1、华菱钢铁华菱钢铁(000932)(000932)深度报告深度报告 http:/ 2/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1. 华菱钢铁已成为国内一流钢铁企业华菱钢铁已成为国内一流钢铁企业 . 4 1.1. 钢铁主业整体上市，“产品+区域”布局再优化 . 4 1.2. 产量快速提升，进入钢铁行业第一阵营 . 5 1.3. 产品结构不断升级，产品质量全国一流 . 6 2. 经济复苏经济复苏+下游高速发展，公司有望持续高盈利下游高速发展，公司有望持续高盈利 . 7 2.1. 高端板材为主，保持国内强劲竞争优势 . 8 2.2. 下游行业继续保持高景气度 . 9 2.2.1. 基
2、础设施建设持续增长，下游需求稳中向好 . 9 2.2.2. 公司家电板有望受益于家电行业结构升级. 9 2.2.3. 油气投资有望触底反弹 . 10 2.2.4. 汽车板产量提升，技术优势领先全国 . 11 3. 供给侧改革后持续稳定高盈利，今年业绩有望进一步增长供给侧改革后持续稳定高盈利，今年业绩有望进一步增长 . 12 4. 需求旺盛，产品放量，公司需求旺盛，产品放量，公司 2021 年有望继续实现业绩高增长年有望继续实现业绩高增长 . 13 5. 盈盈利利预预测测 . 14 图表目录图表目录 图 1：公司股权结构图 . 4 图 2：2006 年-2021 年 1 月份公司铁、粗钢、钢材产
3、量变化情况 . 5 图 3：公司主要品种占比变化情况 . 6 图 4：2014-2020H1 公司板材毛利情况 . 8 图 5：2015-2021 板材价格指数走势 . 9 图 6：2004-2020 固定资产投资情况 . 9 图 7：家用冰箱产量及增长情况 . 10 图 8：家用洗衣机产量及增长情况 . 10 图 9：家用空调产量及增长情况 . 10 图 10：家用彩电产量及增长情况 . 10 图 11：2019-2021 布伦特原油价格 . 11 图 12：2015-2020 新能源汽车产量及同比 . 11 图 13：公司营业收入及增长情况 . 12 图 14：公司年度归母净利及增长情况
4、. 12 图 15：公司三项费用情况 . 12 图 16：公司分季度归母净利及增长情况 . 12 3 2 0 4 6 2 6 2 / 5 3 9 5 7 / 2 0 2 1 0 3 0 8 2 0 : 0 8 华菱钢铁华菱钢铁(000932)(000932)深度报告深度报告 http:/ 3/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 17：2016-2020 单季度销售毛利率、净利率走势 . 13 图 18：2015-2021 中钢协板材价格走势 . 13 图 19：2005-2021 钢价和矿价指数走势 . 14 表 1：行业内主要公司产量情况（万吨） . 5 表 2：公司主要产品及盈利情
5、况 . 6 表 3：公司产品结构变化情况 . 7 表 4：公司产品下游情况 . 8 表 5：公司营收及成本预测 . 15 3 2 0 4 6 2 6 2 / 5 3 9 5 7 / 2 0 2 1 0 3 0 8 2 0 : 0 8 华菱钢铁华菱钢铁(000932)(000932)深度报告深度报告 http:/ 4/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 华菱钢铁已成为国内一流钢铁企业华菱钢铁已成为国内一流钢铁企业 1.1. 钢铁主业整体上市， “产品钢铁主业整体上市， “产品+区域”布局再优化区域”布局再优化 湖南华菱钢铁股份有限公司是由湖南华菱钢铁集团为主发起人，联合长沙矿冶研究 院
6、等单位，共同发起成立的股份有限公司，于 1999 年 4 月 29 日在湖南工商行政管理局 登记注册， 总部位于湖南省长沙市。 公司于 1999 年 8 月 3 日在深圳证券交易所挂牌交易。 控股股东湖南华菱钢铁集团有限责任公司是1997年底由湖南三大钢铁企业-湘钢、 涟钢、 衡钢联合组建的大型企业集团是全国最早完成钢铁行业区域整合的钢铁公司。 上市之后，公司积极谋求与欧洲先进钢铁企业的合作和发展。2005 年公司与全球第 一的钢铁企业安赛乐米塔尔达成战略合作，安米以逾 26 亿元的价格收购了华菱管线 6.4 亿股份，一跃成为华菱管线的第二大股东。2010 年华菱安米合作共同出资成立华菱安赛
