1、债券市场学习目标学习目标：l债券的含义及特点债券的含义及特点l国债、公司债券、可转换债券特点及种类国债、公司债券、可转换债券特点及种类l公司债券及国债的发行过程公司债券及国债的发行过程l债券的承销方式债券的承销方式l确定债券发行价格的因素、债券流通价格及主要影响因素确定债券发行价格的因素、债券流通价格及主要影响因素l现货交易、期货交易和回购交易的区别现货交易、期货交易和回购交易的区别重点重点：公司债券与国债的发行与流通：公司债券与国债的发行与流通难点难点：债券发行价格的确定，实际利率、可转换债券：债券发行价格的确定，实际利率、可转换债券债券市场部分的主要学习内容第一节第一节 债券概论债券概论第
2、二节第二节 公司债券的发行与流通公司债券的发行与流通第三节第三节 可转换公司债券市场可转换公司债券市场第四节第四节 国债的发行与流通国债的发行与流通第一节债券概论一、债券的定义与特性1、含义： 债券是债券人依据法律手续发行的、向债权人承诺的按约定的利率和日期支付利息、偿还本金，从而明确债权债务关系的有价证券。l最早出现的债券是政府债券，17世纪下半期，荷兰公开发行政府债券，并在阿姆斯特丹交易所上市。l19世纪以后，资本主义经济进入高速发展阶段，工商企业需要筹集大量资金，企业债券开始诞生。l二战后各国债券市场发展迅速，成为与股票市场并列的资本市场的两大支柱。与股票相比，债券具有如下特点与股票相比
3、，债券具有如下特点：第一，发行主体不一。作为筹资手段，无论国际、地方政府、团体机构、工商企业、公司组织都可以发行债券，股票只能由一部分股份制公司和企业发行；第二，发行人与投资者之间的关系不同。债券是一种债权债务凭证，而股票是所有权凭证；第三，期限不同。债券有偿还期，到期必须支付本息，股票一经购买，不能退股，只能在二级市场转让；第四，价格稳定性不同。由于债券票面固定，期限固定，利率固定，价格也比较稳定；而股票价格受公司经营状况、国内外经济形势、公众心理及供求情况等多因素影响，涨跌频繁且震幅较大。第五，风险程度不同。无论公司经营好坏，债券持有人均可按照规定日期获得利息，并在公司破产清偿时比股东有优
4、先受偿的权利；但股票持有者，尤其普通股票持有者，获利多少完全取决于公司的经营。第六，会计处理不同。发行债券被视为公司负债，其利息支出是公司的固定支出，可计入成本，冲减利润；股票是股份公司为自己筹集的资本，股票的红利是公司利润的一部分，只有在公司盈利时才能支付。债券特征偿还性流动性收益性安全性利息收益；资本利得、利息的再投资受益二、债券的分类(教材96-99页）1、按发行主体分为国债、金融债券和公司债券2、按偿还期限分为短期债券、中期债券、长期债券3、按信用方式分为信用债券、抵押债券、担保债券4、按筹集资金的方式分为公募债券和私募债券5、按筹资目的分为购买财产债券、合并债券、改组债券和资金调剂债
5、券6、按发行区域分为国内债券和国际债券7、按债券利息支付方式分为附息债券、贴现债券、累进计息债券、浮动利率债券、分红公司债券。l附息债券指债券的投资者可以定期获得固定的利息支付，并在到期日收回债券的面值。8、按本金偿还方式分为设偿债基金债券、分期偿还债券、通知偿还债券、延期偿还债券和可转换债券。投资者以900元的价格购入一张10年期的面值为1000元的财政债券，每年将获得100元的利息收入，并在10年末收回1000元的面值债券的分类政府债券政府债券金融债券金融债券公司债券公司债券信用债券信用债券不动产抵押债券不动产抵押债券担保证券担保证券收益债券收益债券可转换债券可转换债券附新股认购权债券附新
6、股认购权债券短期债券短期债券中期债券中期债券产期债券产期债券附息债券附息债券一次还本付息债券一次还本付息债券贴现债券贴现债券三、债券信用评级体系的作用第一，可以帮助投资者迅速判断债券的风险程度，降低投资风险，节约信息成本，利于正确投资；第二，企业的筹资成本与效果和企业的信用评级结果密切相关，级别高的企业可以降低融资成本，顺利筹资；第三，对于市场中介机构、监管机构进行风险控制也有意义。由于债券的投资存在违约风险，各种不同的债券信用程度是不同的，因此建立一个债券信用评级体系，由专门的信用评级机构对投资者提供指导是非常有必要的四、债券市场的形成与功能1、债券市场的含义 债券市场是不通过银行等金融机构
