1、保险实务教研室保险实务教研室主讲教师：毛 通东汉张衡发明的候风地动仪新加坡滨海金沙湾酒店的防震设计美国硅谷“滚珠大楼”的防震设计北京故宫内用于防患火灾的铜缸上海东方明珠电视塔的避雷设计北京“鸟巢”的“笼式避雷网”设计世界第一高楼迪拜塔的防撞设计杭州湾跨海大桥的防风、防撞、防腐蚀设计主要内容 风险管理方法的分类 风险管理的主要技术手段 专题分析：资产证券化和美国“次贷危机”p风险规避 p损失控制p风险分散p风险汇聚p风险对冲p风险转移n风险管理方法的分类风险管理方法的分类风险控制技术风险控制技术，是指通过降低风险发生的几率降低风险发生的几率，或减少风险造成的损失减少风险造成的损失，从而达到管理风
2、险的一类技术的总称。例如：安装避雷针、购置灭火器材风险融资技术风险融资技术，其并不直接针对风险本身，而是通过为风险损失提供资金补偿为风险损失提供资金补偿来降低风险影响的一类技术手段的总称。例如：购买火灾保险、融资担保分为风险控制技术和风险融资技术两大类：分为风险控制技术和风险融资技术两大类：n主要的技术手段主要的技术手段p风险规避 p损失控制p风险分散p风险汇聚p风险对冲p风险转移包括：简称避险，是指通过消除风险或风险发生条件来完全避免造成风险损失的一类风险管理技术。例如：放弃股市投资来规避股价下跌造成的损失风险规避技术的不足：风险规避技术的不足：（1）不是所有风险都可以规避；（2）规避了某种
3、风险，可能面对另外的风险。（3）规避了风险，同时也错失了机遇。例如：所有人都无法规避死亡风险；规避了股市投资风险，你可能需要承受持有现金时发生通胀的风险p风险规避损失控制，又分损失预防和损失抑制两种。损失控制，又分损失预防和损失抑制两种。损失预防损失预防，简称防损，是指在风险发生前风险发生前采取措施降低损失发生的几率损失发生的几率。损失抑制损失抑制，简称减损，是指在风险发生后风险发生后采取措施减少损失的规模损失的规模。例如：出台法规对酒驾予以重罚；汽车采用安全气囊防护系统和安全带设计；p损失控制银行对贷款企业的资质进行审核和监督；保单生效前对被保险人的健康进行筛查；发生火灾后及时施救防止损失扩
4、大；风险分散，通过改变风险暴露单位的数量以及单位损失规模来达到控制总损失，它又可以分为分离与复制两种形式。复制技术复制技术分离技术分离技术p风险分散例1“不要将所有的鸡蛋放在同一个篮子里”方案一：将价值100元的鸡蛋全部放在一个篮子里，假定篮子掉地上鸡蛋将全损，概率为10%；篮子不掉地上，则没有任何损失。方案二：将价值100元的鸡蛋平分在两个不同的篮子里，假定两个篮子相互不关联，任何一个篮子掉地上该篮中的鸡蛋将全损，任何一个篮子掉地上的概率相同，为10%请证明：方案一和方案二哪个风险更大？请证明：方案一和方案二哪个风险更大？备注：银行分散贷款避免集中违约，保险公司将保单分散销售给不同性质的客户
5、避免集中索赔，均体现了这一思想u风险分散的原理证明风险分散的原理证明方案一方案一损失情形损失情形 损失损失X损失概率损失概率P(X)篮子掉地上篮子掉地上 篮子没有掉地上篮子没有掉地上 损失情形损失情形 损失损失Y损失概率损失概率P(Y)两个篮子都掉地上两个篮子都掉地上其中一个篮子掉地上其中一个篮子掉地上 两个篮子都没有掉地上两个篮子都没有掉地上 方案二方案二1000.100.9()()100 0.1 0 0.910E XXP X 222222()()()()101000.1 0 0.9 10900D XE XE XX P X 1000.10.10.01500.10.920.1800.90.90
6、.81(Y)Y(Y)100 0.01 50 0.180 0.8110EP 22222222(Y)(Y)(Y)Y(Y)101000.01 500.1800.81 10450DEEP()()D XD Y分散后风险更小，即方案二风险更小应用：资产组合投资技术应用：资产组合投资技术通过构建资产组合来进行分散投资，其效果依赖于下面两个重要因素：因素一：只适用于可分散风险，不适用于不可分散风险，即系统性风险；因素二：分散投资的效果取决于资产之间的相关性，相关系数越小，风险分散的效果越理想。（见知识点5）22121 2122VaRVaRVaRVaR VaR，221122121,212()()+2WWW W
