1、第四章第四章 契约与完全契约的企业理论契约与完全契约的企业理论 学习目标：学习目标： 了解契约的产生于发展及契约的内涵了解契约的产生于发展及契约的内涵 了解不同阶段的契约理论及企业的契约性质了解不同阶段的契约理论及企业的契约性质 了解信息不对称及其后果了解信息不对称及其后果 了解道德风险、逆向选择及其在企业中的表现了解道德风险、逆向选择及其在企业中的表现 了解团队生产理论以及团队生产中的激励机制了解团队生产理论以及团队生产中的激励机制 了解企业的资本结构以及融资理论了解企业的资本结构以及融资理论Title123契约契约道德风险、逆向选择与科层选择道德风险、逆向选择与科层选择 团队生产理论团队生
2、产理论 【章章 节节 导导 读读】4 完全契约框架下的企业融资理论完全契约框架下的企业融资理论 第一节第一节 契约契约一一. 契约的产生与发展契约的产生与发展 我们生活在一个契约社会我们生活在一个契约社会 ！人类的进步史是一部从基于身份的义务向人类的进步史是一部从基于身份的义务向基于契约或自由协议的义务发展的历史。基于契约或自由协议的义务发展的历史。 人情式的交易人情式的交易礼仪式的交易礼仪式的交易到正式交易！到正式交易！ 罗马法罗马法 法国民法典法国民法典 说文解字说文解字 魏书魏书鹿悆传鹿悆传 与执恭诏与执恭诏 。 二二. 契约的概念契约的概念 1.契约的含义契约的含义契约是当事人（两个以
3、上）在地位平契约是当事人（两个以上）在地位平等、意念自由的前提下，各方为了自己的经济状况（至少等、意念自由的前提下，各方为了自己的经济状况（至少理性预期）而在交易过程中确立的一种权利流转关系。理性预期）而在交易过程中确立的一种权利流转关系。 2. 契约的分类契约的分类 -完全契约与不完全契约完全契约与不完全契约 -隐性契约与显性契约隐性契约与显性契约 -激励契约激励契约 -自我履行协议与第三方履行契约自我履行协议与第三方履行契约 -关系性契约关系性契约 3.契约实现的原则。契约实现的原则。 第一，契约订立中的第一，契约订立中的自由与责任自由与责任原则原则 第二，契约执行中的第二，契约执行中的诚
4、信诚信原则和原则和无偿承诺无偿承诺义务原则，义务原则， 第三，违约中的第三，违约中的损害赔偿损害赔偿原则原则 三三.契约理论及公司的契约属性契约理论及公司的契约属性 企业是股东之间、股东与经理人、雇员之间的一种契约，企业是股东之间、股东与经理人、雇员之间的一种契约，是利益相关者通过协商所达成的一种协议，是要素市场取是利益相关者通过协商所达成的一种协议，是要素市场取代产品市场的契约集合。代产品市场的契约集合。 契约理论是近契约理论是近30年来迅速发展的经济学分支之一，也因为年来迅速发展的经济学分支之一，也因为如此，一直处于不停的整合过程之中。如此，一直处于不停的整合过程之中。 契约理论经历了契约
5、理论经历了古典契约理论古典契约理论、新古典契约理论新古典契约理论和和现代契现代契约理论约理论三个主要发展阶段。三个主要发展阶段。 古典契约理论古典契约理论 主要代表人物主要代表人物斯密、李嘉图、穆勒、门格尔、杰文斯、瓦尔拉斯斯密、李嘉图、穆勒、门格尔、杰文斯、瓦尔拉斯 1.契约只有双方，且以追求个人利益最大化为目标契约只有双方，且以追求个人利益最大化为目标 2.契约双方完全自由选择，以当事人的协商为基础，不受外力的控制、契约双方完全自由选择，以当事人的协商为基础，不受外力的控制、干预（包括政府和立法机构）干预（包括政府和立法机构） 3.契约是个别的、不连续的契约是个别的、不连续的 4.只有单纯
