1、v基础金融工具（基础金融工具（Underlying）一般指股票、债券、存单、货币等一般指股票、债券、存单、货币等v衍生金融工具（衍生金融工具（Derivative Instruments）其价值依赖于基础金融工具的金融产品其价值依赖于基础金融工具的金融产品v分类分类根据标的物分类：权益类，利率类，汇率类，指根据标的物分类：权益类，利率类，汇率类，指数类和信用类数类和信用类根据合同形式分类：远期，期货，期权，互换以根据合同形式分类：远期，期货，期权，互换以及各种组合及各种组合金融资产的定价方法：金融资产的定价方法：v绝对定价法绝对定价法 根据金融工具根据金融工具未来现金流未来现金流的特征，运的特
2、征，运用恰当的用恰当的贴现率贴现率将这些现金流贴现成现值，将这些现金流贴现成现值，该现值就是绝对定价法要求的价格。该现值就是绝对定价法要求的价格。v相对定价法相对定价法 利用利用基础产品基础产品价格与价格与衍生产品衍生产品价格价格之间的内在关系，直接根据基础产品价格求之间的内在关系，直接根据基础产品价格求出衍生产品价格。出衍生产品价格。第七章第七章 衍生证券价值分析衍生证券价值分析第一节第一节 远期与期货价值分析远期与期货价值分析第二节第二节 互换价值分析互换价值分析第三节第三节 期权价值分析期权价值分析一、远期合约的概念一、远期合约的概念v远期合约（远期合约（Forwards Contrac
3、t）指一个在确定的将来时间，按确定指一个在确定的将来时间，按确定的价格，购买或卖出一定数量的某种资产的的价格，购买或卖出一定数量的某种资产的合约。合约。v多头多头空头空头现在现在未来未来敲定价格敲定价格完成交割完成交割一、远期合约的概念一、远期合约的概念v交割价格交割价格K：合约中规定的未来的交易价格合约中规定的未来的交易价格v远期价格远期价格F：使得远期合约价值为零的交割价使得远期合约价值为零的交割价格格v远期价值远期价值f：远期合约本身的价值，由远期实远期合约本身的价值，由远期实际价格际价格K与远期理论价格与远期理论价格F的差距决定的差距决定v套利机会：套利机会：交割价格交割价格K远期价格
4、远期价格F交割价格交割价格K远期价格远期价格F一、远期合约的概念一、远期合约的概念v远期合约的损益：远期合约的损益：ST-K K-ST(b)远期空头的到期盈亏(a)远期多头的到期盈亏STKK损益损益ST二、期货合约的概念二、期货合约的概念期货合约（期货合约（Future）：）：v指协议双方同意在约定的将来某个日期按约指协议双方同意在约定的将来某个日期按约定的条件（包括价格、交割地点、交割方式定的条件（包括价格、交割地点、交割方式）买入或卖出一定标准数量的某种金融工具）买入或卖出一定标准数量的某种金融工具的标准化协议。合约中规定的价格就是期货的标准化协议。合约中规定的价格就是期货价格价格v本质上
5、，期货与远期完全相同本质上，期货与远期完全相同v基本特征：场内交易、基本特征：场内交易、标准化合约标准化合约二、期货合约的概念二、期货合约的概念（一）期货合约与远期合约的比较（一）期货合约与远期合约的比较远期与期货的差别：远期与期货的差别：交易机制交易机制v标准化条款标准化条款v交易场所交易场所v结算方式结算方式v头寸了结方式头寸了结方式v违约风险违约风险标准化标准化合约条款合约条款:交易单位、到期时间、最小价格波动交易单位、到期时间、最小价格波动、每日价格波动限制、交易中止规则、交割条款、每日价格波动限制、交易中止规则、交割条款S&P500指数期货指数期货沪深沪深300指数期货指数期货交易所
6、交易所芝加哥商业交易所芝加哥商业交易所上海金融期货交易所上海金融期货交易所合约规模合约规模250美元美元/指数点指数点300元元/点点最小最小变动价位变动价位0.1点点(每张合约每张合约25美元美元)0.2点点合约交易合约交易月份月份8个季月个季月当月、下月及随后两个季月当月、下月及随后两个季月最后最后交易日交易日每个合约交易月份的第每个合约交易月份的第3个星期四个星期四每个合约交易月份的第每个合约交易月份的第3个个星期五星期五最后最后交割日交割日每个合约交易月份的第每个合约交易月份的第3个星期五个星期五(现金结算日现金结算日)同最后交易日同最后交易日保证金保证金每份合约每份合约5000美元美
