1、1弯路：对抗弯路：对抗234G周期，无线侧被迫多元化周期，无线侧被迫多元化2机遇：技术市场革新，机遇：技术市场革新，5G有四逆周期机遇有四逆周期机遇目录Contents3价值：价值：5G创新在无线侧，未来蓝海空间大创新在无线侧，未来蓝海空间大4逻辑：两个聚焦、三个观察点逻辑：两个聚焦、三个观察点11.11.1 234G234G无无线线采购采购以以运营运营商商集采集采为为主，主，公公司随司随运运营商营商投投资变资变动动数据来源：公司公告、太平洋证券研究院4G4G时期天线企业的下游客户以运营商采购为主。时期天线企业的下游客户以运营商采购为主。5G5G时代由于天线技术升级，下游发生变化时代由于天线技
2、术升级，下游发生变化。天线企业需要与主设备商联合研发测试，主设备商或成为天 线企业的直接供应商。图图1 1：重点公司运营商采购和给主设备商供货所占收入比例：重点公司运营商采购和给主设备商供货所占收入比例30.0%14.7%10.5%28.4%16.4%20192019年年京信通京信通信信分客分客户户收入收入占占比比中国联通国际客户及核心设备制造商中国移动 中国电信 其他18.0%20.9%7.3%17.6%20192019年年摩比发摩比发展展分客分客户户收入收入占占比比18.2%18.0%中国移动 国内设备商中国电信 国外设备商中国联通 其他32.4%17.9%8.0%30.2%2 20 01
3、 17 7年通年通宇宇通讯分通讯分客户客户收入占收入占比比5.8%5.7%中国电信 爱立信中兴通讯 沃达丰中国联通 其他21.21.2 运运营商营商无无线投线投资资周期周期性性强，强，前前两年两年是是建设建设高高峰峰期期2G/3G/4G运营商在无线侧的投资随建设规模发生周期变化，按5年来算，前2年建设投资增速快，第5年网 优增加。5G的周期性更为平滑5G建设周期更长预计8年，需要建设550-580万宏基站，整个生命周期投资1.3-1.4亿前三年是建设高峰期，预计占总投资/建设总规模的60-70%，后续随着应用场景的爆发而逐步发展图图2 2：三大运营商移动网络资本开支周期性强：三大运营商移动网络
4、资本开支周期性强-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05001000150020002500200920102011201220132014201520162017201820192020E移动联通电信同比增长3数据来源：公司公告、太平洋证券研究院1.31.3 无无线侧线侧公公司业司业绩绩明显明显周周期性期性，不同不同公公司发司发展展路径路径相相似似数据来源：Wind、太平洋证券研究院图图4 4：无线侧上市公司净利润周期性明显：无线侧上市公司净利润周期性明显200%150%100%50%0%-50%0204060802008200920102011201220
5、13201420152016201720182019大富科技通宇通讯盛路通信武汉凡谷大富科技YOY通宇通讯YOY盛路通信YOY武汉凡谷YOY摩比发展 摩比发展YOY京信通信 京信通信YOY -10-50510200820092010201120122013201420152016201720181500%1000%500%0%2019-500%-1000%-1500%大富科技 大富科技YOY通宇通讯 通宇通讯YOY盛路通信 盛路通信YOY摩比发展 摩比发展YOY-2000%京信通信京信通信YOY 无线侧公司业绩表现出明显的周期性，在2G/3G/4G的建设前期盈利能力爆发，随后增速持续下滑。19
6、年是4G周期的末期，无线侧上市公司业绩处于底部。随着5G周期开启，无线侧公司业绩有望迎来爆发。图图3 3：无线侧上市公司营收呈现周期性：无线侧上市公司营收呈现周期性4武汉凡谷 武汉凡谷YOY盛路通信盛路通信朗赛微波合正电子南京恒电创新达100%100%100%100%1.41.4 20172017年年起起各公各公司司为抵为抵抗抗周期周期，走上走上多多元化元化道道路路（盛路通信）为抵抗周期，无线侧公司纷纷多元化布局。盛路通信先后以114.7万、4.8亿、7.5亿、5.85亿收购朗赛微波(进入军工领域)、合正电子(切入车载信息领域)、南京恒电和成都创新达(向军工电子产业领域的拓展)。2019年，合
7、正电子和南京恒电分别计提4.25亿、2.99亿减值损失。数据来源：公司公告、太平洋证券研究院业务方向业务方向收购方式收购方式收购时间收购时间 收购价格（亿元）收购价格（亿元）减值损失（亿元）减值损失（亿元）朗赛微波射频微波部组件、北斗天线产品超募资金2011.040.01合正电子车载信息娱乐系统、行车记录仪现金2014.014.84.25南京恒电微波通信、雷达和电子对抗增发+现金2015.047.52.99创新达通讯、遥感、遥测现金2018.095.855大富科技大富科技大盛石墨华阳微电49%51%1.41.4 20172017年年起起各公各公司司为抵为抵抗抗周期周期，走上走上多多元化元化道道