6、的物品交易关系，且所签定的契约把交易者事前和事后的其只有单纯的物品交易关系，且所签定的契约把交易者事前和事后的其它事情分离开它事情分离开 5.契约将全部的契约行为，无论是过去的还是未来的，都归结于或转化契约将全部的契约行为，无论是过去的还是未来的，都归结于或转化为当前的事情处理，即在签定契约时，经过讨价还价双方将交易条件协为当前的事情处理，即在签定契约时，经过讨价还价双方将交易条件协商好，将交易内容明确地写入条款，包括对争端的协调商好，将交易内容明确地写入条款，包括对争端的协调 6.履约主要是基于交易者的信誉，出现不履约就依赖法律解决问题。履约主要是基于交易者的信誉，出现不履约就依赖法律解决问
7、题。 新古典契约理论新古典契约理论 源起于源起于19世纪世纪60年代的库恩范式革命及年代的库恩范式革命及19世纪世纪70年代边际革命，尤其年代边际革命，尤其是是19世纪世纪70年代开始的边际革命，使经济学建立起了基本框架和分析范年代开始的边际革命，使经济学建立起了基本框架和分析范式，并发展出了有别于古典契约理论的新古典契约理论。式，并发展出了有别于古典契约理论的新古典契约理论。 1.契约是实现交易均衡的手段，是交易主体反复摸索、谈判、调整的契约是实现交易均衡的手段，是交易主体反复摸索、谈判、调整的结果；结果； 2.契约具有完全性。契约的签订、履行、对不测事件的预期、争议的契约具有完全性。契约的
8、签订、履行、对不测事件的预期、争议的解决等事项，契约当事人均能在契约中详细规定且完全可以执行，契约解决等事项，契约当事人均能在契约中详细规定且完全可以执行，契约当事人认为他可以将将来的事情考虑得很周全；当事人认为他可以将将来的事情考虑得很周全； 3.契约的效力仅及于缔约双方，对第三者不存在外部性，这一点与古契约的效力仅及于缔约双方，对第三者不存在外部性，这一点与古典契约理论相似；典契约理论相似； 4.契约当事人对所选择的条款和契约结果具有完全信息，契约签订和契约当事人对所选择的条款和契约结果具有完全信息，契约签订和执行的成本为零执行的成本为零 现代契约理论现代契约理论 两大分支，一是完全契约理
9、论，二是不完全契约理论。两大分支，一是完全契约理论，二是不完全契约理论。 完全契约完全契约：即缔约双方都能预见契约有效期内发生的主要事件，而且：即缔约双方都能预见契约有效期内发生的主要事件，而且契约能够被第三方（如法院）无成本地强制实施，因此关键的问题是如契约能够被第三方（如法院）无成本地强制实施，因此关键的问题是如何在事前设计精细的激励机制。何在事前设计精细的激励机制。 但在现实经济生活中，由于信息的不对称现象的存在，契约条款的设但在现实经济生活中，由于信息的不对称现象的存在，契约条款的设计就有不完全的可能，由此催生了一个新的经济学分支计就有不完全的可能，由此催生了一个新的经济学分支不完全契
10、约不完全契约理论理论。 从企业契约的角度来思考，当契约不完全时，我们需要理清当没有在从企业契约的角度来思考，当契约不完全时，我们需要理清当没有在契约中清楚规定的情况发生时，由谁来负责？怎样负责？谁享有这部分契约中清楚规定的情况发生时，由谁来负责？怎样负责？谁享有这部分剩余权力？比如企业的员工与企业签订劳动合同后，当发生合同中规定剩余权力？比如企业的员工与企业签订劳动合同后，当发生合同中规定不清楚的事项产生纠纷时，谁来决定？经济学家认为应当由资产的所有不清楚的事项产生纠纷时，谁来决定？经济学家认为应当由资产的所有者如股东来决定。也就是说，当企业契约不完全时，没有详细规定的那者如股东来决定。也就是
11、说，当企业契约不完全时，没有详细规定的那部分权力（即剩余权力）必须归属于资产的所有者。我们可以把签约的部分权力（即剩余权力）必须归属于资产的所有者。我们可以把签约的双方按照双方按照委托代理委托代理关系来分析。关系来分析。 第二节第二节 道德风险、逆向选择与科层选择道德风险、逆向选择与科层选择 一一. 信息不对称及其后果信息不对称及其后果 所谓信息不对称，是指契约当事人一方持有另一方不知道所谓信息不对称，是指契约当事人一方持有另一方不知道的、尤其是他方无法检验的信息或知识（亦称私人信息）。的、尤其是他方无法检验的信息或知识（亦称私人信息）。 常见的信息不对称关系：常见的信息不对称关系： 消费者和
