1、个股期权投资者培训教材 内容提要内容提要 个股期权投资者分级制度 个股期权基础知识 一级投资人参与个股期权交易相关知识 二级投资人参与个股期权交易相关知识 三级投资人参与个股期权交易相关知识2 个股期权投资者分级制度 个股期权基础知识 一级投资人参与个股期权交易相关知识 二级投资人参与个股期权交易相关知识 三级投资人参与个股期权交易相关知识3个股期权投资者分级制度个股期权投资者分级制度 一级投资人：持有股票时，可进行备兑开仓（卖认购 期权）二级投资人：在一级投资人的交易权限基础上增加买卖期权的权限（买入开仓，卖出平仓）三级投资人：在二级投资人的交易权限基础上增加允许卖出开仓、买入平仓4 个股期
2、权投资者分级制度 个股期权基础知识 一级投资人参与个股期权交易相关知识 二级投资人参与个股期权交易相关知识 三级投资人参与个股期权交易相关知识5个股期权基础知识个股期权基础知识 个股期权的历史以及境外开展情况 个股期权的基本概念、合约类型 认购、认沽期权的基本特征以及重要术语 个股期权与期货、权证的主要区别 个股期权合约的基本要素 个股期权对于个人投资者的意义 个股期权价格变动的影响因素 个人投资者应当关注的个股期权基本风险6个股期权的历史个股期权的历史 期权的历史最早可追溯到公元前七世纪，在亚里士多德的著作Politics中提到了泰勒斯（Thales of Miletus，古希腊思想家、科学
3、家、哲学家），在某一年他预测到明年将迎来橄榄的丰收年，而要想榨取橄榄油，又不得不需要橄榄榨油器。于是泰勒斯找到了榨油器的拥有者，支付了一小笔费用“期权费”用于锁定明年的榨油器使用费（若到时市价远低于锁定的费用，泰勒斯可放弃使用权，但该笔费用不会退回）。一年后，橄榄丰收，泰勒斯靠高价卖出榨油器使用权获利丰厚。7个股期权的历史（续）个股期权的历史（续）1636-1637年，出现了著名的“郁金香球茎热”，并伴随出现了郁金香球茎的“看涨期权”1700-1733年，看涨、看空期权交易在伦敦渐渐热门起来，但由于“郁金香球茎热”的教训，从1733年起，伦敦的期权交易行为被定为非法行为，直到1860年才重新被
4、定义为合法 1872年，Russell Sage在美国开创了场外期权交易 1973年，芝加哥期权交易所（CBOE）和美国期权清算公司（OCC）相继正式成立，现代场内期权交易时代开启，个股期权从此得到了蓬勃的发展8个股期权的境外开展情况个股期权的境外开展情况 个股期权交易最活跃的市场是美国。美国期权市场发展成熟，种类丰富。1973年4月26日，芝加哥期权交易所成立，期权开始进入标准化、规范化的全面发展阶段。20世纪80年代，费舍尔布莱克和迈伦斯科尔斯的B-S期权定价模型应用于实践，期权交易快速发展。个股期权近10年在美国呈井喷式增长，目前成交量在各类期权中居首，占美国衍生品交易量的30%以上。从
5、全球范围来看，个股期权也是目前交易最活跃的衍生品。根据FIA的2012年度统计报告，个股期权的交易量占到全球84个交易所衍生品交易总量的30.5%。近10年来全球期权合约成交量稳步上升，2011年达到120.3亿手，其中个股期权占到70.6亿手。9个股期权的境外开展情况（续）个股期权的境外开展情况（续）个股期权在海外的蓬勃发展为投资者提供了合适的资产配置工具和风险管理工具 相比股票更加低廉的交易成本以及成熟的做市商制度为市场提供了足够的流动性 相较于其它衍生品，个股期权的投资人中个人投资者占比更大10个股期权的基本概念个股期权的基本概念 什么是个股期权？个股期权合约是指由交易所统一制定的、规定
