1、第七章第七章 确定性条件下的资本预算确定性条件下的资本预算 第一节第一节 资本预算项目的现金流量资本预算项目的现金流量 现金流量的概念现金流量的概念 现金流量(Cash Flow)是指一定时期 内现金流入和现金流出的数量。 投资项目的现金流量是指投资项目 有效期内现金流入和现金流出的数量。 掌握现金流量的概念必须注意以下两点： 一是，现金流量的确定是以收付实现制 为基础； 二是，这里的“现金”是指广义现金， 不仅包括投入投资项目的现金、银行存款 等各种货币资金，而且还包括投入投资项 目的非货币经济资源。 现金流量包括以下三个具体的概念： （一）现金流入量（一）现金流入量 现金流入量（Cash-
2、in Flow）是指一 定时期内现金收入的数量。 投资项目的现金流入量包括营业现金 收入、收回固定资产残值、收回垫付流动 资金和其他现金收入等。 （二）现金流出量（二）现金流出量 现金流出量(Cash-out Flow)是指一定 时期内现金支出的数量。 投资项目的现金流出量包括：购置固 定资产投资支出、垫支流动资金支出、付 现成本支出、税款支出和其他现金支出等。 （三）现金净流量（三）现金净流量 现金净流量（Cash Net Flow）是指一 定时期内现金流入量与现金流出量的差额。 其计算公式如下： = - 式中 NCFt：第t期的现金净流量 It：第t期的现金流入量 Ot：第t期的现金流出量
3、 t NCF t I t O 二、资本预算项目现金流量的构成二、资本预算项目现金流量的构成 投资项目的现金流量一般由初始现金 流量、营业现金流量和终结现金流量三部 分构成。 （一）初始现金流量（一）初始现金流量 初始现金流量是指投资项目开始时发生 的现金流量。它是为使投资项目建成并投 入使用而发生的现金流量，一般表现为项 目的投资支出。 初始现金流量通常包括： 1.固定资产投资 2.流动资产投资 3.其他投资费用 4.固定资产更新中的旧设备变价收入 （二）营业现金流量（二）营业现金流量 营业现金流量是指投资项目投产运行、正常 营业后发生的现金流量。 营业现金流量通常包括： 1.产品或服务销售所
4、得的现金收入 2.付现成本支出 付现成本支出是指投资项目投产后需 要动用现金支付的各项营业现金支出。付 现成本= 销售成本- 该年折旧、摊销额等 3.税金支出 税金支出是指投资项目投产后依法缴 纳的、单独列示的各项税款，包括营业税、 消费税、所得税等。 营业现金流量的计算公式如下： 营业现金净流量=销售收入-付现成本-所得税 =销售收入-（销售成本-折旧）-所得税 =税后净利+折旧 或：营业现金净流量=（销售收入-付现成本-折旧） （1-所得税率）+折旧 =销售收入（1-所得税率）-付现成本（1-所得税率） +折旧所得税率 =税后销售收入-税后付现成本+折旧抵税 （三）终结现金流量（三）终结现
5、金流量 终结现金流量是投资项目结束时发生的现 金流量。 终结现金流量通常包括： 1.固定资产残值变价收入 2.收回垫付流动资金 3.停止使用土地的变价收入以及为结束项目 而发生的清理费用等 三、资本预算项目现金流量的估算三、资本预算项目现金流量的估算 （一）资本预算项目现金流量估算的基本原（一）资本预算项目现金流量估算的基本原 则则 正确估算投资项目的现金流量必须遵 循一个基本原则：只有增量现金流量才是 与投资项目有关的现金流量，即只有由投 资项目引起的现金流入和现金流出的增加 额才能确定为该投资项目的现金流入量和 现金流出量。 （二）资本预算项目现金流量估算应注意的（二）资本预算项目现金流量
