1、自持型物业在投资决策中的估值方法自持型物业在投资决策中的估值方法01020304背背 景景 介介 绍绍业业 务务 模模 式式税税 金金 研研 究究目录背背 景景 介介 绍绍1.1 自持性物业估值在目前投资阶段的必要性自持性物业估值在目前投资阶段的必要性 影响招拍挂出价能力影响招拍挂出价能力：自持性物业已成为一线和强二线新增建设用地挂牌条件中的强制要求 影响二手项目的研判影响二手项目的研判：自持性物业的估值已成为二手项目收购中必要的研判内容紧迫性紧迫性 影响土地的承担价格影响土地的承担价格：自持性物业的价值不可能作为0来评估；也不能作为公建配套从利润中减去成本 影响项目的经营思路影响项目的经营思
2、路：核心一线城市己出现要求完全自持的住宅项目1.2 自持性物业估值在目前投资阶段的必要性自持性物业估值在目前投资阶段的必要性未形成资产经营未形成资产经营价值判断体系价值判断体系缺乏资产经营缺乏资产经营管理团队管理团队资产估值尚未形成资产估值尚未形成业务经验业务经验大盘配建商业和酒店是迫不得已，大宗资产存货多，大多靠销售。尚未有主动承接资产估值业务经验亟待积累。资产管理的意识。1.3 基本认识基本认识其价值体现在经营实难在判断和运营判断和运营力下所产生的现金流现金流自持型物业自持型物业投资研判重点在投资研判重点在分析运营价值分析运营价值自持型物业自持型物业有价值有价值1.4 自持型物业常见类型自
3、持型物业常见类型租赁型公寓租赁型公寓酒店酒店办公办公例如，雅诗阁例如，万豪例如，SOHO商业商业仓储仓储厂房厂房例如，凯德置业例如，上海宇培例如，澳大利亚嘉民集团（新加坡淡马锡投资）1.5 经典案例经典案例1：九龙仓：九龙仓资料来源：九龙仓2015年报1.5 经典案例经典案例2：金茂：金茂2016年11月，金茂25.55亿获虹口北外滩优质商办综合地块，楼面地价楼面地价45153元元/平米平米，溢价率18.82%。该地块建筑面积5.66万方，其中办公属性占70%-75%，商业属性占15%-20%，文化设施建筑面积10%。根据出让文件的规定，该地块商业及办商业及办公部分将公部分将100%全部由开发
4、商自持，不得分割销售全部由开发商自持，不得分割销售。，业业 务务 模模 式式2.1 自持自持+销售型模式如何实现盈利销售型模式如何实现盈利？万达城市综合体万达城市综合体集国际酒店、高档写字楼、酒店式公寓、高档住宅、休闲百货、国际影院为一体北京金茂府北京金茂府北京金茂府在一平方公里一平方公里范围内，将7块土地、块土地、8种城市功能种城市功能，整合为步行可达都市街区空间，将墅区、教育、养老、医疗、公园、商业、街坊空间、轨道交通等理想生活必备要素，打造为千步多维都市生态圈。2.2 自持自持+销售型模式盈利销售型模式盈利解析解析覆盖销售部分利润销售部分利润自持部分成本自持部分成本净得一个有经常性收益的
5、物业净得一个有经常性收益的物业物业资产证券化物业资产证券化/高溢价卖出高溢价卖出2.3 自持自持+销售型模式经营思路销售型模式经营思路在合适的贴现率时卖出在合适的贴现率时卖出，获得市场增值，获得市场增值关键：提升关键：提升NOIVALUE=NOI/CAP RATENOI反映的是资产本身产生的收益反映的是资产本身产生的收益资产本身的收益资产本身的收益=租金租金-管理运营成本管理运营成本-与运营相关的税金与运营相关的税金税税 金金 研研 究究3.1 自持型物业的三种主要运营模式自持型物业的三种主要运营模式01自用自营自用自营自行出租自行出租02交由商业管理公司经营交由商业管理公司经营031）委托商
6、业管理公司代出租，支付给商业管理公司佣金2）整体出租给商业管理公司，由商业管理公司再出租经营3）转让给商业管理公司，由商业管理公司出租经营税税 筹筹 因因 运运 营营 模模 式式 而而 易易3.2 不同模式下的涉税分析不同模式下的涉税分析 房企涉税房企涉税1. 增值税：11%（一般j计税）5%（简易计税，老项目可选择） 房企涉税房企涉税2. 城建税： 7%（城市） ， 5%（县、镇）3. 教育费附加： 3%1. 房产税：应税房产原值 1 -（10%30%) 1.2%2. 土地使用税：实际占用应税土地面积 适用单位税额4. 地方教育附加：2%5. 房产税：年租金收入126. 土地使用税：实际占用