7、乐米塔尔汽车板公司，主要面向中高端汽车板市场。 2016 年 7 月 17 日，华菱钢铁披露重大资产重组预案，其主业将从由钢铁转换成“金 融+节能环保” 。2016 年 8 月，安赛乐米塔尔将其全部持有的华菱钢铁 3 亿股股份转让给 湖南国企创新私募投资基金，专注于与华菱集团在汽车板业务的长期战略合作。2017 年 6 月 30 日，华菱集团发布公告停止重组，将继续钢铁为主业。 公司于 2018 年 12 月 8 日发布发行股份及支付现金购买资产暨关联交易预案公 告。方案主要分为两步，公司首先引入 6 家市场化债转股实施机构（建信金融、中银金 融、华南华虹、中国华融、农银金融、招平穗达）增资“
8、三钢” （华菱湘钢、华菱衡钢、 华菱涟钢）32.8 亿元。之后，公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买资产。其中， 公司发行约 13.6亿股收购华菱集团和投资机构所持有的 “三钢” 少数股权， 即湘钢的 5.29%， 涟钢的 37.25%和衡钢的 31.64%。另外，公司拟通过现金支付方式购买华菱节能 100%股 权及阳春新钢控制权。该交易完成后公司股权更加清晰，权益产能提升。 2019 年 9 月 6 日，公司发布关于子公司华菱湘钢现金购买阳春新钢 51%股权暨关 联交易的公告 ，根据公司公告，其控股子公司湖南华菱湘潭钢铁有限公司公司支付现金 16.55亿元收购阳春新钢51%股权。 收购完成
9、后， 阳春新钢将成为华菱湘钢的控股子公司。 上市公司层面进一步增加规模优势， 且在湖南之外地域加强布局， 产品结构进一步优化。 深耕 “板材+棒材” 全大类产品布局。 股权结构方面， 公司的实际控制人是湖南省国资委， 第一大股东是湖南华菱钢铁集团有限公司，目前第一大股东持股比例为 27.85%。 图图 1：公司股权结构图公司股权结构图 3 2 0 4 6 2 6 2 / 5 3 9 5 7 / 2 0 2 1 0 3 0 8 2 0 : 0 8 华菱钢铁华菱钢铁(000932)(000932)深度报告深度报告 http:/ 5/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.2. 产量快速提升产量
10、快速提升，进入钢铁行业第一阵营，进入钢铁行业第一阵营 公司自 1999 年组建以来规模始终处于不断提升壮大阶段。整体经历三个阶段， “十 五”期间改造，产能由成立之初的 270 万吨增长到 2004 年的 500 万吨； “十一五”期间 改造，产能到 2007 年增长到 1000 万吨； “十二五” 期间改造， 产能到 2011 年增长到 1500 万吨。截至 2020 年年末，公司实现产量铁产量 2109 万吨、粗钢产量 2678 万吨、钢材产 量 2516 万吨，同比分别增长 5.98%、10.16%、9.97%。华菱钢铁产能规模已位居国内前 列。 表表 1：行业内主要行业内主要公司公司产
11、量情况产量情况（万吨）（万吨） 公司名称公司名称 2018 年年 2019 年年 2020 年年 H1 粗钢粗钢 钢材钢材 粗钢粗钢 钢材钢材 粗钢粗钢 钢材钢材 宝钢股份 - 4675 - 4687 2345 2243 华菱钢铁 1972 1836 2431 2288 1298 1207 鞍钢股份 2615 2413 2714 2542 1259 1168 河钢股份 2680 2578 2672 2532 1175 1148 马钢股份 1529 1429 1527 1422 797 730 包钢股份 1524 1438 1546 1457 733 694 山东钢铁 1031 1001 137
