1、4第四章-资本成本与资本结构决策第四章第四章 资本成本与资本结构决策资本成本与资本结构决策 资本成本资本成本 经营风险、财务风险与杠杆原理经营风险、财务风险与杠杆原理 资本结构理论资本结构理论4第四章-资本成本与资本结构决策 企业为取得和长期占有资本而付出的代价。企业为取得和长期占有资本而付出的代价。广义讲，企业筹集和使用任何资金，不论短期的还是长期的，都要付出代价。狭义的资本成本仅指筹集和使用长期资金（包括自有资本和借入长期资金）的成本。由于长期资金也被称为资本，所以长期资金的成本也称为资本成本。第一节第一节 资本成本资本成本一、资本成本概述一、资本成本概述4第四章-资本成本与资本结构决策
2、取得资本（筹资费用）取得资本（筹资费用）占用资本（用资费用占用资本（用资费用）资本成本资本成本的的 构构 成成 如：发行股票、债券的手续费、如：发行股票、债券的手续费、律师费、评估费等等，律师费、评估费等等，通常在筹通常在筹集资金时一次性发生。集资金时一次性发生。如：股票的股息、银行借款和债如：股票的股息、银行借款和债券利息等，券利息等，是筹集公司经常发生是筹集公司经常发生 的的占用资金发生的费用。占用资金发生的费用。4第四章-资本成本与资本结构决策（二）（二）资本成本的资本成本的种类种类资金成本按用途分类，可分为资金成本按用途分类，可分为个别资金成本个别资金成本、综合资金成本综合资金成本和和
3、边际资金成本边际资金成本。1 1、个别资金成本是、个别资金成本是某一种某一种、单一的、单一的筹资方式筹资方式的资金成本。如长期借款成本、的资金成本。如长期借款成本、债券成本、股票资金成本等。个别资金成本一般用于各种筹资方式的比债券成本、股票资金成本等。个别资金成本一般用于各种筹资方式的比较和评价。较和评价。2 2、综合资金成本是、综合资金成本是对各种个别资金成本进行加权平均对各种个别资金成本进行加权平均而得的结果。综合资而得的结果。综合资金成本一般用于资本结构决策。金成本一般用于资本结构决策。3 3、边际资金成本是企业新筹集部分资金的成本，在计算时，也需要进行加、边际资金成本是企业新筹集部分资
4、金的成本，在计算时，也需要进行加权平均。权平均。边际资金成本一般用于追加筹资的决策边际资金成本一般用于追加筹资的决策。上述三种资金成本之间有着密切的关系。个别资金成本是综合资金成本上述三种资金成本之间有着密切的关系。个别资金成本是综合资金成本和边际资金成本的基础，综合资金成本和边际资金成本是对个别资金成和边际资金成本的基础，综合资金成本和边际资金成本是对个别资金成本的加权平均，三者都与资本结构有关。本的加权平均，三者都与资本结构有关。4第四章-资本成本与资本结构决策 （三）资本成本的作用（三）资本成本的作用1 1、资金成本在筹资决策中的作用、资金成本在筹资决策中的作用首先，个别资金成本是比较各
5、种筹资方式的依据。首先，个别资金成本是比较各种筹资方式的依据。其次，综合资金成本是衡量资本结构合理性的依据。价值达到其次，综合资金成本是衡量资本结构合理性的依据。价值达到最大。最大。最后，边际资金成本是选择追加筹资方案的依据。最后，边际资金成本是选择追加筹资方案的依据。2 2、资金成本在投资决策中的作用、资金成本在投资决策中的作用国际上通常将资金成本视为投资项目的国际上通常将资金成本视为投资项目的“最低收益率最低收益率”，或项，或项目应否采纳的目应否采纳的“取舍率取舍率”。在预测分析中，还常常以资金成本作。在预测分析中，还常常以资金成本作为贴现率，来计算各投资方案的净现值、现值指数等指标，以比