8、路路（大富科技）大富科技先后收购大盛石墨（散热材料）、华阳微电（电子标签封装）、三卓韩一（塑料制品）、ST大凌 实（图像采集）等企业，进入多元化布局以抵抗周期。2019年大盛石墨、三卓韩一、M.T.Srl等公司业绩不及预期，分别计提2.65亿、0.33亿、0.85亿减值。三卓韩一ST大凌实24%52%（现为49%）M.T.Srl61%业务方向业务方向收购方式收购方式收购时间收购时间 收购价格（亿元）收购价格（亿元）减值损失（亿元）减值损失（亿元）大盛石墨 高端电子产品散热材料、高端导电剂现金2015.0662.65三卓韩一精密橡胶、塑料制品现金2016.061.60.33华阳微电电子标签封装现
9、金2013.090.12ST大凌实图像采集现金2015.050.43M.T.Srl 蜂窝通信、航空交通管制及地面数字电视广播领域腔体滤波器现金2011.070.540.856数据来源：公司公告、太平洋证券研究院1 1.5 5多多元化元化并并未取未取得得良好良好的的效果效果，业绩业绩亏亏损和损和核核心能心能力力储备储备不不足足盲目追求多元化来抵抗周期，并未给公司带来实际收益盲目追求多元化来抵抗周期，并未给公司带来实际收益盛路通信2019年亏损7.57亿元，大富科技2019年亏损3.55亿元盛路通信的汽车领域与主业协同性较弱，大富拟参与的终端制造处于萎缩趋势，并未给公司带来盈 利能力的提升盛路通信
10、和大富科技重新盛路通信和大富科技重新聚聚焦主业，纷纷剥离低效资产焦主业，纷纷剥离低效资产盛路通信拟出售合正电子，大富科技转让子公司大富物联、大富重工、大富光电等。盛路通信聚焦通信天线包括毫米波、宏站天线、室内分布天线，大富科技、武汉凡谷聚焦新型滤波 器盛路通盛路通信信2 20 01919年年亏损亏损7 7.5 57 7亿亿元元,计计提提各项资各项资产产减值准减值准备备共计约共计约8.418.41亿元，亿元，5 5月月1919日日盛路通盛路通信信发布公发布公告告，拟作，拟作价价4.84.8亿亿元元，出售，出售合合正正 电电子子1 10 00 0%股股权。权。大富科大富科技技20192019年年亏
11、亏损损3.553.55亿亿元元,计计提提各项资各项资产产减值准减值准备备共计共计约约 4.67 4.67 亿亿元，公元，公司司20202020年年将将继续聚继续聚焦焦5G,5G,夯夯实实主业主业,持持续剥离续剥离部部分低效分低效资资产，产，专专注于通注于通信信等主营等主营业业务发展。务发展。7机遇：技术市场革新，机遇：技术市场革新，5G有四逆周期机遇有四逆周期机遇弯路：对抗弯路：对抗234G周期，无线侧被迫多元周期，无线侧被迫多元化化1234目录Contents价值：价值：5G创新在无线侧，未来蓝海空间创新在无线侧，未来蓝海空间大大逻辑：两个聚焦、三个观察逻辑：两个聚焦、三个观察点点82.12
12、.1 5G5G周期周期更更平平滑滑 ：无：无线线侧技侧技术术整合整合度度高，高，产产品演品演进进周期周期更更长长图图5 5：天线的有源化趋势明显：天线的有源化趋势明显数据来源：公开资料、太平洋证券研究院图图6 6：从：从4G4G到到5G5G的无线接入网区别（的无线接入网区别（RANRAN）为应对低时延要求为应对低时延要求，5 5G G基站重构，天线的有源化趋势明显。基站重构，天线的有源化趋势明显。AAU包含了RRU和天线功能，即有源射频部分与无源天线基于一体。RAN虚拟化、云化和集中化趋势以及为了减少前传容量和时延，重构5G基站。数据来源：wind、太平洋证券研究院链路控制层 媒体访问层 物理
13、层：射频数据来源：公开资料、太平洋证券研究院92.12.1 5G5G周期周期更更平平滑：滑：场景场景复复杂投杂投资资规模规模大大，投，投资资周期周期更更长长数据来源：公司公告、太平洋证券研究院关键假设：关键假设：-预计5G基站的组网密度大约为4G的1.31.4倍，同时配合大规模的小基站用于补盲，投资周期长达8年。-5G高峰期建设的前三年，宏站建设进度为60-70%。三大运营商2020年资本开支预计为3348亿元，同比增长11.65%。其中用于5G的资本开支为1803亿元。4G高峰 期20142016年运营商总支出为3769亿、4386亿、3562亿。图图7 7：中国：中国5G5G宏基站建设数量
14、预测宏基站建设数量预测图图8 8：5G5G周期三大运营商资本开支复苏周期三大运营商资本开支复苏1,8492,1511,9561,8737358491,3397218007691,0919688874217494497765648507001,7751,6711,6591,798050010001500200025003000350040004500500020132014201520162017201820192020E移动联通电信数据来源：wind、太平洋证券研究院108910211376891311160110110807060500204060801001201402013 201420
