1、第七章 國際金融市場的最新發展本章大綱 q 第一節 國際金融市場的成長情形q 第二節 通貨期貨q 第三節 通貨選擇權q 第四節 通貨交換、利率交換與換匯換利q 第五節 我國金融市場國際化的發展概況國際金融市場的成長情形q 國際銀行業貸放市場q 國際債券市場q 國際股票市場q 國際外匯市場q 國際衍生性市場國際銀行業貸放市場q 國際銀行業務(international banking)是指交易涉及兩個國家及兩種通貨的銀行業務，例如基於國際貿易所發生的信用狀之開發、存款、貸放、國際匯兌等皆是。q 根據向國際清算銀行(BIS)提出報告的各國銀行（以下簡稱為BIS報告區）之國際性貸放資料來看，1990
2、年代的國際貸放業務除了於1999年亞洲通貨危機發生後的次年略為受挫外，其餘年度均呈快速的成長（見圖7-1）。q 國際銀行業務以國別來分析，德國所屬的銀行則自1999年起躍居國際銀行業務的第一位（見圖7-2）。圖7-1 國際銀行貸放餘額非銀行銀行間單位：兆美元1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003181614121046820圖7-2 國際銀行資產規模各國所占比重占全部餘額%1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003100
3、806020400瑞士義大利英國其他日本德國美國法國國際債券市場q 廣義的國際債券市場l就廣義的國際債券市場（由非居住民及居住民在國際市場所發行的債券市場）來分析，自1999年以來，以歐元發行的債券比重大幅上揚，美元債券比重緩步下滑，日圓債券比重則大幅萎縮，截至2002年第二季止，以歐元、美元及日圓發行的債券之占有率分別為39%、45%及6%（見圖7-3）。圖7-3 廣義的國際債券市場：三大通貨之占有率102030405060%102030405060美元歐元日圓美元歐元日圓歐洲經濟暨貨幣同盟開始45%39%6%1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2
4、002Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1國際債券市場（續）q 狹義的國際債券市場l就狹義的國際債券市場（係指由非居住民所發行的債券市場）來分析，自1999年以來，這三大通貨債券比重之走勢與廣義的國際債券市場相類似，歐元債券的重要性日益增加，截至2003年第二季止，以歐元、美元及日圓所發行的債券之占有率分別為30%、44%及11%（見圖7-4）。圖7-4 狹義的國際債券市場：三大通貨之占有率102030405060%102030405060美元歐元日圓美元歐元日圓歐洲經濟暨貨幣同盟開始43.7%30.4%10.5%1994 199
5、5 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1圖7-5 全球股票市場的表現17515012575100S&P500FTSE100TOPIXDJ EUROTOXX四個主要市場2002 2003 200417515012575100United StatesUnited KingdomJapanEuro area科技類股指數2002 2003 200417515012575100IndiaRussiaTurkeyThailand選擇性國內市場2002 2003 2004Bra
6、zil（2002年12月底100）國際股票市場q 全球股票市場具有高度的連動性，尤其是幾個主要的市場尤然。q 截至2003年12月底止，全球十大股市（依股票總市值高低）的排名依序為紐約、東京、那斯達克、倫敦、泛歐(Euronext)、德國、加拿大、瑞士、香港及義大利（見表7-1）。表7-1 全球十大股票市場單位：億美元排名交易所2003年年底股票總市值1紐約證券交易所113,2902東京證券交易所29,5313那斯達克(Nasdaq)28,4424倫敦證券交易所24,6015泛歐交易所(Euronext)*20,7646德國證券交易所(Deutsche Brse)10,7907加拿大證券交易所
