1、国际金融市场一体化国际金融市场一体化1 1国际金融市场上的机构投资者国际金融市场上的机构投资者2 2国际组合投资国际组合投资3 3第第5 5章：国际资产组合投资章：国际资产组合投资学习目标 熟悉外汇衍生产品的特征;掌握远期、期货、期权、互换等主要外汇衍生产 品的交易机制和交易方法;了解外汇衍生产品市场的现状和未来。5.15.1国际金融市场一体化国际金融市场一体化国际货币市场是对期限在一年以下的金融工具进行跨境交易的市场。传统的国际货币市场是由主要发达国家的国内货币市场在满足国外短期投融资需求的基础上逐步发展起来的。国际货币市场一方面满足了资金需求者的短期资金需要,另一方面也为资金剩余者的暂时闲
2、置资金提供获取盈利的机会。5.1.1国际货币市场1.国际货币市场的含义和分类(4)可转让大额存单市场,是大额存单发行和交易的市场。大额存单是由商业银行发行的一种金融产品,是存款人在银行的存款证明。可转让大额存单与一般存单的不同之处在于,期限不低于7天,金额为整数,并且在到期之前可以转让。(5)国债市场,是国债发行和交易所形成的市场。国债是政府发行的短期债券,是政府以债务人身份承担到期偿付本息责任的期限在一年以内的债务凭证。国债的期限短,又有政府信誉作支持,因而可以当作无风险的投资工具。国债的流动性在货币市场中是最高的,几乎所有的金融机构都参与这个市场的交易。国际货币市场的交易主体很多,但是最大
3、的参与者是商业银行。它既是国际货币市场的信用中介,又是多种短期金融工具的直接投资者和直接交易者。商业银行的交易构成了国际货币市场主要的交易量,因此,我们可以用商业银行的跨境资产负债表来估算国际货币市场的规模。表51提供了1980年以来银行跨境交易的数据。从表中我们可以看到,1980年,跨国银行持有的外国资产为9 111亿美元,至2010年已经增加到191 210亿美元,从而充分说明国际货币市场的规模扩张很快。2.国际货币市场的规模年份198019851990199520002001200220032004200520062007200820092010资产911.11814.84775.156
4、64.87241.97710.08779.410323.012225.813385.316545.521504.22028119233.319121负债1086.31995.35120.06124.47907.88 327.79533.211097.313079.914739.617888.223108.821363.720817.920832.7表51 银行跨国交易账户 单位:10亿美元(1)中长期国际信贷市场,指期限在一年以上的中长期资金借贷所形成的市场。这一市场上主要的金融工具是中长期国际贷款。中长期国际贷款是指由某一国的某一家商业银行,或由一国或多国的多家商业银行组成的银团,向另一国的
5、银行、政府或企业提供的期限在一年以上的贷款。1.国际资本市场的含义和分类5.1.2国际资本市场国际资本市场是对期限在一年或者一年以上的金融工具进行跨境交易的市场。国际资本市场包括中长期国际信贷市场和国际证券市场。国际证券市场又可分为股票市场和债券市场。(2)国际债券市场,是国际债券的发行和交易所形成的市场。国际债券是一国政府、金融机构、工商企业或国际性组织为筹措中长期资金而在国外金融市场上发行的以外国货币为面值的债券。由于国际债券的发行者与发行地点不属于同一国家,因此其发行者与投资者分属于不同的国家。国际债券是一种在国际间直接融通资金的金融工具,可以分为外国债券和欧洲债券。(3)国际股票市场,
6、是发行和交易国际股票的市场。国际股票是相对于国内股票而言的,指一国企业在另一国发行的、以外国货币为面值的股权凭证。股票是一种有价证券,它是股份有限公司公开发行的用以证明投资者的股东身份和权益,并据以获得股息和红利的凭证。股票一经发行,持有者即为发行股票公司的股东,有权参与公司的决策,分享公司的利益,同时也要分担公司的责任和经营风险。股票一经认购,持有者不能以任何理由要求退还股本,只能通过证券市场将股票转让和出售。作为交易对象和抵押品,股票已成为金融市场上主要的、长期的信用工具。国际证券市场构成了国际资本市场的主要部分,从国际证券市场的规模我们可以一窥国际资本市场的发展状况。表52提供了近些年来