15、152016201720182019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E10数据来源：DellOro Group、太平洋证券研究院图图1010：4G4G和和5G5G时期国内主设备商市场份额排名时期国内主设备商市场份额排名从全球市场看，爱立信、诺基亚的市场份额呈 现逐年下滑趋势。而华为和中兴的份额在持续 上升。从国内市场看，华为和中兴的份额也持续上升。华为+中兴在中移动份额从4G时期的52%提升到85.9%。图图9 9：全球电信设备商市场份额：全球电信设备商市场份额数据来源：运营商公告、太平洋证券研究院中标厂商及份额中标厂商及份额移动4G华为26%
16、、中兴26%，单载扇报价为3.5万元左右，爱立信11%，单载扇硬件报价达6.37万元，诺基亚11%，单载扇硬件报价仅为3.35万元，大唐9%，报价为4万元左右，普天2%、新邮通2%、烽 火2%，烽火、普天和新邮通的价格也都在4万到4.5万之间。联通4G中兴通讯、诺基亚、华为、普天信息、武汉烽火、爱立信、上 海贝尔、大唐移动、新邮通信各中标5万扇载频，平均单价为4 万元。电信4G中兴和华为占据了超过80%的市场份额，其中中兴一举占据近50%市场份额，爱立信与诺基亚所占份额不足10%，新邮通、上 海贝尔也有少量中标*以上数据均为4G第一次大规模招标数据华为华为中兴中兴爱立信爱立信诺基亚诺基亚移动5
17、G57.2%28.7%11.5%0%电信+联通5G约55%30%+约10%0%*以上数据为2020年招标数据2.12.1 5G5G周期周期更更平滑平滑：场景场景复复杂投杂投资资规模规模大大，投，投资资周期周期更更长长112.22.2 主主设备设备商商话语话语权权增强增强：技术技术融融合促合促进进产业产业链链逐级逐级整整合合数据来源：公司公告、太平洋证券研究院材料厂商材料厂商器件厂商器件厂商滤波器厂商滤波器厂商天线厂商天线厂商主设备商主设备商器件整合材料器件整合材料立讯精密立讯精密（专注于连接器的研发，产品在3C和汽车领域广泛应用）国华新国华新材材料料（具备4G/5G用陶瓷粉 体生产能力）独家供
18、货独家供货 深度绑定深度绑定收收 购购艾福电子艾福电子配天智造配天智造（陶瓷器件）（定制设备）滤波器整合器件滤波器整合器件东山精密东山精密大富科技大富科技（滤波器厂商）收收 购购天线整合滤波器天线整合滤波器通宇通信通宇通信盛路通信盛路通信（天线厂商）江嘉科技江嘉科技南京恒电南京恒电（滤波器）（天线芯片）凯瑟琳凯瑟琳（天线）主设备整合天线主设备整合天线华为华为爱立信爱立信深度合作深度合作飞荣达飞荣达收购收购收购收购博纬博纬（天线）2017.9 东山精密作价1.7亿元收购艾福电子70%股 权；2018年1月公告拟以对外投资方式收购配天制造56%股权，并构成关联交易。配天智造为公司控股 股东直接控制
19、的企业。关关 联联 交交 易易收收 购购 2019.1 飞荣达以现金1.53 亿元直 接收购博纬通信51%股权；2019.2 爱立信表示正在收购德国 凯瑟琳集团（Kathrein）天线和滤 波器部门，以推动其5G产品组合的 发展，此项收购预计将在今年Q3完 成。滤波器材质从金属向陶瓷转变，相关厂商积极整合陶瓷产能。滤波器材质从金属向陶瓷转变，相关厂商积极整合陶瓷产能。天线市场格局重新洗牌，主设备商整合技术领先的天线公司。天线市场格局重新洗牌，主设备商整合技术领先的天线公司。2018.9 通 宇 通 讯 作 价8970万元收购江嘉 科技65%股权；2015.4 盛路通信以7.5 亿元收购南京恒电
20、12100%的股权。2.22.2 主主设备设备商商话语话语权权增强增强：最终最终客客户采户采购购转型转型为为产业产业链链配套配套采采购购图图1111：有源天线的结构：有源天线的结构数据来源：京信通信、太平洋证券研究院天线有源天线有源化化：5G采用Massive MIMO天线技术，将射频单元与天线单元合并成一个AAU中，既能节省空间，又能减少馈线的传输损耗。由于5G天线在设计过程中需要与主设备相协调，行业将迎来变革。下游客户从运营商转向主设备商，主主设备商的话语权加重。设备商的话语权加重。图图1212：天线的主要零部件及相关公司：天线的主要零部件及相关公司数据来源：太平洋证券研究院4 4G G天
