1、第 23 章 期权与公司理财Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.列出看涨期权和看跌期权的基本原理，并解释如何计算它们的收益和利润 列出影响期权价值的因素，并说明如何使用无套利条件为看涨期权和看跌期权定价 解释员工股票期权的基本知识及其利弊 对公司的股权进行期权估值 评估资本预算项目的期权价值，包括时机期权、扩展期权、放弃期权和延迟期权 了
2、解可转换债券和认股权证的基本知识，以及如何对其估值Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.学习目标 期权：基本原理 期权估值基础 看涨期权的价值 员工股票期权 公司资产的看涨期权：股票 期权与资本预算 期权与公司证券章节纲要Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No
3、reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.看涨期权 看跌期权 敲定价格或执行价格 到期日 期权溢价 期权卖方 美式期权 欧式期权期权相关术语Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.参见书中的表23.1 每一行显
4、示执行价格和到期日相同的看涨期权和看跌期权的价格和成交量信息。注意事项 执行价格相同但到期日较长的期权价格较高。执行价格低于当前价格的看涨期权价值高于相应的看跌期权。执行价格高于当前价格的看涨期权价值低于相应的看跌期权。股票期权报价Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.到期日看涨期权的价值是期权内在价值。Max(0,S-E)S 是标的资产价
5、格 E 是期权执行价格 如果 SE，则期权收益为S E 假设期权执行价格是$30。Column02,0,0Column02,30,0Column02,40,10Column02,45,15Column02,50,2005101520250102030405060看涨期权价值看涨期权价值股票价格股票价格看涨期权收益图期权收益 看涨期权Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-
6、Hill Education.到期日看跌期权的价值是期权内在价值。Max(0,E-S)如果 SE,则期权收益为0 假设期权执行价格是$30。Column02,0,30Column02,30,0Column02,60,0051015202530350102030405060看跌期权价值看跌期权价值股票价格股票价格看跌期权收益图看跌期权收益图期权收益 看跌期权Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consen
7、t of McGraw-Hill Education.在哪里可以找到期权价格？当然是在互联网上。一个提供期权价格的网站是雅虎金融（Yahoo!Finance）。登陆Yahoo!Finance。输入股票代码，然后单击options选项卡获得基本报价。Web 示例Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.上限 看涨期权价格小于或等于股票价格.下限
8、看涨期权价格大于或等于股票价格减去期权执行价格，或等于零，两者取大(即，期权的内在价值)。如果超出了其中任何一个界限，就存在套利机会。看涨期权的上下限Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.图 23-2Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproductio
9、n or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.如图所示，期权的上限是股票价值。下限是S0-E或0，两者取大。特殊标出的曲线代表不同股票价格的看涨期权在到期日前的价值。如果收益大于零，期权就是“价内期权”。如果看涨期权是价内期权，那么期权的价值就是：C0=S0 PV(E)如果看涨期权的价值不是这个，那么就存在套利机会。一个简单的模型Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or dist
10、ribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.股票价格 当股票价格上升时，看涨期权价值上升，看跌期权价值下降。执行价格 当执行价格上升时，看涨期权价值下降，看跌期权价值上升。距到期日的时间 一般来说，随着距到期日的时间延长，看涨期权和看跌期权的价值都会上升。无风险利率 当无风险利率上升时，看涨期权价值上升，看跌期权价值下降。哪些因素决定期权价值？Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distr
11、ibution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.当一个期权是价外期权(到期不执行)时，期权价值还有另一个决定因素。标的资产的收益波动性是决定期权价值的一个不那么明显但却很重要的因素。波动性越大，看涨期权和看跌期权的价值就越大。如果期权是价外期权，无论股票价格与执行价格的差异有多少，你最多损失你的购买费用。如果期权是价内期权，股票价格与执行价格的差异越大，收益越大。期权持有者从上涨的波动中获利，但不会因为下跌的波动而损失更多。波动性是什么？Copyright 2019 McGraw-Hill Education
12、.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.表 23-2Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.标的资产的当前价值期权的执行价格距到期日的时间无风险利率标的资产的收
13、益波动 作为员工福利的一部分给予员工的看涨期权 通常用作奖金或激励 旨在使员工利益与股东利益一致，减少代理问题 经验证据表明，由于员工投资组合缺乏多样化，他们的工作效果不如预期。因为缺乏多样化，股票对员工的价值不如对外部投资者的价值高。这意味着期权的作用可能有限，不会在薪酬方案中占据很大一部分。员工股票期权Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Educatio
