1、 卡内基卡内基美国第一代企业家，钢铁美国第一代企业家，钢铁大王大王：把企业办成把企业办成“长寿公司长寿公司”市场经济持续发展之基础市场经济持续发展之基础企业是什么？企业是什么？第1页，共94页。第三章第三章 财务分析与规划财务分析与规划l第一节第一节 财务分析基础财务分析基础l第二节第二节 财务分析方法财务分析方法l第三节第三节 财务预测与规划财务预测与规划第2页，共94页。第一节 财务分析基础一、财务报表一、财务报表二、财务比率二、财务比率第3页，共94页。一、财务报表资产负债表资产负债表损益表损益表现金流量表现金流量表第4页，共94页。1、资产负债表、资产负债表l资产资产按流动性大小排列按
2、流动性大小排列 能在将来产生现金流入或减少现金流能在将来产生现金流入或减少现金流出的资源出的资源 l负债与权益负债与权益按到期日长短排列按到期日长短排列 反映企业资金来源与构成反映企业资金来源与构成第5页，共94页。HL公司资产负债表公司资产负债表总资产总资产1210负债与权益负债与权益1210现金现金110短期借款短期借款220 应收帐款应收帐款165 应付帐款应付帐款110 存货存货 275 预付费用预付费用 长期资本：长期资本：流动资产流动资产550 长期负债长期负债330固定资产净值固定资产净值660 股东权益股东权益550第6页，共94页。资产资产l流动资产（流动资产（Current
3、 Assets）现金及等价物（有价证券）现金及等价物（有价证券）流动性资产（流动性资产（Liquid Assets)l应收帐款、存货、预付帐款应收帐款、存货、预付帐款l固定资产固定资产有形资产有形资产无形资产无形资产第7页，共94页。负债负债l流动负债（流动负债（Current Liabilities）短期债务短期债务流动性负债（流动性负债（Liquid Liabilities）l应付帐款、应计费用应付帐款、应计费用l长期负债长期负债第8页，共94页。匹配战略匹配战略l如果资产寿命与资金来源期限不匹配，可能产如果资产寿命与资金来源期限不匹配，可能产生生利率风险利率风险偿债风险偿债风险l长期融资
4、有长期资金支持长期融资有长期资金支持l短期融资有短期资金支持短期融资有短期资金支持第9页，共94页。2、损益表（利润表）、损益表（利润表）l反映某一时期的经营成果反映某一时期的经营成果销售规模、销售规模、成本与费用、盈利能力成本与费用、盈利能力l重要变量重要变量折旧折旧D(depreciation)：非付现成本；产生税：非付现成本；产生税盾盾利息利息I(interest)：税前列支，产生税盾：税前列支，产生税盾第10页，共94页。HL公司损益表（单位：百万元）公司损益表（单位：百万元）销售额销售额1000减经营费用（含折旧）减经营费用（含折旧）(760)息税前收益（息税前收益（EBIT）240
5、减财务费用（利息，减财务费用（利息，500*8%）(40)税前利润税前利润200减所得税（减所得税（200*50%）(100)税后利润税后利润100第11页，共94页。税盾（税盾（Tax Shield)l某公司某公司EBIT=100万，万，t=40%若公司不负债，若公司不负债，EBT=100，EAT=60，所得税，所得税为为40若公司负债若公司负债200万万(10%)，I=20，EBT=(100-20)=80，EAT=48，所得税，所得税32l公司少交所得税公司少交所得税8万（万（t*I）第12页，共94页。重要关系重要关系息税前收益息税前收益 EBIT=S-C D 税前利润税前利润 EBT=
6、EBIT-I 税后利润税后利润 EAT=EBT（1-t）息前税后收益息前税后收益EBIAT=EBIT(1-t)=EAT+I(1-t)C为付现成本为付现成本第13页，共94页。3、现金流量表、现金流量表l 经营活动现金流经营活动现金流CFFO CFFO=EAT+Dl 投资活动现金流投资活动现金流CFFIl 筹资活动现金流筹资活动现金流CFFFl 本期现金余额本期现金余额=上期余额上期余额+CFFO+CFFI+CFFF 第14页，共94页。三、三、财务比率财务比率1、偿债能力比率、偿债能力比率2、资产效率比率、资产效率比率3、获利能力比率、获利能力比率4、杠杆比率、杠杆比率第15页，共94页。短期