7、的信用中介作用，资金的需求者与资金的供给者直接进行借贷的直接融资市场，债券是资金供求双方进行资金融通的一种契约或债务凭证。2、债券市场的功能-为各类主体提供稳定筹集资金的主要渠道-为投资者提供具有流动性与收益性的金融工具-作为公开市场，为中央银行实施货币政策提供了市场机制-为政府进行宏观调控提供机制。第二节公司债券的发行与流通一、公司债券的发行方式 按其发行方式和认购对象，可分为私募发行与公募发行 按其是否由中介机构协助，分为直接发行与间接发行； 按定价方法，分为平价发行、溢价发行和折价发行。（一）私募发行与公募发行1、债券的私募发行：指面向少数特定投资者的发行。 一般来讲，发行的对象主要有两
8、类，一是有所限定的个人投资者，多是内部职工，二是指定的机构投资者，如专业性基金（养老金等），或有密切业务往来的公司、企业等。2、公募发行：指面向社会非特定投资者的发行，充分体现公开公正的原则。对于发行者来说，公募发行具有以下优势：-可以提高知名度和信誉度，扩大筹资渠道；-发行的债券可以上市流通，提高债券的流动性和吸引力；-发行范围大，筹资潜力大。（二）直接发行与间接发行 一般而言，私募发行多采用直接发行方式，公募发行多采用间接发行方式。-直接发行可以节省各种费用，降低发行成本，但存在发行风险。尤其发行工作繁琐且需要专业知识，中小公司难以承受。因此，选择直接发行方式的一般都是一些信誉较高、知名度
9、较高的公司、大企业以及具有众多分支机构的金融机构。-间接发行。由于投资银行、证券公司以及专业的承销商都具有丰富的经验、知识和专门人才，具有雄厚的资金实力，较高的承销信誉，较多地承销网点以及灵通的信息，从而使发行工作准确、高效、顺利地进行。但发行成本较高。二、公司债券的间接发行过程1、准备阶段：发债方案的制定（发行金额、期限、偿还方式、票面利率、付息方式、发行价格、收益率、发行费用等）、可行性研究、市场调查、文件制作、信用评级、发债申请书的申报、公司形象策划及塑造、发债的注册登记或审批；2、委托阶段：承销商的选择、承销方式的选择、承销价格的选择，方案的选择，承销协议的签署等。3、发售阶段：发布发
10、售公告、印刷公司债券及有关凭证、安排发售网点、发售、进行发债资金的收缴和统计。4、资金入帐阶段：发债资金的核实、承销费及其他费用的结算、发债资金划入发行人帐户、发债报告书的签署、发行人调整财务账目等。债券的要素发行额债券期限面值票面利率偿还方式三、债券发行利率及发行价格的确定1、债券的发行利率，一般指债券的票面利率l影响债券发行利率的因素-债券的期限。-债券的信用等级。-有无可靠的抵押和担保。债券期限越长，投资者承担的信用风险、利率风险、通货膨胀风险等越大。抵押或担保是对债券还本付息的一种保障，是对债券投资风险的一种防范，是对投资者信心的一种保护l当前市场银根的松紧，市场平均利率的高低l债券利
11、息的支付方法。实行单利、复利、贴现等不同的利息支付方式，对投资者的实际收益率和发行人的筹资成本有不同的影响。单利计息债券比复利计息和贴现计息的债券发行利率高。2、债券的发行价格 在发行债券时，发行价格未必与债券的票面金额相等。根据债券本身的市场销售能力和投资者的可接受程度，为使债券投资的实际收益率具有吸引力，债券发行人可能以平价、溢价或折价三种方式发行。l这是因为，票面利率是债券发行人在发行债券时承诺付给购买人的债券利息，他直接印在债券的票面上，故称票面利率。票面利率是进行发行准备时根据当时的市场利率确定的。l但金融市场上的利率水平是变幻无常的，往往会出现债券的票面利率刚刚确定，债券刚刚印刷出
12、来，市场利率就发生变化的情况。l这时债券无法改变利率，要使投资人从这种债券的投资中获得现行利率的收益只能在债券的出售价格上进行调整。采取折价或溢价发行的办法。l假设某发行人要发行面额为10000元，期限为一年的单利债券，决定发行时的市场利率为6%，发行人据此规定该债券的票面利率也是6%，到期收入10600元。但在债券印出来尚未发行之前市场利率突起变化，从原来的6%上升到10%，如按原来价格销售，则不会有投资人愿意购买。为了吸引投资人购买，发行人只能降价出售，使债券也能提供10%的收益率。l设债券的售价为P，lP1=P（1+10%）=10600lP=9636.36元l同样道理，如果发行时市场利率
13、比票面利率低了，发行人如若按票面价格出售，就会吃亏，于是会提高出售价格，使投资人得到的实际收益与市场平均收益相当，这叫溢价发行。l当然，如果市场利率与原先的设计并无变化，债券按照票面价格出售，叫平价发行。（2）债券价格的确定l债券发行价格按面值发行，面值收回，其间到期支付利息按面值发行，本息一次付清贴现发行，面值偿还，差额即为利息附息债券，定期付息，到期付息并还本债券流通市场 为使债券投资具有流动性，当债券持有者急需现金，而债券尚未到期时，能够使债券得以出售变现，于是产生了债券的流通市场（二级市场）。 与金融债券和国债相比，公司债券的流动性较弱。这是因为公司债券主要被机构投资者持有，而许多机构
