1、财务管理第三章 资本成本与资本结构2 本章内容资本成本杠杆资本结构3一、资本成本的意义1.资本成本概念 是指企业为筹集和使用长期资金而付出的各种费用。资本成本的形式个别资本成本：用于选择某种资金来源方式综合资本成本：用于资本结构决策边际资本成本：用于追加资本结构决策第一节 资本成本42.资本成本的内容资本筹集费：是指企业为筹集长期资金而付出的各种费用。如：印刷费，发行手续费，公证费，担保费，资信评估费，广告费等。资本使用费：是指企业为使用长期资金而付出的各种费用。如：银行借款，发行债券的利息，发行股票的股利等。第一节 资本成本一、资本成本的意义53.作用：第一节 资本成本一、资本成本的意义资金
2、成本在企业筹资决策中的作用表现为：资金成本在企业筹资决策中的作用表现为：(1)资金成本是影响企业筹资总额的重要因素；(2)资金成本是企业选择资金来源的基本依据；(3)资金成本是企业选用筹资方式的参考标准；(4)资金成本是确定最优资金结构的主要参数。资金成本在投资决策中的作用表现为：资金成本在投资决策中的作用表现为：(1)在利用净现值指标进行投资决策时，常以资金成本作为折现率；(2)在利用内部收益率指标进行决策时，一般以资金成本作为基准收益率。6相对数来表示资本成本率 是以资金占用费与企业筹资总金额扣除资本筹集费后的净额的比率。计算公式为：%100-资金筹集费资金筹集费筹资总额筹资总额资金占用费
3、资金占用费资金成本率资金成本率%1001筹资费率）筹资费率）（筹资总额筹资总额资金占用费资金占用费资金成本率资金成本率 4.资本成本的表示方法第一节 资本成本一、资本成本的意义7个别资本成本：是指各种资金来源的资金成本。主要包括：普通股的资本成本 优先股的资本成本 留用利润的资本成本 长期借款的资本成本 长期债券的资本成本二、资本成本计算1.个别资本成本的计算第一节 资本成本8（1）优先股的资本成本 优先股年股息=优先股面值年股利率 股票发行价格：平价（等价）发行价等于面值；溢价发行价高于面值；折价发行价低于面值。第一节 资本成本二、资本成本计算1.个别资本成本的计算)1(pppFPDK式中：
4、Kp优先股资本成本；D优先股年股利；Pp优先股发行价格；Fp优先股发行费用率。9（1）优先股的资本成本）（优优先先股股成成本本%3121000%1511000筹筹资资费费率率）（优优先先股股发发行行总总额额优优先先股股年年股股息息优优先先股股成成本本1例：某公司发行优先股股票1000万股，每股面值1元，年股利率为15%，发行价格为每股2元，发行费用为发行总价的3%。计算优先股的资本成本率为：%73.7%312000150）（第一节 资本成本二、资本成本计算1.个别资本成本的计算10（2）普通股的资本成本股股利利年年增增长长率率筹筹资资费费率率普普通通股股发发行行总总额额预预计计第第一一年年年年
5、股股利利普普通通股股成成本本)1(gfVDKs)1(01第一节 资本成本二、资本成本计算1.个别资本成本的计算 普通股的资本成本实际上就是普通股投资要求的必要报酬率。其测算方法一般有三种：股利折现模型、资本资产定价模型和风险溢价法。11股利折现模型股利折现模型股利折现模型的基本公式是：股利折现模型的基本公式是：1)1()1(ttctccKDFP式中：Pc普通股发行价格；Fc普通股筹资费用率；Dt普通股第t年的股利；Kc普通股投资必要报酬率，即普通股资本成本。运用上述模型测算普通股资本成本，因具体的股利政策而有所不同。第一节 资本成本12股利折现模型股利折现模型股利折现模型的基本公式是：股利折现
6、模型的基本公式是：1)1()1(ttctccKDFP 如果公司采用固定股利政策，每年分派现金股利D，则可视为永续年金，资本成本可按下式测算：1)1(cccFPDK 如果公司采用固定增长的股利政策，则资本成本可按下式测算：GFPDKccc)1(12 式中：D1预期的第一年股利；G普通股股利年增长率。第一节 资本成本13)(FMFcRRRK资本资产定价模型按照资本资产定价模型，普通股投资的必要报酬率等于无风险报酬率加上风险报酬率，普通股成本的计算公式为：式中：RF无风险报酬率；RM市场平均风险股票的必要报酬率；第i种股票的贝他系数。第一节 资本成本14风险溢价法根据投资风险越大，要求的报酬率越高的
7、原理，普通股股东对企业的投资风险大于债券投资者，因而会在债券投资者要求的报酬率之上再要求一定的风险报酬。据此，普通股成本的计算公式为：cbcRPKK式中：Kb债券成本；RPc股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价。第一节 资本成本 债券成本比较容易计算，难点在于确定RPc即风险溢价。风险溢价可以凭借经验估计。一般认为，某企业普通股风险溢价对其自己发行的债券来讲，大约在3%5%之间。通常情况下，常常采用4%的平均风险溢价。15%4%311.22000%1612000）（普通股成本普通股成本例：某企业拟发行普通股股票2000万元，每股面值1元，每股发行价格2.1元。预计第一年的股利率为16%，以