7、国际证券市场中融资迅猛增长的数据。1990年,国际证券的总融资量为16 475亿美元,20年后达到276 885亿美元,增加了260 410亿美元,增长了近16倍之多。其中,国际债券发行占了整个融资规模的绝大部分。2.国际资本市场的规模年份19851990199520002001200220032004200520062007200820092010总计n.a1 647.52 871.06 555.87 630.39 288.411 762.814 010.914 717.018 577.722 705.123 845.526 993.427 688.5债券n.a1 644.72 846.86
8、 490.27 594.69 270.111 705.413 940.014 609.918 444.122 20623 453.326 258.626 980.9股票3.62.824.365.635.818.457.470.9107.1133.6499.1392.2734.8707.6表52 国际证券发行规模的变化 单位:10亿美元 3.国际资本市场的证券化趋势相对于银行贷款而言,以证券为工具的融资活动在整个融资活动中所占比例不断上升,国际资本市场上的融资渠道逐渐由银行贷款为主转向各类有价证券为主。国际银行信贷市场和国际证券市场是国际资本市场上两个组成部分。1.金融市场一体化的概念5.1.3
9、国际金融市场一体化所谓国际金融市场一体化,是指国内和国外金融市场之间日益紧密的联系和协调,它们相互影响、相互促进,逐步走向统一金融市场的状态和趋势。正如罗里C史密斯(Rory C.Smith)和英格沃尔特(Ingo Walter)所指出的,国际金融市场一体化包含三层含义:第一,各国银行和金融机构跨国经营而形成的各国金融市场的关联链;第二,由于各国金融市场之间关联链的形成,极大地促成了各国金融市场之间的金融交易量的增长;第三,基于以上两个方面,各国金融市场的利率决定机制相互影响,具体表现为相同金融工具在不同金融市场上的价格趋于一致。一般来说,实现金融市场一体化有两条主要路径,二者之间彼此促进,相
10、互伴随。(1)金融活动一体化。指国际金融领域中的各种壁垒及障碍需要尽可能消除,在业务活动中各种交易工具、交易市场、交易规则、资金价格、结算汇兑、货币种类等趋于一致或具有较大的趋同性,主要表现在金融市场、机构、工具乃至货币的一体化上。(2)金融制度一体化。指通过契约法律条文和一定的组织形式将金融活动一体化固定下来,形成多个必须遵守的制度。这是较高级的层次,带有一定的主观性。这一进程要曲折和复杂得多,会涉及国家利益的放弃、政治经济主权的削弱与让渡,因此主权国家对此都极为慎重。2.金融市场一体化的衡量标准经济学家们已经建立了多种方法来衡量金融一体化的程度。目前比较常见的有四种方法:抛补利率平价、非抛
11、补利率平价、实际利率平价和储蓄与投资模型。2.衍生金融交易的风险种类(1)抛补利率平价抛补利率平价指的是这样一种条件:国内金融资产的利率与国外金融资产的利率之差应该等于两国远期汇率的升水或贴水。用公式表示就是:R-R*=(F-S)/S(5.1)其中,R代表本国利息率,R*代表外国利息率,F为远期汇率,S为即期汇率。公式的右边代表外汇的远期溢价。如果抛补利率平价不成立,就存在抛补利率套利机会,人们会将资金从一个国家转移到另一个国家。(2)非抛补利率平价。非抛补利率平价是一个比抛补利率平价更加宽泛的定义。非抛补利率平价说明其他所有特征都相同的两国金融工具的利率差异,应该等于两国货币即期汇率的预期变
12、动率。其一般表达式为:(3)实际利率平价。实际利率平价是根据费雪方程式、相对购买力平价和非抛补利率平价推导出来的。根据相对购买力平价,可以得到:其中,e代表本国预期通货膨胀率,*e代表外国预期通货膨胀率。结合前面讲到的非抛补利率平价,我们可以推导出:e-*e=R-R*(5.4)稍加调整,可得到R-e=R*-*e(5.5)根据费雪方程式,实际利率r=R-e,于是得到r=r*。这个等式就是实际利率平价条件。它表示在均衡状态下,两国的金融工具在其他特征都一样的情况下,剔除了通货膨胀因素的实际利率水平是相等的。(4)储蓄与投资模型以上所介绍的三种利率平价方法都属于价格型平价方法,即通过各国之间资产价格
