1、内容内容目目录录欲穷千欲穷千里目里目51.本土消本土消费费品的品的崛崛起是起是民民族自信族自信的的最高最高表表现，现，伊伊利利蒙蒙牛任重牛任重道远道远51.从“消费时钟”看产品创新已经势不可挡52.常温奶的发展有着中国特色的实际意义，未来产品升级进入加速期63.在消费升级的初级阶段，龙头企业应有更多担当72.管中窥管中窥豹豹，巨，巨人人的成的成长长之路同之路同样样充满充满荆棘荆棘101.雀巢，并购助力打造大而美的综合食品帝国，护城河逐步拓宽101.婴儿乳粉起家，紧握战时机遇112.毫无主线的多元化是时代的需要还是发展的需要？113.业务精减求专，打造“营养、健康和幸福生活”122.雀巢“大食品
2、多元化”战略高度考验管理能力123.达能，并购与剥离凸显主业聚焦，乳业壁垒逐步加高151.定调食品公司，开启全球扩张152.业务重组，专注健康食品领域164.食品平台还是坚守乳业，选择背后是价值观的差异，无论优劣163.对比国对比国际际双雄双雄，伊利伊利蒙蒙牛仍处牛仍处于于发展发展前前期，期，十十字字路路口亟待口亟待选择选择191.UHT 奶是矛，品牌宣传是盾，打开中国广阔空间192.产品差异尚未实现，短期竞争仍存203.中国乳制品企业到了十字路口214.向左走向左走壁壁垒加垒加高高，向，向右右走壁垒走壁垒拓拓宽，宽，差差异化异化竞竞争争是是行业发行业发展展的最的最好好结结果果231.UHT
3、奶红利不在，聚焦高附加值产品，开启全球布局232.平台化健康食品大势所趋，并购与合资是重要手段241.健康食品是大势所趋252.内生发展，高研发费用投入和渠道切割253.外延并购与合资经营是实现多元化战略的重要手段263.对标雀巢，伊利常温扩品路在何方？274.对标达能，蒙牛纵深发展进行时295.投资建议投资建议311.伊利股份渠道深化、产品结构优化进行时，跨出乳业横向拓品312.蒙牛乳业产业链上游布局力度大，低温护城墙逐渐建起316.风险提示风险提示31图表图表目目录录图 1：中国百年消费时钟5图 2：非奶粉乳制品三个阶段发展的特征分析6图 3：乳制品行业（不包括奶粉）消费时钟情况6图 4：
4、2019 年伊利和蒙牛在乳制品行业中的市占率达 44.8%8图 5：伊利、蒙牛仍处于第三类乳企范畴91图 6：雀巢七个产品类别占营收比重相对均衡 10图 7：达能的乳制品业务占比仍较大且稳定 10图 8：雀巢业务拓展路径 11 图 9：成立之初的雀巢带有浓厚的时代烙印 11 图 10：雀巢开启激进的多元化战略，通过并购迅速扩大版图 12 图 11：雀巢收购一系列的食品公司，同时开始布局营养品 12 图 12：雀巢的业务拓展之路 13 图 13：雀巢在新兴市场中的营收占比逐步提升 14 图 14：各类雀巢产品品牌 14 图 15：雀巢毛利率在行业中处于较高水平 15 图 16：达能业务拓展路径
5、15 图 17：达能奠定食品公司基调，抢占新兴市场份额 16 图 18：达能逐步开展对各项非主要业务的剥离 16 图 19：达能展开一系列的收购开拓健康产品品类 16 图 20：雀巢七个产品类别占营收比重相对均衡（2019）17 图 21：达能乳业发展态势优于雀巢 17 图 22：雀巢达能在不同的发展战略指导下逐渐走向差异化竞争 18 图 23：雀巢在美洲的优势明显，亚洲业务快速增长 18 图 24：达能优势区域主要在欧洲，亚洲业务增长不多 18 图 25：伊利、蒙牛低线城市销售收入占比高于行业平均 19 图 26：18 年伊利直控村级网点数增至 60.8 万个 19 图 27：婴儿配方奶粉电
6、商渠道发展迅速 19 图 28：伊利电商业务收入高速发展 19 图 29：伊利 2019 年主营业务收入以液体乳为主 20 图 30：蒙牛 2019 年主营业务收入以液体乳为主 20 图 31：伊利、蒙牛 UHT 奶市占率稳定在 35%左右的水平，CR2 已高达 70%20 图 32：达能、伊利、蒙牛销售费用率均较高 21 图 33：乳制品行业传统的竞争格局是“货架竞争”21 图 34：伊利蒙牛的差异化正逐步演绎，伊利常温横向扩品，蒙牛打造低温壁垒 22 图 35：金典、特仑苏市场份额稳步提升 23 图 36：安慕希、纯甄市场份额稳步提升 23 图 37：伊利产品结构优化对营收贡献较大 23