8、后每年增长4%，筹措费率为3%。计算普通股的资本成本率为：GFPDKccc)1(1%85.11%4%314200320）（16第一节 资本成本（3）保留盈余成本 公司的保留盈余是由公司税后利润形成的，属于股权资本。留用利润资本成本的测算方法与普通股基本相同，只是不考虑筹资费用。GPDKcr1)(FMFcRRRKcbcRPKKrr二、资本成本计算1.个别资本成本的计算17例：公司普通股面值为1元，当前每股市价为5.5元，本年派发现金股利0.35元，预计每股收益增长率为维持7%，并保持25%的股利支付率；公司普通股的值为1.1；当前国债的收益率为5.5%，市场上普通股平均收益率为13.5%。要求分
9、别使用股利折现模型和资本资产定价模型估计权益资金成本，并计算两种结果的平均值作为权益资金成本。普通股成本和留存收益成本：根据股利折现模型：普通股成本=6.81%+7%=13.81%18例：公司普通股面值为1元，当前每股市价为5.5元，本年派发现金股利0.35元，预计每股收益增长率为维持7%，并保持25%的股利支付率；公司普通股的值为1.1；当前国债的收益率为5.5%，市场上普通股平均收益率为13.5%。要求分别使用股利折现模型和资本资产定价模型估计权益资金成本，并计算两种结果的平均值作为权益资金成本。资本资产定价模型：普通股成本 =5.5%+1.1（13.5%-5.5%）=5.5%+8.8%=
10、14.3%普通股平均资金成本=（13.81%+14.3%）2=14.06%留存收益成本与普通股成本相同。19二、资本成本计算1.个别资本成本的计算第一节 资本成本（4）长期借款成本 长期借款的成本包括借款利息和筹资费用。借款利息计入税前成本费用，可以起到抵税的作用。因此，长期借款成本的测算公式如下：不考虑货币时间价值时的测算公式一次还本、分期付息借款的成本为：一次还本、分期付息借款的成本为：)1()1(1ltFLTIK式中：Kl长期借款资本成本；It长期借款年利息额；T所得税税率；L长期借款筹资额(借款本金)；Fl长期借款筹资费用率。20 例：公司银行借款利率当前是9%，明年将下降为8.93%
11、；公司所得税税率为40%；预测下一年银行借款的税后资金成本。银行借款成本=8.93%（1-40%）=5.36%21第一节 资本成本（4 4）长期借款成本）长期借款成本考虑货币时间价值时的测算公式 如果对资本成本计算结果的精确度要求较高，则可先采用现金流量折现的办法确定长期借款的税前成本，然后再计算其税后成本。公式为：nntttlKPkIFL)1()1()1(1)1(TKKlP第n年末应偿还的本金；K所得税前的长期借款资本成本；Kl所得税后的长期借款资本成本。二、资本成本计算1.个别资本成本的计算22第一节 资本成本（5）债券成本 发行债券的成本主要指债券利息和筹资费用。债券利息的处理与长期借款
12、利息的处理相同，应以税后的债务成本为计算依据。债券的筹资费用一般比较高，不可在计算资本成本时省略。二、资本成本计算1.个别资本成本的计算23二、资本成本计算1.个别资本成本的计算第一节 资本成本不考虑货币时间价值时的测算公式：（5）债券成本)1()1(bbbFBTIKKb债券资本成本；Ib债券年利息；T所得税率；B债券筹资额；Fb债券筹资费用率。24二、资本成本计算1.个别资本成本的计算第一节 资本成本考虑货币时间价值时的测算公式上述计算债券成本的方法，比较简单易行。如果需要将债券资本成本计算得更为准确，则也应当先依据现金流量确定税前的债券成本，再进而计算其税后成本。（5）债券成本nnttbb
13、KPKIFB)1()1()1(1)1(TKKbK所得税前的长期借款资本成本；Kb所得税后的长期借款资本成本。25 例：某公司发行五年期的长期债券，面值为1500万元，发行价1725万元，银行发行价的2%收取发行费，债券年利息率为7%，所得税税率为33%。则计算长期债券成本率为：%16.4%)21(1725%)331(%71500dKb26综合资本成本 是指以各种资本占全部资本的比重为权数，对各种来源资本的个别成本进行加权平均计算而得，它是由个别资本成本和加权平均权数两个因素所决定的。计算公式：计算公式：）个个别别资资金金成成本本该该资资金金来来源源的的资资金金比比重重某某种种资资金金来来源源（