21、线天线RRURRU+天线天线的的AAUAAU方案方案5 5G G天线相关厂商天线相关厂商阵子（辐射单元）PA/LNA麦捷科技、信维通信底板（反射板）塑料阵子飞荣达、信维通信、硕贝德馈电网络微型腔体滤波器武汉凡谷、世嘉科技、大富 科技天线罩PCB沪电股份、深南电路电源模块纵横通信散热中石科技、飞荣达等132.32.3 采采购模购模式式变化变化：运营运营商商以技以技术术而不而不是是低价低价核核心，心，保保护龙护龙头头数据来源：C114、太平洋证券研究院而而4G4G时期，运营商更看重性价比时期，运营商更看重性价比。华为、中兴的单载扇报价约3.5万元，爱立信报价达6.37万元。运营商对设备商的采购不再
22、是低价高份额。技术和产品性能才是运营商主要的考量运营商对设备商的采购不再是低价高份额。技术和产品性能才是运营商主要的考量。中国移动5G二期主 设备招标显示，最大份额的华为和中兴报价均高于爱立信。数据来源：C114、太洋证券研究院中标厂商及份额中标厂商及份额移动4G华为26%、中兴26%，单载扇报价为3.5万元左右，爱立信11%，单 载扇硬件报价达6.37万元，诺基亚11%，单载扇硬件报价仅为3.35 万元，大唐9%，报价为4万元左右，普天2%、新邮通2%、烽火2%，烽火、普天和新邮通的价格也都在4万到4.5万之间。联通4G中兴通讯、诺基亚、华为、普天信息、武汉烽火、爱立信、上海贝尔、大唐移动、
23、新邮通信各中标5万扇载频，平均单价为4万元。电信4G中兴和华为占据了超过80%的市场份额，其中中兴一举占据近50%市场份额，爱立信与诺基亚所占份额不足10%，新邮通、上海贝尔 也有少量中标*以上数据均为第一次大规模招标数据图图1313：4G4G时期国内主设备商市场份额排名时期国内主设备商市场份额排名华为华为中兴中兴爱立信爱立信信科信科移动5G57.2%28.7%11.5%2.6%总报价374亿370亿282亿65亿单价16.13万16.1万15.5万-电信+联通5G约55%30%+约10%0%平*以上数据为2020年招标数据图图1414：5G5G时期国内主设备商市场份额排名时期国内主设备商市场
24、份额排名数据来源：C114、太平洋证券研究院142.32.3 采采购模购模式式变化变化：龙头龙头不不再强再强制制压价压价，提升提升无无线侧线侧业业绩稳绩稳定定预预期期数据来源：Wind、太平洋证券研究院华为不再对供应商压价，供应商的毛利率提升，保证公司能够战略聚焦和投入研发华为不再对供应商压价，供应商的毛利率提升，保证公司能够战略聚焦和投入研发主设备商不再刚性执行压价15%左右的政策，相应公司毛利率提升或不被ST（沪电股份、深南电路、大富科技等）配合公司有较为宽松的财务状况进行新技术研发和规避多元化陷阱产业链共荣，主设备商技术外溢，提供专利、技术和生产线等产业链共荣，主设备商技术外溢，提供专利
25、、技术和生产线等主设备商的光模块芯片技术、FPGA技术、激光泵浦器技术和基站制造技术等向市场外溢个别公司在主设备商的指导下进行产线建设和工艺改进，获得巨大突破和进步图图1515：沪电股份、深南电路、飞荣达等毛利率提升：沪电股份、深南电路、飞荣达等毛利率提升图图1616：相关滤波器厂商技术实力对比：相关滤波器厂商技术实力对比数据来源：公开信息、太平洋证券研究院17.94%23.41%29.53%22.40%23.13%26.53%26.73%25.59%10%5%0%15%25%20%30%35%2017201820192020Q1沪电股份深南电路厂商厂商营营收收(201(2019 9年年)专利
26、数量专利数量是否有粉体是否有粉体配方配方陶瓷介质陶瓷介质滤波器滤波器金属滤波器金属滤波器武汉凡谷3.22亿176项有有有大富科技15亿(射频)发明专利130件，实用专利318 件有有有世嘉科技(波发特)3.94亿181项有有灿勤科技91项有有东山精密(艾福电子)73项有有有152.42.4 公公司价司价值值评估评估：由由CAPEXCAPEX牵引牵引转向转向技技术术+资资本开本开支支双轮双轮驱驱动动(1)(1)图图1717：全球电信设备商专利实力对比：全球电信设备商专利实力对比数据来源：ETSI、太平洋证券研究院我我国国5G5G技术领先，竞争力更强技术领先，竞争力更强。在最近的必要专利排名中，华
27、为以3147件排名第一，中兴通讯以2561件 从原来第五跃居到第三。两者共计申请5708件，占比34.3%。5G5G主要的核心技术主要包括主要的核心技术主要包括：网络切片、毫米波、小基站、Massive MIMO、波束成形及全双工。16数据来源：ETSI、太平洋证券研究院图图2 2：5G5G采用的新技术列表采用的新技术列表数据来源：太平洋证券研究院上游上游：射频器件需求增长，滤波器和阵子技术升级，PCB板量价齐升中游中游：宏站和天线的升级，量价齐升下游下游：下游应用带来新需求，技术创新如毫米波、边缘计算带来新的投资机会 图图1818：5G5G技术驱动带来新的投资机会技术驱动带来新的投资机会2.
