1、杠杆并购案例杠杆并购案例PAG PAG 收购收购 好孩子集团好孩子集团一、案例概述一、案例概述二、相关背景二、相关背景三、收购过程三、收购过程四、案例分析四、案例分析 PAG PAG收购好孩子收购好孩子一、案例概述一、案例概述 20062006年年1 1月底，私募投资基金太平洋联月底，私募投资基金太平洋联合合(PAG)(PAG)以以1.2251.225亿美元的总价值购得原来亿美元的总价值购得原来由香港第一上海、日本软银集团由香港第一上海、日本软银集团(SB)(SB)和美和美国国际集团（国国际集团（AIGAIG）持有的）持有的67.4%67.4%好孩子集好孩子集团股份。团股份。 至此，至此，PA
2、GPAG集团成为好孩子集团的绝对集团成为好孩子集团的绝对控股股东，而包括好孩子集团总裁宋郑还控股股东，而包括好孩子集团总裁宋郑还等管理层持等管理层持32.6%32.6%股份为第二大股东。股份为第二大股东。一、案例概述一、案例概述二、相关背景二、相关背景三、收购过程三、收购过程四、案例分析四、案例分析 PAG PAG收购好孩子收购好孩子 1 1、好孩子公司简介、好孩子公司简介 好孩子公司创立于好孩子公司创立于19891989年，是中国最大的年，是中国最大的童车童车生产商生产商。在被收购前的。在被收购前的5 5年内，好孩子的年利润增年内，好孩子的年利润增长率达到长率达到20%30%20%30%。
3、2005 2005年，好孩子集团的销售额达到年，好孩子集团的销售额达到2525亿元，纯亿元，纯利润利润1 1亿多元，净利润率约亿多元，净利润率约5%5%，位居世界同行业前，位居世界同行业前几名，其中国际与国内市场的比例为几名，其中国际与国内市场的比例为7373。 作为国内最知名的童车及儿童用品生产企业，作为国内最知名的童车及儿童用品生产企业，好孩子集团已经成功占领了消费市场。好孩子的销好孩子集团已经成功占领了消费市场。好孩子的销售额有将近售额有将近80%80%来自海外市场，部分产品在海外市来自海外市场，部分产品在海外市场占有率近场占有率近50%50%。二、相关背景二、相关背景 2 2、PAGP
4、AG公司简介公司简介 PAGPAG是一家在香港注册、专门从事控股型收购的是一家在香港注册、专门从事控股型收购的私募基金私募基金。 据资料显示，据资料显示，PAGPAG旗下管理着大约旗下管理着大约4 4亿美元基金，亿美元基金，投资好孩子集团是其在中国的第五宗交易。投资好孩子集团是其在中国的第五宗交易。 在过去的在过去的1212个月，个月，PAGPAG在中国累计投资约在中国累计投资约2 2亿美元，亿美元，其中包括收购好孩子集团。其中包括收购好孩子集团。二、相关背景二、相关背景一、案例概述一、案例概述二、相关背景二、相关背景三、收购过程三、收购过程四、案例分析四、案例分析 PAG PAG收购好孩子收
5、购好孩子三、收购过程三、收购过程 2、杠杆设计、杠杆设计1、目标选择、目标选择3、实施过程、实施过程4、收购后整合、收购后整合三、收购过程三、收购过程 第一阶段第一阶段: :目标选择目标选择 好孩子集团的优势：好孩子集团的优势： 1 1、强大的市场份额、强大的市场份额 好孩子集团是中国最知名的童车及儿童用品好孩子集团是中国最知名的童车及儿童用品生产制造商。其生产的童车占领了生产制造商。其生产的童车占领了70%70%的国内市场，的国内市场，稳坐国内市场的头把交椅；部分产品在海外市场稳坐国内市场的头把交椅；部分产品在海外市场占有率近占有率近50%50%，在美国的市场占有率也达，在美国的市场占有率也