7、元合约价值的合约价值的10%v2005年年9月月1日，买入黄金期货合约，日，买入黄金期货合约，12月份到期月份到期v价格：价格：400美元美元/盎司盎司v数量：数量：100盎司盎司v总金额：总金额：40000美元美元v假定初始保证金假定初始保证金5，维持保证金是初始保证金的，维持保证金是初始保证金的75v存入初始保证金：存入初始保证金：2000美元美元（400005）v维持保证金：维持保证金：1500美元美元（200075）逐日盯市制度逐日盯市制度-1逐日盯市制度逐日盯市制度-2v情况情况A：当天收盘时，当天收盘时，12月份的黄金期货价格上涨到每盎司月份的黄金期货价格上涨到每盎司402美元。投
8、资者有美元。投资者有200美元的盈利。这美元的盈利。这200元马上增加到他元马上增加到他的保证金帐户的保证金帐户v情况情况B某天，某天，12月份黄金期货收盘价下降到每盎司月份黄金期货收盘价下降到每盎司394元，元，则扣除相应的亏损额（则扣除相应的亏损额（6元元/盎司）后，保证金帐户只盎司）后，保证金帐户只剩下剩下1400元。元。低于低于1500的维持保证金的要求，其经纪人向他发出追的维持保证金的要求，其经纪人向他发出追加保证金的通知，投资者在加保证金的通知，投资者在24小时之内将保证金补足小时之内将保证金补足到到2000元，否则就对他进行强行平仓。元，否则就对他进行强行平仓。期货价格期货价格现
9、货价格现货价格交易日交易日交割日交割日TP交易日交易日交割日交割日TP期货价格期货价格现货价格现货价格机理：机理：期货与现货价格运行期货与现货价格运行趋势相似趋势相似 随着到期日的接近，期货价格和现货价格随着到期日的接近，期货价格和现货价格趋于一致趋于一致（二）期货价格和现货价格的关系（二）期货价格和现货价格的关系三、远期合约的价值分析三、远期合约的价值分析（一）基本知识（一）基本知识1、基本假设、基本假设v不计交易费用不计交易费用v市场参与者能以同样的无风险利率借入和贷市场参与者能以同样的无风险利率借入和贷出资金出资金v当套利机会出现时，市场参与者将在利润动当套利机会出现时，市场参与者将在利
10、润动机的驱动下迅速参与套利活动机的驱动下迅速参与套利活动v所有交易的收益（扣除交易损失后）使用统所有交易的收益（扣除交易损失后）使用统一税率一税率三、远期合约的价值分析三、远期合约的价值分析（一）基本知识（一）基本知识2、符号、符号vT：远期和期货合约的到期时间（年）：远期和期货合约的到期时间（年）vt：现在的时间（年）：现在的时间（年）vS：标的资产在时间：标的资产在时间t的价格的价格vST：标的资产在时间：标的资产在时间T的价格的价格vK：交割价格：交割价格vf：t时刻远期合约多头的价值时刻远期合约多头的价值vF：t时刻远期（期货）理论价格时刻远期（期货）理论价格vr：T时刻到期的以连续复
11、利计算的时刻到期的以连续复利计算的t时刻的无风险时刻的无风险利率（年利率）利率（年利率）三、远期合约的价值分析三、远期合约的价值分析（一）基本知识（一）基本知识3、连续复利、连续复利(1)cRnm nmRem (1)nmRAm lim(1)n mnRmRAAem 三、远期合约的价值分析三、远期合约的价值分析（一）基本知识（一）基本知识4、即期利率和远期利率、即期利率和远期利率v一年计一次复利一年计一次复利v连续复利连续复利 *111TtT tTTrrr rtT*T*r r*()()()r T tTTTrrteee *()()()r TtTTrtrT （二）无收益证券的远期合约（二）无收益证券的
12、远期合约无收益资产：无收益资产：v到期日前不产生现金流量的资产到期日前不产生现金流量的资产v贴现债券贴现债券基本思路：基本思路：v构建两种投资组合，终值相等，现值相等构建两种投资组合，终值相等，现值相等v套利机会：卖出现值较高的组合，买入现值较低套利机会：卖出现值较高的组合，买入现值较低的组合，并持有到期，获取无风险收益的组合，并持有到期，获取无风险收益v结果：套利机会消失，形成无套利的均衡价格结果：套利机会消失，形成无套利的均衡价格组合A远期合约多头现金标的资产组合B远期合约多头：远期合约多头：当前确定交割价格当前确定交割价格K到期按到期按K买入一单位标的资产，到期价值为买入一单位标的资产，
13、到期价值为ST-K（二）无收益证券的远期合约（二）无收益证券的远期合约（二）无收益证券的远期合约（二）无收益证券的远期合约tT组合组合A：远期合约多头远期合约多头f现金现金Ke-r(T-t)组合组合B：标的资产标的资产S组合组合A：远期：按远期：按K买入买入标的资产标的资产现金现金K组合组合B：标的资产标的资产ST远期持有到远期持有到期期现金按无风现金按无风险利率险利率r投资投资期末：组合期末：组合A=组合组合B=ST期初：期初：f+Ke-r(T-t)=S远期价值：远期价值：f=S-Ke-r(T-t)现货期货平价定理：现货期货平价定理：F=Ser(T-t)收回资金收回资金Ser(T-t)；履行