7、灾备起源于20世纪70年代，1979年，SunGard在美国费城建立了全世界第一个灾备中心，当时大家关注的主要就是企业IT这一块，比如数据备份和系统备份等。9.11事件不仅造成两栋400米的摩天大楼的瞬间坍塌，2000余名无辜者罹难，同时还彻底深埋了800多家公司和机构所拥有的重要数据，数百家公司从此消失。但金融界巨头摩根斯坦利在世贸大厦有25层楼，2000多名员工当时正在楼内办公，但其在9月12日便恢复营业，这要归功于其在新泽西州建立的灾备中心。9.11事件的教训使人们充分认识到灾备的重要性，这一技术由此兴起。应用：数据灾备技术应用：数据灾备技术 银行等金融机构的系统灾备十分完备，以国内为例
8、，一般采用“两地三中心”云备份方案，即“同城双中心+异地灾备中心”，目的在于防止重大灾难或战争等极端情况。例如，中、农、工、建四大银行把全国数据中心分别建设在北京和上海两地；交通银行、光大银行等股份制银行的全国数据中心和灾备中心也都是建在上海和北京；央行已在无锡建立了灾难应急备份中心，还计划在上海建设全国支付系统数据的备份中心等。此外，电信在北京、上海、广州等地建立5个国家级异地灾备中心；国家税务总局数据中心2005年底正式落户广东。案例：支付宝大面积瘫痪案例：支付宝大面积瘫痪 灾备能力引发争议灾备能力引发争议 2015年5月27日下午5点，拥有将近3亿活跃用户的支付宝出现了大面积访问故障，全
9、国多省市支付宝用户出现手机和电脑支付宝无法登陆、余额错误等问题。蚂蚁金服随后回应称，出现这一问题的原因在于市政施工导致杭州市某地光缆被挖断，影响了支付宝一个主要机房的正常运转。当天晚上19时左右，即在事故发生大约两个多小时以后，支付宝服务才恢复正常。蚂蚁金服还指出，支付宝异地多活的系统架构在此次意外中发挥了巨大作用：一方面，没有因光缆被挖断而影响全部用户；另一方面，紧急将故障机房的流量切换至了其他机房。在当晚7点支付宝服务恢复时，被挖断的光缆还没有修复。尽管如此，业内人士对其恢复时间竟然长达两个小时表示不解，此次事件反映出支付宝在故障倒换能力和应急反应速度上的不足，也反映出互联金融系统的运行稳
10、定性有待提高。风险汇聚风险汇聚与风险分散的做法恰恰相反，其通过将原先分散的风险单位聚集在一起，以达到消除或降低不确定性消除或降低不确定性，提提高损失预测精确度的目的高损失预测精确度的目的，最终实现风险控制的一种技术。举例：风险汇聚的最经典应用就是保险。风险汇聚的最经典应用就是保险。单起风险事故的发生具有偶然性和随机性，难以预测；但是将大量风险事故汇聚在一起，其发生概率与损失规模的估计便成为可能，且随着汇聚数量的增加，精度不断提高，保险公司采用这样的精算技术给出保险产品的合理定价，从而保证自身经营风险的可控性。p风险汇聚例2保险的数学原理甲和乙两人在每年都有遇到意外事故的可能性。具体来说，假设每
11、个人都有20%的机会遇到意外，并导致2500元的损失，有80%的机会没有遇到意外。另外还假设甲乙两人的事故损失是不相关的，且约定在损失发生后，两人同意平分损失。请问汇聚前后风险大小怎样变化？请问汇聚前后风险大小怎样变化？u风险汇聚的原理证明风险汇聚的原理证明汇聚前（以甲为例，乙情况相同）汇聚前（以甲为例，乙情况相同）损失情形损失情形 损失损失X损失概率损失概率P(X)遭遇意外遭遇意外没有遭遇意外没有遭遇意外 损失情形损失情形 损失损失Y损失概率损失概率P(Y)两人都遭遇意外两人都遭遇意外其中一人遭遇意外，平摊损失其中一人遭遇意外，平摊损失两人都没有遭遇意外两人都没有遭遇意外 汇聚后汇聚后250
12、00.200.8()()2500 0.20 0.8500E XXP X 2222222()()()()50025000.200.85001000000D XE XE XX P X25000.20.20.0412500.80.220.3200.80.80.64(Y)Y(Y)2500 0.04 1250 0.320 0.64500EP 22222222(Y)(Y)(Y)Y(Y)50025000.04 12500.3200.64500500000DEEP()()D XD Y汇聚后方差更小，即汇聚后甲（或乙）承受的风险更小风险对冲，指通过投资或购买与标的资产收益波动负相关收益波动负相关的某种资产或衍生
