背后是完善的金融中介机构体系和信用机制。（举例）完善的金融中介机构体系和信用机制。（举例）讨论：在美国和中国的金融服务讨论：在美国和中国的金融服务和信用环境和信用环境 居民支付方式信用卡网上支付储蓄卡汇款业务支票三种不同类型的金融中介结构三种不同类型的金融中介结构金融中介各机构存款型机构契约型储蓄机构投资型金融中
7、介机构商业银行 储蓄贷款协会 互助储蓄银行信用社人寿保险公司火灾和事故保险公司养老基金和政府退休基金金融公司互助基金货币市场互助基金存款型金融中介机构存款型金融中介机构l商业银行：商业银行：通过发行支票存款、储蓄存款和定期存款来筹措资金，用于发放商业贷款、消费者贷款和抵押贷款，购买政府债券。l储蓄贷款协会（）储蓄贷款协会（）：主要资金来源是储蓄存款（通常称为股份）以及定期存款和支票存款，其资金大多用于抵押贷款。在金融中介中位居第二。（美国的金融危机和金融改革中对储贷协会的态度）l互助储蓄银行互助储蓄银行：与储贷协会十分相似，靠接受存款来筹措资金，并主要从事抵押贷款。不同之处在于它们是互助的，是
8、由存款者所有的合由存款者所有的合作组织作组织。现在也可以发行支票存款和发放抵押贷款之外的其他贷款。l信用社：信用社：围绕特定社会集团而组织起来的非常小的合作贷款机构。通过发行被称为股份的存款获取资金，主要发放消费者信贷。美国有一万三千多家。契约型储蓄机构契约型储蓄机构l契约型储蓄机构是在契约的基础上按期取得资金的金融中介机构。由于能够精确地预计未来必须向受益人支付多少金额，它们无需像存款机构那样担忧资金减少；资金流动性资金流动性重要性下降，它们主要把资金投入长期债券长期债券。投资型金融中介机构投资型金融中介机构l金融公司：金融公司：靠出售商业票据和发行股票、债券来筹措资金，把资金贷给消费者或小
9、型企业。一些大的企业有自己的金融公司，如福特公司和海尔，帮助消费者发放贷款，为公司出售产品。l互助基金：互助基金：向许多个人出售股权以获取资金，并把资金用于购买多样化的股票和债券。规模效应，交易成本低。股份持有者可以在任何时候出售股份，但是由于证券市场波动大，因此互助基金投资有较大风险。l货币市场互助基金：货币市场互助基金：既有互助基金的特征，但在一定程度上又发挥着存款机构的功能，因为它们提供了一种存款型的帐户。与互助基金相同，它们出售股份获得资金，然后把资金用于购买安全而有流动性的货币市场工具，用利息收入支付股份持有者。股份持有者可以依据其股份价值签发支票，但对该权力有所限制，签发数额不得低
10、于一最低标准，如美元。金融中介机构的主要资产和负债金融中介机构的主要资产和负债金融中介机构类型金融中介机构类型主要负债（资金来源）主要负债（资金来源）主要资产（资金运用）主要资产（资金运用）存款型机构 商业银行存款工商信贷和消费者信贷、抵押贷款、政府债券 储蓄贷款协会存款抵押贷款 互助储蓄银行存款抵押贷款 信用社存款消费者信贷契约型储蓄机构 人寿保险公司保费公司债券和抵押贷款 火灾和事故保险公司保费政府债券、公司债券和股票 养老基金和政府退休基金雇员和雇主缴款公司债券和股票投资型金融中介机构 金融公司商业票据、股票、债券消费者信贷和工商信贷 互助基金股份股票、债券 货币市场互助基金股份货币市场
11、工具第二节第二节 金融市场的制度性体系金融市场的制度性体系（二）：金融市场工具（二）：金融市场工具一各种金融工具之间的差异因素一各种金融工具之间的差异因素l金融工具：（FINANCIAL INSTRUMENTS）所有金融工具从本质上来说都是支出赤字者(deficit spending units)筹资时所创造出来的借条(IOUs)。l金融产品（FINANCIAL PRODUCTS）有些金融产品不具有流动性。差异因素：差异因素：l（1）面额大小面额大小。确定面额和不确定面额l（2）到期日。到期日。股票/货币市场工具l（3）对发行人的要求权对发行人的要求权。股权和债券工具l（4）抵押担保品抵押担保
