1、第第08章章 期权交易策略期权交易策略 Trading strategies involving option2022-12-282期权交易的精妙之处在于：通过不同的期权品种构成具有不同盈亏分布特征的组合。投资者可根据各自对未来标的资产现货价格概率分布的预期，以及各自的风险-收益偏好，选择最适合自己的期权组合。内容简介内容简介8.1 包含单一期权与股票的策略包含单一期权与股票的策略8.2 差价策略差价策略8.3 组合策略组合策略8.4 其它复合期权的损益状况其它复合期权的损益状况2022-12-2841、保护性看跌期权的多头策略 案例1：某投资基金持有10000股IBM股票，当前价格为每股10
2、5美元，基金经理预测未来3个月内股票价格还会上涨，所以他打算继续持有该股票，目标价格为125美元。问题：如何保证3个月后他的IBM股票能以每股至少125美元的价格出售？解决方案：在持有股票的同时，买入一个执行价格为125美元的3个月期的IBM股票看跌期权（假设看跌期权的价格为10美元）。8.1 包含单一期权与股票的策略strategies involving a single option and a stock2022-12-285保护性看跌期权到期时的价值期初的现金流 到期日的现金流到期日的股价ST 到期日的股价ST ST 大于125美元 小于125美元买进股票买进看跌期权合计 -105
3、-10 -115 ST ST 0 125-ST ST 125 总盈利=期末现金流-期初现金流=max125,ST-115=max10,ST 115 这种既能享受股价上涨带来的收益，又能避免股价下跌的损失的期权交易策略称为保护性看跌期权的多头策略。2022-12-286 推及一般，从股票和看跌期权的损益图来看保护性看跌期权的多头策略是如何实现的？设期初时刻买入股票的价格为S0，买入的看跌期权的价格为P，执行价格为X，则股票和期权的损益图及两者的叠加如下所示：2022-12-287XST0组合价值保护性看跌期权策略图解2X价值利润X-(S0+C)er(T-t)ST0看跌期权价值X(b)0ST股票价
4、值(a)保护性看跌期权策略图解12022-12-288 案例2：某投资基金持有10000股IBM股票，当前价格为每股105美元，基金经理预测未来3个月内股票价格上涨超过目标价位125美元的概率不大。那么他就可以卖出执行价格为125美元的看涨股票期权来赚取这笔额外的期权费，仍然假设期权费为10美元。有担保看涨期权到期时的价值期初的现金流 到期日的现金流到期日的股价ST 到期日的股价ST 大于125美元 小于125美元买进股票卖出看涨期权合计 -105 +10 -95 ST ST 125-ST 0 125 ST2、有担保的看涨期权的空头策略2022-12-289 总盈利=期末现金流-期初现金流=m
5、ax125,ST-95=max30,ST 95 有担保的看涨期权（covered calls）组合头寸就是买进股票的同时卖出它的看涨期权。这种头寸之所以被称为“有担保的”，是因为投资者手中持有的股票刚好能用于卖出的看涨期权的交割，或者说上涨时的卖出看涨期权的单向损失刚好被手中持有的股票覆盖。与保护性看跌期权的多头策略不同，这种策略下投资者实际上更多地预测股价会下跌，所以称为“空头策略”。2022-12-2810ST0股票价值(a)有担保看涨期权策略图解1ST0卖出看涨期权价值X(b)有担保看涨期权策略图解20XST组合价值X价值利润X-(S0-C)er(T-t)11期权期权a.看涨期权多头b.