6、为贴现率，来计算各投资方案的净现值、现值指数等指标，以比较不同方案的优劣。较不同方案的优劣。3 3、资金成本在业绩评价中的作用资金成本在业绩评价中的作用资金成本是企业使用资本应获得收益的最低界限。资金成本是企业使用资本应获得收益的最低界限。4第四章-资本成本与资本结构决策（1）总体经济环境总体经济环境：影响无风险报酬率影响无风险报酬率 货币需求增加，供给不变，企业资本成本增货币需求增加，供给不变，企业资本成本增加；预期通货膨胀水平上升，企业资本成本增加。加；预期通货膨胀水平上升，企业资本成本增加。（2）证券市场条件证券市场条件：影响证券投资风险影响证券投资风险 市场流动性不好，投资风险大，企业
7、资本成市场流动性不好，投资风险大，企业资本成本增加；证券价格波动大，风险大，企业资本成本增加；证券价格波动大，风险大，企业资本成本大。本大。（3）企业内部的经营和融资状况企业内部的经营和融资状况：财务风险和经营风险大，资本成本高；财务风险和经营风险大，资本成本高；（4）融资规模融资规模：融资规模大，资本成本高。：融资规模大，资本成本高。（四）（四）影响资本成本高低的因素影响资本成本高低的因素4第四章-资本成本与资本结构决策二、资本成本的计算二、资本成本的计算 资金成本可以用绝对数表示，也可以用相对数表示。为了便于不同方案、不同渠道资金的分析比较，资金成本通常用相对数即资金成本率表示。资金成本率
8、是指企业资金的用资费用与实际筹资净额（即筹资额扣除筹资费用后的金额）的比率。资金成本率一般简称为资金成本。通用公式表示为：4第四章-资本成本与资本结构决策（一）个别资金成本（一）个别资金成本 个别资金成本是指企业使用各种长期资本的资金个别资金成本是指企业使用各种长期资本的资金成本。成本。按资金来源来划分，可以分为借入资金成本和自有资金成本。借入资金是指企业通过银行借款、发行债券以及向其他机构借款等方式取得资金。企业自有资金是指企业所有者权益部分，包括股本、资本公积、盈余公积和未分配利润四部分组成。其中前两部分问哦股东投入企业的外部资本，后两部分为投入资本所产生的增值，统称为留存收益。4第四章-
9、资本成本与资本结构决策 1.债务资本成本（1）长期借款的资本成本率 长期借款资金成本率=【借款年利息费用（1-所得税税率）】【借款金额（1-筹资费用率）】100%=年利息率【（1-所得税税率）（1-筹资费用率）】100%两种特殊情况需要注意：1、银行借款的手续费用较低的情况下，筹资费用的费率可以忽略不计。则公式可以简化为：年利息率（1-所得税税率）100%2、如果借款合同中有约定俗成的，有补偿性余额条款、贴现法付息等情况下，必须将名义利息率转化为实际利息率才能正确计算出长期借款的资本成本率。4第四章-资本成本与资本结构决策例题1：长期借款资金成本率计算 某公司向银行借入三年期长期借款500万元
10、，年利率为10%,其中在筹资过程中发生手续费和中介费共计5万元，企业所得税率为33%，那么该项借款的资金成本是多少？计算：筹资费用率=5500100%=1%借款资金的成本率=年利息率【（1-所得税税率）（1-筹资费用率）】100%=10%（1-33%）（1-1%）6.77%4第四章-资本成本与资本结构决策(二)长期债券的资本成本率 债券的发行有溢价、折价和面值发行三种方式，在计算债券资金成本时，债券的利息费用是指按面值和票面利率计算确定的。但发行债券的筹资额是按当时发行价格取得的。所以长期债券资金成本公式为：长期债券资金成本率=【年债券利息费用（1-所得税率）】【债券发行额（1-发行费用率）】
11、100%=【面值票面利率（1-所得税率）】【债券发行额（1-发行费用率）】100%4第四章-资本成本与资本结构决策例题2：长期债券资金成本率计算 某企业发行长期债券1000万元，票面利率为15%，发行率为4%，所得税率33%，那么：假如按照1：1平价发行：假如按照1：1.2溢价发行：假如按照1：0.8折价发行：各种情况的债券资金成本率各为多少？情况：债券资金成本率=【面值票面利率（1-所得税率）】【债券发行额（1-发行费用率）】100%=【100015%（1-33%）】【1000（1-4%）】10.47%情况：债券资金成本率=【面值票面利率（1-所得税率）】【债券发行额（1-发行费用率）】10