12、品：信用等级。信用债券(debentures)差异因素：差异因素：l（5）重新定价期。）重新定价期。债券每期息票的支付额可依据事先约定的规则在到期前约定的时间更改。固定利率债券固定利率债券(fixed-coupon(rate)bonds)，可变或浮动利率债券可变或浮动利率债券(variable coupon(rate)bonds，or floating-coupon(rate)bonds)。重新定价期重新定价期(term to re-pricing)或息票更改期息票更改期(coupon change intervals，CCIs)差异因素：差异因素：l（6）可流通性。）可流通性。l（7）利息支
13、付形式（折价发行、定期或期末支付）利息支付形式（折价发行、定期或期末支付）l（8）税收待遇。（市政债券）税收待遇。（市政债券）l（9）利息计算。）利息计算。l（10）货币标值。）货币标值。l（11）期权：）期权：嵌入式期权嵌入式期权是在金融工具契约条款中是在金融工具契约条款中额外加入的赋予金融工具出售者或购买者的一种特别额外加入的赋予金融工具出售者或购买者的一种特别权利。权利。买权条款买权条款 嵌入期权嵌入期权 卖权条款卖权条款 可转换条款可转换条款美国主要金融机构和金融工具交易美国主要金融机构和金融工具交易l证券和金融机构 未偿余额(10亿美元)二级市场交易l短期国库券 658 H l中期国
14、库券 1 609 MH l长期国库券 473 M l联邦住宅贷款银行 115 M l联邦住宅贷款抵押公司 30 M l联邦国家质押协会 116 M l农业信用银行 52 M l学生贷款市场协会 40 l清算融资公司 30 l田纳西流域管理当局 24 l商业票据 549 L l银行承兑汇票 38 M lCDs 409 L-M l公司债券 1 740 L l外国债券 143 L l市政债券 1 155 L l抵押担保 4 193 LM l股票 5 128 LM 二货币市场工具二货币市场工具l1、为什么称为货币市场为什么称为货币市场？l变现性和流动性较强，类似于货币。l二级市场交易活跃，交易规模大，
15、成为批发市场。l公开市场，不存在固定交易顾客。货币市场工具的种类：货币市场工具的种类：l国库券国库券 l可转让存单：可转让存单：是银行向存款人出售的一种债务工具，它每年支付固定的利息，到期按照购买价格还本。l商业票据：商业票据：商业票据是由大银行和著名公司发行的短期债务工具。（较高信用度为基础）l银行承兑票据银行承兑票据：银行承兑票据是一种由企业开出、约定于将来某一日付款、并经银行盖上“已承兑”印章进行担保的银行票据，银行收取手续费。货币工具种类：货币工具种类：l回购协议：回购协议：实际上是短期贷款(期限通常不超过两星期)，在这种交易中，国库券是抵押品，如果借款者不偿还贷款，贷款者则将这种资产
16、收为已有。l联邦基金（美国）联邦基金（美国）：是银行的日拆贷款，拆放对象是他们在联邦储备体系的存款。l欧洲美元：欧洲美元：是存入境外的外国银行或者本国银行的国外分支机构内的美元。美国主要货币市场工具及其规模美国主要货币市场工具及其规模l年份 1970 1980 1990 1993l美国政府国库券 81 216 527 715 l可转让银行存单(大额)55 317 543 381 l商业票据 33 122 557 550 l银行承兑票据 7 42 52 32 l回购协定 3 57 144 168 l联邦基金*16 18 61 62 l欧洲美元 2 55 92 63 三资本市场工具三资本市场工具l
