1、一、期货投机二、期货套利三、期货套利的基本策略1一、期货投机1.期货投机及其作用期货投机是指交易者通过预测期货合约未来价格变化，以在期货市场上获取价差收益为目的的期货交易行为。投机活动的作用可以主要体现在如下三个方面：首先，套期保值是把转移风险转移出去，而不是消除风险。这就必须有风险的接受者。投机者恰恰扮演了接受风险的角色。投机者实际上是通过承担风险，赚取风险收益的一群。如果市场上没有了愿意承担风险的投机者，套期保值也将难以进行。起码会更加困难。因此，套期保值者需要向投机者支付风险溢价。一般说来，投机行为越多，投机的利润会越低，套期保值的成本越低。第二，投机交易有助于增强市场的价格发现功能。通
2、过不断的买卖，投机行为会促使市场价格更好的反映经济的基本状况。更多的交易会使期货价格与未来真实的价格更趋一致，市场配置资源的效率会更高。这会更有利于整体经济的发展。第三，投机交易增强了市场的流动性，使市场竞争更趋良性。这有利于降低期货市场与现货市场的交易费用。这也是提高市场有效性，有利于所有市场参与者的重要方面。2023-8-42一、期货投机（续）期货投机与套期保值的区别主要有：（1）从交易目的来看，期货投机交易是以赚取价差收益为目的；而套期保值交易的目的是利用期货市场规避现货价格波动的风险。（2）从交易方式来看，期货投机交易是在期货市场上进行买空卖空，从而获得价差收益；套期保值交易则是在现货
3、市场与期货市场同时操作，以期达到对冲现货市场价格波动风险的目的。（3）从交易风险来看，期货投机者在交易中通常是为博取价差收益而主动承担相应的价格风险；套期保值者则是通过期货交易规避现货价格风险。因此，一般来说，期货投机者是价格风险偏好者，套期保值者是价格风险厌恶者。2023-8-43一、期货投机（续）2.投机者的类型（1）按交易主体划分，可分为机构投机者和个人投机者。机构投机者是指用自有资金或者从分散的公众手中筹集的资金专门进行期货投机活动的机构。主要包括各类基金、金融机构、工商企业等。个人投机者则是指以自然人身份从事期货投机交易的投机者。（2）按持有头寸方向划分，可分为多头投机者和空头投机者
4、。（3）按持仓时间长短划分，可分为长线交易者和短线交易者。长线交易者通常将合约持有几天、几周甚至几个月。短线交易者一般是当天下单，在一日或几日内了结所持有合约。日内交易者通常只进行当日的买卖，一般不会持仓过夜。抢帽子者是对日内交易者的一种俗称，通常是指当日交易者中频繁买卖期货合约的投机者。当然，这种从持仓时间长短的划分是一种相对的分法，无法用绝对的持仓时间长短界限来判断。2023-8-44一、期货投机（续）3.投机交易的常见操作方法（一）开仓阶段（1）入市时机的选择 第一步，通过基本分析法，判断市场处于牛市还是熊市。如果是牛市，进一步利用技术分析法分析升势有多大，持续时间有多长；如果是熊市，则
5、可进一步利用技术分析法分析跌势有多大，持续时间有多长。第二步，权衡风险和获利前景。投机者在决定入市时，要充分考虑自身承担风险的能力，并且只有在判断获利的概率较大时，才能入市。第三步，决定入市的具体时间。建仓时应注意，只有在市场趋势已明确上涨时，才买入期货合约；在市场趋势已明确下跌时，才卖出期货合约。如果趋势不明朗或不能判定市场发展趋势，不要匆忙建仓。2023-8-45一、期货投机（续）（2）金字塔式建仓策略：金字塔式交易是一种增加合约仓位的方法，即如果建仓后市场行情走势与预期相同并已使投机者获利，可增加持仓。增仓应遵循以下两个原则：只有在现有持仓已盈利的情况下，才能增仓；持仓的增加应渐次递减。
6、金字塔式交易的特点是将不断买入（卖出）的期货合约的平均价格保持在较低（高）水平。2023-8-46一、期货投机（续）【例5-1】某投机者预计9月份大豆期货合约价格将上升，故买入7手（10吨/手），成交价格为4 310元/吨，此后合约价格迅速上升到4 350元/吨，首次买入的7手合约已经为他带来浮动盈利107（4 350-4 310）=2 800元。为进一步利用该价位的有利变动，该投机者再次买入5手9月份合约，持仓总数增加到12手，12手合约的平均买入价为（4 31070+4 35050）/120=4 326.7元/吨。当市场价格再次上升到4 385元/吨时，又买入3手合约，持仓总计15手，所持
