1、股票价值评估基础股票价值评估基础1股利折现模型股利折现模型2本益比模型本益比模型3其他投资工具价值评估其他投资工具价值评估4+学习目的 掌握股票价值评估的基础知识；掌握股利折现模型；了解证券投资基金、可转换债券、认股权证、股指期货、股票期权等的价值评估或价值影响因素。理解可转换债券转换价值、纯粹价值和最低理论价值。+学习重点 熟练运用零增长股利折现模型；熟练运用固定增长股利折现模型；熟练运用两阶段股利折现模型。+账面价值 清算价值：股票价格的底线 重置成本：市值与重置成本之比即为托宾q+内在价值与市场价格参阅参阅P378+股票价值评估基础：收入流量的资本化方法折现率预期现金流股票的内在价值:)
2、1(1kVkCVctttt+股票价值评估基础：股利折现模型折现率各期股利:;:)1()1(.)1()1(12211kkDkDkDkDVDtttt+股票投资决策方法：净现值法，建议卖出。：表示股票价值被高估，建议买入；：表示股票价值被低估000NPVNPVPVNPV+股票投资决策方法：内部收益率法；卖出该股票；可以买入；比较，若与投资者的预期收益率将，解出令eeeRIRRRIRRRIRRIRRNPV 0+假定股利是可以无限预期的+假定对股利的预期可以采用增长模型股利增长率:11ggDDtttt+零增长模型（股利增长率为零）kkkDkDkDVDDtttttt10101010)1(1)1(1)1(+
3、零增长模型（股利增长率为零）例：如果 Zinc 公司预期每年支付股利每股8美圆，预期收益率是10%，问该股票的内在价值是多少？如果Zinc 公司股票目前的市场价格是$65,问该公司股票是被高估还是被低估？课堂提问课堂提问+零增长模型（股利增长率为零）答曰:该公司股票被严重低估。投资建议：买入。%3.1286508010.08000IRRIRRIRRVNPVVDPP答案答案+固定增长模型（股利以固定的速度增长）gkDgkgDVkgkDVgDDtttttttt11)1()1()1()1(0110+固定增长模型（股利以固定的速度增长）例：某上市公司上期每股股息1元，投资者预期股息每年以7%的速度增长
4、，预期收益率为15%，问该股票的内在价值是多少？如果该公司目前的市场价格是20元，问该公司股票是被高估还是被低估？课堂提问课堂提问+固定增长模型（股利以固定的速度增长）答曰:该公司股票被高估 投资建议：卖出%53.7%7%71120038.13%7%15%7111001IRRIRRgIRRVNPVgkVDppD（元）答案答案+多重股利折现模型 假定未来股利的增长率并不固定；将股利流量划分成不同的增长区间；用不同的股利增长率进行估值；以两个时期的模型为例，该模型假定在某个时期股利将以较高比率成长，随后稳定增长。+在T时以前，预测各期股利据以估值TtttTTTkDkDkDkDV12211)1()1
5、(.)1()1(+在T时以后，股利以固定比率增长TTTkgkDVgkDVTT)1)(11+多重股利折现模型TTTtttkgkDkDV)1)()1(11参阅参阅P384387+多重股利增长模型 例：某公司目前股息为每股1元，预期前5年股息每年增长12%，5年后预期股息的固定增长率为6%，投资者的预期收益率为10%。问该股票的内在价值是多少？课堂提问课堂提问（元）（元）22.34621.064.4626.5%1011%6%10%6176.1%101%121176.1%121155155tttVD答案答案+有限期持股条件下的股利折现模型111111111111tttTlllTTtttlllTTTtT
6、TttkkkkVkkkVDDDDPPD+股票价值的影响因素 每股预期股息 预期收益率 预期股息增长率参阅参阅P381+盈利的源泉与增长机会 每股新增投资 假定投资收益率不变期的盈利。第期的留存比率；：第期的投资；：第tEtbtIEbItttttt:bROEbrgbrEIrEEttttttt11+盈利的源泉与增长机会 增长机会零增长模型计算）。发放时的股票价值（用将盈利全部作为股利无增长每股价值指的是：增长机会的现值；期的盈利；：未来增长机会现值无增长每股价值股票价值PVGOEPVGOkEV111+本益比（P/E）又称市盈率或盈利乘数，是每股市价与每股盈利之比。+本益比与价格的关系：EPEP11