17、货币市场工具与资本市场工具的区别货币市场工具与资本市场工具的区别 期限 风险 流动性 参与者 资本市场工具种类资本市场工具种类 中长期国债：中长期国债：政府机构证券：中国基本不存在政府机构证券：中国基本不存在 公司债券：公司债券：信用评级和垃圾债券 欧洲美元债券欧洲美元债券(Eurodollar bonds)。市政债券市政债券：免税待遇。中国的改革中国的改革 抵押贷款：抵押贷款：用于为住宅和商用建筑融资。股票股票：永续性债券。美国主要资本市场工具（单位：美国主要资本市场工具（单位：10亿美元）亿美元）l 1970 1980 1990 1993l公司股票（市场价值）906 1601 4146 7
18、548l住房抵押贷款 355 1106 2886 3403l公司债券 167 366 1008 1226l联邦政府债券 160 407 1653 2260l州和地方政府债券 146 310 870 1057 l联邦政府机构证券 51 193 435 545l银行商业贷款 152 459 818 781l消费者贷款 134 355 813 858l商业和农业抵押贷款 116 352 829 771小结小结1：各种金融工具创造的动因：各种金融工具创造的动因l避险（远期）l获利（可转换债券）l稳定（国债）l赌博投机（期货）l规避管制（欧洲美元，大额可转让存单）小结小结2：货币市场和资本市场的功：货币
19、市场和资本市场的功能能l资金配置功能（长短期的资本的不同配置，尤其给短期资金以投资机会）l对公司治理的作用（资本市场要求信息公开的程度高，可对公司治理产生较大影响；货币市场对公司信用要求高，具有市场筛选功能）第三节第三节 金融市场的制度性体系金融市场的制度性体系（三）：市场结构及其有效性（三）：市场结构及其有效性l一一 初级市场和二级市场初级市场和二级市场l1初级市场：初级市场：资金需求者将金融资产首次出售给公众时所形成的交易市场称为初级市场初级市场、发行发行市场市场或一级市场一级市场。包销包销 代销代销 自销自销2次级市场次级市场（二级或流通市场）（二级或流通市场）l场内市场，场内市场，即证
20、券交易所。l场外交易市场场外交易市场（柜台交易柜台交易或店头交易市场店头交易市场，它是在证券交易所之外进行证券买卖的市场。l第三市场：第三市场：是原来在交易所上市的证券移到场外进行交易所形成的市场。l第四市场：第四市场：是投资者和证券的出卖者直接交易形成的市场。机构投资者希望避开经纪人直接交易，以降低成本。二运作良好的金融市场的三个二运作良好的金融市场的三个特征特征l有效的有效的(efficient)：交易可以很容易地发生，并且价格与所交易的工具价值非常接近；l流动的流动的(liquid)：资产可以很容易地按精确地和公平地代表它们未来现金流价值的价格进行流通。l深的深的(deep)：有许多购买
21、者和出售者。思考题思考题l金融中介机构在金融体系中存在的理由是什么？l金融中介机构承担着那些基本的经济功能？l货币市场与资本市场在金融体系中各自承担着哪些制度功能？l运作良好的金融市场有哪些基本特征和要求？l术语：道德风险、逆向选择、金融工具与金融产品、期权条款（嵌入式期权）、回购协议、联邦基金、初级市场与次级市场、契约式金融机构、投资型金融机构、存款性金融机构推荐书目和进一步阅读：推荐书目和进一步阅读：l米什金：货币金融学（第一章和第二章，金融市场和金融体系概览）*l美彭慕兰：大分流：欧洲、中国及现代世界经济的发展，江苏人民出版社，2004年。l精神的魅力，北京大学出版社，1998年。l燕园史话，侯仁之著，北京大学出版社，1988年第一版，2008年第二版。