6、达1/31/3。强。强大的市场份额成为私人基金眼中的宠儿。大的市场份额成为私人基金眼中的宠儿。 2 2、良好的自建通路、良好的自建通路 区别于其他单纯的供应商，好孩子在中国迅区别于其他单纯的供应商，好孩子在中国迅速发展的巨大商业市场背景下，拥有速发展的巨大商业市场背景下，拥有11001100多家销多家销售专柜，也拥有了让资本青睐的本钱。售专柜，也拥有了让资本青睐的本钱。 三、收购过程三、收购过程 三、收购过程三、收购过程 3 3、不存在产业周期、不存在产业周期 由于好孩子所在的消费品行业基本不存在产由于好孩子所在的消费品行业基本不存在产业周期，因此能够创造稳定的现金流。因为只有业周期，因此能够
7、创造稳定的现金流。因为只有消费品行业企业才具有持续的业绩增长能力，而消费品行业企业才具有持续的业绩增长能力，而持续的业绩增长能力是可以给予市场溢价的，这持续的业绩增长能力是可以给予市场溢价的，这正是正是PAGPAG投资信心的来源。投资信心的来源。三、收购过程三、收购过程第二阶段：杠杆设计第二阶段：杠杆设计 1 1、PAGPAG事先对好孩子做了严密的估价。事先对好孩子做了严密的估价。 按照市盈率计算，好孩子当时的市场价值在按照市盈率计算，好孩子当时的市场价值在2020亿元人民币以上，折算成亿元人民币以上，折算成PAG67.5%PAG67.5%的持股比例，的持股比例，该部分股权的市场价值超过该部分
8、股权的市场价值超过1.71.7亿美元，而双方协亿美元，而双方协商的收购价格为商的收购价格为1.2251.225亿美元，说明此项收购具有亿美元，说明此项收购具有投资价值。投资价值。 为了实现既定的为了实现既定的400%400%的高额投资回报率，的高额投资回报率，PAGPAG确定用自有资金支付的金额不超过确定用自有资金支付的金额不超过12001200万美元。万美元。三、收购过程三、收购过程 2 2、PAGPAG设计了一个颇为漂亮的杠杆。设计了一个颇为漂亮的杠杆。 经过精心的测算和设计，通过资产证券化及经过精心的测算和设计，通过资产证券化及间接融资等手段，在确定收购意向后，间接融资等手段，在确定收购
9、意向后，PAGPAG先通过先通过好孩子管理层组成的集团筹集收购价好孩子管理层组成的集团筹集收购价10%10%的资金，的资金，然后以好孩子公司的资产为抵押，向银行借入过然后以好孩子公司的资产为抵押，向银行借入过渡性贷款，相当于整个收购价渡性贷款，相当于整个收购价50%50%的资金，并向的资金，并向PAGPAG的股东们推销约为收购价的股东们推销约为收购价40%40%的债券。的债券。 PAG PAG借助外资银行贷款完成了此次杠杆收购借助外资银行贷款完成了此次杠杆收购交易，交易所需部分资金来自台北富邦商业银行交易，交易所需部分资金来自台北富邦商业银行的贷款，贷款金额的贷款，贷款金额55005500万美
10、元。万美元。三、收购过程三、收购过程第三阶段：实施过程第三阶段：实施过程 在在PAGPAG接手前，好孩子集团的控制人为接手前，好孩子集团的控制人为20002000年年7 7月注册于开曼群岛的吉奥比国际公司。月注册于开曼群岛的吉奥比国际公司。 股东主要有股东主要有4 4家，分别是香港上市公司第一家，分别是香港上市公司第一上海，持股上海，持股49.5%49.5%；美国国际集团（；美国国际集团（AIGAIG）旗下的）旗下的中国零售基金（中国零售基金（CRFCRF），持股），持股13.2%13.2%；软银中国；软银中国（SBSB），持股），持股7.9%7.9%；PUDPUD公司（宋郑还等好孩子集公司（
11、宋郑还等好孩子集团管理层在英属处女群岛团管理层在英属处女群岛BVIBVI注册的投资控股公注册的投资控股公司），持股司），持股29.4%29.4%。 即好孩子管理层持股即好孩子管理层持股29.4%29.4%，其他股东共持，其他股东共持股股70.6%70.6%。三、收购过程三、收购过程 整个实施过程，通过离岸公司平台进行，整个实施过程，通过离岸公司平台进行，概括地说可以有以下三步：概括地说可以有以下三步： 首先首先，PAGPAG在在BVIBVI（英属处女岛）全资建立了（英属处女岛）全资建立了一家离岸公司一家离岸公司G-babyG-baby。 三、收购过程三、收购过程 然后然后，G-babyG-ba