14、以长期持有为目的。 从各国的情况看，债券转让市场主要有两种类型：证券交易所交易和柜台交易。一、证券交易所交易（场内交易或上市交易）l证券交易所是具有高度组织和严格规则的证券交易场所，各类债券进入证券交易所交易，必须经过上市管理部门的审批、核准。一般讲，除了国债、交通运输、电信电话等公用事业债券及部分著名企业或公司债券外，其他公司是很难获准在证券交易所上市交易的。l债券在证券交易所交易，采用公开竞价的方式。交易者必须委托证券经纪商买卖证券，交易规则与股票买卖一样，遵循“价格优先”、“时间优先”的原则。二、柜台交易市场（场外交易） 由于债券上市有许多条件和限制，许多公司债券无法通过证券交易所交易，
15、为实现其流动性，满足买卖双方的要求，形成了场外交易。l西方国家，大部分公司债券都是在场外交易市场完成的。l场外交易多以证券公司为中介进行的，证券公司对经营的债券同时挂出买入价和卖出价，卖出价格要略高于买入价，价格差构成证券公司的收入。债券的交易形式第一，现货交易：即时交割 现实中允许有一个较短的延后时间包括即时交割次日交割例行交割：成交后第四天交割第二、期货交易：成交后在将来一定时期按照约定价格进行清算交割的交易。回避风险转嫁风险套期保值投机交易保证保证金交金交易易交易交易所交所交易易第三、回购交易：相当于短期资金借贷。注意：回购协议的利率由回购期限、货币市场行情、回购债券质量等决定，与债券本
16、身的票面利率为无关。四、中国的企业债券与公司债券市场 按照国际惯例，只有股份公司才可以发行公司债券，由于许多企业没有实行公司化改革，所以中国目前既有公司债券，也有企业债券，并习惯于统称为企业债券市场。1、企业债券市场的发展l1984年开始出现企业债券，主要是内部私募；l进入90年代，快速发展，但秩序混乱，1993年国家开始整顿，以后发展陷入停顿。l企业债券市场中，普通实业企业发行的债券很少，国家投资公司债券、地方投资公司债券、专业银行为特定项目建设发行的国家投资债券、中央企业债券、金融债券等占主体。2、中国企业债券市场落后的原因1）政府大力培育股票市场，而对债券市场限制；2）利率管制造成利率过
17、低，债券没有吸引力；3）违约风险严重，自建立起来，曾经多次出现到期不能兑付本金和利息的问题，投资者和承销商非常谨慎，到目前为止，不能兑付的企业债券已累计超过100亿元；4）二级市场不发达，缺乏流动性和价格发现功能，使得债券发行利率难以确定，投资者也难以被吸引进入债券市场。目前在交易所市场上，企业债券日成交量通常只有几百万元，远远低于国债市场的交易量。公司债券的发行l我国对发债企业的规定：l经营合法l内控制度健全l信用级别良好l净资产符合要求，不少于累计债券券余额l可分配利润不少于一年的利息l债券余额不超过净资产的40%股份有限公司有限责任公司国有独资或控股第三节可转换公司债券市场一、可转换公司
18、债券概论（一）什么是可转换公司债券l可转换公司债券指发行人按照法定程序发行的，赋予债券投资者在发行后的特定时间内，按自身的意愿选择是否按照约定的条件将债券转换成公司股票的权利的一种公司债券。（二）可转换公司债券的要素和基本特征1、要素（教材104页）l前五项是必备的，其他是可选要素，可以进行不同组合，具有较大的灵活性，满足不同需要。1)基准股票 2)债券利率。3)期限 4）转换期。 5）转换价格。 6）赎回。7）回售。 8）强制性转股条款2、特征l债权性。在债券转换股票之前能获得固定收益。l股票性。转股后享有股东的一切权利，并可以获得股票价格上涨后的资本利得。l期权性。具有在将来某一时间按事先
19、约定好的价格转换股票的权利。如果价格走势不好，也可以放弃。 因此，可转换公司债券是一种特殊债券，具有债券性、股票性和期权性，在股票市场牛市时可与股票挂钩，熊市时可稳获利息，是一种攻守兼备的金融产品。“可转债”是股票还是债券？l可转换债券具有股票与债券的双重属性，而天平倾斜的决定因素是债券利率。l如果转债的利率较高，则投资者倾向于将其看作债券。l如果利率较低，利息收益远不及一般债券的水平，则投资者更倾向于获取转股的增值收益。l从已经推出的转债发行方案来看，利率普遍较低，如民生银行和上海机场转债只有08，低于活期存款利率，只具有象征意义。l股票从理论上价值可以跌至零，而转债有还本付息的保证。即使发