12、9 1351 797 743 太钢不锈 1070 1000 1085 1008 545 - 本钢板材 896 - 996 - 513 - 柳钢股份 1308 765 1367 809 - 414 资料来源：Wind，浙商证券研究 在钢铁行业严禁新增产能的背景下，除了兼并重组方式之外，行业内各家企业都无 法大幅增加产能，行业逻辑在此阶段将由增规模开始向“高质量、高品质、高效率” 、技 术科技引导产品升级方向发展。 华菱钢铁2010年至2020年， 粗钢产量年复合增长率5.51%， 在全国钢铁行业产能严控的情况下， 公司在生产效率， 产品结构调整方面取得长足进步。 根据公司公告，截至 2020 年
13、，公司主要两大生产基地，湘钢和涟钢人均钢产量达到 1380 吨/人/年；2021 年是“十四五”开局年，公司也将通过产品结构调整，部分产线技术改造 等方式，在提升产品技术水平的同时，小幅增加产量。我们预计，公司有望在”十四五” 期间产能突破 3000 万吨大关。 图图 2：2006 年年-2021 年年 1 月份公司铁、粗钢、钢材产量变化情况月份公司铁、粗钢、钢材产量变化情况 -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 铁（万吨）粗钢（万吨）钢材（万吨） 同比：铁同比：粗钢同比
14、：钢材 3 2 0 4 6 2 6 2 / 5 3 9 5 7 / 2 0 2 1 0 3 0 8 2 0 : 0 8 华菱钢铁华菱钢铁(000932)(000932)深度报告深度报告 http:/ 6/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.3. 产品结构不断升级，产品质量全国一流产品结构不断升级，产品质量全国一流 公司的主营业务主要是炼钢、轧钢及其相关产品的生产和销售。公司下属的三个子 公司分别负责其不同主营业务的生产制造。螺纹钢等长材产量占比 29%，薄板产量占比 37%，中厚板产量占比 34%；湖南华菱涟源钢铁位于娄底市，产品结构以高技术含量、高 附加值的超薄高强热轧、冷轧卷板为主
15、，衡阳华菱钢管位于衡阳市，主营产品为无缝管， 具有 183 万吨无缝管生产能力。湖南华菱湘潭钢铁位于湘潭市，主营产品为中厚板，棒 线材为主，其中棒线材产量占比 45%，中厚板产量占比 55%。 表表 2：公司：公司主要产品及盈利情况主要产品及盈利情况 公司名称公司名称 主要业务主要业务 产能情况产能情况 营收（亿元）营收（亿元） 净利润（亿元）净利润（亿元） 华菱涟钢 卷板和螺纹钢 热轧 641 万吨，螺纹 100 万吨，冷 轧 150 万吨，镀锌 30 万吨 254.03 17.41 华菱湘钢 厚板和长材 中厚板 440 万吨、 棒线材 290 万吨、 螺纹钢 50 万吨 203.57 12
16、.24 华菱钢管 无缝钢管 无缝钢管 183 万吨 44.95 13.73 VAMA 汽车板 汽车板 200 万吨（设计产能） 27.80 1.48 公司自上市以来，不断的加大技改及研发投入，在实现了产能增长的同时，也实现 了产品结构逐渐向技术壁垒高、附加值大的产品逐渐过渡。产品结构随着技改投入及规 模增长也发生了巨大变化，2004 年之前 500 万吨及以下规模时产品以棒材、钢管和线材 为主； 2007 年之前 1000 万吨及以下规模时宽厚板比例开始上升， 棒材、 钢管、 线材下降； 产能到 2011 年增长到 1700 万吨， 板材占营收比例达到近 50%， 正式成为公司主力品种。 图图
17、 3：公司主要品种占比变化情况公司主要品种占比变化情况 随着公司产品结构变化，高附加值、技术壁垒更高，定制化需求更多的板材产品成 为主力品种后，公司加大研发投入，在板材产品领域取得长足进步。公司持续完善精益 生产、销研产一体化、营销服务的“三大战略支撑体系” ，坚持“深耕行业、区域主导、 领先半步”的研发与营销策略，立足细分市场，瞄准标志性工程和标杆客户，以优异的 产品、稳定的质量、超预期的服务，在能源和油气、造船和海工、机械和桥梁、汽车和 家电等细分领域建立了领先优势。 其中，在能源和油气领域，为俄罗斯亚马尔项目、中俄东线天然气管道工程、南海 西部陵水 17-2 气田开发项目、沙特阿美项目、
