1、中国企业境内外上市 利弊比较二零零二年十二月二零零二年十二月2目录一、上市要求与门槛二、股份流通性三、上市所需时间四、IPO集资能力五、后续集资能力六、上市成本七、期权激励制度八、中国企业将成为香港市场的主角3一、上市门槛 从上市条件的硬件要求看从上市条件的硬件要求看对于较成熟企业对于较成熟企业 香港主板对盈利要求较高。要求三年累计达5000万港币；而国内主板仅要求三年连续盈利。例如，浏阳花炮（600599）上市前三年累计盈利只有3000余万。国内主板对净资产规模要求较高，总股本不少于5000万元；而香港主板则无此要求。4一、上市门槛（续）对于增长型企业对于增长型企业 国内二板估计一至两年内难
2、以推出；国内并没有中小型企业上市场所。香港创业板只要求有两年经营记录，对盈利及规模并无要求。营业收入、净资产或市值三者之一超过5亿港币者甚至只要求一年经营记录。5一、上市门槛（续）香港创业板香港创业板香港主板香港主板国内主板国内主板股本规模股本规模不设要求股票上市时市值须达一亿港元总股本不少于5000万元资产规模资产规模不设要求净资产不少于4亿元人民币不设要求营业规模营业规模不设要求过去一年税后利润不少于6000万元人民币不设要求业务纪录业务纪录两年活跃业务纪录三年活跃业务纪录开业三年以上盈利要求盈利要求不设要求过往三年合计5,000万港元盈利最近一年须达2,000万港元，再之前两年合计须达3
3、,000万港元）连续三年盈利评价评价门槛很低门槛很低门槛较低门槛较低门槛很高门槛很高6一、上市门槛（续）中国大陆实行核准制后，民营企业可以平等上市；但许多政策仍向国营企业倾斜，例如作为主板上市重要条件之一的三年业绩问题，国有企业可以对改制前后连续计算（改制过程中可以剥离业务、资产、人员等要素）；而民营企业则只有在整体改制重组（原企业业务、资产、人员等经营要素整体进入拟上市公司，不进行任何剥离）的前提下才可以连续计算，否则只能从改制后计算。7二、股份流通性香港股票香港股票国内股票国内股票创业板：全流通。（禁售期：管理层股东为一年，高持股量股东为6 个月）主板：全流通。(禁售期：控股股东6个月）但
4、其中H股例外，其发起人股份在改制后三年内不得流通。理论上三年后可申请以配售形式流通。主板：上市公司的国家股及法人股(改制上市三年 后）均不能上市流通。创业板：全流通。（但也许这是这个原因使创业板目前难以推出）8三、上市周期 影响上市所需时间的因素包括：法例规定之程序市场供求之状况 因为香港上市程序简单，加之市场新股供求基本平衡，因而新股上市运作周期较短，一般为4至8个月。9三、上市周期（续）在香港创业板上市之大概时间表：预预 计计 工工 作作 程程 序序需时（月）需时（月）确定中介机构、召开第一次中介协调会 0.5招股说明书等申报文件制作 1-2报中国证监会批准 1-3报香港联交所批准 1-1
5、.5路演、发行与上市(取决于市场气氛）1-5合合 计计4.5-124.5-1210三、上市周期（续）中国证监会要求公司在改制为股份公司后，需要由保荐人辅导一年后，才可以上市 最近实行的“通道制”亦极大地限制了新股上市速度；大券商同时报批不超过8家，中小券商2-6家，（IPO包括可转债数量只占一半）中国证监会可能会顾忌二级市场压力，不时暂停上市，从而延慢上市速度11三、上市周期（续）中国股市容量限制新股上市速度，供求严重失衡2000年深沪两市新上市公司133家，2001年为76家，2002年11月底止为65家据预测，目前有意于国内主板及创业板上市企业近2000家 因此，最乐观估计，一家企业从现在