13、的关系来判断金融市场一体化的程度。储蓄与投资模型则是一种数量型平价方法,它是由哈佛大学的经济学家马丁费尔德斯坦(Martin Feldstein)和查尔斯霍里奥卡(Charles Horioka)于1980年提出的。他们认为由于一国总储蓄和(或)总投资的变化会引起经常账户变动,于是经常账户余额就等于国民储蓄减去国内投资。金融市场完全一体化,经常账户的赤字(盈余)就会被资本账户的流入(流出)所平衡,个人和企业可以在全球范围内寻找投资所需的资金,这样一国的储蓄决策将独立于投资,储蓄和投资就变得不相关。通过检验国家间储蓄和投资的相关性,可以判断金融市场一体化的程度。5.25.2国际金融市场上的机构投
14、资者国际金融市场上的机构投资者机构投资者可以从广义和狭义两个角度来理解。广义上讲,用自有资金或者从分散的公众手中筹集资金专门进行投资活动的法人机构都可以被称为机构投资者,包括商业银行、证券公司、投资公司、保险公司、基金等。狭义上讲,机构投资者可以定义为一类特殊的金融机构,即通过自己的经营活动从投资者手中募集资金,代表小投资者管理他们的资产,在可接受的风险范围内,利用这些资产进行投资,获得最大收益,主要包括养老基金、保险公司和共同基金等。5.2.1机构投资者发展概览 199319941995199619971998199920002001 资产总额机构投资者保险公司养老基金投资公司其他机构投资者
15、银行资产18 2486 9915 3324 0501 8764 49120 1537 8225 8684 4781 9864 79823 1418 9806 6605 3092 1925 45325 4329 3697 5456 2002 3185 61327 6869 7028 2817 2932 4096 07432 43511 0109 5279 2012 6975 30136 59611 96010 33711 1683 1325 69936 25311 51910 29811 2933 1435 91734 72311 1469 51511 0912 9716 192 资产占GDP的
16、比例(%)机构投资者保险公司养老基金投资公司其他机构投资者银行资产94.736.327.721.09.723.397.637.928.421.79.623.2102.039.629.423.49.724.0111.941.233.227.310.224.7124.243.537.132.710.827.2143.548.742.240.711.923.5154.450.543.647.113.224.0151.448.143.047.213.124.7147.247.340.347.012.626.2表53 成熟市场*机构投资者的资产 单位:10亿美元在过去的几十年中,主要国家的机构投资者得到
17、了长足发展。这不仅体现在机构投资者本身绝对资产规模的扩大,也体现在机构投资者持有的资产相对于GDP比例的上升。表53列示了成熟市场上机构投资者的发展。注注:*成熟市场国家包括所有的成熟市场国家包括所有的OECDOECD成员国。成员国。投资公司包括封闭式管理的投资公司、共同基金和单位投资信托。投资公司包括封闭式管理的投资公司、共同基金和单位投资信托。资料来源资料来源:IMF:Global Financial Stability Report,2004.:IMF:Global Financial Stability Report,2004.随着各国金融市场的开放和金融市场一体化程度的加深,机构投资
