1、第第1010章章 项目投资的风险管理项目投资的风险管理p 本章主要内容本章主要内容l第一节第一节 项目投资的风险概述项目投资的风险概述l第二节第二节 项目投资的不确定性分析（重点）项目投资的不确定性分析（重点）l l第三节第三节 项目投资的风险决策（重点）项目投资的风险决策（重点）一、风险一、风险l 1、风险的定义：l 又称不确定性，可以被认为是投资决策的实际结局可能偏离它的期望结局的程度。l 可能的偏离越大，风险就越大；可能的偏离越小，风险就越小；若可能的期望是零（即实际结局就是期望结局），风险就为零。l 注意：注意：投资项目评价并不是追求尽可能小的风险和尽可能大的收益，而是根据项目的风险度
2、，确定项目可以接受的目标收益率（这个收益率一般包括对投资者承担风险的报酬）。第一节第一节项目投资的风险概述项目投资的风险概述二、风险分析和不确定因素二、风险分析和不确定因素风险分析风险分析经济景气经济景气风险风险市场风险市场风险资金市场资金市场劳动力市场劳动力市场商品市场商品市场自然因素自然因素技术因素技术因素其他因素其他因素第一节第一节项目投资的风险概述项目投资的风险概述 1 1、定义：、定义：对投资项目中的不确定因素及其产生不确定性的原因进行调查分析，计算确定它们对投资效益产生的影响后果。 2 2、项目的不确定因素：、项目的不确定因素：即对项目评价时进行预期收益计算中所依据的那些决策参数，
3、如价格、投资费用、经营成本、建设进度、项目经济寿命期、利率、汇率等.一、盈亏平衡分析一、盈亏平衡分析l 1、准备公式（量本利）、准备公式（量本利）（1）产品销售利润产品销售收入产品销售成本产品销售税金（2）产品销售收入单价产品销售量 （3）产品销售成本单位变动成本产品销售量固定成本第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析一、盈亏平衡分析一、盈亏平衡分析l 1、准备公式（量本利）、准备公式（量本利）产品销售收入和销售成本都是产品销售量的线性函数00PF0S销售量固定成本成本线销售收入线成本(价格)盈亏盈亏平衡点平衡点第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析一、盈亏
4、平衡分析一、盈亏平衡分析2 2、盈亏平衡分析的约束条件、盈亏平衡分析的约束条件（1）销售量和生产量相等）销售量和生产量相等（销售量如果少于生产量，实际销售收入就会小于按实际产量计算的销售收入）。（2）在所分析的产量（销售量）范围内，变动成本是）在所分析的产量（销售量）范围内，变动成本是产销量的正的线性函数产销量的正的线性函数。第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析一、盈亏平衡分析一、盈亏平衡分析3 3、盈亏平衡点的确定、盈亏平衡点的确定 当销售收入线和销售成本线的位置及斜率发生变动时，盈亏平衡点就相应改变，企业的保本产量也随之变动。 具体方法：图解法、代数法年固定成本总额保本
5、产量=单位价格单位变动成本分母又称为单位分母又称为单位产品边际利润产品边际利润第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析一、盈亏平衡分析一、盈亏平衡分析4 4、盈亏平衡分析的应用、盈亏平衡分析的应用（1）已知单位变动成本、固定成本总额和单位产品售价的条件下，可以预测保本产量，然后利用市场预测资料判断项目的风险度。（2）已知销售量、单位产品售价和固定成本总额，计算达到保本要求的单位变动成本额。销售收入-固定成本总额盈亏平衡时单位变动成本=销售量第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析一、盈亏平衡分析一、盈亏平衡分析4 4、盈亏平衡分析的应用、盈亏平衡分析的应用（3）
6、已知销售量、单位产品变动成本、固定成本总额）已知销售量、单位产品变动成本、固定成本总额，可以求得保本的单位价格。，可以求得保本的单位价格。（4）可以求得盈亏平衡时的生产能力利用率指标：）可以求得盈亏平衡时的生产能力利用率指标：变动成本总额+固定成本总额盈亏平衡时单位价格=销售量保本量盈亏平衡时生产能力利用率=设计年产量第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析一、盈亏平衡分析一、盈亏平衡分析4 4、盈亏平衡分析的应用、盈亏平衡分析的应用 （5）盈亏平衡分析除了在独立方案分析中被用于计算）盈亏平衡分析除了在独立方案分析中被用于计算保本价格、最低应实现产量、销售量等，还被用于对受保本