6、估算应注意的 几个问题几个问题 1.区分相关成本和非相关成本 相关成本应根据其发生的具体时间相 应计入投资项目的现金流出，非相关成本 则不应列为投资项目的现金流出。 2.考虑机会成本 机会成本应视同实际支出相应计入投资 项目的现金流出。 3.考虑投资项目对公司其他部门的影响 采纳一个项目时，该项目可能对公司 的其他部门造成有利或不利的影响，分析 时应考虑在内。 4.考虑投资项目对营运资金的影响 资本预算的现金流量分析必须考虑投 资项目对营运资金的影响。通常，开始投 资时要垫付一定的营运资金，当项目结束 时，又收回垫付的营运资金。 四、利润与现金流量四、利润与现金流量 （一）利润与现金流量的差异
7、（一）利润与现金流量的差异 利润是按照权责发生制原则确定的分期收益， 而现金流量是按照收付实现制原则确定的分期收 益。 1.购置固定资产要支付大量现金，但不计入成本 2.将固定资产价值以折旧方式计入成本时，却又不 需支付现金 3.计算利润时，不考虑垫支流动资金的数量和回收 时间 4.计算利润时，只要销售成立就计为当期收入，尽 管有一部分收入并未于当期收现 （二）资本预算中采用现金流量的原因（二）资本预算中采用现金流量的原因 1.采用现金流量指标可以保证评价的客观性 利润在各年的分布，受公司固定资产折旧方 法、存货计价方法、间接费用分配方法选 用等人为因素的影响，具有一定的主观调 节性；而现金流
8、量却按收付实现制确认， 不受这些人为因素的影响。 2.在投资决策分析中现金流动状况往往比盈 亏状况更重要 一个项目能否维持下去，不取决于一定期间 是否有会计核算的账面盈利，而取决于有 没有足够的现金用于各种支付。 3.利用现金流量指标使应用时间价值进行动 态投资效果的综合评价成为可能 4.投资项目有效期内的利润总计与现金净流 量总计相等，使现金流量可以取代利润作 为评价净收益的指标 现金流量= -固定资产投资 -垫付流动资金 +（税后净利+折旧）+固定资产残值+收 回垫付流动资金=税后净利+折旧-（固定 资产投资-固定资产残值）=税后净利 第二节第二节 资本预算指标资本预算指标 一、非贴现的现
9、金流量指标一、非贴现的现金流量指标 非贴现现金流量指标是不考虑货币时间价 值的资本预算指标。 非贴现现金流量指标主要包括投资回收期 和平均报酬率。 （一）投资回收期（一）投资回收期 1.投资回收期的概念及计算投资回收期的概念及计算 投资回收期（Payback Period，缩写 为PP）是指投资引起的现金净流量累计到 与投资额相等时所需的时间，即收回全部 投资所需要的时间，一般以年为单位。 投资回收期的计算因项目的现金流量情 况不同而不同，区分两种情况： （1）如果投资项目为初始一次投资，营业后每年的 现金净流量相等（含终结现金流量），则项目的 投资回收期可按下列公式计算： （2）其他情况，则
10、要计算年末累计现金净流量（即 年末尚未收回的投资额），根据年末累计现金净 流量加以确定，计算公式如下： 式中：n为年末累计现金净流量为负数的最后一个 年份数。 年现金净流量 原始投资额 投资回收期 年的现金净流量第 年末尚未收回的投资额第 投资回收期 1 n n n 2.根据投资回收期决策根据投资回收期决策 （1）可否决策。若项目的投资回收期要求 的投资回收期，该投资项目可行；反之， 则不可行。 （2）择优决策。项目的投资回收期要求的 投资回收期，且最短者最优。 投资回收期的优点：概念通俗易懂， 计算也较简便，在一定程度上考虑了投资 的风险状况。 投资回收期指标存在以下局限性： （1）投资回收
11、期指标的计算把不同时间的现 金流量看成是等效，没有考虑资金时间价 值； （2）根据投资回收期指标进行投资项目决策， 没有考虑项目回收期满后的现金流量状况； （3）投资回收期指标的决策标准（要求的投 资回收期）是一个主观标准，不够科学。 （二）平均报酬率（二）平均报酬率 1.平均报酬率的概念及计算平均报酬率的概念及计算 平均报酬率（Average Rate of Return， 缩写为ARR）是指投资项目寿命周期内平 均的年投资报酬率，也称平均投资报酬率。 平均报酬率有多种计算方法，最常见的 计算方法是： %100 初始投资额 年平均现金净流量 平均报酬率 2.根据平均报酬率决策根据平均报酬率决