7、图 38：金典、安慕希等重点产品营收占比达 40%以上 23 图 39：营养健康品及宠物护理品营收占比提升显著 24 图 40：营 养 健 康 品 及 宠 物 护 理 品 EBIT margin 较 高 24 图 41：达能近年来积极转型的营养健康品 EBIT margin 最高 24 图 42：新 产 品 助 力 企 业 探 索 商 业 边 界 的 外 沿 25 图 43：中国受访者愿意支付溢价购买不含有不良成分的食物 25 图 44：伊利、蒙牛积极研发新品，进军不同的细分市场 25 图 45：伊利、蒙牛的研发支出占营收比重提升，但与雀巢、达能仍有很大差距 26 图 46：雀巢通过收购徐福记
8、、银鹭提升中国地区营收 2723图 47：亚太及撒哈拉以南非洲营收增速较高27图 48：与达能合作之后，蒙牛低温酸奶的市占率进一步巩固27图 49：在赢得的货架上横向扩品，加固现有壁垒28图 50：建立新的供应链壁垒，抢占低温市场29图 51：蒙牛近年来在上游牧场的布局方面动作频繁29图 52：从收购来看，蒙牛较伊利更偏好产业链布局29表 1：2019 年海外市场龙头乳企集中程度8表 2：2019 年荷兰合作银行-全球前十大乳企销售额情况10表 3：达能进入中国市场主要依靠合资成立公司或战略合作17表 4：常温扩品和低温供应链建设各有利弊22表 5：新产品面临与现有产品的渠道切割问题26表 6
9、：伊利饮料事业部产品结构图28欲穷欲穷千千里目里目历经时代变迁，消费品行业总能不断地诞生国际性的大公司，每一家成功的消费品公司最 终都凝聚成了消费者心中的一个符号，展现了品牌的力量，同时也代表了每一个国家的文 化输出。消费品国际化是一个国家综合国力表现。上游行业，各国的比较优势各不一样，天时，看命；中游行业靠技术驱动，教育是根本，和国家发展战略息息相关，地利，看运；下游消费品行业确实要站在前两者的肩膀上，而 且对企业家要求极高，人和，看心。伴随着“一带一路”的国家战略，当前我们已经初具 实力，消费品领域有望不断诞生出国际大公司。乳制品，一个让国人爱恨交加的日常消费 品，经过这十年的经营已经有了
10、阶段性的成效。随着常温奶增速的放缓，以及冷链运输的 发展，这个行业已经到了十字路口，未来伊利、蒙牛会是什么样子，能否实现更大的突破，是重生自我还是复刻巨头。本篇将尝试新的探索。1.本土本土消消费品的崛起是民费品的崛起是民族族自信的自信的最最高表现高表现，伊伊利蒙牛任重道远利蒙牛任重道远上游资源是心脏，有的国家天生一副好牌，“得天独厚”往往是这些国家的标签，比如巴 西；中游制造是脊梁，有的国家依靠坚忍不拔的精神创造了工业上一个又一个奇迹，“工业强 国”是在这些国家的代名词，比如德国；下游消费是文化，凝聚的是一个国家的精神，即使先天不足也能够群星璀璨，通过不同的 消费品传播同一种文化价值，同时也代
11、表了更强的综合国力，比如日本。如果说改革开放四十年中，更多的消费品像流星一般划过大众的生活，未来的四十年会有 更多的消费品经过时间的沉淀，获得消费者的信心。在“供给时代”向“需求时代”转向 的过程中，消费品最能代表一个民族的自信，更多优秀的企业将向世界发出中国的声音。1.从从“消消费时费时钟钟”看看产品产品创创新新已已经势经势不不可挡可挡我们在 2020 年行业年度策略报告消费时钟指向新四化，食品饮料分化加剧中的五条主 线中提出的百年消费时钟理论，从建国以来将中国的消费品发展划分了四个阶段，历史 一百年。四个阶段分别为：物质匮乏阶段（1950-1985），历时 35 年，从产品无差异需求无差异
12、；品牌化阶段（1985-2015），历时 30 年，从需求无差异产品有差异；消费升级阶段（2015-2035），历时 20 年，从产品有差异需求有差异；专属定制阶段（2035-2050），历时 15 年，从需求有差异（更高维度的）产品无差异。图图 1：中国百年消费时钟中国百年消费时钟资料来源：新华网，天风证券研究所41.2.常常温温奶奶的发的发展展有有着着中国中国特特色色的的实际实际意意义义，未来未来产产品品升升级进级进入入加加速速期期我们认为乳制品的发展历史可分为四个阶段，分别是“原始阶段-突破限制-丰富种类-追 求健康”，每个阶段都有其代表性的产品，第一阶段（1979-1997）是原始的低
13、温巴氏奶 发展阶段，第二阶段（1997-2005）是常温奶的繁荣，第三阶段（2005-2015）是风味白奶、含乳饮料、植物蛋白饮料在成功的品牌营销下的风靡，第四阶段（2015-2025）是健康化 趋势下低温奶的回归。图图 2：非奶粉乳制品三个阶段发非奶粉乳制品三个阶段发展展的特征分析的特征分析资料来源：前瞻产业研究院，天风证券研究所从消费时钟来看，乳制品发展的四个阶段分别属于消费时钟的三个时期：物质匮乏阶段物质匮乏阶段（1979-1997）：）：以牧场生产、小范围销售的原始巴氏奶为主，供给端产能 有限，且运输半径限乳业推广，消费习惯未培养，需求不足。品牌化品牌化阶阶段段：品牌化初期（1997-