7、价格、最低应实现产量、销售量等，还被用于对受某个不确定因素影响的若干个互斥方案的比较分析。某个不确定因素影响的若干个互斥方案的比较分析。设方案设方案1、方案、方案2的经济效果指标的经济效果指标为为 ； 。式中式中E1和和E2分别为方案分别为方案1和方案和方案2的经济效果指标。的经济效果指标。令令 ，解出解出x值，令其为值，令其为x*。x*即为方案即为方案1与方案与方案2的盈亏平衡点。的盈亏平衡点。第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析)(11xfE )(22xfE )()(21xfxf一、盈亏平衡分析一、盈亏平衡分析4 4、盈亏平衡分析的应用、盈亏平衡分析的应用 （5）盈亏平
8、衡分析除了在独立方案分析中被用于计算）盈亏平衡分析除了在独立方案分析中被用于计算保本价格、最低应实现产量、销售量等，还被用于对受保本价格、最低应实现产量、销售量等，还被用于对受某个不确定因素影响的若干个互斥方案的比较分析。某个不确定因素影响的若干个互斥方案的比较分析。第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析f1(x)f2(x)0 x*E(A)f2(x)x*0E(B)互斥方案盈亏分析互斥方案盈亏分析一、盈亏平衡分析一、盈亏平衡分析4 4、盈亏平衡分析的应用、盈亏平衡分析的应用 （5）盈亏平衡分析除了在独立方案分析中被用于计算）盈亏平衡分析除了在独立方案分析中被用于计算保本价格、最
9、低应实现产量、销售量等，还被用于对受保本价格、最低应实现产量、销售量等，还被用于对受某个不确定因素影响的若干个互斥方案的比较分析。某个不确定因素影响的若干个互斥方案的比较分析。第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析A：当当 时，时， ，方案，方案1劣于方案劣于方案2；当当 时，时， ，方案，方案1优于方案优于方案2；当当 时，方案时，方案1与方案与方案2无优劣之分。无优劣之分。B：当当 时，时， ， 方案方案1优于方案优于方案2；当当 时，方案时，方案1与方案与方案2无优劣之分。无优劣之分。*xx )()(21xfxf*xx )()(21xfxf*xx *xx )()(21x
10、fxf*xx 二、敏感性分析二、敏感性分析p1 1、敏感性分析的概念、敏感性分析的概念p动态分析方法，引入了资金时间价值的概念。主要分析是在现值的基础上进行的，计算在不确定因素变化的情况下，项目的净现值和内部收益率等经济效益指标会发生什么变化。第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析二、敏感性分析二、敏感性分析1 1、敏感性分析的概念、敏感性分析的概念 （1）按其分析时不确定性因素变化的数目分为单因素敏感性分析和多因素敏感性分析。 单因素敏感性分析：假定只有一个不确定性因素发生单因素敏感性分析：假定只有一个不确定性因素发生变化，其他因素不变。这样每次就可以分析出这个因变化，其他
11、因素不变。这样每次就可以分析出这个因素的变化对指标的影响大小。如果某因素在很小范围素的变化对指标的影响大小。如果某因素在很小范围变化时就引起指标很大的变化，则称其为敏感性因素变化时就引起指标很大的变化，则称其为敏感性因素。 多因素敏感性分析：考察多个因素同时变化对项目的多因素敏感性分析：考察多个因素同时变化对项目的影响程度。影响程度。 第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析二、敏感性分析二、敏感性分析2 2、敏感性分析的作用、敏感性分析的作用（1 1）了解项目的风险程度）了解项目的风险程度 （2 2）找出影响项目效果的最主要因素）找出影响项目效果的最主要因素 （3 3）了解各
12、种敏感性因素的偏差在多大范围内是可行的）了解各种敏感性因素的偏差在多大范围内是可行的 （4 4）掌握各种不确定因素的利弊及其大小）掌握各种不确定因素的利弊及其大小 （5 5）比较各方案的风险程度，从而进行方案优选）比较各方案的风险程度，从而进行方案优选（6 6）预测项目经济效果变化的最乐观和最悲观的临界条）预测项目经济效果变化的最乐观和最悲观的临界条件或临界数值，为投资决策者提供可能的风险范围件或临界数值，为投资决策者提供可能的风险范围 第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析二、敏感性分析二、敏感性分析3 3、敏感性分析的步骤、敏感性分析的步骤（1 1）确定具体经济效益评价指