14、综综合合资资金金成成本本二、资本成本计算2.综合资本成本的计算第一节 资本成本njjjwWKK1综合资本成本=27例：企业目前的资金来源为银行借款500万元，借款成本率为3.35%；债券1500万元，债券成本率为4.16%；发行优先股1000万元，优先股成本率为7.73%；发行普通股5000万元，普通股成本率为10.81%；利润留存2000万元，留存收益成本率为10.67%。则计算目前资本结构的综合资金成本率为%73.7100001000%16.4100001500%35.310000500wK%67.10100002000%81.10100005000%1035.9第一节 资本成本28例：某
15、企业欲筹资5000万元，现有两个筹资方案，资料如下所示：%6.1050002000%1550002500%85000500%62WK筹资方式筹资方式方案一方案一方案二方案二银行借款银行借款10001000500500发行债券发行债券1000100025002500普通股票普通股票合计合计30003000500050002000200050005000计算各筹资方案的综合资金成本率如下：资金成本资金成本6%6%8%8%15%15%8.1150003000%1550001000%850001000%61WK29 权数（权数（WjWj）的确定方法）的确定方法账面价值法：账面价值法：依据企业的账面价值
16、来确定权数。优点：数据易于取得，计算结果稳定，适合分析过去的筹资成本。缺点：市价与账面价值严重背离时，计算结果不符合实际，不利于作出正 确的决策。市场价值法：市场价值法：以股票、债券的现行市场价值确定权数。优点：能真实反映当前实际资本成本水平，利于企业现实的筹资决策。缺点：市价随时变动，数据不易取得，且过去的价格权数对今后的指导意 义不大。目标价值法：目标价值法：以股票、债券预计的目标市场价值确定权数。优点：利于企业今后的筹资决策。缺点：证券市场价格走势较难预测，权数不易确定。30第一节 资本成本（1）边际资本成本的概念 边际资本成本是指资金每增加一个单位而增加的成本。边际资本成本也是按加权平
17、均法计算的，是追加筹资时所使用的加权平均资本成本。在企业追加筹资时，需要知道筹资额在什么数额上便会引起资本成本怎样的变化。这就要用到边际资本成本的概念。二、资本成本计算3.边际资本成本的计算31资金种类目标资本结构新筹资额资本成本长期借款15%45 000元以内3%45 00090 000元5%90 000元以上7%长期债券25%200 000元以内10%200 000400 000元11%400 000元以上12%普通股60%300 000元以内13%300 000600 000元14%600 000元以上15%32 计算筹资突破点所占的比重该种资金在资本结构中到的某种资金额可用某一特定成本
18、筹集筹资突破点 在筹资突破点范围内筹资，原来的资本成本不会改变；一旦筹资额超过筹资突破点，即使维持现有的资本结构，其资本成本也会增加。二、资本成本计算3.边际资本成本的计算第一节 资本成本（2 2）计算）计算确定目标资金结构；确定目标资金结构；计算筹资总额突破点；计算筹资总额突破点；对筹资总额突破点分组；对筹资总额突破点分组；分组别计算加权平均资金成本。分组别计算加权平均资金成本。33筹资突破点的计算结果见表 资金种类资本结构资本成本新筹资额筹资突破点筹资总额的范围长期借款15%3%45 000以内45 000/15%=300 0000300 0005%45 00090 00090 000/1
19、5%=600 000300 000600 0007%90 000以上600 000以上长期债券25%10%200 000以内200 000/25%=800 0000800 00011%200 000400 000400 000/25%=1 600 000800 0001 600 00012%400 000以上1 600 000以上普通股60%13%300 000以内300 000/60%=500 0000500 00014%300 000600 000600 000/60%=1 000 000500 0001 000 00015%600 000以上1 000 000以上根据上表计算出的筹资突破
20、点，可以得到七组筹资总额范围：（1）30万元以内；（2）30万元50万元；（3）50万元60万元；（4）60万元80万元；（5）80万元100万元；（6）100万元160万元；（7）160万元以上。34 计算边际资金成本筹资总额范围资金种类资本结构资本成本加权平均资本成本300 000元以内长期借款15%3%3%15%=0.45%长期债券25%10%10%25%=2.5%普通股60%13%13%60%=7.8%第一个筹资总额范围的边际资本成本=10.75%300 000500 000元长期借款15%5%5%15%=0.75%长期债券25%10%10%25%=2.5%普通股60%13%13%60
