1、第六章 主要衍生金融工具及其市场 金融学基础金融学基础2022-10-19基本衍生工具基本衍生工具远期远期期货期货期权期权股票期权股票期权利率期权利率期权货币期权货币期权商品期权商品期权股指期货股指期货外汇期货外汇期货金融和能源期货金融和能源期货农产品期货农产品期货利率期货利率期货2022-10-19主要内容主要内容n第一节第一节 远期与期货及其市场远期与期货及其市场n第二节第二节 期权及其市场期权及其市场 n第三节第三节 互换互换2022-10-19学习目标n远期（远期（forward）、期货（）、期货（futures）、期权）、期权（options）与互换（）与互换（swap）的基本内涵）
2、的基本内涵n把握远期合约和期货之间的异同把握远期合约和期货之间的异同n看涨期权和看跌期权的概念及其收益看涨期权和看跌期权的概念及其收益n利率互换和货币互换的基本功能及其实现机制利率互换和货币互换的基本功能及其实现机制n分析衍生证券是如何被用于投机分析衍生证券是如何被用于投机（speculation）、对冲（）、对冲（hedging）和套利）和套利（arbitrage）n认识衍生证券市场的风险与收益之间的关系认识衍生证券市场的风险与收益之间的关系2022-10-19第一节第一节 远期合约与期货及其市场远期合约与期货及其市场n一、远期（合约）一、远期（合约）n（一）定义n所谓远期（合约），指的是交
3、易双方达成的、约定在将来某一特定时间，以今天确定的价格交易某一商品或资产的合约或协议。n（二）如何理解远期n1、交易双方分别为多头（买方）和空头（卖方）；n2、多空双方有义务在合约到期日履约；2022-10-19n3、履约的价格和数量在签约日约定；n4、买卖的对象称为标的资产（underlying asset），即可能是实物商品，也可能是金融衍生工具（外汇、利率、股票等）；n5、远期合约市场是场外市场（OTC）；n6、远期合约是非标准化合约；n7、标的资产的相关范畴（时间、价格、数量、交割地点、标的资产种类）由双方协商确定，因而具有灵活性；n8、具有较大的风险性。n9、流动性较弱2022-10
4、-19场外交易的特征n1、由中介机构提供服务；n2、根据买者定制；n3、可以进行关于任何金额和交割日的交易；n4、交易对手存在信用风险且很难消除；n5、匿名交易的方法，这对于大宗交易很重要；n6、新的合约不需要经过监管者批准。2022-10-19（二）远期合约收益计算n1、标的资产到期日的市场价格与约定价格之间的差异及其程度决定双方的盈亏及其幅度n2、双反盈亏的计算盈利亏损S多头盈亏线空头盈亏线F2022-10-19（三）例子n以较为常见的利率协议为例。假设：n某公司预计3个月后须借入一笔期限为6个月、金额为100万元的资金。它担心3个月后市场利率会上升，为此，它可以与其它市场主体，如银行，签
5、订一份期限为39、名义本金为100万的协议利率为10%的远期利率协议。如图所示：9个月3个月9个月2022-10-191、市场利率上涨时双反的盈亏n现再假设3个月后市场利率上升为12%，则公司为盈利方（多头盈利），而银行亏损。其数量为（0.9312）：180100(12%10%)3651801 12%36510/19/20222、市场利率下降时双反的盈亏n如果市场利率下降为8%，则银行为盈利方（空头盈利），而公司亏损。其数量为（0.9489）：180100(10%8%)3651801 8%3652022-10-19二、期货n（一）定义（一）定义n所谓期货（合约），指的是交易双方达成的、按照交易
6、所统一推出的标准化的同意按合约规定的在将来某一特定时间和其他条件，以成交价格对合约中载明的标准数量的标的资产进行交易的合约。n（二）如何理解期货（二）如何理解期货n1、交易双方分别为多头（买方）和空头（卖方）；n2、多空双方必须（保障金）在合约到期日履约；2022-10-19n3、履约的价格在今天约定；n4、标的资产既可能是实物商品（农产品、有色金属），也可能是金融衍生工具（外汇、利率、股票及其指数等）；n5、期货市场是交易所市场；n6、期货合约是标准化合约；n7、标的资产的相关范畴（时间、数量、交割地点、标的资产种类）由交易所确定；n8、风险性小。2022-10-19场内交易的特征n1、在交