14、2005）：常温奶兴起，运输范围更广，伊利、蒙牛依靠 常温奶实现全国化扩张，同时加大营销力度，消费者品牌意识逐渐开始觉醒；品牌化再 次升级（2005-2015）：产品品类横向拓展，风味奶、含乳饮料等兴起，品牌营销投入达到 极致化，是品牌化的快速发展期。消费升消费升级级阶段阶段（2015 至今至今）：）：包括观念升级：健康化趋势；品质升级：低温化趋势。未来专未来专属属定制定制阶阶段段：化繁为简，追求本真，如“0 添加”等概念受到追捧。图图 3：乳制品行业（不包括奶粉乳制品行业（不包括奶粉）消费时钟情况消费时钟情况资料来源：前瞻产业研究院，天风证券研究所56目前乳制品行业处于消费升级的初级阶段。其
15、实常温奶的出现是“舶来品本土化”的最佳 体现，而且从时钟来看，1979 年的乳制品市场处于物质匮乏时期，让全中国人民喝上奶是企业的主要目标，所以当 UHT 灭菌技术引进之后，常温奶的运输半径和销售半径较低温巴 氏奶显著提高，供应商充分利用该条件迅速开拓全国空白市场，处于物质匮乏时期的消费者只求满足正常需求，即使常温奶将导致部分营养成分损坏，消费者处于“从无到有”的 时期，对常温奶是完全可以接受的，巴氏奶营养含量高于常温奶的健康知识也并未普及。随着消费时钟从“需求无差别阶段”过渡到“产品有差别”阶段，对应着乳制品 2005-2015 年第二阶段的发展，即产品逐渐多样化，且商家纷纷加大广告营销力度
16、塑造品牌形象，最 成功的是通过赞助 快乐女声 从而风靡一时的蒙牛酸酸乳，在市场完全度过“物资匮乏”的阶段后，供给方想要拓展更多的市场就要横向拓展产品种类，并让自身的产品在众多的 竞品中脱颖而出，所以商家纷纷建设自身的品牌力，以最大程度的提升自身产品的差异化。关于常温奶广泛品牌营销是否必要这个问题，我们认为或许常温奶的营销时代使得乳制品 的发展路径偏离了“营养价值”的核心，过度营销错误的引领消费者将关注度从产品本身 转移到品牌。但是当我们但是当我们沿沿着着“消费消费时时钟钟”的的发发展规展规律律去分析去分析，便便不难不难发发现常现常温奶温奶的应的应运运 而生以而生以及及品牌品牌营营销的销的出出现
17、现都都与乳制与乳制品品当时当时所所处的处的大大背背景景以及发以及发展展阶段阶段相关相关。物资匮乏时代，常温奶的出现大大扩展了销售市场范围，营养价值有所磨损的常温奶在需求无差别的情况 下快速被消费者接受，营养价值较低的常温奶大发展合理；当渠道扩张接近成熟后，存量 市场的竞争更多的要依靠产品品类的多样性和差异化，于是用营销打造品牌形成差异之路 便呈现在了历史舞台，营销投入到位的伊利蒙牛成为国民乳品品牌。这样来看，行业发展 到一定规模，供给端同质化严重，谋求差异化成为企业必经之路，大规模营销投入、差异 化营销，相对产品创新而言，是一条较容易打造出差异化的路径。继续沿着“消费时钟”向下推演，目前乳制品
18、行业迎来消费升级阶段，消费升级表现为观 念升级与品质升级。消费者对乳制品的关注从品牌回归到产品本元，表现为对品质和营养 价值的要求更高，并愿意且有能力为此付出更高的溢价，所以代表更高品质的高端白奶特 仑苏、金典等在蒙牛伊利总营收中的占比逐渐提高更具营养价值的低温奶重新回归、快速 发展。目前乳业只是处于消费升级的初期，随着趋势继续发展，消费者追求更高的品质、追求“口感”与“营养”并存的产品，并逐渐展现出“零食”属性，口感优质的低温巴氏 奶、酸奶，儿童零食“奶酪”均将呈现高速发展态势。未来乳未来乳制制品行品行业业将走将走向向何何方方？“消消费费时钟时钟”指向指向乳乳业业巨巨头新纪头新纪元。元。在消
19、费升级的下一阶段，即产品的差异化程度更加细化，不同消费者将拥有更定制化的产 品服务，意味着乳企需加强产品的差异化以适应消费者的更多个性化需求，这将要求乳企 对消费者的了解足够深入，在这一点上国内的乳企深谙“本土特色”，拥有天然优势。例 如，目前国产奶粉品牌着重于的中国妈妈母乳研究，其实就是依靠其对中国市场的了解在 高端奶粉市场进行破局，飞鹤奶粉打造“更适合中国宝宝体质”的定位，2018 年在国内市 场奶粉品牌稳居销售额前三。1.3.在在消消费费升级升级的的初初级级阶段阶段，龙龙头头企业企业应应有有更更多担当多担当伊利和伊利和蒙蒙牛撑牛撑起起了我了我国国乳乳制制品加工品加工行行业的业的半半壁江壁