14、远期合约，以履行远期合约，以F买入资产；买入资产；获利获利Ser(T-t)-F卖空现货卖空现货S；S以以r投资；投资；买入远期买入远期F（二）无收益证券的远期合约（二）无收益证券的远期合约 tT借入资金借入资金S;购买购买现货现货S;卖出远期合约卖出远期合约F归还资金归还资金Ser(T-t);履行远期合约，履行远期合约，以以F卖出资产卖出资产;获利获利F-Ser(T-t)FSer(T-t)FSer(T-t)(tTrSeF （三）支付已知现金收益资证券的远期合约（三）支付已知现金收益资证券的远期合约支付支付已知现金收益已知现金收益的资产：的资产：v到期前到期前会产生完全可预测（即确定的）的现会产
15、生完全可预测（即确定的）的现金流的资产金流的资产v附息债券、支付已知现金红利的股票等附息债券、支付已知现金红利的股票等v已知现金收益的现值为已知现金收益的现值为Iv黄金、白银的仓储成本可看成负收益，即黄金、白银的仓储成本可看成负收益，即I为负值为负值组合组合B：标的资产收益：标的资产收益：Ier(T-t)负债成本：负债成本：-Ier(T-t)结果：单位标的资产结果：单位标的资产组合组合B：标的资产标的资产ST资产收益资产收益:Ier(T-t)（三）支付已知现金收益资证券的远期合约（三）支付已知现金收益资证券的远期合约tT组合组合A：远期合约多头远期合约多头f现金现金Ke-r(T-t)结果：结果
16、：f+Ke-r(T-t)组合组合B：标的资产标的资产S负债：负债：-I结果：结果：S-I组合组合A：远期：按远期：按K买入资产买入资产现金：现金：K结果：单位标的资产结果：单位标的资产远期持有到远期持有到期期;现金按无风现金按无风险利率险利率r投资投资 f+Ke-r(T-t)=S-I远期价值远期价值 f=S-I-Ke-r(T-t)f=0时，时，F=（S-I）er(T-t)资产获取收资产获取收益益;负债支付利负债支付利息息组合组合B：标的资产标的资产S（四）提供已知收益率资证券的远期合约（四）提供已知收益率资证券的远期合约已知收益率资产：已知收益率资产：v到期前将产生与该资产现货价格呈一定比率到
17、期前将产生与该资产现货价格呈一定比率q的收益的资产。的收益的资产。v外汇：收益率是该国无风险利率外汇：收益率是该国无风险利率（四）提供已知收益率资证券的远期合约（四）提供已知收益率资证券的远期合约tT组合组合A：远期合约多头远期合约多头f；现金现金Ke-r(T-t)结果：结果：f+Ke-r(T-t)组合组合B：e-q(T-t)份标的资产份标的资产q：已知收益率：已知收益率结果：结果：Se-q(T-t)组合组合A：远期：按远期：按K买入资产买入资产现金：现金：K结果：单位标的资产结果：单位标的资产组合组合B：数量：数量：e-q(T-t)eq(T-t)=1结果：单位标的资产结果：单位标的资产 f+
18、Ke-r(T-t)=Se-q(T-t)远期价值远期价值f=Se-q(T-t)-Ke-r(T-t)f=0时，时，F=Se(r-q)(T-t)证券数量随证券数量随着红利的增着红利的增加而增加加而增加（五）一般结论（五）一般结论v远期合约签署时，协议的交割价格就是当期远期合约签署时，协议的交割价格就是当期的远期价格，因此远期合约的初始价值为的远期价格，因此远期合约的初始价值为0.vt时刻远期合约多头的价值时刻远期合约多头的价值f：f=S-Ke-r(T-t)=（F-K）e-r(T-t)四、期货合约的价值分析四、期货合约的价值分析（一）远期价格与期货价格（一）远期价格与期货价格v当无风险利率恒定，且对所
19、有到期日都不变时，当无风险利率恒定，且对所有到期日都不变时，交割日相同的远期价格和期货价格应相等。交割日相同的远期价格和期货价格应相等。标的资产相同标的资产相同不考虑违约风险不考虑违约风险v影响远期和期货价格的因素：影响远期和期货价格的因素：利率变化利率变化合约的有效期合约的有效期市场摩擦的存在市场摩擦的存在（二）几种主要的期货合约价值（二）几种主要的期货合约价值v股指期货：股指期货：F=Se(r-q)(T-t)v外汇期货：外汇期货：F=Se(r-rf)(T-t)v商品期货：商品期货：F=（S+U）er(T-t)F=Se(r+U)(T-t)v利率期货：利率期货：P=100-rF*Fr TrTr
