1、-1【学习目标】【学习目标】1.了解投资决策的基本程序；2.熟悉投资项目现金流量预测的原则和预测方法，掌握投资项目的各种评价标准及其计算方法；3.熟练应用净现值、内含报酬率等主要评价指标进行独立项目和互斥项目的投资决策；4.了解风险分析的决策树法和模拟法；第七章第七章 投资决策原理投资决策原理第八章第八章 投资决策实务投资决策实务-2一、企业投资的意义一、企业投资的意义二、企业投资的分类二、企业投资的分类按与企业生产经营关系按投资回收期长短按投资方向按项目之间的关系分类第一节第一节 长期投资概述长期投资概述独立项目互斥项目按项目现金流量形式分类常规型现金流量项目非常规型现金流量项目-3一、投资
2、现金流量构成一、投资现金流量构成现金流量现金流量：在一定时期内，投资项目实际收到或付出的现金数净现金流量现金流入现金流出现金流入现金流入由于该项投资而增加的现金由于该项投资而增加的现金收入或现金支出节约额收入或现金支出节约额现金流出现金流出由于该项投资引由于该项投资引起的现金支出起的现金支出净现金流量净现金流量（NCF NCF）：一定时期的现金流入量减去现金流出量的差额第二节第二节 投资现金流量分析投资现金流量分析-4投资项目现金流量的划分投资项目现金流量的划分初始现金流量营业现金流量终结现金流量投资项目现金流量 0 1 2 n初始现金流量经营现金流量终结点现金流量第二节第二节 投资现金流量分
3、析投资现金流量分析-5（一）初始现金流量 某年营运资本增加额本年营运资本需用额上年营运资本总额 该年流动资产需用额该年流动负债筹资额项目建设过程中发生的现金流量，或项目投资总额。主要内容：（3）原有固定资产的变价收入（2）营运资本（1）项目总投资（4）所得税效应 形成固定资产的支出 形成无形资产的费用 形成其他资产的费用 资产售价高于原价或账面净值，应缴纳所得税现金流出量 售价低于原价或账面净值，发生损失抵减当年所得税现金流入量第二节第二节 投资现金流量分析投资现金流量分析-6（二）营业现金流量不包括固定资产折旧费以及无形资产摊销费等,也称经营付现成本项目建成后，生产经营过程中发生的现金流量，
4、一般按年年计算。主要内容：增量税后现金流入量投资项目投产后增加的税后现金收入（或成本费用节约额）。增量税后现金流出量与投资项目有关的以现金支付的各种税后成本费用以及各种税金支出。计算公式第二节第二节 投资现金流量分析投资现金流量分析-7如果项目在经营期内追加流动资产和固定资产投资，其计算公式：支出资本追加支出营运资本税所得现成本经营付收入销售量流现金净第二节第二节 投资现金流量分析投资现金流量分析-8【例例】假设某项目投资后第一年的会计利润和现金流量见表8-1：表8-1 投资项目的会计利润与现金流量 单位：元项 目会计利润现金流量销售收入经营付现成本折旧费税前收益或现金流量所得税（34%）税后
5、收益或现金净流量100 000(50 000)(20 000)30 000(10 200)19 800100 000(50 000)050 000(10 200)39 800经营现金净流量=100 000-50 000-10200 =39 800（元）现金净流量=税后收益+折旧 经营现金净流量=19 800+20 000=39 800（元）第二节第二节 投资现金流量分析投资现金流量分析-9（三）终结现金流量（三）终结现金流量 项目经济寿命终了时发生的现金流量。第二节第二节 投资现金流量分析投资现金流量分析-10一、净现值一、净现值（一）净现值（一）净现值(net present value)(
6、net present value)的含义的含义是反映投资项目在建设和生产服务年限内获利能力的动态标准。在整个建设和生产服务年限内各年净现金流量按一定的折现率计算的现值之和。（二）（二）净现值的计算净现值的计算nttstrNCFNPV0)1(影响净现值的因素：项目的现金流量（NCF）折现率（r）项目周期（n）折现率通常采用项目资本成本或项目必要收益率。项目资本成本的大小与项目系统风险大小直接相 关，项目的系统风险对所有的公司都是相同的。预期收益率会因公司不同而不同，但接受的最低收益率对所有公司都是一样的。第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-11（三）项目决策原则（三）项目决策原则
7、NPV0时，项目可行；NPV0时，项目不可行。当一个投资项目有多种方案可选择时，应选择净现值大的方案，或是按净现值大小进行项目排队，对净现值大的项目应优先考虑。（四）净现值标准的评价（四）净现值标准的评价 优点：考虑了整个项目计算期的全部现金净流量及货币时间价值的影响，反映了投资项目的可获收益。缺点：现金流量和相应的资本成本有赖于人为的估计；无法直接反映投资项目的实际收益率水平。第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-12（一）内含报酬率（一）内含报酬率(internal rate of(internal rate of return)return)的含义的含义ntttIRRNCFNP
8、V00)1(注意：注意：IRR用来衡量项目的获利能力，是根据项目本身的现金流量计算的，它与资本成本无关，但与项目决策相关。资本成本是投资者进行项目投资要求的最低收益率。项目净现值为零时的折现率或现金流入量现值与现金流出量现值相等时的折现率。（二）内含报酬率的计算（二）内含报酬率的计算 二、内含报酬率二、内含报酬率第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-13（三）项目决策原则（三）项目决策原则IRR项目资本成本或投资最低收益率，则项目可行；IRR项目资本成本或投资最低收益率，则项目不可行。（四）内部收益率标准的评价（四）内部收益率标准的评价优点：不受资本市场利率的影响，完全取决于项目的现