12、商家、律师和客户、股东和职业经理人、债权人消费者和商家、律师和客户、股东和职业经理人、债权人与债务人与债务人 信息不对称导致的结果：信息不对称导致的结果： 产生一系列代理成本，包括监督费用产生一系列代理成本，包括监督费用观察代理人行观察代理人行为、测量代理人产出的费用；保证费用为、测量代理人产出的费用；保证费用代理人承担的代理人承担的保证契约履行的费用，如支付给委托人的保证金；剩余损保证契约履行的费用，如支付给委托人的保证金；剩余损失失在存在交易成本情况下，委托人实际实现的剩余与在存在交易成本情况下，委托人实际实现的剩余与“新古典利润最大化新古典利润最大化”剩余的差额。剩余的差额。 由于信息不
13、对称，企业组织内部经常出现高能力者偷懒由于信息不对称，企业组织内部经常出现高能力者偷懒问题或者低能力者滥竽充数等问题。问题或者低能力者滥竽充数等问题。二二. 道德风险道德风险 当事人当事人签定合约后签定合约后，一方拥有隐藏信息和隐藏行为，而另，一方拥有隐藏信息和隐藏行为，而另外一方无法观察到、无法监督，外一方无法观察到、无法监督， 这时另外一方就会遭遇这时另外一方就会遭遇道德道德风险风险。 1.股东与高管之间股东与高管之间的道德风险在公司治理中尤为关注。的道德风险在公司治理中尤为关注。 最优契约理论认为高管薪酬应随企业业绩变化正向波动，最优契约理论认为高管薪酬应随企业业绩变化正向波动，通过一个
14、激励相容的契约设计将高管薪酬与企业业绩相结合，通过一个激励相容的契约设计将高管薪酬与企业业绩相结合，这样可以有效缓解股东与高管之间的委托代理问题。这样可以有效缓解股东与高管之间的委托代理问题。 最优契约的有效设计必须具备最优契约的有效设计必须具备3个条件个条件:（1）规范运作的董）规范运作的董事会。（事会。（2）有效的市场化约束机制；（）有效的市场化约束机制；（3）股东权利的有效）股东权利的有效行使。行使。 2. 企业企业债权合约债权合约中的道德风险中的道德风险 债务合约最基本的特征就在于，一旦债务人不能按期偿还债务，企业的债务合约最基本的特征就在于，一旦债务人不能按期偿还债务，企业的控制权就
15、会发生转移，由债务人转移给债权人。但合约本身并不是完控制权就会发生转移，由债务人转移给债权人。但合约本身并不是完备的，并不能摆脱道德风险。于是，债权人要么提高门槛，要么拒绝备的，并不能摆脱道德风险。于是，债权人要么提高门槛，要么拒绝放款。放款。 3.企业企业股权合约股权合约中的道德风险中的道德风险 除英美国家以外，大多数其他国家的股权是集中的，企业委托代理契约除英美国家以外，大多数其他国家的股权是集中的，企业委托代理契约中最主要冲突已由所有者与管理者之间的代理冲突演化为控股股东与中最主要冲突已由所有者与管理者之间的代理冲突演化为控股股东与外部中小股东之间的代理冲突。控股股东主要利用契约的不完全
16、性，外部中小股东之间的代理冲突。控股股东主要利用契约的不完全性，通过关联交易、裙带关系将一部分公司资源转移到自己手中，从而对通过关联交易、裙带关系将一部分公司资源转移到自己手中，从而对契约的其他当事人进行剥削。契约的其他当事人进行剥削。三、逆向选择三、逆向选择 事前信息不对称事前信息不对称将导致逆向选择问题，即由于当事人的将导致逆向选择问题，即由于当事人的行动只有他自己知道，或只被契约中所有人知道而局外人行动只有他自己知道，或只被契约中所有人知道而局外人不能观察到，是一种外生性信息不对称，是客观事物本身不能观察到，是一种外生性信息不对称，是客观事物本身具有的。具有的。 1.雇佣合约雇佣合约中的