20、TrT （三）一般结论（三）一般结论v持有成本保存成本利息成本标的资产持有成本保存成本利息成本标的资产在合约期限内提供的收益在合约期限内提供的收益v无收益证券，没有保存成本和收益，所以持有成本就是利息无收益证券，没有保存成本和收益，所以持有成本就是利息成本成本rv已知收益率证券，持有成本是已知收益率证券，持有成本是r-q股票指数的持有成本是股票指数的持有成本是r-q货币的持有成本是货币的持有成本是r-rf商品的存储成本率商品的存储成本率u，其持有成本为，其持有成本为r+uv用用c表示持有成本，那么在完全市场中表示持有成本，那么在完全市场中)(tTcSeF 第五节第五节 期货价格与现货价格的关系
21、期货价格与现货价格的关系三、远期与期货价格的一般结论三、远期与期货价格的一般结论v投资性资产投资性资产投资者主要出于投资目的而持有的投资者主要出于投资目的而持有的资产，如股票、债券等金融资产和黄金、白银等资资产，如股票、债券等金融资产和黄金、白银等资产。产。预期收益、风险的预期预期收益、风险的预期高度的可替代性高度的可替代性v消费性资产消费性资产投资者主要出于消费目的而持有的投资者主要出于消费目的而持有的资产，如石油、铜、农产品等。资产，如石油、铜、农产品等。具有消费价值，而远期却无法即时消费，消费性的标的具有消费价值，而远期却无法即时消费，消费性的标的资产与其远期之间并不具有完全的可替代性资
22、产与其远期之间并不具有完全的可替代性)()(tTyctTcSeFSeF第七章第七章衍生证券价值分析衍生证券价值分析第一节第一节 远期与期货价值分析远期与期货价值分析第二节第二节 互换价值分析互换价值分析第三节第三节 期权价值分析期权价值分析一、金融互换的概念和分类一、金融互换的概念和分类（一）概念：（一）概念：v金融互换（金融互换（Financial Swaps）是约定两个或两个）是约定两个或两个以上当事人按照商定条件，在约定的时间内，交换以上当事人按照商定条件，在约定的时间内，交换一系列现金流的合约。一系列现金流的合约。v互换的原理互换的原理比较优势理论比较优势理论李嘉图比较优势原理：只要存
23、在比较优势，双方就可通李嘉图比较优势原理：只要存在比较优势，双方就可通过适当的分工和交换使双方共同获利。过适当的分工和交换使双方共同获利。优势较大优势较大+劣势较小（劣势较小（比较优势比较优势）v互换的条件：互换的条件：双方对对方的资产或负债均有需求双方对对方的资产或负债均有需求双方在两种资产或负债上存在比较优势双方在两种资产或负债上存在比较优势（二）金融互换的种类（二）金融互换的种类1、利率互换、利率互换v定义：定义：双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流义本金交换现金流浮动利率浮动利率固定利率固定利率v原因原因双方在
24、固定利率和浮动利率市场上具有比较优势双方在固定利率和浮动利率市场上具有比较优势v原理：基于双方对利率变化的不同预期原理：基于双方对利率变化的不同预期利率上升：固定利率支付方受益，浮动利率受损利率上升：固定利率支付方受益，浮动利率受损利率下降：固定利率支付方受损，浮动利率受益利率下降：固定利率支付方受损，浮动利率受益假定假定A、B公司都想借入公司都想借入5年期的年期的1000万美元的借款万美元的借款A想借入与想借入与6个月期相关的浮动利率借款个月期相关的浮动利率借款B想借入固定利率借款。想借入固定利率借款。市场提供给市场提供给A、B两公司的借款利率两公司的借款利率固定利率固定利率浮动利率浮动利率
25、比较优势比较优势A公司公司 10.00%6个月期个月期LIBOR+0.30%固定固定10%B公司公司 11.20%6个月期个月期LIBOR+1.00%浮动浮动L+1%利差利差1.2%0.7%利率互换实例利率互换实例A公司公司B公司公司资本市场资本市场（浮动利率）（浮动利率）资本市场资本市场（固定利率）（固定利率）固定利率固定利率10%浮动利率浮动利率L+1%固定利率固定利率?%浮动利率浮动利率LIBOR实际融资成本：实际融资成本：10%+L-?%=L+0.05%(L+0.3%)实际融资成本：实际融资成本：L+1%+?%-L=10.95%(11.2%)利率互换实例利率互换实例9.95利率互换实例
