1、第四章第四章 远期与期货的运用远期与期货的运用运用远期和期货进行套期保值运用远期和期货进行套期保值第一节第一节2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,20082运用远期运用远期(期货期货)进行套期保值进行套期保值运用远期（期货）进行套期保值就是指投运用远期（期货）进行套期保值就是指投资者由于在现货市场已有一定头寸和风险资者由于在现货市场已有一定头寸和风险暴露，因此运用远期（期货）的相反头寸暴露，因此运用远期（期货）的相反头寸对冲已有风险的风险管理行为。对冲已有风险的风险管理行为。2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&
2、Chen Rong,20083运用远期运用远期(期货期货)进行套期保值的类型进行套期保值的类型多头套期保值多头套期保值(Long Hedge)(Long Hedge)买入套期保值，通过进入远期或期货市场的多头对买入套期保值，通过进入远期或期货市场的多头对现货市场进行套期保值。现货市场进行套期保值。适合担心价格上涨的投资者，锁定未来买入价格适合担心价格上涨的投资者，锁定未来买入价格空头套期保值空头套期保值(Short Hedge)(Short Hedge)卖出套期保值，通过进入远或期货市场的空头对现卖出套期保值，通过进入远或期货市场的空头对现货市场进行套期保值。货市场进行套期保值。适合担心价格下
3、跌的投资者，锁定未来卖出价格。适合担心价格下跌的投资者，锁定未来卖出价格。2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,20084案例案例4.12007年年8月月16日，美国某保险公司预期在日，美国某保险公司预期在9月月21日该公司将有一日该公司将有一笔总金额为笔总金额为6 900 000美元的资金配置于美元的资金配置于S&P500指数成份股。为了防指数成份股。为了防止到时股市上扬导致买入成本过高，该保险公司决定利用止到时股市上扬导致买入成本过高，该保险公司决定利用2007年年9月月21日到期的日到期的S&P500指数期货指数期货SPU7进行套期保值。
4、当时进行套期保值。当时SPU7报价为报价为1380点点，即一份合约规模为，即一份合约规模为1380250345 000美元。因此该保险公美元。因此该保险公司以司以1380买入买入20份份SPU7合约。合约。2007年年9月月21日，实际的日，实际的S&P500指数以指数以1533.38点点开盘，意味着开盘，意味着SPU7合约到期结算价也为合约到期结算价也为1533.38点。该保险公司以点。该保险公司以1533.38点买入点买入S&P500现货，但在期货市场上盈利现货，但在期货市场上盈利1533.38-1380153.38点，等价于点，等价于按按1380点的价位买入指数，抵销了指数上升给投资者带
5、来的高成本。点的价位买入指数，抵销了指数上升给投资者带来的高成本。假设假设2007年年9月月21日，日，S&P500指数低于指数低于1380点，例如为点，例如为1300点点，这时该保险公司在现货市场上以，这时该保险公司在现货市场上以1300点买入点买入S&P500现货，但在期现货，但在期货市场上亏损货市场上亏损1380-130080点，这意味着该公司实际上仍以点，这意味着该公司实际上仍以1380点点的价位买入指数。的价位买入指数。2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,20085案例案例4.2假设在假设在2007年年4月月16日，国内的某外资企业
6、日，国内的某外资企业A已知其在已知其在2007年年9月月18日将有一笔日将有一笔1 000万美元的货款收入需结汇为人民币。由于人民币万美元的货款收入需结汇为人民币。由于人民币处于升值周期中，处于升值周期中，A企业担心美元的相对贬值会给其带来不利的损失企业担心美元的相对贬值会给其带来不利的损失，决定向中国工商银行卖出，决定向中国工商银行卖出5个月期的美元远期。个月期的美元远期。回忆案例回忆案例2.1中，中，2007年年4月月16日中国工商银行报出的日中国工商银行报出的9月月18日到日到期的远期美元现汇买入价为期的远期美元现汇买入价为761.83，A企业即以此签订企业即以此签订5个月期的远期个月期
7、的远期外汇协议。外汇协议。2007年年9月月18日，当日，当A企业收到企业收到1 000万美元货款时，中国万美元货款时，中国工商银行的人民币即期现汇买入价为工商银行的人民币即期现汇买入价为751.15。但根据远期外汇协议，。但根据远期外汇协议，A企业可以企业可以761.83的价格向中国工商银行卖出的价格向中国工商银行卖出1 000万美元，从而多收万美元，从而多收益（益（761.83-751.15）100 000=1 068 000元，等于将汇率锁定在元，等于将汇率锁定在761.83。假设假设2007年年9月月18日，中国工商银行的人民币即期现汇买入价高日，中国工商银行的人民币即期现汇买入价高于
8、于761.83，假设为，假设为771.83。但根据远期外汇协议，。但根据远期外汇协议，A企业仍然需以企业仍然需以761.83的价格向中国工商银行卖出的价格向中国工商银行卖出1 000万美元，比现货交易多损失万美元，比现货交易多损失（771.83-761.83）100 0001 000 000元，也等于将汇率锁定在元，也等于将汇率锁定在761.83。因此空头套期保值同样无法保证投资者盈利，但锁定了卖出价格，。因此空头套期保值同样无法保证投资者盈利，但锁定了卖出价格，因而消除了价格风险。因而消除了价格风险。2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,20