7、易所进行交易；n2、可交易商品品种有限（既定）；n3、固定的合约规模和交割日期；n4、便于改变头寸状态；n5、通过保证金制度（盯市，market to market）消除了信用风险；2022-10-19期货合约与远期合约的比较远期合约远期合约期货合约期货合约交易双方直接协议成交在交易所进行交易市场参与者之间不互通大宗交易的信息交易信息立即被市场的其他参与者获得在到期日时进行实物交割或现金结算合约通常在到期日前就被冲销掉通常只有一个交割日有一系列的交割日到期日前没有现金支付保证金账户每天都有现金的流入和流出交割日和合约规模可以协商确定 标准化的合约2022-10-19（三）期货的基本范畴n1、合
8、约标准化：期货合约的规模、报价单位、最小价格变动、商品的品级、价格地点、日内价格波幅限制、保证金要求和工作日交易时间等均由交易所统一确定。n（1）商品期货的合约标准化：品种与品级品种与品级、最小最小合约规模合约规模、交割日期交割日期（delivery day）、地点地点及具具体安排体安排等。n（2）金融期货的标准化相对容易：标的资产标的资产（外汇、利率、股指）、合约规模合约规模（size of the contract）、刻度刻度（tick size）、刻度价值刻度价值（tick value）以及对现金交割的期货合约现金交割的期货合约（cash settled contracts）等。2022
9、-10-19n2、未平仓合约数（open interest）：一份合约涉及多空双方，但算为一份未平仓合约。n3、有关市场主体n（1）期货交易所：有组织的非盈利性机构，提供交易平台和相关信息，（大多数）撮合交易。其交易机制：由最初的公开叫价机制公开叫价机制（open cry）到现在的“价格优先”的电子化撮合交易机制电子化撮合交易机制。n（2）期货经纪商（futures commission merchant,FCM）：受托在交易所进行买卖的中间人，其利润主要来源于佣金。2022-10-19n（3）自营商（local）：经过注册并用自己的账户进行交易的交易者。n（4）双重身份的交易（dual tr
10、ading）者：代理业务和自营业务同时进行（存在一定的道德风险）。n（5）清算所（clearing house）：为其那些作为市场经纪人的交易者提供清算账户，并对交易和保证金等进行监控，为交易双方提供担保。n（6）投资者：作为普通投资者，通过委托经纪人进行交易。2022-10-19n4、保证金与逐日盯市机制n（1）保证金：为防止风险为预交的资金。投资者在经纪公司开设账户，缴纳一定比例的履约保证金，经纪人则按规定将客户的部分保证金缴存到其在清算所开设的账户。n初始保证金初始保证金（initial margin）：为保证期货合约的履约保证金（信用性质的存款），与合约的支付无关。n维持保证金维持保证
11、金（maintenance margin）：为保证风险巨大的期货合约的履行而要求的保证金，通常为初始保证金的75%。若低于时，则应迅速支付变动保证金（variation margin）从而保证账户余额高于初始保证金。2022-10-19n（2）逐日盯市（market to market）：每天交易结算后，由清算所对每份合约的盈亏进行计算，从而转移（缴存）利润（补交保证金）。n（3）风险控制：保证金；每日价格波幅限制（daily price limits），即所谓的“短路开关”（circuit breakers）机制；头寸限制等。n5、开仓和平仓n（1）开仓：投资者最初买入或卖出合约从而建立自己
12、的多头或空头头寸。n（2）平仓：投资者为结算其头寸而进行的交易。2022-10-19n6、期货的价格n（1）期货的价格：期货合约的市场价格n（2）交割价：期货合约的报价n（3）现货价格：标的资产的市场交易价格。通常认为，合约到期日期货价格等于现货价格。n7、交割与清算n（1）交割：合约的实际交割。n通常由卖者觉得，发生在合约交割月规定的几天中的任意一天。2022-10-19n通常由交易所选择多头进行交割。一般是那些持有多头合约时间较长的交易者。n交割流程：从第一个可行的交割日的前两天开始，为其三天。n首先，由清算所报告多头客户信息给交易所，空头在他准备交割的前两个交易日，在头寸日（positi
