1、休闲卤制品行业品牌企业绝味食品调研分析报告 F 1. 休闲食品行业一一万亿行业 10%增长，卤味赛道 20%增速领先 .5 1.1. 论增速：禽类卤制品 休闲卤制品 休闲食品行业 .5 1.2. 谈驱动：辣上瘾”养成黏性，渠道物流提升消费频次 .6 2. 休闲卤制品行业一一绝味高速扩张塑护城河，周黑鸭坚持直营走高端化 .8 2.1. 生产端：全国化布局 VS.区域性建厂 .8 2.2. 产品端：多品零售 VS.单品为王.9 2.3. 渠道端：加盟扩张 VS.直营做大 .10 3. 卤味龙头如何评价绝味增长的可持续性？ .12 3.1. 市场空间大+渠道利润壁厚，为开店节奏保驾护航 .12 3.
2、1.1. 门店容量预计达 23191 家，十年成长无虞 .12 3.1.2. 加盟门槛低+投资回收期合理，绝味是门好生意 .13 3.2. 产品渠道蓄势，看卤味龙头穿越周期 .15 3.2.1. 业务延伸：平台化零售商思维，穿越单品生命周期 .15 3.2.2. 单店提升：探索门店升级，线上赋能线下 .15 3.2.3. 管理优化：独创加盟商、战略人才管理培训体系 . 17 3.3. 多元发展开拓新增长点 . 19 4. 财务分析 .22 4.1. 毛利率持续上升，来自提价能力与成本管理力 . 22 4.2. 加盟模式稳步扩张，期间费用率逐步压缩 .23 4.3. 高周转率驱动高 ROE.25
3、 4.4. 开店节奏合理，助经营性现金流持续向好 .26 5. 盈利预测与投资建议.26 5.1. 核心假设.26 5.2. 盈利预测.26 5.3. 估值与投资建议 .27 6. 风险提示.29 F 图 1 我国休闲食品行业规模及预测（单位：亿元） .5 图 2:我国休闲卤制品行业规模（单位：亿元） .5 图 3:休闲食品行业中市场份额与增速 Top2 子板块 .5 图 4:休闲食品行业规模分品类/分渠道拆分 .6 图 5： 2017 年餐饮口味偏好，辣味第一占比 27.6%.7 图 6： 2017 年线上零售销售发展程度 .7 图 7:线上、线下销售渠道在新零售融合中的商业模式 .7 图
4、8:休闲卤制品行业龙头公司市占率（%）.8 图 9:休闲卤制品龙头公司收入（单位：亿元） .8 图 10:绝味食品与周黑鸭生产基地布局 .9 图 11:绝味食品产品线.9 图 12:周黑鸭产品线.9 图 13:绝味食品收入全国分布/门店选址占比/上海地区开店统计 .1.1 图 14：周黑鸭收入全国分布/门店选址占比/上海地区开店统计 .1.1 图 15:绝味四代店外观设计 . 16 图 16:绝味四代店内陈设.16 图 17:绝味每月新增会员数与订单数（单位：百万） . 16 图 18:绝味月度线上支付增加额（单位：百万元） .16 图 19:绝味食品股份有限公司股权结构图 . 17 图 20
5、:绝味管理学院运营模式 .18 图 21:绝味四级加盟管理委员会体系 .18 图 22:绝味向前五大加盟商销售额及占绝味营收比（右轴） .19 图 23:火锅（狭义）与串串行业毛利率区间范围 .19 图 24:卤制品与串串香行业集中度对比 .19 图 25:椒椒有味串串门店.20 图 26:大众串串门店.20 图 27:椒椒有味产品.21 图 28:椒椒有味门店图.21 图 29:毛鸭主产区均价（单位：元/公斤）.22 图 30:50 个城市平均鸭价（单位：元/公斤） .22 图 31:鸭苗均价及增速.22 图 32:鸭苗与鸭价走势.22 图 33:绝味食品历年禽类业务毛利率（%）.23 图
6、34:周黑鸭历年禽类业务毛利率（%）. 23 F 图 35:绝味存货/应收账款周转天数（单位：天）.25 图 36:周黑鸭存货/应收账款周转天数（单位：天）. 25 图 37:绝味食品 PE-Band （倍） .28 图 38:周黑鸭最近一年 PE-Band （倍）.28 表 1:休闲卤制品细分赛道规模及预测（单位：亿元） .6 表 2:绝味食品与周黑鸭产能利用率 &产销率（单位：万吨） .8 表 3:近三年绝味食品与周黑鸭收入拆分一览（单位：亿元） .10 表 4:绝味食品与周黑鸭线下渠道（门店）收入拆分 .10 表 5:长沙市为绝味门店发展最为成熟地区 .12 表 6:绝味食品门店潜在开店
7、量测算 .12 表 7:绝味食品加盟店日常经营简单 .13 表 8:绝味食品加盟商门店经营测算（按单店 15 平米测算） .14 表 9:绝味食品线上平台 SKU 丰富（单位：亿元） .15 表 10:绝味 020 收入占比持续提升 .16 表 11:绝味食品董事、高管履历 .18 表 12:毛利率弹性测算（以 2016.1-9 月数据为基准） .23 表 13: 2016.1-9 月绝味食品主要原材料采购价格（单位：元 /公斤）.23 表 14:绝味食品三费率（%）.24 表 15:绝味食品销售费用细拆（单位：百万元） .24 表 16:可比公司净资产收益率情况 .25 表 17:绝味食品经营性现金流情况（单位：百万元） .26 表 18:可比公司经营性现金流对比（单位：百万元） .26 表 19:绝味食品盈利预测表（单位：百万元） .27 表 20:休闲零食行业上市公司估值表（单位：倍）.28
