1、融融 资资 理理 论论 与与 政政 策策 导论导论公司融资形式公司融资形式 一、结构性的融资一、结构性的融资 1、概念概念：是指通过改变公司的股本结构、债权结构达到融资的是指通过改变公司的股本结构、债权结构达到融资的目的目的 2、产权融资与债权融资、产权融资与债权融资 （1）两个融资的形式作用截然不同）两个融资的形式作用截然不同 （2）究竟什么企业适合产权融资？什么企业适合债权融资？我）究竟什么企业适合产权融资？什么企业适合债权融资？我们还需要进行具体的分析，当然这两个融资的形式完全不一样，们还需要进行具体的分析，当然这两个融资的形式完全不一样，所以是说它的作用和对每一个公司的需求是截然不同的
2、。所以是说它的作用和对每一个公司的需求是截然不同的。二、经营性融资二、经营性融资 背景：背景：大宇集团于大宇集团于 1967 年开始奠基立厂，其创办人金宇中当时是年开始奠基立厂，其创办人金宇中当时是一名纺织品推销员。经过一名纺织品推销员。经过 30 年的发展，通过政府的政策支持、年的发展，通过政府的政策支持、银行的信贷支持和在海内外的大力购并，大宇成为直逼韩国最大银行的信贷支持和在海内外的大力购并，大宇成为直逼韩国最大企业企业现代集团的庞大商业帝国：现代集团的庞大商业帝国：1998 年底，总资产高达年底，总资产高达 640 亿美元，营业额占韩国亿美元，营业额占韩国 GDP 的的 5；业务涉及贸
3、易、汽车、；业务涉及贸易、汽车、电子、通用设备、重型机械、化纤、造船等众多行业；国内所属电子、通用设备、重型机械、化纤、造船等众多行业；国内所属企业曾多达企业曾多达 41 家，海外公司数量创下过家，海外公司数量创下过 600 家的记录，鼎盛家的记录，鼎盛时期，海外雇员多达几十万，大宇成为国际知名品牌。大宇是时期，海外雇员多达几十万，大宇成为国际知名品牌。大宇是“章鱼足式章鱼足式”扩张模式的积极推行者，认为企业规模越大，就越能扩张模式的积极推行者，认为企业规模越大，就越能立于不败之地，即所谓的立于不败之地，即所谓的“大马不死大马不死”。据报道，。据报道，1993 年金宇中年金宇中提出提出“世界化
4、经营世界化经营”战略时，大宇在海外的企业只有战略时，大宇在海外的企业只有 15 家，而到家，而到 1998 年底已增至年底已增至 600 多家，多家，“等于每等于每 3 天增加一个企业天增加一个企业”。案例案例 大宇资本结构的神话大宇资本结构的神话背景：背景：还有更让韩国人为大宇着迷的是：在韩国陷入金融危机的还有更让韩国人为大宇着迷的是：在韩国陷入金融危机的 1997 年，大宇不仅没有被危机困倒，反而在国内的集团排名中年，大宇不仅没有被危机困倒，反而在国内的集团排名中由第由第 4 位上升到第位上升到第 2 位，金宇中本人也被美国位，金宇中本人也被美国幸福幸福杂志评杂志评为亚洲风云人物。为亚洲风
5、云人物。1997 年底韩国发生金融危机后，大宇认为，只要提高开工率，年底韩国发生金融危机后，大宇认为，只要提高开工率，增加销售额和出口就能躲过这场危机。因此，它继续大量发行债增加销售额和出口就能躲过这场危机。因此，它继续大量发行债券，进行券，进行“借贷式经营借贷式经营”。1998 年大宇发行的公司债券达年大宇发行的公司债券达 7 万万亿韩元（约亿韩元（约 58.33 亿美元）。亿美元）。1998 年第年第 4 季度，大宇的债务季度，大宇的债务危机已初露端倪，在各方援助下才避过债务灾难。危机已初露端倪，在各方援助下才避过债务灾难。案例案例 大宇资本结构的神话大宇资本结构的神话1999 年年 7
6、月中旬，大宇向韩国政府发出求救信号；月中旬，大宇向韩国政府发出求救信号；7 月月 27 日日，大宇因，大宇因“延迟重组延迟重组”，被韩国，被韩国 4 家债权银行接管；家债权银行接管；8 月月 11 日日，大宇在压力下屈服，割价出售两家财务出现问题，大宇在压力下屈服，割价出售两家财务出现问题的公司；的公司；8 月月 1 6 日，大字与债权人达成协议，在日，大字与债权人达成协议，在 1999 年年底前，将出售盈利最佳的大宇证券公司，以及大宇电器、大底前，将出售盈利最佳的大宇证券公司，以及大宇电器、大宇造船、大宇建筑公司等，大宇的汽车项目资产免遭处理。宇造船、大宇建筑公司等，大宇的汽车项目资产免遭处