13、标为敏感性分析对象）确定具体经济效益评价指标为敏感性分析对象（2 2）选取不确定性因素）选取不确定性因素 ：价格因素、工期因素、成本：价格因素、工期因素、成本因素、产量因素因素、产量因素（3 3）确定敏感性变量的变化范围，如：）确定敏感性变量的变化范围，如：5%5%、10%10%、15%.15%.（4 4）确定敏感度，对其比较分析找出敏感性因素）确定敏感度，对其比较分析找出敏感性因素: : 列表比较列表比较 作图分析作图分析 第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析二、敏感性分析二、敏感性分析3 3、敏感性分析的步骤、敏感性分析的步骤（4 4）确定敏感度，对其比较分析找出敏感性
14、因素）确定敏感度，对其比较分析找出敏感性因素: : 列表比较列表比较: :先只变动某个敏感性变量而令其他变量先只变动某个敏感性变量而令其他变量不变不变, ,并使其在确定的范围内变化或按一定比例变化来并使其在确定的范围内变化或按一定比例变化来计算研究指标的敏感度。最后将结果列成敏感性分析计算研究指标的敏感度。最后将结果列成敏感性分析表，用以比较敏感度，区分出敏感性因素为非敏感性表，用以比较敏感度，区分出敏感性因素为非敏感性因素。因素。 作图分析作图分析 ：用函数图形表示敏感分析对象指标随：用函数图形表示敏感分析对象指标随敏感性变量变化的规律。若能确定评价指标的临界点敏感性变量变化的规律。若能确定
15、评价指标的临界点，则可判明允许某变量变化的最大幅度（极限变化），则可判明允许某变量变化的最大幅度（极限变化），若变量变化幅度超过极限变化就认为项目承担风险，若变量变化幅度超过极限变化就认为项目承担风险太高，不可行。太高，不可行。第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析二、敏感性分析二、敏感性分析4 4、单因素敏感性分析、单因素敏感性分析（1 1）确定分析指标：确定经济效益评价指标，如净现值）确定分析指标：确定经济效益评价指标，如净现值(NPV)(NPV)、内部收益率、内部收益率(IRR)(IRR)和投资回收期和投资回收期(Pd)(Pd)等等 （2 2）选择需要分析的不确定性因素
16、：常用因素包括投资）选择需要分析的不确定性因素：常用因素包括投资额、项目寿命期、产品价格、产品产销量；经营成本额、项目寿命期、产品价格、产品产销量；经营成本、寿命期内资产残值、折现率等、寿命期内资产残值、折现率等 （3 3）分析每个不确定性因素的波动程度及其对分析指标）分析每个不确定性因素的波动程度及其对分析指标可能带来的增减变化可能带来的增减变化第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析ijjjijXYYYXY001变量因素变化幅度评价指标变化幅度）相对变化率（二、敏感性分析二、敏感性分析4 4、单因素敏感性分析、单因素敏感性分析（4 4）确定敏感性因素）确定敏感性因素 相对测
17、定法：设定要分析的因素均从初始值开始变动相对测定法：设定要分析的因素均从初始值开始变动，且假设各个因素每次变动的幅度均相同，分别计算，且假设各个因素每次变动的幅度均相同，分别计算在同一变动幅度下各个因素的变动对经济评价指标的在同一变动幅度下各个因素的变动对经济评价指标的影响程度，也即灵敏度，然后按灵敏度的高低对各个影响程度，也即灵敏度，然后按灵敏度的高低对各个因素进行排序，灵敏度高的因素就是敏感因素。因素进行排序，灵敏度高的因素就是敏感因素。 第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析二、敏感性分析二、敏感性分析4 4、单因素敏感性分析、单因素敏感性分析例：以净现值例：以净现值N
18、PVNPV为经济效益评价指标，在单因素的敏感为经济效益评价指标，在单因素的敏感性分析中只有一个不确定性因素发生变化而其他因素性分析中只有一个不确定性因素发生变化而其他因素保持不变，这些不确定性因素可能包括销售收入、建保持不变，这些不确定性因素可能包括销售收入、建设投资、经营成本等，同时确定在确定性分析的基础设投资、经营成本等，同时确定在确定性分析的基础上，不确定性因素的变动幅度为上，不确定性因素的变动幅度为+15%+15%和和-15%-15%。列表：。列表： 第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析规划方案规划方案销售收入变销售收入变动（动（% %）投资建设变投资建设变动（动（