20、江山山，也也担当着担当着引引领行领行业业趋势趋势的的重重任任。近年 来，两者市占率之和加速提升，19 年末已达 44.8%，伊利、蒙牛分别达到 24.5%和 20.3%，呈现势均力敌之势，常温奶领域两者的市占率之和超过 70%。横向横向对对比海比海外外市市场场来看，来看，我我 国乳制国乳制品品行业行业集集中度中度已已经经处处于较高于较高水水平平，CR2 显著高于其他四个国家和地区。在乳业进入消费时钟的“消费升级”阶段后，引领行业发展节奏的双寡头应更加意识到产 品创新的重要性，调整产品结构以占据更优质赛道，“产品无差别”需求下，产品质量、产品新颖程度至关重要。表表 1：2019 年海外市场龙头乳
21、企集中程度年海外市场龙头乳企集中程度国家代表企业市占率水平（%）合计市占率（%）中国伊利24.544.8蒙牛20.3日本明治16.438.9雪印14养乐多8.5美国卡夫9.817.9达能8.1韩国首尔23.158.5每日10.5养乐多14.6南阳10.3中国台湾光泉16.243.7统一27.5资料来源：欧睿国际，天风证券研究所从全球视角来看，乳制品行业的主要竞争者可以分为以下三类：第一类：全球范围内综合性食品加工公司。这一类企业以雀巢公司和达能集团为代表，拥 有包括乳制品，婴儿食品，矿泉水和营养品等在内的多种产品业务，业务覆盖全球。第二类：全球范围内专注乳制品与营养品公司。这一类企业以拉克塔利
22、斯和恒天然为代表。其产品业务集中在各类奶制品包括牛奶，奶酪，奶粉和各类营养品上，业务同样覆盖全球。第三类：区域性专注乳制品与营养品公司。其目前着眼于区域内扩展，在特定市场内占据 份额，尚未在全球铺开业务。伊利伊利、蒙蒙牛牛目前目前处处于这于这一一阶段阶段。未未来国来国内内市场市场集集中中度度进一进一步步 提升空提升空间间有限有限，伊利伊利、蒙牛蒙牛势必谋势必谋求求向第向第二二类乳类乳企企以以及及第一类第一类乳乳企的企的转转型型。这一过程必将 伴随着品牌全球化，伊利、蒙牛也将在消费品全球化的浪潮中扮演重要角色，要走出国门 打开全球市场。9图图 4：2019 年伊利和蒙牛在乳制品行业中的市占率达年
23、伊利和蒙牛在乳制品行业中的市占率达 44.8%5 0%伊利蒙牛CR240%30%20%10%0%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201资料来源：欧睿国际，天风证券研究所7图图 5：伊利、蒙牛仍处于第三类伊利、蒙牛仍处于第三类乳乳企范畴企范畴资料来源：新华网、中国食品网、wind、公司官网（拉克塔利斯），天风证券研究所伊伊利、利、蒙蒙牛在牛在乳乳制品制品这这条条优优质质赛道赛道上上竞逐竞逐，目前目前正正处处于从于从国内国内市市场场走走向向全球全球的的十字十字路路口口。不论是和国内已经崭露头角的其他行业消费品品牌对比，还是和乳制品
24、行业中的国际巨头 对比，其仍有很大的发展空间，双寡头助力中国消费品全球化也可谓是任重道远。拿来再创新亦是成功之路，安踏、吉利、华为的发展之路都得以显现，我们认为“复制创新”之 路也能在伊利、蒙牛身上落地，在当前的十字路口，定能从国际乳制品巨头雀巢、达能的 发展路径中获得一些启示。82.管中管中窥窥豹，巨人的成长豹，巨人的成长之之路同样充满荆棘路同样充满荆棘在荷兰合作银行发布的 2019 年全球乳企十大榜单中，雀巢和达能销售额遥遥领先，分列 第一和第三，乳制品业务的销售额分别达到 243 亿、180 亿美元，并且乳制品只是雀巢和 达能的部分业务，更准确的是健康食品综合公司，尤其是雀巢。表表 2：
25、2019 年荷兰合作银行年荷兰合作银行-全球前十大乳企销售额情况全球前十大乳企销售额情况（十亿美元）排名乳制品销售额雀巢124.3兰特黎斯220.8达能318.0恒天然414.3菲仕兰513.8美国奶农613.6爱氏晨曦712.4伊利811.2萨普托911.0蒙牛1010.3资料来源：荷兰合作银行，天风证券研究所雀巢于 1866 年成立于瑞士，最初的产品是炼乳和婴儿食品，而达能于 1966 年成立于法国 巴黎，最初的乳制品产品是酸奶、奶酪等。雀巢比达能早发展整整百年，在总营收体量上 超过达能的 3 倍，不过从不过从发发展历程展历程上上来来看看，两两个个公司公司均均经历了经历了品品类横类横向向扩
26、扩张张、市市场场区域区域扩扩 张，发张，发展展路径路径有有异曲异曲同同工工之之处处。但但看似看似发发展路展路径径十分十分相相似的似的两两家公家公司司，却，却在在战略战略制制定上定上和和产品产品结结构上构上存存在着在着明明显的显的差差异异。19 年雀巢年雀巢乳乳制品制品占占比比仅仅 14.3%，达能达能乳乳制品制品占比占比 52.1%。具体来看，雀巢七个产品类别营 收占比较为均衡，且由于其他业务板块更快发展，雀巢的奶制品及冷饮业务占比近年来有所下滑，2019 年该业务（不包含奶粉）销售额 134 亿美元，占比 14.3%，对比之下达能的 乳制品业务占比一直以来都处于较高水平，位于 50%上下，2