7、理。“8 月月 16 日日 协议协议”的达成，表明大宇已处于破产清算前夕，的达成，表明大宇已处于破产清算前夕，遭遇遭遇“存存”或或“亡亡”的险境。由于在此后的几个月中，经营依然的险境。由于在此后的几个月中，经营依然不善，资产负债率仍然居高，不善，资产负债率仍然居高，1999年年11月月1日日 向新闻界正向新闻界正式宣布，该集团董事长金宇中以及式宣布，该集团董事长金宇中以及14名下属公司的总经理决名下属公司的总经理决定辞职，以表示定辞职，以表示“对大宇的债务危机负责，并为推行结构调整对大宇的债务危机负责，并为推行结构调整创造条件创造条件”。韩国媒体认为，这意味着。韩国媒体认为，这意味着“大宇集团
8、解体进程已大宇集团解体进程已经完成经完成”，“大宇集团已经消失大宇集团已经消失”。案例案例 大宇资本结构的神话大宇资本结构的神话融资模式研究-IPO上市融资上市融资（1）IPO (2)买壳上市买壳上市（3）借壳上市）借壳上市上市公司再融资上市公司再融资IPO概述IPOIPO是公司实现多渠道融资的一种手段是公司实现多渠道融资的一种手段公司通过公司通过IPOIPO可以一次性地获得股权性资金可以一次性地获得股权性资金以支持企业的发展以支持企业的发展公司成功挂牌上市后，可以继续方便、灵活公司成功挂牌上市后，可以继续方便、灵活地从资本市场获得大量的资金支持（配股、地从资本市场获得大量的资金支持（配股、增
9、发、定向发行、发行可转债、发行企业债增发、定向发行、发行可转债、发行企业债、发行权证等）、发行权证等）IPOIPO是公司发展到一定阶段的重要选择是公司发展到一定阶段的重要选择IPO概述IPOIPO是公司从私人公司走向公众公司的一个过是公司从私人公司走向公众公司的一个过程程IPOIPO是公司、股东及高管价值实现的最佳方式是公司、股东及高管价值实现的最佳方式净资产不再是衡量公司及股东价值的标准，公司市值将净资产不再是衡量公司及股东价值的标准，公司市值将成为衡量价值的标准成为衡量价值的标准高管价值实现高管价值实现财富价值：股权财富价值：股权/期权价值凸现期权价值凸现无形价值无形价值IPOIPO是公司
10、股东风险分散化的一种方式是公司股东风险分散化的一种方式公司经营风险公司经营风险定价及出售风险定价及出售风险成为上市公司的四大好处成为上市公司的四大好处u1）便于筹措新的）便于筹措新的资金资金2）便于决定公司的）便于决定公司的价值价值u4）可以提高股权的）可以提高股权的变现能力变现能力u3）便于原始）便于原始股东分散风险股东分散风险成为上市公司的四大坏处成为上市公司的四大坏处1）稀释原有股东的）稀释原有股东的控制权控制权u2）维持上市地位）维持上市地位需要支付很高的费用需要支付很高的费用u3）必须对外公开）必须对外公开公司的经营状况与公司的经营状况与财务资料财务资料u4）降低公司决策的）降低公司
11、决策的效率效率云南省上市公司云南白药 昆百大A 名流置业 云铝股份 云南铜业 云内动力 南天信息 锡业股份 丽江旅游 云南盐化 云南旅游 *ST锌电*ST大地 西仪股份 云南锗业 沃森生物 云天化 云南城投 ST景谷 昆明制药 贵研铂业 驰宏锌锗 云维股份 云煤能源昆明机床 博闻科技 文山电力 太平洋保税科技 融资模式研究-IPO根据根据发行手册发行手册，任何公司，任何公司IPO必须满足如下财务必须满足如下财务条件：条件：最近最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元。万元。最近最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超个会计年度经
12、营活动产生的现金流量净额累计超过人民币过人民币5000万元；或者最近万元；或者最近3个会计年度营业收入个会计年度营业收入累计超过人民币累计超过人民币3亿元。亿元。发行前股本总额不少于人民币发行前股本总额不少于人民币3000万元。万元。最近一期末无形资产占净资产的比例不高于最近一期末无形资产占净资产的比例不高于20%。最近一期末不存在未弥补亏损最近一期末不存在未弥补亏损。请股东在进行IPO与上市决策时先问问自己：为什么要上市？上市有必要吗？104Last Modified:2004兺06懍14粧 10:15 湰屃权衡利弊，果断决策权衡利弊，果断决策上市的利与弊犹如以下两条小蛇总是纠缠不清，生死与
13、共。每一个公司对待利弊的取舍都有其自身的理解，明白了成为上市公司的利弊之后，企业应当根据自己的实际情况，问清自己“为什么要上市”，然后权衡取舍，作出最终决策。融资模式研究-IPO华为不差钱？华为不差钱？不想成为公众公司？不想成为公众公司？华为独特的融资方式华为独特的融资方式:内部员工持股计划内部员工持股计划华为上市的利与弊华为上市的利与弊 华为为什么不上市华为为什么不上市IPO概述股份制改制股份制改制 辅辅 导导材料申报材料申报 审审 核核股票发行及上市股票发行及上市公司性质业务股权机构制度完善高管培训资料准备四会三阶段批文路演询价发行上市IPO流程:以有限公司为例IPO前的准备股份制改制股份