18、荔湾深海石油项目、巴基斯坦 SK 水电站 -1% 19% 39% 59% 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年H1 板材(%)长材(%)钢管(%) 3 2 0 4 6 2 6 2 / 5 3 9 5 7 / 2 0 2 1 0 3 0 8 2 0 : 0 8 华菱钢铁华菱钢铁(000932)(000932)深度报告深度报告 http:/ 7/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 项目线等项目供货；在造船和海工领域，为世界前三大造船企业中船集团、韩国现代
19、和 三星造船的主力供应商，为世界最先进的超深水双钻塔半潜式钻井平台-“蓝鲸 1 号”钻 井平台、 亚洲第一超深井-塔里木油田轮探 1 井项目等重点工程供货； 在机械和桥梁领域， 是世界最大工程机械公司卡特彼勒的战略合作伙伴，是国内工程机械巨头中联、三一、 徐工主要供货方，产品中标北京大兴国际机场、阿布扎比国际机场、港珠澳大桥、拉林 铁路藏木特大桥、广州电视塔、上海中心大厦等标志性工程. 在汽车和家电用钢领域，通过与全球最大钢铁企业安赛乐米塔尔的战略合作，在汽 车板合资公司实现与安赛乐米塔尔全球新技术同步共享、新产品同步上市，以强度高达 1500Mpa 的 Usibor 高强超轻汽车钢板为主打产
20、品，目前已通过大部分合资品牌汽车主机 厂的产线认证。 表表 3：公司：公司产品结构变化情况产品结构变化情况 年份年份 板材板材(%)(%) 长材长材(%)(%) 钢管钢管(%)(%) 其他其他(%)(%) 2016 年 48.22 23.14 8.47 20.17 2017 年 46.43 26.95 8.77 17.85 2018 年 52.01 24.22 10.22 13.55 2019 年 43.48 34.01 9.37 13.14 2020 年 H1 46.19 32.99 8.3 12.52 华菱钢铁作为湖南省钢铁企业龙头，是我国最早完成区域整合的钢铁企业。在钢铁 行业红利期间，
21、公司快速扩大规模优势，在区域内形成规模效应，积极抓住国家经济快 速发展期。 行业的快速扩张为行业导致行业阶段性出现产能过剩情况， 在行业红利殆尽， 企业积极深耕产品结构升级，引入国际先进技术，在高端板材领域取得长足进步，逐步 实现由“跟随”到“引领”的行业地位。同时，公司加强管理，通过深化“三项制度” 改革，持续提升劳动生产率，并持续推进信息化建设，企业管理效率及生产效率显著提 升，在国家严控产能的背景下，仍可以实现产量的增长，增厚企业利润。另外，公司在 加强优势品种的研发生产外，长材及钢管产品仍合理排产。合理的产品结构有利于公司 在不同市场环境下，可以合理调配资源，实现效益最大化，抵御市场波
22、动带来的风险。 2. 经济复苏经济复苏+下游高速发展，公司有望持续高盈利下游高速发展，公司有望持续高盈利 公司主营业务为钢材产品的生产和销售，分别在湖南省湘潭、娄底、衡阳、广东省 阳江市设有生产基地，拥有炼焦、烧结、炼铁、炼钢、轧材、钢铁深加工等全流程的技 术装备，主体装备、生产工艺行业领先。产品涵盖宽厚板、热冷轧薄板、线棒材、无缝 钢管四大系列近万个品种规格，远销东南亚、欧洲、南美洲、中东等全球主要区域。 宽厚板产品主要应用为造船板、锅炉压力容器板、桥梁及高建板、管线钢、耐磨钢、 海洋平台用钢；冷热轧薄板产品主要应用为管线钢、工程机械用钢、冷轧深冲用钢、镀 锌板、汽车用钢等系列“双高”产品；
23、无缝钢管产品覆盖大、中、小全组距，主要应用 于油气行业；棒线材产品主要应用在基建及房地产施工用途。公司以优异的产品、稳定 的质量、超预期的服务，在能源与油气、造船和海工、机械和桥梁、汽车等细分领域建 立了领先优势。 3 2 0 4 6 2 6 2 / 5 3 9 5 7 / 2 0 2 1 0 3 0 8 2 0 : 0 8 华菱钢铁华菱钢铁(000932)(000932)深度报告深度报告 http:/ 8/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表表 4：公司：公司产品下游情况产品下游情况 产品产品 下游行业下游行业 宽厚板 造船、锅炉生产、桥梁及高层建筑、海洋平台、工程机械 棒线材 房地产