12、0%=【100015%（1-33%）】【1200（1-4%）】8.72%情况：债券资金成本率=【面值票面利率（1-所得税率）】【债券发行额（1-发行费用率）】100%=【100015%（1-33%）】【800（1-4%）】13.09%4第四章-资本成本与资本结构决策 1.自有资本成本（1）优先股的资本成本 优先股是没有到期日（除非企业决定收回优先股票），每年的股利率是固定、定期支付的股票。另优先股在税后支付股利，因而在计算资本成本时无须经过税负调整。因此其计算公式为：优先股自今年成本率优先股自今年成本率=年股利每股实收股金年股利每股实收股金 =年股利年股利 【优先股股利（【优先股股利（1-1-
13、发行费用发行费用率）】率）】例题3：某公司发行优先股，筹资费用率为2%，股息率为14%，则：优先股资金成本率=14%（1-2%）=14.29%4第四章-资本成本与资本结构决策（2）普通股的资金成本率 普通股的资金成本有两种计算方法：一种是假设普通股没有到期日，每年的股息也相同，这样就可以采用优先股资金成本率的计算公式。另一种是假定普通股股息有逐年上身的趋势，则在优先股资金成本率计算公式的基础上再加上股息每年的增长率。公式为：普通股的资金成本率=年股息率（1-筹资费用率）+股息年增长=预计第一年股利【普通股股价（1-发行费用率）】+股息年增长率 4第四章-资本成本与资本结构决策例题4：普通股的资
14、金成本率计算 某企业发行发行普通股，每股面值100元，发行费用率3%，预计第一年股利率为12%，以后每年增长1.8%，若按面值100元发行；若按150元发行；分别计算以上两种情况的普通股资金成本率？情况：债券资金成本率=预计第一年股利【普通股股价（1-发行费用率）】+股息年增长率 =（10012%）【100（1-3%）】+1.8%=14.17%情况：债券资金成本率=预计第一年股利【普通股股价（1-发行费用率）】+股息年增长率 =（10012%）【150（1-3%）】+1.8%=10.05%4第四章-资本成本与资本结构决策第二种方法：资本资产定价模型 也称为贝他系数法。也称资本资产定价模型。普通
15、股的资金成本率可以用投资者对发行企业的风险程度与股票投资承担的平均风险水平来评价。根据资本资产定价模型，普通股的资金成本率无风险报酬率贝他系数普通股的资金成本率无风险报酬率贝他系数（股票市场平均报酬率无风险报酬率）（股票市场平均报酬率无风险报酬率）例题见课本P804第四章-资本成本与资本结构决策第三种方法：债券收益加风险溢酬法 也称为债券成本加成法 前述的两种普通股资本成本的计算方法，分别有各自的适用条件，即股利估价法股利估价法需要事先能估计出股利的增长率，资本资产定价模型资本资产定价模型需要事先获得股票的贝他系数等信息，但实践中有些公司特别是一些股票不上市的公司很难满足这些条件，无法运用前两
16、种方法求普通股的资本成本。在这种情况下，可借助于债券成本加成法对普通股资本成本可借助于债券成本加成法对普通股资本成本做出估计。但该方法主观因素重，误差较大。做出估计。但该方法主观因素重，误差较大。股票资本成本率股票资本成本率=股票投资人要求的必要报酬率股票投资人要求的必要报酬率=债券收益率（债券的税前资本成本率债券收益率（债券的税前资本成本率 ）+风险报风险报酬率（普通股的风险报酬率）酬率（普通股的风险报酬率）风险报酬率一般取值风险报酬率一般取值,2%6%,2%6%4第四章-资本成本与资本结构决策（3）留存收益资本成本率 留存收益即企业的税后未分配利润，其所有权属于股东。一般认为，公司使用留存