27、019 年达能乳制品及植物蛋白产品销售额 147 亿元，占比 52.1%。雀巢依托自身在成本控制和市场培育运营上的优势横向拓品，定位更为“综合”，通过上 百次并购成功打造了七大业务板块的健康食品帝国；而达能利用自己在酸奶等低温领域的 先发优势、研发能力深耕各区域乳制品市场，成为全球第一大鲜乳制品公司。图图 6：雀巢七个产品类别占营收雀巢七个产品类别占营收比比重相对均衡重相对均衡图图 7：达能的乳制品业务占比仍达能的乳制品业务占比仍较较大且稳定大且稳定资料来源：Bloomberg，天风证券研究所资料来源：Bloomberg，天风证券研究所2.1.雀雀巢巢，并购并购助助力力打打造大造大而而美美的的
28、综合综合食食品品帝帝国，国，护护城城河河逐步逐步拓拓宽宽雀巢这家“百年老字号”给人以“鹤发童颜”的朝气感，其秘诀就在于通过收购打造多元 化的产品和品牌，以实现产品的潮流性和延续性的统一。目前雀巢涵目前雀巢涵盖盖了饮了饮料料、营营养保养保健健0%20%40%60%80%100%奶制品及冷饮巧克力，糖果和饼干饮料宠物食品 饮用水营养品与健康科学 即食食品及调味品 其他收入100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%乳制品及植物蛋白产品营养品（包含婴儿食品）瓶装饮用水9产品产品、乳制乳制品品、预预制食制食品和品和烹调烹调品品、宠宠物物食食品品、巧巧克力克力和糖和糖果果、瓶瓶装装
29、饮用饮用水水等几等几乎乎全部全部的的 食品领食品领域域，成，成为为大而大而美美的的综综合食品合食品集集团团。图图 8：雀巢业务拓展路径雀巢业务拓展路径资料来源：公司官网（雀巢），天风证券研究所2.1.1.婴儿乳婴儿乳粉粉起家起家，紧握紧握战战时时机遇机遇成立之初的雀巢带有浓厚的时代烙印，婴儿乳粉是其最初的产品。19 世纪中叶，战争频发 导致欧洲初生婴儿的夭折率居高不下。药剂师亨利雀巢以果糖、面粉和奶粉调制的育儿 乳制品得到认可，以“雀巢”为名创办公司，之后将公司出售给了当地商人，开始规模化 生产。1905 年雀巢和竞争对手英瑞（主营炼乳）合并，组成雀巢英瑞牛奶公司。一战的爆发直接导致了方便食品
30、需求的增加。面对激增的奶粉需求，雀巢开始开拓海外布 局，在远离战火侵扰的美国和澳大利亚收购加工工厂。1938 年雀巢速溶咖啡研制成功，带 动产品需求暴涨，二战期间成为美军的配给物资。到第二次世界大战结束时，雀巢已经成 长为一个在五大洲都有工厂的全球性公司了。图图 9：成立之初的雀巢带有浓厚成立之初的雀巢带有浓厚的的时代烙印时代烙印资料来源：公司官网（雀巢），天风证券研究所雀巢这一阶段和竞争对手合并，同时收购潜在竞争对手从而迅速扩大市场份额，在产业链 各个环节开启全球布局，从而有效降低成本，最为关键的是注重新品研发，速溶咖啡的成 功真正打开了雀巢的全球知名度，为打开国外新市场开创有利条件。2.1
31、.2.毫无主毫无主线线的多的多元元化是化是时时代代的的需要还需要还是是发展发展的的需要需要？二战结二战结束束后后，雀巢雀巢将将多元多元化化战略发战略发挥挥到极到极致致。通过收购进入了调味品、冰淇淋、冷冻食品、饮用水等新领域，快速扩张版图。此外，雀巢在与食雀巢在与食品品无关的无关的领领域也域也开开启启“买买买买买买”模式模式，涉足矿业、酒店、眼部护理等公司。比如，在 1974 年成为化妆品公司欧莱雅的股东，1977 年收购了美国药品和眼科产品制造商爱尔康眼科公司。10图图 10：雀巢开启激进的多元化雀巢开启激进的多元化战战略，通过并购迅速扩大版图略，通过并购迅速扩大版图资料来源：公司官网（雀巢）
32、，天风证券研究所通过收购新业务有利于迅速进军新领域，扩大版图，但没有重点方向的全面并购却也容易 深陷大而不专的泥潭，雀巢此后也对此进行了修正。2.1.3.业务精业务精减减求专求专，打造打造“营营养养、健康、健康和和幸福幸福生生活活”80 年代 Helmut Maucher 就任雀巢 CEO，他认识到雀巢必须停止无节制的多元化，转向专 业化的食品公司，形成规模效应，并剥离非相关的业务。此后雀巢通过收购一系列的食品 公司以及合资企业建设，成为大而美的专业食品集团，开拓世界市场。雀巢在 2010 年出 售全球最大、赢利最强的眼科保健公司爱尔康。当时在全球眼部护理市场排名第一的爱尔 康在全球拥有 1.