7、仓的平均价格为4 338.3元/吨。当市价上升到4 405元/吨再买入2手，所持有合约总数为17手，平均买入价为4 346.2元/吨。当市价上升到4 425元/吨再买入1手，所持有合约总数为18手，平均买入价为4 350.6元/吨。操作过程见图5-1。2023-8-47一、期货投机（续）价格（元价格（元/吨）吨）持仓数（手）持仓数（手）平均价（元平均价（元/吨）吨）4425 4350.6 4405 4346.2 4385 4338.3 4350 4326.7 4310 4310 图5-1 金字塔式买入2023-8-48一、期货投机（续）（3）合约交割月份的选择 投机者在选择合约的交割月份时，通
8、常要注意以下两个方面的问题。一是合约的流动性；二是远月合约价格与近月合约价格之间的关系。根据合约流动性不同，可将期货合约分为活跃月份合约和不活跃月份合约两种。一般来说，期货投机者在选择合约月份时，应选择交易活跃的合约月份，避开不活跃的合约月份。在正向市场中，远月合约的价格大于近月合约的价格。多头投机者应买入近月合约；空头投机者应卖出远月合约。在反向市场中，一般说来，多头投机者应买入yuan月合约；空头投机者应卖出近月合约。不过，在因现货供应极度紧张而出现的反向市场情况下，可能会出现近月合约涨幅大于远月合约的局面，投机者对此也要多加注意，避免进入交割期而出现违约风险。2023-8-49一、期货投
9、机（续）（二）平仓阶段 投机者建仓后应密切关注行情的变动，适时平仓。行情变动有利时，通过平仓获取投机利润；行情变动不利时，通过平仓可以限制损失。投机者在交易出现损失，并且损失已经达到事先确定的数额时，应立即对冲了结，认输离场。过分赌博心理，只会造成更大损失。在行情变动有利时，不必急于平仓获利，而应尽量延长持仓时间，充分获取市场有利变动产生的利润。这就要求投机者能够灵活运用止损指令实现限制损失、滚动利润。止损指令是实现限制损失、滚动利润方法的有力工具。只要止损单运用得当，就可以为投机者提供必要的保护。止损单中的价格一般不能太接近于当时的市场价格，以免价格稍有波动就不得不平仓。但也不能离市场价格太
10、远，否则，又易遭受不必要的损失。止损单中价格的选择，可以利用技术分析法来确定。2023-8-410一、期货投机（续）【例5-2】某投机者决定做小麦期货合约的投机交易，并确定其最大损失额为50元/吨。以2 550元/吨买入20手合约后，又下达一个卖出的止损指令，价格定于2 500元。如果市价下跌，一旦达到2 500元，该合约便会以止损价格或更好的价格平仓。通过该指令，投机者的交易可能会亏损，但损失额仅限于50元/吨左右。止损指令下达后，如果市场行情走势符合投机者预期，价格朝有利方向变动，投机者就可继续持有多头或空头持仓，直至市场趋势出现逆转为止 2023-8-411一、期货投机（续）【例5-3】
11、某投机者决定进行小麦期货合约的投机交易，以2 550元/吨买入20手合约。成交后市价上涨到每吨2 610元。因预测价格仍将上涨，投机者决定继续持有该合约。为防止市价下跌侵蚀已获得的利润，投机者下达一份止损单，价格定于2 590元/吨。如果市价下跌，一旦达到2 590元/吨，该合约便会以止损价格或更好的价格平仓。通过止损，投机者的利润虽有减少，但仍然有40元/吨左右的利润。如果价格继续上升，该止损指令自动失效，投机者可进一步扩大利润。2023-8-412一、期货投机（续）【例5-4】某投机者决定做小麦期货合约的投机交易，以2 550元/吨买入20手合约。成交后立即下达一份止损单，价格定于2 50
12、0元/吨。此后市价下跌，可以将损失限制到每吨50元左右。若价格上升，在价格上升到2 610元/吨时，投机者可取消上一止损指令，下达一份新的止损指令，价格定于2 590元/吨。若市价回落，可以保证获得40元/吨左右的利润。若市价继续上升，当上升到2 630元/吨，则可再取消前一止损指令，再重新下达一份止损指令，价格定于2 600元/吨。此时，即便价格下跌，也可保证50元/吨的利润。依此类推。2023-8-413二、期货套利1.期货套利及其作用（一）价差套利与期现套利 根据套利是否涉及现货市场，期货套利可分为价差套利（Spread）和期现套利（Arbitrage）。所谓期货价差套利，是指利用期货市