28、42.4 公公司价司价值值评估评估：由由CAPAXCAPAX牵引牵引转向转向技技术术+资资本开本开支支双轮双轮驱驱动动(2)(2)类别类别主要产品主要产品主要公司主要公司上游射频功率放大器、低噪声放大器、环形器、增 益模块、开关、移相器和衰减器恩智浦、三安光电、国博电子振子金属振子、塑料振子飞荣达、通达集团、世嘉科技、硕贝德滤波器金属腔体滤波器、陶瓷介质滤波器武汉凡谷、大富科技、立讯精密、春兴精工、世嘉科技、灿勤科技、东山精密、通宇通讯散热/屏蔽散热片、屏蔽器件等飞荣达、佳力图、英维克、信维通信PCB背板、高速版、高频板深南电路、沪电股份、生益科技、景旺电子、崇达技术中游天线宏站天线、小微站天
29、线等华为、凯瑟琳、ACE、安费诺、RFS、京信通信、通宇通讯、东山精密宏基站AAU、BBU华为、中兴、诺基亚、爱立信、中国信科小微基站小微基站、室内分布等华为、中兴、爱立信、京信通信、三维通信、共进股份、天邑股份、盛路通信、邦讯技术等下游运营商中国移动、中国电信、中国联通新技术毫米波、边缘计算17 硕贝德、盛路通信、和而泰、创意信息弯路：对抗弯路：对抗234G周期，无线侧被迫多元周期，无线侧被迫多元化化12机遇：技术市场革新，机遇：技术市场革新，5G有四逆周期机遇有四逆周期机遇3价值：价值：5G创新在无线侧，未来蓝海空间大创新在无线侧，未来蓝海空间大目录Contents4逻辑：两个聚焦、三个观
30、察点逻辑：两个聚焦、三个观察点183.13.1 5G5G无线无线侧侧各细各细分分领域领域市市场规场规模模及重及重点点公公司司图图1919：5G5G技术驱动带来新的投资机会技术驱动带来新的投资机会193.23.2 陶陶瓷介瓷介质质滤波滤波器器有望有望成成为基为基站站滤波滤波器器的主的主流流方案方案（1 1）数据来源：大富科技、武汉凡谷、太平洋证券研究院图图2020：金属腔体滤波器与陶瓷滤波器对比：金属腔体滤波器与陶瓷滤波器对比图图2121：5G5G时期各种陶瓷滤波器使用情况时期各种陶瓷滤波器使用情况数据来源：太平洋证券研究院指标指标金属腔金属腔体体滤滤波波器器小型金小型金属属滤滤波波器器体积尺寸
31、体积尺寸大中重量重量重中插损插损低中可承受功可承受功 率率大中带外抑制带外抑制高中温飘温飘低低适用场景适用场景复杂频率折中方案适用天线适用天线2T2R、4T4R8T8R、16T16R16T16R、32T32R、64T64R-在在5G5G时代，陶瓷介质滤波器有望成为基站滤波器的主流方案时代，陶瓷介质滤波器有望成为基站滤波器的主流方案-微波陶瓷这种介质材料具有高介电系数、高Q值，温度漂移特性好等特性。-加工成本降低、投产速度快加工成本降低、投产速度快。金属腔体滤波器，需要投入大量数控机床等机加工设备，陶瓷滤波器不需要。陶瓷滤波器整 体成本相较金属滤波器低。天线结构小型化、轻量化天线结构小型化、轻量
32、化-在基站射频侧，5G引入了MassiveMIMO技术，阵列天线的形式，天线朝着小型化和模块化的方向发展。-小型金属滤波器的过渡期小型金属滤波器的过渡期。2.6G及以下频段的陶瓷滤波器的产能和工艺目前尚未完全成熟，且金属小型滤波器在体积上也 能符合要求，因此小型金属滤波器是过渡产品。5G时代天线数量将成倍增长为32-64通道。4G时代的同轴腔体滤波器，整体体积大和重量重将会对安装调试以及铁塔负荷 带来不便。而陶瓷滤波器体积和重量较小。主要应用主要应用 场景场景分类分类适用频带适用频带特征特征基站金属腔体滤 波器300M-30GHz工艺成熟，高稳定性；低损耗；耐 高功率；体积大；无法与信号处理
33、电路进行集成陶瓷滤波器300M-30GHzQ值高，体积小，重量轻，成本较低，技术要求高手机20SAW/TC-SAW10M-2.5GHz体积小;成本低；易受温度变化影 响、插损大、Q值低（工作频率超 过1.5GHz 时，SAW 的Q 值开始下 降）、功率容量较低BAW/FBAR1G-10GHz高稳定性；低损耗；体积小；高Q 值；耐高功率；成本较高天线生产商天线生产商滤波器滤波器AFUAFU天线天线设备商设备商AAU+DU+CUAAU+DU+CU运营商运营商数据来源：太平洋证券研究院滤滤 波波 器器粉体原材料粉体原材料粉体粉体 滤波器生产商滤波器生产商陶瓷滤波器的上游是陶瓷粉体（MgTiO3、Ti