13、产品,来冲销标的资产潜在的风险损失的一种风险管理策略。简单的讲，就是用一项资产的收益去抵消另一项资产损失的管理手段。p风险对冲风险对冲的应用：套期保值风险对冲的应用：套期保值在管理商品价格、利率、汇率、股票价格、信用等风险过程中，为了避免现货市场上的风险，通过在期货市场上采取与现货市场上方向相反的买卖行为，即对同一种商品在现货市场上卖出，同时在期货市场上买进；或者相反。套期保值有两种形式，空头套期保值跟多头套期保值。u套期保值的工具套期保值的工具套期保值的金融衍生工具常见的包括远期、期货、期权以及互换。套期保值的金融衍生工具常见的包括远期、期货、期权以及互换。p远期：买买双方同意在未来某一个时
14、刻以现在所确定的价格，买进或卖出一定数量资产的合约。主要有利率远期及汇率远期。p期货：买买双方同意在未来某一指定日期以事先商定好的价格买入或卖出某种资产。与远期不同的是，期货是标准化合约。主要有利率期货、外汇期货、股票期货、股指期货及衍生金融期货。p期权：期权是一种选择权，它赋予持有者在将来某个约定的时间或在此之前以约定的价格买进（卖出）一定数量基础资产的权利的金融合同。期权标的资产有股票、股指、外汇、利率及衍生产品。p互换：也称掉期，是一种约定两个或两个以上的当事人按照协议条件及在约定的时间内交换一系列现金流的衍生工具。主要有利率互换、货币互换等。案例：利率掉期保险，还是利息掉期陷阱？案例：
15、利率掉期保险，还是利息掉期陷阱？什么是利率掉期？利率掉期是一种用于对冲利率风险的手段，本质上是一种利率保险。交易的双方事先约定一个利率水平，买入利率掉期的一方始终以约定的利率水平来支付固定利息，而出售的一方则按实际市场利率来支付浮动利息。举例：举例：A A向向B B购买了一份价值购买了一份价值100100万元的利率掉期合约，双方约定利万元的利率掉期合约，双方约定利率水平为率水平为5%5%。一段时间后。一段时间后实际市场利率上涨到了实际市场利率上涨到了8%8%（高于高于5%5%），此时），此时B B就需要向就需要向A A支付支付 B B A:A:100100万万3%=33%=3万万实际市场利率下
16、跌到了实际市场利率下跌到了4%4%（低于低于5%5%），此时），此时A A就需要向就需要向B B支付支付 A A B:B:100100万万1%=11%=1万万（一）案例背景 很长一段时间，利率掉期都被视为利率风险厌恶者们对冲利率风险，锁定利率成本的一种有效手段。但是，下面这个案例中，无论是底特律，还是纽约市，都深受利率掉期其害。与其说是为自己购买了利率掉期保险，倒更像是中了利率掉期陷阱。2013年7月18日，素有“汽车之城”美誉的美国底特律负债超过180亿美元，正式申请破产保护，成为美国迄今为止申请破产的最大城市。而2005年借的14亿美元新债成为压垮底特律的最后一根稻草，而底特律人为这14亿
17、美元购买的利率保险“利率掉期”（Interest Rate Swap），却成为将其推下破产悬崖的最终黑手。早在底特律破产案之前，相同的情形也发生在美国最大的城市纽约。纽约州和纽约市与华尔街签订了86个利率掉期合约，涉及金额高达106亿美元，除了交通部门，还有公共图书馆、水务管理局、工业发展局等机构，合约有效期平均长达17年，有的甚至到2036年。（二）原因分析 在正常情况下，州和地方政府借债的主要目的是为了维护道路、桥梁、隧道、学校、公共建筑等基础设施，然后通过地方税收来还本付息。由于这些项目时间跨度长、费用高，地方政府在发行债券时往往选择20年30年的期限。在发行长期债券时，政府可以选择固定
18、利息，也可以选择浮动利息。固定利息发债的好处是利率波动的风险可控，费用的预算可知；缺点是发行的利率比市场利率略高，因此总成本较大。而浮动利息债券发行时的成本较低，但利率市场的波动可能造成政府未来利息支付的意外猛涨。地方政府地方政府发行发行106亿亿固定利率债券固定利率债券利率利率7%左右左右投资者投资者106亿亿7%7.42亿美元亿美元地方政府地方政府发行发行106亿亿浮动利率债券浮动利率债券利率利率5%左右左右投资者投资者106亿亿 1%1.06亿美元亿美元106亿亿 5%5.3亿美元亿美元固定利率发债的成本固定利率发债的成本浮动利率发债的成本浮动利率发债的成本 政府的市政债券期限长达20年