13、场上不同合约之间的价差进行的套利行为。价差套利也可称为价差交易、套期图利。期现套利，是指利用期货市场与现货市场之间不合理价差，通过在两个市场上进行反向交易，待价差趋于合理而获利的交易。（二）期货价差套利的作用 期货价差套利是利用期货市场中某些期货合约价格失真的机会，并预测该价格失真会最终消失，从而获取套利利润。因此，正如期现套利有助于推动期货价格与现货价格的关系趋于合理一样，期货价差套利在客观上有助于将扭曲的期货市场价格重新恢复到正常水平，它的存在对期货市场的健康发展具有重要作用。2023-8-414二、期货套利（续）期货价差套利的作用主要表现在：第一，期货价差套利行为有助于不同期货合约价格之
14、间的合理价差关系的形成。期货价差套利交易的获利来自于对不合理价差的发现和利用，套利者会时刻注意市场动向，如果发现相关期货合约价差存在异常，则会通过套利交易获取利润。而这种套利行为，客观上会对相关期货合约价格产生影响，促使价差趋于合理。第二，期货价差套利行为有助于提高市场流动性。期货价差套利交易客观上能扩大期货市场的交易量，承担价格变动的风险，提高期货交易的活跃程度，并且有助于其他交易者的正常进出和套期保值操作的顺利实现，有效地降低市场风险，促进交易的流畅化和价格的理性化，因而起到了市场润滑剂和减震剂的作用。2023-8-415二、期货套利（续）2.价差与价差套利（一）期货价差 期货价差，是指期
15、货市场上两个不同月份或不同品种期货合约之间的价格差。在期货价差套利中，交易者不关注某一个期货合约的价格向哪个方向变动，而是关注相关期货合约之间的价差是否在合理的区间范围。如果价差不合理，交易者可利用这种不合理的价差对相关期货合约进行方向相反的交易，等价差趋于合理时再同时将两个合约平仓获取收益。期货价差套利的交易者要同时在相关合约上进行方向相反的交易，即同时建立一个多头头寸和一个空头头寸，这是套利交易的基本原则，如果缺少了多头头寸或空头头寸，就像一个人缺了一条腿无法正常走路。因此，期货价差套利中建立的多头和空头头寸被形象地称为套利的“腿”（Legs，也可称为“边”）。大多数期货价差套利活动都是由
16、两个相关期货合约构成，因而套利交易通常具有两条“腿”。但也有例外，例如跨品种套利中，如果涉及的商品不止两种，比如在大豆、豆粕和豆油三个期货合约间进行的套利，可能包含了一个多头、两个空头或者一个空头、两个多头，这时，套利交易可能会有三条“腿”。2023-8-416二、期货套利（续）（二）价差扩大与缩小 计算建仓时的价差，须用价格较高的一“边”减去价格较低的一“边”。例如，某套利者买入5月份铝期货合约的同时卖出6月份的铝期货合约，价格分别为13 730元吨和13 830元吨，6月份价格高于5月份价格，因此价差为6月份价格减去5月份价格，即100元吨。计算平仓时的价差也要用同一顺序计算。由于期货价差
17、套利交易是利用相关期货合约间不合理的价差来进行的，价差能否在套利建仓之后“回归”正常，会直接影响到套利交易的盈亏和套利的风险。如果套利者认为某两个相关期货合约的价差过大时，会预期套利建仓后该价差将缩小（Narrow）；同样地，如果套利者认为某两个相关期货合约的价差过小时，会预期套利建仓后价差将扩大（Widen）。如果实时（或平仓时）价差大于建仓时价差，则价差是扩大的；相反，如果实时（或平仓时）价差小于建仓时价差，则价差是缩小的。2023-8-417二、期货套利（续）【例5-5】某套利者在8月1日买入9月份白糖期货合约的同时卖出11月份白糖期货合约，价格分别为5 120元吨和5 220元吨，到8
18、月15日，9月份和11月份白糖期货价格分别变为5 390元吨和5 450元吨，价差变化为：8月1日建仓时的价差：5 220-5 120=100（元/吨）8月15日的价差：5 450-5 390=60（元/吨）由此可以判断，8月15日的价差相对于建仓时缩小了，价差缩小40元/吨。2023-8-418二、期货套利（续）（三）价差变动与套利盈亏计算 在计算期货价差套利的盈亏时，可分别计算每个期货合约的盈亏，然后进行加总，得到整个套利交易的盈亏。【例5-6】某套利者以2 326元吨的价格买入1月的螺纹钢期货，同时以2 570元吨的价格卖出5月的螺纹钢期货。持有一段时间后，该套利者以2 316元吨的价格