17、逆向选择问题及解决措施中的逆向选择问题及解决措施 2.债务合约债务合约中的逆向选择问题及解决措施中的逆向选择问题及解决措施 信号传递与信号筛选工具信号传递与信号筛选工具 四、企业的科层安排四、企业的科层安排 通常情况下，科层制指的是一种权力依职能和职位进行分工和分层，通常情况下，科层制指的是一种权力依职能和职位进行分工和分层，以规则为管理主体的组织体系和管理方式，它既是一种以规则为管理主体的组织体系和管理方式，它既是一种组织结构组织结构，也，也是一种是一种管理方式管理方式。 高效率的生产要求企业能够有效地协调企业内各部门的工作，调动高效率的生产要求企业能够有效地协调企业内各部门的工作，调动全体
18、雇员的积极性，而这都要依托一个良好的组织结构、合适的科层全体雇员的积极性，而这都要依托一个良好的组织结构、合适的科层安排。安排。 因此我们需要研究最优的组织设计方案，等级的层数，每人管辖的因此我们需要研究最优的组织设计方案，等级的层数，每人管辖的范围和奖惩的大小，使得每个成员都能最大限度地为企业的整体目标范围和奖惩的大小，使得每个成员都能最大限度地为企业的整体目标努力努力激励理论激励理论 激励理论在科层制里的应用包括：激励理论在科层制里的应用包括： 企业内部监督，企业管理人员的重要职责是监督下企业内部监督，企业管理人员的重要职责是监督下级的工作并实施奖惩。级的工作并实施奖惩。 企业内部的竞赛，
19、比如评选企业内部的竞赛，比如评选“最佳工作者最佳工作者”，评选，评选“一等奖一等奖”等。这种激励方式按照等。这种激励方式按照“序数序数”而不是而不是“基数基数”决定奖金的发放。决定奖金的发放。第三节第三节 团队生产理论团队生产理论 中国美术片中国美术片三个和尚三个和尚诞生于诞生于1980年，凭借其生动活泼、年，凭借其生动活泼、别具一格的画面和深刻的故事寓意荣获丹麦第四届欧登国际别具一格的画面和深刻的故事寓意荣获丹麦第四届欧登国际童话影展银质奖、第三十二届柏林国际电影节银熊奖、葡萄童话影展银质奖、第三十二届柏林国际电影节银熊奖、葡萄牙国际国片电影节最佳影片奖、第一届中国电影牙国际国片电影节最佳影
20、片奖、第一届中国电影“金鸡奖金鸡奖”最佳美术片奖及最佳美术片奖及1980年文化部优秀美术片奖。年文化部优秀美术片奖。 美国经济学家阿尔奇安和德姆塞茨美国经济学家阿尔奇安和德姆塞茨(1972）等人提出）等人提出“团队生团队生产理论产理论”，认为企业的实质是团队生产，其产品生产要素的投，认为企业的实质是团队生产，其产品生产要素的投入不是简单的组合，产品也不是由各个生产要素简单地相加，入不是简单的组合，产品也不是由各个生产要素简单地相加，团队生产所使用所有资源不属于一个人。团队生产所使用所有资源不属于一个人。 在团队生产中，参与合作的队员的边际产出并不是可以直接和在团队生产中，参与合作的队员的边际产
21、出并不是可以直接和分别地观察到的。这时人的分别地观察到的。这时人的机会主义倾向机会主义倾向便会诱致偷懒行为，便会诱致偷懒行为，导致团队生产的导致团队生产的道德风险道德风险。怎样减少并抑制这种机会主义倾向？。怎样减少并抑制这种机会主义倾向？我们需要设计合适的我们需要设计合适的机制机制。 1.市场机制市场机制 2.专门的监督者专门的监督者 3.合伙制合伙制 4.忠诚忠诚 第四节第四节 完全契约框架下的企业融资理论完全契约框架下的企业融资理论 融资问题是企业理论中一个重要分支，直接决定了企业的融资问题是企业理论中一个重要分支，直接决定了企业的资本结构（企业各项资本如股权资本和债务资本的比例），资本结
