1、继续看好银行股并关注深发展股改动向继续看好银行股并关注深发展股改动向中信证券股份有限公司中信证券股份有限公司研究部研究部 杨青丽杨青丽2006年年1月月-2006-2006年年1 1月银行业投资策略月银行业投资策略2继续看好银行股并注意新增驱动因素继续看好银行股并注意新增驱动因素（深发股改）（深发股改）近期银行股涨幅较大，但全球来看，估值水平不高。仍具近期银行股涨幅较大，但全球来看，估值水平不高。仍具上升潜力。上升潜力。密切关注深发展对价动向，可能意味着银行股及大市未来密切关注深发展对价动向，可能意味着银行股及大市未来更大的机会！更大的机会！3继续看好银行股的理由一：基本面仍居相对优势继续看好
2、银行股的理由一：基本面仍居相对优势鉴于鉴于A A股银行在贷款分类纵向变化上存在瑕疵，其价值更股银行在贷款分类纵向变化上存在瑕疵，其价值更多的在于：多的在于：1 1、与其他行业比较的利润增长率的相对优势、与其他行业比较的利润增长率的相对优势2 2、与建行、交行等、与建行、交行等H H股的相对质地优势股的相对质地优势4基本面相对优势之一：基本面相对优势之一：2006年利润增长率应属中上水平年利润增长率应属中上水平在不增资的前提下在不增资的前提下由于前三季招商和民生贷款同比增长最高，分别为由于前三季招商和民生贷款同比增长最高，分别为27%27%、34%34%，因此粗略估计，招商和民生净利润增长可能可
3、以，因此粗略估计，招商和民生净利润增长可能可以达到达到20%20%以上，而浦发和华夏的前三季贷款同比增长率以上，而浦发和华夏的前三季贷款同比增长率分别只有分别只有18%18%、15%15%，其，其0606年净利润增长可能在年净利润增长可能在15%15%左右。左右。深发展如不解决增资问题，净利润增幅仍在深发展如不解决增资问题，净利润增幅仍在10%10%以下。以下。利利润润增增长长率率2 20 00 04 42 20 00 05 5E E2 20 00 06 6E E2 20 00 07 7E E招招商商银银行行4 41 1.0 00 0%2 26 6.7 74 4%2 23 3.9 92 2%2
4、 21 1.0 05 5%浦浦发发银银行行2 23 3.2 24 4%2 26 6.4 40 0%1 15 5.8 87 7%1 14 4.0 07 7%民民生生银银行行4 49 9.2 25 5%2 22 2.4 42 2%2 20 0.3 31 1%2 20 0.8 82 2%华华夏夏银银行行2 26 6.8 86 6%2 29 9.5 55 5%1 11 1.7 72 2%1 13 3.4 46 6%深深发发展展-8 8.4 46 6%6 6.9 93 3%8 8.5 52 2%6 6.3 30 0%5资产负债增幅比较资产负债增幅比较2005前三季同比增长招商浦发民生华夏深发总总资资产产
5、2 24 4.2 21 1%2 22 2.6 60 0%2 22 2.9 99 9%2 20 0.7 76 6%1 10 0.9 90 0%贷贷款款2 27 7.0 04 4%1 17 7.5 59 9%3 34 4.0 03 3%1 15 5.1 10 0%5 5.0 01 1%个人贷款36.23%非逾期的中长期贷款31.55%27.87%30.68%25.05%3.31%债债券券投投资资2 29 9.7 70 0%1 19 9.6 64 4%6 6.4 41 1%3 30 0.6 60 0%3 3.4 46 6%同同业业运运用用3 37 7.3 33 3%4 47 7.5 52 2%1 1
6、.2 29 9%3 36 6.9 95 5%3 38 8.3 32 2%存存款款2 27 7.8 88 8%1 17 7.5 59 9%2 24 4.6 61 1%2 27 7.7 77 7%1 16 6.5 55 5%储蓄存款28.10%49.44%82.64%36.13%21.68%中长期存款24.04%25.38%9.15%21.90%11.77%同同业业来来源源2 23 3.4 48 8%-1 18 8.6 61 1%-1 12 2.9 96 6%-2 26 6.2 25 5%-4 40 0.3 33 3%净净资资产产1 16 6.2 21 1%1 14 4.2 26 6%1 19 9
7、.2 23 3%9 9.4 48 8%1 14 4.7 70 0%6收入利润增幅比较收入利润增幅比较2005前三季同比增长招商浦发民生华夏深发总总收收入入2 23 3.9 95 5%2 29 9.0 02 2%3 34 4.4 43 3%2 27 7.8 84 4%5 5.8 85 5%贷款利息收入21.85%29.28%38.06%27.77%4.11%同业利息收入16.52%25.19%42.50%22.61%23.36%手续费收入46.86%34.13%8.35%28.09%21.45%净净收收入入2 29 9.7 78 8%2 27 7.6 61 1%3 35 5.7 79 9%2 2
8、1 1.3 30 0%8 8.5 59 9%贷款净利息收入11.56%27.07%34.56%19.82%-9.03%同业净利息收入287.42%39.54%84.58%-5.79%81.16%手续费净收入67.42%9.95%-1.14%12.34%22.91%投资收益29.64%27.84%18.28%28.06%23.76%营业费用32.12%37.35%42.65%22.06%-2.70%准准备备前前利利润润2 20 0.4 42 2%2 20 0.2 28 8%3 30 0.7 76 6%2 20 0.0 04 4%2 21 1.6 60 0%资产减值准备6.08%7.15%6.64