33、5 万名员工，年销售额高达 56 亿美元，可谓是集团的“摇钱树”，但忍痛 割爱做减法足以表明雀巢集中资源做食品的决心。包必达就任 CEO 之后看到了个人定制化营养的增长潜力，他将雀巢成为“营养营养、健康和健康和幸幸 福生福生活活”领领军军者的者的地地位确位确立立为千年为千年战战略略，雀巢开始布局营养健康品，加大资源倾斜，最终 形成了我们现在所看到的以食品领域为主线，包含饮料、营养保健产品、乳制品、预制食 品和烹调品、宠物食品、巧克力和糖果、瓶装饮用水几大板块的业务格局，并且不断的对 各项业务的市场状况进行评估、调整，以占据食品健康领域优质赛道，实现可持续性繁荣。图图 11：雀巢收购一系列的食品
34、雀巢收购一系列的食品公公司，同时开始布局营养品司，同时开始布局营养品资料来源：公司官网（雀巢），天风证券研究所2.2.雀雀巢巢“大食大食品品多多元元化化”战战略略高高度考度考验验管管理理能力能力回回顾雀顾雀巢巢的历的历史，史，在在发发展初展初期期就不就不将将自己自己限限定在定在乳乳制品制品行行业业，“多元多元化化”是是其其发展发展历历史史的的 关键关键词词。从雀巢的业务拓展史来看，上世纪初期公司在乳制品以外的领域进行多元化发展，直到 60 年代末，公司积极拓展出冷饮、速冻食品、饮用水等业务领域，但同时在 70、80 年代开始了毫无节制的高速扩张，布局眼科、皮肤健康等非食品领域，造成公司的业务管
35、 理混乱。80 年代末公司制定“健康食品”指导方针，停止毫无主线的收购扩张，将精力主要置于宠物食品、速冻食品、饮用水、冰淇淋，在 20 世纪初，基于公司成熟的管理经验，公司继 续完善“大健康”战略，布局医学营养、医学食品、保健品等领域。11图图 12：雀巢的业务拓展之路雀巢的业务拓展之路资料来源：公司官网（雀巢），天风证券研究所雀巢在雀巢在品品类多类多元元化和化和国国际际化化的道路的道路上上经历经历着着或积或积极极、或或冒进冒进、或或纠纠错错、或或克克制的制的阶阶段段，最最 终坚定终坚定了了“食食品品健健康康”领领域域的千年的千年战战略略，聚聚焦健焦健康康与与食食品板块品板块的的机会机会。公司
36、公司战战略略的的制定制定往往 往依托往依托于于其已其已有有优优势势，发发挥挥其所其所长长，而而雀雀巢之巢之所所以总以总是是可以及可以及时时准确准确的的把握把握全全球球食食品各品各子子 领域的领域的发发展机展机会会，取，取决决于于其其优越的优越的新新兴市兴市场场培育培育能能力力、管理能管理能力力、成、成本本控制控制能能力力。新兴市新兴市场场的本的本土土化战化战略略：雀雀巢立足巢立足经经济发济发达达国家国家的的食食品品市场发市场发展展史史，可可预见预见到到新新兴市兴市 场的机遇，并耐心的进行场的机遇，并耐心的进行市市场培育，本土化战略出色场培育，本土化战略出色。1868 年，雀巢在巴黎、法兰 克福
37、、伦敦设立销售点，当时就制定了全球化销售战略。从瑞士到挪威，从英国到澳 大利亚再到中国，雀巢一直显示着无比的决心与耐心。雀巢在世界各地市场上稳步发 展和扩张，一直秉持着共赢的本土化策略，即包括“人才培育、市场培育到解决原料 供应”等各个方面。雀巢将企业的各项业务融入到所在国的文化中去，考虑当地民众 利益，赢得他们的好感。根据商业评论文章，雀巢在南美以极大的耐心培育帮助当地农民种植咖啡进而解 决原料供应。在印度，为了使投资兴建的奶制品工厂有足够和可靠的产品质量，雀巢 贷款给当地农民打井种草，并免费提供兽药和兽医技术。在中国，以雀巢当时进入落 后的黑龙江双城为例，为了解决奶源供应问题，雀巢不仅从欧
38、洲派来一支专家队伍，教授农户照顾奶牛和采奶技术，还为农民支付贷款的利息。这种超前本土化的战略，也使雀巢在行业竞争中通常都能赢得各地政府的信任。目前雀巢将发展重心放置于对新兴市场的开拓上，新兴市场的营收占比越来越高，2019 年亚洲、大洋洲及非洲地区的占比达到 43.5%，成为贡献营收增长的中坚力量，再次印证雀巢利用超前本土化策略成功拓展新兴市场，从而更早的把握新兴市场机遇 的观点。12图图 13：雀巢在新兴市场中的营雀巢在新兴市场中的营收收占比逐步提升占比逐步提升图图 14：各类雀巢产品品牌各类雀巢产品品牌资料来源：公司公告（雀巢），天风证券研究所一方面要照顾各地文化的多样性，另一方面又要提高
