1、第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险一、杠杆效应的含义一、杠杆效应的含义二、成本习性、边际贡献和息税前利润二、成本习性、边际贡献和息税前利润三、经营风险与经营杠杆三、经营风险与经营杠杆四、财务风险与财务杠杆四、财务风险与财务杠杆五、公司总风险与总杠杆五、公司总风险与总杠杆一、杠杆效应的含义一、杠杆效应的含义 杠杆效应：杠杆效应：指借助于杠杆，在选取适当的支持点后，在杠指借助于杠杆，在选取适当的支持点后，在杠杆的一端施加一定的作用力，会在杠杆的另一端产生放大了的杆的一端施加一定的作用力，会在杠杆的另一端产生放大了的作用力，以推动较重物体这一原理。作用力，以推动较重物体这一原理。二、成本习性
2、、边际贡献和息税前利润（一）成本习性（一）成本习性1 1、概念：指成本总额与业务量之间在数量上的依存关系。、概念：指成本总额与业务量之间在数量上的依存关系。2 2、分类：、分类：混合成本混合成本 变动成本变动成本 固定成本固定成本 指其总额在一定时期和一定业务量范指其总额在一定时期和一定业务量范围内不随业务量发生任何变动的那部围内不随业务量发生任何变动的那部分成本。分成本。指其总额随着业务量成正比例变动的指其总额随着业务量成正比例变动的那部分成本。那部分成本。半变动成本、半固定成本半变动成本、半固定成本 3 3、总成本习性模型、总成本习性模型y=ay=avxvx y y为总成本；为总成本；a
3、a为固定成本；为固定成本；v v为单位变动成本；为单位变动成本；x x 为产量为产量 若能求出公式中若能求出公式中a a和和b b的值，就可以利用这个直线方的值，就可以利用这个直线方程进行成本预测、成本决策和其它短期决策。程进行成本预测、成本决策和其它短期决策。注注1 1、概念：、概念：指销售收入减去变动成本后的差额。指销售收入减去变动成本后的差额。2 2、公式、公式：M Mpx-vx=(p-v)x=mxpx-vx=(p-v)x=mxM M为边际贡献；为边际贡献；p p为销售价格；为销售价格；v v为单位变动成本；为单位变动成本；x x为销量；为销量；m m为单位边际贡献。为单位边际贡献。（二
4、）边际贡献（二）边际贡献1 1、概念：指企业支付利息和交纳所得税之前的利润。、概念：指企业支付利息和交纳所得税之前的利润。2 2、公式、公式：EBIT=px-vx-aEBIT=px-vx-a =(p =(pv)xv)x-a=M-a-a=M-aEBITEBIT为息税前利润；为息税前利润；a a为固定成本。为固定成本。（三）息税前利润（三）息税前利润三、经营风险与经营杠杆销售销售量量单单价价销售销售额额固定固定成本成本单位变单位变动成本动成本息税前利润息税前利润（EBIT）100 件件 5050001000 202000101件件50 5050 1000 20 2030 销售量销售量（额）增加（额
5、）增加1%，息税前利润（，息税前利润（EBIT）增加）增加1.5%，原因是固定成本不变，使单位产品分摊的固定成本减少，从而使原因是固定成本不变，使单位产品分摊的固定成本减少，从而使单位利润增加。单位利润增加。可见，在一定的销售规模内，固定成本保持不变的条件下，可见，在一定的销售规模内，固定成本保持不变的条件下，随着销售的增长，息税前利润以更快的速度增长。随着销售的增长，息税前利润以更快的速度增长。(启示启示:提高销售量和销售额提高销售量和销售额,会使会使EBIT增长更多增长更多,这也是企业这也是企业扩大销售的原因。扩大销售的原因。)三、经营风险与经营杠杆（一）经营风险 经营风险是指由于商品经营
6、上的原因给公司的收益经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的收益(指指息息税前收益税前收益)或收益率带来的不确定性。或收益率带来的不确定性。影响经营风险的因素影响经营风险的因素 经营风险的衡量经营风险的衡量经营杠杆系数经营杠杆系数 产品产品需求需求变动变动 产品产品价格价格变动变动 产品产品成本成本变动变动 （二）经营杠杆（二）经营杠杆（QEBIT）经营杠杆反映经营杠杆反映销售量销售量与与息税前收益息税前收益之间的关系，主要之间的关系，主要用于衡量销售量变动对息税前收益的影响。用于衡量销售量变动对息税前收益的影响。经营杠杆的含义经营杠杆的含义FMCQFVPQEBIT)()(QEBIT 经营杠杆