17、收益投资并不花费什么成本，实际上，股东将留存收益留用于公司是想从中获得报酬，因此留存收益也具有资本成本，其资本成本是股东放弃以留存收益向外投资的机会成本。留存收益资本成本率留存收益资本成本率的测算方法与普通股基本相同，只不过不用考虑筹资费用。4第四章-资本成本与资本结构决策两种情况：（1）如果普通股股利固定，则 留存收益筹资成本=每年固定股利普通股筹资金额100%（2）如果普通股股利固定逐年增长，则 留存收益筹资成本=第一年预期股利普通股筹资金额100%+股利增长率 例题见课本P814第四章-资本成本与资本结构决策njjjwWKK1公司各类资本公司各类资本成本与该类资成本与该类资本在企业全部本
18、在企业全部资本中所占比资本中所占比重的乘积之和重的乘积之和加权平均资本成本的计算公式为：加权平均资本成本的计算公式为：三、加权平均资本成本三、加权平均资本成本 加权平均资金成本是企业全部长期资金的总成加权平均资金成本是企业全部长期资金的总成本。一般是以本。一般是以各种资本占全部资本的比重为权重各种资本占全部资本的比重为权重，对个别资金成本进行加权平均确定的。对个别资金成本进行加权平均确定的。4第四章-资本成本与资本结构决策 计算个别资金占全部资金的比重时，可以计算个别资金占全部资金的比重时，可以分别选用分别选用账面价值账面价值、市场价值市场价值和和目标价值目标价值计算权数。计算权数。账面价值：
19、账面价值：计算权数资料易得，但当资本计算权数资料易得，但当资本的账面价值与市场价值差别较大时，计算结果会与的账面价值与市场价值差别较大时，计算结果会与实际有较大的差距，可能会贻误筹资决策。实际有较大的差距，可能会贻误筹资决策。市场价值：市场价值：债券、股票以市场价格确定权债券、股票以市场价格确定权数，能反映企业目前的实际情况，表示企业现在的数，能反映企业目前的实际情况，表示企业现在的资本结构。为弥补证券市场价格变动频繁的不变，资本结构。为弥补证券市场价格变动频繁的不变，可选用平均价格。可选用平均价格。目标价值：目标价值：债券、股票以未来预计的目标债券、股票以未来预计的目标市场价值确定权数，体现
20、企业期望的资本结构。按市场价值确定权数，体现企业期望的资本结构。按目标价值权数计算的加权平均资本成本更适合企业目标价值权数计算的加权平均资本成本更适合企业筹措新资金，但企业很难客观合理地确定证券的目筹措新资金，但企业很难客观合理地确定证券的目标价值，限制了其使用。标价值，限制了其使用。4第四章-资本成本与资本结构决策例：某公司资金结构和资本成本如下：例：某公司资金结构和资本成本如下：求：公司综合资本成本？求：公司综合资本成本？例题例题：综合综合资本成本资本成本的计算的计算1 1Kw=8%X120/750+7%X140/750+15%X435/750+14%X55/750=20.31%4第四章-
21、资本成本与资本结构决策 某公司拟筹资某公司拟筹资50005000万元，其中债券面值万元，其中债券面值20002000万元，溢价为万元，溢价为22002200万元，票面利率万元，票面利率10%10%，筹资，筹资费率费率2%2%；发行优先股；发行优先股800800万元，股利率万元，股利率8%8%，筹资费，筹资费率率3%3%；发行普通股；发行普通股20002000万元，筹资费率万元，筹资费率5%5%，预计，预计第一年股利率为第一年股利率为12%12%，以后按，以后按3%3%递增，公司所得税递增，公司所得税率率33%33%计算：该公司的综合资本成本？计算：该公司的综合资本成本？例题例题：综合综合资本成
22、本资本成本的计算的计算24第四章-资本成本与资本结构决策解：解：1 1、发行债券、发行债券Kd=Kd=【面值票面利率（【面值票面利率（1-1-所得税率）】所得税率）】【债券发行额（【债券发行额（1-1-发行费用率）】发行费用率）】100%100%=2000X 10%(1-33%)/2200(1-2%)=6.22%2 2、发行优先股、发行优先股Kp=Kp=年股利年股利 【优先股股利（【优先股股利（1-1-发行费用发行费用率）】率）】=8%/(1-3%)=8.25%3 3、发行普通股发行普通股Kc=Kc=预计第一年股利【普通股股价（预计第一年股利【普通股股价（1-1-发行费用率）】发行费用率）】+