9、%7.86%20.54%税税前前利利润润2 28 8.0 08 8%3 37 7.5 54 4%4 45 5.9 91 1%2 27 7.4 44 4%2 24 4.1 11 1%所得税29.86%57.01%100.63%8.09%188.20%净净利利润润2 27 7.0 08 8%2 28 8.0 05 5%2 26 6.8 84 4%3 39 9.7 76 6%-9 9.9 98 8%7资产质量：资产质量：逾期贷款及次级贷款增长趋势背离逾期贷款及次级贷款增长趋势背离逾 期 贷 款 增 长 率0%2 0%4 0%6 0%8 0%1 0 0%200403一季增长200406半年增长2004
10、09三季增长200412年增长200503一季增长200506半年增长200509三季增长浦 发招 商民 生华 夏深 发次 级 以 下 贷 款 增 长 率-5%5%15%25%35%45%200406半年增长200412年增长200506半年增长200509三季增长浦 发招 商民 生华 夏深 发8资产质量资产质量(续）：续）：逾期与次级贷款的缺口加大逾期与次级贷款的缺口加大逾 期 与 五 级 分 类 不 良 差 额 与 总 贷 款 比 值-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2003年2004年Q12004年Q22004年Q32004年2005年Q12005年Q2200
11、5年Q3浦 发 银 行招 商 银 行民 生 银 行华 夏 银 行深 发 展 9计提准备：计提准备：新增计提与新增贷款之比还处于较高水平新增计提与新增贷款之比还处于较高水平总 准 备 与 逾 期 以 上浦 发 银 行招 商 银 行民 生 银 行华 夏 银 行深 发 展 2 0 0 4 年1 2 9.5 8%1 1 5.4 7%1 2 5.0 5%7 2.9 4%3 2.8 7%2 0 0 5 年 Q 11 2 3.2 5%1 1 3.8 3%1 1 3.6 0%6 6.4 7%3 6.5 5%2 0 0 5 年 Q 21 2 9.9 8%1 1 2.2 6%1 0 9.8 1%7 2.4 7%3
12、 7.9 4%2 0 0 5 年 Q 31 1 7.1 5%1 1 0.6 2%9 0.1 7%6 8.8 9%3 7.4 7%总 准 备 与 次 级 以 下浦 发 银 行招 商 银 行民 生 银 行华 夏 银 行深 发 展 2 0 0 4 年1 1 7.0 8%1 0 1.3 5%1 0 9.7 5%6 1.3 4%2 8.9 8%2 0 0 5 年 Q 21 4 3.2 6%1 0 3.5 7%1 0 6.2 5%7 0.3 1%4 1.4 8%2 0 0 5 年 Q 31 4 5.6 5%1 1 0.7 7%1 0 9.8 4%4 1.7 5%与年初比新增准备与新增贷款之比-9%-7%-
13、5%-3%-1%1%3%5%7%2000年2001年2002年12月2003年6月2003年9月2003年12月2004年3月2004年6月2004年9月2004年12月2005年3月2005年6月2005年9月民生招商浦发华夏10计提准备：计提准备：曾经有过的一次性补提的历史曾经有过的一次性补提的历史与年初比新增准备与新增贷款之比-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%1998年1999年2000年2001年2002年12月2003年6月2003年9月2003年12月2004年3月2004年6月2004年9月2004年12月2005年3月2005年6月2005
14、年9月民生招商浦发华夏深发112006年资产质量、盈利及年资产质量、盈利及GDP增长增长我们认为，此一轮经济周期较上一周期的波动幅度大我们认为，此一轮经济周期较上一周期的波动幅度大大缩小（如大缩小（如92929999年，年，GDPGDP增长率从增长率从14.2%14.2%大幅下降至大幅下降至7.1%7.1%），对银行资产质量的冲击力度也会减弱。随着），对银行资产质量的冲击力度也会减弱。随着宏观调控告一段落，初步判断，宏观调控告一段落，初步判断，0606年银行资产质量恶年银行资产质量恶化程度将减弱，即化程度将减弱，即0505年是不良资产增长的高点。年是不良资产增长的高点。-60%-10%40%9
15、0%140%190%240%1990年1991年1992年1993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年1-3月2005年16月2005年1-9月营业收入及所得税前利润0%2%4%6%8%10%12%14%16%GDP增长率招商银行总营业收入招商银行所得税前利润GDP增长率122006年资产质量预测年资产质量预测逾期贷款增长率（2005年是与2004年末比较）民生98年为573.4%-30%-10%10%30%50%70%90%110%1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年200