19、30年，而利率每天都在波动，有时甚至是剧烈波动，但在这样漫长的时期内，将给市政债的利息支出造成很大的困扰和风险，为了避免这一风险，银行向政府推销一种利率保险，如果利率在某个水平之内，例如6.07%，这是政府愿意承受的利息风险；低于这个值，政府向银行支付6.07%市场利率的差额，作为利率的保险费；而超出6.07%以上部分，则收取银行的赔偿金。政府觉得可以从此睡上安稳觉了，在正常情况下，市政债的市场利率应当浮动在5%上下，政府大约每年支付1%左右的保险费，换来的却是20年的踏实，如果利率涨到8%，那还可以每年净赚近2%的银行赔偿金。地方政府地方政府发行发行106亿浮动利率债券亿浮动利率债券假定当前
20、地方债利率假定当前地方债利率5%投资者投资者银行银行购买购买106亿利率掉期亿利率掉期约定利率约定利率6.07%利率上涨利率上涨1%，银行支付地方政府，银行支付地方政府利率掉期保险金利率掉期保险金106亿亿 1%=1.06亿亿利率上涨利率上涨1%，地方政府支付给投资者的，地方政府支付给投资者的浮动利率债券利息支出增加浮动利率债券利息支出增加106亿亿 1%=1.06亿亿地方政府地方政府发行发行106亿浮动利率债券亿浮动利率债券假定当前地方债利率假定当前地方债利率5%投资者投资者银行银行购买购买106亿利率掉期亿利率掉期约定利率约定利率6.07%利率下跌利率下跌1%，地方政府向银行地方政府向银行
21、支付支付利率掉期保险费利率掉期保险费106亿亿 1%=1.06亿亿利率下跌利率下跌1%，地方政府支付给投资者的，地方政府支付给投资者的浮动利率债券利息支出减少浮动利率债券利息支出减少106亿亿 1%=1.06亿亿按地方债按地方债5%5%年利年利估算估算地方政府总的发债成本地方政府总的发债成本 按按5%5%年利支付投资者利息按年利支付投资者利息按1.07%1.07%（6.07%6.07%5%5%）支付银行保险费）支付银行保险费 估算每年按估算每年按固定固定6.07%6.07%支付利息支付利息 （三）危机发生 2008年，美国次贷危机持续发酵，联邦政府为了拯救金融机构，将利率降到了接近于零，结果纽
22、约市政府被迫持续向银行支付固定的6.07%。银行不仅首先赚了一大笔债券承销费，而且很快就天天吃上了免费的午餐，而纽约市政府的噩梦却夜夜不断。由于发债方看错了利率趋势，其将承受两笔费用，一笔是正常的债券浮动利息，这是支付给债权人的；另一项是付给银行昂贵的利率保险费用。利率掉期的浮动利率标准，依据的是LIBOR（伦敦同业拆借利率）利率，而长期债券的浮动利率可能与其他利率挂钩，如30年美国国债收益率。当LIBOR利率掉到0.1%时，长期债券的浮动利率虽然下跌，但仍然远比LIBOR高，如3.5%。如果发债方与银行的利率掉期当初锁定在6.07%，那么现在发债方必须支付两笔费用：首先支付给银行的利率保险费
23、5.97%（6.07%0.1%），然后再向债券投资人支付利息3.5%，发债方的融资成本变成了9.47%！在一个长期融资成本仅为3.5%的环境下，却要承受9.4%的巨额融资成本，其心情可想而知。如果纽约市想提前终止利率掉期协议，那么其赎身费将高达14亿美元。而且可笑的是，如果华尔街的银行倒闭了，纽约市政府还要为终止利率掉期合约出“殡葬费”。因为利率掉期需要第三方担保，即便纽约市没有违约，但假设如果第三方出事，导致合约终止，纽约市仍欠银行的钱。例如，2008年雷曼兄弟倒闭时，纽约市交通局被迫缴纳940万美元以结束两个利率掉期合约。地方政府地方政府发行发行106亿浮动利率债券亿浮动利率债券利率利率5
24、%左右左右投资者投资者银行银行购买购买106亿利率掉期亿利率掉期约定利率约定利率6.07%LIBOR下跌到下跌到0.1%，地方政府需向银行地方政府需向银行支付支付利率掉期保险费利率掉期保险费106亿亿（6.07%0.1%）=6.33亿亿/年年利率下跌到利率下跌到3.5%，地方政府支付给投资者的，地方政府支付给投资者的浮动利率债券利息支出减少浮动利率债券利息支出减少106亿亿（3.5%5%）=1.59亿亿/年年（参照（参照LIBOR）（参照美国国债利率）（参照美国国债利率）地方政府地方政府实际实际总的发债成本总的发债成本 按按3.5%3.5%年利支付投资者利息按年利支付投资者利息按5.97%5.