23、股息年增长率股息年增长率 =12%/(1-5%)+3%=15.63%4 4、加权的综合资本、加权的综合资本Kw=6.22%X 2200/5000+8.25%X 800/5000+15.63%X 2000/5000 =10.3%X4第四章-资本成本与资本结构决策例：某企业欲筹资例：某企业欲筹资50005000万元，现有两个筹资方案，万元，现有两个筹资方案，详细资料见下表：详细资料见下表：筹筹资资方方式式 方方案案一一 方方案案二二 银银行行借借款款 1000 500 发发行行债债券券 1000 2500 普普通通股股票票 3000 2000 若：债券票面利率为若：债券票面利率为12%12%，发行
24、费率为，发行费率为3%3%；银行借款的年利率为银行借款的年利率为10%10%；普通股票预计第；普通股票预计第1 1年发放年发放股利率为股利率为15%15%，以后每年增长，以后每年增长2%2%，发行费率为，发行费率为4%4%，所得税率为所得税率为33%33%。要求：计算两方案的加权平均资金成本。要求：计算两方案的加权平均资金成本。4第四章-资本成本与资本结构决策第二节 杠杆原理 财务管理中的杠杆效应表现为：由于固定费用财务管理中的杠杆效应表现为：由于固定费用（如固定生产经营成本或固定的财务费用）的存（如固定生产经营成本或固定的财务费用）的存在而导致的，在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，
25、当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。另一相关变量会以较大幅度变动。所谓固定费用包括两类：一是固定生产经营所谓固定费用包括两类：一是固定生产经营成本；另一是固定的财务费用。成本；另一是固定的财务费用。两种最基本的杠杆：两种最基本的杠杆：一种是存在固定生产经营一种是存在固定生产经营成本而形成的经营杠杆；还有一种是存在固定的成本而形成的经营杠杆；还有一种是存在固定的财务费用而引起的财务杠杆。财务费用而引起的财务杠杆。4第四章-资本成本与资本结构决策第二节 杠杆原理 一、杠杆原理概述(一)成本按习性的分类(按性态分类)成本习性：成本总额与业务量总数的内在依存关系 成本 n固定
26、成本n变动成本n混合成本4第四章-资本成本与资本结构决策1.固定成本 定义：固定成本是指其总额在一定期间和一定业务范围内，不受业务量变动的影响而保持固定不变的成本。例如：行政管理人员的工资、办公费、财产保险费、不动产税、固定资产折旧费、职工教育培训费。例：某产品生产，月折旧费为6000元。预计产量1000件2000件3000件月折旧费6000元6000元6000元单位产品折旧费6元3元2元(一)成本按成本性态分类：4第四章-资本成本与资本结构决策1.固定成本 特点：（1）从总额来看，固定资产总额不受业务量变动的影响，保持相对固定；（2）从单位成本来看，单位固定成本随着业务量的变动呈反向变化。图
27、示：产量（千件）产量（千件）固定成本（千元）0 2 4 6 8642 y=a0 2 4 6642单位固定成本（元）Y=a/x4第四章-资本成本与资本结构决策2.变动成本 定义：变动成本是在一定期间和一定业务量范围内，其总额随着业务量的变动而成正比例变动的成本。例如：直接材料、直接人工、推销佣金等。例：某产品生产，单位产品材料成本为10元。预计产量1000件2000件3000件材料费10000元20000元30000元单位产品材料费10元10元10元4第四章-资本成本与资本结构决策2.变动成本 特点：（1）从总额来看，变动成本总额随着业务量的增减变动成正比例变动；（2）从单位成本来看，单位变动成