24、及基建 冷热轧薄板 工程机械、汽车、家电等 钢管 油气 2.1. 高高端端板材为主，保持国内强劲竞争优势板材为主，保持国内强劲竞争优势 目前公司的钢铁产品以板材为主， 2020年上半年， 板材营收占公司总营收的46.19%， 为公司贡献毛利 59.33%。公司板材产品主要以宽厚板、热轧板卷，冷轧卷为主。2015 年 受全行业产能过剩， 板材价格急剧下降， 公司板材毛利率跌入近 4 年最低点至 3.43%。 2016 年之后，供给侧改革推进改善行业供需格局，板材价格开始修复，一年内上升 84.21%， 板材毛利率同时水涨船高，同步提升。根据公司 2020 年半年报，板材产品实现营业收入 241
25、亿元，毛利率也经过前几年的一段平台期后（15%-18%之间） ，达到历史最高水平的 22.26%。 图图 4：2014-2020H1 公司公司板材毛利情况板材毛利情况 我们认为，公司板材产品毛利率的提升主要受益于两方面：一方面公司深耕板材产 品研发，产品竞争力逐步提高，产品在更多领域得到应用，且部分产品实现国产替代。 公司的产品研发能力也使得公司可获得更多的定制化订单（定制化订单具有技术壁垒高、 客户粘性大、产品利润空间大等优势） ；另一方面，随着经济逐步复苏，下游行业开工增 加，新能源汽车等新兴下游行业告诉发展带动板材需求，全市场板材供给弹性弱于需求 增量，板材价格随势上涨。 根据中钢协公布
26、的国内钢材价格指数（板材） ，2020 年上半年受疫情因素影响，2020 年上半年板材平均价格指数为 97.73，较 2019 年水平下降较为明显。但随着疫情缓解， 下游需求快速恢复，板材价格快速上升。2020 年下半年，板材平均价格指数为 108.88。 2021年至今， 板材价格平均指数继续维持在高位， 截至2021年2月26日， 该指数为125.48， 延续去年年末的强势状态。 24.15 6.1 17.37 49.77 88.88 70 53.65 8.92 3.43 7.21 13.98 18.7 15 22.26 0 5 10 15 20 25 0 10 20 30 40 50 6
27、0 70 80 90 100 2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年H1 板材毛利（亿元）毛利率（%） 3 2 0 4 6 2 6 2 / 5 3 9 5 7 / 2 0 2 1 0 3 0 8 2 0 : 0 8 华菱钢铁华菱钢铁(000932)(000932)深度报告深度报告 http:/ 9/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 5：2015-2021 板材板材价格价格指数指数走势走势 2.2. 下游行业继续保持高景气度下游行业继续保持高景气度 2.2.1. 基础设施建设持续增长，下游需求稳中向好基础设施建设持续增长，下游需求稳中向好 基础设施建设
28、是钢铁行业的重要下游，中厚板、结构钢等在桥梁、钢结构、高层建 筑上使用广泛。2020 年，受疫情影响，建筑设施建设投资完成额同比大幅下滑，上半年 同比增速均为负值。但值得注意的是，我国疫情防控效果显著，在下半年快速带动经济 复苏。 截止到去年年末， 基础设施建设累计投资完成额为 18.83 万亿元， 同比增长 3.41%。 我们认为，基础设施建设虽然已经度过了告诉增长的阶段，但每年仍可以保持正增长， 体现出了一定的任性。尤其是今年，在疫情大面积影响施工的情况，下半年基建投资快 速增长，反映出经济复苏的强劲势头。 图图 6：2004-2020 固定资产投资情况固定资产投资情况 2.2.2. 公司