26、利率互换实例存在中介存在中介A公司公司B公司公司资本市场资本市场（浮动利率）（浮动利率）资本市场资本市场（固定利率）（固定利率）固定利率固定利率10%浮动利率浮动利率L+1%?L实际融资成本：实际融资成本：10%+L-9.9%=L+0.1%(L+0.3%)实际融资成本：实际融资成本：L+1%+10%-L=11%(11.2%)中介中介L?获利：获利：0.1%9.9%10%2、货币互换、货币互换v货币互换货币互换（Currency Swaps）是将一种货币的本）是将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。行交换。v原因：双方在各自
27、国家中的金融市场上具有比较优原因：双方在各自国家中的金融市场上具有比较优势。势。vA想借入想借入5年期的年期的1000万英镑借款万英镑借款vB想借入想借入5年期的年期的1500万美元借款万美元借款v假定英镑和美元汇率为假定英镑和美元汇率为1英镑英镑=1.5000美元美元市场提供给市场提供给A、B两公司的借款利率两公司的借款利率美元美元英镑英镑比较优势比较优势A公司公司8%11.6%美元美元B公司公司10%12%英镑英镑利差利差2%0.4%货币互换实例货币互换实例货币互换实例货币互换实例A公司公司B公司公司英镑市场英镑市场美元市场美元市场美元美元8%英镑英镑12%美美 元元 8%英英 镑镑 10
28、.8%实际融资成本：实际融资成本：英镑英镑10.8%(11.6%)实际融资成本：实际融资成本：美元美元8%+英镑英镑(12%-10.8%)=美元美元9.2%(10%)二、利率互换的定价二、利率互换的定价v定义：定义：:固定利率对应的现金流的现值。固定利率对应的现金流的现值。:浮动利率对应的现金流的现值。浮动利率对应的现金流的现值。v收到固定利率的一方，互换的价值收到固定利率的一方，互换的价值V：v收到浮动利率的一方，互换的价值收到浮动利率的一方，互换的价值V：fixBflBflfixVBBfixflVBB二、利率互换的定价二、利率互换的定价v利率互换的价值：利率互换的价值：互换合约签订时，确定
29、固定利率互换合约签订时，确定固定利率互换合约签订后，判断合约价值互换合约签订后，判断合约价值v利率互换签订时，固定利率一般选择使互换利率互换签订时，固定利率一般选择使互换初始价值为初始价值为0的利率的利率,即即互换利率互换利率v利率互换的有效期内，它的价值有可能是负利率互换的有效期内，它的价值有可能是负的，也有可能是正的的，也有可能是正的三、货币互换的定价三、货币互换的定价v货币互换的价值，对收入本币、付出外币的货币互换的价值，对收入本币、付出外币的一方：一方：互换中分解出来的外币表示的现金流互换中分解出来的外币表示的现金流 互换中分解出来的本币表示的现金流互换中分解出来的本币表示的现金流 即
30、期汇率（直接标价法）即期汇率（直接标价法）v对付出本币、收入外币的一方：对付出本币、收入外币的一方：0DFVBS BFBDB0S0FDVS BB三、货币互换的定价三、货币互换的定价v货币互换还可以分解成一系列货币互换还可以分解成一系列远期合约远期合约的组的组合，货币互换中的每一次支付都可以用一笔合，货币互换中的每一次支付都可以用一笔远期外汇协议的现金流来代替。远期外汇协议的现金流来代替。v因此只要能够计算货币互换中分解出来的每因此只要能够计算货币互换中分解出来的每笔远期外汇协议的价值，就可以知道对应的笔远期外汇协议的价值，就可以知道对应的货币互换的价值。货币互换的价值。第七章第七章衍生证券价值
31、分析衍生证券价值分析第一节第一节 远期与期货价值分析远期与期货价值分析第二节第二节 互换价值分析互换价值分析第三节第三节 期权价值分析期权价值分析一、期权的概念和分类一、期权的概念和分类（一）定义和分类：（一）定义和分类：1、定义、定义v期权（期权（Option）赋予期权的赋予期权的买方买方在规定期限内在规定期限内按双方按双方约定的价格约定的价格购买或出售一定数量某种金融资购买或出售一定数量某种金融资产的权利的合约。产的权利的合约。v期权的要素：期权的要素：期权的买方期权的买方看涨期权多头、看跌期权多头看涨期权多头、看跌期权多头期权的卖方期权的卖方看涨期权空头、看跌期权空头看涨期权空头、看跌期
32、权空头权利金（权利金（期权价格期权价格）买方为获取权利而向卖方支付的买方为获取权利而向卖方支付的费用费用协议价格（协议价格（敲定价格敲定价格）事先确定的标的资产交易价格事先确定的标的资产交易价格到期日到期日执行日，一个预先作了声明的期权合约交割执行日，一个预先作了声明的期权合约交割 3 IBM NOV.400 call premium 15份数份数 标的物名标的物名 期权到期日期权到期日 敲定价敲定价 买权买权 权利金权利金2、分类：、分类：v按按期权买方的权利期权买方的权利划分：划分：买权（看涨期权）买权（看涨期权）支付期权费用，拥有在到期日之前支付期权费用，拥有在到期日之前或者到期日以期权