21、%=7.8%第二个筹资总额范围的边际资本成本=11.05%500 000600 000元长期借款15%5%5%15%=0.75%长期债券25%10%10%25%=2.5%普通股60%14%14%60%=8.4%第三个筹资总额范围的边际资本成本=11.65%35表续600 000800 000元长期借款15%7%7%15%=1.05%长期债券25%10%10%25%=2.5%普通股60%14%14%60%=8.4%第四个筹资总额范围的边际资本成本=11.95%800 0001 000 000元长期借款15%7%7%15%=1.05%长期债券25%11%11%25%=2.75%普通股60%14%1
22、4%60%=8.4%第五个筹资总额范围的边际资本成本=12.2%1 000 0001 600 000元长期借款15%7%7%15%=1.05%长期债券25%11%11%25%=2.75%普通股60%15%15%60%=9%第六个筹资总额范围的边际资本成本=12.8%1 600 000元以上长期借款15%7%7%15%=1.05%长期债券25%12%12%25%=3%普通股60%15%15%60%=9%第七个筹资总额范围的边际资本成本=13.05%筹资总额范围资金种类资本结构资本成本加权平均资本成本36 边际资本成本与投资机会规划示意图边际资本成本与投资机会规划示意图 37 以上计算结果用图形表
23、达，可以更形象地看出筹资总额增加时边际资本成本的变化，企业可依此作出追加筹资的规划。图中同时显示了企业目前的投资机会，A至F共6个项目。企业筹集资本首先用于内含报酬率最大的A项目，然后有可能再选择B项目，依此类推。资本成本与投资机会的交点90万元是适宜的筹资预算。此时可选择A、B和C三个项目，它们的内含报酬率高于相应的边际资本成本。D项目的内含报酬率虽然高于目前的资本成本，但低于为其筹资所需的边际资本成本，是不可取的。38（一）杠杆的含义 一个变量较小的变化引起另一相关变量较大变化。财务管理中财务管理中杠杠 杆杆 效效 应应经营杠杆经营杠杆财务杠杆财务杠杆复合杠杆复合杠杆 一、杠杆原理第二节第
24、二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险391.变动成本与固定成本成本按经济用途分类：成本成本费用费用销售费用销售费用财务费用财务费用管理费用管理费用生产成本生产成本非生产成本非生产成本制造制造成本成本期间期间费用费用直接材料直接材料直接人工直接人工制造费用制造费用（二）相关概念 一、杠杆原理第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险40成本按成本形态分类：成成本本费费用用变动变动成本成本固定固定成本成本变动生产变动生产成成 本本变动非生变动非生产产 成成 本本固定生产固定生产成成 本本固定非生固定非生产产 成成 本本直接材料直接材料直接人工直接人工变动制造费用变动制造费用变动销售费用变动销售费用变
25、动管理费用变动管理费用固定销售费用固定销售费用固定财管费用固定财管费用固定制造费用固定制造费用 一、杠杆原理第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险（二）相关概念 41变动成本与固定成本固定成本 定义：固定成本是指其总额在一定期间和一定业务范围内，不受业务量变动的影响而保持固定不变的成本。例如：行政管理人员的工资、办公费、财产保险费、不动产税、固定资产折旧费、职工教育培训费。例：某产品生产，月折旧费为6000元。预计产量1000件2000件3000件月折旧费6000元6000元6000元单位产品折旧费6元3元2元第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险42变动成本与固定成本固定成本 特点：
26、（1）从总额来看，固定资产总额不受业务量变动的影响，保持相对固定；（2）从单位成本来看，单位固定成本随着业务量的变动呈反向变化。图示：产量（千件）固定成本（千元）产量（千件）0 2 4 6642 y=a0 2 4 6642单位固定成本（元）Y=a/x第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险43变动成本与固定成本固定成本 固定成本的分类：（1）约束性固定成本：是指管理当局的决策无法改变其支出数额的固定成本。又称为承诺性固定成本，或经营能力成本。如：折旧费、租金、管理人员薪金、不动产税、财产保险税、照明费等。（2）酌量性固定成本：是指管理当局的决策可以改变其支出数额的固定成本。又称为选择性固定成