29、家电板有望受益于家电行业结构升级公司家电板有望受益于家电行业结构升级 板材的另一主要下游领域为家电行业。家电行业在 2020 年同样受到疫情影响，上半 年产量大幅下行，但下半年随着各地出台促进消费政策及消费升级的驱动下，产量快速 回暖。我们认为，我国经济稳定增长、居民可支配收入预期提升、社保水平提高等因素， 将继续成为推动家电行业增长的驱动力。 “十四五”时期，在国内家电市场将迎来新一轮 消费结构的快速升级和农村市场的全面普及情况下，家电产量仍有望维持稳定增速。 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 40.00 45.00 0.00 20,
30、000.00 40,000.00 60,000.00 80,000.00 100,000.00 120,000.00 140,000.00 160,000.00 180,000.00 200,000.00 2004-01 2005-01 2006-01 2007-01 2008-01 2009-01 2010-01 2011-01 2012-01 2013-01 2014-01 2015-01 2016-01 2017-01 2018-01 2019-01 2020-01 固定资产投资完成额:基础设施建设投资（亿元） 固定资产投资完成额:基础设施建设投资:同比% 3 2 0 4 6 2 6 2
31、 / 5 3 9 5 7 / 2 0 2 1 0 3 0 8 2 0 : 0 8 华菱钢铁华菱钢铁(000932)(000932)深度报告深度报告 http:/ 10/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 另外，消费升级也带动家电产品的不断升级，产品升级也将会对上游原材料家电板 在质量及性能上提出更高的要求。华菱钢铁在产量、研发上处于行业领先地位，将在下 游市场对产品升级过程中浓不断受益。另一方面，产品性能要求提升也将维护住公司产 品的利润空间。 图图 7：家用冰箱产量及增长情况家用冰箱产量及增长情况 图图 8：家用洗衣机产量及增长情况家用洗衣机产量及增长情况 图图 9：家用空调产量及增长情
32、况家用空调产量及增长情况 图图 10：家用彩电产量及增长情况家用彩电产量及增长情况 2.2.3.反反 调价周期内，国际油价总体延续去年 11 月开始的震荡上行走势，伦敦布伦特、纽约 WTI 油价最高分别升至每桶 67.04 美元、63.53 美元，恢复至去年初疫情爆发前水平，与 11 月初相比累计上涨超过 70%。供应方面， “欧佩克+”减产、沙特自愿额外减产为市场 提供了信心，对油价形成托底支撑。美国遭遇极寒天气，得克萨斯州和其他产油州遭到 停产或不同程度减产。美国商业原油库存也从去年 12 月初的阶段性高位 5.03 亿桶下降 8%至 4.63 亿桶。需求方面，海外疫情防控形势明显改善，美
33、国众议院通过 1.9 万亿美元 财政刺激政策，均提振原油需求预期。同时，全球流动性充裕和大宗商品价格普涨的大 环境，加快、扩大了油价上涨速度和涨幅。与上个调价周期相比，伦敦布伦特、纽约 WTI 油价平均分别上涨 7.61%、6.89%。 原油价格的不断上涨将会带动一波油气行业固定资产投资的增加，利好公司无缝钢 管的市场需求。 -35.00 -30.00 -25.00 -20.00 -15.00 -10.00 -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 0.00 1,000.00 2,000.00 3,000.00 4,000.00 5,000.00 6,000.00 7,000.0
34、0 8,000.00 9,000.00 2015-11 2016-03 2016-07 2016-11 2017-03 2017-07 2017-11 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 产量:冰箱:累计值月 万台产量:冰箱:累计同比月 % -30.00 -25.00 -20.00 -15.00 -10.00 -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 0.00 1,000.00 2,000.00 3,000.00 4,000.00 5,000.00 6,000.
