1、1 1 公司金融公司金融 第三章第三章 证券估值证券估值第一节第一节 债券债券及债券估值及债券估值一.债券的特征与分类l 债券是一种有价证券，是各类经济主体为筹集资金而向债券投资者出具的、承诺按一定利率定期支付利息并到期偿还本金的债权债务凭证l债券的3个要素 债券的本金 债券的期限 债券利率2债券的分类债券的分类l按发行主体发行主体分类（3类）1.政府债券：发行主体是政府。中央政府发行的债券也可以称为国债(利息免税)，其主要目的是解决由政府投资的公共设施或重点建设项目的资金需要和弥补国家财政赤字。2.金融债券：发行主体是银行或非银行的金融机构。金融债券的期限以中期较为多见。3.公司债券：是公司
2、依照法定程序发行、约定在一定期限还本付息的有价证券。发行主体是股份公司。3按付息方式分类按付息方式分类1.零息债券：也称零息票或贴现债券，指债券合约未规定利息支付的债券。通常，这类债券以低于面值的价格发行和交易，持有人以买卖（到期赎回）价差取得债券利息（短期短期国债）。2.附息债券：在存续期内，对持有人定期支付利息（每半年或每年支付一次）（中长期中长期国债）。3.息票累积债券：与附息债券相似，这类债券也规定了票面利率，但债券持有人必须在债券到期时一次性获得还本付息，存续期间没有利息支付。4国际债券的分类国际债券的分类 1.外国债券 指某一国借款人在本国以外的某一国家发行以该国货币为面值的债券，
3、特点是债券发行人属于一个国家，债券的面值货币和发行市场则属于另一国家。在美国发行的外国债券被称为扬基债券。2005年10月，中国人民银行批准国际金融公司和亚洲开发银行在全国银行间债券市场分别发行人民币债券，称为“熊猫债券”。5国际债券的分类国际债券的分类2.欧洲债券 指借款人在本国境外市场发行的，不以发行市场所在国货币为面值的国际债券。欧洲债券的特点是债券发行者、债券发行地点和债券面值所使用的货币可以分别属于不同的国家，故也称无国籍债券。欧洲债券票面使用的货币一般是可自由兑换的货币，主要为美元，还有欧元、英镑、日元等 龙债券，是指在除日本以外的亚洲地区发行的一种以非亚洲国家和地区货币标价的债券
4、。6债券估值债券估值l影响债券价值的因素债券期限票面利率市场利率提前赎回和偿还条款税收待遇7债券估值模型债券估值模型l债券的内在价值取决于持有债券而获得的未来所有现金流量的现值之和，这是债券定价的基本模型，成为贴现定价模型8二二.债券估值分析债券估值分析现金流短期短期债券一般不付息，到期一次还本，折价交易投资者拿到的是税后现金流，因此免税债的价值比可比的应纳税债券要大些债券付息方式、债券币种等会影响债券的现金流贴现率 是投资者对债券要求的最低回报率（必要回报率）债券的必要回报率债券的必要回报率=无风险收益率无风险收益率+预期通胀预期通胀+风险溢价风险溢价风险溢价是投资者因承担投资风险而获得的补
5、偿9债券估值模型债券估值模型l普通债券理论价格l零息债券 FV为零息债券的面值 l付息债可视为一系列零息债的组合，加总每只债券定价即为付息债的理论价l累息债券的票面利率是到期一次还本付息10TttttrCP1)1(TTyFVP)1(债券的理论价格债券的理论价格lEg1:某付息债面值为1000元，3年期，每半年付息一次，年息票利率为10%，市场利率为12%，按复利贴现，求债券的理论价格11l利息的现值l理论价格1211r(1)r(1)ttCCPVCrrrr61000=PV+(1 12%/2)P债券收益率债券收益率l到期收益率l持有期收益率l赎回收益率 为赎回价格13TTtttyFyCP)1()1
6、(1ThtTtthtyPyCP)1()1(1hynnttyMyCP)1()1(1M利率期限结构利率期限结构l不同期限的借贷合约，借贷利率是不相同的。用即期利率即期利率表示零息零息票债券隐含的到期收益率到期收益率l利率期限结构是指某个时点不同期限不同期限的即期利即期利率率与到期期限期限的关系及变化规律，表示没有风险的借贷合约中借贷期限与借贷利率间的关系。具有相同风险及流动性的债券,其利率随到期日的时间长短而不同l零息票债面值为1元，则理论价格为l无风险借贷期限为T的即期利率为141(1)ttPr1/1ttrpl收益曲线 现实金融市场中，国债被认为是没有风险的。利率期限结构通常考虑的是无风险国债利
7、率和期限间的关系，也称为是基准利率15利率期限结构理论利率期限结构理论1、无偏预期理论（纯预期理论）、无偏预期理论（纯预期理论）认为在市场均衡条件下，远期利率远期利率代表了对 市场未来时期的即期利率的预期预期。1）正/反收益率曲线指市场预期未来的短期利率会上升/下降 2）水平型收益曲线是市场预期未来的短期利率将保持稳定3）峰型的收益率曲线则是市场预期较近的一段时期短期利率会上升，而在较远的将来，市场预期的短期利率将会下降2、流动性偏好理论、流动性偏好理论 投资者是厌恶风险的，债券的期限越长，利率风险就越大。在其它条件相同的情况下，投资者偏好期限更短期限更短的债券 1）水平型收益率曲线：市场预期