18、者也开始走出国门,进行国际性的投资。风险是任何经济主体都必须考虑的一个经济因素,理论研究表明,风险可以通过资产的多元化来分散。资产的多元化在国内表现为持有多种形式的资产,在国际上就表现为持有多个国家的资产。机构投资者一方面希望通过多元化来分散风险,另一方面又希望通过对一些新兴市场的投资来增加收益,这就产生了国际化投资,机构投资者开始在全球范围内配置收益和风险。机构投资者在国际市场上的投资一方面促进了各国金融市场和国际金融市场的发展,另一方面也给国际金融市场带来了风险。在金融市场开放后,机构投资者的进入或退出可能造成或加剧本国金融市场价格波动的风险。机构投资者是国际金融市场上最重要的投资主体,他
19、们的投资行为对国际金融市场的走势影响重大。在国际金融市场上活跃的机构投资者主要有商业银行、证券公司、保险公司、养老基金和投资基金等。5.2.2主要跨国机构投资者1.商业银行商业银行作为机构投资者在国际金融市场上的投资,主要表现为对有价证券的投资。各个国家对商业银行能否从事投资业务的规定并不一致。在采取德国式的全能银行体制的国家,银行的证券投资可以包括企业的普通股股票。银行的证券投资是银行资产管理的重要部分。通过证券投资,银行既可以满足不可预见的流动性需要,同时又能获得较高的投资收入,从而起到了银行资产负债管理“缓冲区”的作用。2.证券公司证券公司是指依法设立的可在证券市场上经营证券业务的金融机
20、构,它不仅是沟通证券市场主要主体之间的重要桥梁,也是证券市场上的主要参与者。证券公司的主要业务包括证券发行承销、证券自营买卖、证券经纪业务、资产管理及企业财务顾问等。3.保险公司投资是保险行业的核心业务,没有投资就等于没有保险业。保险存在的主要目标是风险的转移,保费是风险转移的价格,但由于市场竞争,使得这个价格往往不够支付转移的成本。所以,如果没有保险投资,保险企业的经营是很难维持下去的。从保险公司的利润来源来看,由于保险公司之间在承保业务上的过度竞争,使得保险企业的承保利润日益下滑,甚至出现承保亏损,保险投资正在成为保险企业经营的生命线。保险公司对投资的重视使其逐渐成为国际金融市场上重要的机
21、构投资者。从国际经验来看,各国近年来纷纷放松对养老基金投资组合的限制,养老基金国外证券投资的比重有增大的趋势。由表54可知,除了加拿大养老基金外国债券投资的比重与1999年持平外,其他几个发达国家养老基金外国股票和债券的投资比重都在上升。发展中国家和新兴市场经济国家的情况也类似。4.养老基金国家本国股票本国债券外国股票外国债券美国53(-)27(-)11()2()加拿大31()33()23()3(-)英国49()16()24()3()日本25(-)45()15()6()法国10()48()2()6()德国19()59()6()3()意大利4()38()0()2()西班牙17()45()9()1
22、1()表541999年部分发达国家养老基金的资产组合及变化趋势(%)说明说明:“”、“”和和“-”分别表示未来上升、下降和保持不分别表示未来上升、下降和保持不变。变。5.投资基金投资基金是一种利益共享、风险共担的集合投资制度。它是通过发行基金证券,集中具有共同目的的不特定多数投资者的资金,委托专业的金融投资机构进行管理和运用,在分散投资风险的同时满足投资者对资产保值增值要求的一种投资制度或方式。它是一种投资者通过购买基金进行投资的间接方式,投资对象包括各类有价证券、金融衍生品及房地产、贵金属等。在我国目前货币市场和其他各类金融交易市场尚未发育的条件下,投资基金的投资范围主要集中于资本市场,以契
23、约型的证券投资基金为主。5.35.3国际组合投资国际组合投资现代投资组合理论最早是由美国著名经济学家哈里马科维茨于1952年系统提出的。1952年3月,他在金融杂志上发表题为资产组合选择投资的有效分散化一文,该文堪称现代金融理论史上的里程碑,标志着现代组合投资理论的开端。而国际组合投资理论与实践的发展在一定程度上可以理解为第二次世界大战后,各国经济联系日益加强的必然结果。5.3.1国际组合投资概览从20世纪80年代开始,国际组合投资进入了高速发展阶段。表55简要列示了国际组合投资的概况。从表中我们可以看到,到2009年,各个国家拥有的国际证券资产达37万亿美元,其中股票类资产接近14万亿美元。