6、合约买方有权在将来某一时间以特定价格买入或者卖出约定标的证券的标准化合约。买方以支付一定数量的权利金为代价而拥有了这种权利，但不承担必须买进或卖出的义务。卖方则在收取了一定数量的权利金后，在一定期限内必须无条件服从买方的选择并履行成交时的允诺。假设某投资人买入了12月到期的行权价为4元的工行认购期权，则其有权在行权日按照4元每股的价格买入工行的股票，期权的卖方必须无条件的履行承诺。如果当时工行的股价低于4元，买方可选择放弃行权。11个股期权的基本概念（续）个股期权的基本概念（续）如图所示为某个认购期权的收益图，权利金为4元，行权价在80元。12个股期权的合约类型个股期权的合约类型 个股期权按照
7、合约类型可以分为认购期权和认沽期权 认购期权（Call Option）买方有权利根据合约内容，在规定期限（如到期日），向期权卖方以协议价格（行权价）买入指定数量的标的证券（股票或ETF）；而认购期权卖方在被行权时，有义务按行权价卖出指定数量的标的证券。认沽期权（Put Option）买方有权根据合约内容，在规定期限（如到期日），向期权卖方以协议价格（行权价）卖出指定数量的标的证券（股票或ETF）；而认沽期权卖方在被行权时，有义务按行权价买入指定数量的标的证券。13认购期权的基本特征认购期权的基本特征 给予期权持有人在一个特定时间以某一固定价格买入一种股票的权利 认购期权的价值与股价的走势正相关
8、 认购期权持有人的收益没有上限，最大损失为期权权利金 卖出认购期权的最大损失没有上限 只有在合约标的物的市场价高于行权价时，认购期权才有行权价值，否则行权会造成额外亏损14认购期权的基本特征（续）认购期权的基本特征（续）图示分别为买入认购期权和卖出认购期权时的收益曲线15认沽期权的基本特征认沽期权的基本特征 给予期权持有人在一个特定时间以某一固定价格卖出一种股票的权利 认沽期权的价值与股价的走势负相关 认沽期权持有人的收益有上限，最大损失为期权权利金 卖出认沽期权的最大损失有上限 只有在合约标的物的市场价低于行权价时，认沽期权才有行权价值，否则行权会造成额外亏损16个股期权的重要术语个股期权的
9、重要术语 合约标的，Underlying，是指期权交易双方权利和义务所共同指向的对象。上交所个股期权的合约标的是指在上交所上市挂牌交易的单只证券（包括股票与ETF）。权利金，Option Premium，是指期权合约的市场价格，期权权利方将权利金支付给期权义务方，以此获得期权合约所赋予的权利。行权价格，Strike Prices，是指期权合约规定的、在期权权利方行权时合约标的的交易价格。行权价格间距，Strike Price Intervals，是指基于同一合约标的的期权合约相邻两个行权价格的差。17个股期权的重要术语（续）个股期权的重要术语（续）期权序列，Option Series，指相同合
10、约标的、相同行权价格、相同到期日的认购期权或认沽期权，也就是挂牌交易的各个合约。合约单位，Contract Size，单张合约对应合约标的的数量。美式期权，American Option，是指期权权利方可以在期权购买日至到期日之间任何时间行权的期权合约。欧式期权，European Option，是指期权权利方只能在到期日行权的期权合约。平值，At-the-Money，是指期权的行权价格等于合约标的市场价格的状态。实值，In-the-Money，是指认购期权的行权价格低于合约标的市场价格，或者认沽期权的行权价格高于合约标的市场价格的状态。18个股期权的重要术语（续个股期权的重要术语（续2 2）虚
11、值，Out-of-the-Money，是指认购期权的行权价格高于合约标的市场价格，或者认沽期权的行权价格低于合约标的市场价格。开仓，Open Position,指投资者未持有该合约时开始买入或卖出期权合约，或者投资者增加同向头寸。平仓，Close Position,指投资者进行反向交易以了结所持有的合约。备兑开仓，Covered Call，投资者在拥有足额标的证券的基础上，卖出相应数量的认购期权合约。流动性服务商，Liquidity Provider，是指根据与交易所达成的协议安排，在期权交易中向市场提供流动性或者改善市场质量的专业交易者。19个股期权与期货的主要区别个股期权与期货的主要区别