6、开始准备上市至少需时两年，实力与背景较弱的民营企业需时更长12四、IPO集资能力 IPO集资额=净利润额发行市盈率发行比例 净利润取决于企业自身条件；发行市盈率主要取决于所在资本市场；而发行比例与企业自身要求及市场供求关系有关 目前国内A股首发市盈率较高，而且因为A股股票供小于求，一般A股上市发行比例较香港为高，例如潜江制药（600568）发行比例高达48，2001年A股新上市公司平均为31（已剔除中石化）香港主板及创业板发行比例一般为20-25%，2001年创业板新上市公司平均发行比例为23。13四、IPO集资能力（续）案例研究：金蝶和用友 净利润 市盈率 发行比例用友软件集资额 91700
7、万元=5700万 64 25金蝶软件集资额 9000万元 =2000万 22 20 如果不考虑企业盈利能力及发行比例，用友比金蝶多融资1.9倍。用友与金蝶发行市盈率是较为极端之案例，并不具有普遍代表性用友上市时占尽民营企业核准制第一家之天时，其高市盈率可能空前绝后金蝶正值港股低迷之时上市；其后两三个月内，业绩远逊于金蝶的南大苏富特以33倍高市盈率上市14四、IPO集资能力（续）等待国内主板上市之企业应考虑的两个问题：两年之后，中国股市是否仍能维持如此高的市盈率？中国证监会打击庄家操纵股市及上市公司做假的空前力度；如宝钢、中石化等大型“航母”企业不断上市；WTO后更多较理性的投资者如QFII、中
8、外合作基金等对市场之介入；过高的发行比例是否真正符合股东利益 目前低市盈率环境中，债权融资成本较低，上市公司应如何权衡债权融资与股权融资以达到最佳的资本结构？过高的发行比率导致融入超过企业实际需要的资金，降低净资产回报率。15五、后续筹资能力香港创业板国内A股上市规则上市规则17.2917.29条：条：在发行人的证券于创业板开始买卖日期起计首6个月内，不得再发行上市发行人的股份或可转换为上市发行人的股本证券的证券。上市规则上市规则17.3917.39条：条：（原意概括）发行人的董事在增发证券之前，须在股东大会上征得股东的同意。公司法第公司法第137137条：条：公司发行新股，必须具备下列条件：
9、1、前一次发行的股份已募足，并间隔一年以上。2、公司在最近三年内连续盈利。20012001年中国证监会重新修订的上年中国证监会重新修订的上市公司配股及增发条件：市公司配股及增发条件：公司最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6，增发还需预测本次发行完成当年加权平均净资产收益率不低于6。16五、后续筹资能力（续）国内增发审批难、耗时长，极大地增加了再融资公司与券商的风险，香港市场再次集资手续远较国内简单。如果获香港市场成熟的机构投资者例如基金的青睐，企业股价保持平衡上升，可以随着业务发展不断集资。而在国内市场，企业对再融资的时间、金额等要素的控制能力都比较弱。17六、成本因素(直接成本）
10、香港创业板国内主板国内二板中介中介费用费用650-800万（一家香港保荐人、两家香港律师、一家国内律师、一家香港会计师）估计200-300万（国内保荐人、律师、会计师各一家）估计与国内主板标准相仿其他其他费用费用150-200万估计几十万承销承销费费3.5%(香港主板为2.5%)1.5-3%18七、期权激励制度香港国内香港的上市公司安排员工期权计划非常普遍。创业板及主板上市规则都对员工期权（购股权）的设置、安排作了详细的规定，主要有：股票期权计划的股份总数可达公 司不时已发行总股本的30%（主板为10%）；每名参与人可获得的数量最高可 达该计划总数的25%。国内主板还不能设置期权。国内创业板准备推出期权制度，但其力度、灵活性很小：发行数量不得超过上市公司可流通股份的3%，任何个人持有股票期权的比例不得超过已批准认购权的5（征求意见稿）。19中国企业将成为 香港市场的主角 蓝筹股中，中国企业如中移动、联通、中石化、中海洋等的比重越来越大，预计中国大型企业将继续取代香港传统蓝筹如地产股成为恒指成分股 中国概念企业目前在香港创业板中已占据相当地位。随着有中国背景之投资者积极介入，香港主板及创业板上中国企业的表现坚挺，反过来会吸引更多的中国企业到香港上市。