6、看跌期权多头c.看涨期权空头d.看跌期权空头盈利盈利STK盈利盈利STK(a)(b)股票股票多头多头看涨期权看涨期权空头空头看涨期权看涨期权多头多头组合组合盈利盈利组合组合盈利盈利股票股票空头空头类似于看跌期权空头类似于看跌期权多头ProfitSTKProfitSTK(c)(d)股票多头股票多头看跌期权看跌期权多头多头看跌期权看跌期权空头空头股票短股票短头寸头寸组合组合盈利盈利组合组合盈利盈利类似于看涨期权多头类似于看涨期权空头2022-12-28148.2 8.2 差价组合差价组合差价（Spreads）组合是指持有相同期限、不同协议价格的两个或多个同种期权头寸组合（即同是看涨期权，或者同是看
7、跌期权）。其主要类型有牛市差价组合、熊市差价组合、蝶式差价组合等。2022-12-2815（一）牛市差价（一）牛市差价（Bull Spreads）组合）组合牛市差价组合是由一份看涨期权多头与一份同一期限较高协议价格的看涨期权空头组成。一份看跌期权多头与一份同一期限、较高协议价格的看跌期权空头组合也是牛市差价组合。下图是看涨期权的牛市差价组合。2022-12-2816看涨期权的牛市差价组合-30-1501530020406080100期权到期时的股价盈亏 X1 X2看涨期权多头高协议价格的看涨期权空头组合的总盈亏期初现金流为负 该策略限制了投资者当股价上升时的潜在收益同时也限制了股价下降时的损失
8、这一策略可表述为投资者拥有一个执行价格为X1的看涨期权，并且通过卖出一个执行价格为X2的看涨期权而放弃了上升的潜在盈利。作为对放弃上升潜在收益的补偿，投资者获得了执行价格为X2的期权费2022-12-2817牛市差价组合牛市差价组合通过比较标的资产现价与协议价格的关系，我们可以把牛市差价组合分为三类：两虚值期权组合：指两个协议价格均比现货价格高；多头实值期权加空头虚值期权组合：指多头期权的协议价格比现货价格低，而空头期权的协议价格比现货价格高；两实值期权组合：指两个协议价格均比现货价格低。2022-12-2818看跌期权的牛市差价组合期初现金流为正 用看跌期权构造的牛市差价期权的最终收益低于用
9、看跌期权构造的2022-12-2819（二）熊市差价组合（二）熊市差价组合熊市差价（Bear Spreads）组合刚好跟牛市差价组合相反，它可以由一份看涨期权多头和一份相同期限、协议价格较低的看涨期权空头组成也可以由一份看跌期权多头和一份相同期限、协议价格较低的看跌期权空头组成2022-12-2820 图5.10看涨期权的熊市差价组合 看涨期权的熊市差价组合 一份看涨期权多头+一份相同期限、协议价格较低的看涨期权空头期初现金流为正 同时限制了股价向有利方向变动的潜在盈利和股价向不利方向变动时的损失2022-12-2821看跌期权的熊市差价组合 通过出售一个较低价格的看跌期权而放弃了一些潜在的盈
10、利机会，作为对放弃盈利机会的补偿，投资者获得了出售期权的期权费期初现金流为负 2022-12-2822（三）蝶式差价组合（三）蝶式差价组合 蝶式差价（Butterfly Spreads）组合是由四份具有相同期限、不同协议价格的同种期权头寸组成。若X1 X2 价格上升的可能性2022-12-2834带式组合带式组合带式组合（Strap）由具有相同协议价格、相同期限的资产的两份看涨期权和一份看跌期权组成，带式组合分底部带式组合，由多头构成，盈亏图如下图顶部带式组合，由空头构成，盈亏图刚好相反。2022-12-2835两份看涨期权和一份看跌期权多头底部带式组合 价格上升的可能性价格下降的可能性202
11、2-12-2836（三）宽跨式组合（三）宽跨式组合 宽跨式组合（Strangle）由相同到期日但协议价格不同的一份看涨期权和一份看跌期权组成，其中看涨期权的协议价格高于看跌期权。宽跨式组合分底部宽跨式组合，由多头组成，盈亏图如下图。顶部宽跨式组合，由空头组成。盈亏图刚好相反。2022-12-2837看涨期权的协议价格看跌期权,多头底部宽跨式组合股价在宽跨式期权的变动要比在跨式期权的变动更大才能盈利，但股价介于中间价格时，宽跨式期权的损失会更小。所取得的盈利与执行价格之间的距离有关，距离越远，潜在损失越小，但为获得盈利，价格的变动也需更大2022-12-28387.37.3 附附-期权组合盈亏图
12、的算法期权组合盈亏图的算法 通过符号，我们可以形象化地表示期权和期权组合的盈亏状态。首先定义符号规则：如果期权交易的结果在盈亏图上出现负斜率，就用（1）表示，出现正斜率，就用（1）表示；出现水平状，就用（0）表示。每个折点都用逗号隔开，各种基本头寸的盈亏状态可以分别表示成：2022-12-28391.看涨多头：（0，1）2.看涨空头：（0，1）3.看跌多头：（1，0）4.看跌空头：（1，0）5.标的资产多头：（1，1）6.标的资产空头：（1，1）2022-12-2840因为（0，1）（1，0）（1，1），所以有:看涨多头看跌空头标的资产多头如下图所示：2022-12-2841因为（1，1）（1