24、规模相当之大。序号国家股票长期债券短期债券合计1美国3 995 2981 570 340387 2295 952 8672英国1 079 2541 820 888135 6463 035 7883法国600 4391 950 925327 2382 878 6024日本594 0692 224 75627 0692 845 8945卢森堡1 050 5061 263 936378 9992 693 4416德国707 0911 767 38033 3992 507 8707爱尔兰539 873949 664312 5181 802 0558荷兰582 942869 04537 7681 489
25、 7559意大利384 077728 3964 0061 116 47910瑞士398 978592 46984 3991 075 84611其他国家3 739 0576 733 6651 372 54011 845 262合计13 671 58420 471 4643 100 81137 243 859表55 截至2009年国际组合投资概况单位:百万美元资料来源资料来源:IMF:The Coordinated Portfolio Investment Survey.美国是当今世界上最发达的国家,拥有全球最发达的金融市场。通过考察美国金融市场上投资者的国际化投资,也可以窥视国际组合投资的发展状
26、况。首先来看国外投资者对美国证券市场的投资。由图52可知,20世纪50年代以来,外国投资者对美国证券市场的投资比例总的趋势是上升的。尤其是随着美国在70年代末逐渐取消资本流动的限制,外国投资者所拥有的美国证券类资产的比例迅速增大。到2004年,由外国投资者持有的美国国债所占比例高达43%,股票的比例相对较低,但也超过了10%。图53美国对外国股票的投资统计注注:*代表代表20102010年第一季度数据。年第一季度数据。资料来源资料来源:The Bank of New York:The Depositary Receipt:The Bank of New York:The Depositary
27、Receipt Market:2010 Mid-year Market Review.Market:2010 Mid-year Market Review.国际证券投资理论认为,投资于多个国家的证券比仅投资于一国证券市场,能有效地分散风险,并保持不变的收益水平。各国经济波动周期的差异以及国际证券市场一体化程度不高,相关系数较低,为投资者在不同时期、不同国家分散风险,提供必不可少的条件。通过国外投资,可部分地消除证券组合中来自于本国商业循环周期波动的影响,这既能在较大程度上消除各种风险,又能使投资者持续获得局限于一地所无法保持的长期收益。所以,投资者进行国际组合投资的动机主要在两个方面:5.3.
28、2国际组合投资的动机各个国家经济发展周期不同,资本的丰裕程度不同,产业发达程度不同,这些差异决定了各国证券市场的收益也各不相同。图54是典型国家和地区19892003年的平均收益率比较。从图54中我们可以看到,在这25年间,瑞典、中国香港、荷兰、西班牙、比利时等国家和地区的股票市场的年均收益率均高于美国市场。对于美国投资者而言,只要将这些市场纳入其投资组合当中,便可以提高其组合的收益率。1.获取更高的收益图54典型国家和地区股票市场年均收益率比较(19892003)资料来源资料来源:Standard&Poor:Standard&Poors Micropal,Morgan Stanley Cap
29、ital s Micropal,Morgan Stanley Capital International.International.外国证券市场与本国证券市场分隔,这意味着外国市场的投资者承担证券投资风险而获得的报酬与本国市场上的投资者不同。如果外国证券市场无效率,那么外国证券的价格就不能反映全部信息。准确把握交易时机的投资者可以获得超额利润。投资是有风险的,按照风险能否分散,可以划分为系统性风险与非系统性风险。系统性风险是由那些影响整个金融市场的风险因素所引起的,这些因素包括经济周期、国家宏观经济政策的变动等等。这一部分风险影响所有金融变量的可能值,因此不能通过分散投资相互抵消或削弱,又称