20、行公司丧失支付能力，债权人仍可向担保人追索。这样，转债又可以看作有一定保证的股票。 （三）分类l可转换公司债券必备要素与可选要素的不同组合，债权性、股票性和期权性的不同侧重，形成不同的债券结构。l常见的有：零息可转换债券、可交换债券、高息票或高溢价可转换公司债券、溢价回售可转换公司债券、滚动回售可转换公司债券等。l可转换公司债券种类繁多，可以适应不同市场主体的需求，大大丰富了市场上的可交易品种，增强了金融市场的活力。（四）可转换公司债券的意义 1、优点 第一， 非常灵活的投资和融资方式 根据不同发行条款，可转换公司债券可以兼具各种特点，满足不同的投资偏好。 可转换公司债券通常赋予发行人赎回和收
21、回的权利。 第二，延期的股权融资 从获取长期稳定的资本供给角度来看，企业更愿意进行股权融资，而并非债权融资，这对于负债较多、自有资金不足的企业来说尤其如此。 如果股市不利于进行股权融资，有着股票期权性质的可转换公司债券必然就成为公司的首选，通过投资者长期持有可转换公司债券并转换成股票，获得永久性资本。 第三，缓解对现有股权稀释 在二级市场和企业状况不佳、股权融资时机不成熟的时候，发行股票融资成本较高、融资规模受限； 同时，大量地发行股票会直接稀释公司的每股业绩，可能会导致二级市场股票价格的大幅下跌。此时发行可转换公司债券可以延迟当前低价股权融资，可转换公司债券的逐步转股可以减缓对现有每股业绩的
22、稀释，避免股票市价的波动。 第四，较低的筹资成本 由于投资者愿意为未来获得有利的股价上涨而付出代价，因此，可转换公司债券的发行者能够以相对于普通债券较低的利率及较少的条款限制发行可转换公司债券。 第五，具有避税功能 可转换公司债券利息可以作为企业的财务费用，而股票红利则不可以，所以适当运用可转换公司债券可起到节约税收的效果。 第五，较高的发行价格 在目前的国际市场上，通过认购可转换公司债券获得的标的股票，其价格通常比直接从市场上购买股票的价格高出530。我国暂行办法规定，上市公司发行可转换公司债券的转股价格确定，是以发行可转换公司债前1个月股票的平均价格为基准上浮一定幅度，明显要高于目前增发和
23、配股价格的水平。 第六，对投资者具有吸引力 附加转换特性对于追求投机性和收益性融于一身的投资者颇具吸引力。特别是在债券市场疲软时，投资者对股权市场较有兴趣的时候，非常有助于促进可转换公司债券的发行。可转换公司债券兼有债券、期权和股票的三种金融产品的部分特点，可以满足这三方面的潜在投资者的要求，投资者来源较广。2、不利之处 第一，发行可转换公司债券具有不确定性。如果标的股票市场价格大幅上涨，当初采用普通债券融资对于发行公司来说更为有利。若可转换公司债券发行后股票价格低迷，发行者不仅不能通过可转换公司债券的转股来降低财务杠杆，而且可转换公司债券的集中偿付有可能在还债前后给公司的财务形成压力。l 第
24、二，如果可转换公司债券持有者不是公司原有股东，可转换公司债券转股后公司的控制权可能有所改变；第三，在给定公司业绩的情况下，转股导致发行在外的股票数量增多，致使该公司每股业绩受到一定程度的稀释；第四，可转换公司债券利息可以当作财务费用，而红利却不可以，因此转股也使得公司应税利润增加并承担更多的红利。二、可转换公司债券的发行（一）发行条件：1、盈利记录。保证公司能够按期支付本金和利息；2、资本结构。避免债务过高导致财务风险。3、发行规模。4、条款设计要求5、其他要求，如募集资金的投向等（二）发行程序（略 参见教材110-111页）（三）发行设计 公司发行可转债的当前目的是筹资，最终目的是转股。最终
25、的成功换股意味着公司可以长期稳定地获得了资金，降低财务杠杆和财务风险。为了实现上述目的，公司必须慎重选择发行时机，合理设计发行条款。1、发行时机的选择。熊市发行可转换债券更能够得到投资者的认可。投资者对上市公司发行新股抱有恐惧心理，希望得到一定的保证。同时公司股价处于较低位置，未来有一定的上升空间。 但这时市场利率较高，债券的票面利率较高，发行成本也会高。2、转股价格的确定l转换价格是可转债的基本要素中最为重要的关键要素，它是决定可转债的发行与转换是否成功的关键。l转换价格影响到投资者的利益和基准股票价格的变动，因此为发行人和投资者重点关注。3、票面利率的决定l一般以同期市场利率为参照，略低于