12、by以每股以每股4.494.49美元美元价格共计支付价格共计支付1.2251.225亿美元，收购了第一上海、亿美元，收购了第一上海、AIGAIG、软银中国、软银中国三家股东所持有的所有吉奥比股份，占总股份的三家股东所持有的所有吉奥比股份，占总股份的67.5%67.5%。还有约。还有约3%3%的股份已由的股份已由PUDPUD（也就是好孩子（也就是好孩子管理层）管理层） 以每股以每股2.662.66美元美元购入。购入。PUDPUD购入这些股购入这些股份后，持股比例升至份后，持股比例升至32.5%32.5%。 售给售给PUDPUD股份起因于管理层与原股东在股份起因于管理层与原股东在20032003年
13、年签署的一份期权协议，但那份协议在法律上并没签署的一份期权协议，但那份协议在法律上并没有执行，原股东最终还是履行了当初的承诺。有执行，原股东最终还是履行了当初的承诺。三、收购过程三、收购过程 最后最后，G-BabyG-Baby用换股和支付一定现金的方式用换股和支付一定现金的方式收购了收购了PUDPUD持有的所有吉奥比股份，形成持有的所有吉奥比股份，形成PUDPUD和和PAGPAG共同持有共同持有G-BabyG-Baby股份的局面。股份的局面。 经过上述步骤，吉奥比经过上述步骤，吉奥比( (开曼开曼) )成为成为G-BabyG-Baby的的全资子公司。好孩子的实际股东，也变为全资子公司。好孩子的
14、实际股东，也变为PAGPAG和和PUD(PUD(即好孩子管理层即好孩子管理层) )两家，其中两家，其中PAGPAG持股持股67.5%67.5%，管理层持股管理层持股32.5%32.5%。三、收购过程三、收购过程收购过程示意图收购过程示意图三、收购过程三、收购过程第四阶段：收购后整合第四阶段：收购后整合 第一上海、软银和美国国际集团获利退出，第一上海、软银和美国国际集团获利退出，好孩子集团的股东减少到两个。好孩子集团的股东减少到两个。 好孩子集团的董事会从原来的好孩子集团的董事会从原来的9 9人缩为人缩为5 5人：人：PAGPAG方面方面3 3人，好孩子管理层人，好孩子管理层2 2人，董事长还是
15、由好人，董事长还是由好孩子的创始人宋郑还担任，孩子的创始人宋郑还担任，PAGPAG没有更换好孩子的没有更换好孩子的CFOCFO，也没有派出参与管理层的执行董事。，也没有派出参与管理层的执行董事。三、收购过程三、收购过程 PAG PAG进入好孩子后，对其法人治理结构进行进入好孩子后，对其法人治理结构进行改造，实行了一系列整合措施，进一步提高了这改造，实行了一系列整合措施，进一步提高了这家企业的发展速度，成就了好孩子的绝对市场霸家企业的发展速度，成就了好孩子的绝对市场霸主地位。主地位。 “ “好孩子好孩子”童车如今已占据了国内童车市场童车如今已占据了国内童车市场上上70%70%以上的份额，美国市场
16、的占有率也已达到以上的份额，美国市场的占有率也已达到40%40%以上，成为世界儿童用品领域具有广泛影响的以上，成为世界儿童用品领域具有广泛影响的中国品牌。中国品牌。 2008 2008年年6 6月，好孩子集团成功完成了对哈尔月，好孩子集团成功完成了对哈尔滨一家年销售滨一家年销售60006000万元的目录销售商的收购。万元的目录销售商的收购。三、收购过程三、收购过程 经过一年多的精心筹备，经过一年多的精心筹备，20102010年年3 3月月2525日好日好孩子上市计划正式启动，至孩子上市计划正式启动，至1111月月2424日在联交所日在联交所IPOIPO，用了整整八个月的时间。用了整整八个月的时