7、应税土地面积 适用单位税额7. 印花税：合同价款的千分之一缴纳8. 企业所得税：租金并入当期应纳所得额计算纳税 163.2 不同模式下的涉税分析不同模式下的涉税分析 房企涉税房企涉税 商管公司涉税商管公司涉税1. 增值税：11%（一般j计税）1. 商管公司向房地产开发公司开具发票并收取中介服务费，按商务辅助服务-经纪代理服务纳税。5%（简易计税，老项目可选择）2. 城建税： 7%（城市） ， 5%（县、镇）3. 教育费附加： 3%2. 增值税：6%（一般纳税人）3%（小规模纳税人）4. 地方教育附加：2%3. 城建税： 7%（城市） ， 5%（县、镇）4. 教育费附加： 3%5. 房产税：年租
8、金收入126. 土地使用税：实际占用应税土地面积 适用单位税额7. 印花税：合同价款的千分之一缴纳8. 企业所得税：租金并入当期应纳所得额计算纳税5. 地方教育附加：2% 173.2 不同模式下的涉税分析不同模式下的涉税分析 房产公司涉税房产公司涉税 商管公司涉税商管公司涉税1. 增值税：11%（一般j计税）1. 增值税：11%（一般j计税）5%（简易计税，老项目可选择）2. 城建税： 7%（城市） ， 5%（县、镇）3. 教育费附加： 3%5%（简易计税，老项目可选择）2. 城建税： 7%（城市） ， 5%（县、镇）3. 教育费附加： 3%4. 地方教育附加：2%4. 地方教育附加：2%5.
9、 房产税：年租金收入125. 土地使用税：实际占用应税土地面积 * 适用单位税额6. 印花税：合同价款的千分之一缴纳7. 企业所得税：租金并入当期应纳所得额计算纳税6. 土地使用税：实际占用应税土地面积 适用单位税额7. 印花税：合同价款的千分之一缴纳8. 企业所得税：租金并入当期应纳所得额计算纳税 183.2 不同模式下的涉税分析不同模式下的涉税分析 商管公司涉税商管公司涉税 房产公司涉税房产公司涉税1. 增值税：11%（一般j计税）， 5%（简易计税，老项目可选择）2. 城建税： 7%（城市） ， 5%（县、镇）3. 教育费附加： 3%1. 增值税：11%（一般j计税）5%（简易计税，老项
10、目可选择）2. 城建税： 7%（城市） ， 5%（县、镇）3. 教育费附加： 3%4. 地方教育附加：2%5. 契税：3% - 5% （接受投资环节）6. 土地使用税：实际占用应税土地面积 * 适用单位税额7. 房产税：年租金收入124. 地方教育附加：2%5. 土地增值税：以增值额按对于增值率计算纳税6. 印花税：合同价款的万分之五缴纳7. 企业所得税：租金并入当期应纳所得额计算纳税8. 印花税：合同价款的万分之五缴纳（接受投资环节）合同价款的千分之一缴纳（出租环节）9. 企业所得税：租金并入当期应纳所得额计算纳税 193.3 案例解析案例解析假设条件假设条件：房地产项目位于城市，适用于增值
11、税一般计税方法，项目自持物业占地面积2,000 m，账面原值5,000万元，房产减除比例为30%，土地使用税单位税额为15元/m/年。价格都是含税价，增值税附加包含城建税、教育费附加和地方教育附加。暂不计算企业所得税。模式一：自用自营模式一：自用自营模式二：自行出租模式二：自行出租房产公司涉税：假设条件：房产公司将自持物业以300万元/年自行出租。房产公司涉税：1. 增值税：不涉及2. 增值税附加：不涉及1. 增值税：300/1.1111%=29.7（万元）2. 增值税附加：29.7（7%+3%+2%）=3.6（万元）3. 房产税：300/1.1112%=32.4（万元）4. 土地使用税：20