35、00 7,000.00 2015-11 2016-03 2016-07 2016-11 2017-03 2017-07 2017-11 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 产量:洗衣机:累计值月 万台产量:洗衣机:累计同比月 % -60.00 -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 0.00 2,000.00 4,000.00 6,000.00 8,000.00 10,000.00 12,000.00 14,000.00 16,000.00
36、18,000.00 2015-11 2016-03 2016-07 2016-11 2017-03 2017-07 2017-11 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 产量:家用空调:累计值月 万台产量:家用空调:累计同比月 % -30.00 -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00 0.00 5,000.00 10,000.00 15,000.00 20,000.00 25,000.00 2015-11 2016-03 2016-07 2016-11 2
37、017-03 2017-07 2017-11 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 产量:彩电:累计值月 万台产量:彩电:累计同比月 % 3 2 0 4 6 2 6 2 / 5 3 9 5 7 / 2 0 2 1 0 3 0 8 2 0 : 0 8 华菱钢铁华菱钢铁(000932)(000932)深度报告深度报告 http:/ 11/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 11：2019-2021 布伦特原油价格布伦特原油价格 2.2.4. 汽车板产量提升，技术优势领先全国汽车板产量
38、提升，技术优势领先全国 华菱钢铁与全球第一的钢铁企业安赛乐米塔尔合建的技术汽车板项目（VAMA）于 2012 年 6 月份正式开工建设，生产汽车行业的冷轧钢板、镀锌钢板产品和其他特殊钢制 品，并于 2014 年 6 月正式投产，总投资 52 亿元，建设规模 230 万吨，其中一期工程产 能规模 150 万吨。华菱安塞乐米塔尔汽车板公司作为汽车用钢综合解决方案供应商，拥 有代表汽车板最高标准的 Usibor高强钢系列及轻量化汽车用钢解决方案。 汽车板公司上 游主要消化由公司子公司华菱湘钢生产的高端热轧基板，公司一方面在湖南本地上下游 联动，构建起湖南省全产业链体系，另一方面，公司有效的将产能相对
39、过剩的热轧产品 转变为市场短缺的高强度汽车用钢产品，变相提升了产品的盈利能力。 公司目前正在积极推动汽车板二期项目工程，产量仍在逐步释放中，未来几年内， 汽车板产量将逐步增加。另外，公司汽车板总体产量处于全国钢铁企业中部水平。公司 未来汽车板战略将依靠先进的技术优势，在汽车板细分领域做到全国领先。 公司汽车板产品具有符合目前市场趋势对轻量化、高强度的需求。在新能源汽车高 速发展阶段，公司产品有望在新兴领域取得领先地位。 图图 12：2015-2020 新能源汽车产量及同比新能源汽车产量及同比 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.0
40、0 现货价:原油(布伦特):FOB欧洲（美元/桶） 3 2 0 4 6 2 6 2 / 5 3 9 5 7 / 2 0 2 1 0 3 0 8 2 0 : 0 8 华菱钢铁华菱钢铁(000932)(000932)深度报告深度报告 http:/ 12/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3. 供给侧改革后持续稳定高盈利，今年业绩有望进一步增长供给侧改革后持续稳定高盈利，今年业绩有望进一步增长 公司自供给侧改革后开始扭亏为盈，经过两年（2017 年-2018 年）的快速盈利后开始 进入平稳增长期，整体保持较高的盈利能力，位于钢铁企业的领先地位。根据公司发布 的 2020 年业绩预增公告，公司业
41、绩再创新高，2020 年全年预计实现归母净利润 68.6 亿 元-70.6 亿元之间，同比增长 43.46%-48.02%。由于公司 2019 年完成重组，按照重组后口 径计算，同比仍实现 1.31%-5.53%的增速。 图图 13：公司营业收入及增长情况公司营业收入及增长情况 图图 14：公司公司年度年度归母净利及增长情况归母净利及增长情况 在面临 2020 年疫情的整体影响，以及下半年开始的上游原材料大幅涨价的情况下， 公司取得较高的利润，可以看出公司产品结构优化及内部管理方面取得的长足进步。 截至到 2020 年三季报，公司内部管理降费增效显著，销售费用及管理费用在产销量 上升的阶段仍保
42、持整个体平稳，财务费用持续下降，资产负债率同步下行，目前已突破 60%。我们认为，未来随着持续较高的盈利，公司费用端仍有较大下降空间，资产负债率 仍可继续下行至合理水平。 图图 15：公司公司三项费用三项费用情况情况 图图 16：公司公司分季度分季度归母净利及增长情况归母净利及增长情况 管理降费取得进步的同时，公司盈利能力也保持高水平运行，公司产品毛利率、净 利率也保持近年来较高水平。截至 2020 年三季报，公司 2020 年前三季度销售毛利率、 净利率分别为 15.66%、6.31%，较 2019 年分别提升 2.14 个百分点、0.1 个百分点。公司 2020 年 Q4 的业绩增速来看，