27、本，或任意性能力成本。如：广告费、职工培训费、技术开发费等。固定成本的相关范围：“在一定期间和一定业务量范围”第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险44变动成本与固定成本变动成本 定义：变动成本是在一定期间和一定业务量范围内，其总额随着业务量的变动而成正比例变动的成本。例如：直接材料、直接人工、推销佣金等。例：某产品生产，单位产品材料成本为10元。预计产量1000件2000件3000件材料费10000元20000元30000元单位产品材料费10元10元10元第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险45变动成本与固定成本变动成本 特点：（1）从总额来看，变动成本总额随着业务量的增减变动成正
28、比例变动；（2）从单位成本来看，单位变动成本则不受业务量变动的影响，保持相对固定。图示：变动成本（万元）0 2 4 6642单位变动成本元）Y=bx产量（千件）产量（千件）0 2 4 615105Y=b第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险46变动成本与固定成本变动成本 变动成本的分类：（1）约束性变动成本：是指管理当局的决策无法改变其支出数额的变动成本。如：生产产品的直接物耗成本等。（2）酌量性变动成本：是指管理当局的决策可以改变其支出数额的变动成本。如：按产量计酬的工人薪金、销售佣金等。变动成本的相关范围：“一定业务量范围”第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险47变动成本与固定成
29、本混合成本 定义：混合成本是在一定期间和一定业务量范围内，其总额随着业务量的变动但不成正比例变动的成本。例如：水电费、电话费、设备维修费、机械动力费、检验人员工资、行政管理费等。特点：（1）混合成本的变动只在一定程度上受产量变动的影响；（2）混合成本通常有一“初始量”；（3）在一定期间内，单位混合成本随着业务量的增减变动而反向变动，但其变动幅度小于单位固定成本的升降幅度。第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险48产量（件）成本（千元）0 2 4 6 8 10 12 1412108642混合成本分析2.8变动成本bx固定成本a业务量x总成本Y=a+b x49产量（十件）收入、成本（千元）0
30、2 4 6 8 10 12 14 1412108642Y=a=2800Y=a+bx=2800+60 xY=Px=100 x保本图保本点盈利区亏损区70件2.8502.边际贡献 定义：边际贡献又称为贡献边际，贡献毛益，边际利润，创利额。边际贡献是指由产品的销售收入扣减相应变动成本之后的差额。边际贡献的计算:边际贡献总额=销售收入-变动成本 单位边际贡献=单价-单位变动成本第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险 一、杠杆原理（二）相关概念51边际贡献 意义：边际贡献是本量利分析中的一个重要概念，说明企业产品的创利能力，它是衡量企业盈利或亏损的一个重要数量界限。利润=收入-变动成本-固定成本 =
31、边际贡献-固定成本 When 边际贡献固定成本，企业盈利；边际贡献=固定成本，企业保本；边际贡献0，DOL1。a越大，DOL就越大，经营风险越大。即：产销量稍有变动，息税前利润就会发生很大变动。二、经营杠杆第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险EBITaaMMEBITDOL63经营杠杆（Operating Leverage）经营风险系数QQEBITEBITDOL/33.160%40400400%40400400400DOL例：某企业生产A产品，固定成本为60万元，变动成本率为40%，当企业的销售额分别为400万元、200万元、100万元时。则经营杠杆系数分别为aQbpQbp)()(260%