7、11+股利与盈利之间的关系+基于本益比的股票价值评估模型股利支付比率。）（:1 bEDttttt11ttttkVE+假定盈利以一定的速度增长1101101032101111111111tttietttttietttieteeeetttkVkVgEgEgEgggEgEE+假定盈利以一定的速度增长 在其他条件相等的情况下，股利支付比率越高，内在价值与当期盈利比越高；在其他条件相等的情况下，每股盈利增长率越高，内在价值与当期盈利比越高；在其他条件相等的情况下，投资者要求的收益率越低，内在价值与当期盈利比越高。+投资决策依据 当 股票的价值被低估，建议买入。当 股票的价值被高估，建议卖出。EE00PV
8、EE00PV+零增长模型 假定各期股利保持不变（盈利也保持不变）假定股利支付比率为100%kEV10+零增长模型 某公司股票现在的每股股息为10元，投资者的预期收益率是12%，该股票的市价是70元。问该公司股票是被高估还是被低估？EEEEPVPV00007107033.812.01+固定增长模型 假定盈利增长率保持不变 假定股利支付比率保持不变（即常数）eeeettteettettettgkgEVgkgVkVEgEgDDgEEgEE11111110010111即+固定增长模型 例如，某公司去年每股盈利为2.7元，支付股利1.8元，预计该公司股利将按5%的比率永续增长，假设对该公司投资的必要收益
9、率是11%。该股目前市价为40元，问该公司股价是否高估？+固定增长模型高估了。由此可见该公司股价被该股实际市盈率8.147.2407.11)05.011.005.01(7.28.110eegkgEV答案答案+市盈率与增长机会市盈率会陡然上升。素时，逐渐成为价格的主导因）当（；时，）当（PVGOkEVPVGOkEPVGOkEVPVGOkEV2101/111111参阅参阅P387392+市盈率与增长机会：另一个视角选择。分配现金股利是更好的要报酬率时，）当股权收益率低于必（再投资率越高越好；要报酬率时，）当股权收益率高于必（率的提高而提高；）市盈率随着股权收益（3 21-1-D11bROEkbEg
10、kV+市盈率与股票风险。也越高，市盈率就越小越高，必要收益率下，公司的风险在其他条件不变的情况kgkbEVbROEkbEgkV-1-1-D111+相对估值的其他模型或方法 账面/市值比率 市值/现金流比率 市值/销售额比率 创造率比率：价格/点击比率参阅参阅P392393+自由现金流估价的两种方法 应用加权平均资本成本对公司自由现金流进行折现获得公司价值，再减去债务价值。直接对权益自由现金流进行折现得到权益的市场价值。参阅参阅P393395+自由现金流的计算：公司自由现金流：净营运资本支出。：公司所得税率；：息税前利润；：公司自由现金流；资本性支出折旧NWCTEBITFCFENWCTEBITF
11、CFFCC1+自由现金流的计算：权益自由现金流：权益自由现金流。新增债务利息费用FCFETFCFFFCFEC1+利用公司自由现金流估算公司价值gRFCFFPRPRFCFFWACCTTTWACCTTttWACCt1111公司价值+利用权益自由现金流估算权益价值gKFCFEPKPKFCFEETTTETTttEt1111权益价值+证券投资基金的价值决定基金单位数量负债和各种费用基金资产总值单位基金资产净值)(NAV+可转换债券的价值评估 转换比例：表示一定面值可转换债券能够换取普通股的股数。转股价格：可转换债券转换为普通股时应支付的每股价格，等于可转换债券面值除以转换比例。转换价格可转换债券面值转换
12、比例+可转换债券的价值评估 转换价值：表示可转换债券实际转换时按转换成普通股票的市场价格计算的理论价值。转换价值=普通股市价转换比例+可转换债券的价值评估 可转换债券的理论价值通股票注：假定期末转换成普期权价值纯粹债券价值转换价值ntntrrCP111+可转换债券的价值评估 例如，某一可转换债券的面值为1000元，票面利率为8%，每年付息一次，转换比例为40，转换期限为5年，目前股价为26元，假定投资者预期股票价格每年将上涨10%，必要收益率为9%，那么当前该可转换债券的的理论价值是多少？（元）转换价值（元）转换比例每股市价转换价值转换价值140009.01167509.01801116754
13、0%1012611515151ttntntntntrrCPrrCP答案答案+可转换债券的价值评估 纯粹价值：可转换债券失去了转换性能之后的价值，或者说是没有转换性能的同类债券的价值。可转换债券的价值可视为债券的纯粹价值加上期权价值。可转换债券的底价：可转换债券的转换价值与纯粹价值两者中较高者为可转换债券的最低理论价。+可转换债券的价值评估 例：2003年末，XYZ公司发行了可转换债券，该债券的票面利率为2.5%，面值为1000欧元，2009年1月2日到期转换比例为10。从2005年1月2日开始每年付息。2004年1月2日，XYZ公司的股价为81欧元，同等信用级别的5年期纯债券的收益率为5%，那