34、O2、Al2O3、ZnO、SiO2 等化工原料），下游是天线设备商、通 信设备商。5G时期技术路线变化大，从材料到生产工艺完全革新，行业竞争格局重新洗牌。目前，参与的竞争者仍然以国内企业为主，国外参与者包括CTS、PARTRON、Sawnics、MuRata等。图图2222：滤波器上下游公司与厂商：滤波器上下游公司与厂商3.23.2 陶陶瓷介瓷介质质滤波滤波器器有望有望成成为基为基站站滤波滤波器器的主的主流流方案方案（2 2）滤波器生产厂商滤波器生产厂商是否自有粉体是否自有粉体 配方配方陶瓷滤波陶瓷滤波 器器金属滤波金属滤波 器器华为华为中兴中兴诺基亚诺基亚爱立信爱立信灿勤科技大富科技武汉凡谷
35、东山精密（艾福电子）-天线外包风华高科（国华新材 料）协诚五金一创新材料未知未知未知通宇通讯（江嘉科技）世嘉科技（波发特）京信通信摩比发展213.23.2 陶陶瓷介瓷介质质滤波滤波器器渗透渗透率率逐年逐年提提升，升，五五年市年市场场空空间间5757亿亿(3)(3)数据来源：太平洋证券研究院每个基站3面天线，64TR占比从60%逐步下降到40%，陶瓷滤波器渗透率从20%逐步上升到80%，并保持稳定5G陶瓷滤波器均价为27.5元/个，2020年当年滤波器市场规模约23亿元，五年合计市场规模约120亿元图图2323：5G5G滤波器市场空间测算滤波器市场空间测算2020E2020E2021E2021E
36、2022E2022E2023E2023E2024E2024E5 5年合计年合计需求量新建基站（万）60110110807043064TR占比60%50%45%40%40%32TR占比30%35%40%40%40%16TR占比10%15%15%15%15%天线通道数量（个）49.645.64440.840.8滤波器需求量（万个）892815048145209792856856856用于 2.6GHz（万个）4464752472604896428428428用于 3.5GHz（万个）4464752472604896428428428单价2.6GHz 滤波器单价（元）30252321193.5GHz
37、 滤波器单价（元）2521191715小型金属滤波器单价2523201816陶瓷滤波器渗透率20%40%50%60%80%市场 空间小型金属滤波器市场空间（亿元）18201573632.6GHz 滤波器市场空间（亿）2.77.58.36.26.53.5GHz 滤波器市场空间（亿）2.26.36.95.05.1陶瓷滤波器市场空间（亿元）4.913.815.211.211.757滤波器总市场空间232324301814120图图2424：毫米波介绍：毫米波介绍数据来源：公开资料、太平洋证券研究院图图2525：毫米波频段资源丰富：毫米波频段资源丰富更大带更大带宽宽、频谱、频谱资资源更丰富源更丰富-4
38、G-LTE可用频谱带宽约100MHz。毫米波频段频谱带宽有望提升10倍以上，传输速率也会得到巨大提升。-低频段和毫米波频段相结合的高低频混合组网方式成基本架构，毫米波将用于5G热点场景覆盖和承载回传等场景。覆覆盖盖范范围围小小、易易遮遮挡挡、技技术术不不成成熟熟-毫米波基带部分与5G低频段设备具有相同成熟度，但是射频相关的功能和性能较5G低频段设备有较大差距。-主设备方面，以日韩、北美市场为主。芯片和终端的进度总体上落后于设备。数据来源：RCRWireless、太平洋证券研究院项目项目详细详细优缺点优点是大带宽，频谱连续性好、频谱资 源丰富，缺点是信号衰减大、覆盖距离 短、加工难度大应用范围e
39、MBB，WTTx，移动回传、车联网、卫星 互联网、医疗等在移动通信的应用主要用于热点场景覆盖（车站、智慧园区）、回传3.33.3 毫毫米波米波技技术术 ：应用应用于于5G5G的的热热点场点场景景（1 1）233.33.3 毫毫米波米波技技术术 ：产业产业链链不成不成熟熟，芯，芯片片与材与材料料短板短板明明显显（2 2）数据来源：公司公告、太平洋证券研究院目前毫米波产业链还不成熟，在芯片和材料方面与国外有差距目前毫米波产业链还不成熟，在芯片和材料方面与国外有差距-毫米波射频相关的功能和性能较5G低频段设备有较大差距，高频模拟器件与芯片是毫米波通信设备的基 础，我国目前器件材料工艺成熟度与全球领先