32、40200200%40200200200DOL60%40100100%40100100100DOL二、经营杠杆第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险64经营杠杆系数QQEBITEBITDOL/经营杠杆的作用：说明产量变动时息税前利润的变动幅度；解释息税前利润预测中的误差；说明企业经营风险的大小。二、经营杠杆第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险651.定义：是指当企业债务利息一定时，息税前利润对每股利润产生的作用。即：每股利润的变动率总是大于息税前利润的变动率。2.财务杠杆利益：是指当企业资本结构一定时，债务利息不变。当息税前利润增加时，每元息税前利润所负担的债务利息成本会而减少，普通
33、股每股利润将随之增加，因而使企业税后净利润增长，为企业所有者带来额外的收益。三、财务杠杆第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险663.财务杠杆和财务风险：是指企业由于利用财务杠杆可能造成财务困难，资不抵债，甚至导致企业破产的风险。由于财务杠杆的作用，当息税前利润减少时，每元息税前利润所负担的利息费用会相应地增加，从而使企业税后净利润下降，使普通股股东收益发生较大变动的风险。影响因素：债务资本比率：当债务比率较高时，投资者将负担较多的债务成本，经受较多的负债作用所引起的收益变动的冲击，加大财务风险。三、财务杠杆第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险674.财务杠杆系数 （Degree o
34、f Financial Leverage）计算公式：EBITEBITEPSEPSDFL/息息税税前前利利润润的的变变动动率率每每股股利利润润的的变变动动率率nDTIEBITEPSp)1)(式中：三、财务杠杆第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险68财务杠杆系数EBITEBITEPSEPSDFL/例：现有甲、乙两个公司，资料如下表：项项 目目甲公司甲公司乙公司乙公司股本（价格为股本（价格为100元元/股）股）发行在外的股数发行在外的股数负债（利息率为负债（利息率为8%）资金总额资金总额息税前利润息税前利润利息利息税前利润税前利润所得税（税率为所得税（税率为50%）净利润净利润每股收益每股收益
35、2,000,00020,00002,000,000200,0000200,000100,000100,00051,000,00010,0001,000,0002,000,000200,00080,000120,00060,00060,0006说明：乙公司负债率、每股利润均高于甲公司。三、财务杠杆第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险69财务杠杆系数EBITEBITEPSEPSDFL/)/(910000%)251)(80200000()1)(股元乙NdTIEBITEPS例：现有甲、乙两个公司，资料如下表：项项 目目甲公司甲公司乙公司乙公司发行在外的股数发行在外的股数息税前利润息税前利润利息利
36、息税前利润税前利润所得税所得税（税率为（税率为25%）净利润净利润每股收益每股收益20,000200,0000200,00050,000150,000 10,000200,00080,000120,000 30,00090,000)/(7.520000%)251)(0200000()1)(股元甲NdTIEBITEPS7.59第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险70财务杠杆系数计算EBITEBITEPSEPSDFL/例：某公司资料如下表：项项 目目变动前变动前变动后变动后资金总额资金总额股本股本(每股价格每股价格10元）元）负债（负债（40%）息税前利润息税前利润利息（利息率为利息（利息率
37、为8%）税前利润税前利润所得税（税率为所得税（税率为33%）净利润净利润每股收益每股收益2,000,000 1200,000 800000200,00064,000136,00044,88091,1202,000,000 1200,000800,000250,00064,000186,00061,380124,620说明：当企业息税前利润增加时，每股利润在随之而增大。91120/120000=0.760.76124620/120000=1.041.0471财务杠杆系数计算47.1%25%84.36200000/)200000250000(76.0/)76.004.1(DFL例：某公司资料如下表