14、么，这只可转换债券的转换价值、纯粹价值和最低理论价值分别为多少？+可转换债券的价值评估（欧元）（最低理论价值（欧元）纯粹价值（欧元）转换价值76.89176.891,81076.891%511000%)51(25810811051MAXtt答案答案+可转换债券的价值评估 当可转换债券的市场价格与理论价值相等时，称之为转换平价；当可转换债券的市场价格高于理论价值相等时，称之为转换升水，此时债券被高估；当可转换债券的市场价格低于理论价值相等时，称之为转换贴水，此时债券被低估。+可转换债券的价值评估 以可转换债券市场价格与转换价值来计算转换升水或贴水。转换价值转换价值可转换债券市价转换升水率转换价值
15、可转换债券市价转换升水+可转换债券的价值评估 以可转换债券市场价格与纯粹价值来计算转换升水或贴水。纯粹价值纯粹价值可转换债券市价转换升水率纯粹价值可转换债券市价转换升水+优先认股权的价值评估（rights）优先认股权又称股票先买权，是普通股票股东的特权。实质上是一种短期的看涨期权（有效期一般是2周到30天）持有人可以有三种选择：行权放弃转让+优先认股权的价值评估 含权优先认股权的价值：新股认购价格。认股权的数量；：买一股新股所需优先；：含权股票的市场价格认股权的价值；：股票含权时一个优先SNpRNSPRSPNRSNRpR0101011011)1()(+优先认股权的价值评估 例如，某公司发行优先
16、认股权，该公司股票现在的市价是每股12.40元，新股发行的优惠认购价格是每股10元，买一股新股需要5个优先认股权，那么，每个优先认股权的理论价值是多少？+优先认股权的价值评估（元）40.0151040.12101NSPR答案答案+优先认股权的价值评估 除权优先认股权的价值：新股认购价格。认股权的数量；：买一股新股所需优先；：除权股票的市场价格认股权的价值；：股票除权后一个优先SNpRNSPRSNRP121221+优先认股权的价值评估（元）价值，所以，个优先认股权的将下跌，其幅度等于一权出售时，价格在前述例题中，股票除40.05104.040.1212101NSPRRPP答案答案+优先认股权的价
17、值评估 优先认股权的杠杆作用%100%1004.04.08.0%35.19%10040.1240.1280.1480.0151080.1480.141优先认股权的涨幅股价的涨幅（元）元，价格涨至在前述例题中，若股票R+认股权证的价值评估（warrants）实质上一种长期股票买入期权（期限多为到年甚至更长。认股权证的三要素认股数量认股价格认股期限+认股权证的价值评估 优先认股权（优先认股权（rights rights）认股权证（认股权证（warrants warrants）增资配股，发行普通股增资配股，发行普通股发行债券、优先股发行债券、优先股普通股老股东的优惠权普通股老股东的优惠权债权人、优先
18、股东的优惠权债权人、优先股东的优惠权期限短，期限短，15-3015-30天天期限长，期限长，5-105-10年甚至更长年甚至更长认股价低于发行时普通股市价认股价低于发行时普通股市价认股价高于发行时普通股市价认股价高于发行时普通股市价+认股权证的价值评估 认股权证的理论价值到的普通股票数。：每张认股权证可以买；：认股权证的执行价格；：普通股票的市场价格；：认股权证的理论价值MPPVMPPVmwmw00+认股权证的价值评估价格。：该普通股的未来预期的普通股稀释量；：认股权证执行时潜在价格；：基础股票的当前市场时间；：距离认股权证到期的；：认股权证的执行价格：认股权证价值；FDSTXWFDSTXfW
19、),(+第题：公司发行了每年支付元股的优先股，假定股利固定，没有到期期限，折现率为，问该优先股的内在价值是多少？+第题：公司普通股目前支付的股利是每股元，假定股利每年以的速度永续增长，同类公司的期望收益率是，问该股票的内在价值是多少？所有练习题来自Investments+第题：公司最近支付的年股利为元股，预期该公司股利在未来四年里将每年增长元，此后将以每年的速度永续增长，同类股票的期望收益率为，问该股票的内在价值是多少？+第题：公司最近发放的年股利为元股，同年公司的盈利为元股，假设预期股利以每年的速度永续增长，同类股票的期望收益率为，计算该股票“正常”的市盈率。+习题答案 第5题：80 第6题：52 第11题：70.44 第16题：10.60