7、偿债能力比率短期偿债能力比率 l流动比率流动比率 l速动比率速动比率l现金比率现金比率第16页，共94页。流动比率流动比率l流动比率应保持一定的幅度，按照国际惯例，流动比率等于2 比较合理。流动负债流动资产流动比率 第17页，共94页。速动比率速动比率l通常认为正常的速动比率为 1，低于1 的速动比率被认为是短期偿债能力偏低。流动负债存货流动资产流动负债速动资产速动比率-第18页，共94页。现金比率现金比率l现金比率是评价公司短期偿债能力强弱最可信现金比率是评价公司短期偿债能力强弱最可信的指标，其主要作用在于评价公司最坏情况下的指标，其主要作用在于评价公司最坏情况下的短期偿债能力。的短期偿债能
8、力。流动负债现金现金比率 第19页，共94页。长期偿债能力长期偿债能力 比率比率l资产负债率资产负债率 l产权比率产权比率 l所有者权益比率所有者权益比率l权益乘数权益乘数l已获利息倍数已获利息倍数第20页，共94页。资产负债率资产负债率 l通常来说，资产负债率的合理水平，一般应在50%左右。若公司经营前景较乐观，可以适当提高资产负债率，以增加获利机会；反之，若前景不佳，则应减少负债经营，降低资产负债率，以减轻债务压力。资产总额负债总额资产负债率 第21页，共94页。产权比率产权比率l该指标越低，表明公司的长期偿债能力越强，债权人权益受到的保障程度越高。反之，说明公司利用较高的财务杠杆作用。股
9、东权益负债总额产权比率 第22页，共94页。所有者权益比率所有者权益比率l所有者权益比率与资产负债率之和应等于1，所有者权益比率越大，资产负债率越小，公司的财务风险也就越小 资产总额所有者权益所有者权益比率 第23页，共94页。权益乘数权益乘数l权益乘数越大，说明所有者投入公司的资本所占的比重就越小，权益乘数越大，说明所有者投入公司的资本所占的比重就越小，公司对负债经营利用得越充分；反之，该比率越小，表明所有者公司对负债经营利用得越充分；反之，该比率越小，表明所有者投入公司的资本额在资产总额中所占的比重越大，债权人权益的投入公司的资本额在资产总额中所占的比重越大，债权人权益的保障程度越高，公司
10、的偿债能力也就越强。保障程度越高，公司的偿债能力也就越强。所有者权益资产总额权益乘数 第24页，共94页。已获利息倍数已获利息倍数l一般认为，利息保障倍数在3-4倍比较安全，表明公司有支付利息的保障能力。利息支出息税前利润已获利息倍数 第25页，共94页。2、资产效率比率、资产效率比率 l总资产周转率总资产周转率l 应收帐款周转率应收帐款周转率l 存货周转率存货周转率 l 固定资产周转率固定资产周转率第26页，共94页。总资产周转率总资产周转率l其中，平均资产总额=（年初资产总额+年末资产总额）2 平均资产总额主营业务收入净额总资产周转次数 主营业务收入净额天平均资产总额总资产周转次数天总资产
11、周转天数360360 第27页，共94页。例：例：l根据ZHW股份有限公司2009年度的资产负债表（表3-2）和利润表（表3-3），该公司总资产周转率为：l （次）l （天）16.02)78228325(1280总资产周转率225016.0360总资产周转天数第28页，共94页。应收帐款周转率应收帐款周转率l上式中：l赊销收入净额=主营业务收入-现销收入-（销售退回+销售折让+销售折扣）平均应收账款净额赊销收入净额应收账款周转次数 赊销收入净额天平均应收账款净额应收账款周转次数天应收账款周转天数360360第29页，共94页。应收帐款周转率应收帐款周转率lZHW股份有限公司股份有限公司2009