19、将1月合约卖出平仓，同时以2 553元吨的价格将5月合约买入平仓。该套利交易的盈亏计算如下：1月份的螺纹钢期货合约：亏损2 326-2 31610（元吨）5月份的螺纹钢期货合约：盈利2 570-2 55317（元吨）套利结果-10177（元吨）期货价差套利交易后套利者每吨螺纹钢盈利7元。2023-8-419二、期货套利（续）（四）价差扩大与买入套利 根据套利者对相关合约中价格较高的一边的买卖方向不同，期货价差价差套利可分为买入套利和卖出套利。如果套利者预期两个或两个以上期货合约的价差将扩大（Widen），则套利者将买入其中价格较高的合约，同时卖出价格较低的合约，我们称这种套利为买入套利（Buy
20、 Spread）。如果价差变动方向与套利者的预期相同，则套利者同时将两份合约平仓而获利。2023-8-420二、期货套利（续）【例5-7】1月4日，某套利者以250元克卖出4月份黄金期货，同时以261元克买入9月份黄金。假设经过一段时间之后，2月4日，4月份价格变为255元克，同时9月份价格变为272元克，该套利者同时将两合约对冲平仓，套利结果可用两种方法来分析。方法一：分别对两合约的盈亏进行计算，然后加总计算净盈亏，计算结果如下：4月份的黄金期货合约：亏损255-2505（元克）9月份的黄金期货合约：盈利272-26111（元克）套利结果-5+116（元克），即该套利交易可获得净盈利6元克。
21、2023-8-421二、期货套利（续）该套利者买入的9月份黄金的期货价格要高于4月份，可以判断是买入套利。价差从建仓的11元克变为平仓的17元克，价差扩大了6元克，因此，可以判断该套利者的净盈利为6元克。交易结果见表5-1。表5-1 买入套利实例2023-8-422 1月4日2月4日方法一合约月份4月卖：250元/克买：255元/克亏损：250-255=-59月买：261元/克卖：272元/克盈利：272-261=11总盈亏-5+11=6方法二套利方式建仓价格：9月份4月份建仓买入9月份买入套利价差变化261-250=11272-255=17价差扩大总盈亏17-11=6二、期货套利（续）（五）
22、价差缩小与卖出套利 如果套利者预期两个或两个以上相关期货合约的价差将缩小（Narrow），套利者可通过卖出其中价格较高的合约，同时买入价格较低的合约来进行套利，我们称这种套利为卖出套利（Sell Spread）。例如，如果套利者以250元克买入4月份黄金期货，以261元克卖出9月份黄金期货，这种套利就是卖出套利。【例5-8】1月4日，某套利者以250元克买入4月份黄金期货，同时以261元克卖出9月份黄金期货。假设经过一段时间之后，2月4日，4月份价格变为256元克，同时9月份价格变为265元克时，该套利者同时将两合约对冲平仓，套利结果可用两种方法来分析。2023-8-423二、期货套利（续）方
23、法一：分别对两合约的盈亏进行计算，然后加总来计算净盈亏，计算结果如下：4月份的黄金期货合约：盈利2562506（元克）9月份的黄金期货合约：亏损2652614（元克）套利结果6（-4）2（元克），即该套利可以获取净盈利2元克。方法二：使用价差的概念来计算盈亏。从套利操作上，我们可以看到该套利者卖出的9月份黄金的期货价格要高于买入的4月份价格，因而是卖出套利。价差从建仓的11元克变为平仓的9元克，价差缩小了2元克，因此，可以判断出该套利者的净盈利为2元克。交易结果见表5-2。2023-8-424二、期货套利（续）2023-8-425 1月4日2月4日方法一合约月份4月买：250元/克卖：256元
24、/克盈利：256-250=69月卖：261元/克买：265元/克亏损：265-261=4总盈亏6+（-4）=2方法二套利方式建仓价格：9月份4月份建仓卖出9月份合约卖出套利价差变化261-250=11265-256=9价差缩小总盈亏11-9=2表5-2 卖出套利实例二、期货套利（续）（六）期货价差套利指令 套利者可使用套利指令来完成套利操作。套利指令通常不需要标明买卖各个期货合约的具体价格，只要标注两个合约价差即可。并且，在有些国家的交易所（例如美国），套利交易还可以享受佣金、保证金方面的优惠待遇。在指令种类上，套利者可以选择市价指令或限价指令，如果要撤销前一笔套利交易的指令，则可以使用取消指