39、决策的速度，雀巢成功的定下“经营 标准”，然后大胆下放经营决策权，以期利用“更了解当地市场的当地人”如运营各国市 场，自身再做好管理约束工作。所以，即使公司面临遍布世界各地的子公司管理，其依然 可以较好的统筹并赋予各地公司鲜活的生命力。成本控成本控制制常抓常抓不不放放，全球全球采采购平抑购平抑波波动风动风险险：雀巢的毛利较达能一直处于相对较高的 水平，源于公司对成本控制的重视，可以看到，雀巢的毛利率波动频率较达能小，且 波动幅度不大，并且与其他大型食品生产商相比，雀巢在原材料逆风时期(2007-200835.7%34.5 37.1%43.8%43.9%43.5%35.4%36.5%31.5%2
40、1.5%22.4%20.8%10%0%20%31.8%31.8%30.6%30.4%32.0%32.6%31.9%31.8%30.7%29.0%29.0%31.3%34.8%33.8%35.7%30%40%15.7%15.7%15.4%15.2%15.8%17.5%18.3%21.0%20.4%60%50%70%52.5%52.5%54.0%54.3%52.2%49.8%49.7%47.0%48.6%80%100%90%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019资料来源：Bloomberg
41、，天风证券研究所管理能管理能力力冠全冠全球球食品食品饮饮料料行行业业，管管理理集权集权，业业务分务分权权：雀巢公司的国际化战略是以“中 央集权化和分权化”两个概念为中心的。资金调拨、研究开发、品牌管理、核心人才 管理等由公司本部一元化掌控，而产品开发、市场拓展、广告等则由各地方公司做主。对于集团核心人才的培养和使用，雀巢公司也是采取一元化管理的办法，公司总部会 遴选优秀的管理人员并分派到个国家分公司任职。而对于产品设计等问题，则采取“分权化”的管理办法。雀巢公司在不同国家的分公 司都是在坚持雀巢咖啡产品理念的前提下，按照所在地区消费者的口味习惯，决定本 地产品的口味。雀巢对收购的企业的管理也保
42、持雇佣本土员工，使用本土原材料，保 留其原有品牌，目前其在全球拥有 2000 多个子品牌。美洲亚洲，大洋洲和非洲地区其他地区（包括欧洲）13年)提价幅度并不大，随后在重新启动产量增长时期(2009-2010 年)降价。雀巢在过去 几年较少受到原材料波动的影响，因为它从不同的地区购买了大量不同种类的原材料，雀巢有着根深蒂固的成本管控意识和节约文化。相对较低的成本水平保证了雀巢经营 的安全性，同时也是公司打开一个新市场的利剑。图图 15：雀巢毛利率在行业中处雀巢毛利率在行业中处于于较高水平较高水平资料来源：Bloomberg，天风证券研究所注：2012 年行业内公司毛利均有较大幅度下降，主要由于鲜
43、奶及其他大宗商品价格向上幅度过大雀巢的优势更多的是体现在“平台力量”上，依托于优越的新兴市场推广能力把握全球发 展机遇、利用集中又分权的管理模式实现全球各国标准化同时又特色化的运营，其出色的 成本控制能力为公司的拓展提供了更高的安全垫，也就是基于这三点优势，雀巢从发展初 期就选择了“多元化”战略，而并非执着于某一领域。2.3.达达能能，并购并购与与剥剥离离凸显凸显主主业业聚聚焦，焦，乳乳业业壁壁垒逐垒逐步步加高加高达能拥达能拥有有鲜乳鲜乳制制品品、饮饮用用水水和饮料和饮料、婴儿婴儿营营养品养品和和临临床床营养品营养品四四大业大业务务板块板块。达能在经历 了 80、90 年代的业务剥离整合后，一
44、直聚焦于四大业务板块，成为全球排名第一的鲜乳 制品生产商、法国最大的婴儿食品生产商。图图 16：达能业务拓展路径达能业务拓展路径资料来源：每日食品、商务周刊、中国网、人民网、中俄经贸网、商务部、食品原料网、中国商报，天风证券研究所2.3.1.定调食定调食品品公司公司，开启开启全全球球扩张扩张达能通过收购一系列的食品业务、剥离原有的玻璃生产业务，奠定了食品公司的基调。此65%60%55%50%45%40%35%30%1988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201