38、：项项 目目变动前变动前变动后变动后资金总额资金总额股本股本(每股面值每股面值10元）元）负债（负债（40%）息税前利润息税前利润利息（利息率为利息（利息率为8%）税前利润税前利润所得税（税率为所得税（税率为33%）净利润净利润每股收益每股收益2,000,000 1200,000 800000200,00064,000136,00044,88091,1202,000,000 1200,000800,000250,00064,000186,00061,380124,6200.761.04EBITEBITEPSEPSDFL/72财务杠杆系数计算EBITEBITEPSEPSDFL/简化公式项项 目目
39、变动前变动前变动后变动后发行在外的股数发行在外的股数息税前利润息税前利润利息利息税前利润税前利润所得税（税率为所得税（税率为T）净利润净利润优先股股利优先股股利每股收益每股收益NEBITIEBIT-I(EBIT-I)T(EBIT-I)(1-T)Dp(EBIT-I)(1-T)-Dp/NNEBIT1IEBIT1-I(EBIT1-I)T(EBIT1-I)(1-T)Dp(EBIT1-I)(1-T)-Dp/NNDTIEBITNDTIEBITNDTIEBITEPSppp/)1)(/)1)(/)1)(1(的变动率的变动率73EBITEBITEPSEPSDFL/NDTIEBITNDTIEBITNDTIEBIT
40、EPSppp/)1)(/)1)(/)1)(1(的的变变动动率率pDTIEBITTIEBITTIEBIT)1)()1)()1)(1(简化公式的推导pDTIEBITEBITEBITT)1)()1)(1(EBITEBITEBITEBIT)1(的变动率的变动率EBITEBITEBITDTIEBITEBITEBITTEBITEPSDFLp)1()1)()1)(1(的变动率的变动率的变动率的变动率EBITDTIEBITTp1)1)()1()1(TDIEBITEBITp74财务杠杆系数计算)1(/TdIEBITEBITEBITEBITEPSEPSDFL100200000200000甲甲DFL例：有关资料如图
41、项项 目目甲公司甲公司乙公司乙公司股本股本发行在外的股数发行在外的股数负债负债资金总额资金总额息税前利润息税前利润利息利息税前利润税前利润所得税所得税净利润净利润每股收益每股收益2,000,00020,00002,000,000200,0000200,000100,000100,00051,000,00010,0001,000,0002,000,000200,00080,000120,00060,00060,0006说明：乙公司负债率高，财务风险大，每股利润均高于甲公司。67.10%81000000200000200000乙乙DFL75财务杠杆系数计算EBITEBITEPSEPSDFL/%4.
42、33%2067.1EBITEBITDFLEPSEPS乙乙乙乙%20%201EBITEBITDFLEPSEPS甲甲甲甲例：若上题中两公司的息税前利润均增加20%，要求：计算其每股收益和每股收益的增长率。计算每股收益的增长率为6%2015）（甲甲EPSEBITEBITDFLEPSEPS8%4.3316）（乙乙EPS计算每股收益为765.财务杠杆的作用)1(/TDIEBITEBITEBITEBITEPSEPSDFLp说明每股利润的变动幅度；解释每股利润预测中的误差；衡量企业财务风险的大小。若DFL越大，杠杆作用越大，财务风险越大；若DFL=1，则无杠杆作用。第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险
43、771.1.定义定义：通常将经营杠杆和财务杠杆的连锁作用成为复合杠杆。经营杠杆 通过扩大销售影响息税前利润；财务杠杆 通过扩大息税前利润影响每股利润；复合杠杆 通过扩大销售影响每股利润的变动。四、复合杠杆第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险QEBITEPS78复合杠杆 亦称联合杠杆或总杠杆，是指经营杠杆和财务杠杆的综合运用，即由于固定生产经营成本和固定财务费用的共同存在而导致的每股盈余变动幅度大于产销业务量变动幅度的杠杆效应。如果企业既存在固定的生产经营成本，又存在固定的财务费用，这样，两种杠杆共同作用，使得销售额稍有变动就会引起每股盈余产生很大的变动。792.复合杠杆系数计算 （Deg