25、令。（1）价差套利市价指令 套利市价指令是指交易将按照市场当前可能获得的最好的价差成交的一种指令。在使用这种指令时，套利者不需注明价差的大小，只需注明买入和卖出期货合约的种类和月份则可。2023-8-426二、期货套利（续）【例5-9】某交易者看到当前大连商品交易所1月份和5月份棕榈油期货的市场价格分别为5 300元/吨和5 480元/吨，价差为180元/吨，该交易者认为此价差过大，有套利机会存在，并希望尽快入市买入1月份、卖出5月份棕榈油期货合约进行套利。该交易者发出以下指令：买入1月份棕榈油期货合约 卖出5月份棕榈油期货合约 市价指令2023-8-427二、期货套利（续）（2）价差套利限价
26、指令 如果套利者希望以一个理想的价差成交，可以选择使用套利限价指令。套利限价指令是指当价格达到指定价位时，指令将以指定的或更优的价差来成交。【例5-10】某交易者9月3日看到郑州商品交易所11月份和次年1月份PTA期货的市场价格分别为4 582元/吨和4 708元/吨，价差为126元/吨。某交易者认为价差偏小，想买入1月份、卖出11月份PTA期货合约进行套利，但他根据市场的走势判断，目前的价差可能还会进一步缩小，希望能够以120元/吨的价差建仓，以期获得更多的利润，于是该交易者发出如下限价指令：买入1月份PTA期货合约 卖出11月份PTA期货合约 1月份PTA期货合约高于11月份PTA期货合约
27、价格120元/吨2023-8-428三、期货套利的基本策略 期货价差套利根据所选择的期货合约的不同，又可分为跨期套利、跨品种套利和跨市套利。1.跨期套利 跨期套利，是指在同一市场（交易所）同时买入、卖出同一期货品种的不同交割月份的期货合约，以期在有利时机同时将这些期货合约对冲平仓获利。跨期套利与现货市场价格无关，只与期货可能发生的升水和贴水有关。在实际操作中，根据套利者对不同合约月份中近月合约与远月合约买卖方向的不同，跨期套利可分为牛市套利、熊市套利和蝶式套利。2023-8-429三、期货套利的基本策略(续)（一）牛市套利 当市场出现供给不足、需求旺盛的情形，或者远期供给相对旺盛，导致较近月份
28、的合约价格上涨幅度大于较远期的上涨幅度，或者较近月份的合约价格下降幅度小于较远期的下跌幅度，无论是正向市场还是反向市场，在这种情况下，买入较近月份的合约同时卖出远期月份的合约进行套利盈利的可能性比较大，我们称这种套利为牛市套利。一般来说，牛市套利对于可储存的商品并且是在相同的作物年度最有效，例如，买入5月棉花期货同时卖出9月棉花期货。可以适用于牛市套利的可储存的商品有小麦、棉花、大豆、糖、铜等。对于不可储存的商品，如活牛、生猪等，不同交割月份的商品期货价格间的相关性很低或根本不相关，则不适合牛市套利。2023-8-430三、期货套利的基本策略(续)【例5-11】设10月26日，次年5月份棉花合
29、约价格为12 075元/吨，次年9月份合约价格为12 725元/吨，两者价差为650元/吨。交易者预计棉花价格将上涨，5月与9月的期货合约的价差将有可能缩小。于是，交易者买入50手5月份棉花期货合约的同时卖出50手9月份棉花期货合约。12月26日，5月和9月的棉花期货价格分别上涨为12 555元/吨和13 060元/吨，两者的价差缩小为505元/吨。交易者同时将两种期货合约平仓，从而完成套利交易。交易结果见下表。2023-8-43110月26日买入50手5月份合约，价格为12 075元/吨卖出50手9月份合约，价格为12 725元/吨价差650元/吨12月26日卖出50手5月份合约，价格为12
30、 555元/吨买入50手9月份合约，价格为13 060元/吨价差505元/吨每条“腿”的盈亏状况盈利480元/吨亏损335元/吨价差缩小145元/吨最终结果盈利145元/吨，总盈利为145元/吨5 0手5吨/手36 250元三、期货套利的基本策略(续)【例5-12】接上例。假如12月26日，5月和9月的棉花期货价格不涨反跌，价格分别下跌至11 985元/吨和12 480元/吨，两者的价差缩小为495元/吨。交易者同时将两种期货合约平仓，从而完成套利交易。交易结果见下表 2023-8-43210月26日买入50手5月份合约，价格为12 075元/吨卖出50手9月份合约，价格为12 725元/吨价
