1、上游资源板块上游资源板块的分析逻辑和方法的分析逻辑和方法 2上游行业基本面分析有四个层面 第一层面：世界经济；第二层面：国际商品价格；第三层面：国内价格；第四层面：下游需求指标；资料来源：广州证券研究所根据资料来源：广州证券研究所根据WindWind整理整理上游行业基本面分析有四个层面 第一层面：世界经济 分别是影响商品价格的商品属性（OECD领先指标和库存状况）和金属属性（美元指数和通货膨胀预期指标）3上游行业基本面分析有四个层面 第二层面：国际商品价格 其中LME三月期货和布伦特油价为期货价格；BJ煤价是动力煤现货价格。第三层面：国内价格 分别是上交所期货价、国内成品油出厂价和动力煤价格（
2、以秦皇岛大同优混平仓价代表）。4上游行业基本面分析有四个层面 第四层面：下游需求指标 由石油、有色和煤炭三个行业的下游需求指标构成。5四个层面的研究数据和指标6石油、有色、煤炭关注的主要层面 基本面上 石油主要关注第一层面的世界经济和第三层面的成品油消耗量；有色主要关注第一层面的世界经济和第四层面的下游需求；煤炭主要关注第四层面的下游需求；7从外生性和内生性角度看 从外生性角度看，石油、有色和煤炭逐级递减；从逻辑上分析，第三层面的国内价格是最重要，也是最直接影响上游公司的业绩，是决定国内上市公司利润的核心驱动力；石油属全球定价，美国需求和欧佩克供给是核心因素，国内成品油定价机制只是原则上追随变
3、动；有色是外生和内生共同作用影响，矿产原料定价权在外，LME期货价对上交所期货价格产生影响，但“中国需求因素”也相当重要；煤炭基本上是内需主导行业，下游需求较集中（动力煤主要是电力、水泥和合成氨，焦煤主要是钢铁），国内供给和煤矿整合力度相当重要；8三个行业的主要价格指标 石油（布伦特期油价）、有色（LME有色期货价）、煤炭（大同优混煤价）是三大行业中最主要的价格指标；布伦特期油：1988年6月23日，伦敦国际石油交易所（IPE）推出布伦特原油期货合约，包括西北欧、北海、地中海、非洲以及也门等国家和地区，均以此为基准，由于这一期货合约满足了石油工业的需求，被认为是“高度灵活的规避风险及进行交易的
4、工具”，跻身于国际原油价格的三大基准。伦敦因此成为三大国际原油期货交易中心之一。布伦特原油期货及现货市场所构成的布伦特原油定价体系，最多时竟涵盖了世界原油交易量的80%，即使在纽约原油价格日益重要的今天，全球仍有约65%的原油交易量，是以北海布伦特原油为基准油作价。9三个行业的主要价格指标 石油（布伦特期油价）、有色（LME有色期货价）、煤炭（大同优混煤价）是三大行业中最主要的价格指标；伦敦金属交易所（伦敦金属交易所（Lodon Metal Exchange，LME）伦敦金属交易所是世界上最大有色金属交易所，伦敦金属交易所的价格和库存对世界范围的有色金属生产和销售有着重要的影响。1877年、一
5、些金属交易商人成立了伦敦金属交易所并建立了规范化的交易方式。从本世纪初起，伦敦金属交易所开始公开发布其成交价格并被广泛作为世界金属贸易的某准价格。世界上全部铜生产量的70是按照伦敦金属交易所公布的正式牌价为基准进行贸易的。10三个行业的主要价格指标 石油（布伦特期油价）、有色（LME有色期货价）、煤炭（大同优混煤价）是三大行业中最主要的价格指标；大同优混煤价：我国主要的煤炭报价大同优混煤价：我国主要的煤炭报价11三个主要行业价格的关系 检验以下三个行业价格走势：石油（布伦特期油价）、有色（LME有色期货价）、煤炭（大同优混煤价），存在一定的走势逻辑和关系。布伦特期油价和LME有色期货价基本同步