17、间。 最终好孩子最终好孩子IPOIPO价格定在每股价格定在每股4.94.9港元，总计港元，总计发行发行3 3亿股，募集资金净额达亿股，募集资金净额达8.958.95亿港元。亿港元。一、案例概述一、案例概述二、相关背景二、相关背景三、收购过程三、收购过程四、案例分析四、案例分析 PAG PAG收购好孩子收购好孩子四、案例分析四、案例分析1 1、具有典型的杠杆性、具有典型的杠杆性 在该案例中，在该案例中，PAGPAG只以只以12001200万美元的自有资万美元的自有资金，撬动金，撬动1.2251.225亿美元的并购交易，相当于亿美元的并购交易，相当于1010倍杠倍杠杆，其余的均以负债的方式筹集。杆
18、，其余的均以负债的方式筹集。 PAG PAG所筹集的资金是以好孩子的资产为抵押所筹集的资金是以好孩子的资产为抵押的，是一个标准的杠杆收购，与国内的，是一个标准的杠杆收购，与国内“先交货后先交货后付款付款”的变相模式有明显区别。的变相模式有明显区别。四、案例分析四、案例分析2 2、灵活运用了收购方式、灵活运用了收购方式 该案例将杠杆收购中的机构收购和管理层该案例将杠杆收购中的机构收购和管理层收购相结合，其中好孩子管理层既是买家，又收购相结合，其中好孩子管理层既是买家，又是卖家：好孩子管理层控股公司（是卖家：好孩子管理层控股公司（PUDPUD）在以每）在以每股价格股价格2.662.66美元向第一上
19、海等原股东购买了约美元向第一上海等原股东购买了约3%3%的股权后，又通过换股方式卖给了的股权后，又通过换股方式卖给了G-BabyG-Baby。 在支付方式上又将现金支付与股权支付相在支付方式上又将现金支付与股权支付相结合，成功完成了对好孩子善意的杠杆收购。结合，成功完成了对好孩子善意的杠杆收购。四、案例分析四、案例分析3 3、选取的收购目标较为成功、选取的收购目标较为成功 首先，好孩子集团是中国最大的童车制造商，首先，好孩子集团是中国最大的童车制造商，有着良好的销售渠道和强大的市场份额，在占有有着良好的销售渠道和强大的市场份额，在占有美国学步车和童车美国学步车和童车1/31/3的市场后，好孩子
20、在国内同的市场后，好孩子在国内同样占有超过样占有超过70%70%的市场份额。的市场份额。 其次，区别于其他单纯的供应商，好孩子拥其次，区别于其他单纯的供应商，好孩子拥有良好的销售渠道，企业长期负债少，市场占有有良好的销售渠道，企业长期负债少，市场占有率高，流动资金充足稳定。率高，流动资金充足稳定。四、案例分析四、案例分析 最后，作为消费品行业，好孩子具有持续的最后，作为消费品行业，好孩子具有持续的业绩增长能力，因此可以给以市场溢价，企业的业绩增长能力，因此可以给以市场溢价，企业的实际价值超过账面价值。实际价值超过账面价值。 好孩子的各项特征，非常适合收购者采用杠好孩子的各项特征，非常适合收购者
21、采用杠杆收购的方式。杆收购的方式。四、案例分析四、案例分析4 4、管理层积极配合、管理层积极配合 首先，在首先，在PAGPAG收购之前，好孩子已经完成了离收购之前，好孩子已经完成了离岸控股架构，由注册于开曼的吉奥比公司全资拥岸控股架构，由注册于开曼的吉奥比公司全资拥有，这就为随后的收购做了很好的准备工作。有，这就为随后的收购做了很好的准备工作。四、案例分析四、案例分析 其次，其次，PAGPAG收购过程的第一步就是在收购过程的第一步就是在BIVBIV全资全资设立了一家离岸公司设立了一家离岸公司G-BabyG-Baby。新设立的公司在资。新设立的公司在资产方面的质量比较好，对收购十分有利，并且选产