14、制改制 股份公司改制是股份公司改制是IPO的重要阶段的重要阶段改制的两种主要方式：发起设立、有限公改制的两种主要方式：发起设立、有限公司整体变更司整体变更改制需要重点考虑以下问题改制需要重点考虑以下问题业务业务主营业务突出主营业务突出避免同业竞争避免同业竞争减少关联交易减少关联交易公司的历史沿革公司的历史沿革股权结构股权结构所需时间所需时间13月月定价理念定价理念IPO定价过程高高低低股股价价区区间间分析员研究分析员研究出具研究报告出具研究报告初步询价初步询价累计投标询价累计投标询价IPO定价定价 总体估值目标 融资规模目标发行人定价过程定价过程合理的发行价格，能够有效平衡发行人和投资者利益，
15、实现成功发行。合理的发行价格，能够有效平衡发行人和投资者利益，实现成功发行。定 价资本市场部投资银行业务部 行业发展情况 市场整体走势市场环境 短期价格上涨 长期回报提升投资者 行业研究 股票估值证券研究所市值管理市值管理 推介公司研究报告 保持市场流通性销售与交易 定期公司研究报告 向潜在投资者推介 拜访投资者 行业研究报告 构建投资组合模型研究支持 关系管理建议 关系管理路演/会议 最新市场行情 投资者结构分析投资者关系管理v财务咨询服务v持续融资服务 -并购 -股票、债券持续融资服务市 值 管 理买壳借壳上市，迅速低成本进入资本市场买壳借壳上市，迅速低成本进入资本市场概念介绍目标“壳”公
16、司的选择目标“壳”公司的估价交易方式融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市概念介绍融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市“壳壳”的含义的含义 所谓所谓“壳壳”就是指上市公司的上市资格。就是指上市公司的上市资格。与一般企业相比，上市公司最大的优势是能在证与一般企业相比，上市公司最大的优势是能在证券市场上大规模筹集资金，以此促进公司规模的快速券市场上大规模筹集资金，以此促进公司规模的快速增长。因此，上市公司的上市资格已成为一种增长。因此，上市公司的上市资格已成为一种“稀有稀有资源资源”，由于有些上市公司机制转换不彻底，不善于经营由于有些上市公司机制转换不彻底，不善于经营管理
17、，其业绩表现不尽如人意，丧失了在证券市场进管理，其业绩表现不尽如人意，丧失了在证券市场进一步筹集资金的能力，要充分利用上市公司的这个一步筹集资金的能力，要充分利用上市公司的这个“壳壳”资源，就必须对其进行资产重组。资源，就必须对其进行资产重组。概念介绍融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市“壳壳”的价值背景的价值背景 “壳壳”资源是伴随着证券市场的出现，在特资源是伴随着证券市场的出现，在特定的制度背景和市场环境下形成的一种具有稀缺定的制度背景和市场环境下形成的一种具有稀缺性和收益性的虚拟资源形式。性和收益性的虚拟资源形式。“壳壳”资源以上市资源以上市公司中的公司中的“壳壳”公司为载
18、体，但公司为载体，但“壳壳”公司成为公司成为资源是以特定的制度背景为基础的。资源是以特定的制度背景为基础的。证券发行制度的变迁：证券发行制度的变迁：审批制审批制-核准制核准制-注册制注册制 概念介绍融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市“壳壳”的分类的分类 “Shell Company”Shell Company”，通常分为通常分为“实壳实壳”公司、公司、“空壳空壳”公司和公司和“净壳净壳”公司三种。公司三种。1.“1.“实壳实壳”公司公司 指保持上市资格、业务规模小、业绩一般或不指保持上市资格、业务规模小、业绩一般或不佳、总股本和可流通股规模小、股价低的上市公司佳、总股本和可流通
19、股规模小、股价低的上市公司。“实壳实壳”公司产生的原因较为普通，任何证券市公司产生的原因较为普通，任何证券市场上总会存在业务规模小、业绩平淡或不佳、股票场上总会存在业务规模小、业绩平淡或不佳、股票流通量小、股价低的上市公司，在长期低迷的股市流通量小、股价低的上市公司，在长期低迷的股市中更易见到这类公司。中更易见到这类公司。概念介绍融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市“壳壳”的分类的分类 2.“2.“空壳空壳”公司公司 指业务有显著困难或遭受重大损害、公司业务严指业务有显著困难或遭受重大损害、公司业务严重萎缩或停业、业务无发展前景、重整无望、股票尚重萎缩或停业、业务无发展前景、重整