31、差650元/吨12月26日卖出50手5月份合约，价格为11 985元/吨买入50手9月份合约，价格为12 480元/吨价差495元/吨每条“腿”的盈亏状况亏损90元/吨盈利245元/吨价差缩小155元/吨最终结果盈利155元/吨，总盈利为155元/吨5 0手5吨/手38 750元该例中，交易者预计棉花期货价格将上涨，两个月后棉花期货价格不涨反跌，虽然棉花价格走势与交易者的判断相反，但最终交易结果仍然使套利者获得了38 750元的盈利。三、期货套利的基本策略(续)上面例子是在正向市场的牛市套利。价差缩小时，实现盈利。如果使用前面章节买入价差或卖出价差套利的概念，这一套利属于卖出套利。例子中，两种
32、情况下价差分别缩小145元/吨和155元/吨。因此，可以很容易判断出这两种情况下该套利者每吨盈利145元和155元，250吨总盈利为36 250元和38 750元。如果在反向市场上，近期价格要高于远期价格，牛市套利是买入近期合约同时卖出远期合约。在这种情况下，牛市套利可以归入买进套利这一类中，则只有在价差扩大时才能够盈利。在正向市场上，牛市套利的损失相对有限而获利的潜力巨大。2023-8-433三、期货套利的基本策略(续)（二）熊市套利 当市场出现供给过剩，需求相对不足时，一般来说，较近月份的合约价格下降幅度往往要大于较远期合约价格的下降幅度，或者较近月份的合约价格上升幅度小于较远合约价格的上
33、升幅度。无论是在正向市场还是在反向市场，在这种情况下，卖出较近月份的合约同时买入远期月份的合约进行套利，盈利的可能性比较大，我们称这种套利为熊市套利。在进行熊市套利时需要注意，当近期合约的价格已经相当低时，以至于它不可能进一步偏离远期合约时，进行熊市套利是很难获利的。2023-8-434三、期货套利的基本策略(续)【例5-13】设交易者在7月8日看到，11月份上海期货交易所天然橡胶期货合约价格为12 955元/吨，次年1月份合约价格为13 420元/吨，前者比后者低465元/吨。交易者预计天然橡胶价格将下降，11月与次年1月的期货合约的价差将有可能扩大。于是，交易者卖出60手（1手为5吨）11
34、月份天然橡胶期货合约的同时买入60手次年1月份合约。到了9月8日，11月和次年1月的天然橡胶期货价格分别下降为12 215元/吨和12 775元/吨，两者的价差为560元/吨，价差扩大。交易者同时将两种期货合约平仓，从而完成套利交易。交易结果见下表：2023-8-4357月8日卖出60手11月份合约，价格为12 955元/吨买入60手次年1月份合约，价格为13 420元/吨价差465元/吨9月8日买入60手11月份合约，价格为12 215元/吨卖出60手次年1月份合约，价格为12 775元/吨价差560元/吨每条“腿”的盈亏状况盈利740元/吨亏损645元/吨价差扩大95元/吨最终结果盈利95
35、元/吨，总盈利为95元/吨60手5吨/手28 500元三、期货套利的基本策略(续)【例5-14】接上例。如果到了9月8日，11月和次年1月的天然橡胶期货价格不降反涨，价格分别上涨至13 075元/吨和13 625元/吨，两者的价差为550元/吨，价差扩大。交易者同时将两种期货合约平仓，从而完成套利交易。交易结果见下表 2023-8-4367月8日卖出60手11月份合约，价格为12 955元/吨买入60手次年1月份合约，价格为13 420元/吨价差465元/吨9月8日买入60手11月份合约，价格为13 075元/吨卖出60手次年1月份合约，价格为13 625元/吨价差550元/吨每条“腿”的盈亏
36、状况亏损120元/吨盈利205元/吨价差扩大85元/吨最终结果盈利85元/吨，总盈利为85元/吨60手5吨/手25 500元可见，正向市场熊市套利属于买进套利，只要价差扩大，套利者就盈利。如果是反向市场，熊市套利属于卖出套利，价差缩小，套利者盈利。三、期货套利的基本策略(续)（三）蝶式套利 蝶式套利是由共享居中交割月份一个牛市套利和一个熊市套利的跨期套利组合。由于近期和远期月份的期货合约分居于居中月份的两侧，形同蝴蝶的两个翅膀，因此称之为蝶式套利。蝶式套利的具体操作方法是：买入（或卖出）近期月份合约，同时卖出（或买入）居中月份合约，并买入（或卖出）远期月份合约，其中，居中月份合约的数量等于近期