7、产生的原因经营杠杆产生的原因 当销售量变动时，虽然不会改变固定成本总额，但会降当销售量变动时，虽然不会改变固定成本总额，但会降低或提高单位产品的固定成本，从而提高或降低单位产品利低或提高单位产品的固定成本，从而提高或降低单位产品利润，使息税前利润变动率大于销售量变动率。润，使息税前利润变动率大于销售量变动率。经营杠杆是由于与经营活动有关的经营杠杆是由于与经营活动有关的固定生产成本固定生产成本而产生的而产生的 经营杠杆的计量经营杠杆的计量QQEBITEBITDOL/理论计算公式：理论计算公式：经营杠杆系数（经营杠杆系数（DOL）息税前收益变动率息税前收益变动率相当于相当于产销量变动率产销量变动率
8、的倍数的倍数 简化计算公式：简化计算公式：EBITVPQFVPQVPQDOL)()()(清晰地反映出不同销售清晰地反映出不同销售水平上的经营杠杆系数水平上的经营杠杆系数EBITVPQFVPQVPQQQFVPQVPQQQFVPQVPQDOLVPQEBITFVPQEBITFVPQEBITFVPQEBIT2211）（【例例7-11】ACC公司生产公司生产A产品，现产品，现行销售量为行销售量为20 000件，销售单价件，销售单价(已扣除已扣除税金税金)5元，单位变动成本元，单位变动成本3元，固定成本元，固定成本总额总额20 000元，息税前收益为元，息税前收益为20 000元。元。假设销售单价及成本水
9、平保持不变，假设销售单价及成本水平保持不变，当销售量为当销售量为20 000件时，经营杠杆系数件时，经营杠杆系数可计算如下：可计算如下：)(2000200004000020)35(00020)35(00020倍DOL【例例】假设单价为假设单价为50元，单位变动成本元，单位变动成本为为25元，固定成本总额为元，固定成本总额为100 000元，元，不同销售水平下的不同销售水平下的EBIT和和DOL 见表见表7-6。表表7-6 不同销售水平下的经营杠杆系数不同销售水平下的经营杠杆系数销售量（件）（Q）息税前收益（元）（EBIT）经营杠杆系数（DOL）0 1 000 2 000 3 000 4 000
10、 5 000 6 000 7 000 8 00010 000 -100 000-75 000-50 000-25 000 0 25 000 50 000 75 000 100 000 150 0000.00-0.33-1.00-3.00无穷大无穷大 5.00 3.00 2.33 2.00 1.67盈亏平衡点 图图7-2 不同销售水平下的经营杠不同销售水平下的经营杠杆系数杆系数 影响经营杠杆系数的因素分析影响经营杠杆系数的因素分析 影响经营杠杆系数的四个因素：影响经营杠杆系数的四个因素：销售量、单位价格、单位变动成本、销售量、单位价格、单位变动成本、固定成本总额。固定成本总额。影响影响DOL的四
11、的四个因素个因素 与与DOL的变的变化方向化方向与与EBIT的变的变化方向化方向 销售量销售量（Q）反方向反方向同方向同方向 单位价格（单位价格（P）单位变动成本单位变动成本（V）同方向同方向反方向反方向 固定成本（固定成本（F）经营杠杆系数（经营杠杆系数（DOL）越大，经营风险越大。）越大，经营风险越大。经营杠杆系数本身并不是经经营杠杆系数本身并不是经营风险变化的来源，它只是衡量营风险变化的来源，它只是衡量经营风险大小的量化指标。经营风险大小的量化指标。事实事实上，是销售和成本水平的变动，上，是销售和成本水平的变动，引起了息税前收益的变化，而引起了息税前收益的变化，而经经营杠杆系数只不过是放
12、大了营杠杆系数只不过是放大了EBIT的变化，也就是放大了公司的经的变化，也就是放大了公司的经营风险营风险。因此，经营杠杆系数应。因此，经营杠杆系数应当仅被看作是对当仅被看作是对“潜在风险潜在风险”的的衡量，这种潜在风险只有在销售衡量，这种潜在风险只有在销售和成本水平变动的条件下才会被和成本水平变动的条件下才会被“激活激活”。特别提示特别提示四、财务风险与财务杠杆 企业通过债务资本和权益资本来筹企业通过债务资本和权益资本来筹集资金。集资金。其中其中权益资本权益资本是由投资者提供的资是由投资者提供的资本，其本，其资本成本不是事先确定的，而是资本成本不是事先确定的，而是随企业盈利情况的变化而变化随企
13、业盈利情况的变化而变化；债务资本债务资本是由债权人提供的，到期是由债权人提供的，到期要偿还本息。要偿还本息。资本成本是事先固定的资本成本是事先固定的，它不随企业的盈利多少而变动。它不随企业的盈利多少而变动。EBITIT（30%）净利净利净利净利(EPS)增增减率减率100万万20万万24万万56万万110万万20万万27万万63万万+12.5%90万万20万万21万万49万万-12.5%即当即当EBIT增长增长10%时时,净利增长净利增长12.5%,当当EBIT下下10%时时,净净利下降利下降12.5%.即净利润的增减变动率比即净利润的增减变动率比EBIT增减变动率更快。增减变动率更快。原因在