25、97%（6.07%6.07%0.1%0.1%）支付银行）支付银行 实际实际每年需按每年需按9.47%9.47%支付利息支付利息 纽约人的日子不好过。底特律则更是雪上加霜。当初底特律人为了拯救两个严重缩水的退休金账户，在2005年举债14亿美元。借新债还旧债本来就是一条死胡同，结果错上加错的是这14亿美元居然与银行签订了错误的利率掉期合约。2009年，底特律的信用被降级，自动触发了利率掉期的合约终止，其被迫向银行缴纳数亿美元的强制性“赎身费”。到2013年6月，其算了一笔账，发现14亿美元的债务，居然膨胀到了27亿美元，几乎翻了一倍！其中，7.7亿美元直接源于终止利率掉期合约的“赎身费”，远超过
26、5亿美元的利息总支出。除了像纽约市和底特律这样的利率掉期受害者，其实还有很多学校和医院，包括马里兰大学医疗系统和哈佛大学。风险转移或风险转嫁风险转移或风险转嫁，是指转嫁者将本应由自己承担的风险活动的法律责任转嫁给他人的一种风险管理技术。例如：例如：动手术前医生让病人家属签署的免责协议，保险合同中的责任免动手术前医生让病人家属签署的免责协议，保险合同中的责任免除条款（无偿的，单方面的风险转移）；除条款（无偿的，单方面的风险转移）；投保人将风险转嫁给保险公司（有偿的，转移的同时有成本费用）投保人将风险转嫁给保险公司（有偿的，转移的同时有成本费用）银行为防止贷款违约损失，在企业申请贷款的同时，要求有
27、第三银行为防止贷款违约损失，在企业申请贷款的同时，要求有第三方进行担保或联保方进行担保或联保注意：从投保人角度看，保险是风险转移手段；而从保险人角度看，保险属于风注意：从投保人角度看，保险是风险转移手段；而从保险人角度看，保险属于风险汇聚手段。险汇聚手段。p风险转移 保险证券化的概念最早由美国学者罗伯特.戈登和理查德.桑多尔在1973年发表的一篇关于保险衍生产品的论文中提出。他们率先探讨了保险市场与资本市场结合的问题，提出将风险转移至资本市场，希望通过风险证券化或保险衍生产品，解决再保险市场承包能力不足的问题。但在当时却没有得到响应。在经历了 20世纪90年代的重大巨灾损失之后，特别是1992
28、年安德鲁飓风和1994年北陵地震，保险业重新评价了它所暴露的巨灾风险。据瑞士再保险公司统计，1999年自然灾害和人为灾难造成的保险损失高达286亿美元，其中自然灾害244亿美元，其中仅安德鲁飓风造成的保险损失高达155亿美元，十多家保险公司和再保险公司一夜之间破产。如此高额的赔付对保险业的冲击是可想而知的。巨额损失造成保险业承受风险能力缺口，显现了经营风险能力不足。对于日益严重的巨灾损失，单靠传统的保险、再保险体系无法承受。因此人们将目光投向保险传统领域之外的更大市场资本市场。应用：保险风险证券化应用：保险风险证券化 1997年7月，联合服务汽车协会（United Services Autom
29、obile Association,USAA），一家大型财产与汽车保险公司，通过发行债券筹集资本。该债券的利息和本金偿还与USAA是否遭受飓风灾难相关。具体来说，USAA在开曼群岛成立一家全资再保险子公司，该子公司发行了价值47700万美元的债券。以债券发行的收入作为资本，该再保险子公司与USAA签订了一年期巨灾再保险合同，该合同为由于海湾或东海岸飓风单独造成的10亿15亿美元之间的承保损失提供80%的保险，这样，再保险公司赔付的最大限额是4亿美元（5亿美元的80%）。案例：案例：USAAUSAA发行第一份巨灾债券发行第一份巨灾债券 债券的发行分为两份。第一份价值为16380万美元，另一份价值
30、为31320万美元。购买第一份债券的投资者可能只损失约定的利息。也就是说，如果巨灾发生了，投资者收到的债券利息将少于原来的约定。但第一份债券的投资者不会损失约定的本金，虽然本金可能会在10年后才进行偿还。对购买了第二份债券的投资者来说，如果发生了一场足够大的巨灾，他们可能既损失利息又损失本金。为了保证10年后对第一份16380万美元债务的偿还，这47700万美元中有7700万美元投资到了10年期政府债券，10年后有16380万美元的保证回报。债券发行筹集来的资本中剩下的约40000万美元用来支持与USAA签订的再保险合同。作为承担利息和/或本金损失风险的补偿，投资者获得的利率比绝大多数公司债券