12、00 15=30,000（元）5. 印花税：300/1.110.1%=0.27（万元）税费合计：68.9（万元）3. 房产税：5000（1-30%）1.2%=42（万元）4. 土地使用税：2000 15=30,000（元）税费合计：45（万元） 203.3 案例解析案例解析(一）假设：委托商管公司以300万元/年对外出租。商管公司收取10%的佣金。(二）假设：房产公司将自持物业先以260万元/年整体租给商管公司，商管公司再以300万元/年对外出租。(三）假设：房产公司将自持物业以5000万元转让给商管公司，商管公司再以300万元/年对外出租房产公司纳税：房产公司纳税：房产公司纳税：1. 增值税
13、：5000 /1.1111%=495.5（万元）2. 增值税附加：495.512%=59.5（万元）3. 印花税：5000/1.110.05%=2.3（万元）4. 土地增值税：0（元）1. 增值税：300/1.1111%=29.7（万元）2. 增值税附加：29.712%=3.6（万元）3. 房产税：300/1.1112%=32.4（万元）4. 土地使用税：2000 15=30,000（元）5. 印花税：300/1.110.1%=0.27（万元）税费合计：68.9（万元）1. 增值税：260/1.1111%=25.8（万元）2. 增值税附加：25.812%=3.1（万元）3. 房产税：260/1
14、.1112%=28.1（万元）4. 土地使用税：2000 15=30,000（元）5. 印花税：260/1.110.1%=0.23（万元）税费合计：60.2（万元）税费合计：557.3（万元）商管公司纳税：商管公司纳税：商管公司纳税：1. 增值税：30010%/1.066%=1.7（万元）2. 增值税附加：1.712%=0.2（万元）税费合计：1.9（万元）房产公司和商管公司税费合计：70.8（万元）1. 增值税：300/1.1111% - 25.8=3.9（万元）1. 增值税：300/1.1111%=29.7（万元）最终可扣除购买资产的增值税495.5万元2. 增值税附加：29.712%=3
15、.6（万元）3. 房产税：300/1.1112%=32.4（万元）4. 土地使用税：2000 15=30,000（元）5. 印花税：0.27+2.3=2.57（万元）税费合计：71.3（万元）2. 增值税附加：3.912%=0.5（万元）3. 印花税：260/1.110.1%+300/1.110.1%=0.5（万元）税费合计：4.9（万元）房产公司和商管公司税费合计：65.1（万房产公司和商管公司税费合计：133.1（万元）元）估估 值值 思思 路路4.1 估算方法估算方法方法一：保守算法方法一：保守算法方法二：经营性物业贷款方法二：经营性物业贷款方法三：债权众筹方法三：债权众筹笼资金。按固定
16、的年化收益率将未来租金收入折现计入项目整体测算。未来用租金收入支付利息及资产管理公司管理费用。1. 为了销售被迫持有，持有物业的估值为持有物业的估值为0（不现实）（不现实）。1. 是利用金融机构的通道实现收益权拆分，以债权众筹形式募集资金，给予债以债权众筹形式募集资金，给予债权人固定收益权人固定收益+浮动收益的回报浮动收益的回报。2. 优点：在集团担保下，融资资金可提前进入。1. 未来资产经营性收入需要覆盖经营性未来资产经营性收入需要覆盖经营性贷款利息支出和日常运营管理费用贷款利息支出和日常运营管理费用。2. 优点：不需要集团担保，用自持资产抵押，期限较长。2. 忽略持有物业的价值将导致可接受
17、的楼面价偏低，直接制约“举牌”能力，拿拿不到地不到地。3. 例如：勾地形成大量三四线的酒店资产。3. 缺点：资金成本低，资金进入时间晚。4. 资金来源：单一金融机构。3. 缺点：期限较短，资金成本较高。4. 资金来源：特定债权投资主体（个人为主）。 234.2 估算逻辑估算逻辑 1. 估算条件估算条件1）自持性物业的未来租金收入应能覆盖金融机构/债权人固定收益和日常运营管理费用支出。2）贷款/众筹融资规模的确定需要考虑利息覆盖倍数（金融机构审核贷款的重要指标）。利息覆盖倍数 = （物业租金收入物业日常运营管理费用）利息支出（通常，利息覆盖倍数的取值范围是1-1.25)。3）租金收入需考虑物业空