26、同等条件的普通公司债券的利率。4、发行规模的确定l发行规模越大，公司获得的资金多，公司利润可能会提高，未来股票上涨和债券价值上涨的可能性越大。但转股后使公司的股本结构发生变化，会稀释利润。5、债券期限及转换期的选择l与普通债券相比，可转债的期限较长，可充分体现期权价值，并且公司可指定较高的转股价格，延缓对股权的稀释。l具体期限要根据资本市场情况与公司资金的使用情况。6、其他条款的设计l其他条款也会影响其价值和对投资者的吸引力。如回购条款实际上给予投资者一个卖出期权，增加债券的吸引力，投资者可能会接受较低的票面利率。l相反，赎回条款给予发行公司一个买入期权，公司必须以较高的票面利率补偿才可能吸引
27、投资者。三、可转债的流通l场内交易（证券所交易）和场外交易（一般以证券公司为中介）（一）交易规则（以证券交易所交易为例）l投资者需要在深沪两市开始股票账户，通过股票行情下单系统输入“买入/代码/价格/数量/下单”即可就行了进行买卖，以10张为最小交易单位，如果在面值附近买入，一手单子大概需要资金1000元左右。与股票交易不同的是实行T+0交易,当天买，当天就可以卖 。（二）转股规则l首先，转股操作必须在该可转债发债公告约定的转股期内的交易日进行，具体时段为每个交易日的9:1511:30及13:0015:00。l其次，投资者必须通过托管该债券的证券公司进行转股申报。各证券公司会提供各自的服务平台
28、（如网上交易、自助委托或人工受理等），将投资者的转股申报发给交易所处理。l投资者在委托转股时应输入的关键参数包括：（1） 证券代码：拟转股的可转债代码；（2） 委托数量：拟转为股票的可转债数量，以“张”为单位 （三）可转债的投资评价 投资可转债能够兼顾安全性和成长性，市场表现优于普通债券，规避一些政策限制，但也存在诸多风险。 第一，由于可转换公司债券的利息低于普通债券，因此投资者为了获得转股的权利要接受比普通债券更低的内部收益率。第二，较高的信用风险 可转换公司债券通常是信用等级较低的债券，当公司的经营出现问题时，出现破产清算现象时，可转换公司债券的索赔权一般落后于其他有资产抵押的债权，可转换
29、公司债券投资人将承受较大的信用风险。 以美国市场为例，在过去的三十年中，发行可转换公司债券的公司违约率为1.47%，普通企业债券的发行者违约率只有1.06%，而且清算所得可转换公司债券也较低，所得率只有29%，普通企业债券这一数字为43%。 第三，价格风险l如果企业业绩增长没有实现的话，股价有可能不能增长到足够的水平来弥补可转换公司债券持有人在利息上相对于普通债券损失的机会成本。第四、利率风险 可转换公司债券也是利率产品，如果市场利率提高，可转换公司债券价格下跌，其直接价值也将减少。第五，交易规则和转股规则的风险l可转换公司债券交易没有涨跌停板制度，在可转换公司债券标的股票出现巨幅波动的情况下
30、，可转换公司债券的价格可能会失去依托。l另外申请转股第二个交易日转换的股票才可以流通，由于转股或套利时筹码需要被锁定一段时间而不能马上按股票的现价变现，在股票价格每日波动幅度较大甚至可能被人为操纵的情况下，股价与可转换公司债券价格之间的价格关系将更加复杂，更加难以预测，转股与套利都存在相当大的风险。l因此，投资者对于可转换公司债券的复杂性和风险性应有一个更深切的认识。四、世界各大可转债市场的比较1、 美国市场 美国是可转换公司债券诞生地，并且在20世纪70年代后迅速发展起来，美国可转换公司债券市场中的发行公司基本上以信用等级较低的中小型成长型企业为主，平均信用等级为B，而欧洲市场则为A。 2、
31、欧洲市场 无论是按可转换公司债券发行量还是按市场深度、专业程度来衡量，欧洲市场都是世界上最重要的国际可转换公司债券市场之一，目前欧洲可转换公司债券市值约占欧洲股票市场总市值的1.5%左右。 与美国可转换公司债券市场不同的是，欧洲可转换公司债券市场中普遍信用等级较高并且单只可转换公司债券发行规模较大，1999年发行量前10名可转换公司债券平均规模都在17亿欧元以上，规模的庞大对可转换公司债券市场的流动性非常有利。 3、日本市场 1950年日本全盘接受美国法律，使得可转换公司债券发行制度更加合理，此后，可转换公司债券制度在日本得到迅速发展。l 4、我国可转债市场的实践 90年代，我国企业开始尝试运