43、我们认为公司全年利润率水平仍将进一步抬升。 499.50 766.56 913.69 1,073.22 831.14 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 0.00 200.00 400.00 600.00 800.00 1,000.00 1,200.00 2016-12-012017-12-012018-12-012019-12-01 营业总收入（亿元）增长率% -10.55 41.21 67.80 43.91 68.60 -100.00 0.00 100.00 200.00 300.00 400.00 500.00 600.00 -20.00 -
44、10.00 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 2016年2017年2018年2019年2020年 归母净利润（亿元）同比% 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00 10.00 2016-03-01 2016-06-01 2016-09-01 2016-12-01 2017-03-01 2017-06-01 2017-09-01 2017-12-01 2018-03-01 2018-06-01 2018-09-01 2018-12-01 2019-03-01 201
45、9-06-01 2019-09-01 2019-12-01 2020-03-01 2020-06-01 2020-09-01 销售费用（亿元）管理费用（亿元）财务费用（亿元） -60 -40 -20 0 20 40 60 80 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 归属母公司股东的净利润(单季度，亿元）同比增长率（%） 3 2 0 4 6 2 6 2 / 5 3 9 5 7 / 2 0 2 1 0 3 0 8 2 0 : 0 8 华菱钢铁华菱钢铁(000932)(000932)深度报告深度报告 http:/ 13/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 17
46、：2016-2020 单季度销售毛利率、净利率单季度销售毛利率、净利率走势走势 4. 需求旺盛， 产品放量， 公司需求旺盛， 产品放量， 公司 2021 年有望继续实现业绩高增长年有望继续实现业绩高增长 我们认为，公司 2021 年全年业绩有望在去年高盈利的基础上有望进一步实现高增长 态势。首先，下游需求将继续保持旺盛，新能源汽车增长空间仍然可期。船舶、集装箱 等行业随着全年疫情缓解有望复苏，订单量或将增加。油气投资有望在去年基础上触底 反弹；工程机械望随着经济复苏，开工动力强劲带来持续红利。汽车及家电等行业将随 着产品升级带来对高端板材需求的强力支撑。 以主要产品中厚板价格为例，截至 3 月
47、 3 日，MySpic 公布中厚板价格指数已创造供 改以来的最高水平。我们认为，供给侧改革开始后，板材产品整体处于低位运行是由于 板材产品下游需求并未同步提振导致需求走弱导致价格并不强势。但在去年下半年开始， 下游需求的复苏及新兴产业的高速发展带动板材产品的需求使得板材价格同步快速拉升。 因此，下游的高增长将继续支撑公司产品的价格，保证公司继续高盈利。 图图 18：2015-2021 中钢协板材中钢协板材价格价格走势走势 在关注产品价格的同时，要重视公司内部管理优化带来的利润增长。一方面，公司 生产效率及产品结构的优化将带来公司产量的增加，预计 2021 年将实现粗钢产量突破 2800 万吨大
48、关。 另一方面， 在面临目前上游原材料价格上涨的同时， 公司产品同步涨价， 证明产品高端化战略为公司带来了对下游的议价能力，价格传到机制顺畅。另外，财务 费用有望进一步降低，降低的有息负债将转入利润，增加公司利润空间。 12.71 18.33 5.45 7.15 -15.00 -10.00 -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 2016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q3 销售毛利率(%)销售净利率(%) 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 90.00 100.00 110.00 120.
49、00 130.00 140.00 钢材价格指数:板材 周 3 2 0 4 6 2 6 2 / 5 3 9 5 7 / 2 0 2 1 0 3 0 8 2 0 : 0 8 华菱钢铁华菱钢铁(000932)(000932)深度报告深度报告 http:/ 14/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 纵观行业发展历程， 钢铁行业在 2008 年及 2011 年期间同样面临高矿价的利润挤压。 参考 MySpic 的钢材价格指数看，产品价格绝对值并未有所提升。但企业盈利能力较之前 两个阶段有了较大的增长。证明公司内部管理效率提升的重要性。 图图 19：2005-2021 钢价和矿价指数走势钢价和矿价指数
50、走势 我们认为，公司 2021 年将在产品价格方面继续保持高位，企业吨钢盈利能力有望全 年保持 2020 年四季度水平；企业内部降本工作继续推进，成本端有望再一次下降增厚利 润；产品上升并突破 2800 万吨有望实现。公司有望在 2021 年实现量价齐升的机遇。 5. 盈盈利利预预测测 行业供需层面，我们预计 2021-2022 年将呈现阶段性的偏紧格局。供给方面，2021 年 1 月 26 日，在国务院新闻办召开的新闻发布会上，工业和信息化部新闻发言人、运行 监测协调局局长黄利斌表示，钢铁压减产量是落实习近平总书记提出的我国碳达峰、碳 中和目标任务的重要举措。工业和信息化部与发展改革委等相关