31、的利率都要高，第二份债券投资者的约定利率比第一份的还要高。据USAA成为第一家使用巨灾债券替代传统巨灾再保险的保险人以来，20世纪90年代后期，有50多种巨灾债券被陆续发行，多数发行者是保险人和再保险人。然而，一些非保险公司也发行巨灾债券。例如，迪斯尼公司为支付其东京主题公园的潜在地震损失而发行了巨灾债券。保险的证券化，使得传统保险出现了新的发展机遇。将金融资本市场融入传统保险市场，原先难以承保的巨灾风险与投机风险，也具备了承保的可能性，这在很大程度上改变了保险传统的风貌。巨灾债券、巨灾期权、巨灾期货、寿险风险债券等一批产品应运而生。所谓资产证券化，是指将缺乏流动性，但可以产生可预期现金流的资
32、产，通过创设以其为担保的证券，并在资本市场上进行交易的一种融资手段。证券化的过程意味着风险转移。举例：某银行持有大量借款人的信贷资产，这些资产有较为稳定的预期利息回报，但这些资产缺乏流动性。因此，银行将这些贷款汇总成一个贷款组合，组成一定规模的“资产池”，然后将这“资产池”出售给一个专门进行证券化的特殊机构（SPV），SPV通过担保机构担保和评级机构的信用评级，将这些贷款组合转换为标准化的证券合约，然后委托证券承销商向资本市场上的投资者发行，银行筹集到了自己所需的资金，而投资者获得了利息回报。应用：资产证券化应用：资产证券化发起人发起人（权益凭证所有者）（权益凭证所有者）资产组合资产组合（未来
33、现金流来源）（未来现金流来源）特殊目的机构特殊目的机构（SPV）信用增级机构信用增级机构（第三方或发起人）（第三方或发起人）权益凭证权益凭证未来现金收入（剩余收入）未来现金收入（剩余收入）委托管理人委托管理人（负责管理资产（负责管理资产组合的现金流入）组合的现金流入）委托委托支付利息和本金支付利息和本金担保担保信用评级机构信用评级机构（证券信用评级）（证券信用评级）评级评级证券承销商证券承销商（设计并发行资（设计并发行资产担保证券）产担保证券）委托委托发行证券收入发行证券收入投资者投资者（让渡现期资金使（让渡现期资金使用权，以获取资产用权，以获取资产未来索取权）未来索取权）出售证券出售证券现金
34、现金风风险险转转嫁嫁u资产证券化与风险转换资产证券化与风险转换例如：贷款的利息例如：贷款的利息例如：银行例如：银行例如：保险公司例如：保险公司例如：评级公司例如：评级公司例如：投资银行例如：投资银行发起人发起人破产隔离破产隔离例如：信托公司例如：信托公司专题分析：美国资产证券化和专题分析：美国资产证券化和20072007“次贷危机次贷危机”资产证券化兴起的原因 20世纪70年代，以美国储蓄贷款协会为代表的金融机构为解决资产负债错配问题，将未到期的长期贷款打包出售，由此产生了资产证券化产品。当时，储贷协会将30年期固定利率住房抵押贷款打包，发行“住房抵押贷款支持证券”为住房抵押贷款业务筹措资金。
35、这种“住房抵押贷款支持证券”就是资产证券化产品最初形式。资产证券化的另一个重要原因是利率市场化压缩了银行利润空间。经营环境的变化迫使商业银行改变以往仅依靠吸收存款、发放贷款就能获得利润的经营模式，商业银行的经营重点逐渐向中间业务拓展。资产证券化很好地满足了商业银行的这一需求：首先，将贷款打包证券化，再在市场上出售，有利于商业银行实施主动的负债管理，从而拓宽资金来源、改善资产负债管理、提高银行的信贷能力；其次，诸如资金管理、信用担保、贷款回收等一系列与证券化相关的中间业务，拓宽了银行的获利渠道。资产证券化兴起的还有一个原因是银行通过证券化规避监管。巴塞尔协议（Basel I）规定各签约国国际性银
36、行的资本与风险加权资产的比率必须达到8%，其中核心资本充足率必须达到4%。同时，巴塞尔协议I还将银行表内资产风险权重分为四个等级，风险加权从0%、20%、50%和100%不等。其中，高评级证券（例如AAA评级的MBS）的风险权重为20%，而对私人机构的债权（例如企业贷款）的风险权重为100%。由于巴塞尔协议等监管法案对高评级资产的风险权重过低，而对企业贷款等低评级或无评级的资产的风险权重过高，导致高评级和低评级风险加权资产出现了悬崖效应（Cliff Effect）。资产证券化为商业银行将低评级资产变为高评级资产提供了契机。因为，通过多重信用增级，资产支持证券通常可以得到很高的评级。所以，通过资
37、产证券化，将风险权重高的基础资产转至表外，再买入高评级的资产支持证券的方式，商业银行就可以显著降低其风险加权资产，进而满足资本充足率要求，从而得以维持更高的杠杆率。而且，美联储并不约束商业银行转移信用风险，所以，资产证券化成为商业银行规避监管的法宝。资产证券化的兴起与发展 美国既是资产证券化的发源地，也是迄今为止资产证券化规模最大的国家。过去四十年以来，美国金融市场上涌现出各种各样的证券化产品，其中包括资产支持证券（Asset-Backed Security，ABS）、抵押贷款支持证券（MBS）、担保债务凭证（CDO）、资产支持商业票据（ABCP）等。美国MBS和的未偿付余额最高分别达到9.2