12、权利义务不同。期货赋予持有人的权利与义务是对等的，即合约到期时，持有人必须按照约定价格买入或卖出标的物（或进行现金结算）。个股期权的买方只有权利而不承担义务，卖方只有义务而不享有权利。收益风险不同。期货交易双方承担对等的盈亏风险。而在期权交易中，期权买方承担有限风险（即损失权利金的风险），而盈利确有可能无限放大；期权卖方则相反，享有有限收益（以所获得权利金为限），而其潜在风险很大，因此交易双方在风险收益配比上是不对称的。保证金制度不同。期货交易，无论是多头还是空头，都需要一定的保证金作为抵押。期权交易中，期权买方在全额支付权利金后不受保证金制度拘束，保证金仅对期权卖方有所要求。20个股期权与期
13、货的主要区别（续）个股期权与期货的主要区别（续）杠杆效应不同。期货的杠杆效应主要体现为，利用较低保证金交易较大数额的合约。期权的杠杆效应则体现在期权本身定价所具有的杠杆性上。套期保值与盈利性的权衡。期货在进行套期保值操作中，规避不利风险同时也放弃了收益变动增长的可能。个股期权在进行套期保值操作中，锁定管理风险的同时，还预留进一步盈利的空间，即标的股票价格往不利方向运动时可及时锁定风险，往有利方向运动时又可以获取盈利。21个股期权与权证的主要区别个股期权与权证的主要区别 创设主体不同。权证的创设主体为上市公司或者券商，个股期权的创设主体可以是个人，也可以是机构。行权后效果不同。当认购期权或认沽期
14、权被执行时，并不会增加或减少公司的实际流通总股本数，仅仅是资产在投资者之间的相互转移。而对于上市公司创设的权证，当认购权证被执行时，其发行公司必须按照认购权证上规定的股份数目增发新的股票份数。认购权证每被执行一次，该公司的实际流通总股本数都会增加。个股期权是由交易所设计的标准化合约，独立创设。权证除了由上市公司和券商独立创设外，还可以作为可分离债的一部分一起发行。22个股期权合约的基本要素个股期权合约的基本要素 个股期权合约的基本要素包括合约标的证券、合约单位、最小报价单位、合约月份、交易时间、行权价格间距、卖方交易保证金、每日价格最大波动限制、最后交易日、行权日、到期日、执行方式、交易代码等
15、 该部分内容请参照个股期权产品方案23个股期权的定价个股期权的定价 期权最经典的理论定价模型是Black-Scholes模型，简称B-S模型，该定价模型是由布莱克和斯科尔斯共同发现的。此处以认购期权（欧式期权）为例：其中，C表示认购期权理论价格，X表示行权价，S表示标的股票价格，t表示期权的剩余期限，r表示无风险利率，N()表示正态分布变量的累积概率分布函数。24个股期权的内在价值与时间价值个股期权的内在价值与时间价值 个股期权的价格可以分为两部分：内在价值和时间价值。个股期权的内在价值是指买方行使期权时可以获得的收益的现值，内在价值的计算可以假设期权立即履约（即假定是一种美式期权）时的价值。
16、买入期权的内在价值=MAX(0,标的股票价格-行权价)卖出期权的内在价值=MAX(0,行权价-标的股票价格)时间价值=个股期权价格-内在价值25个股期权的内在价值与时间价值（续）个股期权的内在价值与时间价值（续）例：假设12月到期的工商银行认购期权，期权价格为每张3000元（合约单位为1万股），行权价3.8元，工行股价4元。内在价值=MAX(0,4-3.8)*10000=2000元 时间价值=3000-2000=1000元26个股期权对于个人投资者的意义个股期权对于个人投资者的意义 个股期权在实际使用中有两个主要作用：对冲期权合约标的股票的市场风险，用较低的成本实现资产配置 从海外市场的经验看