30、为不可分散风险。换言之,即使投资者持有的是充分分散化的投资组合,也要承受这一部分风险。非系统性风险是一种与特定公司或行业相关的风险,它与经济、政治以及其他影响所有金融变量的因素无关,也就是说与整个市场无关,所以分散投资能够降低非系统性风险,而且如果分散是充分有效的,这种风险还能被消除,因此,又被称为可分散风险。资产组合理论证明,资产组合的风险随着组合所包含的证券数量的增加而降低,资产间相关度极低的多元化资产组合可以有效地降低非系统性风险。2.获取风险分散化收益图55美国国内组合投资和国际组合投资的风险比较从上面的分析可以看到,对于分散化收益而言,构筑国际证券组合比国内证券组合要理想得多。但是,
31、这一结论成立的前提是各国之间证券投资收益的相关性要比较低。从投资组合的角度看,与国内证券之间或国内不同证券市场之间的相关性相比,不同国家证券市场之间的相关性要小得多。研究表明,美国国内证券之间的平均相关性为0.4,美国国内各证券市场之间的相关性则在0.9以上,而各发达国家证券市场之间的平均相关性只有0.133,远远低于美国国内证券市场之间的相关性。这表明,如果投资者能够对其投资实施国际分散化措施,那么就能大大降低风险。表56给出了一个有关股票收益率相关性的研究成果。结果表明,尽管七国集团各国之间的股票指数投资收益的相关系数为正,但它们的数值都远小于1,大部分的相关性甚至低于0.5。表57为各国
32、(或地区)股票市场和世界股票市场指数相关性的研究成果。结果表明,尽管美国和世界股票市场指数的相关性很高,但是其他市场和世界股票市场指数的相关性非常低。加拿大法国德国意大利日本英国美国加拿大1.000.430.390.240.330.560.77法国1.000.540.400.320.460.47加拿大法国德国意大利日本英国美国德国1.000.380.300.430.43意大利1.000.220.340.27日本1.000.340.39英国1.000.58美国1.00续前表表5619841992年各国指数投资收益的相关性国家或地区和世界市场相关性国家或地区和世界市场相关性美国0.83墨西哥0.3
33、6阿根廷0.02尼日利亚0.06巴西0.11巴基斯坦0.03智利0.12菲律宾0.32哥伦比亚0.05葡萄牙0.39希腊0.21中国台湾0.25印度-0.10泰国0.39印度尼西亚0.16土耳其0.06约旦0.18委内瑞拉-0.06韩国0.27津巴布韦0.06马来西亚0.53表58列出了一个有关国内组合投资和国际组合投资的比较。从表58中我们不难看出,通过构筑国际组合,投资者的收益增加了,风险在绝大多数国家下降了。表57股票市场之间的相关性(19861996)国家国内资产组合国际资产组合R(%)PSHPR(%)PSHPSHP澳大利亚0.767.280.0481.244.540.1810.133
34、比利时0.824.400.0921.083.830.1720.080加拿大0.935.940.0581.214.400.1810.123法国0.646.620.0341.083.980.1700.136德国0.613.870.0240.854.500.0960.072国家国内资产组合国际资产组合R(%)PSHPR(%)PSHPSHP意大利0.927.810.0641.684.340.2900.226日本0.554.190.0320.874.610.0970.065荷兰0.764.830.0710.884.290.1080.037新加坡0.809.700.0400.864.700.0950.05
35、5西班牙0.045.26-0.0721.614.910.2440.316瑞典1.525.420.2041.343.780.2440.040瑞士0.324.56-0.0210.775.070.0690.090英国1.268.400.1001.324.270.2120.112美国0.574.840.0321.094.870.1390.107表58国际、国内资产组合投资比较续前表5.3.3国际组合投资的特殊风险国家风险汇率风险货币兑换比率的不确定性,即投资者在投资购买外国证券时,其未来的以外国货币计值的投资在兑换成本币时面临着不确定性。投资者进行货币兑换的能力的不确定性。具体地说,外国政府可能限制甚