32、用可转换公司债券来解决企业的融资问题。从1991年8月起，先后有琼能源、成都工益、深宝安、中纺机、深南玻等企业在境内外发行了可转换公司债券。 探索期（1998年以前） 案例：宝安转债转股失败 1992年11月19日至12月31日，深圳宝安公司发行了总额5亿元、年利率3%、期限3年、初始转换价格25元的可转换公司债券，该可转换公司债券于1993年2月10日在深交所挂牌上市交易。宝安可转换公司债券是我国第一家A股上市公司可转换公司债券。 当时，三年期银行储蓄存款利率为8.28%，三年期企业债券利率为9.94%，1992年发行的三年期国库券的票面利率为9.5%，且享有保值贴补。 而宝安可转换公司债券
33、仅通过给予投资人转股权（转股溢价率高达20%）就拿到了只需支付3%利息率的5亿元宝贵资金，表明宝安可转换公司债券的发行是相当成功的。l 但宝安可转换公司债券的转股却遭到了失败。1995年底，可转换公司债券到期，深宝安股价在2.8元左右，而除权除息后的转换价格却高达19.39元，在此情况下，宝安可转换公司债券转换成股票的比例只有发行额的2.7%。因此宝安公司要在1996年1月到期日支付约5亿元的现金，对宝安公司的生产经营造成了一定的负面影响。 宝安可转换公司债券当时能成功发行，根本原因在于当时股市与投资者中间的高度投机气氛，宝安公司与投资者首先将可转换公司债券视为认股证之类的高度投机工具，而不是
34、债券，投资者因此对于利率的高低、转换条件及保护条款等问题并不在意。 宝安集团及可转换公司债券投资者对宝安A股股价上升以及1993年行使转换权深信不疑，在此心理状态下，宝安公司将募债资金用于中长期投资项目，最终导致了事与愿违的结果。案例：中纺机转债承受外汇风险 1993年11月19日，中纺机在瑞士发行了3500万瑞士法郎的B股可转换公司债券，成为我国首家通过可转换公司债券在国际市场募集资金的企业。 由于中国经济的快速发展，以及当时中纺机良好的经营状况，瑞士投资者对来自中国企业首次发行的可转换公司债券反应非常热烈。 但是随着公司业绩大幅下滑以及B股市场整体的回落，当时所制定的转股价格成为一个制高点
35、，随后的股票价格逐渐与转股价格相去甚远，投资者根本没有任何转股机会，因此到1996年12月31日转债回售日时竟没有一张中纺机可转换公司债券转换成股票，绝大多数投资者选择了提前行使回售权，有3470万瑞士法郎以面值110回售，这给公司的现金状况造成了很大的压力。 更不幸的是，中纺机公司本身并没有相应的瑞士法郎收入，公司需要用美元兑换瑞士法郎来偿还债务，由于债券存续期间瑞士法郎相对于美元的汇率大幅上升，中纺机公司承担了大量汇兑损失。 根据中纺机年度业绩报告，1993年底瑞士法郎对人民币的汇率为1：3.915，而到1996年底这一汇率变为1：6.1541，即3500万瑞士法郎的可转换公司债券，199
36、3年折合人民币为1.37亿元，而到1996年折合人民币高达2.15亿元，中纺机公司虽享受低利率融资的好处，却吞进了汇率风险的苦果。试点期 （19982000） 1997年3月25日，国务院证券委员会发布了可转换公司债券管理暂行办法，同时国务院决定在家重点国有未上市公司中进行可转换公司债券的试点工作，发行总规模暂定为亿元。 案例：南化、丝绸转债：充分的股票投资特性 作为首批试点的两家企业，南化和丝绸转债的发行一扫股市沉寂的局面，成为市场趋之若骛的焦点，第一只可转换公司债券南化转债中签率只有0.136%，比当期深沪两市任何一只上网发行新股的中签率都要低，而且232元的开盘价也成为股市的亮点。丝绸转
37、债的开盘价也高达201元，上市后走势也非常强劲，最高达到371.96元。 南化和丝绸转债受到追捧的原因关键是两只转债的转股价是以未来股票发行价的确定的，因此其定价完全取决于股票上市价和发行价的差值，差值比例越大，可转换公司债券价格就越高。 根据当时一级市场与二级市场的差距，股票价格将明显高于转股价，在股价大大高于转股价的情况下，可转换公司债券到期前的转换特性将逐步硬化。此时，可转换公司债券具有充分的股票投资特性，可转换公司债券蜕变为准股票。 因此南化和丝绸在市场表现上基本与普通股票无异。 南化股票和丝绸股票分别于2000年6月16日和4月19日发行，发行价分别为4.65元和4.18元，此时两只
38、可转换公司债券的转股价才揭开谜底，根据可转换公司债券条款规定，其当时转股价为股票价格的98，因此南化和丝绸的转股价分别为4.56元和4.10元。 2000年7月12日和5月29日两只股票正式上市，上市开盘价分别为12.70元和13.10元，据此算来南化和丝绸两只可转换公司债券直接转换成股票的价值已经分别高达278.51元和319.51元。 在此情况下，可转换公司债券持有人纷纷开始执行其转股权利，在不到1个月的时间，两只可转换公司债券都实现了80以上的转股，并因可转换公司债券的流通数量小于3000万元，而分别于2000年7月31日和6月27日停止交易，最后收盘于269.70元和303.59元。