12、年末主营业务收入年末主营业务收入1280万元中有万元中有80%是赊销的，年初应收账款是赊销的，年初应收账款净额净额280万元，年末净额为万元，年末净额为582万元，可知该万元，可知该公司的周转速度为：公司的周转速度为：38.22)582280(%801280应收账款周转次数（天）应收账款周转天数15138.2360第30页，共94页。存货周转率存货周转率平均存货余额营业成本存货周转次数营业成本天平均存货余额存货周转次数天存货周转天数360360第31页，共94页。存货周转率存货周转率lZHW股份有限公司股份有限公司2009年末营业成本为年末营业成本为785万元，存货年初数为万元，存货年初数为2
13、540万元，年末数为万元，年末数为2560万元，其存货周转情况为：万元，其存货周转情况为：31.02)25602540(785存货周转次数116131.0360存货周转天数第32页，共94页。固定资产周转率固定资产周转率平均固定资产净值主营业务收入净额固定资产周转次数 主营业务收入净额天平均固定资产净值固定资产周转次数天固定资产周转天数360360第33页，共94页。固定资产周转率固定资产周转率lZHW股份有限公司股份有限公司2009年末主营业务收入净额为年末主营业务收入净额为1280万元，固定资产年初数为万元，固定资产年初数为1100万元，年末数万元，年末数为为2000万元，其固定资产周转情
14、况为：万元，其固定资产周转情况为：l l 0.83l l 4342)20001100(1280固定资产周转次数83.0360固定资产周转天数第34页，共94页。3、获利能力比率、获利能力比率l 销售回报率销售回报率=EAT/Sl 资产回报率资产回报率ROA=EAT/A l 股东权益报酬率股东权益报酬率ROE=EAT/E第35页，共94页。获利能力的其他计算方法获利能力的其他计算方法l每股收益每股收益EPS=EAT/Nl市盈率市盈率P/E=P/EPSl股利支付率股利支付率=D/EATl问题：问题：EPS能很好反映盈利能力吗能很好反映盈利能力吗？第36页，共94页。蓝田之迷蓝田之迷l刘姝威刘姝威第
15、37页，共94页。4、杠杆比率、杠杆比率反映长期偿债能力和违约风险反映长期偿债能力和违约风险l负债比率负债比率=TL/TA l市值负债率市值负债率=TL/(TL+权益市值权益市值)l利息保障倍数利息保障倍数=EBIT/I第38页，共94页。“秦池秦池”为何昙花一现为何昙花一现?l1995年厂长赴京参加第一届年厂长赴京参加第一届“标王标王”竞标，以竞标，以6666万元的价格夺得中万元的价格夺得中央电视台黄金时段广告央电视台黄金时段广告“标王标王”后，引起大大出乎人们意料的轰动效后，引起大大出乎人们意料的轰动效应，秦池酒厂一夜成名，秦池白酒也身价倍增。应，秦池酒厂一夜成名，秦池白酒也身价倍增。l
16、1996年年11月月8日下午，中央电视台传来一个令全国震惊的新闻：日下午，中央电视台传来一个令全国震惊的新闻：名不见经传的秦池酒厂以名不见经传的秦池酒厂以3.2亿元人民币的亿元人民币的“天价天价”，买下了中，买下了中央电视台黄金时间段广告，从而成为令人眩目的连任二届央电视台黄金时间段广告，从而成为令人眩目的连任二届“标标王王”。l新华社新华社1998年年6月月25日报道：日报道：“秦池目前生产、经营陷入困境，今年秦池目前生产、经营陷入困境，今年亏损已成定局亏损已成定局”新华社新华社1998年年6月月25日报道：日报道：“秦池目前生产、秦池目前生产、经营陷入困境，今年亏损已成定局经营陷入困境，今
17、年亏损已成定局 第39页，共94页。续续l 秦池为什么在这么短的期间就风光不再而陷入困秦池为什么在这么短的期间就风光不再而陷入困境境?l巨额广告支出使经营杠杆作用程度加大，给企业带巨额广告支出使经营杠杆作用程度加大，给企业带来更大的经营风险来更大的经营风险 l资产结构的失衡，导致盈利能力与流动能力矛盾恶资产结构的失衡，导致盈利能力与流动能力矛盾恶化化 l财务资源有限性制约企业持续发展财务资源有限性制约企业持续发展 第40页，共94页。第二节 财务分析方法一、比率分析一、比率分析二、系统分析二、系统分析第41页，共94页。一、比率分析一、比率分析第42页，共94页。1、单指标分析 评价标准评价标