38、万亿美元（2008年）和1.8万亿美元（2007年），分别占到同期美国国债市场余额的160%和40%。随着美国次贷危机爆发，资产证券化业务显著萎缩，截止2013年第二季度，美国MBS余额为8.5万亿美元，ABS余额为1.2万亿美元，而同期美国国债市场余额大幅增加，已上升至11.3万亿美元。“次贷危机次贷危机”(subprime lending crisis)17901790年以来美国长期利率走势图年以来美国长期利率走势图第一幕：最后的疯狂从20世纪90年代以来，美国的房地产市场经历了长期的繁荣，房价一路上涨，放款机构为了能从中分得一杯羹，过度放松信贷标准，向不具备还款能力的普通购房者发放大量房
39、屋贷款，即“次级贷款”。主要原因：主要原因：美国经济长期低迷，为了刺激经济，美联储长期维持低利率，尤其是2001年以来，持续降息至近50年最低利率，结果刺激了美国房地产市场，房价持续上涨。数据：从1997年至2006年间，住房价格增加了124%；美国家庭拥房的比例从1994年的64（自1980年以来就大约如此）到2004年的史上最高水平69.2。以“两房”（房利美和房地美）为代表的房贷公司为了赚取高额投资回报，发放大量次级房屋贷款数据：2006年，美国房地产按揭贷款总额中，40%以上的贷款属于“ALT-A”和次级贷款产品，次级房贷和ALT-A贷款这两类资产毒垃圾的总额高达2万亿美元。“两房两房
40、”背景背景 全美最大的住房抵押贷款机构联邦国民抵押协会（简称房利美）和联邦住房贷款抵押公司（简称房地美），即“两房”。“两房”是美国房地产市场的支柱，两家机构承保或者购买的房地产贷款约占美国居民房地产市场的50%，次贷危机以来达到80%以上。“两房”拥有和担保的资产规模约5.5万亿美元。优质贷款、次级贷款和优质贷款、次级贷款和“ALT-A”ALT-A”贷款贷款 美国抵押贷款市场的“次级”（Subprime）及“优惠级”（Prime）是以借款人的信用条件作为划分界限的。信用分数在660分以上，优质贷款；信用分数低于620分的，次级贷款；信用分数在620660分之间，“ALT-A”贷款。根据信用的
41、高低，放贷机构对借款人区别对待，从而形成了两个层次的市场。信用低的人申请不到优惠贷款，只能在次级市场寻求贷款。两个层次的市场服务对象均为贷款购房者，但次级市场的贷款利率通常比次级市场的贷款利率通常比优惠级抵押贷款高优惠级抵押贷款高2%2%3%3%。第二幕：最后一根稻草 在截至2006年6月的两年时间里，美国联邦储备委员会连续17次提息，将联邦基金利率从1%提升到5.25%。房地产市场由于利率大幅提升，从2005年第二季度开始迅速降温。款利率的大幅提升，一方面贷增加了购房者的购房成本；另一方面打压了长期繁荣的房地产市场，导致房地产价格的大幅跳水。在双重的打压下，低信用能力的美国购房者出现了大面积
42、违约。据估计，仅在2006年获得次级抵押贷款的美国人中，就有30%无法及时还贷，因此而付不起房贷面临在年底失去房产风险的美国人将达到220万人。第三幕 危机的全面爆发危机从2007年下半年开始全面爆发，首先冲击负责房屋抵押贷款的房贷公司及存贷机构，然后迅速扩散至各大投资银行、保险公司、对冲基金等。危机第一波：房贷公司大量破产倒闭危机第一波：房贷公司大量破产倒闭 代表性事件：2007年4月2日，美国第二大次级房贷公司新世纪金融公司申请破产保护；美国第十大抵押贷款机构美国住房抵押贷款投资公司2007年8月6日正式向法院申请破产保护，成为继新世纪金融公司之后美国又一家申请破产的大型抵押贷款机构。汇丰
43、控股宣布业绩，并额外增加在美国次级房屋信贷的准备金额达70亿美元，合共105.73亿美元。9月7日美国房贷证券双寡头房利美和房地美被美国政府接管，成为次贷危机2007年2月爆发以来的一个顶峰。“两房”估计持有或担保高达5.5万亿美元的住房抵押贷款，占全部约12万亿美元住房抵押贷款的46%，几乎相当于美国2007年GDP的40%。正如布什坦言，美国金融市场难以承受“两房”倒闭的风险。危机第二波：投资银行破产倒闭危机第二波：投资银行破产倒闭 代表性事件：拥有85年历史的华尔街第五大投行贝尔斯登(Bear Stearns Cos)贱价出售给摩根大通(JP Morgan Chase&Co)；拥有94年