33、合约规定的执行价格或者到期日以期权合约规定的执行价格买入买入一定数量的一定数量的标的资产的权利标的资产的权利 卖权（看跌期权）卖权（看跌期权）支付期权费用，拥有在到期日之前支付期权费用，拥有在到期日之前或者到期日，以期权合约规定的执行价格或者到期日，以期权合约规定的执行价格卖出卖出一定数量一定数量的标的资产的权利的标的资产的权利v按按执行期权执行期权的时限划分：欧式期权和美式期权的时限划分：欧式期权和美式期权v按按标的资产标的资产划分：现货期权、期货期权划分：现货期权、期货期权一、期权的概念和分类一、期权的概念和分类（二）期权的盈亏分布（二）期权的盈亏分布 1、看涨期权（买权）、看涨期权（买权
34、）看涨多头看涨多头看涨空头看涨空头权利权利P市市P执时，按执时，按P执购买标的资执购买标的资产产收取期权费用收取期权费用义务义务支付期权费用支付期权费用在多方要求执行合约时，按在多方要求执行合约时，按P执将标的资产卖出执将标的资产卖出风险风险在有效期内，在有效期内，P市市P执，则被执，则被迫放弃权利，最多损失期权费迫放弃权利，最多损失期权费一旦要求执行，对方的净收一旦要求执行，对方的净收益就是净损失益就是净损失收益收益P市市P执执时，执行时刻的收益时，执行时刻的收益为为：P市市-P执执-期权费期权费P市市P执时，对方放弃执行，执时，对方放弃执行，收益为期权费用收益为期权费用P执执P市市期权费期
35、权费损益损益P执执P市市期权费期权费损益损益看涨多头看涨多头看涨空头看涨空头看涨期权的盈亏曲线看涨期权的盈亏曲线（二）期权的盈亏分布（二）期权的盈亏分布 2、看跌期权（卖权）、看跌期权（卖权）看看跌跌多头多头看跌空头权权利利P市市P执时，有权按执时，有权按P执出售执出售标标的资产的资产收取期权费用收取期权费用义义务务支付期权费用支付期权费用当当P市市P执多方要求执行合约时，执多方要求执行合约时，按按P执购买标的资产执购买标的资产风风险险在有效期内，在有效期内，P市市P执，则被执，则被迫放弃权利，最多损失期权费迫放弃权利，最多损失期权费一旦要求执行，对方的净收益就是一旦要求执行，对方的净收益就是
36、净损失净损失收收益益P市市P执时，执行时刻的收益执时，执行时刻的收益为：为：P执执-P市市-期权费期权费P市市P执时，对方放弃执行，收益执时，对方放弃执行，收益为期权费用为期权费用P执执P市市期权费期权费损益损益P执执P市市期权费期权费损益损益看跌期权的盈亏曲线看跌期权的盈亏曲线看跌多头看跌多头看跌空头看跌空头（三）期权与期货的区别（三）期权与期货的区别-1区别区别期期 货货期期 权权权利权利义务义务v双方都被赋予相应的权利和义双方都被赋予相应的权利和义务，除非用相反的合约抵消务，除非用相反的合约抵消v这种权利和义务在到期日必须这种权利和义务在到期日必须行使，也只能在到期日行使行使，也只能在到
37、期日行使v赋予买方权利赋予买方权利v卖方则无任何权利卖方则无任何权利，只有在对方履约时进只有在对方履约时进行对应买卖标的物的义务行对应买卖标的物的义务标准标准化化都在交易所内交易，所以都是都在交易所内交易，所以都是标准化的标准化的v交易所交易的现货期权和所有的期货期权交易所交易的现货期权和所有的期货期权是标准化的是标准化的v场场外交易的现货期权是非标准化的外交易的现货期权是非标准化的盈亏盈亏风险风险期货交易双方所承担的盈亏风期货交易双方所承担的盈亏风险都是无限的险都是无限的v期权交易卖方的亏损风险可能是无限的，期权交易卖方的亏损风险可能是无限的，也可能是有限的，盈利风险是有限的（以也可能是有限
38、的，盈利风险是有限的（以期权费为限）；期权费为限）；v期权交易买方的亏损风险是有限的（以期期权交易买方的亏损风险是有限的（以期权费为限），盈利风险可能是无限，也可权费为限），盈利风险可能是无限，也可能是有限的能是有限的（三）期权与期货的区别（三）期权与期货的区别-2区别区别期期 货货期期 权权保证保证金金v期货交易的买卖双期货交易的买卖双方都须交纳保证金方都须交纳保证金v期权的买者则无须交纳保证金，期权的买者则无须交纳保证金，v交易所交易的期权卖者则必须交交易所交易的期权卖者则必须交纳保证金纳保证金买卖买卖匹配匹配v期货合约在到期是期货合约在到期是若没有用相应的合约若没有用相应的合约抵消，则必