12、策 利用平均报酬率指标进行资本预算决策 的决策法则如下： （1）可否决策。项目的平均报酬率要求的 平均报酬率，该项目可行；反之，则不可 行。 （2）择优决策。项目的平均报酬率要求的 平均报酬率，且最大者最优。 平均报酬率指标简明、易懂，计算简便，但 其存在明显的局限性： （1）平均报酬率指标跨期对现金流量进行简 单平均，没有考虑资金时间价值； （2）平均报酬率指标的决策标准（要求的平 均报酬率）也是一个主观标准，不够科学。 二、贴现的现金流量指标二、贴现的现金流量指标 贴现现金流量指标是指考虑了货币时间价值 的资本预算指标。 贴现现金流量指标包括净现值、获利指数和 内部报酬率。 （一）净现值（
13、一）净现值 1.净现值的概念及计算净现值的概念及计算 关于净现值（Net Present Value，缩写为NPV）的 概念有几种不同的表述： （1）净现值是指投资项目投入使用后的现金流量按 资本成本或公司要求达到的报酬率折算为现值， 减去初始投资后的余额。用公式表示如下： 式中 NPV：净现值 NCFt：第年的现金净流量 k：贴现率（资本成本或必要报酬率） n：项目预计使用年限 C：初始投资额 C k NCF NPV n t t t 1 )1 ( （2）净现值是投资项目有限期内，现金流入 量现值与现金流出量现值的差额。用公式 表示如下： 式中 It:第年的现金流入量 Ot:第年的现金流出量
14、其余字母与前同 n t t t n t t t kOkINPV 00 )1 ()1 ( （3）净现值是投资项目有效期内所有现金流 量（包括现金流出量和现金流入量）现值 的代数和。用公式表示如下： 式中 NCFt:第年的现金净流量，其余字母 与前同 n t t t )k( NCF NPV 0 1 2.根据净现值决策根据净现值决策 （1）可否决策。NPV0的项目可行；反之， 则不可行。 （2）择优决策。NPV0，且最大者最优。 净现值指标考虑了资金时间价值，考虑了资 本成本（或公司要求的报酬率）和投资额 的约束，能够反映各投资方案的现值净收 益，计算也不复杂，因此，它是一个比较 好的投资决策指标。
15、 （二）获利指数（二）获利指数 1.获利指数的概念及计算获利指数的概念及计算 获利指数（Profitability Index，缩写为 PI）又称为现值指数，是投资项目未来报酬 的总现值与初始投资额的现值之比。用公 式表示如下： C NPV C C k NCF C C k NCF PI n t t t n t t t 1 )1 ( )1 ( 1 1 或获利指数是投资项目有效期内，现金 流入量现值与现金流出量现值之比。用公 式表示如下： n t t t n t t t )k(O)k(IPI 00 11 2.根据获利指数决策根据获利指数决策 （1）可否决策。PI1的项目可行；反之，则不可行。 （2
16、）择优决策。PI1，且最大者最优。 获利指数的优点：类似相对数收益指标，它 考虑了资金时间价值，有利于初始投资额不同的 投资项目进行对比分析。 获利指数的局限性：概念不便于理解，同时 也不能直接揭示投资项目的净收益水平。 （三）内部报酬率（三）内部报酬率 1.内部报酬率的概念及计算内部报酬率的概念及计算 内部报酬率（Internal Rate of Return， 缩写为IRR）又称为内含报酬率、内部收益 率,是使投资项目的净现值等于零的贴现率， 或使投资项目现金流入量现值等于现金流 出量现值的贴现率。亦即使下列等式成立 的贴现率： 式中 ：内部报酬率，其余字母与前同 0 )1 ( 1 C r