44、历史的美林(Merrill Lynch)被综合银行美国银行(Bank of America)收购；历史最悠久的投行158年历史的雷曼(Lehman Brothers)宣布破产；139年的高盛(Goldman Sachs)和73年的摩根士丹利(Morgan Stanley)同时改旗易帜转为银行控股公司。拥有悠久历史的华尔街五大投行就这样轰然倒下，从此便成了历史。危机第三波：大量银行、保险公司受到冲击危机第三波：大量银行、保险公司受到冲击09.02.13 内布拉斯加州内布拉斯加州ShermanCounty 09.02.13 佛州佛州Riverside 09.02.13 伊里诺伊州伊里诺伊州Corn
45、Belt 09.02.13 俄勒冈州俄勒冈州Pinnacle 09.01.30 犹他州犹他州MagnetBank 09.01.30 Suburban Federal Savings 09.01.30 佛州佛州Ocala National Bank 08.12.05 佐治亚第一社区银行佐治亚第一社区银行 08.11.22 唐尼储蓄贷款银行唐尼储蓄贷款银行 08.11.22 波莫纳第一联合银行波莫纳第一联合银行 08.11.07 加州太平洋安全银行加州太平洋安全银行 08.11.07 佛罗里达州富兰克林银行佛罗里达州富兰克林银行 08.10.31 佛州布雷登顿市自由银行佛州布雷登顿市自由银行 08
46、.10.26 佐治亚州阿尔法银行佐治亚州阿尔法银行 08.10.10 伊利诺州伊利诺州Meridian Bank 08.09.25 密歇根州密歇根州Main Street 08.09.25 华盛顿互惠银行华盛顿互惠银行 08.09.19 西弗吉尼亚州西弗吉尼亚州Ameribank 08.09.05 内华达州银州银行内华达州银州银行 08.08.29 佐治亚州诚信银行佐治亚州诚信银行 08.08.22 堪萨斯州哥伦比亚银行信托堪萨斯州哥伦比亚银行信托 08.08.01 佛罗里达州第一优先银行佛罗里达州第一优先银行 08.07.25 加利福尼亚州第一传统银行加利福尼亚州第一传统银行 08.07.2
47、5 内华达州第一国民银行内华达州第一国民银行 08.07.11 加利福利亚州加利福利亚州IndyMac Bank 08.05.30 明尼苏达州第一诚信银行明尼苏达州第一诚信银行 08.05.09 阿肯色州阿肯色州ANB金融国民协会银行金融国民协会银行 08.03.07 密苏里州休姆银行密苏里州休姆银行 截至截至2009年年10月月02日，美国自日，美国自2008年初以来破产银行数增至年初以来破产银行数增至123家家 代表性事件：2008年9月25日 华盛顿互惠银行倒闭，成为美国历史上倒闭的最大规模储蓄银行。美国国际集团(American International Group，Inc，下简称A
48、IG)是美国最大的保险集团之一，根据2008福布斯全球2000大企业排行榜，AIG列全球第18位。在次贷危机中，仅2007年第四季度到2008年第三季度，AIG就亏损了237.9亿美元。如果不是美国政府出手相救，AIG必将面临破产倒闭的命运。第四幕：危机的全球蔓延 美国次贷危机发生后，欧洲银行也遭受巨大损失。据Bloomberg统计，截至今年8月末，欧洲银行共提取次贷相关减计和损失2273亿美元，约占全球金融机构减计总额的一半，且损失主要集中在UBS、RBS等大型银行。根据中金发表的报告，6月底中国持有近4000亿美元与两房相关的证券债券，相当于中国外汇储备的20%。华尔街人士相信，中国央行是
49、“两房”证券的最大单一投资者。“两房”如果倒闭，中国经济也将受到巨大冲击。第五幕 谁来拯救我们？2007年9月18日，布什政府提出一个总额高达7000亿美元的救市计划 2008年9月7日美国房贷证券双寡头房利美和房地美被美国政府接管，2009年12月31日，美国财政部计划向“两房”最多注资2000亿美元，并提高“两房”的信贷额度。作为交换条件，美国财政部将获得定期收费、分红以及相当于“两房”79.9所有权的权益保证。2008年9月16日，美联储向由于次贷危机陷入财务困境的AIG提供了850亿美元贷款，作为代价，美联储将持有AIG79.9%的股权，而AIG需要出售资产以偿还这笔巨额债务。10月8
50、日，美联储宣布，再次向AIG提供高达378亿美元的贷款，用以帮助AIG补充资金流动性，此时的AIG实质上已经被收归国有。2007年9月29日，荷兰、比利时和卢森堡三国政府对富通银行注资112亿欧元，并获其49%的股份，英国政府对宾利银行部分实施国有化，冰岛政府宣布购入第三大银行Glitnir 75%的股权，德国政府宣布为地产融资抵押银行提供总额达350亿欧元的贷款。2007年9月30日，比利时、法国和卢森堡三国对比法合资的德克夏银行注资64亿欧元。2007年英国政府宣布总额为5000亿英镑的救市计划；10月13日，法国政府宣布退出3600亿欧元的救市计划；10月17日，德国政府通过5000亿欧