28、本则不受业务量变动的影响，保持相对固定。图示：产量（千件）产量（千件）变动成本（万元）0 2 4 6 812840 2 4 615105单位变动成本元）Y=bxY=b4第四章-资本成本与资本结构决策总成本习性模型销售收入总成本固定成本保本点bxaX(业务销售量)0Y收入、成本总成本=固定成本+单位变动成本业务量 Y=a+bX4第四章-资本成本与资本结构决策 边际贡献又称为贡献边际，贡献毛益，创利额。边际贡献是指由产品的销售收入扣减相应变动成本之后的差额。2.边际贡献的计算:边际贡献总额=销售收入-变动成本 单位边际贡献=单价-单位变动成本边际贡献4第四章-资本成本与资本结构决策息税前利润息税前
29、利润n息税前利润：是指不扣利息和所得税之前的利息税前利润：是指不扣利息和所得税之前的利润。润。息税前利润息税前利润=销售收入销售收入-变动成本变动成本-固定生产固定生产经营成本经营成本一般对于固定的生产经营成本简称为固定一般对于固定的生产经营成本简称为固定成本。成本。息税前利润息税前利润=边际贡献边际贡献-固定成本固定成本EBIT=M-a式中：式中：EBIT为息税前利润；为息税前利润；a为固定成本。为固定成本。4第四章-资本成本与资本结构决策1 1、定义、定义经营杠杆经营杠杆 由于存在固定成本，而使息税前利润变动幅由于存在固定成本，而使息税前利润变动幅度大于业务量变动幅度的度大于业务量变动幅度
30、的现象现象。经营杠杆系数经营杠杆系数 固定成本存在的情况下，息税前利润变动幅固定成本存在的情况下，息税前利润变动幅度是业务量变动幅度的度是业务量变动幅度的倍数倍数。一、经营杠杆一、经营杠杆4第四章-资本成本与资本结构决策2 2、经营杠杆、经营杠杆(Operating Leverage)Operating Leverage)在在某一固定某一固定成本比重成本比重的作用下，的作用下，销售量变动对利润销售量变动对利润产生的作用产生的作用，被称，被称为为经营杠杆经营杠杆。固定成本的存在固定成本的存在导致经营杠杆效导致经营杠杆效应应产产销销量量变变动动利利 润润当公司的经营的其他因素不变时，经营杠杆越大的
31、公司，销售额的少许下降所导致的息税前收益降低的幅度也越大。4第四章-资本成本与资本结构决策2 2、经营杠杆系数（经营杠杆系数（DOL)DOL)计算计算(1)(1)定义公式：定义公式：DOL=息税前利润变动业务量变动幅度=EBIT/EBITQ/QDOL=基期边际贡献基期息税前利润=MEBIT(2)(2)计算公式：计算公式：第四节：杠杆原理4第四章-资本成本与资本结构决策例：某企业生产例：某企业生产A产品，固定成本为产品，固定成本为60万，变动万，变动 成本率为成本率为40%，当企业的销售额分别为，当企业的销售额分别为400 万元、万元、200万元、万元、100万元、万元、50万、万、20万时，万
32、时，经营杠杆系数分别为：经营杠杆系数分别为：DOL(1)=(400-400*40%)/(400-400*40%-60)=1.33DOL(2)=(200-200*40%)/(200-200*40%-60)=2DOL(3)=(100-100*40%)/(100-100*40%-60)=DOL(4)=(50-50*40%)/(50-50*40%-60)=-1DOL(5)=(20-20*40%)/(20-20*40%-60)=-0.254第四章-资本成本与资本结构决策3 3、经营杠杆的意义、经营杠杆的意义DOL越大，说明经营风险大越大，说明经营风险大固定成本增加，固定成本增加，DOL系数变大系数变大业