9、金流量，能够从动态的角度正确反映投资项目的实际收益水平。缺点：计算过程十分麻烦 互斥项目决策时，IRR与NPV在结论上可能不一致。第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-14（一）获利指数（一）获利指数(profitability index)(profitability index)的含义的含义nttttnttttrCOFrCIFPI00)1()1(又称现值指数，是指投资项目未来现金流入量(CIF)现值与现金流出量(COF)现值（指初始投资的现值）的比率。（二）获利指数的计算（二）获利指数的计算 三、获利指数三、获利指数第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-15（三）项目决
10、策原则（三）项目决策原则 PI1时，项目可行；PI1时，项目不可行。（四）获利指数标准的评价优点：获利指数以相对数表示，可以在不同投资额的独立方案之间进行比较。缺点：忽略了互斥项目规模的差异，可能得出与净现值不同的结论，会对决策产生误导。第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-16 四、投资回收期四、投资回收期（一）投资回收期（一）投资回收期(payback period)(payback period)的的含义含义通过项目的净现金流量来回收初始投资所需要的时间。（二）投资回收期的计算（二）投资回收期的计算1.每年的经营净现金流量相等2.每年净现金流量不相等 年净现金流量初始投资额投资
11、回收期当年净现金流量对值上年累计净现金流量绝份年的值正量第一次出现累计净现金流投资回收期1第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-17表1 项目累计现金净流量 单位：元 项 目012345现金净流量(170 000)33 480 47 782 79 513 67 268 70 739 累计现金净流量(170 000)(136 520)(88 738)(9 225)58 043 128 782)(14.32686722593年投资回收期解析：第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-18（三）项目决策标准（三）项目决策标准如果PP基准回收期，可接受该项目；反之则应放弃。在实务分析中
12、：PPn/2，投资项目可行；PPn/2，投资项目不可行。在互斥项目比较分析时，应以静态投资回收期最短的方案作为中选方案。（四）投资回收期标准的评价（四）投资回收期标准的评价优点：方法简单，反映直观，应用广泛缺点：没有考虑货币的时间价值和投资的风险价值；忽略了回收期以后的现金流量。第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-19以按投资项目的行业基准收益率或设定折现率计算的折现经营净现金流量补偿原始投资所需要的全部时间。折现投资回收期（PP discounted payback period)折现投资回收期计算公式：0)1(0PPtttrNCF评价优点：考虑了货币的时间价值 直接利用回收期之
13、前的现金净流量信息 正确反映投资方式的不同对项目的影响缺点：计算比较复杂 忽略了回收期以后的现金流量第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-20(一）平均报酬率一）平均报酬率(average rate of(average rate of return)return)的含义的含义五、平均报酬率五、平均报酬率投资项目年平均净收益与该项目年平均投资额的比率。（二）平均报酬率的计算（二）平均报酬率的计算%100 原始投资额年平均现金流量平均报酬率第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-21基准平均报酬率通常由公司自行确定或根据行业标准确定 如果 ARR 基准平均报酬率，应接受该方案；
14、如果 ARR 基准平均报酬率，应放弃该方案。多个互斥方案的选择中，应选择会计收益率最高的项目。（三）项目决策标准（三）项目决策标准（四）平均报酬率标准的评价（四）平均报酬率标准的评价 优点：简明、易懂、易算。缺点：没有考虑货币的时间价值和投资的风险价值；按投资项目账面价值计算，当投资项目存在机会成本时，其判断结果与净现值等标准差异很大，有时甚至得出相反结论。第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-22IRR六、评价标准的比较与选择六、评价标准的比较与选择净现值曲线（一）净现值与内部收益率评价标准比较（一）净现值与内部收益率评价标准比较1.净现值曲线：描绘项目净现值与折现率之间的关系；N