7、(TSX Group Inc.)8,8878瑞士證券交易所7,2719香港證券交易所7,14610義大利證券交易所(Boras Italiana)6,148國際外匯市場q 根據BIS每三年調查一次的資料顯示，全球外匯交易的日平均成交金額，從1989年4月份的5,900億美元，增至1992年4月份的8,200億美元，1995年4月份的11,900億元，迨至1998年4月份更已攀升至14,900億美元，惟2001年4月份則略降為12,000億美元。q 另外，根據BIS的調查，倫敦是全球最大的外匯交易市場。表7-2 全球外匯市場的規模單位：十億美元類別1989年4月1992年4月1995年4月199
8、8年4月2001年4月金額比重(%)金額比重(%)金額比重(%)金額比重(%)金額比重(%)全球外匯交易量5901008201001,1901001,4901001,200100即期交易3175439448494425683838732遠期交易275587978128913111換匯交易1903262440546467344965655填報誤差569445534604262圖7-6 主要金融中心的日平均外匯交易量英國美國日本新加坡0100200300400500600700德國瑞士香港1989年1992年1995年2001年單位：十億美元國際衍生性市場q 在2001年6月底，衍生性商品店頭市場
9、未結清契約名目本金餘額中，通貨選擇權、通貨交換等與外匯相關的交易為20.44兆美元，占20.50%；利率選擇權、利率交換等與利率相關的交易為75.81兆美元，為外匯相關交易的3倍多；至於股票和股價指數及與商品相關聯的衍生性商品交易規模則分別為2.04兆美元和6.740億美元，所占的比率最少。q 根據BIS於2001年4月份的調查，全球衍生性商品店頭市場的日平均交易金額已高達1.4兆美元，其中英國是全世界衍生性商品交易最活躍的市場，店頭市場平均每日交易金額約占全球交易金額的36%。圖7-7 全球衍生性商品店頭市場的規模（2001年6月底）利率相關75%商品1%股權相關2%其他1%外匯相關21%外
10、匯相關32%其他1%股權相關7%利率相關57%商品3%圖7-8 主要國家衍生性商品店頭市場日平均交易額占全球比重英國美國日本法國05101520253035新加坡 德國比利時1995年4月1998年4月2001年4月40%荷蘭 加拿大西班牙瑞士通貨期貨q 表7-6係2002年8月IMM主要通貨期貨契約的報價，第一欄是通貨期貨契約的幣別、第二欄則為通貨期貨契約到期的月份。表7-6 芝加哥商品交易所通貨期貨行情OpenLatestChangeHighLowEst.volOpen interest$-Can$Sep.0.63450.6355+0.00150.63600.63355,01251,356
11、$-EuroSep.0.97750.9754-0.00200.97900.973921,25293,457$-EuroDec.0.97200.9714-0.00210.97480.97022354,492$-Sw FrancSep.0.67000.6683-0.00150.67130.66706,73034,993$-Sw FrancDec.0.67120.6697-0.00150.67120.668511910$-YenSep.0.84280.8403-0.00170.84370.840013,93769,059$-YenDec.0.84500.8441-0.00130.84840.8441
12、141,757$-SterlingSep.1.52741.5252-0.00301.53081.52205,03828,786$-SterlingDec.1.51701.5170-0.00241.51701.514043650通貨期貨價格計算q 假設9月英鎊的通貨期貨契約一開始需要$5,000的原始保證金。q 若某日契約價格下跌0.0175美元，則代表此一62,500英鎊的期貨契約損失為1093.75美元（=62,500 0.0175）。q 每日的收盤之維持保證金比率需高於75%（=(原始保證金每日損失)/原始保證金）。q 在此例中(5,0001093.75)/5,000=78.12%，此比率