16、5年6月2005年9月深发浦发华夏招商民生2006年13基本面相对优势之二：基本面相对优势之二：2006年准备覆盖率比建行交行高年准备覆盖率比建行交行高2 20 00 04 4准准备备覆覆盖盖率率浦浦发发招招商商民民生生华华夏夏深深发发建建行行交交行行中中行行中中信信兴兴业业总总准准备备与与次次级级以以下下1 11 17 7.0 08 8%1 10 01 1.3 35 5%1 10 09 9.7 75 5%6 61 1.3 34 4%2 28 8.9 98 8%6 61 1.6 64 4%4 45 5.5 53 3%6 68 8.0 02 2%2 22 2.9 93 3%7 73 3.6 69
17、 9%总总准准备备与与逾逾期期以以上上1 12 29 9.5 58 8%1 11 15 5.4 47 7%1 12 25 5.0 05 5%7 72 2.9 94 4%3 32 2.8 87 7%5 58 8.0 00 0%5 51 1.5 52 2%2 21 1.4 49 9%6 64 4.6 65 5%总总准准备备与与总总贷贷款款2 2.8 87 7%2 2.9 90 0%1 1.4 47 7%2 2.4 43 3%3 3.3 31 1%2 2.4 42 2%1 1.3 32 2%3 3.4 48 8%1 1.2 28 8%1 1.6 62 2%2 20 00 05 5Q Q2 2准准备备
18、覆覆盖盖率率 浦浦发发招招商商民民生生华华夏夏深深发发建建行行交交行行总总准准备备与与次次级级以以下下1 14 43 3.2 26 6%1 10 03 3.5 57 7%1 10 06 6.2 25 5%7 70 0.3 31 1%4 41 1.4 48 8%6 63 3.5 52 2%5 57 7.2 25 5%总总准准备备与与逾逾期期以以上上1 12 29 9.9 98 8%1 11 12 2.2 26 6%1 10 09 9.8 81 1%7 72 2.4 47 7%3 37 7.9 94 4%5 50 0.5 53 3%总总准准备备与与总总贷贷款款3 3.0 08 8%2 2.7 72
19、 2%1 1.5 56 6%2 2.2 20 0%4 4.4 45 5%2 2.4 48 8%1 1.4 40 0%14继续看好银行股的理由二：银行继续看好银行股的理由二：银行PB不高不高不考虑增资 20060106价格2004PE 2005PE2006PE 2007PE2004PB 2005PB2006PB 2007PB招商银行7.5824.7719.5415.7713.033.733.262.812.44浦发银行10.7221.7517.2014.8513.023.112.692.332.07民生银行4.2619.5012.3910.308.522.362.031.741.53华夏银行5.
20、0921.0216.2314.5212.802.222.061.851.70深发展6.4143.0440.2537.0934.892.662.512.362.23全球68家总资产在1000亿美元以上商业银行的市净率区间建行交行最新PB为2.22.4倍按PB估值的情况029309005101520253035401以下1-1.992-2.993-3.994以上PB家数中国06中国0515继续看好银行股的理由三：购并提高估值水平继续看好银行股的理由三：购并提高估值水平面对中国迅速的经济增长，各路资金来了，某石油国来了，面对中国迅速的经济增长，各路资金来了，某石油国来了，欧美大资本家来了，无不瞄准中
21、国的银行业。欧美大资本家来了，无不瞄准中国的银行业。20062006年是入世过渡期最后一年，面对外资抢入中资银行，市年是入世过渡期最后一年，面对外资抢入中资银行，市场岂能无动于衷？场岂能无动于衷？16行权价高低将考验新桥对深发展的信心行权价高低将考验新桥对深发展的信心必须实质改善基本面才能实现认购权行权的乐观理想。新桥5年持有期承诺，几乎将所有非流通股票全部送出，即10送3.8股，实质性地改善基本面。认沽权证的可能性更大，同时行权价有非凡的意义。认沽权证确立了认沽权证的可能性更大，同时行权价有非凡的意义。认沽权证确立了股票的底部，确认了深发展当前的高估值水平，从而大大刺激银行股的股票的底部，确
22、认了深发展当前的高估值水平，从而大大刺激银行股的信心。信心。4个认沽权证就可以有吸引力。假设行权价为当前市价，期限2年，在30.64%的60日历史波动率情况下，深发展大股东只要送出4股权证，流通股的收益率就可达8.12%。如果对价同时政府能承担一定的不良资产，将增加股价信心如果对价同时政府能承担一定的不良资产，将增加股价信心。17附一：银行业十一五规划要点附一：银行业十一五规划要点未来主要货币信贷指标未来主要货币信贷指标利率市场化利率市场化综合经营综合经营存款保险制度存款保险制度18附二：非金融业的十一五规划对银行业的影响附二：非金融业的十一五规划对银行业的影响经济增长方式的转变有助于提高银行资产质量经济增长方式的转变有助于提高银行资产质量高耗能、污染等行业贷款将面临较大风险高耗能、污染等行业贷款将面临较大风险财税体制改革为银行提供宽松经营环境财税体制改革为银行提供宽松经营环境19致谢！致谢！