33、务量增加，业务量增加，DOL系数下降系数下降4 4、影响经营风险的某些因素、影响经营风险的某些因素（1）公司产品销售相对于经济波动的敏感性（2）公司规模与市场占有率（3）生产资料和劳动力价格的稳定性（4）公司根据生产资料、劳动力价格变动调整其产品销售价格的能力4第四章-资本成本与资本结构决策 (一)含义：由于存在利息费用和优先股股利，而使每股利润变动幅度大于息税前利润变动幅度的现象。固定财务费用的存在是财务杠杆的前提.在企业筹资中有固定财务费用支出的债务和优先股,就存在财务杠杆的作用.财务杠杆系数（财务杠杆系数（DFLDFL）由于固定利息的存在，每股利润变动幅度是息税前由于固定利息的存在，每股
34、利润变动幅度是息税前利润变动幅度的利润变动幅度的倍数倍数。二、财务杠杆4第四章-资本成本与资本结构决策第二节 杠杆原理三、财务杠杆（二）财务杠杆的计量(财务杠杆系数DFL)(1)定义公式：DFL=EPS/EPSEBIT/EBIT=普通股每股利润变动率息税前利润变动率(2)简化公式：所得税税率优先股股利利息息税前利润息税前利润1DFL4第四章-资本成本与资本结构决策第二节 杠杆原理 三、财务杠杆(二)财务杠杆系数(财务杠杆率DFL)DFL=EBITEBIT-I-d/(1-T)(3)优先股股利视同利息，并将税后支付的优先股股利调整为税前列支额财务杠杆系数财务杠杆系数=息税前利润息税前利润/息税前利
35、润息税前利润-利息利息-优先优先股股 股利股利/（1-1-所得税税率）所得税税率）4第四章-资本成本与资本结构决策 DFL的意义：4第四章-资本成本与资本结构决策 三三、复合杠杆、复合杠杆（一）复合杠杆的概念（一）复合杠杆的概念经营杠杆是指产销量的变动引起的息税前利润的变经营杠杆是指产销量的变动引起的息税前利润的变动；财务杠杆是指息税前利润变动引起的每股利润的变动；财务杠杆是指息税前利润变动引起的每股利润的变动。动。产销量的变动是最终每股利润变动的源泉，产销量产销量的变动是最终每股利润变动的源泉，产销量的变动引起的变动引起EBITEBIT的变动，然后的变动，然后EBITEBIT的变动又引起每股
36、利的变动又引起每股利润的变动。润的变动。复合杠杆：由于固定成本和固定财务费用的共同存复合杠杆：由于固定成本和固定财务费用的共同存在而导致的每股利润变动率大于产销业务量变动率的杠在而导致的每股利润变动率大于产销业务量变动率的杠杆效应。杆效应。4第四章-资本成本与资本结构决策 定义公式定义公式：复合杠杆系数复合杠杆系数=普通股每股利润变动率普通股每股利润变动率/产销量变产销量变动率动率复合杠杆系数：是指每股利润变动率相当于业务复合杠杆系数：是指每股利润变动率相当于业务量变动率的倍数。量变动率的倍数。计算公式：计算公式：复合杠杆系数复合杠杆系数=财务杠杆系数财务杠杆系数经营杠杆系数经营杠杆系数 DC
37、L=DOLDCL=DOLDFLDFL =边际贡献边际贡献/息税前利润利息优先股股利息税前利润利息优先股股利/（1 1所得税税率）所得税税率）4第四章-资本成本与资本结构决策 例例 某企业某企业20042004年资产总额是年资产总额是10001000万元，资万元，资产负债率是产负债率是40%40%，负债的平均利息率是，负债的平均利息率是5%5%，实现的销售收入是实现的销售收入是10001000万元，变动成本率万元，变动成本率30%30%，固定成本和财务费用总共是，固定成本和财务费用总共是220220万元。万元。其他条件不变。其他条件不变。（1 1）计算）计算20052005年的经营杠杆、财务杠年
38、的经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆杆和复合杠杆;分析分析:DOL=:DOL=基期边际贡献基期边际贡献/基期息税前利润基期息税前利润=M/=M/（M-aM-a）DFL=DFL=基期息税前利润基期息税前利润/基期息税前利润基期息税前利润-利息利息 =EBIT/(EBIT-I)=EBIT/(EBIT-I)4第四章-资本成本与资本结构决策 例例 某公司去年的损益表有关资料如下某公司去年的损益表有关资料如下:销售收入销售收入 4000 4000万元、变动成本万元、变动成本24002400万元、固定成万元、固定成本本10001000万元、息税前利润万元、息税前利润600600万元、利息万元、利息200200万