19、% %）经营成本变经营成本变动（动（% %）-15%-15%+15%+15%-15%-15%+15%+15%-15%-15%+15%+15%净现值（净现值（NPVNPV） 净现值变化率净现值变化率（% %）相对变化率相对变化率 通过比较表格中得出的相对变化率可以看出经通过比较表格中得出的相对变化率可以看出经济效益评价指标济效益评价指标NPV对哪个不确定性因素的敏对哪个不确定性因素的敏感度更高。感度更高。二、敏感性分析二、敏感性分析4 4、单因素敏感性分析、单因素敏感性分析作图：作图： 第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析销售收入经营成本投资建设净现值N变动率（%）函数图法下
20、的敏感性分析函数图法下的敏感性分析净现值净现值-a%b%c%根据敏感性分析的计算结果绘出各个变量因素根据敏感性分析的计算结果绘出各个变量因素的变化曲线，其中斜率的绝对值大的变量因素的变化曲线，其中斜率的绝对值大的变量因素的敏感性就大。的敏感性就大。三、概率分析三、概率分析1 1、对项目进行概率分析的主要步骤、对项目进行概率分析的主要步骤（1）选一个不确定因素作为分析对象，假定其余因素都确定。（2）确定该不确定因素可能的变动范围。（3）将该因素的变化范围缩小为几个值，对每一个值确定其概率，列出概率分布表。 （4）计算期望值E，即该因素的最大可能值。（5）计算标准差 ，表明期望值E与实际值偏差的程
21、度。（6）将该不确定因素期望值及标准差用于重新计算项目的经济效益，从而得到不确定情况下项目的经济效益指标的期望值及标准差。（7）将重新计算得到的结果与原来假定情况下的经济效益指标进行比较，供决策参考。（8）按以上步骤对其余主要的不确定因素进行概率分析。第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析概率分析：概率分析：根据不确定因素在一定范围内的随机变动，分析确定这种变动的概率分布以及不确定因素的期望值和标准差，进而为项目的决策提供依据的一种方法。三、概率分析三、概率分析2 2、蒙特卡洛法、蒙特卡洛法l （1 1）原理：）原理：一般概率分析法对不确定情况下项目的净现值进行分析时，得出的
22、期望值实质上只是各种可能值的加权平均值，这可能导致偏差。解决这个问题的最好的办法是算出各种实际可能的净现值的频率分布。出现频率最高的那个净现值，就是最有可能实现的净现值。l 方法：方法：进行模拟模拟。每一个不确定因素不同程度的变化，都会引起一个不同的项目现金流量，从而得出不同的净现值。不断重复这种模拟计算，得出许许多多净现值，将其描成频率分布图频率分布图来加以对比，进而确定最可能出现的净现值。l 运用领域：运用领域：重大的工程建设项目第二节第二节项目投资的不确定性分析项目投资的不确定性分析一、风险决策的影响因素一、风险决策的影响因素第三节第三节项目投资的风险决策项目投资的风险决策 1、含义：在
23、投资项目的财务评价与不确定性分析的基础上，投资者对不同项目方案的收益与风险进行综合权衡后择优选择。 引入不确定分析之后，参考效益指标是期望值（E），或加权平均值。期望值越大，则标准差（ ）越大，因而风险越大。 在期望值和标准差不同的方案中进行选择，采用不同的决策标准会出现不同的结果：倾向于冒险的决策者，会选择期望收益和风险都大的方案；保守的决策者却宁愿选择风险小、期望收益也小的方案。 投资者如何决策实质上是权益收益与风险，它取决于投资者对风险的态度。 一、风险决策的影响因素一、风险决策的影响因素 【例10-1】某经理正考虑某个为期一年的项目，这个项目有三种方案A，B和C，这三个方案来年的净现值
24、流量依赖于来年的经济状况。来年的经济状况有三种可能：好、中、差，出现的概率分别为0.3，0.5，0.2。经济状态发生的概率投资项目的净现值ABC好0.31 8001 6002 000中0.51 5001 2001 600差0.2 8001 000 900 某投资项目的净现值流量某投资项目的净现值流量 单位：万元 求出方案A、 B 、 C 的净现值的期望值E、标准差 ：4501)(ARE350A2801)(BRE223B5801)(CRE382C第三节第三节项目投资的风险决策项目投资的风险决策二、风险决策的方法二、风险决策的方法1 1、风险折现率、风险折现率 利用考虑了风险因素的折现率来计算项目