20、无望、股票尚在流通但交易量和股价持续下跌至很低的上市公司。在流通但交易量和股价持续下跌至很低的上市公司。“空壳空壳”公司产生的原因较为复杂，多是公司产生的原因较为复杂，多是“实壳实壳”公司在一定条件下转化而来。比如公司产品周期处公司在一定条件下转化而来。比如公司产品周期处于衰退晚期且无法换代；公司产业属于夕阳产业又无于衰退晚期且无法换代；公司产业属于夕阳产业又无法转产；新产品开发和市场导向严重失误，经营失败法转产；新产品开发和市场导向严重失误，经营失败；公司生产成本太高，竞争无力；资源开采型公司因；公司生产成本太高，竞争无力；资源开采型公司因资源枯竭或矿藏品质下降，开采成本上升，失去开采资源枯
21、竭或矿藏品质下降，开采成本上升，失去开采价值，公司停止营业，从而转变为价值，公司停止营业，从而转变为“空壳空壳”公司。公司。概念介绍融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市“壳壳”的分类的分类 3.“3.“净壳净壳”公司公司 指无负债、无法律纠纷、无违反上市交易规则、无遗留资产指无负债、无法律纠纷、无违反上市交易规则、无遗留资产的的“空壳空壳”公司。公司。“净壳净壳”公司来源主要有两方面：一是公司来源主要有两方面：一是“空壳空壳”公司大股东公司大股东在公司重整无望的情况下，解散员工、出售资产、清理债务、解在公司重整无望的情况下，解散员工、出售资产、清理债务、解决法律纠纷，进行一系列清
22、理工作，最终只维持决法律纠纷，进行一系列清理工作，最终只维持“空壳空壳”公司上公司上市资格，以备自己发展或合并新业务时使用；或待价而沽，售给市资格，以备自己发展或合并新业务时使用；或待价而沽，售给意欲意欲“买壳买壳”上市上市”的买主及投资银行或相关专业投资顾问机构的买主及投资银行或相关专业投资顾问机构。二是一些擅长经营。二是一些擅长经营“买壳上市买壳上市”业务的投资银行或专业投资顾业务的投资银行或专业投资顾问机构专门搜寻问机构专门搜寻“空壳公司空壳公司”，通过详尽调查，避开有债务和法，通过详尽调查，避开有债务和法律纠纷等不利因素的律纠纷等不利因素的“空壳空壳”公司，与分散各处符合要求的公司，与
23、分散各处符合要求的“空空壳壳”公司的主要股东洽谈购并，完成买壳业务后对公司的主要股东洽谈购并，完成买壳业务后对“空壳空壳”公司公司进行净壳处理。进行净壳处理。概念介绍融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市1 1、“壳壳”所代表的资产价值。所代表的资产价值。这是由这是由“壳壳”公司的净资产价值决定的，它主要公司的净资产价值决定的，它主要是指其清算价值，壳的这部分价值可以通过资产评估是指其清算价值，壳的这部分价值可以通过资产评估来确定。来确定。“壳壳”公司的净资产价值相对来说是比较低的，这公司的净资产价值相对来说是比较低的，这是因为既然企业被喻为是因为既然企业被喻为“壳壳”，说明其经营
24、业绩不佳，说明其经营业绩不佳，可能亏损甚至资不抵债，其资产质量一般也不高。，可能亏损甚至资不抵债，其资产质量一般也不高。因此，因此，“壳壳”公司的净资产价值一般与公司的净资产价值一般与“壳壳”公司的公司的股票价格相差甚远。这部分价值对于相关行业的公司股票价格相差甚远。这部分价值对于相关行业的公司也许有用，对于不相关行业的公司来说，通常需要进也许有用，对于不相关行业的公司来说，通常需要进行资产置换和资产剥离以使上市公司轻装上阵，重新行资产置换和资产剥离以使上市公司轻装上阵，重新获得发展机会。获得发展机会。概念介绍融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市2 2、“壳壳”公司的无形资产价值
25、。公司的无形资产价值。这主要是指在不同购并目标下的相关这主要是指在不同购并目标下的相关收益，比如收益，比如“壳壳”公司已有的市场份额、公司已有的市场份额、“壳壳”公司的广告效应、税收优惠、公司的广告效应、税收优惠、“壳壳”公司产品的商标价值等。这部分价值通公司产品的商标价值等。这部分价值通常也可以通过资产评估确定。常也可以通过资产评估确定。概念介绍融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市3 3、“壳壳”公司所体现的虚拟价值。公司所体现的虚拟价值。这是由于这是由于“壳壳”资源稀缺而产生的。它是超越净资产价值的资源稀缺而产生的。它是超越净资产价值的虚拟价值。这种价值是由于企业的上市流通股