15、PV是折现率r的单调减函数。如果NPV0，IRR必然大于资本成本r；如果NPV0，IRR必然小于资本成本r。图1 净现值曲线图 第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-232.互斥项目排序矛盾在互斥项目的比较分析中，采用净现值或内部收益率指标进行项目排序，有时会得出相反的结论，即出现排序矛盾。产生矛盾的原因（1）项目投资规模不同（2）项目现金流量模式不同 项目投资规模不同【例例】假设有两个投资项目C 和D，其有关资料如下表所示。表 投资项目C和D的现金流量 单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)PICD-26 900-55 960 10 000
16、 20 000 10 000 20 000 10 000 20 000 10 000 20 000 18 16 3 473 4 786 1.13 1.09第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-24图 C、D项目净现值曲线图14.14%费希尔交点 第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-25解决矛盾方法增量现金流量法：增量现金流量法：表8 DC项目现金流量 单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)DC-29 06010 000 10 000 10 000 10 000 14.14 1 313 IRR=14.14%资本成本12%NPV=1
17、313 0在条件许可的情况下，投资者在接受项目C后，还应再接受项目DC，即选择项目C+(DC)=D。应接受追加投资项目当NPV与IRR两种标准排序发生矛盾时应以NPVNPV标准为准结 论进一步考虑项目C与D的增量现金流量，即DC，如表8-9所示。第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-26 项目现金流量模式不同【例例】假设E、F两个投资项目的现金流量如表8-10所示。表 E、F项目投资现金流量 单位：元项 目NCF0NCF1NCF2NCF3IRR(%)NPV(8%)E F -10 000 -10 000 8 000 1 000 4 000 4 544 9609 67620%18%1 5
18、99 2 503第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-27图8-3 E、F项目净现值曲线图15.5%费希尔交点 第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-28解决矛盾方法增量现金流量法：增量现金流量法：FE项目现金流量 单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3IRR(%)NPV(8%)FE0 -7 000 544 8 716 15.5 904 IRR=15.5%资本成本8%NPV=904 0 在条件许可的情况下，投资者在接受项目E后，还应再接受项目FE，即选择项目E+(FE)=F。应接受追加投资项目 当NPV与IRR两种标准排序发生矛盾时 应以NPV标准为准结 论进一步考虑
19、项目E与F的增量现金流量，即FE，如下表所示。第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-29（3）NPV与IRR标准排序矛盾的理论分析 矛盾产生的根本原因：两种标准隐含的再投资利率再投资利率不同NPVIRRnttnttntrrrNCFNPV0*)1()1()1(ntntntrrNCFNPV0*)1()1(1)1()1(*tntnrr r*=r 计算NPV隐含假设：再投资的利率r*=公司资本成本（或投资者要求的收益率）计算IRR隐含假设：再投资的利率r*=项目本身的IRR采取共同的再投资利率消除排序矛盾调整或修正内部收益率 MIRR 第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-30【例
20、例】在前述E,F两项目比较中，假设再投资利率与资本成本(r=8%)相等，则E和F两项目的修正内部收益率(MIRR)可计算如下：0)1(960)08.1(0004)08.1(000800010:32MIRRMIRREMIRRE=13.47%0)1(6769)08.1(5444)08.1(000100010:32MIRRMIRRFMIRRF=16.34%MIRRF MIRRE选择项目F与净现值排序的结论相同第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-31（二）（二）NPVNPV与与PIPI比较比较在投资规模不同投资规模不同的互斥项目互斥项目的选择中，有可能得出相反的结论。一般情况下，采用NPV
21、和PI评价投资项目得出的结论常常是一致的。如果NPV0，则PI1；如果NPV0，则PI=1；如果NPV0，则PI1。【例例】仍以C和D两个投资项目，其有关资料如表所示。表 投资项目C和D的现金流量 单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)PICD-26 900-55 960 10 000 20 000 10 000 20 000 10 000 20 000 10 000 20 000 18 16 3 473 4 786 1.13 1.09第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-32解决矛盾方法增量获利指数法增量获利指数法：PI=1.0451 应该