9、086完美的套期保值完美的套期保值能够完全消除价格风险的套期保值为能够完全消除价格风险的套期保值为“完完美的套期保值美的套期保值”远期（期货）的到期日、标的资产和交易金远期（期货）的到期日、标的资产和交易金额等条件的设定使得远期（期货）与现货都额等条件的设定使得远期（期货）与现货都能恰好匹配，从而能够完全消除价格风险能恰好匹配，从而能够完全消除价格风险不完美的套期保值不完美的套期保值 无法完全消除价格风险的套期保值无法完全消除价格风险的套期保值 常态常态2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,20087不完美套期保值的来源不完美套期保值的来源基差
10、风险（基差风险（Basis Risk）特定时刻需要进行套期保值的现货价格与用以进特定时刻需要进行套期保值的现货价格与用以进行套期保值的期货价格之差行套期保值的期货价格之差数量风险（数量风险（Quantity Risk）投资者事先无法确知需要套期保值的标的资产规投资者事先无法确知需要套期保值的标的资产规模或因为期货合约的标准数量规定无法完全对冲模或因为期货合约的标准数量规定无法完全对冲现货的价格风险。现货的价格风险。在这种情况下，远期合约也可在这种情况下，远期合约也可能存在数量风险。能存在数量风险。最优套期保值比率的讨论中，人们通常没有考虑最优套期保值比率的讨论中，人们通常没有考虑数量风险。数量
11、风险。2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,20088bHG基差风险基差风险基差最主要的用途：分析套期保值的收益和风险基差最主要的用途：分析套期保值的收益和风险1 1单位现货空头单位现货空头1 1单位期货多头的套期保值收益单位期货多头的套期保值收益 （H H0 0-H-H1 1)+(G)+(G1 1-G-G0 0)=(H)=(H0 0-G-G0 0)-(H)-(H1 1-G-G1 1)=b)=b0 0-b-b1 1 （4.14.1）1 1单位现货多头单位现货多头1 1单位期货空头的套期保值收益单位期货空头的套期保值收益 （H H1 1-H-H0
12、 0)+(G)+(G0 0-G-G1 1)=(H)=(H1 1-G-G1 1)-(H)-(H0 0-G-G0 0)=b)=b1 1-b-b0 0 （4.24.2）b b0 0总是已知的；总是已知的；b b1 1则代表未来套期保值结束时的基差则代表未来套期保值结束时的基差,b1,b1是否确定是否确定则决定了套期保值收益是否确定，是否能够完全消除价则决定了套期保值收益是否确定，是否能够完全消除价格风险格风险2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,20089进一步将分解为：进一步将分解为：S S为期货标的资产的现货价格。为期货标的资产的现货价格。完美的
13、套期保值完美的套期保值H=SH=S 到期日与现货交易日相同到期日与现货交易日相同1b 1111111bHGSGHS11111,0HSSGbCopyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200810基差风险基差风险基差风险基差风险不完美的套期保值不完美的套期保值 现货与标的资产不同：现货与标的资产不同：H1S1 日期不一致：日期不一致：S1 G1基差风险描述了运用远期（期货）进行套期保基差风险描述了运用远期（期货）进行套期保值时无法完全对冲的价格风险。值时无法完全对冲的价格风险。但通过套期保值，投资者将其所承担的风险由但通过套期保值，投资者将其所承担的风险由现货价格的不确
14、定变化转变为基差的不确定变现货价格的不确定变化转变为基差的不确定变化，而化，而基差变动的程度总是远远小于现货价格基差变动的程度总是远远小于现货价格的变动程度，因此不完美的套期保值虽然无法的变动程度，因此不完美的套期保值虽然无法完全对冲风险，但还是在很大程度上降低了风完全对冲风险，但还是在很大程度上降低了风险。险。2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200811基差的变化基差的变化2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200812远期（期货）套期保值策略远期（期货）套期保值策略合约的选择合约的选
15、择合约到期日的选择合约到期日的选择合约头寸方向的选择合约头寸方向的选择 多头多头 空头空头合约数量的选择合约数量的选择2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200813合约的选择合约的选择足够流动性且与被套期保值的现货资产高足够流动性且与被套期保值的现货资产高度相关的合约品种度相关的合约品种远期合约比较适合个性化需求与持有到期远期合约比较适合个性化需求与持有到期的情形的情形期货合约在大多数情况下流动性较好，且期货合约在大多数情况下流动性较好，且可以采取提前平仓的方式结束头寸，但往可以采取提前平仓的方式结束头寸，但往往可得的品种较少。另外，期货有