26、因资源稀缺而产生虚拟价值。这种价值是由于企业的上市流通股因资源稀缺而产生的。它代表着上市流通的权利，纯粹是由市场行为决定的，随着的。它代表着上市流通的权利，纯粹是由市场行为决定的，随着二级市场股价的不同而不同，二级市场价格越高，其增资配股能二级市场股价的不同而不同，二级市场价格越高，其增资配股能力越强，壳价值也越大，其数额等于上市公司的市场价值与假设力越强，壳价值也越大，其数额等于上市公司的市场价值与假设该公司未上市时的市场价值的差额。该公司未上市时的市场价值的差额。这种价值对买这种价值对买“壳壳”方来说是一种寻租价值，企业为获得垄方来说是一种寻租价值，企业为获得垄断收益，便会进行寻租活动，从
27、而产生寻租成本。断收益，便会进行寻租活动，从而产生寻租成本。当寻租成本与利用当寻租成本与利用“壳壳”资源取得垄断收益的成本一致时，资源取得垄断收益的成本一致时，这时的寻租成本与直接发行股票的固定成本之和便可视为这时的寻租成本与直接发行股票的固定成本之和便可视为“壳壳”资源的虚拟性价值。资源的虚拟性价值。概念介绍融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市借壳上市的概念借壳上市的概念 买壳上市，买壳上市，又称反向收购（又称反向收购（Reverse MergerReverse Merger）是指一些非上是指一些非上市公司通过收购一些业绩较差，筹资能力弱化的上市公司，剥离被市公司通过收购一些业
28、绩较差，筹资能力弱化的上市公司，剥离被购公司资产，注入自己的资产，从而实现间接上市的目的。购公司资产，注入自己的资产，从而实现间接上市的目的。借壳上市，借壳上市，是指上市公司的母公司（集团公司）通过将主要是指上市公司的母公司（集团公司）通过将主要资产注入到上市的子公司中，来实现母公司的上市。资产注入到上市的子公司中，来实现母公司的上市。共同之处：它们都是一种对上市公司共同之处：它们都是一种对上市公司“壳壳”资源进行重新配置资源进行重新配置的活动，都是为了实现间接上市，的活动，都是为了实现间接上市，不同之处：买壳上市的企业首先需要获得对一家上市公司的控不同之处：买壳上市的企业首先需要获得对一家上
29、市公司的控制权，而借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权。制权，而借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权。“买买借借”：这里统称这里统称“借壳上市借壳上市”概念介绍融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市借壳上市的特点：借壳上市的特点：首先，企业必须首先，企业必须“买壳买壳”即收购某一上市公司，取得壳公司的即收购某一上市公司，取得壳公司的控制权；控制权；其次，企业必须对壳公司进行新旧资产和业务的重组，使得壳其次，企业必须对壳公司进行新旧资产和业务的重组，使得壳公司符合发行新股的条件；公司符合发行新股的条件；最后，壳公司发行新股后，募足资金后可用于公司新投资的项最后，壳公司发行
30、新股后，募足资金后可用于公司新投资的项目，最终实现企业借助壳资源而上市的战略目标。目，最终实现企业借助壳资源而上市的战略目标。借壳上市相对借壳上市相对IPOIPO而言，对企业的要求不是很高，证券监管部门而言，对企业的要求不是很高，证券监管部门对其收购壳资源和资产重组的审核要求不是十分严格。对其收购壳资源和资产重组的审核要求不是十分严格。借壳上市所占用的时间相对较短，但申请发行新股还是要受现借壳上市所占用的时间相对较短，但申请发行新股还是要受现行发审制度的影响，这一阶段占用的时间会长一些。另外，借壳还行发审制度的影响，这一阶段占用的时间会长一些。另外，借壳还要求企业的现金流较充裕，特别是购买上市
31、公司的国有股权。同时要求企业的现金流较充裕，特别是购买上市公司的国有股权。同时，由于信息披露制度和要约收购制度的强制性要求，企业买壳的透，由于信息披露制度和要约收购制度的强制性要求，企业买壳的透明度和风险都较大。明度和风险都较大。进入我国资本市场的间接通道买壳上市和借壳上市买壳上市：典型案例；买壳上市：典型案例；珠海恒通上海棱光1994年4月，以5160万元人民币购得棱光35.5%的股份，获得控股地位1995年12月，棱光以1.6亿元人民币购得恒通全资子公司恒通电能仪器，恒通实现间接上市融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市进入我国资本市场的间接通道买壳上市和借壳上市（续）借壳上市