13、on day）通知给清算所；n然后，在下一个工作日，即意向通知日（notice of intention day），交易所选定一个多头。n最后，在第三天，即交割日（delivery day），空头交割标的资产，多头进行支付。2022-10-198、交易类型n（1）市场交易者类型n抢帽投机者（scalpers）：在价格下跌之前尽力以买入价买入，以卖出价卖出，持有头寸的时间非常短。n头寸交易者（position trader）：投资决策建立在影响标的资产的经济因素之上，持有头寸的时间比较长。n价差交易者（spread trader）：在买入一份期货合约的同时，再卖出另一份合约并以此来获利。又可以分
14、为：同品种价差交易者和品种间价差交易者。2022-10-19n场内经纪人（floor broker）：在交易所内拥有席位，仅仅代表客户的利益买进和卖出期货合约，赚取的是佣金，他们通常没有独立的账户。n（2）市场指令的类型n市价指令（market order）：对经纪人发出的，要求其立即在最佳执行价格下执行交易；n限价指令（limit order）：规定了最高买入价格和最低卖出价格的指令。又分为：当日有效的指令（day order）和直到取消始终有效的指令（good-till cancelled order）。n止损指令（stop-loss order）：命令经纪人在价格和现在的价格相比下跌一个
15、特定的金额（或比例）时卖出期货合约的指令。2022-10-19（四）期货合约盈利的计算n1、利润和期货的价格变动的关系每份合约的利润合约价格空头期货价格多头2022-10-19n如上图所示，期货合约的多头在期货价格高于合约价格时获得利润，反之则亏损；反之则反是。n2、利润收益的方向向量n综而述之，期货合约的多头利润收益与期货价格的关系可以表示为（+1，+1），空头的则可以表示为（-1，-1）。2022-10-19（五）期货价格n1、目标：将期货合约的价格表示为标的资产现行的市场价格以及无风险利率等已知变量的函数。n2、假设前提假设前提：零交易成本零税率代理者可以以无风险利率无限量进行借贷无风险
16、套利的机会会在瞬间消失到期月基差为零2022-10-19n3、理论原理：无风险套利理论，也称期货价格的“持有费用”（carrying-charge）或“持仓成本”（cost of carry）决定法，即，通过制造一组“合成的远期合约”形成无风险套利，由此确定期货合约的价格。n4、零漏出资产和有净现金资产支付标的资产在合约期间是否有支付（红利）n（1）零漏出资产（zero-leakage asset）n（2）有净现金流支付的资产：离散型漏出资产和连续型漏出资产2022-10-19n（1）无收益支付证券的期货价格n举例：一个3个月后价格某只股票的合约。现假设：股票价格S=100元；无风险利率r=4
17、%；期货合约报价F=102元。n当前的操作策略：在102的价位上卖出期货合约，同时借入100元买入股票（没有花费任何自有资金，并形成一个认为制造的合成期货）n3个月后的收益状况：n应付贷款=100（1+0.04/4）=101n卖出期货合约得到现金流=102n无风险利润=12022-10-19n分析：n投资者没有用任何自有资金即可以通过“借入资金+买入现货”构造了一个合成的期货。n无风险的“合成期货”的成本（单利）为n SF=S（1+rT）=101n收益为102n借助这一无风险的“合成期货”，投资者可以获得无风险收益1元n结论结论1：这一无风险收益无法长期存在，只有当期货合约的价格等于合成期货的
18、价格时无风险收益消失。2022-10-19n由此我们得到：n F=SF=S（1+rT）n即，远期价格=即期价格+持仓成本n在复利计息的条件下，期货价格表示为：n （离散复利）n或：（连续复利）(1)TFSrrTFSe10/19/2022n都上述公式均取自然对数：n结论结论2：如果r是不变的且时间间隔很小，则S很小的变化将会导致期货价格同比例的变化，二者之间存在较高的相关性。n结论结论3：期货价格本质上是标的资产即期价格的“未来价值”。lnlnln(1)FSrTlnlnln(1)FSrTlnlnln(1)FSrTlnlnln(1)FSTrlnlnFSrT10/19/2022基差及基差风险的影响n