17、 NCF n t t t n t t t n t t t rOrI 00 )1 ()1 ( 内部报酬率的计算区分以下两种情况： （1）如果投资项目为初始一次投资，营业后每年的 现金净流量相等（含终结现金流量），则按下列 步骤计算： 第一步，计算年金现值系数。 第二步，查年金现值系数表，直接查表得到或采 用插值法计算出该投资项目的内部报酬率。 （2）其他情况（如分期投资、年营业现金净流量 不相等或有终结现金流量），则需用逐步测试法 计算。 2.根据内部报酬率决策根据内部报酬率决策 （1）可否决策。IRR公司的资本成本（或 要求的报酬率）的项目可行；反之，则不 可行。 （2）择优决策。IRR公司的
18、资本成本（或 要求的报酬率），且最大者最优。 内部报酬率考虑了货币时间价值，概念也 易于理解；但内部报酬率的计算比较复杂。 三、资本预算指标的比较三、资本预算指标的比较 （一）非贴现现金流量指标和贴现现金流量（一）非贴现现金流量指标和贴现现金流量 指标的比较指标的比较 与贴现现金流量指标相比，非贴现现金 流量指标存在以下两个主要问题： 1.非贴现现金流量指标忽略了资金时间价值 2.非贴现现金流量指标决策标准的选定缺乏 客观性 （二）贴现现金流量指标的比较（二）贴现现金流量指标的比较 1.净现值与内部报酬率的比较净现值与内部报酬率的比较 （1）利用净现值和内部报酬率两个指标对某 一投资项目进行可
19、否决策，结论一定是一 致的。 净 现 值 （ 万 元 ） 内部报酬率 贴现率（%） 图图7 72 2 净现值与贴现率关系图净现值与贴现率关系图 （2）在多项目的择优决策中，在以下两种情 况下，利用净现值和内部报酬率两个指标 决策的结论可能不一致： 初始投资额不同的项目 现金流量时间不同的项目 导致两个指标在多项目择优决策中，决策结 论可能不一致的原因：两种方法下对项目前期产 生现金流量再投资利润率的假设不同。 净现值法假定项目前期产生的现金流量再投 资时，会产生相当于公司资本成本（或要求的报 酬率）的利润率，而内含报酬率法却假定项目前 期产生的现金流量重新投资时，会产生与此项目 特定的内含报酬
20、率相同的利润率。 在资本无限量决策中，净现值最大，符合公 司最高利益。因此，在资本无限量决策中，当净 现值指标与内部报酬率指标得出不同的最优项目 时，应以净现值指标的结论为准。 2净现值与获利指数的比较净现值与获利指数的比较 （1）利用净现值和获利指数对某一投资项目进行可 否决策，结论一定也是一致的。 （2）在初始投资额不同的多项目择优决策中，利用 净现值指标和获利指数指标可能得出不同的结论。 在资本无限量的互斥决策中，应选用净现值较大 的项目。 在资本限量决策中，若是互斥方案，应选用 净现值较大的方案为优；若是独立方案，应选用 累计净现值或加权平均获利指数较大的项目组合。 本章小结本章小结
21、1.正确估算预算项目的现金流量必须遵循只有增量 现金流量才是与投资项目有关的现金流量的基本 原则，在此基础上要区分初始、营业和终结三个 阶段，注意关注和处理好机会成本等四个问题。 2.资本预算评价指标分为非贴现现金流量指标和贴 现现金流量指标两大类。前者未考虑货币时间价 值，主要包括投资回收期和平均报酬率；后者考 虑了货币时间价值，主要包括净现值、获利指数 和内含报酬率。其中，占主导地位的是贴现现金 流量指标。 3.净现值、获利指数、内含报酬率三个指标， 在单个资本预算项目的可否决策中，评价 结果是一致的；但在多项目的择优决策中， 评价结果可能不一致。在资本无限量决策 中，净现值最大符合公司的最高利益，一 般以净现值指标的评价结论为准。