6、，均领先大同煤价约两个月左右：1、前两者是期货价，后者是现货价；2、与国全球产业链有关，03年以来全球逐步形成美国消费中国制造资源国提供资源的全球分工模式。在这个机制和关系中，出口和原料进口是关键，只要中国经济仍然依赖出口，内需无法有效启动，分工模式不会改变，油价和有色金属价格对国内煤价的领先就可能持续下去。布伦特期油价和LME有色期货价领先全球经济约六期。12三个主要行业的需求旺季和淡季 每年石油、有色和煤炭都有需求旺季和淡季 石油淡旺季一般和美国天气、季节消费有关：汽油旺季是5-8月的夏天，馏分油旺季是12月-次年3月的冬天；有色2月一般会有囤货，3月是下游开工旺季；煤炭与国内下游开工、交
7、通瓶颈和天气变化密切相关：动力煤淡季是3-5月，动力煤旺季与工业生产和用电高峰有关，一般是夏季和冬季；炼焦煤旺季与钢铁业旺季有关，一般集中在每年二、三季度；13三个行业的主要投资逻辑 从股性看，有色最活跃、煤炭次之、石油最差；石油投资机会基本属事件性，如成品油调价、并购、发现新油田等；上游三个行业的主要投资逻辑：煤炭以左侧操作为主，有色以右侧操作为主，同时可参考有色价格和走势来做煤炭。投资者一般比较偏好有色、煤炭，但有色行情较难把握；14煤炭左侧操作：开采指数领先煤价15煤炭的主要投资逻辑 煤价是现货价格，没有金属属性，受国内需求和供给主导。可跟踪下游需求（如火电发电量、水泥产量、合成氨产量等
8、）和供给（主要是整合和运输状况）来有效预测未来煤价趋势，所以大部分时间内煤炭股票价格领先煤价变动。在经济紧缩时，不宜投资煤炭股；16有色右侧操作：指数与LME期价同步17有色的主要投资逻辑 LME本就是期货价格，金属属性强，对经济周期和流动性非常敏感；有色股投资只能跟随，不能潜伏；LME期货价格具资产价格属性，其头部和底部如股市盘需要磨出来，市场较难判断；18煤炭和有色投资关注的三个要点 煤炭买左卖左，有色买右卖右：煤炭通过下游需求和供给指标变化，可预判煤价方向，煤炭可潜伏做左侧交易。有色无法把握LME期价，只能跟随，需要技术分析参考。紧缩初期，不管紧缩能否改变周期，都不宜考虑煤炭股；流动性泛
9、滥都是煤炭和有色获得超额收益的第一前提和要点。19把握流动性是投资上游关键 一、实体流动性是经济活动和政策调控结果，股市流动性是与投资意愿有关；二、经济过热带来被动流动性泛滥（实体与股市同步），经济衰退带来主动流动性泛滥（实体与股市背离）；有色可以作为煤炭投资的先导20影响股市流动性的三大主体和四大因素21煤炭需看PE，有色不看PE 煤炭是纯上游，价格波动一般不会低于现金成本，所以盈利不会太差，估值具参考意义，动态市盈率15-25倍属合理区间；煤炭股要重视PE，低PE买入，高PE卖出；有色既是上游，也是中游，在极端情况下价格或跌至现金成本以下，企业盈利非常差，甚至亏损，此时PE极高甚至为负，没有意义，要关注其现金成本点和PB，在资源重估时注意风险。22煤炭股的动态PE和PB走势23有色股的PE或现极端，PB较为合理24综合 上游资源品适合自上而下投资，经济周期的位置和流动性状况是核心；上上游资源品存在行业系统性机会，易同涨同跌，行业机会甚于个股；上游资源品（除石油）外股性强，波动大，宜重仓参与；有色只宜做右侧，煤炭关注下游需求和供给情况；25 未来仍存投资硕果但需懂得选择.再見 股市有风险股市有风险 入市须谨慎入市须谨慎谢谢！