18、准l经验经验l历史历史l同行水平同行水平l预定目标预定目标l变动趋势变动趋势比较财务报表比较财务报表第43页，共94页。2、获利能力驱动因素分析l投入资本回报率（投入资本回报率（ROIC）=（EBIT/S）（）（S/IC）l其中其中 EBIT/S营业利润率营业利润率 S/IC 资本周转率资本周转率第44页，共94页。启示：如何提高营运获利能力？l提高营业利润率提高营业利润率竞争地位竞争地位产品质量产品质量资产与成本结构资产与成本结构l提高资本周转率提高资本周转率 存货、应收帐款、固定资产存货、应收帐款、固定资产第45页，共94页。财务杠杆对ROE的影响ROE=ROIC(1-t)+(D/E)(1
19、-t)(ROIC r)影响因素影响因素:l财务杠杆：负债权益比财务杠杆：负债权益比l投入资本回报率：投入资本回报率：ROAl回报率与债务成本之差：回报率与债务成本之差：ROIC-r第46页，共94页。股东权益报酬率分析l三要素分解三要素分解ROE=(EAT/S)*(S/A)*(A/E)l销售净利率销售净利率EAT/S：盈利能力：盈利能力l资产周转率资产周转率S/A：资产运用效率：资产运用效率l财务杠杆财务杠杆A/E：杠杆率：杠杆率 第47页，共94页。杜邦图ROE盈利能力盈利能力EAT/S资产运用资产运用效率效率S/A财务杠杆财务杠杆A/E第48页，共94页。长虹公司财务资料（万元）9798税
20、后利润（税后利润（EAT）261203200395主营收入（主营收入（S）15672961160267总资产（总资产（A）16784901885245股东权益（股东权益（E）8973621096531净资产收益率（净资产收益率（ROE）29.11%18.28%第49页，共94页。三、要素分析结果ROEEAT/SS/AA/E9729.11%16.67%0.931.879818.28%17.27%0.621.72第50页，共94页。五要素分析lROE=(EAT/EBT)*(EBT/EBIT)*(EBIT/S)*(S/A)*(A/E）lEAT/EBT：税收负担：税收负担lEBT/EBIT：利息负担：
21、利息负担lEBIT/S：营业利润率：营业利润率第51页，共94页。ROE资本周转资本周转率率S/A财务成本财务成本EBT/EBIT财务杠杆财务杠杆A/E营运获利营运获利能力能力EBIT/S税收效应税收效应EAT/EBT销售销售成本成本投入资本：投入资本：现金、现金、WCR、固定资产固定资产股东权益股东权益 借款成本借款成本 税率税率第52页，共94页。杜邦分析在企业中的实际应用杜邦分析在企业中的实际应用第53页，共94页。二、系统分析第54页，共94页。l 评价一个公司的财务状况的关键问题在于该公司的目标体系，产品市场策略，投资需要和筹资能力是否平衡。第55页，共94页。企业特征企业特征l主业
22、是否突出（核心竞争力）主业是否突出（核心竞争力）l市场前景是否广阔：市场前景是否广阔：市场份额、成长性、广泛性市场份额、成长性、广泛性l垄断性：垄断性：政策性垄断；技术垄断；规模垄断政策性垄断；技术垄断；规模垄断 资金支持；政策支持；销售支持资金支持；政策支持；销售支持第56页，共94页。企业特征（续）企业特征（续）l融姿结构是否合理融姿结构是否合理l是否拥有资源（不可再生或稀缺）是否拥有资源（不可再生或稀缺）l产品多元化程度产品多元化程度lR&D投入投入第57页，共94页。未来可能的变化未来可能的变化l行业有无复苏迹象行业有无复苏迹象l能否筹到所需外部资金能否筹到所需外部资金l巨大在建工程即
23、将完工巨大在建工程即将完工l影响经营重大因素变化，如：影响经营重大因素变化，如：产品价格、原料成本、产品价格、原料成本、利率、区域经济政策利率、区域经济政策第58页，共94页。财务分析中所需其他信息财务分析中所需其他信息l 产业环境产业环境行业的前景行业的前景 五力分析五力分析 新厂商进入、现有竞争对手、替代品、客新厂商进入、现有竞争对手、替代品、客户、供应商户、供应商l 产业生命周期：成熟期还是成长期产业生命周期：成熟期还是成长期l 国家产业政策：鼓励还是限制国家产业政策：鼓励还是限制第59页，共94页。2、分析步骤l经营策略分析经营策略分析确定利润来源及经营风险确定利润来源及经营风险决定企