39、南化和丝绸转债已经顺利完成历史使命，实现了先期发行股票的功能，并成功从债券过渡到股票，完全实现了发行者的意图，而投资者也如投资新股一样，获得了高额回报。 发展期 （2001） 2001年可转换公司债券市场有了很大改观，迄今为止已经有50多家上市公司公布了发行可转换公司债券的计划，可转换公司债券发行热潮已经一触即发。 2001年4月底出台上市公司可转换公司债券实施办法上市公司发行可转换公司债券申请文件可转换公司债券募集说明书可转换公司债券上市公告书 一个文件、三个配套文件是上市公司发行可转换公司债券热潮的助推器，从政策上保证和强调了可转换公司债券合法的市场地位。 由于市场对上市公司增发、配股等“
40、圈钱”行为的抵触情绪，加上行情的回落，使得上市公司进行再融资遇到了相当的困难，因此上市公司期望有着固定收益保障的可转换公司债券能得到投资者积极反映，一些上市公司放弃了增发新股计划，而将发行可转换公司债券放在了融资计划的首位。第四节国债市场一、国债与国债市场的定义l所谓国债就是国家借的债，即国家债券，它是国家为筹措资金而向投资者出具的书面借款凭证，承诺在一定的时期内按约定的条件，按期支付利息和到期归还本金。 l我国的国债专指财政部代表中央政府发行的 国家公债，由国家财政信誉作担保，信誉度非常高，历来有“金边债券”之称，稳健型投资者喜欢投资国债。l其种类有凭证式、实物券式、记帐式三种。 二、国债的
41、特征 安全性、收益性、流动性三、国债的功能1、财政功能2、投资功能3、金融功能四、国债的种类l国债的种类繁多，按国债的券面形式可分为三大品种，即：l无记名式（实物）国债、l凭证式国债l记帐式国债。l其中无记名式国债已不多见，而后两者则为目前的主要形式。 （一）无记名式（实物）国债 无记名式国债是一种票面上不记载债权人姓名或单位名称的债券，通常以实物券形式出现，又称实物券或国库券。 无记名式国债是我国发行历史最长的一种国债。我国从建国起到50年代发行的国债和从1981年起发行的国债主要是无记名式国库券。 发行时通过各银行储蓄网点、财政部门国债服务部以及国债经营机构的营业网点面向社会公开销售，投资
42、者也可以利用证券帐户委托证券经营机构在证券交易所场内购买。 无记名国债的现券兑付，由银行、邮政系统储蓄网点和财政国债中介机构办理；或实行交易场所场内兑付。 无记名式国库券的一般特点是：不记名、不挂失，可以上市流通。 由于不记名、不挂失，其持有的安全性不如凭证式和记帐式国库券，但购买手续简便。由于可上市转让，流通性较强。上市转让价格随二级市场的供求状况而定，当市场因素发生变动时，其价格会产生较大波动，因此具有获取较大利润的机会，同时也伴随着一定的风险。一般来说，无记名式国库券更适合金融机构和投资意识较强的购买者。 （二）凭证式国债 凭证式国债是指国家采取不印刷实物券，而用填制“国库券收款凭证”的
43、方式发行的国债。我国从 1994年开始发行凭证式国债。凭证式国债其票面形式类似于银行定期存单，利率通常比同期银行存款利率高，具有类似储蓄、又优于储蓄的特点，通常被称为“储蓄式国债”，是以储蓄为目的的个人投资者理想的投资方式。 凭证式国债通过各银行储蓄网点和财政部门国债服务部面向社会发行，主要面向老百姓，从投资者购买之日起开始计息，可以记名、可以挂失，但不能上市流通。 投资者购买凭证式国债后如需变现，可以到原购买网点提前兑取，提前兑取时，除偿还本金外，利息按实际持有天数及相应的利率档次计付，经办机构按兑取本金的千分之二收取手续费。对于提前兑取的凭证式国债，经办网点还可以二次卖出。 与储蓄相比，凭
44、证式国债的主要特点是安全、方便、收益适中。 1.凭证式国债发售网点多，购买和兑取方便、手续简便； 2.可以记名挂失，持有的安全性较好； 3.利率比银行同期存款利率高l一2个百分点(但低于无记名式和记帐式国债)，提前兑取时按持有时间采取累进利率计息；4.凭证式国债虽不能上市交易，但可提前兑取，变现灵活，地点就近，投资者如遇特殊需要，可以随时到原购买点兑取现金； 5.利息风险小，提前兑取按持有期限长短、取相应档次利率计息，各档次利率均高于或等于银行同期存款利率，没有定期储蓄存款提前支取只能活期计息的风险； 6.没有市场风险，凭证式国债不能上市，提前兑取时的价格(本金和利息)不随市场利率的变动而变动