39、元、万元、所得税所得税200200万元。要求万元。要求（1 1）计算经营杠杆系数、）计算经营杠杆系数、财务杠杆系数和复合杠杆系数。财务杠杆系数和复合杠杆系数。（2 2）若今年销售收入增长）若今年销售收入增长30%30%，息税前利润与净，息税前利润与净利润增长的百分比是多少？利润增长的百分比是多少？4第四章-资本成本与资本结构决策 例解例解（1 1）DOL=DOL=（4000-24004000-2400）600=2.67600=2.67 DFL=600 DFL=600(600-200)=1.5(600-200)=1.5 DCL=2.67 DCL=2.671.5=41.5=4 (2)(2)息税前利
40、润增长百分比息税前利润增长百分比 =30%=30%2.67=80%2.67=80%净利润增长百分比净利润增长百分比 =30%=30%4=120%4=120%4第四章-资本成本与资本结构决策（一）资本结构的概念（一）资本结构的概念 广义的资本结构是指全部资本的构成，广义的资本结构是指全部资本的构成，既包括长期资本，也包括短期负债；既包括纵向资既包括长期资本，也包括短期负债；既包括纵向资本结构（各项资本组成），也包括横向资本结构本结构（各项资本组成），也包括横向资本结构（资本来源和资产构成的对应关系）（资本来源和资产构成的对应关系）.狭义的资本结构是指长期资本的构成及其比例狭义的资本结构是指长期资
41、本的构成及其比例关系，而将短期债务列入营运资本管理关系，而将短期债务列入营运资本管理.通俗意义上的资本结构是指负债比例通俗意义上的资本结构是指负债比例.第三节 资本结构4第四章-资本成本与资本结构决策公司的价值（V）=债务（B）+股东权益（S）一个公司的最佳资本结构取决于融资风险与融资成本之间的权衡，只有恰当的融资风险与融资成本相配合时，才能使股价最高，公司价值最大。4第四章-资本成本与资本结构决策(二二）影响资本结构的因素）影响资本结构的因素 资本结构受资本结构受资本成本资本成本、财务风险财务风险等因素影等因素影响外，还受到以下因素的影响：响外，还受到以下因素的影响：1.1.企业所有者和管理
42、人员的偏好企业所有者和管理人员的偏好.2.2.企业的获利能力企业的获利能力.3.3.企业现金流量状况企业现金流量状况.4.4.企业的发展速度企业的发展速度.5.5.企业的社会责任企业的社会责任.6.6.贷款银行的态度贷款银行的态度.7.7.税收税收.8.8.行业差异行业差异.内部因素内部因素外部因素外部因素4第四章-资本成本与资本结构决策三、资本结构优化决策三、资本结构优化决策最佳资本结构最佳资本结构 是指在一定条件下，使是指在一定条件下，使企业价值最大企业价值最大，加权加权平均资金成本最低平均资金成本最低时的资本结构。时的资本结构。从理论上讲，最优资本结构是存在的，但是，从理论上讲，最优资本结构是存在的，但是，由于企业内部条件和外部环境的经常发生变化，由于企业内部条件和外部环境的经常发生变化，寻找最优资本结构是十分困难的。寻找最优资本结构是十分困难的。4第四章-资本成本与资本结构决策（1）财务杠杆分析法）财务杠杆分析法 财务杠杆作用对每股盈余的影响财务杠杆作用对每股盈余的影响 每股盈余的无差别分析每股盈余的无差别分析（2）公司价值与加权平均资本成本的公司价值与加权平均资本成本的 极大极小分析极大极小分析（3）公司价值分析法）公司价值分析法1 1、确定最佳资本结构的方法、确定最佳资本结构的方法