19、基差基差（basis）：某一时刻、同一地点、同一品种的现货价与期货价的差。n持有合约期间，现货市场的价格、无风险套利的存在、仓储成本等因素变化可能导致期货价格的变化。n正常情况下，二者之间呈同向同比例变化。而在合约到期月，基差趋向于零。n基差的变动比期货价格和现货价格各自本身的波动要相对稳定一些，这有利于套期保值。n基差风险基差风险：基差的不确定性 n请大家分析不同方向的基差对多头和空头的盈利的请大家分析不同方向的基差对多头和空头的盈利的影响。影响。2022-10-19（2）现货市场上的红利支付n如果在现货市场上买入股票后，持有者有关获得红利，则持仓成本就应该减去红利：n设 为每年的红利收益率
20、，且红利是连续支付的，则据此计算的期货价格模型称为“连续泄漏模型”，即期货价格：n在离散复利和连续复利的情况下，分别为：()FSS rT1()SrT(1TFSr()rTFSe10/19/2022n从上述公式可以看到：n当 时，期货价格大于现货价格；反之，则小于现货价格。我们分别称之为期货溢价期货溢价（contango）和现现货溢价货溢价（backwardation）。公式表示为：nFS基差（F-S）0为正期货溢价nFS基差（F-S）0为正现货溢价n其中，现货溢价的市场称之为逆转市场（inverted market）。n结论：变化（不改变符号），期货价格就会在到期日接近现货价格。rr10/19/
21、2022（3）实物期货的价格n对实物期货进行定价，必须考虑到仓储费用和“便利收益”（convenience yield）。n利用无风险套利，假定仓储费用率为 ，可以得到：n但是，由于所谓的便利收益的存在，实物期货通常是期货溢价的，即 。公式表示为：n这里，即为便利收益。(1)FSrTgTSgFS()SF10/19/2022（六）利用期货合约对冲n1、利用期货合约对冲的基本思路基本思路n（1）理论上期货合约可以用于对冲、套利和投机，但更多的用于对冲。n（2）基本思路基本思路n现货市场的多头，应利用期货合约的空头头寸来抵消（对冲）现货价格波动的风险（隐含的价格前提是二者之间的同向变动）。n用前面的
22、向量关系可以表示为：标的资产的多头收益向量为（+1，+1），标的资产的空头收益向量为（-1，-1）。经对冲后，净头寸收益向量为（0，0）。2022-10-192、对冲的基本类型n对冲按实际操作的方向，可以分为空头对称、多头对称和价差对冲。n现以空头对冲为例来说明现货多头如何管理风险。n现假设你在今天12月7日持有即期价格为100元的股票，当前的3月份期货价格为101元，但你担心未来的3个月里其价格会下跌，你该如何利用期货市场规避风险？n分析：由于你是现货多头，故而，你需要卖出一份期货合约，即期货合约的空头来进行对冲。2022-10-19实例n假设，2010年3月7日现货价格跌至90元，则你对冲
23、操作的组合价值可以表示为：n =现货价格+期货合约空头的收益n由于 即为基差，因此：n 0100S 12月7日3月7日0101F 190F 190S TV101()SFF1SF01101()TVSSFSb10/19/2022收益的计算n2010年3月7日，你的收益为：n卖出股票：n期货合约的收益：=11n总收入=90+（101-90）=101n显然，如果期货合约在到期日之前就平仓，很难保证基差为零，故而存在基差风险。而日常实践中，期货合约通常在到期日之前被平仓，是因为持有者不用支付交割时的交易费用。n另外，由于无风险收益在对冲期间的变化也会导致F与S并不是完全相关的。总之，是基差风险和不确定性
24、的主要来源。190S 01()FF1b10/19/2022（七）主要的期货市场n1、股指期货市场n（1）股指期货：以股票市场指数为标的物的期货合约。n主要的股指期货市场如美国的标准普尔500指数（S&P500）、英国的富时100指数（FTSE100）、日经225指数（Nikkei225）、泛欧100指数（FTSE Eurotop 100、300）等，被广泛地应用于对冲投机和套利。n（2）对冲的基本原理：你可以利用投资组合来消除个股的风险，但是无法消除系统性风险，即，股票市场整体涨跌的风险。股指期货提供了良好的对冲工具。其基本原理同前述的对冲。2022-10-19n主要的股票指数期货合约的规格F