13、雖仍高於75%，但接近保證金下限，因此金繼商會向顧客追繳保證金，一旦保證金不足，就會面臨斷頭命運。通貨選擇權q 表7-7即是費城證券交易所的歐元選擇權行情表。表7-7 費城證券交易所的歐元選擇權行情（2002年8月13日）/$OPTION 62,500(cents per)Strike priceCALLSPUTSAug.Sept.Oct.Aug.Sept.Oct.0.940-3.71-0.160.440.9601.602.112.380.060.540.980.9800.370.991.340.671.432.011.0000.010.430.75-通貨選擇權價格計算q 設進口商購買50萬歐
14、元的機器，預備於10月付款。q 目前匯率為 1=$0.95。此一匯率下，進口成本為47.5萬美元（=500,0000.95）。q 為避免歐元升值過高，以致於進口成本增加，因此可購買10月的買權。q 若進口商想將進口上限訂為49萬美元，他可以購買敲定價格為1=$0.98。q 在0.98美元之10月買權中，每一歐元權利金賣價為0.0134美元。通貨選擇權價格計算q費城證券交易所的通貨選擇權契約有固定金額，其中歐元部分為每單位62,500歐元，因此0.98美元之10月選擇權契約成本應為837.5美元（=62,500$0.0134/1）。q進口商要購買50萬歐元，因此應該購買8單位的選擇權契約（62,
15、5008=500,000），也因此選擇權契約成本為原先8倍，即$6,700（=$835.58）。通貨選擇權價格計算q若10月時，歐元即期匯率攀升至 1=$1，則在即期市場買入歐元的成本為50萬美元。此成本超過進口商所訂的進口成本上限49萬美元，因此進口商可履行買權契約。q進口商履行買權契約，因此進口成本為49萬美元，與現貨市場價格比起來節省10,000美元。扣除了選擇權契約成本後，共可節省3,300美元（=10,000-6,700）。通貨交換q 定義：l兩交易對手同意將自己（以一種通貨計價）的負債義務與對方（以另一種通貨計價）的負債義務作成交換q 基本架構：l期初本金互換l期中利息互換l期末本
16、金互換l期初與期末的本金互換都是依據期初所約定之匯率水準通貨交換q通貨交換的形式l固定換固定陽春型外匯交換 l固定換浮動 l浮動換固定 l浮動換浮動 通貨交換6%7%5%4%_ABC 公司塞納公司-美國資本市場（US$）法國資本市場（）-四年到期的平價債券殖利率通貨交換之期初本金互換ABC公司塞納公司 US$55,000,000 50,000,000US$55,000,000 50,000,000 美國資本市場法國資本市場通貨交換之期中利息互換ABC公司塞納公司 美國資本市場 法國資本市場 6%in US$4%in 6%in US$4%in 通貨交換之期末本金互換ABC公司塞納公司 美國資本市
17、場 法國資本市場 US$55,000,000 50,000,000US$55,000,000 50,000,000 通貨交換q通貨交換的交換率一般係轉化為年息百分率，據以使其能逕自和其他借貸利率進行比較（通貨交換其實和借入一種通貨並在交換存續期間償還另一種通貨是一樣的）。%10012遠期月數月即期匯率升水（貼水）利率交換q利率交換(interest rate swaps)係指債信評等不同之募款人，立約交換相同期限、相同金額債務之利息費用，以共同節省債息的規避利率風險的行為。q常見的利率交換契約l固定換浮動陽春型利率交換l固定換固定l浮動換浮動。利率交換q陽春型利率交換的買、賣方l買方固定利率支
18、付者浮動利率收取者l賣方固定利率收取者浮動利率支付者利率交換q差額支付(Difference Check)l本金金額乘以浮動利率與固定利率的差異而算出的利息淨額若浮動利率大於固定利率，則由賣方將淨額付給買方若浮動利率小於固定利率，則由買方將淨額付給賣方利率交換q品質利差差異l將固定與浮動利率市場的信用品質利差相減而得之q信用品質利差l不同信用等級企業在同一金融市場借款利率的差異l固定利率市場的信用品質利差比在浮動利率市場的為大利率交換品質利差差異(QSD)=0.50%_X公司Y公司信用品質利差固定利率3.25%4%0.75%浮動利率6-m LIBOR+0.25%6-m LIBOR+0.50%0
19、.25%_利率交換q 品質利差差異的存在，代表市場具有不完全性，因為兩個企業理應在任何市場都有相同的信用品質利差。若信用品質利差換了市場就出現歧異，乃是市場不完全性的寫照。q 市場不完全性的存在使得信用品質較高的企業在長期（固定）利率市場借款有比較利益。而信用較差的企業則在短期（浮動）利率市場借款有比較利益。q 融資者若想要藉由利率交換契約來降低融資成本，通常是經由市場中的交換交易商，亦即交換銀行（Swap Bank）來取得所需之契約。q 一般交換銀行針對利率交換所作的報價如下表。交換銀行的利率交換報價表（US$：Semiannual Fixed 6-month LIBOR Flat）交換期限