22、构（企业各项资本如股权资本和债务资本的比例），涉及到企业内部人（经理涉及到企业内部人（经理/企业家）与外部投资者（外部企业家）与外部投资者（外部股东股东/债权人）的关系。与其说股权和债务是融资手段，债权人）的关系。与其说股权和债务是融资手段，不如说是不同的治理结构。不如说是不同的治理结构。 一、詹森和梅克林（一、詹森和梅克林（1976）基于代理成本的企业融资理论）基于代理成本的企业融资理论 公司代理成本将决定公司价值（即代理成本越低，公司价值越高，公司代理成本将决定公司价值（即代理成本越低，公司价值越高，反之越低）。而代理成本的大小取决于对经理绩效的考核和评估成本、反之越低）。而代理成本的大小
23、取决于对经理绩效的考核和评估成本、经理对非货币收益的偏好、经理市场和产品市场的竞争，以及资本市经理对非货币收益的偏好、经理市场和产品市场的竞争，以及资本市场的发育程度等。场的发育程度等。 在其他条件不变的情况下，内部股权（经理拥有的股份）越少，代在其他条件不变的情况下，内部股权（经理拥有的股份）越少，代理成本越高，若股份全部由经理拥有，即所有者兼经营者，则代理成理成本越高，若股份全部由经理拥有，即所有者兼经营者，则代理成本为零。因此，为了避免代理成本，尤其是在外部投资者不能完全欲本为零。因此，为了避免代理成本，尤其是在外部投资者不能完全欲知企业家知企业家/经理事后行为的情况下，应给与他们较多的
24、股权激励，弱经理事后行为的情况下，应给与他们较多的股权激励，弱化代理问题。化代理问题。 在企业规模一定时，如果融入债权资本，虽然经理的激励会增加，在企业规模一定时，如果融入债权资本，虽然经理的激励会增加，股权的代理成本会减少，但同时会带来债权的代理成本。最优的资本股权的代理成本会减少，但同时会带来债权的代理成本。最优的资本结构是由股权的代理成本和债权的代理成本之间的平衡关系决定的。结构是由股权的代理成本和债权的代理成本之间的平衡关系决定的。二、信号显示模型二、信号显示模型 1、利兰和派尔（、利兰和派尔（1977）的信号显示模型）的信号显示模型 ：企业家通过保留持有的企：企业家通过保留持有的企业
25、股权比例向外界传递他们对企业前途的信息，因为企业家越是对自业股权比例向外界传递他们对企业前途的信息，因为企业家越是对自己的项目有信心就越有动力去持有股份己的项目有信心就越有动力去持有股份 2、罗斯（、罗斯（1977，1978）的激励信号显示融资均衡模型：关注普）的激励信号显示融资均衡模型：关注普通的经理如何一边选择融资结构一边传递信息通的经理如何一边选择融资结构一边传递信息 3、波特文、波特文(1989)把债的发行作为一种信号机制把债的发行作为一种信号机制 ：在均衡状态下，低：在均衡状态下，低成本的进入者通常发行债券来显示信号以便获得较高的市场评价，虽成本的进入者通常发行债券来显示信号以便获得
26、较高的市场评价，虽然这会增加其破产风险；在位者和高成本的进入者则仅仅发行股票然这会增加其破产风险；在位者和高成本的进入者则仅仅发行股票 4、戴蒙德、戴蒙德(1989)的声誉模型的声誉模型 ：从重复博弈的角度来审视了融资安排：从重复博弈的角度来审视了融资安排 三、啄序的企业融资模型三、啄序的企业融资模型 在该理论中，不存在一个清晰定义的目标负债在该理论中，不存在一个清晰定义的目标负债权益比权益比例，因为存在着内源的和外部的两种权益资本来源，而且例，因为存在着内源的和外部的两种权益资本来源，而且企业将最先使用内源的权益资本，而只有在万不得已的情企业将最先使用内源的权益资本，而只有在万不得已的情况下才使用外源的权益资本。况下才使用外源的权益资本。 也就是说，企业融资的顺序是：先选择内部融资，然后也就是说，企业融资的顺序是：先选择内部融资，然后是外部融资；在外部融资时，优先选择发行债务，然后是是外部融资；在外部融资时，优先选择发行债务，然后是混合债券，最后才是权益。混合债券，最后才是权益。谢谢 谢！谢！