36、至完全禁止货币间的兑换,或者对货币兑换征收各种各样的税负或费用,从而加大货币兑换的成本;或者是该国经济环境突然发生了变化导致投资者遭受损失。投资者投资外国证券面临额外的风险1.在外国证券市场上直接购买外国证券随着各国资本流动控制政策的取消和各国证券市场的对外开放,越来越多的投资者通过直接购买外国证券市场上的证券来实现国际组合投资。直接购买外国证券的好处是投资者可以完整地实现自己的投资意图,贯彻自己的投资政策。但对于投资者而言,这样一种投资在技术层面可能存在一些障碍,例如跨境交易成本过高、外汇兑换成本加大、对外国证券的信息掌握不充分等等。因此,对于个人投资者来讲,直接购买外国证券是一个综合成本较
37、高的国际组合投资形式,但却是较大规模的投资机构在国际投资中首选的一种方式。5.3.4国际组合投资渠道2.购买本国市场上的外国证券存托凭证(depository receipts,DR),又称预托凭证,是指在一国证券市场流通的代表境外公司有价证券的可转让凭证,属公司融资业务范畴的金融衍生工具。存托凭证实际上是境外公司存托股票(depository shares)的替代证券。存托凭证发行后,与其他证券一样,可以在外国证券交易所或柜台市场自由交易。以股票为例,存托凭证产生过程如下:经纪商在其国内证券市场购买一定数额的股票,并交付于当地的托管银行(也称受托银行)保管,然后由托管银行通知外国的存托银行在
38、当地发行代表该股份的存托凭证。从世界范围来看,目前存托凭证交易最为活跃的地区以欧美为主,美国存托凭证的发行量一直遥遥领先。美国存托凭证通过减少或消除诸如交割延误、高额交易成本以及其他与跨国交易有关的不便之处,为美国投资者购买非美国证券以及为非美国公司的股票可以在美国交易提供变通的渠道。从清算、交割、过户和所有权的角度来看,存托凭证都可以如同美国证券一样进行交易。图56发行美国存托凭证的项目图57美国上市的存托凭证的交易量金融市场一体化消除了跨境投资的壁垒,使得国际组合投资成为可能。但金融市场的一体化也逐渐加大了各国金融市场之间的相关性,使得各国证券资产的相关性也逐渐加大。从前面的介绍中我们知道
39、,如果某类资产和投资组合中一类资产高度正相关的话,那么在投资组合中加入该类资产所带来的风险分散化的效应就非常弱。因此,金融市场一体化程度的不断加深将大大减少国际组合投资的分散化收益,给国际组合投资带来挑战。根据弗兰克斯朗金和索尔尼克的研究,在19601990年的30年间,美国和其他6个国家之间的相关性平均提高约0.36。其他一系列实证研究也表明美国市场与其他市场之间的相关性在不断提高。表59和表510反映了两个时期亚洲各国(或地区)股票市场收益率的相关系数,通过对比我们可以发现,虽然在20世纪90年代,亚洲各国(或地区)股票市场的相关性仍然不是很强,但是与上一时期相比,市场之间的相关性提高了。
40、5.3.5金融市场一体化与国际组合投资中国香港韩国中国台湾马来西亚泰国日本中国香港0.005 90.082 40.330 90.0160.212 5韩国0.010 20.059 5-0.034 10.151 7中国台湾0.143 10.049 40.150 5马来西亚0.052 40.163 8泰国0.010 4日本中国香港韩国中国台湾马来西亚泰国日本中国香港0.105 30.316 80.649 10.486 20.327 9韩国0.024 60.093 80.0990.187 7中国台湾0.336 90.382 60.293 7马来西亚0.617 30.402 8泰国0.318 6日本表59 亚洲各国或地区股市收益率相关系数矩阵(1977年1月1987年3月)表510 亚洲各国或地区股市收益率相关系数矩阵(1987年4月1997年6月)