32、：典型案例；借壳上市：典型案例；浦东强生强生集团浦东强生三次配股集资，先后将强生集团下属第二和第五分公司购入通过把第二和第五分公司注入上市子公司，强生集团实现间接上市注：由上海出租车公司改制而成。注：已上市子公司融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市审批制上市资格是稀缺资源买壳上市主要是为了获取此资格核准制上市资格不再是稀缺资源买壳上市主要是为了能快速而低成本的进入资本市场融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市概念介绍目标“壳”公司的选择目标“壳”公司的估价交易方式买壳借壳上市，迅速低成本进入资本市场买壳借壳上市，迅速低成本进入资本市场融资模式研究融资模式研究-买壳借壳
33、上市买壳借壳上市目标“壳”公司选择时应遵循四大原则原则一：原则一：时刻记住买的是“壳”，不是上市公司；是一种“资格”，不是资产。原则二：原则二：为了保证收购的成本尽量低，应选择盘子小、业绩差，优质资产少的上市公司。原则三：原则三：关注目标“壳”公司的负债状况，尤其是或有负债状况，防止买壳后背上沉重的债务负担。原则四：原则四：要获取有配股资格的上市公司融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市一般而言，合适的一般而言，合适的“壳壳”公司具有以下公司具有以下8个特点个特点1、经营业绩差，业务萎缩，净资产报酬率为负2、所属行业为夕阳行业3、主导产品和产业无发展前途4、总股本和流通股本规模小，
34、股本结构要清晰5、摊子铺的过大，涉足行业过多，投资严重亏损，但主业转换不准6、企业债务负担过重，连续亏损，但还不至于破产7、股价长期低迷8、母公司回天乏力，不得不借助外力来拯救壳公司专题二专题二 融资模式研究融资模式研究-买壳借壳上市买壳借壳上市 借壳上市：国内相关案例借壳上市：国内相关案例3.1 3.1 广发证券借壳广发证券借壳S S延边路上市延边路上市3.2 3.2 国金证券借壳国金证券借壳S S城建投上市城建投上市3.3 3.3 海通证券借壳都市股份上市海通证券借壳都市股份上市融融 资资 理理 论论 与与 政政 策策一、债券的概述一、债券的概述（一）债券的定义：（一）债券的定义：债券是一
35、种有价证券；债券是一种有价证券；债券上规定资金借贷的权责关系债券上规定资金借贷的权责关系 有的债券附有一定的选择权，即发行契约中赋予债券发行人有的债券附有一定的选择权，即发行契约中赋予债券发行人或持有人具有某种选择的权利，包括附有赎回选择权条款的债或持有人具有某种选择的权利，包括附有赎回选择权条款的债券、附有出售选择权条款的债券、附有可转换条款的债券、附券、附有出售选择权条款的债券、附有可转换条款的债券、附有交换条款的债券、附有新股认购权条款的债券等。有交换条款的债券、附有新股认购权条款的债券等。（二）债券的性质（二）债券的性质 债券属于有价证券、债券是一种虚拟资本、债券是债权的债券属于有价证
36、券、债券是一种虚拟资本、债券是债权的表现。债券的流动并不意味着它所代表的实际资本也同样流动，表现。债券的流动并不意味着它所代表的实际资本也同样流动，债券独立于实际资本之外。债券独立于实际资本之外。融资模式研究融资模式研究-债券融资债券融资融融 资资 理理 论论 与与 政政 策策一、债券的概述一、债券的概述（三）债券的票面要素（三）债券的票面要素 1.票面价值票面价值-规定票面价值的币种；规定票面价值的币种；2.到期期限到期期限3.票面利率票面利率债券利率有多种形式，如单利、复利和贴现利率。债券利率有多种形式，如单利、复利和贴现利率。4.发行者名称发行者名称 融资模式研究融资模式研究-债券融资债
37、券融资债券的特征债券的特征特征偿还期面值票面利率内含期权偿还期偿还期短期 中期长期可延期永久性债券（consols）偿还期的重要性与利息支付相关到期收益率价格变化面值面值平价交易coupon rate=yield折价交易 coupon yield票面利率票面利率零息债券zeroStep-up note票面利率经过一段时间后增加.比如前2年5%,后3年 6%.单一 step-up note多级 step-up note延期支付利息的债券在延期支付利息的时间里,没有利息支付.在一个事先规定的时间点一次性支付,以后定期支付.浮动利率浮动利率内含期权内含期权(给予发行者给予发行者)回购条款-绿城回购债