17、，个股期权主要被用作风险管理的工具，投机交易只占到很小的比例 相比股指期货，个股期权可以更加精准的对冲股票的市场风险-跟踪误差小，保留更多的利润上行空间27个股期权对于个人投资者的意义（续）个股期权对于个人投资者的意义（续）备兑卖出认购期权可以为投资组合增加额外的收益，牺牲一部分上行收益为投资组合增加确定性收益 买入认购期权是通过较低的成本实现资产配置，可以结合目标价位买入虚值期权进一步降低成本 买入认沽期权是为股票头寸上了一个保险，锁定了下行风险。如果想要降低对冲成本，可以结合目标价位买入虚值期权，相当于在买入保险时设定了一定数额的免赔额，这样保费可以更低28认购期权价格变动的影响因素认购期
18、权价格变动的影响因素 合约标的市场价格：正相关 行权价：负相关 合约剩余期限：正相关 合约标的波动率：正相关 无风险利率：正相关 合约到期前的现金分红：负相关29认沽期权价格变动的影响因素认沽期权价格变动的影响因素 合约标的市场价格：负相关 行权价：正相关 合约剩余期限：正相关 合约标的波动率：正相关 无风险利率：负相关 合约到期前的现金分红：正相关30个人投资者应当关注的个股期权基本风险个人投资者应当关注的个股期权基本风险 价值归零风险：虚值期权在接近合约到期日时期权价值逐渐归零，此时内在价值为零，时间价值逐渐降低。不同于股票的是，期权到期后即不再存续。高溢价风险：当出现期权价格大幅高于合理
19、价值时，切忌跟风炒作。到期不行权风险：实值期权在到期时具有内在价值，务必要行权，只有行权才能获取期权的内在价值。保证金风险：三级投资人在卖出开仓后，需要时刻保证足额的保证金，否则会遭到强行平仓。31 个股期权投资者分级制度 个股期权基础知识 一级投资人参与个股期权交易相关知识 二级投资人参与个股期权交易相关知识 三级投资人参与个股期权交易相关知识32一级投资人参与个股期权交易相关知识一级投资人参与个股期权交易相关知识 备兑卖出认购期权策略介绍及运作原理 备兑卖出认购期权策略的应用指南 备兑卖出认购期权策略的风险与收益33备兑卖出认购期权策略介绍备兑卖出认购期权策略介绍 备兑卖出认购期权策略指的
20、是当投资者在拥有股票A时，卖出A的认购期权。相对来讲，备兑开仓是一种比较保守的投资策略，当股票价格向投资者所持有头寸的相反方向运动时，投资者收到的权利金在一定程度上弥补了这一损失。当股票价格向投资者所持有头寸的相同方向运动时，投资者仍可以获得权利金的收益，但收益会受到限制，因为股票上的收益会和期权上的损失部分或全部抵消。相对于卖出开仓策略，备兑开仓的风险是有限的。备兑期权又称抛补式期权，是指期权的卖出者拥有相应的资产，之所以被成为“抛补式”是因为投资者将来交割股票的义务正好被手中持有的股票所抵消。34备兑卖出认购期权策略运作原理备兑卖出认购期权策略运作原理 情形一：假设投资者持有某只股票，而该
21、股票的价格前期已有一定升幅，若短期内投资者看淡股价走势，但长期仍然看好。这时投资者可考虑通过卖出虚值认购期权赚取权利金而获取额外收益。因为卖出期权必须支付保证金，备兑开仓时投资者可利用标的股票作为保证金，卖出认购期权，即给予认购期权买家购买股票的权利。如果其后股票价格并没有上升而认购期权内在价值为零，从而买方放弃行权，则投资者已收取的权利金便可增加收益；否则在期权到期日如果股价上升至高于行权价时，认购期权买方行权，令认购期权卖方需要以行权价卖出股票，并失去所持股票于价格上升至行权价以上的利润。35备兑卖出认购期权策略运作原理（续）备兑卖出认购期权策略运作原理（续）情形二：假设投资者持有某只股票