22、接受项目DC 在条件许可的情况下，选择项目C+(DC)=D。当NPV与PI两种标准排序发生矛盾时应以NPVNPV标准为准结 论进一步考查项目C与D投资增量的获利指数：045.10602937330060294%,12,/00010APPICD与净现值排序的结论相同第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-33若项目相互独立，NPV、IRR、PI可做出完全一致的接受或舍弃的决策；在评估计算期相同互斥项目时，则应以NPVNPV标准标准为基准。第三节第三节 投资项目评价标准投资项目评价标准-34一、独立项目投资决策一、独立项目投资决策独立项目是指一组互相独立、互不排斥的项目。在独立项目中，选择
23、某一项目并不排斥选择另一项目。对于独立项目的决策分析，可运用净现值、获利指数、内含报酬率以及投资回收期、平均报酬率等任何一个合理的标准进行分析，决定项目的取舍。只要运用得当，一般能够做出正确的决策。独立项目的决策是指对待定投资项目采纳与否的决策（“接受”或“拒绝”的选择），投资项目的取舍只取决于项目本身的经项目本身的经济济价值价值。第四节第四节 投资决策实务投资决策实务-35独立项目投资决策标准分析：“接受”投资项目方案的标准：主要指标：NPV0，IRR项目资本成本或投资最低收益率，PI1；辅助指标：PPn/2，ARR基准会计收益率。“拒绝”投资项目方案的标准：主要指标：NPV0，IRR项目资
24、本成本或投资最低收益率，PI1时，辅助指标：PPn/2，ARR基准会计收益率。第四节第四节 投资决策实务投资决策实务-36二、二、互斥项目投资决策互斥项目投资决策互斥项目是指互相关联互相关联、互相排斥互相排斥的项目。在一组项目中，采用某一项目则完全排斥采用其他项目。互斥项目的决策分析就是指在两个或两个以上互相排斥的待选项目中只能选择其中之一只能选择其中之一的决策分析。第四节第四节 投资决策实务投资决策实务-37【例例】某公司目前使用的P型设备是4年前购置的，原始购价20 000元，使用年限10年，预计还可使用6年,每年付现成本4 800元，期末残值800元。目前市场上有一种较为先进的Q型设备，
25、价值25 000元,预计使用10年，年付现成本3 200元，期末无残值。此时如果以P型设备与Q型设备相交换，可作价8 000元。公司要求的最低投资收益率为14%。要求：为该公司做出决策：是继续使用旧设备，还是以Q型设备代替P型设备。（假设不考虑所得税因素）。第四节第四节 投资决策实务投资决策实务-38 假设公司支付8 000元购置P型设备：4 800 -800 0 1 2 5 3 4 4 8004 8004 8004 8008 0004 80064 800(P/A,14%,6)800(P/F,14%,6)(7636)6%,14,/()6%,14,/(800)6%,14,/(80040008元A
26、PFPAPACP第四节第四节 投资决策实务投资决策实务-39 假设公司支付2 5000元购置Q型设备：3 200 3 200 3 20025 000 0 1 2 5 3 4 6109783 200(P/A,14%,10)3 200)(9937)10%,14,/()10%,14,/(200300025元APAPACQ第四节第四节 投资决策实务投资决策实务-40投资规模：公司在一定时期用于项目投资的资本总量。三、资本限额决策三、资本限额决策第四节第四节 投资决策实务投资决策实务项目组合法分析的假定条件（1）假设各项目都是相互独立的，如果在项目中存在互斥项目，应把所有项目都列出来，但在分组时必须注意
27、，在每一组中，互斥的项目只能排一个。（2）假设各项目的风险程度相同，且资本成本相一致。（3）假设资本限额只是单一的时间周期，但在实施资本限额时，限额通常要持续若干年；在今后几年中可获得的资本取决于前些年投资的现金流入状况。-41四、风险投资决策方法决策树法四、风险投资决策方法决策树法 此法通过绘制决策树作出有关风险投资决策的一种方法。决策树需要标出决策树需要标出方块方块和和圆圈圆圈方块即决策方块即决策点：表示可点：表示可能的方案能的方案 圆圈即机会点：圆圈即机会点：表示某方案的表示某方案的可能机会可能机会第四节第四节 投资决策实务投资决策实务适用：在项目周期内进行多次决策（如追加投资或放弃投资
28、）的情况-42【例例】假设RIC公司正在考虑为电视机生产厂家生产工业用机器人，这一项目的投资支出可分为三个阶段：（1）市场调研，即对电视机装配线上使用机器人的潜在市场进行市场调查研究，调研费50万元在项目初始(t=0)时一次支付。（2）如果该项产品未来市场潜力较大，则在t=1时支付100万元设计和装配不同型号的机器人模型，并交由电视机厂家进行评价，RIC公司将根据反馈意见决定是否继续实施该项目。（3）如果对机器人的模型评价良好，那么，在t=2时再投1000万元建造厂房，购置设备。在此基础上，项目分析人员预计该项目在以后的4年内每年的现金净流量及其概率分布，见下图。第四节第四节 投资决策实务投资决策实务-43图 机器人项目（不考虑放弃期权价值）=0.80.60.3万元525115.1115.1000115.1000115.1100504122ttNPV=0.1441 525 第四节第四节 投资决策实务投资决策实务-44图 机器人项目（考虑放弃期权价值）第四节第四节 投资决策实务投资决策实务