38、券获利绿城回购债券获利 提前偿还偿债基金条款浮动利率的顶内含期权内含期权(给予投资者给予投资者)转化权利可转换债券可交换债券可回卖浮动利率的底融融 资资 理理 论论 与与 政政 策策一、债券的概述一、债券的概述（四）债券的风险特征：偿还性、流动性、安全性、收益性（四）债券的风险特征：偿还性、流动性、安全性、收益性（五）债券的分类：（五）债券的分类：3种分类方式种分类方式1.按发行主体分类按发行主体分类（1）政府债券：政府债券的发行主体是政府；）政府债券：政府债券的发行主体是政府；（2）金融债券：金融债券的发行主体是银行或非银行的金融）金融债券：金融债券的发行主体是银行或非银行的金融机构机构 （
39、3）公司债券：）公司债券：2.按计息与付息方式分类：按计息与付息方式分类：（1）零息债券）零息债券（2）附息债券：固定利率债券和浮动利率，故称为缓息债券）附息债券：固定利率债券和浮动利率，故称为缓息债券（3）息票累积债券）息票累积债券 融资模式研究融资模式研究-债券融资债券融资融融 资资 理理 论论 与与 政政 策策一、债券的概述一、债券的概述（五）债券的分类：（五）债券的分类：3种分类方式：种分类方式：3.按债券形态分类：按债券形态分类：（1）实物债券：）实物债券：（2）凭证式债券）凭证式债券（3）记账式债券）记账式债券（六）债券与股票的比较（六）债券与股票的比较1.相同点相同点2.不同点不
40、同点 融资模式研究融资模式研究-债券融资债券融资中央企业提出债券发行规模申请 国家发改委根据市场情况和已下达债券发行规模发行情况，不定期受理企业债券发行规模申请，并对企业的发债规模申请进行审核。符 合 发 债 条件的，核定发行 规 模 和 资金用途，并上报国务院。经 国 务 院 同意后，统一下达 发 债 规 模并 通 知 有 关事项。中 央 企 业 省 属 企 业提 出 债 券发 行 规 模申请 经省发展改革委统一审核后，集中向国家发展改革委申请全省企业债券发行规模。省发展改革委转发省直属企业和相关市的企业发债规模 省 属 企 业 其 他 企 业提 出 债 券发 行 规 模申请 报各设区的市发
41、展改革委初审 各设区的市发展改革委 其 他 企 业 企业债券发行规模审批程序企业债券发行规模审批程序 融融 资资 理理 论论 与与 政政 策策二、我国的企业债券发展历史阶段二、我国的企业债券发展历史阶段（一）萌芽期（一）萌芽期84年年-86年：最早出现在年：最早出现在1984（二）发展期（二）发展期87年年-92年年1987年年3月国务院颁布月国务院颁布企业债券管理暂行条例企业债券管理暂行条例。（三）整顿期（三）整顿期93年年-95年年1993年年8月国务院颁布月国务院颁布企业债券管理条例企业债券管理条例金融债券和外金融债券和外币债券不属于本条例管理的范围。币债券不属于本条例管理的范围。（四）
42、再度发展期（四）再度发展期-1996年以后年以后在此期间，企业债券的发行也出现一些明显的变化：在此期间，企业债券的发行也出现一些明显的变化：1.在发行主体上，突破了大型国有企业的限制。如在发行主体上，突破了大型国有企业的限制。如2002年中年中国金茂债，其发行主体是股份制集团公司。国金茂债，其发行主体是股份制集团公司。2.在发债募集资金的用途上，改变了以往仅用于基础设施建在发债募集资金的用途上，改变了以往仅用于基础设施建设或技改项目，开始用于替代发行主体的银团贷款。设或技改项目，开始用于替代发行主体的银团贷款。3.在债券发行方式上，将符合国际惯例的路演询价方式引入在债券发行方式上，将符合国际惯
43、例的路演询价方式引入企业债券一级市场。企业债券一级市场。融资模式研究融资模式研究-债券融资债券融资融融 资资 理理 论论 与与 政政 策策二、我国的企业债券发展历史阶段二、我国的企业债券发展历史阶段（四）再度发展期（四）再度发展期-1996年以后年以后4.在期限结构上，推出了我国超长期、固定利率企业债券。在期限结构上，推出了我国超长期、固定利率企业债券。5.在投资者结构上，机构投资者逐渐成为企业债券的主要投在投资者结构上，机构投资者逐渐成为企业债券的主要投资者。资者。6.在利率确定上，弹性越来越大。在这方面有三点创新：首在利率确定上，弹性越来越大。在这方面有三点创新：首先是附息债券的出现，使利
44、息的计算走向复利化。其次是浮动先是附息债券的出现，使利息的计算走向复利化。其次是浮动利率的采用，打破了传统的固定利率。第三，簿记建档确定发利率的采用，打破了传统的固定利率。第三，簿记建档确定发行利率的方式，使利率确定趋于市场化。行利率的方式，使利率确定趋于市场化。7.我国企业债券的品种不断丰富。我国企业债券的品种不断丰富。融资模式研究融资模式研究-债券融资债券融资新融资工具及交易品种可转债权证可分离交易债可交换债可转换优先股股指期货债债务务贷贷款款债券债券发 行发 行债券债券可转可转换换可回售可回售可赎回可赎回可转换债券（可转可转换债券（可转换价值）换价值）可回售债券（可回可回售债券（可回售价