22、，投资者认为股价会继续上涨，但涨幅不会太大，如果涨幅超过目标价位则会考虑卖出股票。这时投资者可考虑通过卖出行权价在目标价位以上的虚值认购期权赚取权利金而获取额外收益。如果其后股票价格并没有上升到行权价，买方放弃行权，则投资者已收取的权利金可增加收益；否则在期权到期日如果股价上升至高于行权价时，认购期权买方行权，虽然期权卖方需要以行权价卖出股票，但其仍然获得了预期的股票收益，同时赚取了期权的权利金。36备兑卖出认购期权策略的应用指南备兑卖出认购期权策略的应用指南 例一：若投资者现持有10000股工商银行股票，市价为4.00元，投资者短期看淡股价，但长期看好，不考虑卖出股票，在这种情形下，投资者备
23、兑卖出认购期权，赚取权利金。投资者以1000元卖出1张（合约单位为1万股）工行即月4.05元的认购期权合约。若投资者的预计正确，工商银行的股价在到期日并未上升至4.05元以上，期权买方将不会行权买入工行，已收取权利金1000元将变为投资者的利润。不过，若股价上升至4.05元以上，期权买方则会行权买入工行，因为投资者已收到每股0.1元的权利金，故实际的每股收入会是4.15元（4.05元+0.1元）。所以，只有当股价在到期高于4.15元时，该策略才会较不卖出期权为差。假设到期日工商银行涨至4.30元，则认购期权买方会行权以4.05元买入工行，届时每股将减少收益4.30-4.05-0.1=0.15元
24、。37备兑卖出认购期权策略的应用指南（续）备兑卖出认购期权策略的应用指南（续）例二：若投资者现持有10000股工商银行股票，市价为4.00元，投资者看好工行涨到4.1元，但认为不会涨到4.3元以上。在这种情形下，投资者备兑卖出认购期权，赚取权利金。投资者以1000元卖出1张（合约单位为1万股）工行即月4.3元的认购期权合约。若投资者的预计正确，工商银行的股价在到期日并未上升至4.3元以上，期权买方将不会行权买入工行，已收取权利金1000元将变为投资者的利润。不过，若股价上升至4.3元以上，期权买方则会行权买入工行，因为投资者已收到每股0.1元的权利金，故实际的每股收入会是4.4元（4.3元+0
25、.1元）。假设到期日工商银行涨至4.5元，则认购期权买方会行权以4.3元买入工行，届时每股将减少收益4.5-4.3-0.1=0.1元。虽然投资者的收益减少了，但工行的卖出价已经超过当时的目标价位4.3元，达到目标价位后会在4.3元卖出股票。从这个角度来看该策略增加了每股收益4.3+0.1-4.3=0.1元。38备兑卖出认购期权策略的应用指南（续备兑卖出认购期权策略的应用指南（续2 2）结合以上实例，可以看到备兑开仓策略需要关注以下要点：行权价的选择期权合约到期日的选择备兑开仓时点的选择理性对待标的股价上涨超预期预期发生变化时可提前买入平仓39备兑卖出认购期权策略的风险与收益备兑卖出认购期权策略
26、的风险与收益 需要说明的是，备兑开仓策略并不能对冲标的股价的下行风险。备兑卖出认购期权策略牺牲了标的股票的部分上端收益，换取了确定的权利金收入。备兑卖出认购期权策略改变了投资组合原有的收益曲线，将下端上移，将上端削平。40 个股期权投资者分级制度 个股期权基础知识 一级投资人参与个股期权交易相关知识 二级投资人参与个股期权交易相关知识 三级投资人参与个股期权交易相关知识41二级投资人参与个股期权交易相关知识二级投资人参与个股期权交易相关知识 买入认购或认沽期权运作原理 期权存续期间应当重点关注的问题及风险 以风险对冲为目的的基本策略介绍42买入认购期权运作原理买入认购期权运作原理 当投资者看好
27、股票A的走势时，可以选择买入A的认购期权代替直接买入A来实现资产配置。买入认购期权相比买入股票具有杠杆高，最大亏损可控的优势；缺点是认购期权时间价值会逐渐减少，到期后需要重新买入认购期权进行资产配置。当投资者对股票A强烈看涨时，可以使用虚值认购期权，因为只需要付出较小的权利金成本，同时可以获得股价上涨的收益。当投资者的风险厌恶度较高时，可以使用实值认购期权，虽然此时权利金很高，但风险大大降低了。43买入认购期权运作原理（续）买入认购期权运作原理（续）例：投资者坚定看好工行股价的走势，但是其最近重仓的其它股票停牌重组，账户保证金不足，于是投资者改变买入工行股票的计划为买入工行的认购期权。该投资者