25、TSE100S&P500FTSE Eurotop300Nikkei225交易单位报价符号最后交易日初始保证金交易所到期日交割方式10英镑每点，0.5250$每点，0.120欧元每点，0.55美元每点，53、6、9、12m3、6、9、12m3、6、9、12m3、6、9、12m现金结算S&P500FTSE Eurotop300Nikkei225LIFFE10000美元LIFFECME(IMM)第3个星期四交割月的第3个周五现金结算最后交易日后的周五以现金结算现金结算1250英镑CME(IMM)2022-10-19（3）股指期货合约的合约乘数和刻度）股指期货合约的合约乘数和刻度n合约乘数（contr
26、act multiple）：单位指数点数对应的价值。也称为指数点数的价值（value of an index point）。n刻度（tick）：合约的最小变动价格，即为刻度乘以刻度价值。n（4）股指期货投机的风险与收益n股指期货具有极高的风险性，其收益和风险同样巨大。下面举例说明：n2007年5月，沪深300指数为4000点，你认为8月将上涨到5000点，越是买入10份9月份的2022-10-19n沪深300指数合约。现假设合约乘数为每点300元，保证金比率为8%，不考虑交易费用。则：n情形之一：指数上升到5000点，则有n投资者买入合约支付的资金（保证金）n=4000300108%=9600
27、00元n获得的利润n=（5000-4000）30010=300000元n投资回报率=300000/960000=31.25%2022-10-19n情形之二：指数下跌到3000点n第一种情况：你有充足的变动保证金，则到期收益为：n（3000-4000）30010=-3000000元n第二种情况：如果96000为初始保证金（假设的情形），假设指数第二天从4000点跌至3600点，则：n保证金的变化（3600-4000）300108%n=-96000元n如果你持有股票现货，按比例下跌，则亏损1/4，即24万。2022-10-192、货币期货n（1）外汇交易与外汇市场n外汇交易主要包括即期汇率和远期汇
28、率。n即期汇率：买卖双反即期交割货币时所使用的汇率（实践中在两个工作日之后）n远期汇率：今天确定的，将来某一时间买方价格货币时所使用的汇率。n主要功能：对冲和投机n（2）外汇远期市场（自己拓展学习）n（3）外汇期货市场（自己拓展学习）2022-10-193、利率期货n利率期货合约：以短期国库券、长期国债作为标的物的期货合约n基本原理：国债或国库券的利率与市场利率关系密切，且同向变化，由此，投资者可以通过利率期货合约来规避市场利率变化所带来的收益率风险（具体的机制和合约规范请大家自学）。2022-10-19第二节第二节 期权及期权市场期权及期权市场n一、涵义n期权，也称期权合约，是一种约定卖方授
29、予买方在规定的时间内以约定的价格向期权的卖方买入或卖出一定数量标的资产的权利。n期权费：也称期权价格，即，期权的买方向卖方支付的买入或卖出标的资产权利的费用。n期权合约交易的实际上一种权利，对买方而言，可以选择放弃买入或卖出的权利，而期权合约的卖方必须按照买方的要求履约。n期权市场还存在很大部分的场外市场（OTC）。n二、期权合约的主要范畴2022-10-19n期权合约给持有者是一种权利而非义务n1、在未来特定的时间（到期日）n2、以确定的价格（敲定价（strike price）或执行价（exercise price）n3、和事先确定的数量（合约规模（contract size）n4、来购买购
30、买（看涨期权）或卖出卖出（看跌期权）标的资产的权利；n5、为了这种权利，你需要支付期权费。2022-10-193、期权的分类n（1）按照期权买方的权利分为买权和卖权，即看涨期权和看跌期权n（2）按照期权是否提前执行分为欧式期权和美式期权n欧式期权：期权买方只有在到期日才能决定是否执行期权、进行实际交割的期权。n美式期权：期权买方在到期日之前的任何一天都可以决定是否执行期权并进行实际交割的期权。2022-10-19n（3）按照期权合约的标的资产类型可以分为商品期权、利率期权、货币期权、股票期权、股指期权以及期货期权等。n4、以看涨期权为例来说明期权合约的收益状况n假设：你买入一份标的资产是100
