1、目 录专题一 股权结构设计与控制权的疑难问题（一）交叉持股（二）平面结构与立体结构（三）股权（股份）结构设计与股权稀释（四）股权设计中股权与债权的转化专题二 章程与控制权一、章程与反并购条款二、通过章程扩张控制权三、通过章程限制控制权Rich or Royal:What Do Founders Want?What motivates entrepreneurs?Money?Control?In truth,some entrepreneurs are expecting to get rich.Others want to grow and control a new venture.But
2、most would probably answer:both.Its a fundamental tension many entrepreneurs face,the conflict between wanting to become rich and wanting to keep control of their new company.Few can have both.Professor Noam Wasserman discusses his research into the motivations of entrepreneurs and the people who in
3、vest in them.Key concepts include:Entrepreneurs are often motivated by the potential of money and control,but very few ever achieve both.A fundamental tension between rich and regal starts to develop as entrepreneurs look to attract resources to grow their ventures.Investors need to understand the m
4、otivations of the entrepreneurs they back to make sure goals are aligned.Sarah Jane Gilbert（二）金字塔结构与公司控制权 金字塔股权结构广泛存在于我国上市公司之中，并以其复杂的结构降低公司透明度，隐藏终极股东身份，发挥放大控制权的杠杆效应，加剧股东之间的利益冲突金字塔形态特征和内部权力结构对终极股东利益侵占水平存在不同程度的影响。当与上市公司利益相关的各方都承担相应的责任和义务、且法律能够有效地惩罚乃至惩戒那些掏空者,上市公司控制权转移并不会必然导致掏空。金字塔公司模型 0子公司数量子公司层次关联公司数量
5、关联公司母公司子公司C关联公司B控制影响双向治理 企业集团组织形态模型VIE上市的结构 0 X控制D1和D2需要多少股份家族对D公司的所有权是7%=51%*51%*51%*50%,而控制权却是50%使用这些方法可以用较小的股权控制较多的公司。上市公司所有权跟控制权越分离，则其对小股东的剥削越严重。X剥削了D公司股民100元，那么X作为D公司股东，损失7%*100=7元，但作为控制人，可以得到100-7=93元四、股权设计中的股权与债权一、股权融资与债权融资的转化二、投资合同中的回购权条款（Redemption Option）股权回购（Buy Back）是指在约定的投资期内，如果被投资企业未能达
6、到某约定条件，如未能IPO或未能达到某盈利指标时，私募股权基金有权要求被投资企业控股股东或管理层回购私募股权基金所持有的股权，同时要求股东或管理层支付相应的对价，以便其可以退出被投资企业的一系列制度安排。Steven N.Kaplan与Per Stromberg的实证研究，回赎权条款在其样本企业中的使用率为78.7%，且须经过平均5年的时间方可行使此项权利。Financial Contracting Theory Meets the Real World:An Empirical Analysis of Venture CapitalContracts,70 Rev.Econ.Stud.281
7、,291(2003).例示 在本次投资完成后【】年限内，如果公司未上市，投资者有权要求公司控股股东按以下两项中较高的价格回购：（1）总计投资金额加一定比例的投资回报率；（2）独立评估市场价值。例示 5.1当出现以下情况时，投资方有权要求标的公司或原股东回购投资方所持有的全部公司股份：5.1.1不论任何主观或客观原因，标的公司不能在201x年12月31日前实现首次公开发行股票并上市，该等原因包括但不限于标的公司经营业绩方面不具备上市条件，或由于公司历史沿革方面的不规范未能实现上市目标，或由于参与公司经营的原股东存在重大过错、经营失误等原因造成公司无法上市等；5.1.2在201x年12月31日之前