18、置和租金每年增长的影响。通常，空置率为5%-20%，租金年增值率为2%-5%。 2. 估算步骤估算步骤1）根据自持性物业的实际情况预估每年的租金收入，物业日常运营管理费用按租金收入的一定比例（30%-40%）预估。2）根据拟采用融资方案（经营性物业贷款还是债权众筹）来确定资金成本。通常，经营性物业贷款的资金成本约为5%-6%，债权众筹的资金成本约为7%-8% 。3）根据公式：融资规模融资规模 = （物业年租金收入（物业年租金收入物业日常运营管理费用）物业日常运营管理费用）（1.25*资金成本）资金成本），来计算融资收入。4）将融资收入计入整个项目的“销售收入”返算可接受土地价格。 244.3
19、案例解析案例解析 案例背景案例背景：总建筑面积15万m，其中，可售性物业建筑面积12万m，自持性物业建筑面积3万m。 假设条件假设条件：可售性物业售价1.2万元/m，建造成本及销管财费用5500元/m，自持性物业每月租金40元/m，空置率20%，物业日常运营管理费用为租金收入的35%。收入和成本费用均不含增值税。单位：元/m备注：可售性物业销售收入自持性物业“融资收入”建造成本12,000-12,0002,9624,0001,5003,1441,20010.0%5,11812,0002,4964,0001,5003,0241,20010.0%4,7721. 自持性物业的租金和空置率会因物业业态
20、和位置而不同。2. 同一融资方式下资金成本也会受到融资时间、物业业态和位置影响。4,0001,5002,3801,20010.0%2,920销管财费用税金净利润3. “可接受最大楼面价”是指满足净利润率10%的最大单方土地成本。净利润率（%）可接受最大楼面价可接受最大楼面价假设自持性物业2年后建成，建成后向金融机构申请经营性物业贷款，物业出租率80%，资金成本资金成本6%，融资规模=【40*12*30000*0.8*（1-35%）】/（1.25*6%）=9984万元，以此金额作为自持性物业的“融资收入”。然后将“融资收入”按资金成本6%、期限2年折现计入项目的整体收入进行估算。假设项目获取后即
21、通过金融机构通道做债权众筹，物业出租率80%，资资 金金 成成 本本 8% ， 融 资 规 模 =【40*12*30000*0.8*（ 1-35%）/（1.25*8%）=7488万元，以此金额作为自持性物业的“融资收入”。然后将“融资收入”计入项目的整体收入进行估算。4. 计算“可接受最大楼面价”需要用到“规划求解”功能。自持物业不计算收入，成本作为公建配套分摊至计容可售业态估算方法 254.4 债权众筹债权众筹 特点特点增信1. 募集资金最高可达项目峰值的募集资金最高可达项目峰值的80%，而且资，而且资金使用不作监管金使用不作监管。众众 筹筹 平平 台台2. 无股权质押、无土地抵押、无对赌条
22、款；但需要集团担保，并且计入负债集团担保，并且计入负债。3. 审批、募集速度快。通过众筹平台拆分转让债权来融资S P V（ 碧碧 桂桂 园园 所所 属属4. 融资期限：3个月、6个月、9-12个月5. 融资成本：7%-8%委托贷款，形成可拆债权 264.4 债权众筹债权众筹1. 预期年化收益率：12%1. 万达“稳赚1号”本质上是一个类REITS（房地产信托投资基金）。1） 物业租金：年化收益率6%2） 物业增值：3年后REITS（房地产信托投资基金）或其它方式上市成功，投资者可获得项目增值部分的70%（如3年后增值60%，逾期年化收益是14%）；如满7年未能上市，则由万达集团回购，预期年化收益率6%。2. 该类众筹模式有一定的政策风险，国家目前还未出台REITS的发行标准。3. 万达的这款众筹产品是上海自贸区默许的类REITS产品，有打擦边球的嫌疑，后续同样操作存在难度。2. 投资期限：不超过7年3. 债权转让：认购3个月起，可进行转让。4. 资金去向：全部投资于只租不售的万达城市广场项目。 27感谢聆听！感谢聆听！