45、，可以避免市场价格风险。 （三）记帐式国债 记帐式国债又称无纸化国债，它是指将投资者持有的国债登记于证券帐户中，投资者仅取得收据或对帐单以证实其所有权的一种国债。 我国从1994年推出记帐式国债这一品种。记帐式国债的券面特点是国债无纸化、投资者购买时并没有得到纸券或凭证，而是在其债券帐户上记上一笔。 其一般特点是： 1.记帐式国债可以记名、挂失，以无券形式发行可以防止证券的遗失、被窃与伪造，安全性好； 2.可上市转让，流通性好； 3.期限有长有短，但更适合短期国债的发行； 4.记帐式国债通过交易所电脑网络发行，从而可降低证券的发行成本； 5.上市后价格随行就市，有获取较大收益的可能，但同时也伴
46、随有一定的风险。 可见，记帐式国债具有成本低、收益好、安全性好、流通性强的特点。 由于记帐式国债的发行、交易特点，它主要是针对金融意识较强的个人投资者以及有现金管理需求的机构投资者进行资产保值、增值的要求而设计的国债品种，投资者将其托管在指定券商的席位上，便于流通交易，变现能力强，不易丢失，还可以通过低买高卖获得高额利润。 l总结：l无记名式、凭证式和记帐式三种国债相比，各有其特点。l在收益性上，无记名式和记帐式国债要略好于凭证式国债，通常无记名式和记帐式国债的票面利率要略高于相同期限的凭证式国债。l在安全性上，凭证式国债略好于无记名式国债和记帐式国债，后两者中记帐式又略好些。l在流动性上，记
47、帐式国债略好于无记名式国债，无记名式国债又略好于凭证式国债。 国债的发行 国债发行市场，也称一级市场。中央财政通过该市场，将新发行的国债销售给资金比较雄厚的投资者。 与国债发行市场对应的，是国债流通市场，也称为二级市场。 国债的发行方法1、公募法：面向社会直接发行，发达国家多采用招投标的方法确定价格。2、公卖法：委托证券交易所、银行等机构进行销售，随买随卖，价格虽行情波动。3、包销法：专业中介机构承销。4、摊派法 在我国，国债的发行方式几经变迁。上个世纪年代，采用行政分配的方式，摊派发行国债。到了年代初，便改为承购包销，主要用于不可流通的凭证式国债。时至今日，已演变为四种发行方式并存，它们分别
48、是：直接发行、代销发行、承购包销发行、招标拍卖发行。 二、国债的发行原则与规模 在对国债规模的管理上，大多数发达国家，采取的是国债余额限额管理，这意味着，国会负责审定一段较长时期的国债余额限额，只要不超过限额，国会对国债发行不予干涉，政府在限额内，可以自由行事，自主确定每一年度的发行规模。 在我国，对国债发行规模，实行年度额度管理制度。 对国家财政预算收支情况的测算，是编制国债发行计划的主要依据。这个计划将作为国家预算的一部分上报国务院，由国务院在下一年三月的全国人大会上提请审议。一旦通过，国债发行计划就如同法律文本一样具有法律效力。额度如何确定？国际上通用的衡量国债规模的指标主要有：1、国债
49、负担率：当年国债余额占年度GDP的比率2、国债借债率：当年国债发行额与年度GDP的比率3、国债依存度：年度国债发行额与财政支出的比率4、国债偿债率：年度国债还本付息额与当年财政收入的比率5、国债限额的动态指标：国债增长率与国民生产总值率之比6、衡量外债负担与限度的若干指标三、国债的期限结构考虑以下因素：第一，政府筹资用资的需要第二，还本付息在年度间均匀分布第三，控制利息支出第四，促进经济发展第五，满足市场投资者的需求四、利率的确定五、偿还方式第三节国债的流通市场一、国债的现货交易1、交易所交易 记账式国债通过证券公司进行申购和交易，因此需要开立交易账户，已有股东账户的不用另外开立。由于国债主要
50、在上海市场交易，因此不必开设深圳股东账户。开户费用为40元，办理时间为上午9：3011：30，下午1：003：00。 开户后第二天办理完指定交易后即可申购新债或买卖已上市国债。 2、国债的柜台交易 就是记账式国债的柜台交易。银行国债柜台交易开始试点。试点范围为中国工商银行、中国银行和中国建设银行北京、上海分行的部分营业网点，中国农业银行北京、上海、浙江分行的部分营业网点。 除金融机构外的各类投资者，均可在商业银行柜台开立国债托管账户买卖记账式国债，开户费为10元/户，投资者随时可办理开户手续。商业银行柜台交易与交易所交易的区别是什么？ 1.交易对象不同 。投资者通过试点商业银行柜台买卖记账式国