8、的任何时间，原股东或公司明示放弃本协议项下的标的公司上市安排或工作；5.1.3当公司累计新增亏损达到投资方进入时以200 x年12月31日为基准日公司当期净资产的20时；5.1.4原股东或标的公司实质性违反本协议及附件的相关条款。5.2 本协议项下的股份回购价格应按以下两者较高者确定：5.2.1按照本协议第三条规定的投资方的全部出资额及自从实际缴纳出资日起至原股东或者公司实际支付回购价款之日按年利率10%计算的利息（复利）。三、高盛案例2003年10月28日，方风雷等6名自然人在北京工商行政管理局登记注册成立了北京厚丰创业投资有限公司、北京高望创业投资有限公司和北京德尚创业投资有限公司。厚丰创
9、业的自然人股东为方风雷持股60%（为法定代表人），李群梅持股40%；高望创业的自然人股东为章星持股60%，熊云持股40%（为法定代表人）；德尚创业的自然人股东为查向阳持股60%（为法定代表人），徐捷持股40%。这三家自然人股东公司的标注待缴注册资本同为2.68亿元（总金额为8.04亿元）。几乎与此同时，方风雷等6人就获得了国家发改委批准向高盛（亚洲）有限责任公司借用国际商业贷款9775万美元。这是中国个人借用国际商业贷款的首例。这笔折合成人民币正好为8.04亿元的贷款，正是方风雷等人缴纳德尚创业、厚丰创业和高望创业三家投资公司注册资本的资金来源。在获得中国证监会的批复后，于2004年9月8日，
10、厚丰创业、高望创业和德尚创业三家自然人股东公司，联合联想控股有限公司（简称联想控股）一起出资组建北京高华证券有限责任公司（简称高华证券），各自出资2.68亿元，占比25%的股份。同年的11月26日，证监会同意设立后的高华证券与高盛（亚洲）设立一家外资参股证券公司，即高盛高华证券有限责任公。在合资公司中，高盛出资26400万元，拥有33%的股份，高华证券则出资53600万元，拥有67%的面上绝对控股权。专题二 章程与控制权一、章程与反并购条款二、通过章程扩张控制权三、通过章程限制控制权一、上市公司反并购策略（一）上市并购的策略：章程约定与并购过程中的策略积极参与收购攻防战的美国投资银行家和公司业
11、务律师甚至发明了一整套本行业的专用词汇（二）中国法的态度1、美国：董事会优越 英国：董事会中立2、中国：董事会中立允许董事会提出有关反收购的议案，并强化董事的受托义务，另一方面强调须经股东大会批准。上市公司收购管理办法（2014）第8条 被收购公司的董事、监事、高级管理人员对公司负有忠实义务和勤勉义务，应当公平对待收购本公司的所有收购人。被收购公司董事会针对收购所做出的决策及采取的措施，应当有利于维护公司及其股东的利益，不得滥用职权对收购设置不适当的障碍，不得利用公司资源向收购人提供任何形式的财务资助，不得损害公司及其股东的合法权益。第33条 收购人作出提示性公告后至要约收购完成前，被收购公司
12、除继续从事正常的经营活动或者执行股东大会已经作出的决议外，未经股东大会批准，被收购公司董事会不得通过处置公司资产、对外投资、调整公司主要业务、担保、贷款等方式，对公司的资产、负债、权益或者经营成果造成重大影响。“焦土”策略：上海爱使股份有限公司对大港油田及其所属的关联企业的收购；丽珠集团面对东盛集团 第34条 在要约收购期间，被收购公司董事不得辞职。（三）章程可以适用的方法1、交叉持股与员工持股广发击退中信2、分期分级董事会制度（董事在任职期间不得被无故解任）公司每年只能改选少量董事，凡辞退董事必须具备恰当的理由。标准普尔500家公司有一半采取了这种防卫措施。如由9人组成的董事会可以分成三组，
13、每年只有三名成员当选，任期三年。“广西斯壮”章程：“非换届选举，拟改选的董事会成员最多不超过4名（共有11名董事）”美的电器(000527)公司章程第82条规定,连续180日以上单独或者合并持有公司有表决权股份总数的5%以上的股东可以提名董事、监事候选人,每一提案可提名不超过全体董事1/4、全体监事1/3的候选人名额,且不得多于拟选人数。3、绝对多数条款（Super-majority Provision）公司进行并购、重大资产转让或者经营管理权的变更时必须取得绝对多数股东同意才能进行，并且对该条款的修改也需要绝对多数的股东同意才能生效。4、“董事提名权限制”条款上市公司章程指引允许公司在章程中
14、规定董事提名的方式和程序,但持股3%以上的股东享有“提案权”。无论持股期限长短,均有权向公司提出包括董、监事候选人在内的提案。5、“金色降落伞”公司与高级管理层之间的特殊补偿协议,即对公司控制。权变更后离职或在职权、工作地点、薪酬方面遭受重大损失的管理层进行一次性补偿支付。伊利股份(600887)则在2006年5月的股票期权激励计划(草案)中授予总裁潘刚等33人合计5000万份股票期权,在一般情况下,激励对象首次行权不得超过获授股票期权的25%,剩余获授股票期权可以在首次行权的1年以后、股票期权的有效期内选择分次或一次行权。但当市场中出现收购本公司的行动时,激励对象首次行权比例最高可达到获授期
15、权总数的90%,且剩余期权可在首次行权后3日内行权。（四）收购过程中可以适用的方法1、白衣骑士和白衣护卫 2003 年 ST 美雅抵御万和集团收购；2004 年广发证券对抗中信证券；哈啤2004年反收购2、提起诉讼或行政申诉1993 年宝延风波案中，延中公司在收到收购要约之后，随即起诉宝安公司；将宝安的违规操作上报证监会2006年三联商社股份有限公司针对国美公司的收购行为提起诉讼；2011 年华建电子收购济南百货时，济南百货的职工层联名上访3、部分帕克曼式防御措施目标公司反过来对收购者实施收购行为，是以收购对抗收购的策略。董事会不得单独决定实施此项措施。只有在经过股东大会批准后才可以。4、回购