45、值）售价值）可回售可赎回债券（可回售可回售可赎回债券（可回售可赎回价值）可赎回价值）可转换可回售债券（可转换可转换可回售债券（可转换可回售价值）可回售价值）可赎回债券（可赎可赎回债券（可赎回价值）回价值）+可转换回售可赎回债可转换回售可赎回债券券（可转换可回售可赎（可转换可回售可赎回价值）回价值）修改或创新过程修改或创新过程创新产品创新产品普通普通债券债券改变利息构成改变利息构成FRN零息票债券零息票债券利率递升利率递升/递减息票递减息票区间债券区间债券改变本金改变本金改变到期日改变到期日双重货币债券双重货币债券与股票相连的债券与股票相连的债券幂债券幂债券与指数相连的债券与指数相连的债券可延长
46、期限可延长期限可提前回售或赎回可提前回售或赎回永久性永久性图图3-2从标准债券到非标准债券从标准债券到非标准债券 可转债可以在一定时间内，按约定价格或比例转换成一定数量的可以在一定时间内，按约定价格或比例转换成一定数量的另一种证券（一般为本公司股票）的债券。另一种证券（一般为本公司股票）的债券。可转债可转债可转债的研究综述可转债的风险模型可转债的风险模型可转债融资动机可转债融资动机可转债发行的股票价格效应可转债发行的股票价格效应可转债作用可转债作用-解决道德风险、逆向选择解决道德风险、逆向选择等问题等问题可转债发行与赎回的博弈可转债发行与赎回的博弈可转债的转换策略可转债的转换策略可转债的历史与
47、政策18431843年美国纽约年美国纽约Erie RailwayErie Railway公司发行世公司发行世界上第一只可转换债券界上第一只可转换债券 19921992年年1111月深宝安集团发行了我国首例可月深宝安集团发行了我国首例可转换债券转换债券可转债的政策背景可转债的政策背景可转债的风险可转债的风险利率风险利率风险回售风险回售风险股价下跌风险股价下跌风险转股失败风险转股失败风险 可转债的发行可转债的发行发行的条件发行的条件适合的行业适合的行业发行时机的选择发行时机的选择 发行的品种和期限的设计发行的品种和期限的设计发行条款设计发行条款设计 一份典型的可转换债券发行公告主要包括一份典型的可
48、转换债券发行公告主要包括债券条款、转股条款、回售条款、转股价债券条款、转股条款、回售条款、转股价特别向下修正条款和赎回条款的设计特别向下修正条款和赎回条款的设计 实例n转债名称转债名称:万科转债万科转债 发行额发行额:15:15亿元人民币亿元人民币 票面额票面额:100100元人民币元人民币 期限期限:5:5年年n 发行日发行日:2002:2002年年6 6月月1313日日 上市日上市日:2002:2002年年6 6月月2828日日 到期到期日日:2007:2007年年6 6月月1313日日 n 年利率年利率:1.5%:1.5%n 转股价转股价:初始转股价初始转股价12.1012.10元元/股
49、股 初始转股溢价初始转股溢价:2%:2%n 转股期转股期:半年后半年后(2002(2002年年1212月月1313日日-2007-2007年年6 6月月1313日日)n 特别向下修正条款特别向下修正条款:连续连续2020个交易日不高于转股价格的个交易日不高于转股价格的80%80%时，公司时，公司董事会有权修正董事会有权修正n 转股价调整：当派息、送股和转增股时调整转股价转股价调整：当派息、送股和转增股时调整转股价n 赎回条款：（赎回条款：（1 1）条件：连续）条件：连续3030个交易日高于当期转股价的个交易日高于当期转股价的130%130%（2 2）赎回期：半年后赎回期：半年后 （3 3）赎回
50、价：）赎回价：100100*(1+2%)(1+2%)n 回售条款：回售条款：（1 1）条件：连续）条件：连续3030个交易日的收盘价格低于当期转股个交易日的收盘价格低于当期转股价的价的7070 （2 2）回售期：半年后）回售期：半年后 （3 3）回售价：）回售价：102102元元有关计算：万科转债的投资价值：不具有转股选择权时万科转债的转换价值：假设转换时市场价格为16元万科转债的理论价值：万科转债的市场价值：万科转债的转换平价：假设是假为140元时转换升水或贴水率权证要素要素：发行：免费发行：免费行权价：行权价：行权期：欧式行权期：欧式 美式美式 百慕大百慕大行权方向：行权方向：认购权证认购