25、投资的净现值或内部收益率，作为决策的参考：这时项目的评价标准为： 缺点：缺点：没有对每个项目的风险进行具体分析，没有考虑项目生命周期内风险将随时间而变化，只是用同一个大于资金成本（ ）的折现率对整个项目生命周期的现金流进行折现，这隐含着一个条件，即项目的风险是增加的，相当于每年增加一个 作为风险的调整因子。fRRniiiRFRNP0)1 (比用无风险折现率比用无风险折现率或行业平均折现率或行业平均折现率计算的计算的NPRNPR要小得要小得多多011第三节第三节项目投资的风险决策项目投资的风险决策二、风险决策的方法二、风险决策的方法2 2、等价的确定性解法、等价的确定性解法 用一个等价因子 来补
26、偿风险，而仍然用无风险的折现率来表示资金的时间价值。则等价的确定性投资项目的净现值为： 可以由等价的曲线簇求出，或根据经验得出。 niifiiRFRNP0)1 (iiF式中， 为每年现金流量的期望值；为等价因子。i第三节第三节项目投资的风险决策项目投资的风险决策二、风险决策的方法二、风险决策的方法某公司的经验某公司的经验 数据数据投资类别标准差系数等价的确定因子ili2i3i4更新（新机器与老设备相同）V0.100.950.920.890.85更新（新机器比老设备先进）0.10V0.250.90.860.820.77新建项目（生产已有产品）V0.100.920.880.850.80新建项目（本
27、厂从未生产过的其他厂产品）V0.250.800.750.700.64新建项目（生产同已有产品相近的产品）0.10V0.250.860.820.780.73研究与发展（特定目标，有熟练技术）V0.200.820.760.700.60研究与发展（基础研究）V0.200.700.600.500()VEi第三节第三节项目投资的风险决策项目投资的风险决策二、风险决策的方法二、风险决策的方法3 3、决策树分析法（决策网络分析）、决策树分析法（决策网络分析）l 进行项目分析评价时，可以对一个项目提出多种实施方案，每一个方案又可能出现不同的结局（可用概率来表示不同结局发生的可能性）。在这种条件下，可以用决策树
28、来示意：树干即方案枝，表示各种实施方案；每一树干上分为几枝（概率枝），每枝代表该方案可能出现的一种结局及其概率。l 决策者首先根据概率枝综合计算各个方案的期望收益，在此基础上比较各个方案，一般是淘汰期望收益较小的方案而保留期望收益较大的方案。第三节第三节项目投资的风险决策项目投资的风险决策二、风险决策的方法二、风险决策的方法1 12 23 3决策节点决策节点方案分枝方案分枝方案分枝方案分枝状态节点状态节点概率分枝概率分枝概率分枝概率分枝概率分枝概率分枝概率分枝概率分枝结果节点结果节点结果节点结果节点结果节点结果节点结果节点结果节点第三节第三节项目投资的风险决策项目投资的风险决策二、风险决策的方
29、法二、风险决策的方法4 4、乐观悲观法、乐观悲观法（1）稳健型决策）稳健型决策 决策者考虑决策方案时，总是从最坏的情况着想，以求从最坏的情况中得到最好的结果。 这种决策立足点是求稳，虽然每次效益都不高，但毕竟不至于完全失败。按这种想法作出的决策，称为“从最小中求最大从最小中求最大”决策。1N2N3N决策方案数据（一）决策方案数据（一） 结果方案A0.5*1.51.5B0*2.02.5C1.0*05.0 三个方案中的最小值。最小值集中在最小值集中在N1，稳健型投资者在三个最，稳健型投资者在三个最小值选最大效益值，小值选最大效益值，A方案中选。方案中选。第三节第三节项目投资的风险决策项目投资的风险
30、决策二、风险决策的方法二、风险决策的方法（2）乐观型决策）乐观型决策 采用这种决策的人一般是富有冒险精神的决策者。多半是对环境估计有较大把握，同时又勇于承担风险，认为即使出现最坏情况，损失也可以承受下来，如果环境确实很好，那就可以得到最大的收益。1N2N3N决策方案数据（二）决策方案数据（二） 结果方案A0.5 1.5*1.5*B02.02.5*C1.005.0*三个方案中的最大值。A、B、C三种方案中有三种方案中有4个最大值，其中个最大值，其中首推首推C方案的方案的5.0为最大，因此定案对象为最大，因此定案对象为为C方案方案第三节第三节项目投资的风险决策项目投资的风险决策二、风险决策的方法二、风险决策的方法（3）性格内向者的决策）性格内向者的决策 决策者通常求后悔程度最小的结果。 这种决策是从最大后悔值中，以最小后悔程度作为决策标准。1N2N3N决策方案数据（三）决策方案数据（三） 结果方案A0.50.502.01.50.55.01.53.5*B0.500.52.02.005.02.52.5*C0.5(1.0 )1.52.002.0*5.05.00三个方案中的最大后悔值。定案对象为定案对象为C方案，后悔值最小。方案，后悔值最小。第三节第三节项目投资的风险决策项目投资的风险决策