14、于当原因在于当EBIT增减变动时增减变动时,I不变不变,单位单位EBIT负担的利息费负担的利息费下降或增加所致下降或增加所致,前者为财务杠杆利益前者为财务杠杆利益,后者为财务杠杆风险。后者为财务杠杆风险。四、财务风险与财务杠杆（一）财务风险（一）财务风险 财务风险也称筹资风险，是指举债经营给公司未来收益财务风险也称筹资风险，是指举债经营给公司未来收益带来的不确定性。带来的不确定性。影响财务风险的因素影响财务风险的因素 财务风险的衡量财务风险的衡量财务杠杆系数财务杠杆系数 资本供求变化资本供求变化 利率水平变化利率水平变化 获利能力变化获利能力变化 资本结构变化资本结构变化 （二）财务杠杆（二）
15、财务杠杆（EBIT EPS）财务杠杆反映财务杠杆反映息税前收益息税前收益与与普通股每股收益普通股每股收益之间的关系，之间的关系，用于衡量息税前收益变动对普通股每股收益变动的影响程度。用于衡量息税前收益变动对普通股每股收益变动的影响程度。财务杠杆的含义财务杠杆的含义NDTIEBITEPS)1)(EPS EBIT 财务杠杆产生的原因财务杠杆产生的原因 在公司资本结构一定的条件下，公司从息税前利润中支付在公司资本结构一定的条件下，公司从息税前利润中支付的固定筹资成本是相对固定的，当息税前利润发生增减变动时，的固定筹资成本是相对固定的，当息税前利润发生增减变动时，每每1 1元息税前利润所负担的固定资本
16、成本就会相应地减少或增元息税前利润所负担的固定资本成本就会相应地减少或增加，从而给普通股股东带来一定的财务杠杆利益或损失。加，从而给普通股股东带来一定的财务杠杆利益或损失。财务杠杆是由于财务杠杆是由于固定筹资成本固定筹资成本的存在而产生的的存在而产生的 财务杠杆的计量财务杠杆的计量财务杠杆系数（财务杠杆系数（DFL）指普通股每股收益变动率相当于息税前收益变动指普通股每股收益变动率相当于息税前收益变动率的倍数率的倍数 EBITEBITEPSEPSDFL/理论计算公式：理论计算公式：简化计算公式：简化计算公式：IEBITEBITDFL00IEBITEBITEBITEBITNTIEBITNTEBIT
17、DFLNTEBITEPSNTIEBITEPSNTIEBITEPSNTIEBITEPS00001100111111 例题：乙企业资本总额例题：乙企业资本总额100万，其中长期万，其中长期债券债券50万（利率万（利率5%），普通股），普通股50万万（5000股），息税前利润股），息税前利润10万，所得税万，所得税率率30%，请计算，请计算DFL，假设，假设i10%，i12%时，时，DFL又是多少？又是多少？5.26101025101067.141010%12%10%8IEBITEBITDFLIEBITEBITDFLIEBITEBITDFLiii 【例例7-12】承承【例例7-11】假设假设ACC公
18、司的资本来源为：债券公司的资本来源为：债券100 000元，元，年利率年利率5%；优先股；优先股500股，每股面值股，每股面值100元，年股利率元，年股利率7%；普通股为；普通股为500股，股，每股收益每股收益8元，元，ACC公司所得税税率为公司所得税税率为50%。)(5.2%)501/(500300050002000020倍DFL 【例例7-13】某公司为拟建项目筹措资本某公司为拟建项目筹措资本1 000万元，现有三个筹资方案：万元，现有三个筹资方案：A：全部发行普通股筹资；：全部发行普通股筹资；B：发行普通股筹资：发行普通股筹资500万元，发行万元，发行债券筹资债券筹资500万元；万元；C
19、：发行普通股筹资：发行普通股筹资200万元，发行万元，发行债券筹资债券筹资800万元。万元。假设该公司当前普通股每股市价假设该公司当前普通股每股市价50 元，不考虑证券筹资费用；该项目预计息元，不考虑证券筹资费用；该项目预计息税前收益为税前收益为200万元，借入资本利率为万元，借入资本利率为8%，所得税税率为所得税税率为30%，三个方案的财务杠杆系数和普通股三个方案的财务杠杆系数和普通股每股收益如表每股收益如表77所示。所示。表表7-7 不同筹资方案财不同筹资方案财务杠杆系数务杠杆系数 项项 目目A方案B方案 C方案 资本总额（万元）资本总额（万元）其中：普通股（其中：普通股（万元）万元）公司