13、，0）（0，1），所以有：标的资产空头看跌空头看涨空头如下图所示：2022-12-2842因为（1，0）（1，1）（0，1），所以有看跌多头标的资产多头看涨多头 如下图所示：8.4 其它复合交易策略其它复合交易策略1.日历价差期权2.对角期权3.其他43（一）（一）日历差价日历差价 calendar spread日历差价的多头持有的组合：日历差价的多头持有的组合：卖空卖空一个具有某执行价格一个具有某执行价格看涨看涨期权；期权；买入买入另一个具有另一个具有相同执行价格相同执行价格，但，但较长期限较长期限的的看涨看涨期权；期权；盈利特点盈利特点持有日历差价的投资者的盈利实现在较短期持有日历差价的投
14、资者的盈利实现在较短期权到期日，且需要出售较长期限的期权；权到期日，且需要出售较长期限的期权；看涨期权的期限越长，其价格会更高看涨期权的期限越长，其价格会更高盈利的构成：在较短期限期权到期日在较短期限期权到期日当股价低于 K 时，两个期权的价值均为 0，损失了初始的期权费；当股价高于 K 时，要支付费用为ST-K,同时，可以出售较长期限的期权，收到期权费 因此当股价在 K 附近时，投资者会有盈利，而当股价高出 K 许多，则会有亏损。ProfitSTK买入长期限的看涨期权卖出短期限的看涨期权两个看涨期权的日历差价收益ProfitSTK卖出短期限的看跌期权买入长期限的看跌期权两个看跌期权的日历差价
15、收益2022-12-2848（二）对角组合（二）对角组合 对角组合（Diagonal Spreads）是指由两份协议价格不同（X1和X2，且X1X2）、期限也不同（T和T*，且TT*）的同种期权的不同头寸组成。它有八种类型。49（二）其它（二）其它:KODA事件事件1.KODA产品的定义与特点2.1年期交通银行H股Accumulator3.交通银行H股累计期权回报模拟图4.KODA产品的受害人501.KODA的定义与特点的定义与特点情况：2007年2008年,香港几家银行（如星展）向高端客户推出的理财产品.koda(Knock Out Discount Accumulator),也被称为Acc
16、umulator,即“累计期权”.这一种极其复杂的衍生产品,它可以和外汇、股票、石油期货等挂钩,通常合约的期限为一年.一个典型的Accumulator合约赋予客户（买方）以低于现价10%-20%的价格（行权价）购买某项资产（如股票）,即打折购买.如果价格涨幅超过现价的一定幅度（如5%）,合约终止,将客户盈利结清.但如果价格没有超过规定的涨幅,客户每天都必须以合约价购买每天都必须以合约价购买,低于现价则要加倍购买,哪怕跌到0.512.1年期交通银行年期交通银行H股股Accumulator523.交通银行交通银行H股累计期权回报模拟图股累计期权回报模拟图（2007.11.8-2008.11.8）5
17、34.KODA产品的受害人产品的受害人-北京郝婷：2007年8月,郝婷在香港星展银行开设了一个私人银行账户,随后陆续转入该帐户8000多万元（作为保证金）,但在2个月之后,她帐户上的8000多万却化为乌有,而且还倒欠银行9000多万元.-北京赖建平：.2007年6月,赖建平在香港荷兰银行开设了一个私人银行帐户,累计转入该帐户2100万元,但到2008年底该帐户还倒欠银行200多万元.Accumulator=l kill you later!541.简单就是美简单就是美看多：看多：买买callcall看空：看空：卖卖putput预期波动增加预期波动增加：买买call call 买买put put
18、（买波动买波动性）性）预期波动减少预期波动减少：卖卖call call 卖卖put put（卖波动卖波动性）性）2.2.投资策略的复杂程度与最终获利无正相关的关系投资策略的复杂程度与最终获利无正相关的关系3.3.投资策略投资策略是否成功，是否成功，关键在于投资判断关键在于投资判断(走势走势、时点时点)是否是否正确正确期权投资小结2022-12-2855作业：1、设某投资者以50美元的执行价格卖出一份看涨期权，同时以60美元的执行价格买入一份看涨期权。此两项期权基于同一股票A，且有相同的到期日。买入看涨期权的价格为3美元，卖出看涨期权的价格为9美元。（1）该策略是什么策略？（1）画出此项策略的价值图和利润图；（2）标的资产股票A的股价为多少时，此项策略的利润为零？