31、股ABC股票的期权合约，执行价为80元，当前价格为78元，期权价格为3元，则有：n当前股票价格S=782022-10-19n今天的行情：今天的行情：合约规模=100股 执行价K=80元 看涨期权价格C=3元 支付的看涨期权金=100 3=300元3个月后（个月后（T）：）：情形之一：到期日的股票价格 =88元 执行期权合约的利润 100=800元 净利润=500元TS()TSK10/19/2022n情形之二：到期日的股票价格 =77元 则你如何选择？此时，你一定不会选择执行期权合约。此条件下，你的净收益为-300元，即损失的是期权费。期权买方和卖方的收益可以用图表示为：情形之三：到期日股票价格
32、 =81元，你又如何选择？此时，你仍然会选择执行期权合约。因为，此条件下，你会从期权合约中获得100（81-80）=100元的收益，可以部分抵消期权费，即净损失为200元。TSTS10/19/2022n买方收益示意图5利润0-3看涨期权金K=808388标的资产到期价格2022-10-19n看涨期权合约卖方的收益示意图利润-5看涨期权金K=808388标的资产到期价格32022-10-19n结论：n对欧式期权而言，看涨期权的买方购买是一种选择权；n看涨期权的买方与卖方收益呈镜像关系；n看涨期权的买方与卖方收益呈不对称状态，即，买方（卖方）的收益（损失）可能无穷大；卖方（买方）的收益（损失）最大
33、为期权费；2022-10-19n看跌期权n对欧式期权而言，看跌期权的买方是一种权利（而非义务）：n在未来特定的日期（到期日）n以确定的价格（敲定价格/执行价格）n和实现确定的数量（合约规模）n来出售出售标的资产的权利n为此，你需要支付期权金（费）或价格。n请大家思考：看跌期权的多空双方的收益状况请大家思考：看跌期权的多空双方的收益状况2022-10-19n举例：n当前股票价格S=78n今天的行情：今天的行情：合约规模=100股 执行价K=70元 看跌期权价格P=2元 支付的看涨期权金=100 2=200元2022-10-193个月后（个月后（T）：）：情形之一：到期日的股票价格 =65元 执行
34、期权合约的利润 100=500元 净利润=300元TS()TKS10/19/2022n情形之二：到期日的股票价格 =75元 则你如何选择？此时，你一定不会选择执行期权合约。此条件下，你的净收益为-200元，即损失的是期权费。期权买方和卖方的收益可以用图表示为：情形之三：到期日股票价格 =69元，你又如何选择？此时，你仍然会选择执行期权合约。因为，此条件下，你会从期权合约中获得100（70-69）=100元的收益，可以部分抵消期权费，即净损失为100元。TSTS10/19/2022到期日之前的期权策略n通常，投机者不会持有期权至到期日，而是在很短的时间内购买和抛售期权。n其基本原理在于：看涨（跌
35、）期权的价格随着标的资产价格的变化而同向变化（著名的Black-Scholes期权价格公式）。n举例：以看涨期权为例来说明n假设投机者A以3元的期权费买入一个标的资产为B股票的看涨期权，很快，股票价格上涨，因此，看涨期权的价格也随之上涨，假设，A可以以3.5元的价格售出期权，则可以获利0.5元。2022-10-19n请大家举例说明购入看跌期权后的盈利策略。请大家举例说明购入看跌期权后的盈利策略。2022-10-19第三节第三节 互换互换n一、含义n（一）定义n互换是合约双方自行达成的约定双方根据预定的公式交换未来的现金流等的协定（即场外证券）。n（二）主要特征n1、互换实际上是一种远期合约，但
36、是是一系列的远期合约，且其交易成本更为低廉；n2、互换是一种场外证券，由双方协商确定；n3、通常有中介，主要是银行。n4、比较优势（comparative advantange）是互换双方共同获得收益的根源。2022-10-19（三）互换的主要类型n1、利率互换n最常见的利率互换为固定-浮动利率互换（fixed-for-floating rate swap），也称为普通香草型（plain vanilla）利率互换。n2、货币互换不同货币之间的互换。n3、基差互换（又包括浮动-浮动利率互换、收益曲线互换）n4、异质利率互换（diff swap或quanto swap）货币与利率的合成互换n5、过