22、方面的质量比较好，对收购十分有利，并且选取的地点取的地点BIVBIV（英属处女岛）实行低税率（英属处女岛）实行低税率, , 岛屿国岛屿国际有限公司在外地经营所得利润无须交利得税，际有限公司在外地经营所得利润无须交利得税，所受的税务管制非常少。所受的税务管制非常少。四、案例分析四、案例分析 更值得一提的是，好孩子集团管理层控制的更值得一提的是，好孩子集团管理层控制的PUDPUD公司的注册地点也是公司的注册地点也是BIVBIV，为之后，为之后G-BabyG-Baby对对PUDPUD的换股收购提供了便利。从这一细节可以发现，的换股收购提供了便利。从这一细节可以发现，这宗杠杆收购案经过这宗杠杆收购案经
23、过PAGPAG和好孩子集团管理层的精和好孩子集团管理层的精心策划，是一起善意收购。心策划，是一起善意收购。四、案例分析四、案例分析5 5、实现了新旧股东与管理层三方都赢的目的、实现了新旧股东与管理层三方都赢的目的 收购完成后，吉奥比公司原股东第一上海获收购完成后，吉奥比公司原股东第一上海获得得4.494.49亿港币的现金，交易所获的收益达亿港币的现金，交易所获的收益达81708170万万港币，软银的卖出价格也是买入时的两倍；管理港币，软银的卖出价格也是买入时的两倍；管理层公司层公司PUDPUD（也是原股东之一）增加了（也是原股东之一）增加了3%3%的股份和的股份和一笔现金，持股比例增加到一笔现
24、金，持股比例增加到32.5%32.5%；PAGPAG持有持有67.5%67.5%的股份，拥有绝对控股权，并有望在好孩子实现的股份，拥有绝对控股权，并有望在好孩子实现海外上市后获得丰厚收益。海外上市后获得丰厚收益。四、案例分析四、案例分析 另外，从收购性质上讲，另外，从收购性质上讲，PAGPAG是一家财务性质是一家财务性质的投资基金，并不追求长期的产业控制，属于金的投资基金，并不追求长期的产业控制，属于金融资本追逐短期利益的收购。不会引起好孩子集融资本追逐短期利益的收购。不会引起好孩子集团内部人事、生产管理方面的变化。团内部人事、生产管理方面的变化。PAGPAG获取收益获取收益的途径就是通过将好
25、孩子集团在海外运作上市，的途径就是通过将好孩子集团在海外运作上市，达到资本增值的目的。达到资本增值的目的。 而对好孩子集团来讲，他们则可以通过在海而对好孩子集团来讲，他们则可以通过在海外上市募集的资金，实现自身的发展。因此管理外上市募集的资金，实现自身的发展。因此管理层的利益和层的利益和PAGPAG的利益实际上是一致的。的利益实际上是一致的。四、案例分析四、案例分析6 6、收购过程极具效率、收购过程极具效率 当好孩子集团进入当好孩子集团进入PAGPAG视野的时候，花旗和好视野的时候，花旗和好孩子方面的谈判已经相当深入了，但迟迟没有做孩子方面的谈判已经相当深入了，但迟迟没有做出决策。而与国际知名
26、的老牌投资公司相比，名出决策。而与国际知名的老牌投资公司相比，名不见经传的不见经传的PAGPAG这次出手极其犀利，此次收购前后这次出手极其犀利，此次收购前后耗时不到耗时不到4 4个月，个月，20052005年年1010月月PAGPAG接触好孩子，接触好孩子，1212月月1313日就签署了股权转让协议。日就签署了股权转让协议。四、案例分析四、案例分析 这可能是因为其它一些知名的投资公司受到这可能是因为其它一些知名的投资公司受到的监管比较多，在法律等方面的细节也考虑很多的监管比较多，在法律等方面的细节也考虑很多所以决策比较犹豫。而所以决策比较犹豫。而PAGPAG行动非常迅速，善于避行动非常迅速，善于避开枝节，因此仅跟好孩子集团短暂谈判两个月就开枝节，因此仅跟好孩子集团短暂谈判两个月就达成协议。达成协议。结语结语 这是中国第一例真正意义上的外资金融这是中国第一例真正意义上的外资金融机构借助外资银行贷款完成的机构借助外资银行贷款完成的“杠杆收购杠杆收购”案例，以上分析的这起案例中的六点突出案例，以上分析的这起案例中的六点突出之处具有借鉴意义。之处具有借鉴意义。