24、业的行业选择和竞争定位决定企业的行业选择和竞争定位研究创造持续竞争优势的策略研究创造持续竞争优势的策略l财务分析财务分析l会计分析：评价会计反映实际程度会计分析：评价会计反映实际程度l前景分析：预测未来前景分析：预测未来第60页，共94页。第三节 财务预测与规划一、财务预测一、财务预测二、财务规划二、财务规划三、增长管理三、增长管理第61页，共94页。巨人集团的失败巨人集团的失败l8400元广告元广告，让，让史玉柱史玉柱 于于1991年年4月在珠海注册成立巨人新技术公月在珠海注册成立巨人新技术公司，注册资金司，注册资金200万元万元l19931993年年1 1月，月，巨人实现利税巨人实现利税4
25、6004600万元，成为中国极具实力的计算机企万元，成为中国极具实力的计算机企业。业。l电脑业于电脑业于1993年步入低谷，巨人集团也受到重创。巨人集团开始迈向年步入低谷，巨人集团也受到重创。巨人集团开始迈向多元化经营之路一计算机、生物工程和房地产。多元化经营之路一计算机、生物工程和房地产。l巨人集团拟建的巨人科技大厦，设计一变再变，楼层节节拔高，从最初巨人集团拟建的巨人科技大厦，设计一变再变，楼层节节拔高，从最初的的18层一直涨到层一直涨到70层，投资也从层，投资也从2亿元涨到亿元涨到12亿元亿元 第62页，共94页。续续l巨人集团仅有巨人集团仅有1 1亿资产，史玉柱想：亿资产，史玉柱想：1
26、/3靠卖楼花，靠卖楼花，1/3靠贷款，靠贷款，1/3靠自有资金靠自有资金l，大厦从，大厦从19941994年年2 2月破土动工到月破土动工到19961996年年7 7用巨人集团用巨人集团未申请过一分钱的银行贷款，全凭自有资金和卖楼未申请过一分钱的银行贷款，全凭自有资金和卖楼花的钱支撑。花的钱支撑。l19951995年底，巨人集团面临着前所未有的严峻形势，年底，巨人集团面临着前所未有的严峻形势，财务状况恶化。集团决定将生物工程的流动资金抽财务状况恶化。集团决定将生物工程的流动资金抽出投入大厦的建设。出投入大厦的建设。第63页，共94页。续续l全国保健品市场普遍下滑，巨人保健品的销量也急剧下滑，维
27、持生物工程正常运作的基本费用和广告费用不足，生物产业的发展受到了极大的影响。全国保健品市场普遍下滑，维持生物工程正常运作的基本费用和广告费用不足，生物产业的发展受到了极大的影响 l当1996年底大楼一期工程未能完成时，建大厦时卖给国内的4000万楼花就成了导致巨人集团财务危机的导火索。l是什么导致了巨人的失败？第64页，共94页。一、一、财务预测财务预测定义：定义：l财务预测是财务规划的起点，财务预测是财务规划的起点，是对各种是对各种财务变量未来值的估计，其最终结果表财务变量未来值的估计，其最终结果表现为预计财务报表，包括预计资产负债现为预计财务报表，包括预计资产负债表、预计损益表和预计现金流
28、量表。表、预计损益表和预计现金流量表。第65页，共94页。2 2、财务预测的思路、财务预测的思路l财务预测的重点是对销售收入的预测。财务预测的重点是对销售收入的预测。l由于当前销售水平是已知的，销售收入的预测由于当前销售水平是已知的，销售收入的预测实质上就是对销售收入未来增长率的预测。实质上就是对销售收入未来增长率的预测。l对企业销售收入未来增长率的预测有两种截然对企业销售收入未来增长率的预测有两种截然不同的思路。不同的思路。第66页，共94页。基于企业内部能力的思路基于企业内部能力的思路 l根据企业现在掌握的资源和能力来确定未来可根据企业现在掌握的资源和能力来确定未来可能实现的增长。能实现的
29、增长。l把增长看成是内生变量，它受到企业内部各生把增长看成是内生变量，它受到企业内部各生产要素的影响和制约。产要素的影响和制约。l对于销售收入增长率的预测，应当以企业当前对于销售收入增长率的预测，应当以企业当前的财务状况以及未来可能获得的财务资源为基的财务状况以及未来可能获得的财务资源为基础。础。第67页，共94页。基于企业外部环境的思路基于企业外部环境的思路 l着重从市场分析、行业分析和竞争分析的角度着重从市场分析、行业分析和竞争分析的角度来预测企业未来可能实现的增长。来预测企业未来可能实现的增长。l以市场需求为基础，把增长看成是外生变量，以市场需求为基础，把增长看成是外生变量，l在确定了企