16、股份、定向增发5、修改章程或停牌？案 例1998年5月，爱使股份股东大会年会对章程第67条作了修订，修订后该条规定:董事会在听取股东意见的基础上提出董事、监事候选人名单；董事、监事候选人名单以提案的方式提请股东大会决议；单独或合并持有公司有表决权股份总数10%（不含投票代理权）以上，持有时间半年以上的股东，如推派代表进入董事会、监事会的，应在股东大会召开前20日书面向董事会提出，并提交有关材料；董事会、监事会任期届满需要换届时，新候选人人数不超过董事会、监事会组成人数的1/2；董事、监事候选人产生程序为:（1）董事会负责召开股东座谈会，听取股东意见；（2）董事会召开会议，审查候选人任职资格，讨
17、论、确定候选人名单；（3）董事会向股东大会提交董事、监事候选人名单，提供董事、监事候选人的简历和基本情况。1998年7月1日，大港油田发布公告，称其关联企业已合并持有爱使股份5.0001%股份，从而超过原最大股东延中实业持有的4.14%股份成为第一大股东。此后，大港油田对爱使的收购继续进行，终于共持有爱使股份达总股本的10%以上，获得了提议召开临时股东大会的权利。大港油田的敌意收购受到了爱使股份管理层的抵制。上引爱使股份章程条款给大港油田入主造成了最大的障碍。针对该反收购条款的效力，收购方和反收购方各持己见、争执不下。最后证监会以“函件”的形式作了“协调处理”，认为这种反收购措施“不规范”。最
18、后，双方达成妥协，爱使股份董事会决定召开临时股东大会，同意修改公司章程中有关阻碍大港油田进入爱使股份董事会的条款，而大港油田同意增补董事而不是重新选举董事会。案例“北大青鸟”通过下属“香港青鸟”已吃进672万股搜狐股票，占搜狐18.9%的股权，一跃成为搜狐的第三大股东，便向搜狐提出收购意 他向函，要求与搜狐协商此事。搜狐董事会没有理会或予以配合。第一大股东张朝阳与MAXTECH公司合计持股比重超过45%，当时搜狐拥有充足的现金，而且股价也低，股权相对集中，张朝阳与MAXTECH公司携手抵抗，宣布“股东权益计划”，正式启动反收购毒丸政策。sohu董事会发布了“股东权益计划”：一旦 收购人持有“搜
19、狐”超过20%，其他股东有权获得价值等于其执行价格2倍的优先股，或将其所持股份以2倍价格让公司回购。二、控制权的章程扩张1、控制股东内部自由转让股权（1）设定优先购买权（2）按照出资比例行使优先购买权2、股权转让与股权继承公司法第76条自然人股东死亡后，其合法继承人可以继承股东资格；但是，公司章程另有规定的除外。（1）因继承（遗赠）、赠与、析产原因发生股权变动的，权利人只取得股权中的财产权利。经_表决权以上的股东同意，方可取得股东资格。（2）公司指定受让股东；首先订立转让合同，一定期限没有订立的，公司按照最近一期审计的净资产价格回购。案例 ABC三个同学在北京共同开办了一家高科技软件开发公司。
20、A占了70股份，BC各15%。A是该软件公司的董事长，后因交通事故意外死亡，其继承人要求继承A的股份。BC两名股东不同意其继承人继承股份的要求，而是主张将70的股份折价给各继承人，但这些继承人不仅要求继承股份，还一致要求解散公司，将公司资产利益予以分配、继承，并诉请法院裁判。2、普通股与优先权强化分红权比例优先 投50%，拿70%利润时间优先 在某某时间内，投资者优先获得企业全部利润，达到一定的上限后，剩余的归创业者。淡化表决权投资者全部放弃表决权保留重大事项的表决权，如企业经营方向转变，重大资产处理、重大投资、股权转让、质押，资产抵押，重大贷款，增发股分，新的股东进入，分立合并等影响投资者投
21、资安全的回报的事项。在股东会上有表决权，派员进入董事会，对约定的重大事项有一票否决权。3、限制股东会决议的表决权最低数量公司法第44条股东会的议事方式和表决程序，除本法有规定的外，由公司章程规定。股东会会议作出修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议，以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议，必须经代表三分之二以上表决权的股东通过。第104条：2-3股东大会作出决议，必须经出席会议的股东所持表决权过半数通过。但是，股东大会作出修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议，以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议，必须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。（四）中小股东利益保护1、重要事项必须由股东会全票通过在章程中规定按“人头”行使表决权还是按“股资”行使表决权2、约定各个股东派选董事的人数3、累积投票权4、任职经理、执行董事或者监事5、降低临时股东会与提案的条件，明确自行召集会议的条件当股东将提案提交董事会后，董事会未必一定将该提案提交股东会，导致部分股东的提出提案的权利受到损害。6、退出机制参考PE/VC