16、特殊的往可得的品种较少。另外，期货有特殊的每日盯市结算与保证金要求每日盯市结算与保证金要求2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200814合约到期日的选择合约到期日的选择一般的操作原则是避免在期货到期的月份中持一般的操作原则是避免在期货到期的月份中持有期货头寸有期货头寸在到期时间无法完全吻合的情况下，投资者通在到期时间无法完全吻合的情况下，投资者通常会选择比所需的套期保值月份略晚但尽量接常会选择比所需的套期保值月份略晚但尽量接近的期货品种近的期货品种所需套期保值时间较长时，使用套期保值展期所需套期保值时间较长时，使用套期保值展期，但可能给套期
17、保值者带来额外的风险，但可能给套期保值者带来额外的风险2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200815最优套期保值比率的确定最优套期保值比率的确定套期保值比率（套期保值比率（Hedge Ratio）最优套期保值比率是指能够最有效、最大程度地消除被最优套期保值比率是指能够最有效、最大程度地消除被保值对象价格变动风险的套期保值比率：保值对象价格变动风险的套期保值比率：期货单价每变动一个单位，被套期保值的现货单价变动的期货单价每变动一个单位，被套期保值的现货单价变动的数量。反过来也就意味着数量。反过来也就意味着1单位的现货需要单位的现货需要n单位的
18、期货头单位的期货头寸对其进行套期保值，才能达到最优的消除风险的效果。寸对其进行套期保值，才能达到最优的消除风险的效果。2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200816n 套期保值资产头寸数量被套期保值资产头寸数量10101010111()()()0n GGHHn GGHHHHnG最小方差套期保值比率最小方差套期保值比率在无法得到最优套期保值比率的情况下，我们可以在无法得到最优套期保值比率的情况下，我们可以求最小方差套期保值比率：求最小方差套期保值比率：当当H与与G之间的相关系数等于之间的相关系数等于1，且，且H的标准差等于的标准差等于G的标准
19、差时，最小方差套期保值比率等于的标准差时，最小方差套期保值比率等于1。2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200817222222222222222220()20HGHGHGHGHGGHGHGGHHGGnnnnnnnn 最小方差套期保值比率估计最小方差套期保值比率估计一元线性回归方程系数一元线性回归方程系数所使用的远期（期货）合约的剩余到期时所使用的远期（期货）合约的剩余到期时间应等于套期保值到期时间与套期保值所间应等于套期保值到期时间与套期保值所用远期（期货）合约到期时间之间的差距用远期（期货）合约到期时间之间的差距。2023-2-11Co
20、pyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200818HabG最小方差套期保值比率的有效性最小方差套期保值比率的有效性检验风险降低的百分比检验风险降低的百分比一元回归方程的判别系数一元回归方程的判别系数2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,20081922*2*22HHHGeeR案例案例4.32023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200820运用远期（期货）进行其他类运用远期（期货）进行其他类型的套期保值型的套期保值只要是基于同一或是类似标的资产的现货只要是基于同一或是类
21、似标的资产的现货与衍生产品之间，都可以相互进行套期保与衍生产品之间，都可以相互进行套期保值。例如期货可以用来为相同或类似标的值。例如期货可以用来为相同或类似标的资产的期权空头进行套期保值。资产的期权空头进行套期保值。一般来说，人们通常首先确定需要多少的一般来说，人们通常首先确定需要多少的现货资产为其他产品套期保值，然后再根现货资产为其他产品套期保值，然后再根据期货与现货之间的最优套期保值比率确据期货与现货之间的最优套期保值比率确定所需期货头寸的数量，其原理基本上是定所需期货头寸的数量，其原理基本上是相同的。相同的。2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen R
22、ong,200821运用远期与期货进行套利与投机运用远期与期货进行套利与投机第二节第二节2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200822套利套利现货现货-远期平价定理远期平价定理2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200823投机投机远期（期货）与其标的资产价格变动的风远期（期货）与其标的资产价格变动的风险源是相同的，只是交割时间不同。因此险源是相同的，只是交割时间不同。因此远期（期货）与其标的资产现货之间往往远期（期货）与其标的资产现货之间往往存在着良好的替代关系，投机者通过承担存在着良好的替代关系，投机者通过承担价格变动的风险获取收益，既可以通过远价格变动的风险获取收益，既可以通过远期（期货）实现，也可以通过现货实现。期（期货）实现，也可以通过现货实现。远期（期货）的优势在于进入成本低，具远期（期货）的优势在于进入成本低，具有高杠杆效应，因而成为良好的投机途径有高杠杆效应，因而成为良好的投机途径。高杠杆：双刃剑高杠杆：双刃剑 2023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200824案例案例4.42023-2-11Copyright Zheng Zhenlong&Chen Rong,200825