40、企业存在较大差距。-产业链从上至下包含上游芯片电路板、中游天线和下游运营商。多样化的毫米波部署方案，毫米波将多样化的毫米波部署方案，毫米波将与与MECMEC、A AI I等等先先进进技技术相结术相结合合。图图2626：毫米波天线产业链：毫米波天线产业链图图2727：中国联通：中国联通WO-parkWO-park平台体系架构平台体系架构数据来源：中国联通、太平洋证券研究院1、华正新材2、沪电股份1、和而泰2、华为海思1、中国移动2、中国电信3、中国联通1、盛路通信2、京信通信3、硕贝德电路板芯片天线运营商243.33.3 毫毫米波米波技技术术 ：带来带来的的经济经济产产值超值超千千亿美亿美元（元
41、（3 3）图图2828：20342034年亚太地区年亚太地区5G5G毫米波毫米波GDPGDP贡献（亿美元）贡献（亿美元）目前毫米波天线主要用于热点场景和回传，主要形式是毫米波宏基站、微基站和室内分布等场景。根据GSMA预计，到2034年，中国毫米波带来的经济产值约1040亿美元，约占整个亚太地区的一半。数据来源：GSMA,太平洋证券研究院图图2929：20342034年中国垂直行业年中国垂直行业5G5G毫米波产值结构毫米波产值结构数据来源：GSMA,太平洋证券研究院中国,1038日本,360印度,255其他亚太地区国家,197制造业和公用事业62.00%专业服务和金融服务12.00%澳大利亚,
42、112公共服务 8.00%韩国,161农业和矿业 9.00%信息技术和贸易10.00%1040亿美元253.43.4 小小微基微基站站室分室分：与宏与宏站站建设建设同同步，步，分分场景场景精精细化细化覆覆盖盖（1 1）图图3030：基站种类列表：基站种类列表数据来源：公司公告、eda365、无线深海、太平洋证券研究院图图3131：中兴：中兴QceelQceel基站基站5G5G时代超时代超80%80%流流量量是是室内场室内场景景，小基，小基站站需求量需求量暴暴增。采增。采用用精细化精细化部部署署：高流量大型场景部署一体化微RRU；容量适中部署扩展型微基站；容量低以数字微分布设备产品为主。预预计计
43、2022020 0年将开始小微基站集采年将开始小微基站集采。芯片价格的下降和产业链逐渐成熟。4G4G时代主要使用无源室分时代主要使用无源室分。传统DAS主要由BBU、RRU、合路器、功分器、小天线几个部分组成。升级存在的问升级存在的问题题:施工困难、传输损耗大、难以支持3.5G频段、实现多天线难度大。小基站比小基站比DASDAS更更具具有有优势优势。网络结构上采用BBU、RHub、pRRU3部分组成整个系统。数据来源：eda365、太平洋证券研究院4G/5G4G/5G基基 站站功功 率率覆盖覆盖 范围范围特点特点实例实例宏 站宏站10W220m覆盖广，成本高小站5W-10W100-200m针对
44、室外补盲、补 热等场景，灵活、性价比高室 内 D A S分布式100mw10-50m提高站址资源利用率，降低成本PICO100mw10-50m低成本、易部署。主要为企业级应用Femtocell20-50mw10-50m家庭级应用易安装、易配置，易管理263.43.4 小小微基微基站站室分室分：芯片芯片为为短板短板、集成集成厂厂商多商多（2 2）图图3232：小基站产品：小基站产品数据来源：公司公告、太平洋证券研究院产业链芯片和落地应用少，系统集成多产业链芯片和落地应用少，系统集成多设备商、中小设备商均有小基站方案设备商、中小设备商均有小基站方案公司公司产品产品华为5G LampSite中兴Qc