30、业未来可能的增长以后，再考虑如在确定了企业未来可能的增长以后，再考虑如何获得支持这一增长所需的资源和条件。何获得支持这一增长所需的资源和条件。第68页，共94页。增长与投资需求和资金需求增长与投资需求和资金需求 q用管理资产负债表的基本平衡式表示，即有用管理资产负债表的基本平衡式表示，即有 资产增量资产增量 =资金需求资金需求q资产增量包括现金、营运资本需求（资产增量包括现金、营运资本需求（WCR）和）和固定资产净值的增量，固定资产净值的增量，q资金需求则分为内部融资和外部融资需求两部资金需求则分为内部融资和外部融资需求两部分，即：资金需求分，即：资金需求=内部融资内部融资+外部融资外部融资需
31、求需求第69页，共94页。外部融资需求外部融资需求l AFNAFN（added financing needadded financing need）是资金需求）是资金需求减去内部融资的不足部分，即减去内部融资的不足部分，即l外部融资需求外部融资需求 =资金需求资金需求 -内部融资内部融资现有现有资产资产新增新增资产资产现有现有负债与负债与权益权益新增新增负债负债新增权益第70页，共94页。AFN预测预测 假设假设l对下列对下列3 3个关键财务变量做出如下基本假设：个关键财务变量做出如下基本假设：l（1 1）资金需要率（）资金需要率（A/SA/S）不变）不变l（2 2）销售净利润率（）销售净利
32、润率（M M）不变）不变l（3 3）股利支付率）股利支付率d d不变不变第71页，共94页。预测预测l记当前销售水平为记当前销售水平为S S，销售的增长率为，销售的增长率为g g，则对应的资产，则对应的资产增量为增量为 资产增量资产增量=(A/S)g=(A/S)g*S Sl下年预计可实现的税后利润为下年预计可实现的税后利润为M(1+g)SM(1+g)S，扣除股利支付，扣除股利支付部分，预计的内部融资额为部分，预计的内部融资额为 l 保留盈余增量保留盈余增量=M(1+g)S(1d)=M(1+g)S(1d)lAFN=(A/S)g(A/S)g*S-M(1+g)S(1d)S-M(1+g)S(1d)第7
33、2页，共94页。二、财务规划二、财务规划l财务规划是公司未来财务工作的计划财务规划是公司未来财务工作的计划l增长的管理是财务规划工作的重点。增长的管理是财务规划工作的重点。l增长伴随着财务资源的消耗，可能出现所增长伴随着财务资源的消耗，可能出现所谓的谓的“成长性破产成长性破产”。第73页，共94页。1、财务规划的任务、财务规划的任务l 明确财务目标明确财务目标l分析现状与目标的差距分析现状与目标的差距l指出实现目标应采取的行动指出实现目标应采取的行动l公司必须充分估计到变化的条件和突发事件公司必须充分估计到变化的条件和突发事件第74页，共94页。2、财务规划的作用、财务规划的作用l明确投资计划
34、和融资选择的相关关系明确投资计划和融资选择的相关关系l提出备选方案提出备选方案l分析可行性分析可行性l避免意外变动避免意外变动第75页，共94页。3、财务规划的主要组成部分l销售额预测销售额预测销售量与销售收入销售量与销售收入l成本与费用预测成本与费用预测直接、间接直接、间接l投资预算投资预算固定资产投资、营运资本固定资产投资、营运资本l融资需求融资需求鼓励政策、债务政策鼓励政策、债务政策l追加变量追加变量协调销售收入与资产和负债增长协调销售收入与资产和负债增长率不同的矛盾率不同的矛盾第76页，共94页。可持续增长可持续增长问题问题l如果企业无法筹措到增长所需要的资金，预期如果企业无法筹措到增