39、须有相应抵消，则必须有相应的买卖行为的买卖行为v买方有相应买卖的权利，但不一买方有相应买卖的权利，但不一定要执行；定要执行；v卖方必须根据买方的意愿进行相卖方必须根据买方的意愿进行相应的买卖行动应的买卖行动套期套期保值保值v把不利风险转移出把不利风险转移出去的同时，也把有利去的同时，也把有利风险转移出去风险转移出去v把不利风险转移出去而把有利风把不利风险转移出去而把有利风险留给自己险留给自己二、期权价格的影响因素二、期权价格的影响因素期权价格期权价格(期权价值、期权费期权价值、期权费)=内在价值内在价值+时间价值时间价值v期权的内在价值期权的内在价值(Intrinsic Value):多方多方
40、立刻执行立刻执行期权时可以获得的收益的现值期权时可以获得的收益的现值看涨期权内在价值看涨期权内在价值 标的资产市场价格标的资产市场价格-期权执行价格（现值）期权执行价格（现值）看跌期权内在价值看跌期权内在价值 期权执行价格（现值）期权执行价格（现值）-标的资产市场价格标的资产市场价格X虚虚值值期期权权平平值值期期权权实实值值期期权权实实值值期期权权平平值值期期权权虚虚值值期期权权X二、期权价格的影响因素二、期权价格的影响因素v期权的时间价值期权的时间价值(Time Value):在期权有效期内标的资产在期权有效期内标的资产价格波动价格波动为期权持有者为期权持有者带来收益的可能性所隐含的价值。带
41、来收益的可能性所隐含的价值。标的资产价格的波动率越高，期权的时间价值就标的资产价格的波动率越高，期权的时间价值就越大。越大。期权价格期权价格(期权价值、期权费期权价值、期权费)=内在价值内在价值+时间价值时间价值第三节第三节 期权价格的特性期权价格的特性二、期权价格的影响因素二、期权价格的影响因素期权价格的影响因素期权价格的影响因素变量变量欧式买权欧式买权 欧式卖权欧式卖权 美式买权美式买权 美式卖权美式卖权标的资产市场价格标的资产市场价格+-+-期权的协议价格期权的协议价格-+-+标的资产价格波动率标的资产价格波动率+有效期有效期?+红利红利-+-+无风险利率无风险利率+-+-三、期权价格的
42、上下限三、期权价格的上下限v看涨期权的价值不应该高于标的资产本身的价值看涨期权的价值不应该高于标的资产本身的价值 其中：其中：c表示欧式买权的价格，表示欧式买权的价格，C表示美式买权的价格表示美式买权的价格v看跌期权的价值则不应该高于执行价格看跌期权的价值则不应该高于执行价格美式：美式：欧式：欧式：,cS CSPX()r T tpXe（一）期权价格上限（一）期权价格上限三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限看涨期权看涨期权v无收益资产的欧式无收益资产的欧式v有收益资产的欧式有收益资产的欧式看跌期权看跌期权v无收益资产的欧式无收益资产的欧式v有收益资产的欧式有收益资产的欧式（二）期权价格下限（
43、二）期权价格下限三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限()()r T tr T tcXeScSXe期权价格下限期权价格下限1、无收益资产欧式看涨期权、无收益资产欧式看涨期权tT组合组合A：欧式看涨期权欧式看涨期权c;现金现金Xe-r(T-t)组合组合B：标的资产标的资产S执行期权：执行期权：ST不执行：不执行：XMax（ST，X）标的资产标的资产ST三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限()()r T tr T tcDXeScSDXe期权价格下限期权价格下限2、有收益资产欧式看涨期权、有收益资产欧式看涨期权tT组合组合A：欧式看涨期权欧式看涨期权c;现金现金D+Xe-r(T-t)组合组合B
44、：标的资产标的资产S执行期权：执行期权：Der+ST不执行：不执行：Der+XMax(Der+ST,X+Der)标的资产标的资产ST+Der三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限()()r T tr T tpSXepXeS期权价格下限期权价格下限3、无收益资产欧式看跌期权、无收益资产欧式看跌期权tT组合组合C：欧式看跌期权欧式看跌期权p;标的资产标的资产S组合组合D：现金现金Xe-r(T-t)执行期权：执行期权：X不执行：不执行：STMax(ST,X)现金收益现金收益X三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限()()r T tr T tpSDXepDXeS期权价格下限期权价格下限4、有收益资