28、风险偏好比较高，选择了虚值期权，其花费500元买入一张（合约单位为10000股）工行次月到期的认购期权，行权价为4.3元，当时股价为4.1元。1个月后，工商银行股价上涨至4.5元，认购期权的价格上涨至每张2000元。该投资者可采取两个策略：售出权利：该投资者可以卖出认购期权，获利2000-500=1500元 行使权利：该投资者可以按4.3元每股的价格行权，然后以4.50元 每股的市价在股票市场上抛出，获利(4.5-4.3)*10000-500=1500元 如果认购期权到期时工商银行股价低于行权价，投资者就会放弃行权，只损失500元权利金44买入认沽期权运作原理买入认沽期权运作原理 当投资者持有
29、股票A，基于种种考虑无法卖出，但又担心股价下跌希望对冲下行风险时，可以选择买入A的认沽期权。当投资者看空股票A的走势，也可以选择买入A的认沽期权获取股价下行的收益。当投资者对股票A强烈看空时，可以使用虚值认沽期权，因为只需要付出较小的权利金成本，同时可以获得股价下行的收益。当投资者的风险厌恶度较高时，可以使用实值认沽期权，虽然此时权利金很高，但风险大大降低了。45买入认沽期权运作原理（续）买入认沽期权运作原理（续）例：投资者持有工商银行的股票但并不看好，由于所有工行持仓都做了股权质押融资，暂时无法卖出，于是该投资者买入工行的认沽期权。该投资者风险偏好比较低，选择了实值期权，其花费1500元买入
30、一张（合约单位为10000股）工行次月到期的认沽期权，行权价为4.3元，当时股价为4.2元。1个月后，工商银行股价下跌至4.0元，认沽期权的价格上涨至每张3500元。该投资者卖出认沽期权，获利3500-1500=2000元，其1万股工行股票持仓亏损2000元，两者相减后投资组合无损失，成功对冲风险。如果期权到期时工商银行股价没有下跌，则投资者只损失部分权利金（实值期权行权可以获取部分收益），其工行股票持仓也未发生损失。46期权存续期间应当重点关注的问题及风险期权存续期间应当重点关注的问题及风险 关注合约标的股票的信息披露：上市公司基本面的变化会引发期权价格的波动 高溢价风险：当出现期权价格大幅
31、高于合理价值时，切忌跟风炒作。到期不行权风险：实值期权在到期时具有内在价值，务必要行权，只有行权才能获取期权的内在价值。47以风险对冲为目的的基本策略介绍以风险对冲为目的的基本策略介绍 持有股票+买入认沽期权：在面对市场大幅波动的情况下给投资者提供了卖出股票以外的其它选择。假设投资者持有某只股票，长期看好，但担心短期收到大盘拖累或遇到黑天鹅事件而下跌，则可以买入认沽期权来对冲，降低账户资产的波动。持有股票+买入认沽期权：当投资者持有某只股票，基于种种考虑无法卖出（如股权质押融资，股票流动性不足等），但又担心股价下跌希望对冲下行风险时，可以选择买入认沽期权。持有股票+卖出认购期权：当投资者在持有
32、某只股票时，备兑卖出该股票的认购期权（一般是虚值期权）。该策略牺牲了标的股票的部分上端收益，换取了确定的权利金收入。备兑卖出认购期权策略改变了投资组合原有的收益曲线，将下端上移，将上端削平。48以风险对冲为目的的基本策略介绍（续）以风险对冲为目的的基本策略介绍（续）例：投资者持有工商银行的股票且长期看好，但近期指数波动很大，宏观层面偏空，未来三个月可能是资本市场最差的时候。该投资者担心工行受指数连累大幅下跌，希望对冲短期的下行风险。于是买入工行的认沽期权，该投资者可以承受工行一定程度的下跌，选择了虚值期权，其花费500元买入一张（合约单位为10000股）工行12月份到期的认沽期权，行权价为4.