35、长所需要的资金，预期的增长会受到限制。的增长会受到限制。l企业不可能无限制地筹措到发展所需要的资金企业不可能无限制地筹措到发展所需要的资金l增长就不是越快越好，因为没有资金保障的增增长就不是越快越好，因为没有资金保障的增长是不可持续的。长是不可持续的。l一个基本问题一个基本问题：企业依靠自己，能以什么样的速度持续增长？企业依靠自己，能以什么样的速度持续增长？第77页，共94页。销售增长率的确定l假设外部融资需求AFN是已知的相应的销售增长率：g*=AFN/S+M(1-d)/(A/S)M(1-d)lg*是在企业的资产运用效率（A/S）、盈利能力（M）、股利政策（d）等主要财务参数不变的假设下，一
36、定的外部融资需求AFN所对应的销售增长率的理论上限。第78页，共94页。内部增长率内部增长率lInternal growth rate，IGRl假设假设AFN为零为零 l它是企业仅依靠内部融资、不增加外部融资时它是企业仅依靠内部融资、不增加外部融资时能够实现的销售增长率的理论上限。能够实现的销售增长率的理论上限。IGR=M(1-d)/(A/S)M(1-d)IGR=M(1-d)/(A/S)M(1-d)第79页，共94页。可维持增长率l(Sustainable growth rate)，SGR指企业在保持指企业在保持资本结构不变和不发新股的前提下，能够实现的资本结构不变和不发新股的前提下，能够实现
37、的销售收入增长率的理论上限。销售收入增长率的理论上限。lSGR=留存收益留存收益/所有者权益（期初）所有者权益（期初）=（1-d）ROE第80页，共94页。可维持增长率的意义l在给定资产需要率在给定资产需要率A/S、销售净利润率、销售净利润率M、股利支、股利支付率付率d、负债权益比率、负债权益比率D/E和不增发新股时企业可和不增发新股时企业可以实现的销售增长率以实现的销售增长率l决定决定SGR的因素可以分成两类，一类是经营绩效的因素可以分成两类，一类是经营绩效因素：获利能力和资产运用效率；另一类是财务因素：获利能力和资产运用效率；另一类是财务政策因素：负债政策和股利政策。政策因素：负债政策和股
38、利政策。第81页，共94页。提高可维持增长率的途径提高可维持增长率的途径 增发新股；提高销售净利率；提高负债比率；增发新股；提高销售净利率；提高负债比率；降低股利支付率；降低资产需要率降低股利支付率；降低资产需要率第82页，共94页。要素分解要素分解lSGR=（1-d）ROE =（1-d）营业利润率*资本周转率*财务杠杆乘数*（1-t）第83页，共94页。例例lOS公司公司97年的可维持增长率为年的可维持增长率为10%，如果公，如果公司想提高到司想提高到15%，有哪些方法？，有哪些方法？l假设公司的留存率为假设公司的留存率为80%，则要求，则要求ROE=可维持增长率可维持增长率/留存率留存率=
39、18.7%ROIC=ROE/财务杠杆乘数财务杠杆乘数*(1-t)=22%S/IC=ROIC/(EBIT/S)=4第84页，共94页。三、增长的管理三、增长的管理l企业实际的销售增长率与可持续增长率之间的企业实际的销售增长率与可持续增长率之间的差异反映了企业资金运用的平衡程度，差异反映了企业资金运用的平衡程度，实际增长率大于实际增长率大于SGRSGR，说明增长过快，企业将处于，说明增长过快，企业将处于现金短缺状态现金短缺状态 实际增长率小于实际增长率小于SGR，说明增长不足，企业将处，说明增长不足，企业将处于现金过剩状态。于现金过剩状态。l长期增长过快或增长不足都可能导致危机的出长期增长过快或增
40、长不足都可能导致危机的出现。因此，增长的管理具有重要的意义。现。因此，增长的管理具有重要的意义。第85页，共94页。1 1、增长管理的目标、增长管理的目标l实现均衡增长（实现均衡增长（balance growthbalance growth）所谓均衡增长，即要使企业实际的销售增长率所谓均衡增长，即要使企业实际的销售增长率与理论上计算出的可持续增长率相匹配：如果与理论上计算出的可持续增长率相匹配：如果前者大于后者，意味着增长过快；如果前者低前者大于后者，意味着增长过快；如果前者低于后者，则意味着增长不足。于后者，则意味着增长不足。第86页，共94页。SGR分解分解lROEROE可以分解为三个因素