20、 買價(Bid)賣價(Ask)2年 3.00%3.10%3年 3.12%3.22%4年 3.25%3.35%5年 3.60%3.70%7年 4.00%4.10%10年 4.31%4.51%交換銀行的利率交換報價表q以4年期3.25/3.35報價為例，其意義是說若交易 商 在 交 換 契 約 中 付 固 定 利 率，則 付 出3.25%，若是收固定利率，則收取3.35%。q與固定利率相對應的浮動利率，是6個月到期的倫敦銀行同業拆放利率（London InterBank Offer Rate,LIBOR），其中Flat指LIBOR不附帶基點加碼或減碼。q賣價與賣價的差異，稱之為買賣價差，是交易商提
21、供利率交換業務之報償。利率交換X 公司Y 公司固定利率債券投資人浮動利率債券投資人交換銀行LIBOR3.35%LIBOR3.25%3.25%LIBOR+0.50%X公司資金成本:3.25%+LIBOR-3.25%=LIBOR LIBOR+0.25%Y公司資金成本:LIBOR+0.5%+3.35%-LIBOR=3.85%4%利率交換範例q台塑公司如具備浮動利率市場的優勢，而永豐餘則具備固定利率市場的優勢。q此時，台塑公司與永豐餘公司就可各自發揮在浮動利率市場及固定利率市場的價格優勢，進行利率交換契約。q由台塑公司支付永豐餘公司固定利率之借款利息，而永豐餘公司則支付台塑公司浮動利率之借款利息（見圖
22、7-9）。利率交換範例台塑永豐餘信用品質利差發 行 公 司 債（固定利率）6.5%6%0.5%向 銀 行 借 款（浮動利率）6-m LIBOR+0.5%6-m LIBOR+1%0.5%品質利差差異0%利率交換q 台塑發行公司債成本6.5%。向銀行借款之浮動利率(LIBOR+0.5%)。q 永豐餘發行公司債成本6%。向銀行銀行借款之浮動利率(LIBOR+1%)。q 對台塑而言，向銀行借款具有相對比較利益。而永豐餘在發行公司債上具有比較利益。因此由台塑向銀行借款，並將款項交給永豐餘，由永豐餘支付借款之浮動匯率成本。並由永豐餘發行公司債，並將募集的資金交給台塑，由台塑支付發行公司債的固定利息成本。q
23、 透過利率交換，雙方皆可節省利息成本。圖7-9 利率交換契約的簡單形式6%2,000萬美元3年期固定利率台塑公司永豐餘公司3年期浮動利率（LIBOR0.5%）2,000萬美元換匯換利q換匯換利(cross currency interest rate swaps)交易，係指兩個當事者各持有不同通貨，但卻需使用對方所持有之通貨，無需經由外匯買賣，而經由相互訂定換匯換利交易契約，在起算日依約定匯率交換等值通貨，並在到期日依同一匯率換回原持有之通貨，且另依約定利率定期將利息交付予對方。換匯換利合約之期中利息支付1%in￥$LIBOR交換銀行美國公司1%in￥固定利率債券投資人換匯換利合約之期末本金償
24、還￥2,000,000,000US$20,000,000 美國公司交換銀行￥2,000,000,000固定利率債券投資人換匯換利q宏碁電腦至國外發行公司債，募集美元資金，卻需使用新台幣資金於國內擴廠。q台灣銀行於國內吸取新台幣，卻需美元供外幣貸款用。q雙方訂換匯換利交易契約，在契約起算日，由宏碁支付美元予台灣銀行，由台灣銀行支付等額新台幣予宏碁。換匯換利q契約存續期間，由宏碁定期依約定利率支付新台幣利息予台灣銀行，而台灣銀行支付美元利息予宏碁。q在契約到期日，由宏碁將原先換得之新台幣交還給台銀，而台銀將美元交還給宏碁。我國金融市場國際化的發展概況q 發展境外金融中心q 擴大外幣拆款市場q 推動國際銀行業務q 建立台北成為亞太金融中心q 發展衍生性金融市場q 新台幣國際化l表7-13即是依民間部門及官方部門分別列示國際通貨的三項功能。表7-13 國際通貨功能通貨用途民間部門官方部門交易媒介媒介通貨(vehicle currency)干預通貨(intervention currency)記帳單位報價通貨(invoice currency)釘住通貨(pegging currency)價值儲存銀行業務通貨(banking currency)準備通貨(reserve currency)