20、债券（万元公司债券（万元）息税前收益（万息税前收益（万元）元）利息（利息（8%）税前收益（万元税前收益（万元）所得税（所得税（30%）税后收益（万元税后收益（万元）普通股股数（万普通股股数（万股）股）每股收益（元每股收益（元/股股）财务杠杆系数财务杠杆系数 1 000 1 000 0 200 0 200 60 140 20 7 1 1 000 500 500 200 40 160 48 112 10 11.2 1.25 1 000 200 800 200 64 136 41 95 4 23.75 1.47 【例例】承承【例例7-13】假设息税前利润假设息税前利润从从200万元降到万元降到150
21、万元，即降低万元，即降低25%，则三个方案的每股收益分别为：则三个方案的每股收益分别为：A：每股收益：每股收益=7(125%1)=5.25，降低率为降低率为25%B：每 股 收 益：每 股 收 益=1 1.2 (1 25%1.25)=7.7，降低率为，降低率为31.25%C：每 股 收 益：每 股 收 益=2 3.7 5 (1 25%1.47)=15.02，降低率为，降低率为36.75%五、公司总风险与总杠杆 从前面分析可知，经营杠杆是通从前面分析可知，经营杠杆是通过扩大销售对息税前利润产生影响，过扩大销售对息税前利润产生影响，而财务杠杆是通过扩大息税前利润对而财务杠杆是通过扩大息税前利润对普
22、通股每股利润产生影响。普通股每股利润产生影响。如果两种杠杆共同起作用，那么如果两种杠杆共同起作用，那么销售量或销售额销售量或销售额稍有变动就会使稍有变动就会使每股每股盈余盈余产生较大的变动，企业的风险也产生较大的变动，企业的风险也就会更高。通常将这两种杠杆的连锁就会更高。通常将这两种杠杆的连锁作用称为总杠杆作用。作用称为总杠杆作用。五、公司总风险与总杠杆（一）总风险（一）总风险 公司总风险是指经营风险和财务风险之和公司总风险是指经营风险和财务风险之和 总风险的衡量总风险的衡量财务杠杆系数与经营风险系数财务杠杆系数与经营风险系数（二）总杠杆（二）总杠杆 总杠杆反映总杠杆反映销售量销售量与与每股收
23、益每股收益之间的关系，用于衡之间的关系，用于衡量销售量变动对普通股每股收益变动的影响程度。量销售量变动对普通股每股收益变动的影响程度。NDTIFVPQEPS)1()(总杠杆的含义总杠杆的含义 总杠杆产生的原因总杠杆产生的原因EBIT总杠杆总杠杆EPSQ 由于存在由于存在固定生产成本固定生产成本，产，产生经营杠杆效应，使息税前利润生经营杠杆效应，使息税前利润的变动率大于销售量的变动率；的变动率大于销售量的变动率；由于存在由于存在固定财务费用固定财务费用，产生，产生财务杠杆效应，使公司每股收益的财务杠杆效应，使公司每股收益的变动率大于息税前利润的变动率。变动率大于息税前利润的变动率。销售额稍有变动
24、就会使每股收益产生更大的变动，这就是总杠杆效应。销售额稍有变动就会使每股收益产生更大的变动，这就是总杠杆效应。总杠杆是由于同时存在总杠杆是由于同时存在固定生产成本固定生产成本和和固定财务费用固定财务费用而产生的而产生的 总杠杆的计量总杠杆的计量总杠杆系数（总杠杆系数（DTL）指普通股指普通股每股收益变动率每股收益变动率相当于相当于产销量变动率产销量变动率的倍数的倍数 理论计算公式：理论计算公式：QQEPSEPSDTL/简化计算公式：简化计算公式：IEBITVPQDTL)(IFVPQVPQIEBITVPQIEBITEBITFVPQVPQDOLDFLQQEBITEBITEBITEBITEPSEPS
25、QQEPSEPSDTL）（例题：某企业有关资料如下：收入例题：某企业有关资料如下：收入1000万，变动成本万，变动成本400万，固定成本万，固定成本400万，利息万，利息80万，所得税率万，所得税率50%，普，普通股发行在外的股票通股发行在外的股票100万股，要求计万股，要求计算算DOL、DFL、DTL。01.567.1367.18040040010004004001000340040010004001000DTLDFLDOL 【例例】承承【例例7-11】、】、【例例7-12】当销售量为当销售量为20 000件时，件时，ACC公司总杠杆系数为：公司总杠杆系数为：)(5%)501/(5003000500020)35(00020倍DTLDTL=DOLDFL=22.5=5公司总风险公司总风险经营风险经营风险财务风险财务风险总杠杆系数（总杠杆系数（DTL）越大，公司总风险越大。）越大，公司总风险越大。控制程度相对大于对经营风险的控制程度相对大于对经营风险的控制控制控制难度较大控制难度较大