33、0元，当时股价为4.3元。3个月后，工商银行股价下跌至4.2元，认沽期权即将到期，价格下跌为100元。此时该投资者判断系统性风险已经不大。该投资者卖出认沽期权，共花费权利金500-100=400元，有效对冲了期间的市场下行风险，相当于花费400元给其10000股工行股票买了保险。49 个股期权投资者分级制度 个股期权基础知识 一级投资人参与个股期权交易相关知识 二级投资人参与个股期权交易相关知识 三级投资人参与个股期权交易相关知识50三级投资人参与个股期权交易相关知识三级投资人参与个股期权交易相关知识 卖出开仓的运作原理 卖出开仓的风险 卖出开仓情况下典型的期权组合策略介绍51卖出开仓的运作原
34、理卖出开仓的运作原理 卖出开仓的本质是提供保险，获取稳定持续的保费收入，正常情况下不发生灾难所以不用理赔，当发生灾难的时候可能会将前期很长一段时间获取的保费收入全部用来赔偿。与买入开仓获取权利所不同的是，卖出开仓所承担的是义务。如果期权买方持有者要求行权，期权卖方就必须履行义务。卖出开仓时最大盈利为权利金收入，而合约标的价格出现反向波动时潜在亏损很大，所以卖出开仓的风险控制非常重要。52卖出开仓的风险卖出开仓的风险 无法有效对冲持仓的市场风险：非备兑期权的卖方和做市商都会寻求对冲期权持仓的市场风险 保证金不足遭到强行平仓：保证金管理出现漏洞 流动性风险：组合策略开平仓时遇到部分期权流动性枯竭
35、操作风险：卖出开仓和组合策略比其它期权策略更加复杂，更容易发生操作风险53卖出开仓情况下典型的期权组合策略卖出开仓情况下典型的期权组合策略 价差策略（Spreads）：看多价差策略（Bull Spreads），看空价差策略（Bear Spreads）蝶式价差策略（Butterfly Spreads）跨期价差策略（Calendar Spreads）跨式组合策略（Straddle）勒式组合策略（Strangles）条式组合策略和带式组合策略（Strips and Straps）54价差策略价差策略 价差策略（Spreads）：看多价差策略（Bull Spreads），看空价差策略（Bear Spr
36、eads）看多价差策略：买入一份认购期权，同时卖出一份行权价更高的认购期权，两个期权的到期日相同。该策略下投资者看多股价，通过同时卖出期权降低了权利金支出，但也牺牲了收益的部分上行空间。看空价差策略：买入一份认购期权，同时卖出一份行权价更低的认购期权，两个期权的到期日相同。该策略下投资者看空股票，通过同时买入期权对冲了股价的上行风险。55看多价差策略收益图看多价差策略收益图56看空价差策略收益图看空价差策略收益图57蝶式价差策略蝶式价差策略 蝶式价差策略相比看多价差和看空价差稍微稍微复杂一点，涉及到三个行权价不同但到期日相同的期权持仓。买入一份行权价较低的认购期权，同时买入一份行权价较高的认购
37、期权，再卖出两份行权价介于两者之间的认购期权。如果投资者认为合约标的价格将在一定范围内小幅波动，则该组合策略是很适合的，同时将判断失误可能造成的风险控制在一定范围内。期权的特点是收益曲线不同于股票或期货的线性走势，具有一定的区间和变化，组合期权的这种特点更加明显，通过灵活使用组合期权结合投资者对于合约标的价格走势的判断，可以更加精确的获取投资者所需要的收益曲线。58跨期价差策略跨期价差策略 跨期价差策略和前述策略不同的是组合用到了到期日不同的期权 卖出一个到期日较早的认购期权，同时买入一个行权价相同但到期日较晚的认购期权。因为到期日越晚的期权所需支付的权利金越高，所以该组合的权利金收入为负。如
38、果合约标的的价格在到期日较短的期权到期时接近期权的行权价，则投资者获利。反之如果到期日合约标的的价格大幅偏离行权价，则投资者产生亏损。使用期权组合策略的好处在于亏损是有上限的且事先已知。跨期价差策略也可以通过卖出一个到期日较早的认沽期权，同时买入一个行权价相同但到期日较晚的认沽期权来构建。59跨式组合策略跨式组合策略 不同于前述价差策略在买入期权的同时，还卖出期权，跨式组合策略买入一份认购期权并买入一个行权价和到期日相同的认沽期权。如果投资者认为合约标的的价格将发生大幅波动，但不确定向上还是向下波动，可以通过该组合策略来获利。如果合约标的的价格在到期日接近行权价，则投资者会发生亏损，最大亏损为
39、两份期权的权利金。60勒式组合策略勒式组合策略 勒式组合策略在买入一份认购期权的同时也买入一份认沽期权，两者的到期日相同但行权价不同。勒式组合策略与跨式组合策略类似，但用到了行权价不同的期权组合。使用勒式组合策略时，合约标的需要发生更大的偏离行权价的波动投资者才能获利，优势在于当判断错误时其亏损小于跨式组合策略。61条式组合策略和带式组合策略条式组合策略和带式组合策略 在条式组合策略中，投资者买入一份认购期权，同时买入两份行权价和到期日相同的认沽期权。这种情况下，投资者认为合约标的价格将发生大幅波动，而价格下跌的可能性大于上涨的可能性。在带式组合策略中，投资者买入两份认购期权，同时买入一份行权价和到期日相同的认沽期权。这种情况下，投资者认为合约标的价格将发生大幅波动，而价格上涨的可能性大于下跌的可能性。62Q&A