45、0201120122013201420152016201720182019达能毛利率雀巢毛利率14后，达能和 Britannia 饼干在印度成立合资企业，与墨西哥的 Bonafont 达成水域方面的合 作，收购以色列施特劳斯集团 20%的股份，与南非、阿根廷的企业展开合作，对中国市场 的投资早在 1987 年便开展。图图 17：达能奠定食品公司基调达能奠定食品公司基调，抢占新兴市场份额抢占新兴市场份额资料来源：每日食品、商务周刊，天风证券研究所达能充分利用了在新兴市场进行股权投资，同时开展合资经营的模式，一方面能充分利用 原料、劳动力的相对优势，更为重要的是快速抢占新兴市场份额，打开国际知名度
46、。2.3.2.业务重业务重组组，专，专注注健康健康食食品品领域领域达能在国际市场打开知名度后着手业务重组，1997 年开始相继剥离糖果、玻璃容器制造、啤酒、肉类、调味品、饼干业务，直至形成了以鲜乳制品、瓶装水及饮料、婴儿食品、临 床营养品为四大主业的业务格局。图图 18：达能逐步开展对各项非达能逐步开展对各项非主主要业务的剥离要业务的剥离资料来源：每日食品、商务周刊、中国网，天风证券研究所达能最达能最终终确定确定了了以乳以乳制制品品为为圆心圆心，向健向健康康食品食品转转型的型的发发展模展模式式。此后展开一系列的收购开 拓健康产品品类，公司营收增长重回快车道，2007-2017 年 CAGR 为
47、 3.5%，鲜乳制品位列 全球第一，饮用水和饮料、婴儿营养品位列世界第二。达能的成功正是在于其在主要业务 持续深耕，定位精准，以刮骨疗伤的气魄进行业务剥离，轻装上阵。图图 19：达能展开一系列的收购达能展开一系列的收购开开拓健康产品品类拓健康产品品类资料来源：人民网、中俄经贸网、商务部、食品原料网、中国商报，天风证券研究所2.4.食食品品平平台还台还是是坚坚守守乳业乳业，选选择择背后背后是是价价值值观的观的差差异异，无论无论优优劣劣尽管雀巢和达能均以乳品起家，两者最终呈现了完全不同的发展方向。雀巢从一开始就定 调自己为综合类公司，更多的将自己打造为一个运营产品的优质平台，致力于横向扩品；而达能
48、充分利用自己酸奶起家的深厚运营经验、乳业资源，选择深耕乳制品。从近些年两15家公司的乳业发展情况来看，达能在经历欧洲鲜奶价格增长压力之后，在 2016 年便恢复 了较快增长，而雀巢因发展重心偏向于饮用水、健康食品等业务，乳业仍未实现正增长。雀巢将雀巢将横横向扩向扩品品发挥发挥到到极极致致，如今已成为拥有饮料、奶制品和冰淇淋、预制食品和烹调食 品、营养和健康食品、宠物食品、巧克力糖果盒并购以及饮用水这七大业务板块的食品帝 国。这七种类别的比重是相对均衡的，既没有压倒性的主导产品也没有无足轻重的类别，2019 年奶制品及冷饮收入占比仅为 14.3%。达能在乳品行业持续深耕，拥有乳制品及植物 蛋白、
49、营养品、饮用水三大业务板块，其中乳品仍具有举足轻重的地位，2018 年乳制品占 比为 52.96%，鲜乳市占率全球第一。并购在并购在两两者发者发展展历程历程中中均均立立下汗马下汗马功功劳劳，是是扩张扩张规规模模的的重要方重要方式式。雀雀巢巢倾向倾向于于收收购购后培育后培育，达能更达能更偏偏好与好与特特定领定领域域的的领领先企业先企业进进行合行合资资经营经营。达能进入新兴市场多采用与当地龙头企 业合作设立子公司的方式，以中国市场为例，达能先后和光明、娃哈哈、蒙牛成立合资公 司，与当地龙头的合作、为其提供技术和营销上的支持，往往收益较为迅速，类似雀巢收 购后培育的模式更加细水长流。表表 3：达能进
50、入中国市场主要依达能进入中国市场主要依靠靠合资成立公司或战略合作合资成立公司或战略合作时间合作企业合作业务合作模式合作内容及目的1987 年广州牛奶公 司酸乳酪合资成立公司与广州牛奶公司合资成立广州达能酸乳酪有限公司，达能出资比 例占 77%，以合作方式进入中国。1994 年、2001 年、2006 年光明乳业酸奶及保 鲜乳、乳 制品合资项目、战略 投资1996 年与光明合资建立上海酸奶及保险乳项目，达能占 45.2%的股权，开启了在中国乳制品业务的布局；2001 年以光明收购 达能在中国的三家乳制品企业（包括广州酸奶和与光明的两家合 资企业）为条件，达能成为光明的股东，持股 5%；2006