44、ree of Combined Leverage）计算公式：EBITEBITEPSEPSQQEBITEBITDFLDOLDCL/TDIaQbpQbpQQEPSEPSp1)()(/IIaQbpQbpDCL-EBITaEBIT）（）（若无优先股筹资时，则80例：假定某企业的经营杠杆系数为2，财务杠杆系数为1.67，则计算复合杠杆系数为 DCL=21.67 =3.34（倍）说明：每股利润受企业实现销售的影响，按照3.34倍的幅度随其发生变化。EBITEBITEPSEPSQQEBITEBITDFLDOLDCL/81TDIaQbpQbpQQEPSEPSDCLp1)()(/3.复合杠杆的作用：说明产量变动
45、对每股利润的变动幅度的影响；解释每股利润预测中的误差；衡量企业的总体风险。82资本结构：资本结构是指企业各种资金来源的构成和比例关系。第三节 资本结构一、资本结构原理广义的资本结构包括短期负债,也称之为“财务结构”或“融资结构”。狭义资本结构的包括：长期债务资本和权益资本。通常资本结构仅指狭义的。83资本来源与资本结构、融资结构图 84简化资本结构图资金总额（资产）债务资金权益资金短期债务资 金长期债务资 金权益资金长期资金（资本）85资本结构中负债的意义（1）一定程度的负债有利于降低企业的资金成本。原因：负债筹资的资金成本比较低；负债筹资具有减税的作用。（2）负债筹资具有财务杠杆作用作用结果
46、：当企业的息税前利润增加时，会使每股收益增加的更多，从而使企业的股票价格上涨。（3）负债筹资会加大企业的财务风险原因：负债可以产生财务杠杆作用，当企业息税前利润下降时，每股收益会下降的更快，加大了企业破产的机会。（4）适度的债权资本比例可以增加公司的价值原因：资本结构对公司的债权资本市场价值和股权资本市场价值有影响，进而对公司总资本的市场价值即公司总价值具有重要的影响。86资本结构的类型资本结构的类型 1.单一的普通股结构2.普通股和优先股混合结构3.普通股加负债的混合结构4.普通股、优先股、负债混合结构如果为了避免财务风险，就应当选择第一种和第二种资本结构；如果主要是为了降低资金成本，可以选
47、择第三种资本结构；如果既要避免一定的财务风险，又要求资本成本较低，第四种资本结构是必然的选择。87最佳资本结构企业价值最大，资本加权平均成本最低。由于企业的内部条件（如：销售水平、收支状况、现金流量、盈利状况等）经常变化，同时外部环境（包括：资本供求状况、利率水平、宏观经济政策、法规等）也会随时变化，所以，寻找最优的资本结构是非常困难的。我们只能在考虑影响资本结构的各种影响因素的同时，利用一定的科学的定量方法，来建立一种相对优化的资本结构。88（一）（一）息前税前盈余息前税前盈余每股收益分析（每股收益分析（EBITEPSEBITEPS分析法）分析法）是利用各筹资方案的每股收益无差别点进行分析，
48、以确定最有资本结构。每股收益的无差别点：或称每股收益的等同点 是指每股收益不受融资方式影响的销售水平。即：使各筹资方案的每股收益相等时的销售水平（或息税前利润）。第三节 资本结构NDTIaQbREPSp)1(NDTIEBITEPSp)1)(二、资本结构决策89（EBITEPSEBITEPS分析法）分析法）原理：当企业的盈利能力（EBIT）达到一定程度时，利用借入资本，才能使股东财富最大化EPS最大。每股收益无差别点的息税前利润EBIT：2220111011NDTIEBITNDTIEBITpp）（）（每股收益无差别点的销售收入（销售量）：2220111011NDTIQbRNDTIQbRpp）（）
49、（）（）（90（EBITEPSEBITEPS分析法）分析法）每股收益无差别点的息税前利润EBIT：息税前利润 (万元）每股收益(元）权益筹资负债筹资EPS0EBIT每股收益无差别点91（EBITEPSEBITEPS分析法）分析法）每股收益无差别点的销售额R：息税前利润 (万元）每股收益(元）权益筹资负债筹资EPS0EBIT每股收益无差别点销 售 额（万元）0R92（EBITEPSEBITEPS分析法）分析法）例1：某公司目前资本为75万元，拟增资25万元，可以发行股票或发行债券筹集。若发行股票：新股10000股，发行价为25元/股。所得税率为30%。则计算每股收益无差别点为：筹资后的资本结构
50、筹资方式原资本结构发普通股发普通股发债券发债券公司债券（利率公司债券（利率8%）100000100000350000普通股（面值普通股（面值10元）元）200000300000200000资本公积资本公积250000400000250000留存收益留存收益20000020000020000093（EBITEPSEBITEPS分析法）分析法）例1：2220111011NdTIEBITNdTIEBIT）（）（筹资后的资本结构筹资方式原资本结构发普通股发普通股发债券发债券公司债券（利率公司债券（利率8%）100000100000350000普通股（面值普通股（面值10元）元）200000300000