41、（边际利润可以分解为三个因素（边际利润M M、总资产周转率、总资产周转率T T和财务和财务杠杆杠杆L L）的乘积，即）的乘积，即 ROE=MROE=M*T T*L Ll记留存比率记留存比率R=1-dR=1-d，则，则SGRSGR可以表示为下列可以表示为下列4 4个因素的乘积个因素的乘积 SGR=MSGR=M*T T*L L*R Rl资产回报率资产回报率ROAROA为：为：ROA=EAT/A=MROA=EAT/A=M*T T SGR SGR可以表示为：可以表示为：SGR=RSGR=R*L L*ROAROA第87页，共94页。“均衡增长线均衡增长线”l在公司既定的财务政策（在公司既定的财务政策（R
42、 R和和L L不变）下，可持不变）下，可持续增长率是经营业绩续增长率是经营业绩ROAROA的线性函数。的线性函数。l以以ROAROA作为横轴，销售增长率作为横轴，销售增长率g g作为纵轴，则作为纵轴，则SGRSGR公式表现为公式表现为ROA-gROA-g平面上的一条斜率为正的平面上的一条斜率为正的直线。直线。l均衡增长线为增长管理提供了直观的手段均衡增长线为增长管理提供了直观的手段，只只有落在均衡增长线上的组合才是均衡的增长有落在均衡增长线上的组合才是均衡的增长 第88页，共94页。图形图形销售增销售增长率长率ROA平衡增长：平衡增长：SGR=R*L*ROA现金剩余现金剩余销售增销售增长率长率
43、ROA平衡增长：平衡增长：SGR=R*L*ROA现金剩余现金剩余第89页，共94页。实现均衡增长的基本途径实现均衡增长的基本途径 l修正财务政策修正财务政策l改变资产回报率改变资产回报率l调整实际增长率调整实际增长率l例：假设企业目前处于增长过快的状态，即增例：假设企业目前处于增长过快的状态，即增长长-收益组合落于均衡增长线的上方收益组合落于均衡增长线的上方可以采取以下措施：第一，调整股利政策，提高留可以采取以下措施：第一，调整股利政策，提高留存比率；第二，提高财务杠杆比率存比率；第二，提高财务杠杆比率第90页，共94页。1 1、增长过快时的处理增长过快时的处理l所谓增长过快，是指企业销售的实
44、际增长率高所谓增长过快，是指企业销售的实际增长率高于可持续增长率，长期以往，将使企业陷入于可持续增长率，长期以往，将使企业陷入“成长性破产成长性破产”的危机。的危机。l增发新股增发新股 l降低股利支付率或提高财务杠杆降低股利支付率或提高财务杠杆 l调整经营决策调整经营决策 l兼并兼并“现金牛现金牛”企业企业 第91页，共94页。2 2、增长过慢时的处理增长过慢时的处理l增长过慢，是指企业销售的实际增长率低于可增长过慢，是指企业销售的实际增长率低于可持续增长率，其后果是企业拥有的财务资源没持续增长率，其后果是企业拥有的财务资源没有得到充分的应用，具体表现为现金的剩余。有得到充分的应用，具体表现为
45、现金的剩余。l长期增长过慢意味着企业无法通过自己的努力长期增长过慢意味着企业无法通过自己的努力创造充分的增长，意味着财务资源的闲置和无创造充分的增长，意味着财务资源的闲置和无效使用，从而不能为股东创造更多的财富。效使用，从而不能为股东创造更多的财富。第92页，共94页。l把钱还给股东，把钱还给股东，存在着一定的消极因素，可能无法给股东创造价值存在着一定的消极因素，可能无法给股东创造价值 增加股利，或在资本市场上进行股票回购增加股利，或在资本市场上进行股票回购 l购入增长购入增长 是一种解决问题的积极办法，即通过在具有较高成是一种解决问题的积极办法，即通过在具有较高成长性的行业中寻找合适的成长性目标企业进行收购，长性的行业中寻找合适的成长性目标企业进行收购，从而获得增长的机会。从而获得增长的机会。第93页，共94页。l增长管理的实质是通过将企业实际的销售增长增长管理的实质是通过将企业实际的销售增长率与可持续增长率的比较，实现企业经营决策、率与可持续增长率的比较，实现企业经营决策、财务政策和增长目标的平衡。财务政策和增长目标的平衡。第94页，共94页。