8、未来的短期利率将会下降，且下降幅度恰等于流动性报酬。2）向下倾斜的收益率曲线：市场预期未来的短期利率将会下降，下降幅度比无偏预期理论更大；向上倾斜的收益率曲线：市场预期未来的短期利率既可能上升、也可能不变。16市场分割理论市场分割理论l市场分割理论认为由于法律制度、文化心理、投资偏好的不同，投资者会比较固定地投资于某一期限的债券，形成了以期限为划分标志的细分市场。即期利率水平完全由各个期限的市场上的供求供求力量决定，单个市场上的利率变化不会对其它市场上的供求关系产生影响。即使投资于其它期限的市场收益率可能会更高，但市场上的交易者不会转而投资于其它市场。l1）向上/下倾斜的收益率曲线：短期债券市
9、场的均衡利率水平低/高于长期债券市场的均衡利率水平；2）峰型收益率曲线：中期债券收益率最高；3）水平收益率曲线：各期限的市场利率水平基本不变17练习练习11.如果一种债券的价格上涨，其到期收益率会（）A.不变 B.下降 C.不确定 D.上升2.一种期限为6个月的零息债券，面值为100元，市场价格为99.256元，则市场6个月的即期利率为（）A.0.744%B.1.5%C.0.75%D.1.01%18练习练习13.下列关于水平型利率期限结构的说法中正确的是（）A.是最常见的利率期限结构 B.通常是正利率曲线与反利率曲线转化过程中出现的暂时现象 C.出现于预期利率上升 D.出现于预期利率下降19练
10、习练习21.某公司于2008年1月1日以1100元的价格购入A公司发行面值为1000元，票面年利息率为10%，每年1月1日支付一次利息的5年期债券 （1）计算该债券的直接收益率（2）计算该债券投资的到期收益率（3）如果该公司于2009年1月1日以1150的卖出A公司债券，计算该项投资的持有期收益率20三三.债券的信用风险与估值债券的信用风险与估值l债券的信用风险包括违约风险，债券信用评级的下降和信用利差的改变。l普尔公司信用等级标准从高到低可划分为：AAA级、AA级、A级、BBB级、BB级、B级、CCC级、CC级C级和D级。l穆迪投资服务公司信用等级标准从高到低可划分为：Aaa级，Aa级、A级
11、、Baa级、Ba级B级Caa级、Ca级、C级和D级21信用风险债券的估值信用风险债券的估值l信用风险债券的估值是将债券未来所有现金流量用合理的折现率合理的折现率折算成现值，相加后得到l 为风险利差，是用以向投资者补偿基础资产违约风险的、高于无风险利率的利差l利差的变化、信用等级的变化会影响 的大小，从而影响债券价格221(1)initiiiCPVryiyy第二节第二节 股票及股票估值股票及股票估值l股票是一种有价证券，它是股份有限公司签发的证明股东所持有股份的凭证。l股票是综合权利证券。股票不属于物权证券，也不是债权证券，是一种综合权利证券。l优先股票优先股票是一种特殊股票，在其股东权利、义务
12、中附加了某些特别条件。优先股票的股息率是固定的，其持有者的股东权利受到一定限制，但在公司盈利和剩余财产的分配上比普通股票股东享有优先权。23股票的分类股票的分类 按投资主体投资主体的不同性质，将股票划分为国有股、法人股、社会公众股等。1.国家股国家股是指有权代表国家投资的部门或机构以国有国有资产资产向公司投资形成的股份，包括公司现有国有资产折算成的股份。2.法人股法人股是指企业法人或具有法人资格的事业单位和社会团体以其依法可支配的资产投入公司形成的股份3.社会公众股社会公众股：公司申请股票上市的条件之一是，向社会公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上。公司股本总额超过人民币4亿元的，向社会
13、公开发行股份的比例为10%以上24股票的估值股票的估值l 股票的内在内在价值即理论价值，也即股票未来未来收益收益的现值。股票的内在价值决定股票的市场价格，股票的市场价格总是围绕其内在价值波动。l股票的内在价值是股票未来现金流折现之和（现金流折现法）251(1)nttiDPVrl二元增长模型l多元增长模型l若新项目的预期收益率高于折现率，则新项目的净现值为正，该投资机会会增加公司价值26011(1)(1)(1)tTTtTtDgPVPVrrl增长率g lg=留存收益比率*留存收益的回报率常用权益资本收益率（ROE）来估计留存收益的回报率折现率r 据不变增长模型，股利收益率与股利增长率之和 2710
14、DrgP练习练习31.（多选题）某股票未来每期支付的每股股息为9元，必要收益率为10%，当前股票价格为70元，则在股价决定的零增长模型下，（）A.股票价格等于90元 B.股票净现值等于15元 C.该股被低估 D.该股被高估28作业作业1.假设债券面值为1000元，年利率为5%，4年期，到期一次还本付息，贴现率为8%，该债券价格是多少？2.某贴现债券，面值1000元，期限180天，以10%的贴现率公开发行。投资者A以发行价购入后持有到期满，其到期收益率为多少?3.简述影响股票价格的主要因素以及如何影响29 4.某国债为附息债券，一年付息一次，期限10年，票面金额为100元，票面利率6%。某投资者在该债券发行101.40元的发行价购入，持满2年后以100.20元的价格卖出，那么，投资者的持有期收益率30