45、ell大唐移动一体化小基站 EBS5132D爱立信5G 无线点系统中国移动4G/5GO-RAN 双模开放设计云化小站京信通信扩展性皮基站佰才邦分布式 ORAN 开放云基站创意信息5G 仿真云平台和小基站产品新华三5G 白盒化室内小基站盛路通信新型室分系统日海智能日海小基站Sunpower3000图图3333：国内小基站产业链呈：国内小基站产业链呈“橄榄型橄榄型”系统集成应用服务芯片数据来源：中国联通、太平洋证券研究院273.43.4 小小微基微基站站室分室分：小基小基站站空空间间236236亿，亿，室分室分空空间间8080亿亿（3 3）关键假设关键假设-宏站与微站比例为1:2，小基站单价约为2
46、500元。-单有源室分覆盖200平方米，全国写字楼面积5亿，有源室分单价为3250元（系统1万元+8单站16000元，平均 单站3250元）。结论结论-测算小基站市场空间为240亿元；-目前室内分布系统有90%以上采用传统室分部署，5G采用精细化部署，室分总市场空间为80亿。图图3434：小基站市场空间测算：小基站市场空间测算2020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E总和新建5G（万座）6011011080706050540建网进度12%33%53%67%80%90%100%小站数量（假设宏站：微站=2:1）1202202201601401201001080小基站单
47、价0.250.240.230.210.200.190.18小基站市场空间（亿元）30.052.349.634.328.523.218.4236.3室分市场空间测算1：根据住建委预测，到2023年全国写字楼租赁面积约为5亿平方米，室分单价预计为16元/平方米，总市场空间80亿元。测算2：假设单个室分覆盖面积为200平方米，写字楼总面积5亿平方米，需要250万室分。平均单个室分价格为3250元，总市场空间81.3亿28数据来源：太平洋证券研究院3.53.5 PCBPCB：量量价齐价齐升升，成，成本本集中集中于于覆铜覆铜板板，产，产能能向国向国内内转移转移（1 1）图图3535：PCBPCB产业链构
48、成产业链构成数据来源：公开资料、太平洋证券研究院图图3636：PCBPCB产业链核心公司产业链核心公司数据来源：wind、太平洋证券研究院铜箔39%波纤皮18%树脂18%制造费用25%覆铜板37%半固化片18%其他材料及制造费用18%PCB板消费电子14%通讯27%计算机27%其他32%公司公司市值市值(亿元亿元)PEPE（TTMTTM）营收营收(百万元百万元)营收增营收增 速速毛利率毛利率沪电股份464.8133.871581.4916.01%26.73%深南电路851.8154.352497.5115.47%25.59%生益科技736.3541.593071.8412.30%28.72%景
49、旺电子302.1231.821438.609.30%29.24%崇达技术168.5027.84932.282.94%26.45%5G5G使用高频高速板，价值量提升。使用高频高速板，价值量提升。-目前常用的PCB板材为FR-4，不适合在高频高速传输中使用。-高频PCB材质为树脂（PTFE、碳氢化合物、PPE树脂）。高速材质采用特殊树脂、环氧改性特殊树脂。-采用高频高速板材将使PCB价值量提升。美日企业占据大部分市场。国内主要有生益科技、华正新材。PCPCB B使用面积提升使用面积提升。整个AAU的尺寸增加，PCB的用量提升。PCBPCB成本集中于成本集中于覆覆铜板。成本构成为覆铜铜板。成本构成为
50、覆铜板板37%37%、半固化片、半固化片18%18%、其他材料及制、其他材料及制造造18%18%PCBPCB产能逐步从日本、台湾地区转向国内，华为（沪电、深南、生益），中兴（深南、生益、崇达）产能逐步从日本、台湾地区转向国内，华为（沪电、深南、生益），中兴（深南、生益、崇达）293.53.5 PCBPCB：单单站站AAUAAU价值价值量量1340013400元，元，增长增长320%320%（2 2）数据来源：前瞻产业研究、太平洋证券研究院或者DUCUDUDUDUDUA A UA A UA A U关键假设关键假设：天线背板单价3000元/平方米，射频单价7000元/平方米，BBU背板单价1.5万