37、月份和远期月份数量之和。这相当于在近期与居中月份之间的牛市（或熊市）套利和在居中月份与远期月份之间的熊市（或牛市）套利的一种组合。例如，套利者同时买入2份5月份玉米合约、卖出6份7月份玉米合约、买入4份9月份玉米合约。2023-8-437三、期货套利的基本策略(续)【例5-15】2月1日，3月份、5月份、7月份的大豆期货合约价格分别为4 450元吨、4 530元吨和4 575元吨，某交易者认为3月份和5月份之间的价差过大而5月份和7月份之间的价差过小，预计3月份和5月份的价差会缩小而5月份与7月份的价差会扩大，于是该交易者以该价格同时买入150手（1手为10吨）3月份合约、卖出350手5月份合
38、约、买入200手7月份大豆期货合约。到了2月18日，三个合约的价格均出现不同幅度的下跌，3月份、5月份和7月份的合约价格分别跌至4 250元吨、4 310元吨和4 370元吨，该交易者同时将三个合约平仓。套利者的盈亏状况见下表：2023-8-4衍生金融工具 Derivatives38 3月份合约5月份合约7月份合约2月1日买入150手，4 450元吨卖出350手，4 530元吨买入200手，4 575元吨2月18日卖出150手，4 250元吨买入350手，4 310元吨卖出200手，4 370元吨各合约盈亏状况亏损200元吨总亏损为20015010300 000元盈利220元吨总盈利为2203
39、5010770 000元亏损205元吨总亏损为20520010410 000元净盈亏净盈利300 000+770 000410 00060 000元可见，蝶式套利是两个跨期套利互补平衡的组合，可以说是“套利的套利”。蝶式套利与普通的跨期套利相比，从理论上看风险和利润都较小。三、期货套利的基本策略(续)2.跨品种套利 跨品种套利，是指利用两种或三种不同的但相互关联的商品之间的期货合约价格差异进行套利，即同时买入或卖出某一交割月份的相互关联的商品期货合约，以期在有利时机同时将这些合约对冲平仓获利。跨品种套利可分为两种情况，一是相关商品间的套利，二是原料与成品间的套利。（一）相关商品间的套利 当相互
40、关联的商品期货价格偏离其合理的比价关系时，交易者可以通过期货市场卖出被高估的商品期货合约，买入被低估商品期货合约进行套利，等有利时机出现后分别平仓，从中获利。2023-8-439三、期货套利的基本策略(续)【例5-16】6月1日，次年3月份上海期货交易所铜期货合约价格为54 390元/吨，而次年3月该交易所铝期货合约价格为15 700元/吨，前一合约价格比后者高38 690元/吨。套利者根据两种商品合约间的价差分析，认为价差小于合理的水平，如果市场机制运行正常，这两者之间的价差会恢复正常。于是，套利者决定买入30手（1手为5吨）次年3月份铜合约的同时卖出30手次年3月份铝合约，以期未来某个有利
41、时机同时平仓获取利润。6月28日，该套利者以54 020元/吨卖出30手次年3月份铜合约的同时以15 265元/吨买入30手次年3月份铝合约平仓了结。交易情况见下表：2023-8-4406月1日买入30手次年3月份铜合约，价格为54 390元/吨卖出30手次年3月份铝合约，价格为15 700元/吨价差38 690元/吨6月28日卖出30手次年3月份铜合约，价格为54 020元/吨买入30手次年3月份铝合约，价格为15 265元/吨价差38 755元/吨套利结果亏损370元/吨获利435元/吨 净获利（435元/吨-370元/吨）30手5吨/手=9 750元三、期货套利的基本策略(续)（二）原料
42、与成品间的套利 原料与成品间的套利是指利用原材料商品和它的制成品之间的价格关系进行套利。最典型的是大豆与其两种制成品豆油和豆粕之间的套利。在我国，大豆与豆油、豆粕之间一般存在着“100%大豆=18%豆油+78.5%豆粕+3.5%损耗”的关系（注：出油率的高低和损耗率的高低要受大豆的品质和提取技术的影响，因而比例关系也处在变化之中）。因而，也就存在“100%大豆购进价格+加工费用+利润=18%的豆油销售价格+78.5%豆粕销售价格”的平衡关系。三种商品之间的套利，有两种做法：大豆提油套利和反向大豆提油套利。（1）大豆提油套利。大豆提油套利是大豆加工商在市场价格关系基本正常时进行的，目的是防止大豆
43、价格突然上涨，或豆油、豆粕价格突然下跌，从而产生亏损或使已产生的亏损降至最低。由于大豆加工商对大豆的购买和产品的销售不能够同时进行，因而存在着一定的价格变动风险。2023-8-441三、期货套利的基本策略(续)大豆提油套利的做法是：购买大豆期货合约的同时卖出豆油和豆粕的期货合约，当在现货市场上购入大豆或将成品最终销售时再将期货合约对冲平仓。这样，大豆加工商就可以锁定产成品和原料间的价差，防止市场价格波动带来的损失。（2）反向大豆提油套利。反向大豆提油套利是大豆加工商在市场价格反常时采用的套利。当大豆价格受某些因素的影响出现大幅上涨时，大豆可能与其产品出现价格倒挂，大豆加工商将会采取反向大豆提油