37、山车互换（rollercoaster swap）本金可变2022-10-19二、利率互换n市场主体可以将债务、资产以及金融中介机构均可以使用利率互换来规避风险、获得收益。n例一：一个最为简单的互换协议：比较优势下的互惠与风险控制nA、B两公司准备借款100万元，A可以获得期限是3个月的定期贷款，利率是5.7%，但它需要的是短期活期贷款；B需要的是3个月期限的定期资金，但它能获得的贷款为活期贷款，利率为5%，此时，A、B两公司可以进行利率互换，如协议利率为5.3%，此时，A公司以低于5.7%的定期利率获得了3个月的定期贷款，而B也以低于5.7%的利率获得了这笔资金。2022-10-19n双方收益
38、的计算：nA的收益=（5.7%-5.3%）1000000=4000元nB的收益=（5.0%-5.3%）1000000=-3000元n但是，B获得了稳定的定期贷款，从而规避了银行提前收贷可能导致的损失。n从另外一个层面上分析，B也从中得到收益：n即B的收益=（5.7%-5.3%）1000000=4000元n问题：这个收益是谁的损失？问题：这个收益是谁的损失？2022-10-19n例二、债务的利率互换：偏好与风险n假设A某公司发行了浮动利率债券，利率为LIBOR+0.5%，公司担心LIBOR会上涨或根本就不愿意承担风险，那么，它可以借助互换将利率固定下来。反之也成立。n如，互换为“收到LIBOR，
39、支付6%的固定利率”，此条件下，A的净支出为6%+0.5%=6.5%，如此，达到将债券利率固定的目的。n请大家分析如何将固定利率互换为浮动利率的支付。2022-10-19n例三、资产的利率互换：偏好与风险n如A公司持有5.7%的固定利率债券，但是公司预期未来利率将提高，则可以进行“支付6%的固定利率，收到LIBOR浮动利率”的互换。结果是：A得到LIBOR-0.3%浮动利率的资产。n结果分析：A以0.3%的利率支付为代价，将固定利率换为利率为LIBOR的浮动利率资产，当LIBOR上升到大于6%时，A公司从中获利。当然，这也与A公司的偏好和风险控制制度及能力有关系。2022-10-19n例四、金
40、融中介的利率互换：风险控制n金融中介机构，如银行，通常面临的情况是，它通过持有贷款或住房抵押贷款等形式获得收益，而资金来源则主要为短期活期存款，故而银行面临较大的利率（期限错配及利率变动）风险，它们通常可以借助互换来规避风险。n如，A银行的贷款利率为12%（收益），其存款为LIBOR-1%的浮动利率，现假设LIBOR为11%，则A的存贷利差为2%，现假设A预测LIBOR将会大幅上升，显然，当LIBOR13%时，A将无利可图或亏损，A该怎么办？该怎么办？2022-10-19n答案：A可以进行“收到LIBOR，支付11%的固定利率”的互换，由此，A的收益固定为2%。2022-10-19三、货币互换
41、n（一）含义n交易双方根据互补的需要，以商定的本金和利率为基础，达成的进行债务、资产的本金交换并结清利息的协议的金融活动。n（二）主要类型n1、贷款（负债）的互换n（1）背对背贷款互换两个国家的分别以本币融资的两个主体所进行的互换；n（2）平行贷款互换两个国家的两个公司分别为其在对方国的子公司贷款时所进行的互换。2022-10-19n2、资产的互换n（三）互换的动机n1、降低成本（借助货币互换降低利率成本）；n2、降低风险（规避汇率风险）n（四）举例：以最为简单的降低成本为例n假设：美国的A公司要在中国发展业务，中国的B公司也想拓展美国市场，它们均需要贷款，但是在国内和国外贷款的利率存在差异，
42、即国内的比国外的低，此时货币互换会如何？2022-10-19n假设A、B两公司的情形分别为：A公司美元人民币B公司8%10%12%11.5%绝对差额2%0.5%净比较优势或质量差幅差异=2%-0.5%-1.5%结论：B具有借入人民币的比较优势，A以8%的利率借入美元，而B以12%的利率借入美元并进行互换。2022-10-19n结果及收益的分析：n因为B具有借入人民币的比较优势，我们可以合理的假设，这1.5%的净比较优势由A、B及互换交易者分享，分别为0.4%，0.3%和0.8%。在假设双方借款均为1亿美元，汇率为7。n结果：nA：得到11.2%利率的1亿美元贷款nA的收益=（11.5%-11.2%）100000000=300000美元2022-10-19nB：得到9.2%利率的1亿美元贷款nB的收益=（10%-9.2%）100000000=800000美元n总结：双方均从互换中得到收益。n分析：n（1）双方存在对对方所在国货币的需求是互换发生的基础；n（2）互换中存在比较优势，由此，各方共同分享净比较优势。2022-10-19