14、n.当公司存在负债时，股权可以被看作是公司资产的看涨期权。执行价格是债务的面值。如果资产在到期时的价值超过债务，期权将被行使，股东保留所有权。如果资产的价值低于债务，股东不行使期权，资产将属于债券持有人。股权是看涨期权Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.几乎所有的资本预算方案都包含隐含期权。实物期权是一种涉及实物资产的期权，与股票等金融资
15、产相对。因为期权是有价值的，它们使得资本预算项目比它看起来更有价值。没有考虑到这些期权会导致公司拒绝好的项目。期权和资本预算Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.我们通常认为一个项目必须在今天开始投资或者完全放弃。许多项目都有等待隐含期权。如果我们等待，一个好的项目可能更有价值。如果我们因为经济条件的变化而等待，一个看似糟糕的项目实际上可能
16、会有一个正的净现值。我们应该计算现在或未来几年进行投资的净现值，并计划在项目产生最高净现值的时候进行投资。投资时机决策Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.如果一个项目的成本为5000美元，它的未来现金流永远是每年700美元。如果我们等待一年，成本将增加到5500美元，预期未来现金流将增加到800美元。如果贴现率是13%，我们是否应该接受这
17、个项目？如果接受，我们什么时候开始？现在开始 NPV=-5,000+700/.13=384.62 一年后开始 NPV=(-5,500+800/.13)/(1.13)=578.62 不管怎样，这都是一个好项目，但是我们应该等到明年才能使净现值最大化。示例：投资时机决策Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.项目实施后，管理人员通常有一些可以增加
18、价值的期权。提前做一些应急计划是很重要的，可以确定什么将导致执行这些期权。示例如下：如果项目进展顺利，可以扩展项目，存在扩展期扩展期权权 如果项目进展不顺利，可以选择放弃，存在放弃放弃期权期权 尤其在制造业，存在延迟期权或缩减期权延迟期权或缩减期权 战略期权战略期权着眼于如何接受一个项目可能会带来其他机会，否则其是不可用的管理期权Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-H
19、ill Education.公司与其他证券一起发行的一种看涨期权，用以降低其他证券的收益率 认股权证与传统看涨期权的区别：认股权证通常有相对较长的到期日。认股权证是由公司发行的，它们的行使会导致流通股增加。执行价格支付给公司，为公司产生现金，并改变资本结构。认股权证通常可以与原始证券分离，单独出售。认股权证的行使会降低每股收益，因此当公司报告摊薄每股收益时，认股权证也被包括在内。认股权证Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prio
20、r written consent of McGraw-Hill Education.可转换债券(或可转换优先股)可根据债券持有人的选择转换为一定数量的普通股。转换价格是为股票支付的有效价格。转换比率是每份债券转换时收到的股份数目。可转换债券的价值将至少是直接债券价值或转换价值，两者取大。可转换债券Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.假设
21、你有息票利率为10%的债券，每半年支付一次利息，15年后到期。面值为1,000美元，类似债券的到期收益率为9%。该债券的转换价格为100美元。该股目前售价为110美元。债券的最低价格是多少？纯粹债券价值=$1,081.44 转换比率=1,000/100=10 转换价值=10$110=$1,100 最低价格=Max($1,081.44,$1,100)=$1,100可转换债券的价值评估Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior w
22、ritten consent of McGraw-Hill Education.债券的可赎回条款 允许公司在债券到期前以高于面值的特定价格回购债券 提高债券的年收益率这是公司支付期权的有效方式 可卖回债券 允许债券持有人要求公司在债券到期前以固定价格回购债券 保险和贷款担保 贷款担保是一种保险形式。如果你借钱给别人，而借款人违约了，那么，有了贷款担保，你可以从其他人（通常是政府）那里收到钱。其他期权Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without th
23、e prior written consent of McGraw-Hill Education.看涨期权和看跌期权的区别是什么？看涨期权和看跌期权的内在价值是什么？收益图是怎样的？决定期权价格的五大因素是什么？它们与期权价格的关系是什么？资本预算中的主要期权有哪些？你如何评估可转换债券的价值？快速测验Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.
24、据报道，在20世纪90年代末的互联网繁荣时期，科技公司通过出售自己股票的看跌期权来增加收益。这种做法什么时候对公司有利？你认为为什么这种做法在2000年显著减少了？这种做法有什么伦理上的影响吗？伦理问题Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.可转换债券的纯粹债券价值为1,050美元。转换比率是24，股票价格是每股49美元。转换期权的价格是多少
25、？如果当前股价为50美元，那么执行价格为40美元的看涨期权和看跌期权的内在价值是多少？如果股价是20美元呢？综合性习题Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.本章结束 第 23 章Copyright 2019 McGraw-Hill Education.All rights reserved.No reproduction or distribution without the prior written consent of McGraw-Hill Education.