44、套利的做法：卖出大豆期货合约，买进豆油和豆粕的期货合约，同时缩减生产，减少豆粕和豆油的供给量，三者之间的价格将会趋于正常，大豆加工商在期货市场中的盈利将有助于弥补现货市场中的亏损。2023-8-442三、期货套利的基本策略(续)3.跨市场套利 跨市套利是指在某个交易所买入（或卖出）某一交割月份的某种商品合约的同时，在另一个交易所卖出（或买入）同一交割月份的同种商品合约，以期在有利时机分别在两个交易所同时对冲在手的合约而获利。在期货市场上，许多交易所都交易相同或相似的期货商品，如芝加哥期货交易所、大连商品交易所、东京谷物交易所都进行玉米、大豆期货交易，伦敦金属交易所、上海期货交易所、纽约商业交易
45、所都进行铜、铝等有色金属交易。一般来说，这些品种在各交易所间的价格会有一个稳定的差额，一旦这个稳定差额发生偏离，交易者就可通过买入价格相对较低的合约，卖出价格相对较高的合约而在这两个市场间套利，以期两市场价差恢复正常时平仓，赚取低风险利润。2023-8-443三、期货套利的基本策略(续)【例5-17】7月1日，堪萨斯市交易所12月份小麦期货合约价格为730美分/蒲式耳，同日芝加哥交易所12月份小麦期货合约价格为740美分/蒲式耳。套利者认为，虽然堪萨斯市交易所的合约价格较低，但和正常情况相比仍稍高，预测两交易所12月份合约的价差将扩大。据此分析，套利者决定卖出20手（1手为5 000蒲式耳）堪
46、萨斯市交易所12月份小麦合约，同时买入20手芝加哥交易所12月份小麦合约，以期未来某个有利时机同时平仓获取利润。交易情况见下表 2023-8-4447月1日卖出20手堪所12月份小麦合约，价格为730美分/蒲式耳买入20手芝所12月份小麦合约，价格为740美分/蒲式耳价差10美分/蒲式耳7月10日买入20手堪所12月份小麦合约，价格为720美分/蒲式耳卖出20手芝所12月份小麦合约，价格为735美分/蒲式耳价差15美分/蒲式耳套利结果每手获利10美分/蒲式耳每手亏损5美分/蒲式耳 净获利（0.10美元/蒲式耳-0.05美元/蒲式耳）205 000=5 000美元三、期货套利的基本策略(续)4.
47、期现套利 期现套利是通过利用期货市场和现货市场的不合理价差进行反向交易而获利。理论上，期货价格和现货价格之间的价差主要反映持仓费的大小。但现实中，期货价格与现货价格的价差并不绝对等同于持仓费，有时高于或低于持仓费。当价差与持仓费出现较大偏差时，就会产生期现套利机会。具体有两种情形。如果价差远远高于持仓费，套利者就可以通过买入现货，同时卖出相关期货合约，待合约到期时，用所买入的现货进行交割。价差的收益扣除买入现货之后发生的持仓费用之后还有盈利，从而产生套利的利润。相反，如果价差远远低于持仓费，套利者就可以通过卖出现货，同时买入相关期货合约，待合约到期时，用交割获得的现货来补充之前所卖出的现货。价
48、差的亏损小于所节约的持仓费，因而产生盈利。不过，对于商品期货而言，由于现货市场缺少做空机制，从而限制了现货市场卖出的操作，因而最常见的期现套利操作是第一种情形。2023-8-445三、期货套利的基本策略(续)【例5-18】6月30日，9月份郑州商品交易所白糖期货价格为5 200元/吨，郑州现货市场白糖价格为5 100元/吨，期货价格比现货价格高100元/吨。套利者进行分析，估算出持仓费约为每吨30元，认为存在期现套利机会。按照5 100元/吨的价格买入白糖现货，同时在期货市场以5 200元/吨的价格卖出白糖期货合约。如果套利者一直持有到期并进行交割，赚取的价差为100元/吨（5 200-5 100=100），扣除持有白糖所花费的持仓费30元/吨之后，套利者盈利70元/吨。在实际操作中，也可不通过交割来完成期现套利，只要价差变化对套利者有利，可通过将期货合约和现货部位分别了结的方式来结束期现套利操作。此外，在商品期货市场进行期现套利操作，一般要求交易者对现货商品的贸易、运输和储存等环节比较熟悉。因此，期现套利参与者常常是有现货生产经营背景的企业。2023-8-446