45、产欧式看跌期权、有收益资产欧式看跌期权tT组合组合C：欧式看跌期权欧式看跌期权p;标的资产标的资产S组合组合D：现金现金D+Xe-r(T-t)执行期权：执行期权：X+Der不执行：不执行：ST+DerMax(ST+Der,X+Der)现金收益现金收益X+Der四、看涨期权和看跌期权的平价关系四、看涨期权和看跌期权的平价关系1、无收益资产欧式期权平价关系、无收益资产欧式期权平价关系组合组合B：欧式看跌期权欧式看跌期权p;标的资产标的资产S组合组合A：欧式看涨期权欧式看涨期权c;现金现金Xe-r(T-t)()r T tcXepS()r T tcpSXe()r T tpcXeS？组合组合A：欧式看涨
46、期权欧式看涨期权c;现金现金Xe-r(T-t)四、看涨期权和看跌期权的平价关系四、看涨期权和看跌期权的平价关系2、有收益资产欧式期权平价关系、有收益资产欧式期权平价关系组合组合B：欧式看跌期权欧式看跌期权p;标的资产标的资产S组合组合A：欧式看涨期权欧式看涨期权c;现金现金D+Xe-r(T-t)()r T tcDXepS()r T tcpSXDe 四、看涨期权和看跌期权的平价关系四、看涨期权和看跌期权的平价关系3、无收益资产美式期权平价关系、无收益资产美式期权平价关系-1无收益资产的美式看跌期权可能提前执行，无收益资产的美式看跌期权可能提前执行，Pp无收益资产的美式看涨期权提前执行不利，无收益
47、资产的美式看涨期权提前执行不利，C=c()r T tcXepS()()r T tr T tPpcXeSCcCPSXe 四、看涨期权和看跌期权的平价关系四、看涨期权和看跌期权的平价关系3、无收益资产美式期权平价关系、无收益资产美式期权平价关系-2组合组合B：美式看跌期权美式看跌期权p;标的资产标的资产S组合组合A：欧式看涨期权欧式看涨期权c;现金现金X 美式看跌期权不提前执行，美式看跌期权不提前执行，T时刻：时刻：A组合：组合：max(ST,X)+Xer(T-t)-XB组合：组合：max(ST,X)提前执行，提前执行，t1时刻：时刻：A组合：组合：ct1+Xer(t1-t)B组合：组合：XABc
48、XPSCcCPSX 四、看涨期权和看跌期权的平价关系四、看涨期权和看跌期权的平价关系3、无收益资产美式期权平价关系、无收益资产美式期权平价关系-3 美式期权可能提前执行的情况下：美式期权可能提前执行的情况下：()r T tSXCPSXe 4、有收益资产美式期权平价关系、有收益资产美式期权平价关系()r T tSDXCPSDXe v相对定价法：期权是衍生工具，其价格波动的来源就是相对定价法：期权是衍生工具，其价格波动的来源就是标的资产价格的变化，期权价格受到标的资产价格的影标的资产价格的变化，期权价格受到标的资产价格的影响。响。v描述股票价格变化描述股票价格变化标的资产价格的变化过程是一个标的资
49、产价格的变化过程是一个随机过程随机过程。因此，期权价格变化也是一个相应的随机过程。因此，期权价格变化也是一个相应的随机过程。v找到股票和股票期权的关系找到股票和股票期权的关系在股票价格和衍生证券价格遵循的随机过程中，在股票价格和衍生证券价格遵循的随机过程中，Black-Scholes发现，由于它们都只受到发现，由于它们都只受到同一种不确定性的影响同一种不确定性的影响，如，如果通过买入和卖空一定数量的衍生证券和标的证券，建立一果通过买入和卖空一定数量的衍生证券和标的证券，建立一定的组合，可以消除这个不确定性，从而使整个组合只获得定的组合，可以消除这个不确定性，从而使整个组合只获得无风险利率。从而
50、得到一个重要的方程：无风险利率。从而得到一个重要的方程：Black-Scholes微分微分方程方程。v通过相对定价法定价通过相对定价法定价求解这一方程，就得到了期权价格的解析解。求解这一方程，就得到了期权价格的解析解。五、期权定价模型五、期权定价模型（一）（一）布莱克布莱克-舒尔斯微分方程舒尔斯微分方程假设：假设：v股票价格遵循股票价格遵循ITO过程过程v允许卖空标的资产允许卖空标的资产v没有交易费用和税收，所有证券都是高度可分的没有交易费用和税收，所有证券都是高度可分的v期权有效期内标的资产没有红利支付期权有效期内标的资产没有红利支付v不存在无风险套利机会不存在无风险套利机会v证券交易是连续
